Mezzanine-Finanzierung für Fußballvereine

INHALTVERZEICHNIS

1. Einleitung

2. Was ist Mezzanine-Finanzierung?
2.1. Begriffsursprung und Bedeutung
2.2. Formen von Mezzanine-Kapital und ihre Charakteristika
2.2.1. Nachrangige Darlehen
2.2.2. Wandelanleihen
2.2.3. Genussscheine
2.2.4. Stille Beteiligungen
2.2.5. Vorzugsaktien

3. Finanzierungsprobleme und -möglichkeiten von Fußballvereinen
3.1. Höhe und Erfolgsabhängigkeit der Umsatzkomponenten
3.1.1. Sponsoring
3.1.2. Fernseheinnahmen
3.1.3. Zuschauereinnahmen
3.1.4. Merchandising
3.2. Erfolgsabhängigkeit der Kostenkomponenten
3.3. Zusammenfassung und Auswirkungen auf die Finanzierung
3.4. Ist Mezzanine-Kapital für Fußballvereine attraktiv?

4. Eignung der einzelnen Mezzanine-Instrumente für die Fußball-Finanzierung
4.1. Nachrangige Darlehen
4.2. Wandelanleihen
4.3. Genussscheine
4.4. Stille Beteiligungen
4.5. Vorzugsaktien

5. Möglichkeiten der konkreten Ausgestaltung der Mezzanine-Finanzierung
5.1. Gestaltung in Abhängigkeit vom finanziellen Erfolg
5.2. Gestaltung in Abhängigkeit vom sportlichen Erfolg
5.2.1. Fixe Bestandteile
5.2.2. Variable Bestandteile
5.3. Zielkonflikte

6. Fazit

7. Anhang

8. Literaturverzeichnis

1. Einleitung

Im Rahmen dieser Arbeit soll hinterfragt werden, ob und auf welche Weise Fußballvereine ihre Finanzierungsstruktur mit Hilfe von Mezzanine-Kapital optimieren können. Dazu werden zunächst die verschiedenen Formen von Mezzanine-Kapital vorgestellt. In einem zweiten Schritt werden dann die typischen Finanzierungsprobleme eines Fußballvereins erörtert. Danach ist zu untersuchen, auf welche Weise man diese Finanzierungsprobleme mit welchen Typen von Mezzanine-Titeln lösen kann. Zentral ist hier vor allem die Fragestellung, an welche Parameter die fixen und die variablen Ausschüttungen gebunden werden können. Es sollen Modelle entwickelt werden, die einen Zusammenhang zwischen der Höhe der Rendite des Investors und dem sportlichen Erfolg des Vereins herstellen. Abschließend werden mögliche Zielkonflikte erörtert, die hierbei auftreten können.

2. Was ist Mezzanine-Finanzierung?

2.1. Begriffsursprung und Bedeutung

Der Begriff „Mezzanine“ stammt aus der italienischen Architektur. Dort steht „Mezzanin“ für ein Zwischengeschoss zwischen dem Erdgeschoss und dem ersten Obergeschoss. Übertragen auf die betriebliche Finanzierung ist Mezzanine-Kapital eine intermediäre Art der Außenfinanzierung, die zwischen Eigen- und Fremdkapital steht. Es weist Eigenschaften sowohl von Eigen- als auch von Fremdkapital auf. Charakteristisch für Eigenkapitaltitel sind gewinnabhängige Zahlungsansprüche des Kapitalgebers gegenüber dem Unternehmen, außerdem ein Residualanspruch bei Liquidierung. Außerdem haben Eigenkapitaleigner typischerweise bestimmte Mitwirkungsrechte (z.B. Satzungsänderung, Verwendung des Bilanzgewinns, Bestellung von Aufsichtsgremien). Mit Fremdkapital ist dagegen normalerweise ein gewinnunabhängiger, fixer Zahlungsanspruch in Form von Zinsen verbunden, außerdem besteht ein Anspruch auf Rückzahlung des eingesetzten Kapitals zu einem festen Betrag und Termin. Fremdkapital wird bei der Liquidierung eines Unternehmens bevorzugt gegenüber Eigenkapital bedient. Als Mezzanine-Kapital im weiten Sinne¹ gelten nun alle Finanzierungstitel, die sowohl Charakteristika von Eigen- als auch von Fremdkapital aufweisen und daher nicht eindeutig einer Kapitalform zugerechnet werden können. Es gibt dabei zahlreiche Formen der Ausgestaltung von Mezzanine- Kapital, die im folgenden vorgestellt werden:

2.2. Formen von Mezzanine-Kapital und ihre Charakteristika

2.2.1. Nachrangige Darlehen:

Nachrangige Darlehen sind Obligationen, die ein Unternehmen im Insolvenzfall nach dem üblichen Fremdkapital („Senior Debt“), aber vor den Ansprüchen der Eigenkapitalgeber bedienen muss.

Das mit der schlechteren Absicherung verbundene höhere Ausfallrisiko des Gläubigers gegenüber dem gewöhnlichen Fremdkapital wird üblicherweise durch einen höheren Kreditzins oder in seltenen Fällen durch eine Kombination aus fixem Kreditzins plus Gewinnbeteiligung ausgeglichen. Ansonsten weisen nachrangige Darlehen im allgemeinen alle Merkmale von Fremdkapital auf.

2.2.2. Wandelanleihen:

Wandelanleihen sind Obligationen eines Unternehmens, die zu einem bestimmten zukünftigen Zeitpunkt und einem festgelegten Preis in Eigenkapitalanteile umgetauscht werden können. Auf diese Weise werden Investoren am Marktwert und damit indirekt am Erfolg des Unternehmens beteiligt. Sie erhalten also einerseits fremdkapitalübliche Zinserträge. Andererseits partizipieren sie durch die Möglichkeit zum Umtausch in Eigenkapital am Erfolg des Unternehmens, weswegen Unternehmen für Wandelanleihen geringere Zinsen zahlen als für gewöhnliches Fremdkapital.

2.2.3. Genussscheine:

Der Genussschein ist ein Gläubigerpapier mit oder ohne Nennwert, das aktionärsähnliche Vermögensrechte, aber keine Mitgliedschaftsrechte verbrieft. Kapital, das gegen Genussscheine zur Verfügung gestellt wird, wird wie Fremdkapital mit einem fixen Betrag verzinst. Dieser Zahlungsanspruch kann jedoch bei negativem Geschäftsverlauf verfallen oder in eine künftige Periode verschoben werden. Zusätzlich erwirbt der Investor den Anspruch auf einen bestimmten variablen Anteil des Gewinns oder des Liquidationserlöses des Unternehmens. Dabei ist die anteilige Gewichtung von fixem und variablem Bestandteil offen. Genussscheine können also eigen- oder fremdkapitalähnlich gestaltet werden.

2.2.4. Stille Beteiligungen:

stille Beteiligung gilt als bilanziell haftendes Eigenkapital. Allerdings stehen einem stillen Gesellschafter grundsätzlich keine Mitgliedschaftsrechte zu, wie sie Eigenkapitalgeber erhalten, wohl aber bestimmte Informations- und Kontrollrechte. Das Kapital wird durch einen gewinnabhängigen Zinssatz entlohnt, der sich aus einem variablen Referenzzinssatz (z.B. EURIBOR) plus einem von der Ertragslage des Unternehmens abhängigen Gewinnzuschlag zusammensetzt.

2.2.5. Vorzugsaktien:

Vorzugsaktien sind nicht stimmberechtigte Eigenkapitalanteile an einem Unternehmen. Inhaber von Vorzugsaktien erhalten keinen fixen oder variablen Zinssatz, sondern haben nur gewinnabhängige Ausschüttungsansprüche. Allerdings besitzen sie verglichen mit Stammaktien bevorrechtigte Ausschüttungsansprüche: Eine Dividendenzahlung an Vorzugsaktionäre erfolgt vor der Entlohnung der Stammaktionäre, sofern der Bilanzgewinn nicht ausreicht, um an alle Anteilseigner auszuschütten. Gleichzeitig werden bei Ausschüttungen Vorzugsaktien erst nach der Fremdkapitalschuld bedient. Im Gegensatz zur Stillen Beteiligung erfolgt die Finanzierung per Vorzugsaktien über den öffentlichen Kapitalmarkt.

3. Finanzierungsprobleme und -möglichkeiten von Fußballvereinen

Unverzichtbares Kernstück der Finanzierungsstruktur eines jeden Unternehmens ist die Innen-Eigenfinanzierung durch Umsatz., die das „Fundament des Finanzierungs- gebäudes“² darstellt. Sämtliche Kosten - auch jene für Fremd- und Mezzanine- Finanzierung - müssen letztlich aus dem Leistungsbereich des Unternehmens getragen werden. Betrachtet man Erfolgsrechnungen von Profi-Fußballvereinen, so stellt man fest, dass Umsatzerlöse vor allem in folgenden Bereichen erzielt werden³:

- durch Sponsoringaktivitäten, also durch Vermarktung des Vereins als Träger von Trikot- oder Bandenwerbung .
- durch den Verkauf von Fernsehrechten.
- durch Stadionumsatz, also Eintrittsgelder und etwa Gastronomie am Spieltag.
- durch Merchandising-Aktivitäten, also den Verkauf von Trikots und anderen

Waren mit Vereinsemblem.

3.1. Höhe und Erfolgsabhängigkeit der Umsatzkomponenten

3.1.1. Erlöse aus Sponsoring:

Das Gros der Sponsorengelder wurde in der Vergangenheit von den Trikotsponsoren und den Ausrüstern zur Verfügung gestellt. Diese Erlöse machten in der Saison 2001/02 bei allen Bundesligisten insgesamt knapp 120 Mio. € aus⁴. Zusätzliche Einnahmen kommen durch Bandenwerbung, Anzeigen in der Stadionzeitung oder Werbedurchsagen im Stadion zu Stande. Die Höhe der Werbeerträge ist typischerweise in einen Basis- und einen variablen Anteil gestaffelt. Das bedeutet, dass Vereine von ihren Sponsoren erfolgsabhängige Prämien erhalten. Basiszahlungen richten sich i.a. nach dem Bekanntheitsgrad und Fanpotenzial des Vereins. Diese beiden Größen sind mittel- und langfristig von der Präsenz des Vereins in den Medien abhängig, die sich wiederum stark nach dem sportlichen Erfolg richtet.

3.1.2. Erlöse aus dem Verkauf von Fernsehrechten:

Der Verkauf von Fernsehrechten ist die wichtigste Einnahmequelle der meisten Profivereine. In Deutschland ist die Fernsehvermarktung der Vereine zentral organisiert, d.h. es werden nicht die Rechte an einzelnen Spielen, sondern jene an allen Bundesliga-Spielen einer Saison verkauft. In der Saison 2002/03 erhielten die Vereine insgesamt 232 Mio. € aus der Vermarktung der Bundesliga-Rechte⁵. Die Aufteilung auf die Vereine erfolgt in einem Drei-Stufen- Modell: Die Hälfte des Geldes wird paritätisch aufgeteilt, ein Drittel nach einer Dreijahreswertung und ein Sechstel nach dem aktuellen Tabellenstand ausbezahlt. Darüber hinaus erhalten die im internationalen Wettbewerb aktiven Vereine teilweise üppige Zusatzerträge. Allein die Teilnahme an der Champions League sichert einem Verein etwa 10 Mio. € an Fernsehgeldern, bei erfolgreichem Abschneiden ist diese Prämie noch deutlich höher: ein Sieg in der „Königsklasse“ ist ca. 40 Mio. € wert⁶. Die Höhe der Fernseheinnahmen ist also maßgeblich vom sportlichen Erfolg beeinflusst.

3.1.3. Zuschauereinnahmen:

Die Erlöse aus dem Verkauf von Eintrittskarten („Ticketing“) betrugen bei allen Bundesliga-Vereinen in der Saison 2001/02 ca. 135 Mio. €. Auch hier kann eine starke Erfolgsabhängigkeit fest gestellt werden. So konnte der VFB Stuttgart in der vergangenen, sportlich erfolgreichen Saison seinen Zuschauerschnitt gegenüber dem Vorjahr um ca. 20 % steigern. Hinzu kommt, dass es bei einer Teilnahme an internationalen Wettbewerben häufig zu Spielen gegen namhafte Gegner und so zu lukrativen Zusatzeinnahmen kommt.

3.1.4. Merchandising

In der Saison 2001/02 erzielten die 18 Bundesligisten 51,5 Mio. € Umsatz aus Merchandising⁷. Mehr als die Hälfte dieses Betrag entfiel dabei auf Bayern München und Borussia Dortmund. Dies illustriert, dass Merchandising-Einnahmen primär vom Bekanntheitsgrad und Fanpotenzial eines Vereins abhängen, die stark mit mittel- und langfristigen Erfolgen korreliert sind.

3.1.5. Fazit:

Es zeigt sich, dass die Innen-Eigenfinanzierung als Fundament der Finanzierungsstruktur und Ausgangspunkt aller weiteren Finanz-Instrumente eines Unternehmen aus den oben diskutierten vier Säulen besteht. Die Umsatzerlöse in diesen vier Bereichen sind entweder unmittelbar (Fernseheinnahmen, Sponsorprämien, Ticketing) oder mittelbar (Basissponsoreinnahmen, Merchandising) vom sportlichen Erfolg des Unternehmens abhängig. Dieser ist allerdings nicht exakt einplanbar und durch unternehmerisches Handeln nur bedingt steuerbar. Ein gewisses Maß an Zufall spielt hier immer mit. Es werden von den Vereinen verstärkt Anstrengungen unternommen, die totale Abhängigkeit der finanziellen Lage vom sportlichen Erfolg aufzuheben. Dies soll durch Diversifikation in sportnahe Branchen (z.B. Fitness- Studios, Sportreisen, Stadionvermietung) erfolgen. Allerdings ist durch diese Maßnahmen das Durchschlagen der sportlichen Lage auf den finanziellen Erfolg nur eingeschränkt abzumildern.

3.2. Erfolgsabhängigkeit der Kostenkomponenten

Es zeigt sich, dass in einem Profifußballverein nicht nur die Erlöse, sondern auch die Kosten mit zunehmendem sportlichen Erfolg steigen. Dies liegt etwa daran, dass mit den Angestellten Verträge abgeschlossen werden, die erfolgsabhängige Prämienzahlungen vorsehen. Im Normalfall werden sportliche Erfolge, die dem Verein einen hohen finanziellen Ertrag erbringen, auch sehr hoch entlohnt. Gleichzeitig steigen die Kosten zur Erzielung des Umsatzes, wenn etwa durch einen Erfolg im internationalen Wettbewerb mehr Spiele ausgetragen werden.

Es ist allerdings zu beobachten, dass sich die Kosten im Vergleich zu den Umsatzerlösen bei sportlichem Erfolg nur unterproportional erhöhen.

3.3. Zusammenfassung und Auswirkungen auf die Finanzierung

Man kann insgesamt feststellen, dass bei Fußballclubs der Unternehmenserfolg unmittelbar mit dem sportlichen Erfolg verbunden ist. Ist ein Verein national wie international erfolgreich, dann wird er in der Regel auch Gewinne erzielen. Bewegt man sich im Bundesliga-Mittelfeld oder steigt gar ab, dann ist ein Club oft auch finanziell in seiner Existenz gefährdet. In Abhängigkeit vom schwer planbaren sportlichen Erfolg unterliegen Profivereine einem hohen Ertragsrisiko; ihre Erträge sind tendenziell volatil. Für die Finanzierung des Vereins könnte es daher vorteilhaft sein, das Risiko eines sportlichen und daraus resultierenden finanziellen Misserfolgs, teilweise auf seine Kapitalgeber auszulagern. Dies gilt umso mehr, da selbst bei guter kaufmännischer Vereinsführung Misserfolge möglich sind. Der Kapitalgeber könnte im Gegenzug im Falle sportlicher (und damit finanzieller) Erfolge hohe Renditen erhalten, die ein Verein aufgrund der dann entspannten finanziellen Lage problemlos bieten könnte.

Hierzu könnte es lohnenswert sein, Finanzierungsinstrumente mit variablen Komponenten einzusetzen. Ein Verein sollte im Fall sportlichen Erfolgs aufgrund einer guten Ertragslage bereit sein, auf externes Kapital höhere Zinsen zu zahlen als bei Misserfolgen. Bei schlechter sportlicher und finanzieller Ergebnislage wären hingegen niedrige Kapitalkosten wünschenswert, so dass es insgesamt zu einer Gewinnglättung kommen könnte.

4. Eignung der Mezzanine-Instrumente für die Fußballfinanzierung

Es zeigen sich bei der „gewöhnlichen“ Finanzierung mit Eigen- oder Fremdkapital folgende Probleme: Durch die Interdependenz zwischen sportlichem und wirtschaftlichem Erfolg ist eine Finanzierung der Vereinsaktivität durch externes Eigenkapital häufig für potenzielle Anteilseigner sehr riskant. Das Zeichnen oder der Kauf einer Fußballaktie ist im Grunde eine Wette auf dessen sportlichen Erfolg. Für viele Investoren ist es ein hohes Risiko, Anteilseigner von Fußballclubs zu werden, deren finanzielle Situation manchmal von einer Schiedsrichterentscheidung abhängt. Nicht zuletzt aus diesem Grunde haben Fußballaktien an den Finanzmärkten bislang nicht recht Fuß gefasst.

Eine für Kapitalgeber scheinbar unkritische Finanzierung durch reines Fremdkapital mit starren oder am Kapitalmarkt orientierten Zinsen belässt das finanzielle Risiko eines sportlichen Misserfolgs allein beim Verein. Er muss das Kapital unabhängig vom sportlichen und finanziellen Erfolg entlohnen. Das kann im Falle sportlichen Misserfolgs zu Liquiditätsproblemen führen und somit nicht nur die Existenz des Vereins, sondern auch die Rückzahlung des Fremdkapitals in Frage stellen.

Insofern kann eine Finanzierung mit Mezzanine-Kapital, dessen Entlohnung anhängig vom Erfolg ist, vermutlich die Finanzierungsstruktur eines Profi-Fußballvereins sinnvoll ergänzen. Nichtsdestotrotz wird diese in erster Linie auf klassischem Eigen- und Fremdkapital basieren.

Im folgenden ist zu untersuchen, welche Mezzanine-Formen für Fußballclubs in Frage kommen und wie die fixen und variablen Komponenten gestaltet werden können.

4.1. Nachrangige Darlehen

Da nachrangige Darlehen nicht an öffentlich zugängliche Kapitalmärkte gebunden sind, haben alle Fußballvereine die Möglichkeit, sie einzusetzen. Ein weiterer Vorteil besteht darin, dass nachrangige Darlehen das Fremdkapital nicht belasten, da sie erst nach diesem zu bedienen sind. Entscheidender Nachteil dürfte aus Sicht der Vereine der typischerweise fixe Kreditzins eines nachrangigen Darlehens sein, während für einen Verein die Kapitalkosten idealerweise abhängig vom sportlichen und/oder finanziellen Erfolg sein sollten.

4.2.Wandelanleihen

Wandelanleihen erlauben im allgemeinen am öffentlichen Kapitalmarkt notierten Unternehmen eine Finanzierung zu einem fixen, günstigen Kreditzins. Hier ist festzustellen, dass bei weitem nicht alle Fußballunternehmen die Kapitalmarktreife besitzen oder anstreben. Folglich ist eine Vielzahl der Clubs von dieser Art der Finanzierung über öffentlich zugängliche Kapitalmärkte ausgeschlossen. Dennoch könnten Wandelanleihen für einige Vereine in Frage kommen: Vorteilhaft an ihnen ist, dass die Zinszahlungen grundsätzlich niedriger sind als bei einem gewöhnlichen Kredit. Dadurch, dass die Wandelgläubiger von einer positiven Kursentwicklung profitieren, die wiederum mittelbar von einer guten sportlichen Entwicklung abhängt, wird das sportliche Risiko zu einem gewissen Grad an die Kapitalgeber übertragen. Auf der anderen Seite sollte auch nicht vergessen werden, dass dennoch unmittelbar ein fixer Zins anfällt, der nicht erfolgsabhängig ist.

4.3. Genussscheine

Genussscheine können grundsätzlich von allen Unternehmen ausgegeben werden. Einige, aber nicht alle Genusscheine werden am Kapitalmarkt gehandelt. Der Nachteil der Kapitalbeschaffung über Genusscheine besteht darin, dass die Kapitalkosten durchschnittlich 1 bis 2 % über denjenigen reinen Fremdkapitals liegen.⁸ Auf der anderen Seite bieten Genussscheine dem Emittenten eine große Flexibilität. Sie können fixe und variable Ansprüche beliebig gewichten und auch die Bedingung für variable Ausschüttungen frei festlegen. Außerdem kann determiniert werden, dass die Scheine unter ihrem Emissionsbetrag bedient werden. Ein Vorteil, den Genussscheine wie Wandelanleihen aufweisen, ist, dass sie beliebig klein gestückelt und somit einem breiten Publikum zugänglich gemacht werden können. Dies ist vor allem für Vereine wichtig, die ihre eigenen Fans als Investoren gewinnen möchten. Weiterhin kann der Verein auch eine Laufzeit festlegen oder Klauseln bestimmen, die das Einziehen von Genussscheinen unter gewissen Bedingungen ermöglichen. Dieser Vorteil des Emittenten macht allerdings viele Investoren skeptisch gegenüber den Genussscheinen. Für Fußballvereine sind diese Bedingungen attraktiv, denn sie können die Ausschüttung nicht nur an finanzielle Daten, sondern auch an sportliche Erfolge koppeln, in guten Zeiten möglicherweise teure Genussscheine einziehen und die Laufzeit frei gestalten.

4.4. Stille Beteiligungen

Eine stille Beteiligung muss ebenfalls nicht über den öffentlichen Kapitalmarkt erfolgen. Auch hier hat der Verein den Vorteil, dass das sportliche Risiko tendenziell auf den Investor verlagert wird. Kapitalprämien können auch hier an den wirtschaftlichen und damit an den sportlichen Erfolg gekoppelt werden. Besonders attraktiv ist, dass eine stille Beteiligung in der Bilanz die Eigenkapitalbasis eines Vereins stärkt und damit auch weitere Finanzierungen erleichtert. Allerdings wird die Form einer stillen Beteiligung in der Regel nur gewählt, wenn diese ein beträchtliches Volumen ausmacht, eine kleine Stückelung ist nicht vorgesehen. Daher spricht die Mezzanine-Art „stille Beteiligung“ wohl eher Mäzene als das breite Fan-Publikum an.

4.5. Vorzugsaktien

Der Einsatz von Vorzugsaktien ist mit einer Emission am öffentlichen Kapitalmarkt verbunden. Allerdings steht wohl fest, dass es in Deutschland bei realistischer Betrachtung nur wenige Vereine gibt, die sich über den öffentlichen Kapitalmarkt versorgen können. Diesen Vereinen, wie etwa Borussia Dortmund oder Bayern München, stünde der Weg der Finanzierung über diese Möglichkeit durchaus offen. Für die meisten anderen Vereine wäre dieses Instrument allerdings nicht zugänglich.

Ein Vorteil im Fall von einer Ausgabe von Vorzugsaktien bestünde darin, dass der Verein seine Ausschüttungen relativ direkt an den sportlichen und finanziellen Erfolg koppeln könnte. Es drohen allerdings die selben Akzeptanzprobleme bei tendenziell risikoaversen Investoren wie bei gewöhnlichen Stammaktien.

4.6 Zwischenfazit

Es zeigt sich. dass vor allem Genussscheine und Stille Beteiligungen wegen ihrer flexiblen Handhabung für die Fußball-Finanzierung besonders geeignet erscheinen. Im folgenden wird hinterfragt, wie eine sinnvolle Ergänzung der Finanzierungsstruktur mit diesen beiden Mezzanine-Typen erfolgen kann.

5. Möglichkeiten der konkreten Ausgestaltung der Mezzanine-Finanzierung

5.1. Gestaltung in Abhängigkeit vom finanziellen Erfolg

Wie bei anderen Unternehmen auch ist es zunächst nahe liegend, die Ausstattung der Instrumente an den finanziellen Erfolg des Vereins zu koppeln. Grundlage sind hier also Bilanz- und Erfolgsgrößen. Es bietet sich an, als fixe Komponente eine Basisverzinsung in Höhe der Refinanzierungskosten festzulegen, die bei schlechtem Geschäftsverlauf entfallen oder verschoben werden kann und bei einem guten Ergebnis aufgestockt wird. Der große Vorteil besteht darin, dass die Mezzanine-Titel mit entsprechenden Instrumenten anderer Unternehmen für Investoren vergleichbar sind. Auch besteht für das Fußball-Unternehmen größere Sicherheit, wenn es etwa die Gewissheit hat, einen bestimmten Anteil seines Periodengewinns auszuschütten. Ein Nachteil ist jedoch, dass man auf diese Weise primär klassische Finanzinvestoren anspricht, wohingegen die Fangemeinde tendenziell vernachlässigt wird.

5.2. Gestaltung in Abhängigkeit vom sportlichen Erfolg

Eine Gestaltung der Ausschüttung, die vom sportlichen Erfolg abhängt, ist eine bisher nicht da gewesene, innovative Form der Bemessung. Der große Vorteil hierbei wäre, dass eine Form gewählt würde, die die Identifikation des Investors mit dem Verein verstärkt. Auf diese Weise wäre es Vereinen möglich, ihre eigenen Fans als Investoren zu gewinnen. So könnte ein Investor seine Rendite im Saisonverlauf beobachten, die unmittelbar von sportlichen Erfolg „seines“ Vereins abhinge. Unter Umständen könnte der Investor bei jedem Spiel ausrechnen, wie viel Geld ihm ein Sieg des Vereins einbrächte. So könnte die Nachfrage nach Genussscheinen gesteigert werden, was die Kapitalkosten insgesamt senken sollte. Als spezielles Instrument könnte der Verein auch nicht monetäre Leistungen zur Vergütung anbieten, wie etwa einen Autogrammsatz seiner Spieler, Merchandising-Artikel oder Eintrittskarten. Ein Problem besteht in der schlechteren Planbarkeit der Ausschüttungen bei Kopplung an den sportlichen Erfolg. Diese dürfte potenzielle Investoren aus der Finanzwelt tendenziell eher abschrecken. Auch für den Verein selbst könnte die nicht zwingende Korrelation von Erfolgsgrößen und Ausschüttung möglicherweise Probleme mit sich bringen. Daher muss er so planen, dass er die sportlichen Erfolge gegenüber seinen Investoren entlohnt, die für ihn auch wirklich lukrativ sind. Die in den Abschnitten 5.2.1. und 5.2.2. angestellten Überlegungen sollen exemplarisch den konkreten Fall eines Erstbundesligisten behandeln.

5.2.1. Fixe Bestandteile

Um fixe Komponenten des Genussscheins zu ermitteln, sollte man sich prinzipiell am gewöhnlichen Saisonverlauf eines Fußballvereins orientieren. Hierbei sollte grundsätzlich vorsichtig geplant werden. Es würde sich anbieten, als grundlegenden Fall zu unterstellen, dass der Verein in jeder Saison die Klasse erhält, aber weder Meister wird oder international erfolgreich ist. Für den Fall eines Abstiegs, der den Umsatz aller vier Säulen einbrechen ließe, wäre es sinnvoll, die Möglichkeit zu etablieren, dass der Verein die Genussscheine zum halben Ausgabepreis zurückkauft oder die fixen Ausschüttungen so lange unterlässt, bis er die erste Bundesliga wieder erreicht hat. Alternativ wäre es hier auch möglich, im Abstiegsfall statt der Zinszahlung weitere Genussscheine auszugeben, um so die eigene Liquidität zu schonen.

Zu beachten ist außerdem, dass der Anteil der fixen Zinszahlungen um so höher gewählt werden müsste, je höher das Risiko des Abstiegs und je geringer die Aussicht auf den Erhalt variabler Zinszahlungen ist. Grundsätzlich müsste daher in diesem Modell ein eher leistungsschwacher Verein eine höhere Fixkomponente anbieten als ein Verein, von dem man einen großen sportlichen Erfolg erwartet.

Grundsätzlich sollten die fixen Ausschüttungsanteile eine Mindestverzinsung bieten. Bei „Blue Chip“-Vereinen mit großen Chancen auf sportliche Erfolge und geringen Abstiegsrisiko könnte sich diese z.B. am Diskontsatz orientieren, bei „riskanteren“ Vereinen müssten Renditeaufschläge vorgenommen werden.

5.2.2. Variable Bestandteile

Bei den variablen Bestandteilen gibt es eine Vielzahl von Ausgestaltungsmöglichkeiten. Im folgenden werden drei Modelle vorgestellt⁹:

Modell 1: Zunächst wäre es denkbar, jedes erzielte Tor oder jeden Punkt eines Vereins zu vergüten, für jedes Gegentor könnte man Abzüge vereinbaren. Auf diese Weise gäbe es einen direkten Erfolgsanreiz. Möglich ist es auch, die variable Vergütung neben den

Toren, Gegentoren oder Punkten an die Tabellensituation zu koppeln. Diese hat wie oben gezeigt Auswirkungen auf alle vier Säulen des Umsatzes.

Ein Problem bestünde darin, dass dieses Modell zunächst nur für die Bundesliga greift. Es wäre allerdings problemlos auch auf andere Wettbewerbe übertragbar. Modell 2: Es wäre auch denkbar, die Vergütung an eine Zielvereinbarung zu koppeln. Für jeden Wettbewerb würden zunächst bestimmte Ziele aufgestellt (z.B. Platz 5 in der Bundesliga, Halbfinale im DFB-Pokal, Achtelfinale im UEFA-Cup). An jedes dieser Ziele wird ein Zinsbonus gebunden, der zu Saisonende ausbezahlt wird. Ein solches Zielsystem wäre zunächst sehr statisch, da die Zielvorgabe etwa bezüglich des Bundesliga-Ranges nicht differenziert ist. Die Zinsprämie wäre für Platz 5 genauso hoch wie für Platz 1, obwohl diese beiden Ergebnisse mit verschiedenen Konsequenzen verbunden wären. Ergo müsste eine differenzierteres System installiert werden. Modell 3: Um ein differenziertes und zugleich einfaches Verfahren zu gewährleisten, sollen hierbei in der Bundesliga nur die Tabellenplatzierungen zu Saisonende betrachtet werden. Dabei könnte man wie folgt unterscheiden: Meisterschaft, Möglichkeit zur Champions-League-Teilnahme, UEFA-Cup-Teilnahme, UI-Cup-Teilnahme, Mittelfeld- platz, Abstiegsrang.

Für das Erreichen einer der ersten vier der genannten Stufen könnte man Zuschläge staffeln, da es hier klare Abstufungen bei den zu erwartenden Einnahmen gibt. So könnte etwa mit dem Erreichen jeder Stufe einen Verzinsungszuschlag von einigen Promille- oder Prozentpunkten erfolgen. Bei einem Mittelfeldplatz erhielte der Anleger nur die fixe Verzinsung, bei einem Abstieg würde auch diese zunächst verschoben. Es ist zu erwägen, die Zuschläge auf allen Stufen gleich ausfallen zu lassen oder zu differenzieren. Dies wäre zu rechtfertigen, da die zu erwartenden Grenzumsätze durch das Erreichen einer bestimmten Stufe nicht auf allen Stufen gleich groß sind.

Zuschläge könnte es außerdem für den DFB-Pokal geben. Hier sind die Spiele spätestens ab dem Halbfinale mit großen Fernseheinnahmen verbunden, außerdem ist der Sieger automatisch für den UEFA-Pokal qualifiziert. Dagegen ist es relativ egal, ob man etwa in der ersten oder zweiten Runde ausscheidet. Als Abstufungen wird hier vorgeschlagen: 1. und 2. Runde, Achtel- oder Viertelfinale, Halbfinale, Finalist, Sieger. Unter finanziellen Aspekten ist die Bedeutung des DFB-Pokals für die Vereine sicherlich geringer als jene der Bundesliga. Entsprechend werden auch hier die Zuschläge auf den einzelnen Gewinnstufen kleiner ausfallen. Auch hier könnte es sinnvoll sein, die Zuschläge auf den unterschiedlichen Stufen zu differenzieren.

Um besonders viel Geld geht es im internationalen Geschäft. Dabei ist der UEFA-Cup von der Wettbewerbsstruktur mit dem DFB-Pokal vergleichbar, mit dem Unterschied, dass hier deutlich höhere Einnahmen erzielt werden können und daher größere Boni möglich sind. Ähnlich könnte auch in der Champions League vorgegangen werden, die von überragender finanzieller Dimension ist. Allerdings ist hier zu berücksichtigen, dass die finanzielle Bedeutung noch deutlich größer ist, als im UEFA-Cup. Außerdem werden bereits in der ersten Runde (Gruppenmodus) erhebliche Punktprämien gezahlt, an denen man den Investor beteiligen könnte.

Möglich wäre auch, bei allen 3 Modellen weitere Klauseln einzuführen, wie zum Beispiel dem Genussscheininhaber ab einem bestimmten Zuschauerdurchschnitt eine Prämie zu zahlen. So könnte man dem Fan und Investor einen Anreiz bieten, Bekannte mit ins Stadion zu nehmen und somit im Interesse des Vereins dessen Umsatz zu erhöhen. Eine ähnliche Idee wäre das Koppeln einer Prämie an eine bestimmte Anzahl verkaufter Trikots.

Es ist bei allen Modellen zu überlegen, inwiefern die Ausschüttungen in nicht monetärer Form erfolgen können. So wäre es möglich, Genussscheininhabern Dauerkarten oder Merchandising-Artikel verbilligt zur Verfügung zu stellen und so die Investoren noch stärker an den Verein zu binden. Auf diese Weise könnte ein Investor als Kunde den Umsatz steigern und der Verein seine Liquidität schonen.

5.3. Mögliche Zielkonflikte

Bei allen Modellen muss beachtet werden, welche Anreize sich für die Beteiligten ergeben. Es ist denkbar, dass hier Zielkonflikte entstehen können und gelöst werden müssen. Dies gilt in erster Linie für Modelle, die die variablen Ausschüttungen an den sportlichen Erfolg binden und bei denen sich Vereins- und Investorinteressen nicht exakt decken.

So könnte es problematisch sein, wenn es trotz des sportlichen Erfolgs zu einem Liquiditätsengpass käme. In diesem Fall hätte der Verein möglicherweise das Ziel, absichtlich erfolglos zu sein, um seine Auszahlungen durch variable Zinsen gering zu halten. Eine andere Schwierigkeit ergäbe sich, wenn die für den Verein finanziell lukrativen Ziele nicht exakt kompatibel mit der variablen Vereinbarung für die Genussscheininhaber sind. Ist z.B. eine Entlohnung nach Toren und Gegentoren angedacht, so könnte es für den Verein unattraktiv (weil teuer) sein, hoch zu gewinnen, da er bei einem knappen Sieg gleich viele Punkte erhielte.

Außerdem käme es bei spezifischen Tabellenkonstellationen zu Anreizproblemen: Es ist theoretisch denkbar, dass es für Vereine, die nach erreichten Bundesliga-Punkten Zuschläge zahlen „billiger“ wäre, ein Spiel am letzten Spieltag zu verlieren, wenn sich dadurch der Tabellenplatz nicht mehr verändern könnte. Dies läge nicht im Interesse des Investors.

Ein weiteres Problem könnte z.B. entstehen, wenn das Erreichen bestimmter Ziele dem Investor doppelt entlohnt würde: Das wäre der Fall, wenn ein Verein für den Sieg des DFB-Pokals einen Bonus zu zahlen hätte, der in erster Linie darauf basieren würde, dass so die Teilnahme am internationalen Wettbewerb gesichert würde. Wäre der Verein über seine Bundesligaplatzierung ohnehin qualifiziert, könnte es „billiger“ sein, das Pokalfinale zu verlieren.

Ob sich diese Anreize tatsächlich auf das Verhalten der Spieler auf dem Platz auswirken, ist fraglich und würde den Rahmen dieser Arbeit sprengen. Allerdings sollte es im Normalfall nicht zu gravierenden Fehlanreizen kommen. Der Gewinn einer Deutschen Meisterschaft wäre in jedem Fall für Verein und Investor attraktiv (Win-Win-Situation), genau wie ein Abstieg mit Sicherheit unattraktiv wäre. Durch eine Bindung der variablen Verzinsung an die finanzielle Situation des Vereins oder durch einen präziser Ausgestaltung der Mezzanine-Instrumente bei Bindung an den sportlichen Erfolg werden solche Zielkonflikte in jedem Fall ausgeschlossen.

6. Fazit

Es zeigt sich, dass einige Mezzanine-Instrumente, v.a. Genussscheine und stille Beteiligungen, sich sehr gut für den Einsatz bei Fußball-Vereinen eignen. Das liegt vor allem daran, dass die Kapitalentlohnung variabel gestaltet werden kann. Diese Eigenschaft ist für Profifußballvereine sehr vorteilhaft, da ihr Erfolg sehr volatil und von sportlichen Einflussfaktoren geprägt ist. Durch Mezzanine Instrumente wird hier eine Gewinnglättung ermöglicht und das Risiko ein Stück weit auf den Investor verlagert. Neben einer Kopplung der variablen Ausschüttung an Finanzgrößen ist auch eine direkte Verbindung mit sportlichen Daten des Vereins denkbar. Eine solche Form der Finanzierung ist recht neu und wäre aus Marketingaspekten interessant, vor allem um Fans des Vereins als Investoren zu gewinnen.

Bei der Ausgestaltung ist darauf zu achten, dass die Verbindung zwischen dem Investor prämierten sportlichen Erfolg und tatsächlichem finanziellen Nutzen für den Verein wirklich gegeben ist, da es ansonsten nicht zur angestrebten Gewinnglättung kommen kann. Bei ungenauer Ausgestaltung können Zielkonflikte entstehen, die möglicherweise zu Fehlanreizen führen.

Anhang1:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Christofersen, Straske, Wittenburg (2003)

Anhang 2:

Modelle und ihre Berechnungen anhand unterschiedlicher Szenarien

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Szenarien, Modelle und Berechnungen -14-

Literaturverzeichnis

(1) Borussia Dortmund (Hrsg.) (2002): „Tradition, Leidenschaft, Erfolg. - Geschäftsbericht der Borussia Dortmund KGaA 2002“, Dortmund

(2) Bossmann, Berries: „Liga droht Streit um Fernsehgelder“ in: „Die Welt“ vom 23.04.2003

(3) Christophersen, Kai, Straske, Nicolai und Wittenburg, Tobias (2003): „Börsengänge von Sportvereinen - Vortrag im Institut für Industriebetriebslehre und Organisation der Universität Hamburg“

(4) Grabherr, Oliver (2002): „Mezzaninfinanzierung in Österreich“ in: „Österreichisches Bankarchiv 2/2002“

(5) Haid, Thomas: „Die Gage für den VFB: 10 Millionen Euro“ in: Stuttgarter Zeitung vom 02.09.2003

(6) Invest Mezzanin Capital Management GmbH (Hrsg.) (2003): „Invest Mezzanine. Risikokapital für Unternehmen.“, Wien

(7) Link, Gerston (2002): Anreizkompatible Finanzierung durch Mezzanine- Kapital, Verlag Peter Lang, Frankfurt a.M.

(8) Manchester United (Hrsg.) (2003): Manchester United PLC Annual report 2002, Manchester

(9) Müller, Oliver (2003): Mezzanine Finance - Neue Perspektiven der Unternehmensfinanzierung, SECA, Verlag Paul Haupt, Bern

(10) O.V.: „Der VFB hofft auf wunderbare Fußballfeste´“ in: „Stuttgarter Zeitung vom 29.08.2003

(11) WGZ-Bank (Hrsg.) (2002): FC €uro AG: Analyse der börsennotierten europäischen Fußballunternehmen - Entwicklung und Chancen des deutschen Fußballmarktes, 3. Auflage, Düsseldorf

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¹ Definition gem. Müller (2003), S.19

² Müller (2003), S. 13

³ siehe Anlage 1

⁴ WGZ-Bank (2002)

⁵ „Die Welt“, 23.04.2003

⁶ „Stuttgarter Zeitung“, 02.09.2003

⁷ WGZ-Bank (2002)

⁸ http://finanzen.focus.msn.de/D/DA/DAG/DAG09/dag09.htm

⁹ Konkrete Berechnungen zu den einzelnen Modellen befinden sich im Anhang.