Die US-Immobilienkrise - Ein Gefahrenherd für die Weltwirtschaft?

Inhaltsverzeichnis

1 Einleitung

2 Die Entstehung der US-Immobilienkrise und der Finanzkrise
2.1 Die Immobilienblase in Amerika
2.2 Von der Immobilienkrise zur globalen Finanzkrise

3 Die Auswirkungen der Finanzkrise auf die Weltwirtschaft
3.1 Finanzinstitute im Strudel der Hypothekenkrise
3.2 Weltwirtschaftskrise?

4 Reaktionen auf die Krise

Anhang

1 Einleitung

„Notleidende Banken“ - so heißt das Unwort des Jahres 2008. Entscheidend für die Wahl sei dabei gewesen, dass hier der vermeintliche Täter zum Opfer sterilisiert wurde^[1]. Ob das gerechtfertigt ist oder nicht, sei dahingestellt. Eines ist auf jeden Fall sicher: Die Krise ist in aller Munde. Viele Ökonomen^[2] sprechen gar von der schlimmsten Krise seit der Großen Depression von 1929, die tief greifende Veränderungen des internationalen Finanzsystems nach sich zog^[3]. Selbst Josef Ackermann, Chef der Deutschen Bank, glaubte plötzlich nicht mehr an die Selbstheilungskräfte der Märkte und rief nach staatlicher Hilfe^[4].

Eine systemische Krise hatte die Finanzwelt erwischt, die schlimmste seit dem Zweiten Weltkrieg^[5]. Wie konnte das passieren? Und was bedeutet das für die Realwirtschaft? Werden wir in eine Rezession rutschen oder sind wir das bereits? Mit diesen Fragen beschäftigt sich diese Facharbeit, wobei ich im wesentlichen die Ereignisse bis einschließlich Ende 2008 betrachtet werden.

Bevor man sich mit den Auswirkungen beschäftigen kann, muss man verstehen, wie es überhaupt zu der Krise kommen konnte. Dies wird im nächsten Kapitel dieser Facharbeit erarbeitet. Zunächst wird die Entstehung der US-Immobilienkrise beleuchtet und anschließend der Frage nachgegangen, warum und wie diese nationale Krise der USA auf die gesamte Welt übergreifen konnte.

Im dritten Teil werden die Folgen der Krise aufgezeigt. Zunächst wird die Bankenkrise anhand ausgewählter Beispiele, sowie die Auswirkungen auf den Interbankenmarkt geschildert. Kapitel 3.2 handelt im Anschluss von den realwirtschaftlichen Konsequenzen und der Entwicklung an den Börsen.

Der Abschluss bildet eine Einschätzung der Reaktionen der Politik auf die Krise.

2 Die Entstehung der US-Immobilienkrise und der Finanzkrise

An der aktuellen Krise lässt sich eines gut erkennen: Unser Wirtschaftsund Finanzsystem ist heutzutage so globalisiert und kompliziert, dass es immer viele Faktoren sind, die zu einem Ergebnis beitragen. Denn die US-Immobilienkrise und anschließende Finanzkrise ist keineswegs durch ein Versehen eines einzelnen Entscheidungsträgers ausgelöst worden, sondern vielmehr Symptom von über längere Zeiträume aufgebauten Spannungen, die von zahlreichen Entscheidungen und Entwicklungen beeinflusst wurden.

2.1 Die Immobilienblase in Amerika

Der direkte Auslöser der US-Immobilienkrise war das Platzen der Immobilienblase in den USA. Versucht man die Entstehung zu vereinfachen, so scheint der wichtigste Einzelgrund für das Entstehen der Subprime-Krise^[6] die Niedrigzinspolitik der amerikanischen Zentralbank, Federal Reserve System (Fed), zu sein^[7]. Ursache dafür waren Befürchtungen von negativen wirtschaftlichen Auswirkungen nach einem herben Doppelschlag auf ihre Wirtschaft: Das Platzen der DotCom- Blase (auch New Economy Boom) 2000 und die Anschläge vom 11. September 2001 schwächten die amerikanische Wirtschaft. Deswegen senkte die amerikanische Notenbank die Leitzinsen von Anfang 2001 bis Mitte 2003 insgesamt 13 mal, von 6,5% auf 1,0%^[8], um die Wirtschaft anzukurbeln und einer möglichen Deflation entgegenzuwirken^[9]. Somit lässt sich die jetzige Krise auch als Folge der vorherigen Ereignisse sehen.

Allerdings waren die Deflationsängste nicht in vollem Umfang gerechtfertigt, denn die Inflation in dieser Zeit wurde zu niedrig angenommen^[10]. Im so genannten PCE, personal consumption expenditures price index, dem bevorzugten Warenkorb der Federal Reserve zur Messung der core inflation, sind kein Lebensmittel und Energiepreise vorhanden, da diese zu stark schwanken^[11]. Ebenso fehlen Vermögensgüter wie Aktien und Immobilien, sodass der dramatische Anstieg der Häuserpreise sich auch nicht in der Inflation wiederfand^[12]. Das führte zu einer fehlerhaften Geldpolitik der Notenbank. Der Leitzins wurde zu stark gesenkt und zu lange auf diesem Niveau gehalten wurde und somit eine lockere Kreditvergabe förderte^[13].

Und Kredit gehört für den Amerikaner zum täglichen Leben. Die wohl extremste Konsumgesellschaft der Welt, USA, diente jahrelang als consumer of last resort^[14] und importierte viel mehr als sie exportierte^[15]. Allerdings konnten sich die wenigsten amerikanischen Haushalte diesen Lebensstandard leisten, stattdessen nahmen sie vermehrt Kredite auf, um ihre Kaufwut zu besänftigen. Gerade in der Zeit um 2003 herum erschien es rational einen Kredit aufzunehmen: Die Zinsen waren so tief gesunken; teilweise lag der Leitzins unter der Inflationsrate^[16]. So ist auch seit den 1980er Jahren die Sparquote kontinuierlich gesunken, während gleichzeitig die Schuldenlast gestiegen ist^[17]. Lag die Sparquote davor auch schon unter internationalem Niveau, so erreichte sie Anfang des neuen Jahrtausends letztendlich ihren Tiefstand und war bei rund 1% angelangt, teilweise schwappte sie sogar ins negative^[18]. Folglich war auch das Kerngeschäft amerikanischer Sparkassen gefährdet, denn ohne Sparen kein Kapital und kein Gewinn. Also konzentrierte sich die Bankenlandschaft in den USA immer stärker auf die Vergabe von Krediten, ein Teufelskreis.

Es war eine Besonderheit am amerikanischem Immobilienmarkt vorhanden, die diese Expansion förderte: das Umfinanzieren. Hypothekenschuldner können ihre Hypothek frühzeitig kündigen und stattdessen eine womöglich bessere Hypothek aufnehmen – solange die Bank mitspielt. Das ermöglichte eine krasse Konsumakkumulation, denn durch den stetigen Anstieg der Häuserpreise konnten die Schuldner durch Umschuldung oder home equity extraction die Differenz der Hypothek und des aktuellen Wertes des Hauses in Cash ausgezahlt bekommen. So stand Geld für die Tilgung eines anderen Kredits bzw. Schulden und auch einfach für noch mehr Konsum bereit.

Aber zurück zum Boom am Immobilienmarkt. Billige Kredite kombiniert mit steigenden Preisen erwies sich schnell als Triebkraft am Häusermarkt. Immer mehr Häuser wurden gebaut und immer mehr Häuser wurden gekauft. Die Nachfrage stieg und somit auch die Preise. Der Traum vom eigenen Heim erfüllte sich mit einer Quote von 69,2%^[19] und der American dream schien für viele in greifbare Nähe gerückt zu sein. Nicht zuletzt gewann die Immobilie Spekulationscharakter, denn nach dem Einsturz der Aktienmärkte nach dem New Economy Boom flüchteten immer mehr Anleger in das scheinbar viel rentablere Immobiliengeschäft, was die Blase weiter aufheizte.

Der Traum vom Eigenheim wurde auch von der Regierung gefördert. Mit dem Community Reinvestment Act von 1977 wurden Anreize für Banken und Bausparkassen geschaffen, Kredite an weniger kreditwürdige Haushalte zu vergeben. Durch das amerikanische Hypothekensystem mit den beiden mittlerweile wieder staatlichen (government sponsored enterprises, GSE) Unternehmen Fannie Mae und Freddie Mac blieb für private Banken lediglich ein begrenzter Teil des Prime-Marktes übrig. Denn die GSEs durften per Gesetz nur solche Hypotheken aufkaufen, die gewisse Mindeststandards erfüllen. Dazu gehörte, dass der Schuldner einen gewissen Anteil an Kapital selber vorweisen muss, eine relativ gute Bonität aufweisen muss und die Kreditsumme einen gewissen Wert nicht übersteigt^[20]. Damit war für viele private Kreditinstitute die Notwendigkeit da, sich auf bonitätsschwache Schuldner zu konzentrieren. Immer höhere Forderungen der Regierungen wurden auch mit der Zeit durchgesetzt, sodass auch Fannie und Freddie schließ- lich in den Subprime-Markt einstiegen und das Geschäftsvolumen erhöhten^[21].

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: The State of The Nation's Housing 2008, Harvard^[22]

Aber erst nach 2003 gewann dieser Sektor wirklich an Bedeutung. Der Kreditanteil zwischen 2001 und 2003 des Subprime-Geschäfts lag etwas unter 10%^[22], der infolge von wenigen Prime- Refinanzierungen und leicht gestiegenen Zinsen^[23] nun an Bedeutung gewann. Mit der Erwartung, die Häuserpreise würden weiter ansteigen wie bisher, wurde der Hypothekenmarkt nun ein äu- ßerst rentables Geschäft: Subprime-Schuldner besitzen eine höhere Ausfallquote, sodass sie mehr Zinsen zahlen, versprechen somit mehr Gewinn für die Bank. Im schlimmsten Fall, wenn der Schuldner zahlungsunfähig wird, verkauft man einfach das Haus und kassiert die Gewinnsteigerung ein. So lief das ganze Geschäft lange gut und hatte zwischen 2004 und 2006 einen Kreditanteil von ca. 2o%22. Die Erstarkung des Subprime-Marktes führte allerdings auch dazu, dass immer laxere Standards bei der Verteilung von Krediten umgesetzt wurden. Schließlich vergab man so genannte Ninja-Kredite (no income, no job, no assets)^[23] und verlangte teilweise gar keine Absicherungen mehr. Man lockte Kunden mit Teaser-Rates, die anfangs niedrig, später aber stark anstiegen. Beruhigt wurden sie damit, sie könnten später einfach wieder neu refinanzieren und die Wertsteigerung einstecken. Bis März 2007 belief sich der Wert der Subprime-Hypotheken auf 1,3 Billionen US-Dollar^[24].

2.2 Von der Immobilienkrise zur globalen Finanzkrise

Ergänzend noch eine zweite Entwicklung beleuchtet werden, die ungefähr gleichzeitig verlief und letztendlich für die internationale Verknüpfung „verantwortlich“ ist: die Veränderungen am Kreditmarkt^[25]. Ohne diese hätten auch niemals so viele Kredite vergeben werden können. Das erreichte man über die sogenannte Verbriefung.

Das Instrument der Verbriefung hat in den USA schon lange Tradition, seit Fannie Maes Gründung 1938. Die Anleihen des GSE waren dabei kaum riskanter als US-Staatsanleihen, warfen dagegen eine etwas bessere Rendite ab^[26]. Das war auch weniger ein Problem, denn die Hypotheken, die hinter den MBS, den mortgage backed securities^[27] standen, waren ja von hoher Qualität und hatten Ausfallraten von 1%^[28]. Damit war vornehmlich nur das Risiko der frühzeitigen Tilgung zu berücksichtigen.

In den 90er Jahren des letzten Jahrhunderts begann dann die Blütezeit der Finanzinnovationen^[29]. Durch neue Fortschritte in der Informationstechnologie und der Finanzmathematik war es nun erstmal möglich, auch Hypotheken von Schuldnern mit schlechter Bonität zu verbriefen. Das war vorher nicht realisierbar, da man die Risiken nicht strukturieren konnte. Subprime- Schuldner sind nämlich mehr Risiken ausgesetzt^[30]. Nun hatte man aber scheinbar Modelle gefunden, mit denen man diese komplexen Strukturen der Kredite zusammenfassen und die Risiken berechnen konnte. Mathematische Modelle berechneten nun den Preis solcher Anleihen, ein sogenanntes mark-to-model Konzept, im Gegensatz zum mark-to-market Methode, an dem der Preis sich über den Markt bildet.

Um diese Anleihen zu generieren, gründeten Banken zunehmend Zweckgesellschaften^[31] (auch Special Purpose Vehicle, SPV genannt), um dorthin Hypotheken auszulagern. Diese fassten viele dieser Hypotheken zusammen und generierten daraus eben solche MBS, die an Investoren verkauft wurden. Solche Gesellschaften gab es zwar auch schon davor, aber nur in einem kleineren Ausmaß^[32], da sich vorher keine Investoren für solche Papiere fanden. Und durch die Auslagerung konnten sie bequem die Basel I Vorschriften umgehen, die von den Banken eine 8%ige EK- Sicherung der Aktiva verlangt. Damit war wieder Platz für neue Kredite.

Zudem wurden aus den Hypotheken von Schuldnern mit schlechter Bonität auch Wertpapiere mit guten Ratings geschaffen. Das war zum einen möglich, da man davon ausging, wenn man nur eine ausreichend große Anzahl an Hypotheken nimmt (Risikostreuung), den Pool möglichst auch noch größer lässt, als man Anleihen produziert (Überkapitalisierung), verringert sich das Ausfallrisiko für den Einzelnen. Aber es geht noch komplizierter und es wurden Anleihen mit den besten Ratings produziert.

Das erscheint paradox: Aus riskanten Krediten werden Anleihen, die so sicher wie Staatsanleihen sind, produziert? Praktisch lief das so: Eine Zweckgesellschaft (jetzt Structured Investment Vehicle, SIV genannt) kauft einen Pool an langfristigen MBS. Um sich zu finanzieren, vergibt sie CDOs oder collaterized debt obligations, kurzfristige Schuldverschreibungen. Diese teilt man in drei Tranchen, die Senior-, Mezzanineund Junioroder Equity-Tranche. Die Junior- Tranche bekommt bei einem Ausfall als erste kein Geld, die Zahlungen an die Senior-Tranche werden erst ausgesetzt, wenn beide niedrigeren Tranchen voll ausgefallen sind. Folglich ist also die Senior-Tranche am sichersten. Jetzt kann man das ganze Paket noch mit einem CDS (credit default swap) versichern. Durch diese Besicherungen haben die Ratingagenturen vielen Senior- Tranchen ihren besten Stempel gegeben, das Triple-A.

Verschiedene CDS konnte man nun wieder in einen Pool zusammenfassen und an Investoren verkaufen, sogenannte synthetische CDOs. Wenn eine Zweckgesellschaft in solche Derivate investiert, sich über den Geldmarkt^[33] jedoch finanziert, spricht man von Conduits^[34]. Man erkennt schon, es gibt reichlich komplizierte Instrumente, die sich immer weiter vom eigentlichen Kredit entfernen^[35]. Man wollte damit die Risiken streuen, dabei wurden diese lediglich verschleiert und verlagert, wie sich später zeigte.

Solche Anleihen lockten Scharen an Investoren an. Es war anscheinend wieder möglich, viel Geld ohne viel Arbeit zu gewinnen. Hedge-Fonds, Investmentbanken aber auch eigentlich risikoscheue Anleger wie Pensionsfonds oder deutsche Landesbanken investierten schließlich in die vermeintlich sicheren Anleihen, die eine gewisse Extrarendite versprachen.

Nach dem DotCom-Crash waren nicht nur Privatanleger aus dem Aktienmarkt geflüchtet. Auch professionelle Investoren suchten nach neuen Anlagemöglichkeiten. Da bot sich der Kreditmarkt – wo es eben diese hypothekenbesicherte Wertpapiere gab – als wahre Schatzgrube an. Denn hier gab es alles: Von riskanten Produkte mit riesigen Renditen bis zu scheinbar todsicheren Anleihen mit immer noch recht guten Renditen. Und so fanden sich genug Investoren für MBS und Derivate. Nicht zuletzt gab es eine hohe Aktivität von Auslandsinvestoren, verursacht von dem großen Handelsbilanzdefizit der Amerikaner^[36].

Allerdings gab es ein Problem: Man wusste nicht wirklich, wie hoch die Risiken waren. Zwar hatte man „tolle“ mathematische Modelle gefunden, die anscheinend die Risiken beziffern konnten, doch das erwies sich als Trugschluss. Modelle sind meistens nicht so realitätsnah, als dass man sich allein auf sie verlassen könnte. Solange der Markt florierte lief alles gut. Doch das Modell beinhaltete nicht psychologische Effekte, wie die Massenflucht, die am Finanzmarkt, insbesondere bei einer Blase, eine durchaus große Rolle spielen. Die Randwahrscheinlichkeiten erwiesen sich als viel zu niedrig – man hatte wohl Korrelationen nicht genügend eingerechnet.

Es stellte sich heraus, dass die Risiken eigentlich als viel zu niedrig eingeschätzt wurden. Kein Wunder bei der großen Entfernung vom Kredit zur Anleihe. Da half auch die Überkapitlisierung oder die Versicherung nicht. Denn die Versicherungen arbeiteten ja mit den gleichen Modellen und hatten eigentlich zu wenig Kapital zurückgelegt, um alles versichern zu können. Irgendwann akzeptierten die Markteilnehmer dann die künstlichen Preise nicht mehr.

Hohe Renditen bedeuten eigentlich immer auch höhere Risiken. Das wurde anscheinend vergessen. Und was man nicht versteht, in das sollte man auch nicht investieren. Meint zumindest der Milliardär und berühmter Großinvestor Warren Buffet. Die neuen Derivate nannte er „Massenvernichtungswaffen der Finanzmärkte“^[37].

3 Die Auswirkungen der Finanzkrise auf die Weltwirtschaft

Nach knapp sechs Jahren Häuserboom war auch der amerikanische Häusermarkt übersättigt und so fingen die Preise 2006 an zu stagnieren, bis sie 2007 schließlich fielen. Nun hatten viele Schuldner ein Problem. Sie konnten nicht mehr einfach ihre Hypothek umfinanzieren. Ab 2003 stieg dann auch die Zinsbelastung^[38] und damit kam für viele Subprime-Schuldner das nächste Problem. Sie hatten nämlich keine Festzinshypothek aufgenommen, sondern eine ARM, adjustable rate mortgage und musst nun auch mehr Zinsen zahlen. Da gut 80% aller Hypotheken im Subprime-Segment variable Zinssätze hatten^[39], stieg die Ausfallrate in diesem Segment plötzlich stark an und auch Banken gerieten in Schwierigkeiten.

Abbildung 2:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: S&P/Case-Shiller-Index

So konnten immer weniger Hypotheken zurückgezahlt werden und die Zwangsversteigerungsrate stieg stark^[40]. Eine Studie des Center for Responsible Lending, die Ende 2006 vorgelegt wurde, prognostizierte, dass gut ein Viertel der Subprime-Kredite nicht zurückgezahlt werden können^[41].

3.1 Finanzinstitute im Strudel der Hypothekenkrise

Aufgrund der steigenden Ausfallrate gerieten ab der zweiten Hälfte 2006 zunehmend Hypothekenbanken und -geber in Zahlungsschwierigkeiten^[42].

Die erste Gewinnwarnung einer großen Bank erfolgte dann auch am 8. Februar 2007. Ausgerechnet die britische HSBC (Hongkong and Shanghai Banking Corporation) meldete als erste Großbank Abschreibungen in Höhe von fast $2 Mrd. Das war die erste Gewinnwarnung in der Geschichte der HSBC^[43].

Auch die Ratingagenturen^[44] wurden nun misstrauisch und stuften etliche Papiere, die mit Subprime-Hypotheken besichert waren, herab oder setzten diese auf ihre Watchlist. Als erstes Standards & Poor's am 14. Februar – damals aber lediglich bereits niedrig eingestufte Bonds^[43].

Im April musste der zweitgrößte US-Hypothekengeber, New Century Financial, Insolvenz anmelden. Diesem Kollaps in der US-Hypothekenbranche folgten schnell weitere. Bis Mai waren es gut zwei dutzend mehr^[45].

Doch diese Nachrichten beeindruckten damals nur wenige und so erfreuten sich die Finanzmärkte nach einem kurzfristigen Einbruch im März weiter über steigende Aktivität. Die Lage war allerdings alles andere als sicher und es folgten am 15. Juni weitere Herabstufungen, diesmal von Moody's^[45].

Daraufhin geriet Bear Stearns, einer der größten Investmentbanken, in eine Schieflage: Zwei seiner Hedge-Fonds standen vor der Pleite und konnten nur mithilfe Milliarden schwerer Kredite gerettet werden. Mit $3,6 Mrd. war dies laut Bloomberg die größte Rettungsaktion eines Hedge- Fonds seit dem Zusammenbruch von LTCM 1998^[46].

Ende Juli 2007 hatte die Krise dann auch ganz offiziell das europäische Festland erreicht. Die IKB Deutsche Industriebank hatte mit ihrem SIV Rhineland Funding kräftig im Kreditmarkt mitgemischt und stand nun vor Zahlungsschwierigkeiten. Mithilfe von staatlichen und privaten Geldern wurde diese doch vorerst vor dem Kollaps bewahrt. Die Verunsicherung an den Märkten erhöhte sich spürbar, worunter die SachsenLB litt. Sie hatten praktisch das gleiche Spiel mit den Subprime-Produkten mitgemacht und wurde daraufhin am 26. August von der baden-württembergischen Landesbank zum 1. Januar 2008 übernommen. Damit waren die ersten Opfer nicht nur spekulativen Hedge-Fonds, sondern auch eher konservative Finanzinstitute.

Weltweit verschärfte sich Anfang August 2007 dann die Lage vieler ABCP-Conduits. Es wurden verstärkt Notfall-Optionen getätigt, um Finanzierungsprobleme zu beheben^[47], da Investoren nun vorsichtiger wurden. Dass solche Optionen genutzt wurden, war insofern erstaunlich, als dass diese schlechte Konditionen beinhalteten. Dies zeigte deutlich, wie angespannt die Lage an den Finanzmärkten war.

Daraufhin ließ am 9. August der Interbankenmarkt nach. Die Banken liehen sich untereinander keine Geld mehr, denn sie mussten selber Belastungen durch eigene SIVs befürchten und wollten ihre Liquidität nicht gefährden^[48]. Das hatte zur Folge, dass der Risiko-Spread^[49] die 100 Punktemarke überstieg (normal sind ca. 20 Basispunkte). Die kurzfristige Finanzierung war gefährdet. Es herrschte eine Kreditklemme im Herzstück der Finanzmärkte.

Nun sah sich die Europäische Zentralbank (EZB) am 9. August genötigt, außerhalb ihrer normalen Refinanzierungsgeschäften weitere €94,8 Mrd. in den Interbankenmarkt fließen zu lassen. Auch die Fed in den USA tätigte am selben Tag Geldmarktoperationen in Höhe von $24 Mrd. Zudem senkte sie den Diskontsatz um 50 Basispunkte. Somit war dieser nur noch 50 Punkte über der Federal Funds Rate und sollte die Banken dazu ermuntern, sich am Discount Window^[50] zu bedienen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Federal Reserve, British Banker's Association; Eigene Berechnung

Eigentlich machen das Banken nur sehr ungern, da dies als ein Zeichen schlechtes Risikomanagements gewertet wird und vermindert womöglich die Kreditwürdigkeit. Doch diesmal kamen erst die großen US-Banken und später auch kleinere Finanzhäuser, um sich Liquidität zu beschaffen, nachdem die Fed die zulässigen Sicherheiten erweitert hatte.

Trotz dieser Bemühungen stieg das Vertrauen nur geringfügig. Der TED-Spread bewegte sich nun zwischen 100 und 200 Basispunkten, ungewöhnlich hoch. Immerhin liehen sich die Banken wieder teilweise Geld, wenn auch nicht länger als für wenige Tage. Die Zweckgesellschaften steckten nun richtig tief in der Klemme: Langfristig konnten sie sich nicht mehr finanzieren, da die Hypotheken-Anleihen nicht mehr als sicher galten, und die kurzfristige Finanzierung am ABCP-Markt war auch so gut wie tot.

Das nächste prominente Opfer war diesmal in England zu finden: Northern Rock. Die britische Hypothekenbank hatte mit ihrem aggressiven Geschäftsmodell auf den Geldmarkt als Finanzier gesetzt und kam in Refinanzierungsschwierigkeiten, als der Interbankenmarkt zunehmend weniger Liquidität vergab. Sie musste sich also einen Notfallkredit bei der englischen Notenbank holen. In der Folge gab es am 14. September einen regelrechten Bank Run, den ersten seit mehr als 140 Jahren. Etliche Kunden hoben ihre Einlagen ab, von Freitag bis Montag umgerechnet insgesamt €2,9 Mrd^[51]. Nach einer staatlichen Garantie der Einlagen am 17. September von der Bank of England stabilisierte sich Northern Rock etwas. Da jedoch kein geeigneter Käufer für eine Übernahme der Bank gefunden werden konnte, wurde sie schließlich am 22. Februar 2008 verstaatlicht.

Für kurze Erholung sorgte die Leitzinssenkung der Fed am 18. September 2007 um 50 Basispunkte auf 4,75%8. Doch der Oktober leitete die zweite Phase der Kreditmarktschwäche ein: Immer mehr Banken mussten hohe Verluste bekanntgeben. Als erstes kündigte die Schweizer Großbank UBS Abschreibungen in Höhe von umgerechnet €2,4 Mrd. an^[52], danach gab am 5. Oktober Merrill Lynch den ersten Quartalsverlust seit 6 Jahren von $2,4 Mrd. bekannt^[53]. Die Meldungen wurden zwar erst positiv bewertet, da die Unsicherheit als größte Bedrohung angesehen wurde. Aber nach weiteren Herabstufungen von allen großen Ratingagenturen, insbesondere von Subprime-CDO-Senior-Tranchen, die bei einer Emission gut 80% ausgemacht haben^[54], verschlechterte sich die Stimmung wieder, da mit weiteren Verlusten gerechnet werden musste.

Eine Besserung der Lage am Immobilienmarkt war auch nicht in Sicht. Häuserpreise fielen, es wurden weniger Häuser verkauft und es musste mit weiteren Ausfällen gerechnet werden.

Der im Oktober angekündigte Super-SIV der US-Regierung mit einem Volumen von $100 Mrd., der faule MBS aufkaufen sollte, wurde wieder verworfen^[55]. Stattdessen retteten die Groß- banken ihre Conduits selbstständig und brachten diese in die eigenen Bilanzen. Die daraus wachsenden Belastungen – laut Moody's waren im Durchschnitt das Liquiditätsvermögen auf 55% gesunken^[56] – ließ den Stress am Interbankenmarkt wieder auf das Niveau von August wachsen. Bei Citigroup wurden die Abschreibungen auf $18,7 Mrd., bei Merrill Lynch auf $11,5 Mrd. geschätzt^[56].

Jetzt kamen wieder die Notenbanken ins Spiel und versorgten den Markt mit ausreichend Geld: Am 19. Dezember machte die EZB €348,6 Mrd. locker^[56], was genau $500 Mrd. entsprach. Vermutlich galt die Aktion vor allem der Öffentlichkeit, um diese zu beruhigen^[57]. Das war insofern sinnvoll, da zum Jahreswechsel für viele Unternehmen der Bilanzstichtag war und bei Pensionskassen dies zu niedrigeren Ausschüttungen führen könnte.

Die erste große Schreckensnachricht eines Finanzinstituts in 2008 kam am Donnerstag, den 24. Januar: Die französische Großbank Société Générale verlor €4,9 Mrd. Euro, nachdem ein einzelner Händler diese Summe verspekuliert haben soll^[58]. War es wirklich ein Einzeltäter – was allerdings für eher unwahrscheinlich gilt^[58] –, wäre es der größte Schaden, den je ein einzelner Trader verursacht hatte. Der bekannteste Fall dieser Art brachte 1995 die Barings Bank in England den Ruin – obwohl das Volumen nur gut ein Fünftel betrug^[58]. Die schon extrem hohe Volatilität^[59] konnte das zwar nicht mehr steigern – das Vertrauen der Anleger wurde dadurch aber sicherlich auch nicht gestärkt, insbesondere, da der Angeklagte behauptet, solche Tätigkeiten, die ihn dieseenorme Summe gekostet hatte, würden von vielen Händlern ausgeübt^[60]

[...]

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^[1] Vgl. http://www.tagesschau.de/inland/unwort106.html

^[2] Vgl. Konrad Adenauer Stiftung, Lehren aus der Finanzmarktkrise - Ein Comeback der sozialen Marktwirtschaft, 2008 Vgl. Watt, Andrew, The economic and financial crisis in Europe: addressing the causes and the repercussions, 2008 Vgl. http://www.ibrp.org/print/3250 Vgl. http://www.sueddeutsche.de/wirtschaft/508/317383/text/print.html

^[3] Präsident Frank D. Roosevelt verkündete 1933 den „New Deal“, um die Wirtschaftskrise zu bekämpfen. Er beinhaltete staatliche Überwachung von Banken, eine staatliche Einlagensicherung, die Trennung von Geschäftsbanken und Investmentbanken und weitere Maßnahmen. Auch wurden überbundesstaatliche Aktivitäten von Banken untersagt, wozu Fannie Mae gegründet wurde, um Liquiditätsbedarf auszugleichen.

^[4] Vgl. http://www.spiegel.de/wirtschaft/0,1518,druck-542074,00.html

^[5] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen: Von faulen US-Krediten bis zur Kernschmelze des internationalen Finanzsystem, 2., aktualisierte und erweiterte Auflage, Hannover 2009, S. 1

^[6] Subprime-Krise wird in dieser Arbeit als Synonym zur Immobilienkrise benutzt, obwohl damit eigentlich nur die Krise auf dem Teilsegment von Schuldnern mit schlechten Bonitäten gemeint ist. Im amerikanischem Hypothekenmarkt unterscheidet man Prime, und Non-Prime Schuldner. Prime-Schuldner haben dabei ein hohe Bonität. Non-Prime sind sowohl Subprime als auch Alt-A-Schuldner, wobei Subprime die unterste Stufe darstellt und somit am anfälligsten war.

^[7] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen, a.a.O., S. 2

^[8] Vgl. http://www.federalreserve.gov/fomc/fundsrate.htm

^[9] Vgl. http://www.opinionjournal.com/forms/printThis.html?id=110010981

^[10] Vgl. http://dallasfed.org/news/speeches/fisher/2006/fs061102.cfm

^[11] Erfunden wurde dieses System in den 1970er Jahren nach dem ersten Ölcrash und soll langfristige Trends messen, doch scheint es eher die Inflationsrate statistisch in Grenzen zu halten. Vgl. Otte, Max, Der Crash kommt: Die neue Weltwirtschaftskrise und wie Sie sich darauf vorbereiten, Berlin, 2006, S. 135

^[12] Vgl. Münchau, Wolfgang, Vorbeben: Was die globale Finanzkrise für uns bedeutet und wie wir uns retten können, München, 2008, S. 9

^[13] Vgl. http://dallasfed.org/news/speeches/fisher/2006/fs061102.cfm

^[14] Vgl. Köhler, Wolfgang, Wall-Street-Panik: Banken außer Kontrolle; wie Kredithaie die Weltkonjunktur ins Wanken bringen, Murnau a. Staffelsee, 2008, S. 129 Vgl. The Economist, Economist Intelligence Unit, Heading for the rocks – Will financial turmoil sink the world economy?, London, 2006, S. 8 dt.: Verbraucher der letzten Instanz. Manchmal auch als importers of last resort bezeichnet. Anspielung auf die Aufgabe einer Notenbank als lender of last resort.

^[15] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen, a.a.O., S. 24f

^[16] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen, a.a.O., S. 79

^[17] Vgl. Martenson, Chris, The Crash Course, 2008, Chapter 12 + 13 http://www.chrismartenson.com/crashcourse

^[18] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen, a.a.O., S. 26

^[19] Vgl. US Census Bureau, Press Release Third Quarter 2008, Oktober 2008

^[20] Auch conforming loans genannt. Ungefähr mit Prime gleichzusetzen, jedoch zählt als conforming sogenannte jumbo loans nicht. Zur Zeit beträgt diese Grenze $417.000 für Eigenheime (vgl. fanniemae.com)

^[21] 1992: Federal Housing Enterprises Financial Safety and Soundness Act of 1992, die GSEs müssen mit einem gewissen Anteil ihrer Hypotheken dem affordable housing unterstüzten. 1995: Neue Regelungen des Community Reinvestment Act: Fannie darf Subprime- Sicherheiten kaufen 2000: Fannie muss nun 50% ihrer Hypotheken Mittelund Unterschichten bereit stellen

^[22] Vgl. Joint Center for Housing Studies of Harvard University, The State of The Nation's Housing 2008, 2008

^[23] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen, a.a.O., S. 7

^[24] Vgl. Blundell-Wignall, Adrian, Financial Market Trends: The Subprime Crisis: Size, Deleveraging and Some Policy Options, OECD 2008

^[25] Der Kreditmarkt wird in der Literatur teilweise als Untermarkt des Kapitalmarktes gesehen, manche sehen ihn als seperaten Markt. Auf eine genaue Unterscheidung zwischen Kapitalund Kreditmarkt wird hier deswegen verzichtet.

^[26] Als so sicher galten sie deshalb, weil sie von den meisten als praktisch staatliche Agenturen angesehen wurden. Zwar wurden Fannie und Freddie 1968 privatisiert, aber sie genossen trotzdem noch Vorteile am Markt und auch seitens der Regierung. Auch wenn einige Politiker immer wieder unterstrichen hatten, dass die GSE keine Garantie Staat hätten, hat doch die letzte Entwicklung gezeigt, dass die Annahmen gar nicht so verkehrt waren. (Vgl. Kapitel 3.1)

^[27] Eine MBS ist dabei nicht viel anders als eine langfristige Anleihe, die einen gewissen Zinssatz an Gewinn abwirft und mit einer Hypothek gedeckt ist.

^[28] Vgl. Köhler, Wolfgang, Wall-Street-Panik, a.a.O., S. 72

^[29] Auch Financial Engineering genannt. Als wichtigste Veränderung wird die „Atomisierung des Risikos“ genannt. Claudio Bario teilte die Entwicklungen in zwei Phasen: 1990er Jahre standen die Marktrisiken im Vordergrund, ab 2000 die Kreditrisiken. Vgl. Köhler, Wolfgang, Wall-Street-Panik, a.a.O., S. 42f

^[30] Neben dem Ausfallrisiko ist bei Subprime-Hypotheken auch noch das Zwangsversteigerungsrisiko, das Vorfälligkeitsrisiko und das Zinsänderungsrisiko zu berücksichtigen. Bei Prime-Hypotheken spielen Zwangsversteigerungsrisiko und Zinsänderungsrisiko kaum eine Rolle. Vgl. Köhler, Wolfgang, Wall-Street-Panik, a.a.O., S. 74f

^[31] Diese Zweckgesellschaft wurden meist in Finanzoasen angesiedelt, um Steuernachteilen und Regulierung zu entgehen.

^[32] Vgl. Kapitel 2.1: Privaten Banken blieben meist nur Non-Prime-Schuldner

^[33] Am Geldmarkt werden neben Interbankenkrediten auch Geldmarktpapiere gehandelt. Dazu gehören die Commercial Papers, CP, und Asset-Backed Commercial Papers, ABCP. Sie sind sehr kurzfristig und werden meist nur von großen oder renommierten Unternehmen ausgegeben, um sich zu finanzieren. Deshalb ist hier der Zinsaufschlag relativ gering.

^[34] Im Folgenden werden ich jedoch auf eine genaue Differenzierung verzichten, da SIVs, SPVs und Conduits im Prinzip das gleiche tun: Sie investieren langfristig und finanzieren sich kurzfristig, was ihnen Gewinne über die Zinsdifferenz einbringt (Hedge-Fonds haben das übrigens auch gemacht).

^[35] Es wurden nicht nur Hypotheken auf diese Weise verbrieft, sondern auch andere Kredite wie Kreditkartenschulden oder Autokredite

^[36] Nach der volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung steht einem Leistungsbilanzdefizit (Handelsbilanz ist Teil der Leistungsbilanz) ein Überschuss an Kapitalimport gegenüber. D.h. Inländer verkaufen Aktiva an Ausländer oder nehmen bei ihnen Schulden auf.

^[37] http://www.businessweek.com/print/investor/content/oct2008/pi20081017_950382..htm

^[38] Obwohl ab 2003 die Federal Reserve langsam ihre Zinsen wieder anhob, hatte dies erstmal kaum Auswirkungen auf die Hypotheken-Zinsen. Das lag an den meist asiatischen Ländern, die zur Unterbewertung ihrer Währung riesige Dollarreserven ankauften, insbesondere China und Japan. Diese investierten die Dollar wiederum in US-Staatsanleihen, sodass deren Kurse stieg, die Rendite aber sank. Und da USHypotheken- Zinsen sich traditionell an die US-Treasury Bonds orientierten, verpuffte die Leitzinserhöhung der Fed eine zeitlang. Teilweise waren die ARM-Zinsen auch an den LIBOR-Zinssatz gebunden, sodass ein schnellerer Anstieg die Folge wäre. Da die Ausfallraten erst wirklich ab 2006 richtig stiegen, scheint das aber bei wenigeren der Fall gewesen zu sein.

^[39] Vgl. http://www.npr.org/templates/story/story.php?storyId=9096735

^[40] Vgl. Köhler, Wolfgang, Wall-Street-Panik, a.a.O., S. 92

^[41] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen, a.a.O., S. 104

^[42] Die Ende 2006 eingerichtete Website, die „implodierte“ Mortgage Lenders ( htp://ml - i mplode ) zählt und dokumentiert, erreichte im November 2008 die 300er Marke.

^[43] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen, a.a.O., S. 108

^[44] Die drei größten und wichtigsten Ratingagenturen sind Standard & Poor's, Moody's und Fitch

^[45] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen, a.a.O., S. 109

^[46] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen, a.a.O., S. 115 LTCM (Long-Term Capital Management) war in den 90ern einer der erfolgreichsten Hedge-Funds. Es arbeiteten sogar zwei Wirtschaftsnobelpreisträger bei LTCM, die eine Formel zur Preisbestimmung von Derivaten. LTCM ging an der russischen Finanzkrise zu Grunde und musste mit $3,75 Mrd. gerettet werden.

^[47] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen, a.a.O., S. 127

^[48] Rainer Sommer bezeichnet den 6. August als ersten Krisentag. Eigenen Berechnungen und Bloomberg nach kann ich dies aber nicht bestätigen.

^[49] Mit Risiko-Spread meine ich genauer gesagt den TED-Spread. Der TED-Spread ist die Differenz zwischen dem Zins für den Dreimonats-LIBOR und dem Zins für Dreimonats- US-Schatzwechsel (T-Bills). LIBOR steht für London Interbank Offered Rate und ist ein wichtiger Interbankzinssatz. Zinsen u.ä. werden oft auch in Basispunkten gemessen. Dabei sind 100 Punkte 1,0%.

^[50] Der Discount Window ist eine kurzfristige, ständige Fazilität der Fed, um plötzlich auftretenden Liquiditätsbedarf auszugleichen, was zu einer höheren – meist 1,0% mehr – Zinsrate als der federal funds rate geschieht. Bis Anfang 2008 waren nur Geschäftsbanken zu der Fazililtät zugelassen.

^[51] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen, a.a.O., S. 133

^[52] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen, a.a.O., S. 136

^[53] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen, a.a.O., S. 135

^[54] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen, a.a.O., S. 139

^[55] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen, a.a.O., S. 143

^[56] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen, a.a.O., S. 144

^[57] Vgl. Sommer, Rainer, Die Subprime-Krise und ihre Folgen, a.a.O., S. 145

^[58] Vgl. http://afp.google.com/article/ALeqM5i2qEsuPjTXfhGOQfNtqtvzCumH7w

^[59] Vgl. Kapitel 3.2, Börsen

^[60] Vgl. http://www.nytimes.com/2008/07/24/business/worldbusiness/24socgen.html?_r=1