Analyse der Plan-Abweichungen Venture Capital finanzierter Unternehmen bezüglich möglicher Trendstrukturen und Lerneffekten im Zeitverlauf

Untersuchung anhand des Portfolios von 3i Deutschland


Diplomarbeit, 2004
110 Seiten, Note: 1,7

Leseprobe

INHALTSVERZEICHNIS

ABBILDUNGSVERZEICHNIS

ABBILDUNGSVERZEICHNIS ANHANG

A. Grundlagen und Erläuterungen
1. Einführung
1.1. Problemstellung und Zielsetzung
1.2. Vorgehensweise und Aufbau
1.3. 3i Plc, Weltmarktführer im Bereich Private Equity und Venture Capital
2. Venture Capital
2.1. Begriffsabgrenzung
2.2. Finanzierungstheoretische Einordnung
2.3. Charakteristika der Venture Capital Finanzierung
2.3.1. Finanzierungsphasen
2.3.2. Exit – Möglichkeiten
2.3.3. Idealtypischer Ablauf
2.4. Bewertungsmethoden
2.4.1. Zukunftserfolgsmodelle
2.4.2. Marktorientierte Verfahren
2.5. Ziele der Venture Capital Finanzierung
2.5.1. Erfolgs- und Entwicklungsbewertung der Portfoliounternehmen
2.5.2. Risikominimierung

B. CONTROLLING VENTURE CAPITAL FINANZIERTER UNTERNEHMEN
3. Controlling
3.1. Controlling Definition
3.2. Planungen / Reporting
3.2.1. Begriffserklärung und -abgrenzung
3.3. Reportingstrukturen zwischen Kapitalgeber und VC-Nehmer
4. Fehlplanungen
4.1. Fehlerquellen
4.1.1. Plan – Ist – Abweichungen
4.2. Gründe für Fehlplanungen
4.2.1. Verkaufscharakter einer Finanzierungsrunde
4.2.2. Selbsteinschätzung der Gründer
4.2.3. Externe Faktoren
4.2.4. Haftung der Gründer
5. Principal-Agent-Theorie in Bezug auf das Verhältnis zwischen Investoren und Unternehmen
5.1. Agency Theorie
5.1.1. Agency Kosten
5.1.2. Informationsasymmetrien
5.1.3. Möglichkeiten der Problemlösungen

C. EMPIRISCHE STUDIE
6. Ziel der Analyse
6.1. Vorgehensweise
6.1.1. Trendstruktur
6.1.2. Lerneffekte
7. Untersuchungsparameter und Grundgesamtheit
7.1. Grundgesamtheit
7.2. Untersuchungsparameter
7.2.1. Umsatzkennzahl
7.2.2. Ebit-Kennzahl
7.2.3. Gross Margin Kennzahl
8. Erkenntnisse durch die Auswertung
8.1. Ergebnisse aus der Untersuchung der Grundgesamtheit
8.1.1. Entwicklung der Planabweichungen von 1999 - 2003
8.1.2. Umsatz – Fehlplanungen nach Planperiode
8.1.3. Ebit – Fehlplanungen nach Planperiode
8.1.4. Gross Margin – Fehlplanungen nach Planperiode
9. Interpretation
9.1. Annahmen – Ergebnis Vergleich
9.2. Auswirkungen für die Investoren
10. Neuer Ansatz zur Bewertung von Geschäftsmodellen und zur Erhöhung der Plansorgfalt junger Unternehmen
10.1. Realoptionen
10.1.1. Definition
10.1.2. Realoptionsmodell
10.1.3. Verbesserungen durch den Einsatz von Realoptionen
11. Zusammenfassung und Ausblick

ANHANG

Datensätze

1. Planbeispiele: Abweichungsberechnung mit Berücksichtigung der Vorzeichen
2. Planbeispiele: Abweichungsberechnung ohne Berücksichtigung der Vorzeichen:

Beispielrechnung für Realoptionen

LITERATURVERZEICHNIS

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Investitionsentwicklung der letzten 10 Jahre

Abbildung 2: Finanzierungsformen

Abbildung 3: Die wesentlichen Unterscheidungsmerkmale von Eigen- und Fremdkapital

Abbildung 4: Instrumente der Finanzierung: Eigen- und Fremdkapital

Abbildung 5: Prozentuale Investmentaufteilung

Abbildung 6: Unternehmensfinanzierungsphasen

Abbildung 7: Deutschlands Exit -Versionen in Prozent

Abbildung 8: Risiken für Unternehmen und die Investoren in verschiedenen Entwicklungsphasen

Abbildung 9: Das Controlling Prinzip Kreislauf zwischen Zielformulierung, Planung, Steuerung und Erfahrungswerten

Abbildung 10: Ebenenmodell des Controllings von jungen Unternehmen

Abbildung 11: Abweichungen der Soll- von den Ist- Zahlen in den Jahren 1999 – 2003

Abbildung 12: Durchschnittliche Abweichungen mit Vorzeichenberücksichtigung

Abbildung 13: Durchschnittliche Abweichungen je Planungsperiode von Umsatz, Ebit und Gross Margin

Abbildung 14: Lerneffekte aufgrund von Fehlplanungen in vorherigen Planungen

Abbildung 15: Ist – Plan Umsatz - Wachstumsraten im Vergleich

Abbildung 16: Umsatzfehlplanungen mit Vorzeichenberücksichtigung

Abbildung 17: Lerneffekte vs. Externe Effekte

Abbildung 18: Ist – Plan Ebit - Wachstumsraten im Vergleich

Abbildung 19: Gross Margin -Fehlplanungen mit Vorzeichenberücksichtigung

Abbildung 20: Lerneffekte vs. Externe Effekte

Abbildung 21: Ist – Plan Gross Margin - Wachstumsraten im Vergleich

Abbildung 22: Gross Margin -Fehlplanungen mit Vorzeichenberücksichtigung

Abbildungsverzeichnis Anhang

Abbildung 23: Beispiel Datenerfassung mit Vorzeichenberücksichtigung Company 1

Abbildung 24: Beispiel Datenerfassung mit Vorzeichenberücksichtigung Company 2

Abbildung 25: Beispiel Datenerfassung ohne Vorzeichenberücksichtigung Company 1

Abbildung 26: Beispiel Datenerfassung ohne Vorzeichenberücksichtigung Company 2

Abbildung 27: Auszahlungsstruktur und Parameter der Realoption

Abbildung 28: Beispiel für eine Realoptionsbewertung

A. Grundlagen und Erläuterungen

1. Einführung

1.1. Problemstellung und Zielsetzung

In den 90er Jahren hat sich in Deutschland und ganz Europa endlich neben den herkömmlichen Bankkrediten eine neue Finanzierungskultur durchgesetzt, die in Großbritannien und den USA seit Jahren Gang und Gäbe ist. Die Venture Capital Finanzierung. Diese Etablierung ermöglichte es, dass sich in ganz Europa Ende des letzten Jahrhunderts eine neue Gründermentalität entwickelte, die neben neuem Schwung auch neuen Optimismus in die Wirtschaft und die gesamte Region brachte.

Da dieser Optimismus allerdings in eine Art ökonomische Blindheit mündete, verlor die New Economy Branche relativ schnell ihren Glanz, die Venture Capital Szene eine Menge Geld und Europa vorerst seine Hoffnung auf einen neuen, starken, innovativen Wirtschaftszweig. Die Frage, die sich in diesem Zusammenhang stellt, ist nicht wie es zu diesem Hype und den darauf folgenden Absturz kommen konnte, sondern zu untersuchen, ob diese Erfahrungen zu einer Umkehr der Planungspsychologie bei den Gründern und der Finanzwelt geführt hat. Eine Umkehr in dem Sinne, dass von utopischen Wachstumsmöglichkeiten Abstand genommen wurde, um die Zukunft wieder auf realistische, ökonomisch begründbare Aspekte zu beschränken und somit zu einer fairen Bewertungsgrundlage zurück zu kehren.

Bei der nahezu täglichen Durchsicht der neu eingegangenen Businesspläne sowie der Budgetplanungen der Portfoliofirmen, kam immer wieder die Frage auf, inwieweit diese Planzahlen auf realistischen Daten beruhen und ob deren Umsetzung dieser tatsächlich möglich ist. Bei der Kontrolle zweier Portfoliofirmen, die kurz vor einer weiteren Finanzierungsrunde standen, wurde eines klar: beide Unternehmen hatten bisher nicht annähernd ihre Planzahlen einhalten können! Diese Erkenntnis war der Anstoß dem Problem in der Breite auf den Grund zu gehen, um mit den daraus folgenden Ergebnissen Schlüsse ziehen zu können, die eventuell in eine Art „Formel“ gebracht werden kann, um in Zukunft bereits vor einem Investment die Situation realistischer und ökonomisch sinnvoller einzuschätzen als dies durch die Planungen der Gründer dargestellt wird.

Prinzipiell galt es herauszufinden, ob sich junge, unerfahrene Unternehmen, aufgrund eigener Fehler verkalkulieren oder ob auch eine verallgemeinerbare Struktur durch Markttrends erkennbar ist.

Die Fragestellung ergab sich aus der leichtsinnig scheinenden Art ehemals getätigter Investments der gesamten Venture Capital Branche. Diese schienen letztlich hauptsächlich auf den Börsenboom und den allgemeinen „New-Economy-Hype“ vor dem Jahrtausendwechsel zurückzuführen zu sein. Inwieweit die Auswertungen der Daten aus dem 3i. Archiv Aufschluss über kollektive Fehlplanungen liefern und junge Unternehmen durch genauere Kenntnis ihres Marktes und Ihrer eigenen Fähigkeiten die Planpräzision im Laufe der Jahre erhöhen, sollen in der folgenden Arbeit dargestellt und in ein Konzept zur Minimierung dieser Probleme eingearbeitet werden.

In den Jahren vor dem Platzen der Spekulationsblase an der Börse wurde der Markt von Visionen, Emotionen und unbegrenzter Hoffnung getragen bzw. regiert. In dieser Periode des grenzenlosen Optimismus’ waren harte Fakten und Kennzahlen bestenfalls von sekundärem Interesse. Ankündi]gungen, Quartalszahlen oder große Vertragsabschlüsse fielen bei der Unternehmensbewertung und der Beurteilung der Zukunftschancen im Gegenteil zum allgemeinen Markttrend so gut wie gar nicht ins Gewicht.[1]

Das Augenmerk lag auf den Chancen, die sich durch Innovation und das Internet ergeben sollten. Man übersah dabei vollkommen, dass die Businessmodelle, Unternehmensbewertungen und Planungen großteils unrealistisch waren. Dies ist im Nachhinein mit Sicherheit leicht zu sagen. Doch erklärt dies wahrscheinlich nur zum Teil die damaligen Fehlplanungen junger Unternehmen. Die Zukunftshoffnungen und –phantasien der ganzen Wirtschaft waren der Anstoß für Rekordinvestitionen der Venture Capital Branche, welche all zu oft nicht mehr durch Markt- bzw. ökonomische Regeln erklärbar waren. Sie versorgte junge Unternehmen jedoch mit Kapital, ohne dass diese häufig auf fundierte Marktdaten, Fachkenntnisse und Managementerfahrungen zurückgreifen konnten, die für die Etablierung und Entwicklung eines gesunden Unternehmens unverzichtbar sind. Dass dies zu einer mangelnden Kontrolle innerhalb der Unternehmen führte, die davon ausgingen eine sichere Einnahmequelle in Form der Finanzinvestoren gefunden zu haben, ist eventuell noch zu verstehen. Ob jedoch die Investoren selber die hohen Risiken nicht gesehen haben oder einfach nicht sehen wollten, da in der Branche regelrecht eine Art Investitionsdruck entstanden ist, wird sich eventuell als Zusatz aus den empirischen Nachforschungen innerhalb dieser Diplomarbeit ergeben.

Die euphorische Stimmung am Markt schlug Mitte 2000 schlagartig um und leitete eine 3 Jahre lange Reduktion der Investitionen in Deutschland von über 3.5 Mrd. Euro im Jahr 2000 auf unter 700 Mio. Euro für 2003[2] ein.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Investitionsentwicklung der letzten 10 Jahre;[3]

Der oben zu erkennende Einbruch der Gesamtbranche und die extreme Kapitalvernichtung der ersten Jahre im neuen Jahrtausend bewirkte, dass Planungen und Kennzahlen wieder in den Vordergrund rückten.

In der Boom – Phase beeindruckten noch junge Unternehmen mit Planzahlen über hohe Umsätze und wachsende Mitarbeiterzahlen – wobei kurzfristig erreichbare Gewinnpotentiale eher zweitrangig waren. Heute wird versucht Investoren zu überzeugen, indem die Umsätze moderat geplant und die Angestelltenzahlen auf eine absolute Minimalmannschaft reduziert werden. Dass bei näherem Hinsehen diese „Minimalplanungen“ genauso unrealistisch sind wie die „Maximalplanungen“ vor 2000 ist durch einfache Kennzahlenrechnung[4] aufzudecken.

Aufschluss darüber, inwieweit die eben kurz umrissenen Extreme tatsächlich in der Art aufgetreten sind und ob sich inzwischen der Markt auf ein gesundes Mittelmaß „zurückentwickelt“ hat, wird die Untersuchung der Planentwicklungen im 3. Teil dieser Arbeit nach den Erläuterungen der Grundstrukturen und Vermittlung der Basisinformationen geben.

1.2. Vorgehensweise und Aufbau

Im ersten Teil der Untersuchungen soll die Darstellung des allgemeinen Klimas in der Venture Capital Branche, die Entstehung der Themenstellung und die Erläuterung der Beweggründe behandelt werden, weswegen dieses Thema für eine, wie im folgenden Unterpunkt ausführlicher dargestellt wird, führende VC-Gesellschaft von Interesse ist.

Der zweite Abschnitt beschränkt sich vorerst mit der Darstellung zum Venture Capital Basiswissen, ohne die die nötige Grundlage und das Verständnis für die Funktionsweise dieser Branche fehlen dürfte. Hierbei konzentrieren sich die Ausführungen auf die themenbedingt relevanten Aspekte, grenzt diese ab, nennt weitere Begriffsauslegungen, geht jedoch nicht näher auf unterschiedliche Definitionsvarianten von branchenspezifischem Vokabular ein. Des Weiteren wird das noch junge Thema Controlling für junge Unternehmen behandelt, um die Relevanz der emporoschen Untersuchung deutlich herauszuarbeiten. Über diese einführende Übersicht des VC Sektors und seiner Instrumente hinaus werden dann Punkt für Punkt die zu analysierenden Schwerpunkte der Untersuchung dargestellt und abgegrenzt.

Abschließend sollen im letzten Punkt die empirischen Ermittlungen durch eine klare Auswertung dargestellt werden und den Blick auf eine neue Methode lenken, welche in Zukunft eine Minimierung der auftretenden Probleme erreichen könnte.

1.3. 3i Plc, Weltmarktführer im Bereich Private Equity und Venture Capital

Vor mehr als 50 Jahren gründete die Bank of England gemeinsam mit den größten britischen Banken die 3i Group plc, London, um den Bedarf der mittelständischen Industrie nach dem zweiten Weltkrieg in Großbritannien an langfristigem Beteiligungskapital und strategischem und operativem Know-how zu decken. Ein ähnlicher Gedanke führte Anfang der 90er in Deutschland zur Gründung der KfW – Mittelstandsbank.[5]

Heute ist 3i mit über 27 Büros in Europa und weiteren Standorten in Singapur, Hong Kong und den USA international präsent. In Deutschland wird die 3i Gruppe seit 1986 durch die 3i Deutschland Gesellschaft für Industriebeteiligungen mbH vertreten.

Seit seiner Gründung hat 3i mehr als 22 Mrd. Euro in über 14.000 Unternehmen investiert. 1994 wurde das Unternehmen an der Londoner Stock Exchange gelistet und zählt mit einem derzeitigen weltweiten Portfolio von über 2000 Firmen zum FTSE 100 Index.[6]

3i beteiligt sich an einer Vielzahl unterschiedlicher Unternehmen aus verschiedenen Branchen. Das Beteiligungsspektrum reicht von der Frühphasenfinanzierung bis zu Management Buy-outs und Konzern-Spin-offs.

Bei den Venture Capital basierten Technologiebeteiligungen liegt der Schwerpunkt vor allem in den Bereichen Healthcare, Software Internet, Kommunikation, Elektronik, Halbleiter und Neue Technologien, sowie neue Materialien.

Das Portfolio von 3i Deutschland besteht derzeit aus 230 Beteiligungen mit einem Investitionsvolumen von über 1,1 Milliarden Euro (Stand 31.03.02). Seit Bestehen des Unternehmens hat 3i im deutschsprachigen Raum mehr als 1,7 Milliarden Euro in 500 Unternehmen investiert. Damit zählt 3i zu den wichtigsten Wagniskapitalgebern am deutschen Markt. Im Gegensatz zu den meisten Konkurrenten finanziert 3i seine Investments im VC-Bereich nicht aus einem Fonds, sondern stellt hierfür eigenes Eigenkapital zur Verfügung, was die Finanzkraft des Unternehmens unter Beweis stellt.

Neben den vier deutschen Standorten - Frankfurt, Düsseldorf, Stuttgart und München – ist 3i auch durch Niederlassungen in Wien und Zürich in Österreich und der Schweiz präsent.

2. Venture Capital

Venture Capital kann von verschiedenen Arten Kapitalgeber zur Verfügung gestellt werde. Man unterscheidet hierbei prinzipiell zwischen Finanzinvestoren und Corporate Venture Capital Services. Die VC-Abteilungen der Finanzinvestoren spezialisieren sich zumeist auf ein paar Industriesektoren oder Beteiligungsphasen, die Ihren Erfahrungen und Branchenkenntnissen entsprechen. So genannte Universalbeteiligungsgesellschaften, die von Existenzgründungen und Frühphasenfinanzierungen über Expansions- und Innovationsfinanzierungen bis hin zu Nachfolgeregelungen und Turn-around Situationen die gesamte Bandbreite der Beteiligungsmöglichkeiten abdecken, kommen in der VC-Szene eher selten vor.[7] Corporate VC’s hingegen sind Teil eines Unternehmens und investieren in Bereiche, die für das Mutterunternehmen von Interesse sind und agieren somit eher wie ein strategischer Partner (z.B. Intel Venture Capital, Autovision für VW...). Während der Markt für unternehmenseigene VC-Abteilungen während des Börsenbooms hoch im Kurs war, haben die Aktivitäten der Firmen auf diesem Gebiet in den letzten Jahren sukzessive abgenommen. Teilweise wurden die Portfolios aufgelöst oder an Finanzinvestoren abgegeben.

2.1. Begriffsabgrenzung

Der Begriff „Venture Capital“ (VC) kommt aus dem Englischen Sprachraum und wird wörtlich ins Deutsche als Wagnis- oder Risikokapital übersetzt. „In der Tat unterscheidet sich die VC-Finanzierung von der üblichen Bankenfinanzierung dadurch, dass sich der VC-Geber ohne Stellung von Sicherheiten durch den VC-Nehmer langfristig (3-5 Jahre) zur Finanzierung in Form haftenden Eigenkapitals bereit erklärt, zu dessen Rückzahlung oder Verzinsung der Beteiligungsnehmer nicht verpflichtet ist.“[8] D.h. der VC-Geber beteiligt sich direkt an dem Unternehmen, übernimmt unternehmerisches Risiko und ist somit voll haftender Partner der Unternehmensgründer. Dies bedeutet, dass das investierte Geld nur rentabel angelegt ist, wenn sich das Unternehmen gut entwickelt und bei einem Exit (Verkauf der Anteile) mehr erlöst werden kann als ursprünglich einbezahlt wurde. Es soll dabei eine höhere Rendite erwirtschaftet werden, als bei einer Anlage zum marktüblichen Zinssatz.

„Gegenstand der Investition von Venture Capital sind Beteiligungsfinanzierungen bei Unternehmen, die zumindest zum Finanzierungszeitpunkt nicht börsenreif sind.“[9] Im deutschen Sprachgebrauch wird diese Definition noch weiter in die Spezialisierungen auf Gründungs- und gründungsnahe Finanzierungen in hauptsächlich innovative Unternehmen (High Tech, Bio Tech,...), den Management Buy-Out bzw. Buy–In und Trunaround – Finanzierungen, aufgegliedert.

Hierzu gibt es eine Unterscheidung zwischen drei verschiedenen Geschäftsmodellen der VC-Strategie:[10]

- Die reine Pionieraufgabe hat als Ziel neue Konzepte für Produkte oder Dienstleistungen zu finden. Diese Strategie wird ausschließlich von Innovationsspezialisten der Venture Capital Branche ausgeübt und wird in der Fachsprache mit Early Stage oder auch High Tech umschrieben
- Wird eine „Financial Engineering“ Strategie verfolgt, steht der rasche finanzielle Erfolg durch Umstrukturierungen oder forcierte Unternehmensentwicklungen im Vordergrund.
- Als letztes gibt es noch die Allround-Strategie, zu der sich zum Beispiel der 3i-Konzern zählt. Hierbei orientiert sich der Eigenkapital-Geber am Bedarf der kleinen und mittelgroßen Unternehmen, für deren finanzielle Bedürfnisse es am Markt keine standardisierten Angebote gibt.

Ein anderes, neutraleres Wort für Venture Capital ist der Begriff Beteiligungskapital, „der zumindest deutlich macht, dass es sich im Gegensatz zu Bankdarlehen nicht um klassisches Fremdkapital handelt, sondern um eine unternehmerische Beteiligung auf gesellschaftsrechlicher Grundlage.“[11] Da dieser Begriff vielen zu farblos ist und Venture Capital die Unsicherheit eines Investments zu sehr betont, gibt es noch die Alternative des „Entwicklungskapital“ bzw. „development capital“, da mit dem Kapitaleinsatz „zumeist spezielle Entwicklungen bewirkt werden sollen.[12]

In dieser Untersuchung wird von der klassischen Definition ausgegangen, wonach Venture Capital zur Finanzierung junger, innovativer, technologieorientierter Unternehmen eingesetzt wird, die in einer frühen Unternehmensphase alleine noch nicht überlebensfähig sind, jedoch überdurchschnittliche Wachstumschancen aufzeigen. D.h. überspitzt könnte man Venture Capital als Wirtschafts- oder Aufbauhilfe mit Profitgedanken umschreiben.

2.2. Finanzierungstheoretische Einordnung

Die Unternehmensfinanzierung beinhaltet als klassisches Kriterium die Mittelherkunft und somit die Fragestellung, woher das Kapital zur Deckung des monetären Bedarfs stammt. Die Differenzierung hierbei ist die Aufteilung zwischen Außen- und Innenfinanzierung, die sich wie folgt darstellen lässt.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2: Finanzierungsformen;[13]

Die Außenfinanzierung kann sowohl aus Eigen-, als auch aus Fremdkapital bestehen, wohingegen die Innenfinanzierung ausschließlich von internen Erträgen und Leistungen getragen wird. Die reine Eigenkapitalfinanzierung erfolgt ausschließlich über einbehaltene, nicht ausgeschüttete Gewinne, Beteiligungsfinanzierungen dagegen entsprechen einer Sach- bzw. Geldeinlage von außen.

Eine Form der Beteiligungsfinanzierung ist, wie oben bereits erwähnt, die Venture Capital Finanzierung, bei der ein Unternehmen frisches Eigenkapital in Form von Gesellschaftsanteilen oder stillen Beteiligungen von einem unabhängigen Finanzinvestor erhält. Hierbei handelt der Investor frei von jeglichen strategischen Einflüssen und konzentriert sich ausschließlich auf eine schnelle und lukrative Veräußerung der Beteiligung.[14]

Neben dem weiter oben bereits erwähnten gravierenden Unterschied zwischen Venture Capital und Fremdkapital, der zins- und zeitlosen zur Verfügungsstellung von Eigenkapital durch die VC-Gesellschaft, beinhaltet eine VC-Beteiligung zusätzlich die Merkmale, dass der VC-Geber einen Teil des unternehmerischen Risikos übernimmt, eine aktive Managementunterstützung anbietet, die Involvierung in die operativen Geschäfte verlangt und den Anspruch auf Kontroll- und Mitspracherechte bei allem, was den unternehmerischen Erfolg tangiert, einfordert.

Folgende Tabellen geben Aufschluss über die einzelnen Merkmale und Unterschiede zwischen Eigen- und Fremdkapitalfinanzierungen, sowie deren „Erscheinungsbild“ auf dem Kapitalmarkt.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 3: Die wesentlichen Unterscheidungsmerkmale von Eigen- und Fremdkapital,[15]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 4:Instrumente der Finanzierung: Eigen- und Fremdkapital,[16]

2.3. Charakteristika der Venture Capital Finanzierung

Wie oben bereits erläutert, handelt es sich bei einem Investment durch eine VC-Gesellschaft um eine Beteiligung an einem Unternehmen. Aufgrund des nicht zu unterschätzenden Risikos und der erhöhten Vorsicht im Kapitalmarkt streben VC-Geber heute immer häufiger eine Syndizierung mit anderen VC-Gesellschaften an. „Eine Möglichkeit, Risiken bei der VC-Finanzierung zu reduzieren, besteht in der Portfoliodiversifizierung durch Syndizierung der Investitionen, d.h. in der Finanzierung eines Unternehmens durch mehrere Venture Capital-Geber.“[17] Eine Syndizierung bedeutet somit die Hereinnahme von Co-Investoren in eine Finanzierungsrunde, um somit das Risiko auf mehrere Schultern verteilen zu können und das gemeinsame Netzwerk – Potential und Branchen- Know-how für das junge Unternehmen nutzen zu können. Durch diesen Interessenszusammenschluss und die Verringerung des zu tätigen Investments für jeden Einzelnen lässt sich ein attraktiveres Risiko-Rendite Profil herstellen, was bei Fonds von großer Bedeutung ist. In Deutschland werden, laut einer Studie[18] von Deloitte Touche, die im Juni 2002 durchgeführt wurde und die übermittelten Daten von 67 befragten, im Inland ansässigen Beteiligungsunternehmen auswertet, ca. 30% aller Risikokapital-Investments durch Syndizierungen bereitgestellt.

Eine Studie[19] unter den 44 bedeutendsten VC-Firmen Deutschlands, die Quartalsweise herausgegeben wird, hat ergeben, dass 2003 60% aller 339 getätigten Investments mit mindestens einem Partner durchgeführt wurden.

Ebenfalls durch einen Zusammenschluss lässt sich eine Mehrheitsbeteiligung leichter darstellen, als ohne Partner. Prinzipiell versuchen die VC’s bei einem Engagement ca. 25% an dem jungen Unternehmen zu erwerben. Mehr lässt sich alleine selten bewerkstelligen, da Kriterien wie beispielsweise Investmentrichtlinien, welche beispielsweise eine Anteilsobergrenze festlegen, mangels frei verfügbaren Kapitals oder eben Risikoüberlegungen (z.B. keine Mehrheitsbeteiligungen), eingehalten werden müssen. Aus diesen Gründen wird gerne auf das Mittel einer Syndizierung zur besseren Kontrolle und Steuerbarkeit des Unternehmens durch die Kapitalgeber zurückgegriffen.

2.3.1. Finanzierungsphasen

Ein idealtypisches, technologiebasiertes Ein-Produkt-Unternehmen durchläuft in der Regel 8 Entwicklungsphasen auf dem Weg von der ersten Idee bis hin zum Initial Public Offering, kurz IPO (der Börsengang).

- Seed-Phase: Ideenentwicklung, Vorproduktentwicklung, Vorbereitungsphase
- Start-Up: Unternehmensgründung
- Early/1st -Stage: Produkt- Prototypenentwicklung
- Second Stage: gefestigte Marktposition im Markt
- Third Stage: Expansion, Up-Scaling
- Bridge/4th Stage: Pre-IPO (Börsenvorbereitung)
- Börsengang: Unternehmenskonsolidierung
- Post-IPO-Phase: Internationalisierung und Akquisitionen

Da die erste Phase sich noch vor der Unternehmensgründung abspielt und die achte Phase nach dem Ausstieg des Finanzinvestors stattfindet, wird in der Literatur häufig nur von dem 6-Phasen-Wachstumsfinanzierungsmodell gesprochen.

Die 8 Phasen lassen sich in 3 grobe Gruppen zusammenfassen:

- Die Frühphase umfasst die Entwicklungsschritte Seed, Start-Up und Early Stage.
- Die Expansionsphase beinhaltet die Second, Third und Fourth Stage.
- Danach kommen die letzten beiden Abschnitte Börse und Public to Privat, d.h. zuerst der Börsengang und später das Delisting[20], z.B. durch die Übernahme des Unternehmens durch einen strategischen Käufer.

Der folgende Abschnitt gibt einen Überblick mit kurzen Erläuterungen über die einzelnen Finanzierungsstufen nach einer Gliederung und mit Daten aus einem von Oliver Grabherr verfassten Aufsatz, der im Jahr 2000 im Buch „Venture Capital und private Equity – Erfolgreich wachsen mit Beteiligungskapital“ von Wilfried Stadler veröffentlicht wurde[21]:

Seed Phase: Das Seed Capital, welches im Normalfall bis zu €150.000 betragen kann, wird anfangs meistens von den Gründern und Ideenentwicklern selber getragen. Diese Phase besteht größtenteils aus den Aufgaben der Ideenprüfung, der Marktanalyse und einer ersten Unternehmensanalyse. „Finanzierung der Ausreifung und Umsetzung einer Idee in verwertbare Resultate, bis hin zum Prototyp, auf deren Basis ein Geschäftskonzept für ein zu gründendes Unternehmen erstellt wird”[22]

Start-Up: In dieser Phase sind die Gründer immer noch größtenteils auf ihre eigenenfinanziellen Mittel, staatliche Förderungen aus dem tbg[23] - Frühphasenprogramm, beispielsweise oder eventuell bereits auf die Unterstützung eines Business Angels angewiesen. Ein Engagement einer Beteiligungsgesellschaft in diesem frühen Stadium war in den letzten Jahren eher ungewöhnlich. Normalerweise beläuft sich die hier benötigte Summe auf einen Betrag bis zu €500.000. Falls doch bereits eine VC-Gesellschaft investiert, geht der Betrag in der Regel darüber hinaus.

Die Gründungsfinanzierung hilft jungen Unternehmen die Produktentwicklung voranzutreiben und erste Vermarktungsschritte einzuleiten.

Early/1st Stage: Diese Phase ist durch die Einleitung der schrittweisen Beendigung des Produktentwicklungsprozesses gekennzeichnet. Hier tritt häufig ein VC-Geber als neuer Investor auf, der dem Unternehmen einen wichtigen Schub in Richtung Markteintritt bzw. –führerschaft verschaffen kann. In diesem Abschnitt sind Investitionen bis zu 1.5 Mio. Euro im Rahmen des Üblichen.

Diese Finanzierung hilft jungen Unternehmen, von einem entwicklungslastigen Betrieb ohne signifikante Umsätze, den Weg hin zu einem reifen, marktfähigen Unternehmen einzuschlagen.

Second Stage: „Am Ende der Produktentwicklung und der Führerschaft im relevanten Markt sollte ein skalierbares, vermarktbares und vor allem ausgereiftes Produkt stehen, das auf einen wachsenden Markt trifft...“[24]

In dieser ersten Expansionsphase, in der die Vorteile der „Economies of scale“ in der Produktion gefördert werden sollen, sind in der Regel Investitionen bis zu 5 Mio. Euro zu tätigen, die von finanzstarken VC-Gesellschaften oder teilweise bereits von Private Equity Fonds getragen werden.

Third Stage: Die zweite Expandierungsphase besteht üblicherweise aus einem ersten Internationalisierungsschritt, der sich vorerst auf die Ausweitung der Geschäfte auf angrenzende Staaten bezieht. Hierfür werden im Normalfall bis zu 7,5 Mio. Euro, nun hauptsächlich von Privat Equity Fonds oder auch Mezzanine Kapital Gebern bereitgestellt. Mezzanine (engl. "Zwischenstock") Capital steht zwischen Eigen-und Fremdkapital. Es handelt sich um „vorbörsliches“ Risikokapital in der Form von unbesicherten Darlehen mit Eigenkapitalcharakter.[25]

Bridge: Wie der Name bereits vermuten lässt, handelt es sich hierbei um eine Überbrückungsphase, die als Ziel hat, das Unternehmen börsentauglich aufzubereiten. Des Weiteren ist in der Praxis eine Überbrückungsfinanzierung auch die Ausstattung des Unternehmens mit ausreichend Eigenkapital bis zur nächsten großen Finanzierungsrunde oder das kurzfristige Schließen einer Liquiditätslücke, um eine Insolvenz zu vermeiden.

Definitionsgemäß handelt es sich jedoch, wie oben bereits erwähnt, um eine Finanzierung, die das Erreichen der Börsenreife für das Portfoliounternehmen ermöglichen soll. Diese Finanzierungsrunde wird wieder von Private Equity oder Mezzanin Kapital Fonds getragen, teilweise auch von den Investmentbanken, die den Prozess des Börsengangs betreuen. Auch hier sind wiederum bis zu 7,5 Mio. Euro fällig, um sämtliche, börsennotwendigen Strukturen im Unternehmen zu implementieren.

IPO/Exit: In dieser Phase streben die Investoren einen Verkauf ihrer Anteile über die Börse, an einen strategischen Investor oder an die Gründer selber an. In den letzten Jahren wurde der klassische Trade Sale an einen strategischen Käufer, aufgrund der extrem schwachen Börsenperformance und der damit verbundenen Kapitalmarktbereinigung, bevorzugt Post IPO: Durch den Austausch der Investoren ändert sich das Hauptaugenmerk der Gesellschafter dahingehend, dass nicht mehr die sprunghafte Steigerung des Unternehmenswertes im Mittelpunkt steht, sondern die Erwirtschaftung hoher Erträge und einer regelmäßigen Dividende.

Als Zusätzliche Finanzierungsmöglichkeiten zählt der BVK (Bundesverband Deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften) noch die Turnaoroundfinanzierung und die des Capital Replacements zu den Finanzierungsrunden hinzu[26].

Turnaround: Eine Finanzierung dieser Art erfolgt in Unternehmen, die Unternehmensschwierigkeiten (z.B. Absatzproblem) überwinden sollen.

Replacement: Dies umfasst den Kauf von Unternehmensanteilen von einem anderen Kapitalinvestor oder einem anderen Gesellschafter.

Folgende Grafik hat die ausgewerteten Daten der BVK und somit sämtliche Angaben zu vollzogenen Transaktionen als Grundlage und zeigt die Aufteilung der pro Jahr getätigten Investments nach den oben dargestellten Klassifizierungen:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 5: Prozentuale Investmentaufteilung;[27]

In diesem Schaubild ist relativ auffällig, dass die Jahre nach dem New Economy Boom, einen starken Rückgang in den Bereichen Seed und Bridge Finanzierungen aufweisen. Dies auf die verstärkte Risikoaversion der VC-Geber zurückzuführen, die weder in ganz frühen Phasen investieren, noch Unternehmen kurzfristig vor einer Insolvenz retten oder für die Börse vorbereiten wollten. Die Konzentration auf die Segmente Start up und Expansionsfinanzierungen ist deutlich erkennbar und zeigt den Versuch der Kapitalbeteiligungsunternehmen das VC – Geschäft wieder auf solide Grundlagen, mit Unternehmen die bereits eigenständig in Vorleistung gegangen sind und zumindest eine Art Prototyp präsentieren können, zu stellen.

Nachstehende Graphik verdeutlicht den Verlauf der Entwicklung eines jungen Unternehmens und zeigt die Finanzierungsphasen (im Durchschnitt erhielt 2003 jedes VC finanzierte Unternehmen € 4,5 Mio. pro Finanzierungsrunde[28] ) innerhalb dieses Prozesses auf.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 6:Unternehmensfinanzierungsphasen;[29]

Anhand des Schaubildes ist erkennbar, dass „normale“ VC-Gesellschaften als Einstiegszeitpunkt die Periode wählen, in der das Unternehmen kurz vor dem Sprung in die Gewinnzone steht. Leider ist, wie wir später anhand der empirischen Untersuchung sehen werden, die Entscheidung über den richtigen Zeitpunkt auf Grundlage offizieller Unternehmenszahlen und somit der Blick in die Zukunft wie immer eine extrem schwierige Disziplin, die sehr häufig in dieser Branche über Erfolg und Misserfolg entscheidet.

2.3.2. Exit – Möglichkeiten

Die wichtigste Phase für den wirtschaftlichen Erfolg einer VC-Gesellschaft ist die gewinnbringende Veräußerung der Portfoliofirmen. Der Zeithorizont in dem der VC-Geber versucht seine Portfoliofirma aufzubauen, um Sie mit Profit wieder abzugeben, liegt in der Branche zwischen 4 bis maximal 8 Jahren, im Biotechnologie - Bereich teilweise sogar bis zu 10 Jahre. Bereits bei der Investitionsentscheidung planen Kapitalbeteiligungsgesellschaften die richtige Strategie zum Ausstieg (Exit) aus Ihrem Engagement.

Der Bundesverband deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften e.V. unterscheidet hierbei wie folgt 7 verschiedene Exitvarianten:[30]

Trade Sale: Hierbei handelt es sich um einen Verkauf der Anteile an einen Investor der in der selben Branche wie das Portfoliounternehmen tätig ist und daher beim Erwerb strategische Ziele verfolgt. Normalerweise verkaufen die VC-Geber und VC-Nehmer gleichzeitig alle Anteile an das interessierte Unternehmen. Die Bewertung kann hierbei höher und damit vorteilhafter für die verkaufenden Gesellschafter sein als bei einem Verkauf an einen Finanzinvestor, da zusätzlich ein „Strategieaufschlag“[31] zur Berücksichtigung der Synergiepotentiale einberechnet wird.

IPO: Das „initial public offering“ bedeutet die Erstnotierung eines Unternehmens an der Börse. Für VC-Gesellschaften bietet es sich hier an, zwischen 10% - 30% seiner Anteile zu verkaufen[32], um einerseits die neuen Investoren nicht zu verschrecken und andererseits bei positivem Ausblick weiterhin an der Performance des Unternehmens zu partizipieren.

Desinvestition nach IPO: Hiermit sind Aktienverkäufe gemeint, die noch an ehemaligen, von der VC-Gesellschaft selbst an die Börse gebrachten Portfoliounternehmen gehalten werden.[33]

Rückzahlung: Dies umfasst die Tilgung von Gesellschafterdarlehen und stillen Beteiligungen, welche dem Portfoliounternehmen von den Gesellschaftern gewährt wurden.

Secondary Purchase: Diese Exitvariante beinhaltet den Anteilsverkauf an einen anderen Finanzinvestor. Dies kann sinnvoll sein, wenn der verkaufende Finanzinvestor nur über eine phasenspezifische Expertise verfügt. So kann es für einen reinen Frühphasenfinanzier besser sein ein Unternehmen mit Wachstumskapitalbedarf an einen Spezialisten für Expansion-Stage-Finanzierungen zu verkaufen.

Abschreibung: Ein Großteil der Exits erfolgte in den letzten Jahren über die Insolvenz und endete somit mit einem Totalverlust für die Eigenkapitalgeber, was zu einer vollständigen

Abschreibung der Investition in der Jahresbilanz der Kapitalbeteiligungsgesellschaft führt. Dieser Fall wird besonders bei Venture Capital Finanzierungen bereits bei der Portfoliobildung mit eingerechnet, da hier die Risiken eines negativen Ausgang am größten sind.[34]

Sonstige: Hier ist die Möglichkeit der Unternehmensveräußerung über Rückkäufe durch Altgesellschafter der Unternehmen zu nennen. Ein weiterer Exit, der unter die Kategorie „Sonstige“ fällt, ist die Liquidation des Unternehmens, welche jedoch nicht geplant ist, sondern nur bei schlechtem Geschäftsverlauf zum Einsatz kommt.

„Erfahrungsgemäß werden 20% - 30% der VC-finanzierten Unternehmen für die VC-Geber zum Totalausfall, nur etwa 10% - 20% erweisen sich als wirklich erfolgreiche „high flyer.“[35] Die restlichen Unternehmen bewegen sich in ihrer Bewertung im Durchschnitt um die Break-Even-Kapitalisation herum. Das bedeutet, dass die Investoren in etwa ihr eingesetztes Kapital teilweise mit Auf- und teilweise mit Abschlägen wiederbekommen.

Neben dem Trade – Sale, dem Verkauf des Unternehmens an einen (normalerweise) größeren strategischen Investor, stellte der Börsengang in der Zeit um den Jahrtausendwechsel die größte Exit-Strategie dar. Dies war vor allem deshalb der Fall, weil erstens nicht immer ein 100%iger Verkauf an einen Investor möglich ist, da z.B. die Gründer Ihre Anteile halten möchten[36], und zweitens die Börse das Zukunftspotential untersucht und es somit teilweise zu einer höheren Bewertung des Unternehmens kommen kann. Unternehmen hingegen berechnen (normalerweise) den Wert dahingehend, dass sich ihre Investition in einer überschaubaren Zeitspanne durch die Generierung zusätzlicher Cash Flows, Synergieeffekte und Einsparpotentiale für sie amortisiert und bald darauf rentiert.

In den letzten Jahren hat sich aufgrund der schwachen Börsenentwicklung und der Wirtschaftskrise die Exitversionen stark gewandelt, was an der Graphik für das Jahr 2003 sehr gut zu erkennen ist.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 7: Deutschlands Exit -Versionen in Prozent [37]

Auf ähnliche Ergebnisse kam Mackewicz Partner durch eine Umfrage[38] unter 42 führenden VC – Gesellschaften in Deutschland. Demnach wurden im 4. Quartal 2003 48 Exits realisiert. Wie am Jahresende üblich, entfiel ein Großteil davon, nämlich 56 %, auf den Posten Abschreibungen. In fünf Fällen, also knapp 10%, konnten Trade Sales an Industrieunternehmen abgeschlossen werden, bei einem „Exit“ wurden Aktien aus einem früheren IPO an der Börse verkauft. Die restlichen 7 Exits wurden unter „Sonstige“ gemeldet. Das Gesamtjahr 2003 sieht in dieser Statistik nicht viel anders aus. Von 142 Exits der Unternehmen, die an der Umfrage teilgenommenen hatten, wurden 70 Beteiligungen abgeschrieben und 72 veräußert, wovon die Mehrzahl Trade - Sales waren.

Laut einer Studie[39] von Deloitte Touche über den deutschen Beteiligungsmarkt, sind die wichtigsten Faktoren für den Entschluss und das Einleiten eines Exits und die damit verbundene Veräußerungs-Strategie:

− Der operationale Erfolg des Unternehmens
− Das Bewertungsniveau an den internationalen Kapitalmärkten
− Die Nettoeinkommens- und Cash Flow Situation, sowie deren Entwicklungspotential
− Die marktüblichen Bewertungsmultiples (z.B. P/E-Multiple = Ebit * Multiple = möglicher Verkaufspreis)[40] erzielbare IRR (internal rate of return – Verzinsung des eingesetzten Kapitals über die Zeit) und der „Uplift over costs“ (Erlös abzüglich der gesamt eingezahlten Summe).

2.3.3. Idealtypischer Ablauf

Kontaktaufnahme

In der Frühphasenfinanzierung erfolgt die Kontaktaufnahme in der Regel über das Versenden von Businessplänen durch die Unternehmensgründer oder eine eingeschaltete Corporate Finance Beratung/ MA (Mergers Acquisitions) Berater an verschiedene Venture Capital Gesellschaften. Bei Later-Stage-Finanzierungen vertrauen die Unternehmer meistens auf die Dienste eines auf MA spezialisierten Beraters und seine Kontakte in die Beteiligungskapitalszene. Solche Kontakte haben die Unternehmer in der Regel noch nicht vorzuweisen, sind jedoch auch für spätere Phasenhilfreich, wenn es darum geht mehrere potentielle Käufer oder Übernahmekandidaten zu identifizieren und anzusprechen, um somit einen attraktiven Kaufpreis erreichen zu können.

[...]


[1] Vgl. Börsig, C. / Coenenberg, A.G. (Hrsg.); (2003); „Bewertung von Unternehmen – Strategie – Markt – Risiko“; Aufsatz: Kagermann H. „Unternehmensbewertung und Strategie“; S. 14

[2] vgl. Bundesverband Deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften e.V. (Hrsg.) (2004); „BVK Statistik 2003 – Venture Capital 2003 in Zahlen; Detaillierte Untersuchung der Investitionen und Exits bei Early-und Later stage-Unternehmen, 4. Quartal und Gesamtjahr 2003”

[3] eigen Darstellung in Anlehnung an Bundesverband Deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften e.V. (Hrsg.) (2004); „BVK Statistik 2003 – Venture Capital 2003 in Zahlen; Detaillierte Untersuchung der Investitionen und Exits bei Early- und Later stage-Unternehmen, 4. Quartal und Gesamtjahr 2003”

[4] z.B. Umsatz pro Mitarbeiter = Umsatz/Mitarbeiteranzahl. Bei einigen Planungen gaben Berechnungen Ergebinisse in millionenhöhe (in €) wieder, was nicht einmal den erfolgreichsten Unternehmen der Welt (z.B. Cisco = ca. 700.000 $; Daten aus www.multex360.com) zu ihren besten Zeiten gelang.

[5] vgl. www.3i.com – Deutschland

[6] “The FTSE is similar to Standard & Poor’s in the United States. They are best known for the FTSE 100, an index of blue chip stocks on the London Stock Exchange.” www.investopedia.com - Dictionary

[7] vgl. www.baybg.de – Presse/News - „VC-Magazin, 02/2004, Verlässlicher Partner des Mittelstands

[8] Weitnauer, W. (2000); „Handbuch Venture Capital – Von der Innovation zum Börsengang“; S.5

[9] Schefczyk, M (2000); „Finanzieren mit Venture Capital – Grundlagen für Investoren, Finanzintermediäre, Unternehmer und Wissenschaftler“; S.7

[10] vgl. Leopold / Frommann / Kühr (2003); „Private Equity Venture Capital – Eigenkapital für innovative Unternehmer“; 2. Aufl, S.7

[11] Weitnauer, W. (2000); „Handbuch Venture Capital – Von der Innovation zum Börsengang“; S.5

[12] Leopold, G. / Frommann, H. (1998); „Eigenkapital für den Mittelstand – Venture Capital im In- und Ausland“; S.4

[13] Gerke, W. / Bank, M. (1998); „Finanzierung – Grundlagen der Investitions- und Finanzierungsentscheidungen in Unternehmen“; S.252

[14] vgl. Wöhne, G. “Einführung in die allgemeine Betriebswirtschaftslehre“, 19. überarb. und erw. Aufl., München, s. 822 f

[15] Stadler, W. (Hrsg.); (2001); „Venture Capital und Private Equity – Erfolgreich wachsen mit Beteiligungskapital“; Aufsatz: „Risikokapitalinstrumente im unternehmerischen Wachstumszyklus“ von Grabherr, O.; S.32

[16] Stadler, W. (Hrsg.); (2001); „Venture Capital und Private Equity – Erfolgreich wachsen mit Beteiligungskapital“; Aufsatz: „Risikokapitalinstrumente im unternehmerischen Wachstumszyklus“ von Grabherr, O.; S.33

[17] vgl. Lernen, J. (1994); „The Syndication of Venture Capital Investments“, Journal of the Financial Management Association 23 (3); S.16 - 27

[18] Deloitte & Touche „Venture Capital und Private Equity Studie – Die Studie des Deutschen Beteiligungsmarktes nach dem Crash – Allgemeine Marktverfassung und Bedeutung der Syndizierung von Beteiligungsinvestments“, 06/2002

[19] “Das VC Panel – Daten und Fakten Jahr 2003“ Studie von Mackewicz & Partner; www.mackewicz.de

[20] “Vollständiger Rückzug einer notierten Gesellschaft von der Börse. Um das Delisting (Börsenrückzug) zu erreichen, erhalten die freien Aktionäre ein Abfindungsangebot“ (www.hvb.de – Lexikon – Delisting)

[21] vgl. Stadler, W. (Hrsg.); (2001); „Venture Capital und Private Equity – Erfolgreich wachsen mit Beteiligungskapital“; Aufsatz: „Risikokapitalinstrumente im unternehmerischen Wachstumszyklus“ von Grabherr, O.; S.34-36

[22] www.kfw-mittelstandbank.de; „Finanzierungsphasen“; Keine Autorennennung

[23] Die tbg ist Teil der staatlichen „Kreditanstalt für Wiederaufbau“ und ist auf die Finanzierung junger Technologieunternehmen spezialisiert (vgl. www.kfw-mittelstandsbank.de/mportal/tbg/)

[24] vgl. Stadler, W. (Hrsg.); (2001); „Venture Capital und Private Equity – Erfolgreich wachsen mit Beteiligungskapital“; Aufsatz: „Risikokapitalinstrumente im unternehmerischen Wachstumszyklus“ von Grabherr, O.

[25] vgl. www.hvb.de - Lexikon - Mezzanine

[26] vgl. Bundesverband Deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften e.V. (Hrsg.) (2004); „BVK Statistik 2003 – Venture Capital 2003 in Zahlen; Detaillierte Untersuchung der Investitionen und Exits bei Early-und Later stage-Unternehmen, 4. Quartal und Gesamtjahr 2003”

[27] eigene Darstellung in Anlehnung an vgl. Bundesverband Deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften e.V. (Hrsg.) (2004); „BVK Statistik 2003 – Venture Capital 2003 in Zahlen; Detaillierte Untersuchung der Investitionen und Exits bei Early- und Later stage-Unternehmen, 4. Quartal und Gesamtjahr 2003”

[28] "Das VC Panel – Daten und Fakten im 4. Quartal 2003“ Studie von Mackewicz & Partner; www.mackewicz.de

[29] vgl. Stadler, W. (Hrsg.); (2001); „Venture Capital und Private Equity – Erfolgreich wachsen mit Beteiligungskapital“; Aufsatz „Risikokapitalinstrumente im unternehmerischen Wachstumszyklus“ von Grabherr, O.; S. 34

[30] vgl. Bundesverband Deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften e.V. (Hrsg.) (2003) S.8

[31] Nathusius, K. (2001): „Grundlagen der Gründungsfinanzierung. Instrumente – Prozesse – Beispiele“; Wiesbaden, S. 85;

[32] vgl. Stadler, W. (Hrsg.); (2001); „Venture Capital und Private Equity - Erfolgreich wachsen mit Beteiligungskapital“; Aufsatz – „Wertsteigerung durch Private Equity“ von H. Bousek und G. Ehringer; S.96

[33] Die Regeln bestimmter Börsen, z.B. die des neuen Marktes, enthalten Bestimmungen, dass sich bei einem IPO Altaktionäre verpflichten müssen, ihre Beteiligungen für einen gewissen Zeitraum nicht zu verkaufen (Lock-up period). Vgl. Schäfer, H. / Stephan , M.-L. (2003); “Venture Kapital Verträge“; S.26f

[34] vgl. Bundesverband Deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften e.V. (Hrsg.) (2003); “BVK Statistik 2002, 4. Quartal und Gesamtjahr 2002”; S.8

[35] Weitnauer, W. (2000); „Handbuch Venture Capital – Von der Innovation zum Börsengang“; S.6

[36] Dies ist beispielsweise derzeit bei der 3i Portfoliofirma Doc Morris (Internetapotheke) der Fall. Die Gründer möchten bei einem Unternehmensverkauf Ihre Anteile halten. (vgl. www.ftd.de; „Doc Morris: Internet – Apotheke zu verkaufen“; keine Autorennennung; 02.04.2004)

[37] eigene Darstellung in Anlehnung an „vgl. Bundesverband Deutscher Kapitalbeteiligungsgesellschaften e.V. (Hrsg.) (2004); „BVK Statistik 2003 – Venture Capital 2003 in Zahlen; Detaillierte Untersuchung der Investitionen und Exits bei Early- und Later stage-Unternehmen, 4. Quartal und Gesamtjahr 2003”

[38] "Das VC Panel – Daten und Fakten im 4. Quartal 2003“ Studie von Mackewicz Partner; www.mackewicz.de

[39] 2. Deloitte Touche „Venture Capital und Private Equity Studie – Die Studie des Deutschen Beteiligungsmarktes nach dem Crash“, 06/2002

[40] P/E = Price / Earning ; Ebit = Earnings before interests and taxes

Ende der Leseprobe aus 110 Seiten

Details

Titel
Analyse der Plan-Abweichungen Venture Capital finanzierter Unternehmen bezüglich möglicher Trendstrukturen und Lerneffekten im Zeitverlauf
Untertitel
Untersuchung anhand des Portfolios von 3i Deutschland
Hochschule
Leopold-Franzens-Universität Innsbruck
Note
1,7
Autor
Jahr
2004
Seiten
110
Katalognummer
V129326
ISBN (eBook)
9783640352241
Dateigröße
1055 KB
Sprache
Deutsch
Schlagworte
Analyse, Plan-Abweichungen, Venture, Capital, Unternehmen, Trendstrukturen, Lerneffekten, Zeitverlauf, Untersuchung, Portfolios, Deutschland
Arbeit zitieren
Christine Hierl (Autor), 2004, Analyse der Plan-Abweichungen Venture Capital finanzierter Unternehmen bezüglich möglicher Trendstrukturen und Lerneffekten im Zeitverlauf, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/129326

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