Corporate Evaluation - Multiplikatorverfahren

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

1. Einleitung

2. Grundlagen für Unternehmensbewertungen
2.1 Bewertungsanlässe
2.2 Bewertungszwecke
2.3 Der Unternehmenswert

3. Einführung in das Multiplikatorverfahren
3.1 Grundlagen
3.2 Analyse eines Unternehmens
3.3 Auswahl eines Vergleichsunternehmens
3.4 Identifikation und Auswahl von Bezugsgrößen

4. Konzepte und Ausprägungsformen von Multiplikatoren
4.1 Strukturierung
4.2 Equity-Konzepte
4.2.1 Kurs-Gewinn-Verhältnis (Price/Earnings-Multiple)
4.2.2 Kurs-Cashflow-Verhältnis
4.2.3 Kurs-Buchwert-Verhältnis
4.3 Entity-Konzepte
4.3.1 EBIT- und EBITDA Multiplikatoren
4.3.2 Umsatzmultiplikator
4.4 Praxisreflektion

5. Schlussbetrachtung
5.1 Kritische Würdigung
5.2 Fazit

Literaturverzeichnis

Internetverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abb. 1 Unternehmensbewertung mittels Multiplikatoren

Abb. 2 Systematisierung ausgewählter Multiplikatoren

Abb. 3 Bewertung mittels Multiplikatoren in der Energiebranche

1. Einleitung

In den letzten Jahren hat das Gebiet der Bewertung von Unternehmen – zum wiederholten Male – eine überraschende Aktualität erfahren. Die Diskussion um eine verstärkt an Eigentümerinteressen zu orientierende Investitions-, Finanzierungs- und Ausschüttungspolitik von Aktiengesellschaften hat der Diskussion um die Bestimmungsfaktoren von Unternehmenswerten neue, starke Impulse gegeben.¹

Ein leistungsfähiger Ansatz zur Bewertung von Unternehmen sind Multiplikator-verfahren, welche den Schwerpunkt dieser Arbeit darstellen. Zunächst wird auf die Gründe, d.h. die Bewertungsanlässe und die Bewertungszwecke eingegangen. Nachfolgend wird der Unternehmenswert kurz beschrieben. Eine Einführung in die Thematik der Multiplikatorverfahren findet im dritten Kapitel statt. Dabei werden die Grundlagen, die Auswahl und die Analyse von Vergleichsunternehmen und Bezugsgrößen näher erörtert. Daran angeknüpft werden die verschiedenen Konzepte und deren Ausprägungsformen vorgestellt. Die kritische Würdigung im 5. Kapitel befasst sich sowohl mit negativen als auch mit positiven Kritikpunkten. Den Abschluss dieser Arbeit bildet eine kurze Zusammenfassung.

2. Grundlagen für Unternehmensbewertungen

2.1 Bewertungsanlässe

In der Regel ist eine geplante oder erzwungene Veränderung der Eigentümerstruktur Anlass für eine Unternehmensbewertung. Weniger zahlreich sind die Fälle, in denen ein Wechsel der Zusammensetzung der Eigentümer nicht oder nicht explizit geplant ist, und dennoch eine Bewertung des Unternehmens erfolgen muss. Zu diesen Fällen zählt die Bewertung für steuerliche Zwecke, die Bewertung im Rahmen von Sanierungsverhandlungen, Kreditwürdigkeitsprüfungen und bei der Erstellung von Insolvenzplänen.²

2.2 Bewertungszwecke

Der Wert eines Unternehmens kann nicht losgelöst vom Zweck der Wertermittlung bestimmt werden. „Es gibt nicht den schlechthin richtigen Unternehmenswert: Da Unternehmenswertermittlungen sehr unterschiedlichen Zwecken dienen können, ist der richtige Unternehmenswert jeweils der zweckadäquate“³. Der Wert ist stets adressatenbezogen und kann differenziert werden nach dem Zwecke der Gutachterwertermittlung, Schiedswertermittlung, Entscheidungswertermittlung und Argumentationswertermittlung⁴.

2.3 Der Unternehmenswert

Der Unternehmenswert ist ein hypothetischer Preis, zu dem das Eigentum an einem Unternehmen oder ein Teil des Unternehmens vom Verkäufer an den Käufer übergehen könnte⁵.

Der Unternehmenswert wird vom subjektiven Nutzen bestimmt, den der oder die Firmeninhaber aus dem Unternehmen ziehen kann. Dies ist insofern kompliziert, da verschiedene wertbeeinflussende Faktoren eine große Rolle spielen. Zu nennen wären Image, Know-How, Innovationen und Positionierung im Markt.

3. Einführung in das Multiplikatorverfahren

3.1 Grundlagen

Eine sinnvolle Ermittlung eines Objektwertes ist auf Basis von Vergleichen durchführbar, da durch die Vergleichsgrößen ein Maßstab zur Bewertung gegeben ist. Bei dem Multiplikatorverfahren erfolgt die Übertragung des Wertes eines Vergleichunternehmens auf das Bewertungsobjekt unmittelbar und nicht etwa im Rahmen der Diskontierung durch den Kalkulationszinssatz.⁶

Beim Multiplikatoransatz wird der Unternehmenswert des zu bewertenden Unternehmens (Bewertungsobjekt) entweder aus dem Marktpreis vergleichbarer, börsennotierter und / oder nicht börsennotierter Unternehmen, der sogenannten Peer Group (Kapitel 4.3) abgeleitet oder auf Basis von Preisen ermittelt, die im Rahmen von Transaktionen für vergleichbare Unternehmen gezahlt wurden⁷. Börsenkurse oder Preise vergangener M&A-Transaktionen werden als Marktpreise akzeptiert⁸. Der Unternehmenswert des Bewertungsobjekts ergibt sich aus dem abgeleiteten Multiplikator (Multiple) eines Vergleichsunternehmens und der Kennzahl des Bewertungsobjektes:

Abb. 1 Unternehmensbewertung mittels Multiplikatoren

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Vgl. http://www.orcf.de/downloads/ORCFBulletinSpecialMultiples.pdf, Stand 09.05.2009.

Bei der Bewertung börsennotierter Unternehmen dient das Multiplikatorverfahren zur Identifikation von bestehenden Über- oder Unterbewertungen. Die Bewertung dient somit Investoren als Entscheidungsgrundlage.

Hinsichtlich der Bewertung von IPO´s dient das Multiplikatorverfahren im Rahmen der Emissionskursermittlung dem Preisfindungsprozess. Dem Verfahren wird neben anderen Verfahren sogar eine parallele bzw. gleichberechtigte Stellung eingeräumt.⁹ Das zukünftig börsennotierte Unternehmen wird mit bereits notierten Unternehmen verglichen. Informationsdefizite nicht börsennotierte Unternehmen müssen bei der Bewertung entsprechend berücksichtigt werden.

Ein weiters Anwendungsgebiet des Multiplikatoransatzes liegt vor, wenn es keine oder keine hinreichenden Daten für die Ertragswert- oder DCF-Berechnung gibt¹⁰.

[...]

¹ Vgl. Rappaport, A. (1998), S. 1f.

² Vgl. Drukarczyk, J. (2001), S. 118.

³ Moxter, A. (1983), S. 6.

⁴ Vgl. Barthel, C. W. (2002), S. 346.

⁵ Vgl. Barthel, C. W. (2002), S. 82.

⁶ Vgl. Schultze, W. (2003), S. 156.

⁷ Vgl. http://www.orcf.de/downloads/ORCFBulletinSpecialMultiples.pdf, Stand 09.05.2009.

⁸ Vgl. Hayn, M. (2000), S. 82.

⁹ Vgl. Löhnert, P. G., Böckmann, U. J. (2002), S. 407.

¹⁰ Vgl. Rudolf, M., Witt P. (2002), S. 92.