Kapitalstrukturrisiko und Arbitrageprozesse: die Modigliani-Miller These zur optimalen Kapitalstruktur


Seminararbeit, 2002

20 Seiten, Note: 2,0


Leseprobe

Gliederung

I. Einleitung

II. Einführung
a) Modellprämissen
b) Geschäfts- und Kapitalstrukturrisiko
c) Konzept der Risikoklassen
d) Charakteristika des Modigliani-Miller-Theorems

III. Die drei Modigliani-Miller-Theoreme
a) Erstes Theorem : Irrelevanz der Kapitalstruktur für den Marktwert eines Unternehmens
b) Zweites Theorem : Die Eigenkapitalkosten als lineare Funktion des Verschuldungsgrades
c) Drittes Theorem : die Konstanz der durchschnittlichen Kapitalkosten

IV. Ausgewählte Kritikpunkte

V. Schlussbemerkung

Abbildungsverzeichnis :

Tabelle 1 : Gesamtkapitalrenditen bei verschiedenen Zuständen

Tabelle 2 : Eigenkapitalrenditen bei verschiedenen Kapitalstrukturen

Tabelle 3 : Arbitragebeispiel

Abkürzungsverzeichnis :

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

I. Einleitung

Überlegt man sich intuitiv, welchen Einfluß die Kapitalstruktur eines Unternehmens auf dessen Marktwert hat, so wird man vermutlich zu dem Ergebnis gelangen, daß der Marktwert des Unternehmens vom Verhältnis Fremd- zu Eigenkapital, also dem Verschuldungsgrad, abhängig ist, eben weil es sich bis zu einer bestimmten Grenze lohnen kann, das mit höheren Renditeforderungen versehene Eigenkapital durch niedriger verzinstes Fremdkapital zu ersetzen, und somit die Kapitalkosten zu senken und den Unternehmenswert zu erhöhen.

Das ist auch das Ergebnis der traditionellen These zur optimalen Kapitalstruktur, welche die Relevanz des Verschuldungsgrades für den Marktwert des Unternehmens konstatiert (vgl. Referat "Investitions-, Kapitalstrukturrisiko, Leverage-Effekt und die optimale Verschuldung: die traditionelle These zur optimalen Kapitalstruktur").

Franco Modigliani und Merton H. Miller haben diese These in ihrem vielbeachteten Aufsatz 1958 (vgl. Modigliani/Miller 1958, S. 261-297) widerlegt. Sie gehen unter bestimmten Prämissen davon aus, daß weder der Marktwert des Unternehmens, noch dessen durchschnittliche Kapitalkosten vom Verhältnis der Eigen- zum Fremdkapital abhängt. Das bedeutet „Die Art der Finanzierung eines Unternehmens ist für den Erfolg eines Unternehmens ebenso wichtig wie das fünfte Rad am Wagen“ (vgl. Kruschwitz 2002, S.225)

Im folgenden soll das als Modiglini-Miller-These oder Irrelevanzhypothese in die Literatur eingegangene Theorem dargestellt werden. Es werden zunächst die Prämissen aufgezeigt, unter denen die Irrelevanzhypothese Gültigkeit beansprucht, gefolgt von den drei Modigliani-Miller-Theoremen und der Kritik, die Modigliani/Miller erfahren mussten.

II. a.) Modellprämissen

Die Prämissen, unter denen MM ihre These ableiten und beweisen, lassen sich grob in zwei Gruppen aufteilen (vgl. Swoboda 1992, S. 155f) :

Die erste Gruppe umfasst Prämissen, die sicherstellen sollen, dass ein vollkommener Kapitalmarkt bei Unsicherheit besteht. Im einzelnen sind das :

- Finanzierungstitel sind beliebig teilbar. Es bestehen keine Transaktions- und Informationskosten. Die Finanzierungstitel werden in atomistischer Konkurrenz gehandelt, das heißt, alle Akteure treten als Preisnehmer auf (Vgl. Kruschwitz 2002, S. 227 sowie Perridon/Steiner 1999, S. 485)
- Es existieren keine von der Kapitalstruktur abhängige Steuern. Für das deutsche Steuerrecht bedeutet das eine Nichtexistenz der Körperschaftssteuer (vgl. Vormbaum 1990, S.55) .
- Es existieren keine Kapitalmarktrestriktionen, d.h. Unternehmen und private Investoren können zu gleichen Zinssätzen in beliebiger Höhe Kapital aufnehmen und anlegen, der Grenzzinssatz ist also konstant. Ein Ausfallrisiko für Kredite besteht nicht[1]. Damit ist der Marktwert des Fremdkapitals gleich dem Nominalwert. (vgl. Perridon/Steiner 1999, S. 486)
- Privathaftung ist ausgeschlossen. Das bedeutet, dass die Gläubiger maximal die Cashflows ausbezahlt bekommen, selbst wenn die Cashflows aus den Investitionen nicht ausreichen, die Festansprüche der Gläubiger zu bedienen (vgl. Kruschwitz 2002, S. 227)

Zur zweiten Gruppe zählt Swoboda (a.a.O.) Prämissen, die für eine Absenz von Principal-Agent-Beziehungen (es existieren also keine Informationsasymmetrien) sorgen. Im einzelnen sind das :

- es existieren homogene Informationen, dass heißt alle Akteure haben die selbe Vorstellung über künftige Umweltzustände, es liegen also damit homogene Zukunftserwartungen vor (vgl. Kruschwitz 2002, S. 227), wobei dies nicht ausschließt, dass verschiedene Umweltzustände eintreten können. Nur die Erwartungen der Akteure müssen gleich sein (vgl. auch Vormbaum 1990, S. 55).
- Finanzierungsentscheidungen beeinflussen keine anderen betrieblichen Entscheidungen, wie etwa die Preis- oder Investitionsentscheidungen. Die Investitionen werden vielmehr als gegeben betrachtet. (vgl. Betsch/Groh/Lohmann 2000 S. 279 oder Vormbaum 1990, S.55))

Diese eben dargestellten Prämissen finden sich bei den meisten Autoren in dieser oder ähnlicher Form wieder (vgl. Betsch/Groh/Lohmann 2000, Kruschwitz 2002 Spremann 1996 Süchting 1995 Perridon/Steiner 1999) . Die Art und Weise der Beweisführung und der Argumentation kann es nötig machen, entsprechend mehr oder weniger Prämissen zu verwenden. So weißt etwa Swoboda (a.a.O.) darauf hin, dass MM ihre These zunächst unter den weiteren Prämissen des risikolosen Fremdkapitals und der Einteilbarkeit in Risikoklassen bewiesen haben, diese Prämissen aber bei anderer Beweisführung überflüssig werden. Schmidt/Terberger (vgl. 1997, S.266) stellen heraus, dass es gelungen ist, die MM-These nur unter Zuhilfenahme zweier Prämissen zu beweisen. Wird die Beweisführung entsprechend modifiziert (und damit natürlich auch komplexer) genügt es, nur von gegebenen Investitionen und einen vollkommenen Kapitalmarkt auszugehen. (Vgl. Schmidt/Terberger (a.a.O.)) Freilich ist darauf hinzuweisen, dass das MM-Theorem auch hier nach wie vor auf mehreren Prämissen beruht, da der vollkommenen Kapitalmarkt seinerseits wieder einige Prämissen erfordert. (s. Einteilung von Swoboda). Allerdings lässt sich auch der vollkommene Kapitalmarkt mit weniger weitreichenden Prämissen versehen. So hat Kruschwitz bewiesen, dass das Irrelevanztheorem auch dann aufrechterhalten werden kann, wenn man die Prämisse der steuerfreien Welt aufhebt. (vgl. Kruschwitz 2002, S. 246ff).

Zum später vorgeführten Arbitrage-Beweis ist es allerdings nötig, alle hier genannten Prämissen auch wirklich zu verwenden. Damit soll ein möglichst einfaches Modell entstehen, mit dessen Hilfe es leichter möglich ist, das MM-Theorem und den Beweis anschaulich darzustellen.

II. b.) Geschäfts- und Kapitalstrukturrisiko

Da es für die Darstellung des MM-Theorems unerlässlich ist, zwischen Geschäfts- und Kapitalstrukturrisiko zu trennen, sind zunächst einmal diese beiden Begriffe zu erläutern.

Geschäftsrisiko meint die Unsicherheit der Renditen auf das gesamte eingesetzte Kapital. Es ist allein davon abhängig, welche Investitionen durchgeführt werden. Es hängt dagegen nicht von der Finanzierung der Investitionen ab. Man kann sich das Geschäftrisiko so vorstellen, dass es verschiedene mögliche Zustände Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthaltenam Ende der Betrachtungsperiode gibt, die mit einer bestimmten Wahrscheinlichkeit Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten eine bestimmte Gesamtkapitalrendite Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten hervorbringen.

[...]


[1] Dies beinhaltet auch den Ausschluss des Insolvenzrisikos

Ende der Leseprobe aus 20 Seiten

Details

Titel
Kapitalstrukturrisiko und Arbitrageprozesse: die Modigliani-Miller These zur optimalen Kapitalstruktur
Hochschule
Universität Hohenheim  (Lehrstuhl für Rechungswesen und Finanzierung)
Veranstaltung
Seminar zur Investitions- und Finanzierungstheorie
Note
2,0
Autor
Jahr
2002
Seiten
20
Katalognummer
V13760
ISBN (eBook)
9783638193214
Dateigröße
533 KB
Sprache
Deutsch
Schlagworte
Kapitalstrukturrisiko, Arbitrageprozesse, Modigliani-Miller, These, Kapitalstruktur, Seminar, Investitions-, Finanzierungstheorie
Arbeit zitieren
Chris Sebastian Heidrich (Autor), 2002, Kapitalstrukturrisiko und Arbitrageprozesse: die Modigliani-Miller These zur optimalen Kapitalstruktur, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/13760

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