Abwehrmaßnahmen gegen feindliche Unternehmensübernahmen


Seminararbeit, 2010

50 Seiten, Note: 1,7


Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

1 Einleitung
1.1 Einordnung
1.2 Gesellschafts- und Aktienrechtliche Einleitung in Deutschland

2 Proaktive Abwehrstrategien
2.1 Organisationsrechtliche Maßnahmen
2.1.1 Vinkulierung von Aktien
2.1.2 Ausgabe stimmrechtsloser Vorzugsaktien
2.1.3 Ausgabe von Arbeitnehmeraktien
2.1.4 Kontrollausübungserschwerung
2.2 Verteuerungsmaßnahmen
2.2.1 Wechselseitige Beteiligungen
2.2.2 Erwerb und Rückerwerb eigener Aktien
2.2.3 Ausgabe von Wandel- und Optionsanleihen
2.2.4 Verwendung einer Sicherungs-GmbH
2.2.5 Shareholder Value & Investor Relations
2.3 Zweifelhafte Abwehrmaßnahmen
2.3.1 Satzungsbestimmungen
2.3.2 Veräußerung von „Kronj uwelen“
2.3.3 Implementierung einer Holdingstruktur
2.3.4 Equity Carve Out
2.3.5 Vertragliche Absprachen
2.3.6 Golden Parachutes
2.3.7 Vorratsbeschlüsse

3 Reaktive Abwehrmaßnahmen
3.1 Pac Man
3.2 Greenmailing
3.3 Kapitalerhöhung
3.4 Kartellrechtliche Probleme
3.5 Fat Man
3.6 White Knight
3.7 Corporate Suicide

4 Kritik und Zusammenfassung
4.1 Ökonomischer Mehrwert
4.2 Praktikable Strategien

Anhang

Literaturverzeichnis

Internetquellen

Rechtsquellenverzeichnis

1 Einleitung

Die vorliegende Arbeit befasst sich mit dem Themenkomplex der unterschiedlichen Abwehrmaßnahmen (engl. Defence) gegen feindliche Untemehmensübemahmen.[1] Unter dem Begriff einer „feindlichen Übernahme“ versteht man in der Regel die Absicht eines Investors (engl. Raider), ein Zielunternehmen kaufen zu wollen.[2] Entscheidend ist dabei, wie der Investor die Mehrheit der Stimm- und Kapitalanteile an der Gesellschaft erhalten kann, denn erst sie ermöglichen einen maßgeblichen Einfluss des Investors auf die Zielgesellschaft.[3]

Der Begriff der „feindlichen Übernahme“[4] ist abgeleitet aus dem englischsprachigen Begriff „hostile takeover“.[5] Der Investor wendet sich bei einer Übernahme, in der Regel mit einem öffentlichen Übernahmeangebot, direkt an die Eigentümer (Aktionäre) bzw. bieterfreundliche Mehrheitsgesellschafter des Zielunternehmens, ohne vorher die Einwilligung des Übernahmeunternehmens eingeholt zu haben. Kauft der Investor dabei Anteile direkt, d.h. ohne Einschaltung der Börse, z.B. von institutionellen Eigentümern, um möglichst sofort eine große Anzahl von Unternehmensanteilen zu erhalten, spricht man von einem Paketkauf (engl. Block Trade).

Alternativ besteht die Möglichkeit eines sukzessiven Beteiligungsaufbaus über die Börse (engl. creeping takeover).[6] In Deutschland kann diese Form der Übernahme aufgrund von übernahme- und kapitalmarktrechtlicher Meldepflichten aber nur eingeschränkt zur Anwendung kommen. Kapitalmarktrechtlich wird ein Bieter bereits ab einem Beteiligungserwerb von fünf Prozent veröffentlichungspflichtig nach § 21 Abs. 22 WpHG. Seit Inkrafttreten des WpÜG besteht mit dem Überschreiten der Kontrollschwelle nach § 29 Abs. 2. WpÜG die Verpflichtung zur Abgabe eines Pflichtangebotes.[7]

Das Familienunternehmen Schaeffler hatte sich im Jahr 2008 durch sogenannte Swap- Geschäfte, also Tauschgeschäfte mit mehreren Banken, einen Zugriff auf die Continental AG gesichert und dabei gleichzeitig die o.g. Meldepflichten umgangen.[8]

Mit der Bezeichnung „feindlich“ kommt dabei die ablehnende Haltung des Managements, sprich Vorstand und Aufsichtsrat des Übernahmekandidaten zum Ausdruck.[9] Von einer „freundlichen Übernahme“ spricht man in diesem Zusammenhang, wenn die Zustimmung des Managements des Zielunternehmens gegeben ist. Die Unternehmenseigentümer können eine Übernahme u.U. dadurch verhindern, dass sie ihre Unternehmensanteile dem Investor nicht andienen. Das Kaufangebot des Investors liegt daher regelmäßig über dem (Börsen-) Wert der Anteile, um den Aktionären einen finanziellen Mehrwert zu bieten.[10] Es ist ferner zu erwähnen, dass „feindliche“ Übernahmen oft in ihren Bedingungen - im Wesentlichen Preis oder auch Zusagen über Bestand von Standorten, etc. - nachgebessert werden.[11]

Eine der Hauptaufgaben des Managements ist es generell, den Wert des Unternehmens für die Eigentümer zu maximieren (Shareholder Value Gedanke[12] ). Der Vorstand und der Aufsichtsrat hat daher auch verpflichtend eine Stellungnahme zu dem Übernahmeangebot abzugeben, in wie fern die Übernahme einen finanziellen Mehrwert für die Aktionäre bietet und welche Folgen für das Unternehmen abzusehen sind, sowie eine Einschätzung des Managements zu den Zielen des Investors.[13] Da das Top­Management nach einem Eigentümerwechsel gewöhnlich mehrheitlich nicht übernommen wird, werden die Manager regelmäßig aus Eigeninteresse eine Übernahme verhindern wollen.[14] Die „Verteidigung“ ist daher eine rationale Reaktion gegen Übernahmeversuche.

Im Zuge der allgemeinen Finanz- und Wirtschaftskrise hat das Geschäft mit Fusionen und Übernahmen in den letzten Jahren seit 2007 stark gelitten. Jedoch gehen die (Investment-) Banken davon aus, dass sich die Bedingungen auf dem Markt für Fusionen und Übernahmen im Jahr 2010 verbessern werden.[15]

Der Markt für Fusionen und Übernahmen in Deutschland

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 1: Der Markt für Fusionen und Übernahmen in Deutschland

Quelle: Entnommen aus: o.V. (2009), FAZ, Optimismus auf dem Übernahmemarkt, S. 23

Auf dem Markt für M&A Transaktion ist laut JP Morgan die Talsohle erreicht und erwartet in 2010 einen Anstieg des Transaktionsvolumens um 30 bis 35 Prozent.[16]

1.1 Einordnung

Abwehrmaßnahmen gegen feindliche Übernahmeversuche werden gewöhnlich von Investmentbanken begleitet bzw. gesteuert und fallen unter den Begriff Unternehmenszusammenschlüsse und Unternehmensübertragungen (engl. Mergers & Acquisitions, kurz M&A). Im Rahmen der Mergers & Acquisition-Tätigkeiten berät eine Investmentbank u.a. Unternehmen, die sich vor feindlichen Übernahmen schützen möchten.[17] Bei dem dabei vergebenen Mandat handelt es sich um ein Verteidigungsmandat (engl. Defence-Mandat). Ein umfassendes Abwehrmandat reduziert dabei die Übernahmegefahr und erhöht die Chance auf eine erfolgreiche Verteidigung.[18]

Abzugrenzen gegenüber einem umfassenden Verteidigungsmandat ist das sog. Corporate Broking. Das Corporate Broking Team einer Investmentbank analysiert für ein Unternehmen lediglich den Kreis der Aktionäre genauer bzw. findet überhaupt erst deren Identität und Interessen heraus. In ein Corporate Broking Mandat eingebunden ist der sog. Designated Sponsor, also ein Händler, der am Aktienmarkt als Marktmacher auftritt und für die Liquidität in dem Aktienwert sorgt[19].Das Defence-Mandat einer Investmentbank, welches sich umfassend auf die Verteidigung eines Unternehmens konzentriert, wird daher sinnvoller weise um die Mandate Designated Sponsor und Corporate Broking erweitert.[20]

Die Kernelemente eines Verteidigungskonzeptes bestehen dabei aus unterschiedlichen Elementen, wie z.B. der Identifikation und Beseitigung möglicher Schwachstellen im Unternehmen und der grundsätzlichen Einschätzung der Kapitalmärkte, u.a. ob eine Übernahme finanziell über den Kapitalmarkt darstellbar ist. Weitere Elemente der Abwehrstrategie liegen in der Analyse von möglichen Übernahmeszenarien und der Identifikation rechtlicher und politischer Rahmenbedingungen. Ebenso gehören die Bereiche Unternehmensstrategieentwicklung, Kommunikation und Steuerrecht dazu. Das Risiko eines feindlichen Angriffs ist dabei von unterschiedlichen Faktoren abhängig, wie z.B. der Sektorcharakteristika in dem ein Unternehmen tätig ist, der Unternehmensbewertung[21] und -einschätzung durch den Aktien- und Kapitalmarkt, der finanziellen und operativen Leistungsfähigkeit, dem zukünftigen Ausblick des Unternehmens und dessen Aktionärsstruktur[22] sowie dem Universum möglicher Käufer.

Doch gerade durch die Lancierung von Abwehrmaßnahmen besteht auch die Gefahr, dass eine Gesellschaft als potentieller Übernahmekandidat überhaupt erst wahrgenommen wird.[23]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 2: Bestandteile der Abwehr von feindlichen Übernahmen Quelle: Entnommen aus Achleitner, A.-K. (2002), S. 213

Hinsichtlich einer feindlichen Übernahme haben sich auf der Käuferseite verschiedene Techniken im Laufe der Zeit entwickelt. Zunächst das öffentliche Übernahmeangebot (engl. Tender Offer). Hierbei handelt es sich um ein Übernahmeangebot unter direkter Ansprache der Aktionäre.

Beim sog. Dawn Raid zielt der Bieter auf den unbemerkten Erwerb der Kontrollrechte ab. Zur Umgehung der Beteiligungsgrenzen und um Kursausschläge zu vermeiden, erfolgt beim Dawn Raiding der Aktienkauf in Form von Aktienpaketen -unter Umgehung der Börse- von anderen (Finanz-) Investoren.

Weiterhin der sog. Proxy Fight oder Proxy Contest. Hier versucht der Investor die Zielgesellschaft dahingehend zu beeinflussen -ohne selbst ein eigenes großes Aktienpaket zu erwerben- eigene Vertreter in den Aufsichtsrat zu wählen, um die Vorraussetzungen für eine möglichst freundliche Übernahme zu schaffen.

Der Bear Hug schließlich ist ein Mix aus einer freundlichen und einer feindlichen Übernahme. Hierbei informiert der Investor zunächst das Management über die Übernahmeabsichten und informiert anschließend die Öffentlichkeit über die Kaufabsichten, ohne jedoch eine verbindliche Kaufzusage (engl. Tender Offer) abzugeben. Im Zuge dessen ist es wahrscheinlich, dass die Aktienkurse der Zielgesellschaft steigen werden. Um nun als Vorstand im Sinne der Aktionäre zu handeln (Shareholder Value Gedanke) und nicht gleichzeitig Opfer einer -im engeren Sinne- feindlichen Übernahme (engl. Hostile Takeover) zu werden und weiterhin eine gewissen Einfluss auf die Transaktion ausüben zu können, kann der Vorstand so zur Zustimmung der Übernahme bewegt werden.[24]

1.2 Gesellschafts- und Aktienrechtliche Einleitung in Deutschland

Deutschland fehlte es im Gegensatz zu anderen wichtigen Finanzmärkten lange Zeit an einer gesetzlichen oder funktionalen freiwilligen Regelung in Bezug auf Unternehmensübernahmen. Bei den börsennotierten inländischen Unternehmen hatte der Übernahmekodex aus dem Jahr 1995 als Instrument der Selbstregulierung keine ausreichende Akzeptanz gefunden.[25]

Der Gesetzgeber war daher aufgerufen, einen verlässlichen Rechtsrahmen für Übernahmen zu schaffen. Im Juli 2001 hatte die Bundesregierung einen Regierungsentwurf eines Gesetzes zur Regelung von öffentlichen Angeboten zum Erwerb von Wertpapieren und von Unternehmensübernahmen (WpÜG) vorgelegt. Dieser ist nach weiteren Änderungen zusammen mit vier ergänzenden Rechtsverordnungen am 1. Januar 2002 in Kraft getreten. Nach rund 25jährigen Vorarbeiten war kurz vorher der Versuch gescheitert, auf europäischer Ebene eine sogenannte Übernahmerichtlinie zu verabschieden. Im September 2001 hatte die Europäische Kommission daraufhin einen neuen Anlauf genommen und eine internationale Expertengruppe eingesetzt. Diese sollte sie bei der Ausarbeitung eines neuen Richtlinienvorschlages für die Abwicklung von Übernahmeangeboten unterstützen. Der neue Richtlinienvorschlag, welcher auf dem Bericht der Gruppe aufbaut, trat nach erheblichen Abänderungen während des parlamentarischen Verfahrens im Mai 2004 in Kraft. Der deutsche Gesetzgeber hat mit dem Übernahmerichtlinie-Umsetzungsgesetz vom Juli 2006 das WpÜG den Vorgaben der Übernahmerichtlinie angepasst.[26]

2 Proaktive Abwehrstrategien

Grundsätzlich lassen sich die möglichen Abwehrmaßnahmen, die eine Zielgesellschaft ergreifen kann, anhand verschiedener Kriterien unterscheiden. Ausgangspunkt und Systematik für diese Seminararbeit ist die Unterscheidung in offen präventive, also proaktive Maßnahmen, somit Strategien die bereits im Vorfeld einer Ankündigung eines Angebotes ergriffen werden können.

Andererseits in Maßnahmen, die erst infolge einer Angebotsankündigung bzw. Unternehmensübernahme ergriffen werden. Hierbei handelt es sich dann um die sogenannten defensiven Verteidigungsstrategien.[27]

Die präventiven Abwehrmaßnahmen werden grundsätzlich vor einem feindlichen Unternehmensübernahmeversuch implementiert. Die proaktive Vermeidung einer Übernahme erhöht dabei das Risiko für den Übernehmenden und führt zu einer Verringerung des Wertsteigerungspotenzials für den Bieter, z.B. durch die Maximierung des zu zahlenden Ubernahmepreises. Die präventiven Maßnahmen lassen sich dabei unterteilen in organisationsrechtliche Maßnahmen, preiserhöhende (Verteuerungsmaßnahmen) und rechtlich nicht abschließend geklärte Maßnahmen[28].

2.1 Organisationsrechtliche Maßnahmen

Die folgend genannten Maßnahmen sind vom Grundsatz her organisationsrechtliche Maßnahmen, als das die genannten Strategien im Wesentlichen die Beteiligungsstruktur des Unternehmens bzw. den Vorstand und den Verwaltungsrat betreffen.

2.1.1 Vinkulierung von Aktien

Die Ubertragungsfähigkeit von Aktien kann durch Vinkulierung dieser nach § 68 Abs. 2 AktG in der Weise beschränkt werden, dass grundsätzlich der Vorstand seine Zustimmung zur Ubertragung geben muss (§ 68 Abs. 2 S. 2 AktG)[29]. Die Vinkulierung dient somit der Eindämmung des freien Handels mit bestimmten Aktien. In der Praxis dient diese Maßnahme meistens dem Schutz von Familienunternehmen gegen eine Uberfremdung, kann aber auch als Präventivschutz gegen feindliche Ubernahmeversuche eingesetzt werden.[30] So sind beispielsweise die Aktien der Fluggesellschaft Lufthansa AG seit 1997 vinkulierte Namensaktien.[31]

Nach einem Börsengang ist eine Vinkulierung jedoch praktisch nicht mehr durchführbar, da gem. § 180 Abs. 2 AktG jeder Aktionär zu dieser Maßnahmen seine Zustimmung erteilen muss[32]. Aufgrund der Vinkulierung und der damit einhergehenden eingeschränkten Handelbarkeit kommt es zudem oft zu unerwünschten Kursverlusten. Weiterhin gilt es zu beachten, dass aufgrund der Zustimmungsverweigerung im Sinne von § 68 Abs. 2 AktG zwar nicht die Möglichkeit gegeben ist, die Aktien dinglich zu übertragen, jedoch Abstimmungsverpflichtungen oder Stimmrechtsvollmachten nach § 134 Abs. 3 AktG zugunsten des Investors getroffen werden können, sogenannte Umgehungsmöglichkeiten, z.B. über einen Treuhänder.[33]

2.1.2 Ausgabe stimmrechtsloser Vorzugsaktien

Nach § 12 Abs. 2 AktG besteht die Möglichkeit, stimmrechtslose Vorzugsaktien zu emittieren, jedoch nach § 139 Abs.2 AktG dürfen solche höchstens bis zur Hälfte des Grundkapitals ausgegeben werden. Grundsätzlich wird dies als Methode zur Erschwerung der Kontrollerlangung der Zielgesellschaft angesehen.

Praktisch kann die Ausgabe nur durch eine Kapitalerhöhung erfolgen, da eine Umwandlung von Stamm- in Vorzugsaktien einer Satzungsänderung durch Zustimmung aller Aktionäre bedarf. In der Ausgabe von stimmrechtslosen Vorzugsaktien kann u.U. auch eine Ubernahmeerleichterung gesehen werden, wenn bereits ein Kapitalanteil von 37,5 Prozent eine satzungsändernde Mehrheit bildet[34]. Eine Kapitalerhöhung wird also dann als sinnvoll angesehen, wenn die übernehmende Gesellschaft oder verkaufswillige Aktionäre vom Bezugsrecht ausgeschlossen werden und der Aktienpool so insgesamt „verwässert“ wird. Sollten die Vorzüge nach § 140 Abs. 2 AktG Wiederaufleben, können die Vorzugsaktionäre dadurch keine Kontrollmehrheit erlangen, da gemäß § 139 Abs. 2 AktG die Ausgabe dieser Aktien auf maximal 50 Prozent des Grundkapitals beschränkt ist.[35] So sind z.B. mit der VolksWagen AG und der Fresenius AG aktuell zWei Unternehmen mit ihren Vorzugsaktien in den Deutschen Aktien Index gerückt.[36]

2.1.3 Ausgabe von Arbeitnehmeraktien

Die Ausgabe von Arbeitnehmeraktien beWirkt eine Beschränkung der frei verfügbaren Aktien (engl. Freefloat). Die AbWehrWirkung Wird verstärkt durch eine vertraglich fixierte Sperrfrist, in Welcher es den Arbeitnehmern nicht erlaubt ist, Unternehmens­Aktien zu verkaufen. Da die Ausgabe von Belegschaftsaktien durch § 71 Abs. 2, S. 1 AktG auf 10 Prozent des Grundkapitals beschränkt ist, kann eine bedeutende AbWehrWirkung nur durch Koppelung mit Weiteren präventiven AbWehrmaßnahmen erreicht Werden.[37]

Problematisch kann die Beteiligung der Arbeitnehmer Werden, Wenn die Sperrfrist aufgrund der langen Haltedauer abgelaufen ist und der Kurs der Aktien durch das feindliche Übernahmeangebot deutlich geWinnt. Das kann auch ein auslösender Moment (engl. Triggering Event) für den Verkauf der Arbeitnehmeraktien sein, Wie im Fall der Mannesmann-Übernahme durch Vodafone[38].

2.1.4 Kontrollausübungserschwerung

Um eine Übernahme aus Sicht des Investors unattraktiver zu gestalten, kann auch die Kontrollausübung über die Geschäftsleitung erschwert werden. Dies liegt ebenfalls im Interesse des Managements der Zielgesellschaft, da ein Investor regelmäßig versucht, dieses nach oder während der Übernahme, auszutauschen.

In Deutschland ist dies durch die Aufteilung des Managements in Vorstand und Aufsichtsrat, also ein dualistisches Führungssystem (engl. Two Tier Staggered Board), mit erheblichen Schwierigkeiten verbunden, anders hingegen z.B. in den USA mit einem monoistischen Führungssystem (engl. Board of Directors).[39]

Da der Vorstand nach § 84 Abs. 3 Satz 1 AktG nur durch den Aufsichtsrat entlassen werden kann, wird ein Investor sich zunächst auf die Umbesetzung des Aufsichtsrats konzentrieren. Die Abberufung von Aufsichtsratsmitgliedern wird dabei gemäß § 103 Abs. 1, S. 3 AktG an eine mehrheitliche bzw. 75 Prozent überschreitenden Stimmanteil sowie evtl. zusätzliche Erfordernisse gekoppelt. Eine vorzeitige Abberufung ist daher nur mit einer qualifizierten Zustimmung möglich.[40]

Weiterhin kann es als Abwehrmaßnahme sinnvoll sein, die Amtszeiten der Aufsichtsratsmitglieder (engl. Staggered-Board-Regulations) zeitlich zu staffeln, um so eine Übernahme zu verzögern[41]. Die Amtszeit von Aufsichtsratsmitgliedern beträgt grundsätzlich fünf Jahre (§ 102 Abs. 1 AktG), jedoch kann die Hauptversammlung einzelne Aufsichtsratsmitglieder für kürzere und unterschiedliche Zeiträume benennen (§ 101 Abs. 1 i.V.m. § 103 I AktG).[42] Durch Nutzung der zeitlichen Staffelung endet die Amtszeit somit immer nur für einen Teil des Aufsichtsrates auf jeder Hauptversammlung und ein übernehmender Investor kann nicht den gesamten Aufsichtsrat auf einmal abberufen.[43]

Sinnvoll ist gleichzeitig die Beschränkung der Aufsichtsratsmitglieder nach § 95 AktG, damit die Maßnahme nicht durch die Wahl weiterer neuer Aufsichtsratsmitglieder unterlaufen werden kann.[44] In der Praxis werden jedoch häufig durch Abfindungszahlungen an das Management die oben genannten Regelungen umgangen.[45] Gleichzeitig stellen diese Abwehrmaßnahmen aber auch eine Handlungseinschränkung im operativen Geschäft für die Zielgesellschaft dar.

Beispielhaft sei an dieser Stelle die ThyssenKrupp AG genannt, welche die Amtszeiten des Aufsichtsrates entsprechend gestaffelt hat.[46]

2.2 Verteuerungsmaßnahmen

Die nachfolgenden Abwehrmaßnahmen lassen sich vor dem Hintergrund zusammenfassen, als dass sie insgesamt auf eine Verteuerung des für die Übernahme zu zahlenden Preises hinzielen, um dadurch eine abschreckende Wirkung gegenüber dem Investor zu erzielen.

2.2.1 Wechselseitige Beteiligungen

Wechselseitige bzw. gekreuzte Beteiligungen können als Abwehrinstrument dienen, indem befreundete Gesellschaften Aktien der potentiell gefährdeten Zielgesellschaft halten. Die Zielgesellschaft selbst, ist wiederum umgekehrt an der befreundeten Gesellschaft beteiligt. Hierdurch kann der Streubesitz verringert werden und eine Übernahme grundsätzlich erschwert werden.

Es gilt dabei zu beachten, dass es hierbei nicht zu einer wechselseitigen Beteiligung nach § 19 AktG kommt, da sonst gemäß § 328 AktG alle Anteile, welche die 25 Prozent Marke überschreiten, ihr Stimmrecht verlieren. Die Aktienanzahl, die ein Investor zur Kontrollerlangung benötigt, würde sich dementsprechend verringern, was wiederum die Übernahme erleichtert, somit einen gegenteiligen Effekt bewirken würde.[47] Doch bereits eine Beteiligung von etwas mehr als fünf Prozent würde einen -dem Übernahmeangebot häufig folgenden- Squeeze-out[48] unmöglich machen und die Übernahme damit wirtschaftlich uninteressant gestalten. Weiterhin ist auch die Option der Gewinnung von Anker- bzw. Großaktionären zu erwähnen, was auf potentielle Bieter ebenfalls abschreckend wirken kann.[49]

So hatte die Volkswagen AG zur präventiven Abwehr im Jahr 2001 erwogen, mit anderen befreundeten Unternehmen eine strategische Allianz zu bilden, um so ein Schutzschild gegen eine feindliche Übernahme zu bilden.[50] Da der Aktienkurs der Daimler AG im Jahr 2008 um ca. 45 Prozent gefallen war und sich ca. 90 Prozent der Aktien im Streubesitz befanden, versuchte der Stuttgarter Automobilkonzern erfolgreich weitere Ankeraktionäre, wie z.B. den Staatsfonds aus Abu Dhabi, zu gewinnen.[51]

2.2.2 Erwerb und Rückerwerb eigener Aktien

Über den Erwerb eigener Aktien können Stimmrechte vom Markt genommen werden. Diese stehen einem Investor zum Erwerb dann nicht mehr zur Verfügung. Der Rückkauf ist nach § 71 Abs. 1 Nr. 1 AktG grundsätzlich erlaubt, wenn es zur Schadenabwendung der Gesellschaft dient[52]. Jedoch ist der Aktienrückkauf beschränkt durch § 71 Abs. 2 AktG auf 10 Prozent des Grundkapitals und ist daher als Abwehrmaßnahme nur bedingt geeignet.[53]

Sehr wohl kann durch den erheblichen Rückerwerb eigener Anteile der Börsenkurs u.U. nach oben getrieben werden und der Wert des Zielunternehmens über den eigentlichen inneren Wert des Unternehmens gesteigert werden. Der dann zu zahlende Kaufpreis wird damit unattraktiver, wodurch ein Investor von einer Übernahme wirksam abgehalten würde.[54]

Volkswagen hatte sich auf der Hauptversammlung im Jahr 2000 z.B. den Rückkauf eigener Aktien genehmigen lassen und so zehn Prozent der Volkswagen-Aktien vom Markt zurück gekauft. Mit dieser Maßnahme wurde der Aktienkurs gestützt und gleichzeitig die frei handelbare Aktienanzahl limitiert.[55]

2.2.3 Ausgabe von Wandel- und Optionsanleihen

Die Ausgabe von Wandel- und Optionsanleihen nach § 221 Abs. 1 AktG ist als präventive Abwehrmaßnahme dann sinnvoll, wenn gleichzeitig eine sog. Change-of- Control-Klausel in den Anleihebedingungen eingebunden ist. Dies löst im Übernahmefall eine vorzeitige Kündbarkeit und unmittelbare Rückzahlungsverpflichtung der Anleihe aus, wodurch der Zielgesellschaft ein zusätzlicher Finanzbedarf entsteht. Wenn der Investor das Übernahmeangebot auch auf die Anleihen zu erweitern hat, entsteht ihm ein zusätzlicher Finanzmittelbedarf, welcher grundsätzlich abschreckend wirkt.

Weiterhin kann es durch die Ausgabe von Wandel- und Optionsanleihen zu einer Verschiebung der Beteiligungsverhältnisse kommen und der Investor seine Kontrollmehrheit u.U. auch wieder verlieren. Die Zulässigkeit der Change-of-Control- Klausel ist in Deutschland allerdings noch nicht abschließend geklärt, da gemäß § 53 a AktG ein Verstoß gegen die Gleichbehandlung der Aktionäre vorliegt.[56]

2.2.4 Verwendung einer Sicherungs-GmbH

Ebenso möglich, wenngleich in vielerlei Hinsicht problematisch, ist die Gründung einer sog. Sicherungs-GmbH. Diese wird allein mit dem Zweck gegründet, im Fall eines Übernahmeangebots, aus den Gesellschaftsmitteln der GmbH ein Gegenangebot abzugeben. Ziel dieser Maßnahme ist es, die Übernahme dadurch zu verteuern bzw. unattraktiv zu machen und schließlich zu vereiteln.

Da die GmbH jedoch mit entsprechend umfangreichem Kapital ausgestattet werden muss, ist diese Maßnahme zur Abwehr eines Übernahmeangebots fraglich. Zum einen müssten diese Mittel gegebenenfalls finanziert werden, zum anderen müssten diese Mittel auch zum Zeitpunkt des Übernahmeangebots der GmbH zur Verfügung stehen. Zudem muss die Beteiligung an der GmbH vom Unternehmensgegenstand her gedeckt sein. Ein Konflikt kann zudem noch im Rahmen § 71 d AktG auftreten, da evtl. ein Erwerb eigener Aktien vorliegt.[57] [58]

2.2.5 Shareholder Value & Investor Relations

Zur Verteidigungsabwehr ist es insbesondere sinnvoll ein Unternehmen so zu leiten, dass es nicht zu einem Übernahmekandidaten wird. Übernahmen beruhen häufig, neben Synergieeffekten, auch auf einer aktuellen Unternehmensunterbewertung, somit einem Unterschied im Wert des Unternehmens und dem für die Übernahme zu zahlenden Preis am Kapitalmarkt.[59]

Hierzu zählt insbesondere auch, dass das Unternehmen eine ordentliche und zuverlässige Finanzpolitik betreiben sollte. Die Finanzpolitik und -planung wird dabei als der Prozess eines Unternehmens verstanden, der den zukünftigen Kapital- und Liquiditätsbedarf ermittelt und sicherstellt. Die Finanzpolitik soll die finanzielle Entwicklung des Unternehmens transparent machen und sicherstellen, dass das Unternehmen jederzeit auf einer soliden Grundlage wirtschaftet und seinen Zahlungsverpflichtungen allzeit nachkommen kann. Die Finanzpolitik kann sich dabei in der Risikosteuerung auf die Bereiche Währung und Zinsen, Liquidität und Bilanz, Finanzierung und Darlehensaufnahme, Kreditvergabe und Versicherungen fokussieren und eine Optimierung in diesen Bereichen zu erreichen.[60]

Zur Abwehr einer Übernahme kann es ebenso aber auch sinnvoll sein, umgekehrt z.B. die Fremdkapitalquote maximal zu erhöhen und vorhandene liquide Mittel in Form einer Sonderdividende auszuschütten. So hatte 2006 z.B. der Stahlkonzern Arcelor im Abwehrkampf gegen die Mittal Steel Company den Aktionären eine höhere Dividende sowie eine Barausschüttung in Höhe von fünf Milliarden Euro angeboten[61]. Auch die E.on AG versuchte sich durch das Auftürmen von Schulden, als potentieller Übernahmekandidat unattraktiv zu machen.[62]

[...]


[1] Hier: öffentlich an der Börse notierte Aktiengesellschaften

[2] Vgl. Klein, A. (1997), S. 2086

[3] Vgl. Witt, C.-H. (1998), S. 13; Ulbricht, H. (2006), S. 115

[4] In diesem Zusammenhang spricht die Literatur daher auch statt „feindlicher“ von einer „unfreundlichen bzw. unkoordinierten“ Unternehmensübernahme. Vgl. Palm, B. (2002), S. 13ff.

[5] Vgl. Schuster, M. (2003), S. 17; Fahrholz, B. (1998), S. 105

[6] Vgl. Etzbach, P. (2002) S. 33ff.

[7] Vgl. Stumpf, G. H. (2004), S. 187

[8] Vgl. o.V. (2008), Suche nach weißem Ritter, spiegel.de

[9] Vgl. Schanz, K. M., (2000), S. 338

[10] Wackerbarth, U. (2004), Rn.56, S. 176

[11] Vgl. o.V. (2004), Chronik einer Übernahmeaffäre, manager-magazin.de. So geschehen auch in der Übernahme von Mannesmann durch Vodafone, hier Aufstockung des Angebots pro Mannesmann-Aktie von 43,7 Vodafone-Anteilen auf 53,7 Anteile; Vgl. Wirtz, B.W. (2003), S. 108f.

[12] Shareholder Value (deutsch: Aktionärswert) ist definiert, als der Marktwert des Eigenkapitals und entspricht vereinfacht dem Unternehmenswert und dem davon abhängigen Wert der Anteile., Vgl. Rappaport, A. (1994) S. 3ff.; Perridon, L., Steiner, M. (2004), S. 15

[13] Vgl. Schuster, M. (2003), S. 95ff.; Wirtz, B.W. (2003), S. 237

[14] Vgl. Schanz, K. M., (2000), S. 338; Renner, W. (2008), § 11 WpÜG, Rn. 72-73, S. 199

[15] Vgl. o.V. (2009), Optimismus auf dem Übernahmemarkt, FAZ, S. 23

[16] Vgl. o.V. (2009), 2010 wird das Jahr des Eigenkapitals, FAZ, S. 18

[17] Vgl. Achleitner, A.-K. (2002), S. 19 sowie S. 212

[18] Vgl. Hockmann, H. J. (2002), S. 167ff.

[19] Vgl. Achleitner, A.-K. (2002), S. 280; Perridon, L., Steiner, M. (2004), S. 173

[20] Vgl. o.V. (2007), Neue Helfer für die Verteidigung gegen feindliche Aufkäufer, FAZ, S. 23; Hartmann, J. u.a. (2008), Conti wappnet sich gegen feindliche Übernahme, welt.de

[21] Vgl. Ernst, D., u.a. (2008), S.2

[22] Aktionärsstruktur: hier ist der Anteil der frei verfügbaren Aktien (engl. Freefloat) gemeint, sowie ob überhaupt und in welchem Umfang Ankerinvestoren vorhanden sind.

[23] Vgl. Mohr, P., Butollo, M. (2009), Mergers and Acquisitions, wu.ac.at, S. 42

[24] Vgl. Achleitner, A.-K. (2002), S. 196ff.

[25] Vgl. American Bar Association (2008), S. 273

[26] Vgl. o.V. (2009), Deutsches und europäisches Übernahmerecht, mpipriv.de; o.V. (2007), EU-Konzerne bleiben geschützt, FAZ, S. 11

[27] Vgl. Kraft, G. u.a. (2003), S. 8

[28] Vgl. Stumpf, G. H. (2004), S. 188

[29] Vgl. Kraft, G. u.a. (2003), S. 9

[30] Vgl. Peridon, L., Steiner, M. (2004), S. 375

[31] Vgl. o.V. (2009), Besonderheiten der Lufthansa Aktie, lufthansa.de

[32] Vgl. Ulmer, Peter (2002), S. 591

[33] Vgl. Kraft, G. u.a. (2003), S. 9

[34] Vgl. Tuppa, G. (2002), S. 124

[35] Vgl. Stumpf, G. H. (2004), S. 192f.

[36] Vgl. Mohr, D. (2009) Vorzugsaktien, faz.net

[37] Vgl. Kraft, G. u.a. (2003), S. 11; Tuppa, G. (2002), S. 126

[38] Vgl. Schuster, M. (2003), S. 219

[39] Vgl. Stumpf, G. H. (2004), S. 189

[40] Vgl. Jansen, S. A. (2008), S. 119

[41] Vgl. Vogel, D. H. (2002), S. 25

[42] Vgl. Urbanek, P. (2006), S. 11

[43] Zu erwähnen ist in diesem Zusammenhang auch die Entsendung von Arbeitnehmervertretern in den Aufsichtsrat aufgrund von Mitbestimmungsrechten

[44] Vgl. Schuster, M. (2003), S. 238ff.; Klein, A. (1997), S. 2086

[45] Vgl. Wackerbarth, U. (2004), Rn. 67, S. 178

[46] Vgl. o.V. (o.D.) Aufsichtsrat, thyssenkrupp.com

[47] Vgl. Friedhoff, I. (2006), S. 72

[48] Verfahren, welches es Mehrheitsaktionären erlaubt, Restbestände von Kleinaktionären per Barabfindung aus dem Unternehmen herauszudrängen. In Deutschland ab einem Mehrheitsanteil von 95 Prozent zulässig., Vgl. Riehmer, K. (2002), .§§ 29-34 Rn. 25-27, S. 463

[49] Vgl. Kraft, G. u.a. (2003), S. 14

[50] Vgl. Seidlitz, F. (2001), VW rüstet sich gegen feindliche Übernahme, welt.de

[51] Vgl. Dalan, M., (2008), Daimler rüstet sich zur Abwehrschlacht, welt.de

[52] Vgl. Weisner, A. (2000) S. 523

[53] Vgl. Hockmann, H. J. (2007, S. 195

[54] Vgl. von Stuhr, H.-J., (2008), S. 12; Bednarz, L., (2006), S. 19

[55] Vgl. Seidlitz, F. (2001), VW rüstet sich gegen feindliche Übernahme, welt.de

[56] Vgl. Schanz, K.-M. (2007), S. 931

[57] Vgl. Sünner, E. (1991) S. 470

[58] Vgl. Schuster, M. (2003), S. 227ff.

[59] Vgl. von Kann, J. (2002), S. 798

[60] Vgl. Peridon, L., Steiner, M. (2004), S. 623ff.

[61] Vgl. o.V. (2006), Arcelor packt Munition gegen Mittal aus, wiwo.de

[62] Vgl. Stumm, K. (2008), Feindliche Übernahmen, spiegel.de

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Titel
Abwehrmaßnahmen gegen feindliche Unternehmensübernahmen
Hochschule
FOM Essen, Hochschule für Oekonomie & Management gemeinnützige GmbH, Hochschulleitung Essen früher Fachhochschule
Note
1,7
Autor
Jahr
2010
Seiten
50
Katalognummer
V148539
ISBN (eBook)
9783640599103
ISBN (Buch)
9783640598984
Dateigröße
2435 KB
Sprache
Deutsch
Schlagworte
Abwehrmaßnahmen, Unternehmensübernahmen
Arbeit zitieren
Markus Lietz (Autor), 2010, Abwehrmaßnahmen gegen feindliche Unternehmensübernahmen, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/148539

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