Die bankenaufsichtsrechtliche Behandlung von Verbriefungen

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Verzeichnis der Anlagen im Anhang

1. Einleitung
1.1. Problemstellung vor dem Hintergrund der Finanzmarktkrise
1.2. Aufbau und Zielsetzung der Arbeit

2. Klassifizierung von Verbriefungen
2.1. Grundsätzliches
2.1.1. Begriffsdefinition
2.1.2. Grundstruktur und Beteiligte einer Verbriefung
2.1.3. Abgrenzung einer Verbriefungstransaktion zu anderen Finanzinstrumenten
2.2. Klassifizierung durch Asset-Klassen
2.2.1. Die Verbriefung von Forderungen
2.2.1.1. Überblick
2.2.1.2. Bausteine einer ABS-Transaktion
2.2.1.3. Strukturelle Anforderungen und wirtschaftliche Motive der Kernparteien einer ABS-Transaktion
2.2.1.4. Tranchierung eines Forderungspools
2.2.1.5. Credit-Enhancement-Techniken
2.2.2. Varianten von Forderungsverbriefungen
2.2.2.1. MBS – Mortgage-Backed Securities
2.2.2.2. ABS imengerenSinne
2.2.2.3. CDO – Collateralized Debt Obligations
2.2.2.4. ABCP – Asset-Backed Commercial Papers
2.3. Formen des Risikotransfers
2.3.1. Die True-Sale Transaktion
2.3.2. Die synthetische Transaktion

3. Risiken und Probleme der Verbriefung
3.1. Risiken der Verbriefung
3.2. Probleme der Verbriefung

4. Die neue Baseler Eigenkapitalvereinbarung (Basel II)
4.1. Die Entstehung und Umsetzung von Basel II
4.2. Das Grundkonzept von Basel II

5. Die Behandlung von Verbriefungen nach dem Bankenaufsichtsrecht
5.1. Grundsystematik der aufsichtsrechtlichen Behandlung von Verbriefungen
5.2. Mindestkapitalvorschriften für Verbriefungspositionen nach der Solvabilitätsverordnung
5.2.1. Die Kriterien einer Verbriefung nach der Solvabilitätsverordnung
5.2.1.1. Die Verbriefungseigenschaft einer Position
5.2.1.2. Der Grundsatz der Akzessorietät und Partial Use
5.2.1.3. Anforderungen an die Verwendung von externen Bonitätsbeurteilungen für Verbriefungen
5.2.2. Die Eigenkapitalentlastung aus Sicht des Originators
5.2.3. Die Eigenmittelunterlegung von Adressrisiken aus Investorensicht
5.2.3.1. Überblick über aufsichtsrechtliche Anrechnungsverfahren für Verbriefungen
5.2.3.2. Der Kreditrisiko-Standardansatz (KSA) für Verbriefungen
5.2.3.2.1. Ermittlung der KSA-Bemessungsgrundlage und des Positionswerts
5.2.3.2.2. KSA-Risikogewichtsermittlung mit Hilfe externer Ratings
5.2.3.2.3. Ausnahmen von der Kapitalabzugsregel für nicht geratete Verbriefungspositionen
5.2.3.3. Der auf interne Rating-Verfahren basierende Ansatz (IRBA) für Verbriefungen
5.2.3.3.1. Ermittlung der IRBA-Bemessungsgrundlage und des Positionswerts
5.2.3.3.2. Rating-Based-Approach (RBA)
5.2.3.3.3. Supervisory-Formula-Approach (SFA)
5.2.3.3.4. Internal-Assessment-Approach (IAA)
5.2.3.4. Gegenüberstellung von KSA und IRBA
5.3. Aufsichtsrechtliches Überprüfungsverfahren für Verbriefungen
5.4. Offenlegungsanforderungen bei Verbriefungen

6. Kritische Analyse bestimmter Verbriefungsarten im Kontext bankenaufsichtsrechtlicher Regelungen und zukünftiger Änderungsvorhaben

7. Fazit und Ausblick

Anhang

Literaturverzeichnis

Eidesstattliche Erklärung

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abb. 1: ABS im weiteren Sinne

Abb. 2: Gesamtdarstellung einer ABS-Transaktion

Abb. 3: Subordinationsprinzip

Abb. 4: Wesentliche Risiken einer Verbriefungstransaktion

Abb. 5: Umsetzung von Basel II in das KWG und in Verordnungen

Abb. 6: Grundkonzept von Basel II

Abb. 7: Grundsätzliche Bestimmung des RWA und der aufsichtlichen Kapitalanforderung

Abb. 8: Konversionsfaktor für KSA-Verbriefungspositionen

Abb. 9: Bewertungshierarchie unter dem Kreditrisiko-Standardansatz

Abb. 10: Konversionsfaktor für IRBA-Verbriefungspositionen

Abb. 11: Bewertungshierarchie unter dem IRB-Ansatz

Verzeichnis der Anlagen im Anhang

Anlage 1: Systematisierung von Instrumenten des Kreditrisikotransfers

Anlage 2: Zuordnung von Ratings auf Ausfallwahrscheinlichkeiten

Anlage 3: Solvabilitätskoeffizient nach der SolvV

Anlage 4: Liste anerkannter Ratingagenturen für Verbriefungspositionen

Anlage 5: Beispiele regulatorischer Eigenkapitalentlastungen nach Basel II

Anlage 6: KSA- und IRBA-Forderungsklassen nach SolvV

Anlage 7: Langfristige Bonitätsbeurteilungen im KSA

Anlage 8: Kurzfristige Bonitätsbeurteilungen im KSA

Anlage 9: Beispiel zur Durchschau-Methode mit Risikokonzentrationsrate

Anlage 10: Langfristige Bonitätsbeurteilungen im IRBA

Anlage 11: Kurzfristige Bonitätsbeurteilungen im IRBA

Anlage 12: Verbriefungsrisikogewichte langfristiger Ratings unter dem KSA

Anlage 13: Verbriefungsrisikogewichte kurzfristiger Ratings unter dem KSA

Anlage 14: Verbriefungsrisikogewichte langfristiger Ratings unter dem IRBA

Anlage 15: Verbriefungsrisikogewichte kurzfristiger Ratings unter dem IRBA

1. Einleitung

1.1. Problemstellung vor dem Hintergrund der Finanzmarktkrise

Die Bankenlandschaft befindet sich weltweit seit Mitte 2007 in einer Krise, deren Ausmaß und Dauer von vielen anfangs unterschätzt wurde.^[1]Als Auslöser gelten strukturelle Mängel und Risiken des US-amerikanischen Immobilienmarkts, die zum Teil schon sehr lange zurück liegen. So wurde in den USA aus politischer Sicht eine möglichst hohe Wohneigentumsquote bei gleichzeitig erheblicher Verschuldung der Immobilienkäufer, angestrebt. Vor allem mittellose oder zumindest nahezu mittellose Personen profitierten von den zu dieser Zeit in immer stärkerem Maße ansteigenden Immobilienpreisen, welche auch durch das anhaltend niedrige Niveau des amerikanischen Leitzinses beflügelt wurden. Die Folge war ein regelrechter Boom beim Erwerb von Immobilien. Baufinanzierer agierten nicht mehr risikoorientiert, sondern volumenorientiert in ihren Geschäften.^[2]Konjunkturelle Rückgänge forderten allerdings in den letzten Jahren erhebliche Zinserhöhungen. Darlehen konnten nicht mehr getilgt werden, die Arbeitslosenzahlen stiegen an und folglich brach der Immobilienmarkt dramatisch ein. Als unmittelbar Betroffene galten die Baufinanzierer, die jedoch ihre Forderungen meist direkt nach der Kreditvergabe an anderen Banken verkauften. Diese anderen Gesellschaften refinanzierten sich durch Ausgabe verbriefter Wertpapiere. Da nun Zins- und Tilgungszahlungen ausblieben, konnten die Investoren solcher Papiere nicht mehr befriedigt werden und verloren ihr Vertrauen in den Verbriefungsmarkt. Dieser zuvor weltweit rasant gewachsene Markt brach als letzte Konsequenz zusammen.^[3]

In diesem Zusammenhang hat die Finanzmarktkrise zu Recht zu kritischen Fragen an die Bankenaufsicht und das Bankenaufsichtsrecht geführt, da Finanzmärkte grundsätzlich als hoch reguliert gelten.^[4]Das bis dahin relativ unbekannte Finanzinstrument der Verbriefung rückte plötzlich in den Blickpunkt der Medien.

1.2. Aufbau und Zielsetzung der Arbeit

Die vorliegende Arbeit analysiert das umstrittene Finanzinstrument der Verbriefung hinsichtlich ihrer Behandlung und Bewertung unter dem derzeitigen Bankenaufsichtsrecht. Außerdem zeigt sie bankenaufsichtsrechtliche Änderungsvorhaben im Umgang mit Verbriefungen auf, welche der Gesetzgeber als Konsequenz aus der Finanzmarktkrise zukünftig vorsieht.

Das nachfolgende Kapitel 2 fungiert in diesem Zusammenhang als Grundlagenkapitel. Aufbauend auf der Grundstruktur von Verbriefungen werden anschließend die einzelnen Beteiligten einer Transaktion vorgestellt. Zusätzlich werden Besonderheiten wichtigster Verbriefungsarten in Bezug auf strukturellen Aufbau und Form des Risikotransfers erläutert. Kapitel3 umfasst Risiken und Probleme von Verbriefungsvorgängen. Als eine Überleitung hin zur bankenaufsichtsrechtlichen Behandlung von Verbriefungen wird das vierte Kapitel dieser Arbeit gesehen. Es weist einen historischen Abriss zur Entstehung des derzeitigen internationalen Bankenaufsichtsrechts auf. Ebenfalls werden die Stufen der Umsetzung dieses Regelwerks in den europäischen und deutschen Rechtsrahmen sowie das Grundkonzept dieser Vereinbarungen dargelegt. Kapitel 5 richtet den Fokus explizit auf den bankenaufsichtlichen Umgang mit Verbriefungstransaktionen, wobei vor allem das deutsche Bankenrecht dahin gehend analysiert wird. Das sechste Kapitel hebt geplante rechtliche Änderungen durch den Gesetzgeber als Reaktion auf die Finanzmarktkrise für bestimmte Verbriefungsarten hervor und hinterfragt diese kritisch. Abschließend fasst Kapitel 7 die Ergebnisse dieser Arbeit zusammen, weist auf zusätzlich geplante Änderungen der Aufsicht hin und wägt Vor- und Nachteile dieses Finanzinstruments ab. Darüber hinaus wird prognostiziert, welche Rolle Verbriefungen für den gegenwärtigen und zukünftigen Kapitalmarkt spielen können.

2. Klassifizierung von Verbriefungen

2.1. Grundsätzliches

2.1.1. Begriffsdefinition

Eine universale Definition des BegriffsVerbriefungexistiert nicht.^[5]Vielmehr wird versucht mittels Aufgabe und Bedeutung des Finanzinstrumentes eine Beschreibung herzuleiten. Beispielsweise definiertKotharidie Verbriefung im weitesten Sinne wie folgt: „Securitization…implies every process that converts a financial relation into a transaction“^[6]. Diese Aussage trifft die Intension einer Verbriefung – eine Wechselbeziehung auf finanzieller Ebene in etwas Handelbares umzuwandeln. Dabei beruhen diese Relationen auf Vermögensgegenständen wie Kredit-, Handelsforderungen oder Rechten. Ob in diesem Zusammenhang die Ansprüche gegenüber jemand Anderen schon bestehen oder erst zukünftig Geltung finden, spielt keine Rolle. Der für die Verbriefung im angelsächsischen Bereich verwendete KunstbegriffSecuritizationleitet sich von der englischen Bezeichnung „Securities“ für Wertpapiere ab.^[7]

Klassisch versteht man unter der Verbriefung von Vermögensgegenständen – auch alsAsset Securitizationbezeichnet – die Umwandlung von Cash-Flow^[8]generierenden meist illiquiden Aktiva (Assets) in handelbare^[9]Wertpapiere.^[10]Denn Zahlungsansprüche, resultierend aus finanziellen Gläubiger-Schuldner‑Beziehungen, stellen illiquide Buchforderungen dar.^[11]Sie lassen sich kurzfristig nur schwer in Geld umwandeln. Eine Ursache dieser erschwerten Weiterveräußerbarkeit der Kredite ist die fehlende Transparenz der Kreditverträge. Für potenzielle Käufer lassen sich ihre meist individuell vereinbarten Kreditkonditionen nur schwer offenlegen. Weiterhin ist die Übertragung einer Forderung nur durch Einigung und Abtretung (Zession) möglich.^[12]

Werden diese „traditionellen“ Bankkredite aber durch Kreditforderungen, „die mit handelbaren Wertpapieren unterlegt sind“, abgelöst, können diese einem breiteren, auch internationalen Publikum angeboten werden^[13]; ihreShiftabilityerhöht sich.^[14]Die verbrieften Kreditforderungen können nun von Kapitalsammelstellen oder Nichtbanken erworben werden. Teilweise wurde schon von einer Substitution der herkömmlichen (Hausbank-)Kredite durch Verbriefungen gesprochen.^[15]So assoziiert dieBank für Internationalen Zahlungsausgleich(BIS) mit der Verbriefung die Entwicklung von Märkten für handelbare Kreditsubstitute, mit Hilfe derer durch direkte Kreditbeziehungen zwischen Investoren und Kapitalnachfragern die Kreditinstitute und ihre Transformationsfunktionen^[16]umgangen werden. Dieser Vorgang einer Ersetzung bankvermittelter, indirekter Finanzierung durch eine direkte, marktvermittelte Beziehung zwischen Anleger und Unternehmen wird alsDisintermediationbezeichnet.^[17]

2.1.2. Grundstruktur und Beteiligte einer Verbriefung

Trotz der Heterogenität des Marktes für Asset Securitization^[18]und einer Vielzahl beteiligter Parteien lässt sich das Grundkonzept einer Verbriefung immer wieder auf eine Grundform zurückführen, die im Folgenden genauer betrachtet wird.^[19]

Dabei verkauft eine Bank oder ein Unternehmen (Originator^[20]) Vermögenspositionen, die aus Vertragsbeziehungen mit ihren Kunden (Obligatoren) resultieren, an einen Käufer.^[21]Diese Forderungen stellen für gewöhnlich nicht handelbare Aktiva dar, die mit bestehenden oder zukünftigen Zahlungsansprüchen gegen die Obligatoren behaftet sind (zum Beispiel Kredite, Hypotheken).^[22]Solche Vermögenswerte werden i.R. einer Verbriefungstransaktion allerdings nicht einzeln auf den Käufer übertragen, sondern zuerst mit anderen Forderungen zu einem sog. Forderungspool gebündelt.

Der Käufer ist dabei in aller Regel^[23]eine speziell für diesen Zweck gegründete Gesellschaft (Special Purpose Vehicle(SPV)). Dieses SPV ist in einer möglichst restriktionsfreien und steuerneutralen Rechtsordnung^[24]gegründet und lediglich mit einem Minimalkapital ausgestattet. Um sich den Kauf der Vermögenswerte refinanzieren zu können, strukturiert die Zweckgesellschaft wiederum die Risiken und ggf. Zahlungen,^[25]um sie entweder über die Emission von Wertpapieren (vgl. hierzu die umfassenden Ausführungen in Abschnitt 2.3.1) oder die Aufnahme eines syndizierten Kredites (vgl. Abschnitt 2.3.2 der Arbeit) anInvestorenweiterzugeben.^[26]Diese Abgrenzung ist bedingt durch einen unterschiedlichen Risikotransfer und wird in Abschnitt 2.3 vertieft behandelt. Die Ansprüche der Investoren werden mittels des weitergeleiteten Cash-Flows, der an die Zweckgesellschaft verkauften Forderungen, befriedigt.^[27]

Aufgrund steigender Anforderungen an die beteiligten Personengruppen einer Securitization, die vorrangig durch komplexere Strukturen begründet werden, erhöht sich die Anzahl an integrierten Parteien. Diese können bspw. Ratingagenturen oder Versicherungen sein, welche in erster Linie zur Qualitätsverbesserung des Investment beitragen sollen.^[28]Bei welchen speziellen Verbriefungsformen weitere Parteien erforderlich sind und welche zusätzlichen Aufgabenbereiche diese Beteiligten im Verbriefungsprozess einnehmen, hängt von den, der Verbriefung zugrunde liegenden, Asset-Klassen ab. In Abschnitt 2.2 dieser Arbeit wird detailliert auf die Bedeutung und Motive einzelner Parteien eingegangen.

2.1.3. Abgrenzung einer Verbriefungstransaktion zu anderen Finanzinstrumenten

Da in der Literatur oftmals die Verbriefung mit weiteren Instrumenten der Innenfinanzierung^[29]– speziell demFactoringund demForfaiting– gleichgesetzt wird, werden diese Modelle im Folgenden voneinander abgegrenzt.

DasFactoringdient zur Stundung von Forderungsbeständen. Hierbei erwirbt ein Finanzierungsinstitut (derFactor) Forderungen, die bei seinen Kontrahenten aus dem Verkauf von Waren entstehen. Als Gegenleistung zahlt der Kontrahent dem Factor eine Vergütung.^[30]

Entsprechend der Risikoverteilung zwischen Factor und Factoring-Kunde unterscheidet man zwischenechtemundunechtemFactoring.^[31]Bei dem echten Factoring haftet der Kontrahent weiterhin für das rechtliche Bestehen der Forderung. Gleichzeitig übernimmt das Institut aber das Ausfallrisiko der Forderungen – das sog. Delkredere-Risiko. Durch diesen Übergang wird das echte Factoring allgemein als Forderungskauf eingeordnet. Zwar handelt es sich hierbei auch um einen Verkauf von Forderungen, allerdings werden diese bei der Verbriefung nicht nur verkauft sondern am Kapitalmarkt platziert.^[32]Ein weiterer Unterschied zwischen der Verbriefung und dem echten Factoring ist bei der Zweckgesellschaft zu verzeichnen. Während beim echten Factoring eine bereits bestehende Finanzierungsgesellschaft als Factor fungiert, wird diese insolvenzfeste Zweckgesellschaft in der Regel erst bei einer Verbriefung gegründet. Hingegen unterbleibt beim unechten Factoring eine Übertragung des Ausfallrisikos zum Factor. D. h. bei bestehender Uneinbringlichkeit der Forderung überträgt der Factor diese an den Kunden zurück. Somit liegt im Gegensatz zur Securitization beim unechten Factoring kein Verkauf der Forderungen vor. Auch die Art der Forderungsabtretung differiert bei beiden Instrumenten. Meist gehen mittels stiller Zession die Forderungen im Rahmen einer Verbriefungstransaktion über, so dass der Originator weiterhin die Einziehung der Forderungen übernimmt. Beim unechten Factoring wird dem Schuldner dagegen die Abtretung mitgeteilt und der Factor zieht die Forderungen ein.^[33]Obwohl bspw. der Forderungsverkauf als Bestandteil des Factorings folglich auch ein Element der Verbriefung darstellt, gilt die Securitization dennoch als ein selbstständig weiterentwickeltes Rechtsprodukt.^[34]

Weiterhin soll nun die Securitization vomForfaiting– auch alsForfaitierungoderForfaitingvertragbezeichnet – abgegrenzt werden. Unter Forfaiting versteht man den regresslosen Ankauf bzw. Verkauf einer Wechsel- oder Leasingforderung.^[35]Dabei ist die Haftung des Verkäufers (Forfaitist) gemäß §§ 437 Nr. 3, 280 Abs. 1 Satz 1, 453 Abs. 1 BGB auf dieVerität^[36]beschränkt.^[37]Das Erfordernis eines echten Forderungskaufs, welches demnach durch den Übergang des Delkredere-Risikos auf den Käufer (Forfaiteur) gegeben ist, besteht auch für das echte Factoring und die Verbriefung. Allerdings wird beim Forfaiting nur eine einzige Forderung an den Forfaiteur verkauft, wohingegen bei der Securitization ein definierter Pool an Forderungen übertragen wird.^[38]Weiterhin werden spezielle Anforderungen an die zu verbriefenden Forderungen bei der Forfaitierung gestellt, welche bei der Verbriefung keine Anwendung finden. Zum Einen muss die Forderung aus einem grenzüberschreitenden Geschäft stammen. Zum Anderen muss sie zusätzliche Sicherheiten^[39]bieten.^[40]

2.2. Klassifizierung durch Asset-Klassen

2.2.1. Die Verbriefung von Forderungen

2.2.1.1. Überblick

Als Instrument für den Transfer von Kreditrisiken lässt sich die Verbriefung unter die kapitalmarktorientierten Produkte subsumieren. Dabei gelten True-Sale-Verbriefungen (vgl. Abschnitt 2.3.1) und Kreditderivate als die modernen Instrumente des Risikotransfers, wobei in neuerer Zeithybride Instrumente– Kombinationen von Kreditderivaten mit traditionellen Schuldverschreibungen – an besonderer Bedeutung gewonnen haben.^[41]

Eine Klassifikation der einzelnen Verbriefungstransaktionen ist nach der Art der zugrunde liegenden Forderungen (Assets) möglich.^[42]In diesem Zusammenhang wird darauf hingewiesen, dass mehrfach Begriffe parallel verwendet werden, die jedoch unterschiedliche Bedeutungen haben. So stellen die bereits in Abschnitt 2.1.1 erwähnten Ausdrücke Securitization, Asset Securitization oder Verbriefung immer einen Finanzierungsprozess dar bzw. können jede Art der Verbriefung bezeichnen. Demgegenüber intendieren die BegriffeAsset-Backed Securities(ABS) oderMortgage-Backed Securities(MBS), welche nachfolgend ausführlich behandelt werden, zu den für die Verbriefung verwandten Finanzprodukten.^[43]

Die Bezeichnung Asset-Backed Securities bedeutet wörtlich übersetzt „forderungsgedeckte Wertpapiere“.^[44]Anknüpfend daran definiert das Bundesaufsichtsamt für das Kreditwesen (BAKred)^[45]diesen Begriff als Wertpapiere oder Schuldscheine, „die Zahlungsansprüche gegen eine ausschließlich dem Zweck der ABS-Transaktion dienende Zweckgesellschaft zum Gegenstand haben. Die Zahlungsansprüche werden durch einen Bestand unverbriefter Forderungen („assets“) gedeckt („backed“), die auf die Zweckgesellschaft übertragen werden und im Wesentlichen den Inhabern der Asset-Backed Securities (Investoren) als Haftungsgrundlage zur Verfügung stehen.“^[46]Diese zugrunde liegenden Assets waren vor einigen Jahren noch auf klassische Handelsforderungen und Leasingforderungen beschränkt.^[47]Allerdings kann mit heutigen (finanzmathematischen) Methoden fast jede Vermögensart in ABS gewandelt werden. „Solange das Portfolio ausreichend sicher prognostizierbare Cash-Flows generiert“^[48], kennt die Palette an Assets theoretisch keine Grenzen. Neben den Eigenschaften der Cash-Flow-Generierung und einer guten Prognostizierbarkeit sind für eine erfolgreiche Verbriefung noch andere grundlegende Ansprüche an Assets zu stellen. Bspw. sollten die ursprünglichen Forderungen eine gewisse Qualität aufweisen, ihre Laufzeiten überschaubar und die Forderungspools gut segmentierbar sein. Es muss außerdem eine Separationsmöglichkeit für die zu verkaufenden Assets bestehen.^[49]Auch das Volumen der Verbriefung selbst sollte für effiziente Transaktionen ausreichen.^[50]

Diese Vermögenswerte, welche als Bestandteile im Kontext einer Securitization auch alsUnderlying^[51]bezeichnet werden, können bspw. Forderungen aus Lieferungen und Leistungen, Forderungen aus Kredit- und Leasingverträgen^[52], aus Franchise- und sonstigen Lizenzvereinbarungen, aus Konsumentenkrediten, aus Unternehmensdarlehen, aus Hypotheken- und Wohnungsbaukrediten, aber auch Mietforderungen oder Film- und Musikrechte sein.^[53]Der Forderungsbestand selbst kann in seiner Zusammensetzung statisch oder revolvierend ausgestaltet sein, wobei im letzteren Fall die Auswahl der in den Pool aufgenommenen Forderungen auf vorab definierten Kriterien (Eligibility Criteria^[54]) basiert.^[55]Im Wesentlichen unterscheidet man aber drei Kategorien von ABS, die sich aus den zugrunde liegenden Assets ableiten lassen und in der nachfolgenden Abbildung 1 veranschaulicht werden.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 1: ABS im weiteren Sinne^[56]

Die erste Gruppe stellen dieMortgage-Backed Securities(MBS) dar, welche durch einen Pool verschiedener Hypothekenkredite besichert sind (siehe hierzu detailliertere Ausführungen in Abschnitt 2.2.2.1). Die zweite Gruppe – die sog. Asset-Backed Securities i.e.S. – umfassen Wertpapiere, die mit Unternehmensforderungen gedeckt sind (vgl. hierzu Abschnitt 2.2.2.2 der Arbeit). Collateralised Debt Obligations(CDOs), welche als dritte Gruppe die Asset-Klassen vervollständigen, sind Wertpapiere, die entweder durch Anleihen, Kredite, verbriefte Forderungen, ABS oder Tranchen^[57]anderer CDOs besichert sind. Sie werden in Abschnitt 2.2.2.3 ausführlich behandelt. Da alle Finanzprodukte auf dem gleichen strukturellen Prinzip^[58]aufbauen, lassen sich diese Varianten auch unter dem gemeinsamen AusdruckABSbzw. ABSi.w.S.zusammenfassen.^[59]

2.2.1.2. Bausteine einer ABS-Transaktion

Aufgrund der individuellen Ausgestaltungsmöglichkeit dieses Finanzierungsinstruments sind in der Praxis meist mehrere Personengruppen in eine Verbriefungstransaktion involviert. Dennoch steht im Mittelpunkt einer konventionellen ABS-Struktur das Beziehungsgeflecht zwischen Originator, SPV und Investoren, wie es eine Verbriefung in ihrer Grundstruktur aufweist.^[61]Abbildung 2 (auf Seite 11) stellt eine ABS-Struktur mit den wesentlichen beteiligten Gruppen dar.^[60]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 2: Gesamtdarstellung einer ABS-Transaktion^[62]

Der Kern eines Verbriefungsvorgangs, bestehend aus Originator, SPV und Investor, wird bei einer ABS-Transaktion von zusätzlichen Beteiligten umschlossen. Diese anderen Akteure werden im Weiteren erläutert. Dabei erheben die nachfolgend genannten Parteien keinen Anspruch auf Vollständigkeit.

Meist ist für die Strukturierung der gesamten ABS-Verbriefung einArrangeur, in der Regel eine arrangierende Bank, zuständig. Diese arrangierende Bank erfüllt eine Schlüsselfunktion aus Sicht des Forderungsverkäufers. Sie fungiert als Ansprechpartner des Forderungsverkäufers für alle Angelegenheiten bezüglich der geplanten Transaktion. Mittels gut ausgebauter Netzwerke zu potenziellen Zweckgesellschaften stellt sie für den Originator Kontakte her, berät sie bei der Auswahl des zu verkaufenden Portfolios und führt die statistische Analyse des Portfolios durch.^[63]

Die Gründung des SPV übernimmt einSponsor, der i.d.R. die Mehrheit der Gesellschaftsanteile hält. Dieser kann entweder der Originator selbst oder ein unabhängiger Dritter^[64]sein, der über das notwendige Know-How zur Konzeption und Durchführung einer ABS-Transaktion verfügt.^[65]In der Praxis wird allerdings die Konstellation einen unabhängigen Dritten als Sponsor zu beauftragen, präferiert, um die gebündelten Forderungen auch der mittelbaren Einflussnahme des Forderungsverkäufers entziehen zu können. Ziel ist es die Einbeziehung der Zweckgesellschaft in den aufsichtsrechtlichen Konsolidierungskreis (§10a Abs.1bis5KWG) des Originators zu verhindern.^[66]

Weiterhin ist bei den meisten ABS-Transaktionen einTreuhänder(Trustee) mit eingeschaltet. Dieser – in der Regel in Form eines Kreditinstitutes oder einer Wirtschaftsprüfungsgesellschaft^[67]– verwaltet treuhänderisch für die Investoren das Forderungsportfolio. Damit soll bei einer Insolvenz des SPV sichergestellt sein, dass die Forderungen vor anderen Gläubigeransprüchen geschützt sind.^[68]In diesem Zusammenhang übernimmt der Treuhänder somit auch die Verwertung der Forderungen mit den dazugehörigen Sicherheiten. Als „Sachwalter der Inhaber der Asset-Backed Securities“^[69]hat er auch die laufende Kontrolle und Überwachung der SPV sowie des Serviceagenten^[70]inne.

Damit u.a. die Zahlungseingänge ordnungsgemäß und termingerecht vom Schuldner an den Treuhänder weitergeleitet werden, überträgt man die technische Abwicklung einer ABS-Transaktion einem sog. Servicerbzw. Service Agent.^[71]Die Auslagerung dieser Tätigkeit, dem sog. Servicing, ist dadurch zu begründen, dass eine SPV lediglich als ein Finanzierungsvehikel konstruiert wird und weder über ausreichende personelle noch sachliche Ressourcen verfügt um solche verwaltenden Tätigkeiten selbstständig zu bewältigen. Vorwiegend^[72]ist der Originator gleichzeitig auch Servicer, da dessen Aufgaben einen relativ engen Kundenkontakt voraussetzen und eine Offenlegung des Forderungsverkaufs vermieden wird.^[73]Neben der Zahlungsabwicklung zwischen den Schuldnern des Haftungspools (der verkauften Forderungen) und dem Treuhänder gehören die Debitorenbuchhaltung, das Mahnwesen und die Kreditüberwachung zu den Aufgabenbereichen eines Serviceagenten.^[74]

Da die ABS-Papiere grundsätzlich nur durch die Zahlungsströme befriedigt werden, welche durch die Assets entstehen, ist für die Qualität dieser Wertpapiere auch die Qualität der Forderungen sehr entscheidend. Führt man diesen Gedankengang fort, ergibt sich, dass alleinig die Erhöhung der Qualität der zugrunde liegenden Forderungen die Bonität der ABS verbessert; unabhängig von der wirtschaftlichen Situation der die Verbriefung betreibenden Unternehmung. Deshalb bieten zur Sicherung der Investorenansprüche Versicherungsgesellschaften und Banken häufig Ausfallversicherungen bzw. Bürgschaften an.^[75]Diese zusätzlichen, in die ABS-Konstruktion eingebauten Besicherungsvereinbarungen – subsumiert unter dem TerminusCredit Enhancement^[76]– gilt es gerade in Hinblick auf die Frage nach Sicherheiten und Risiken von Verbriefungen zu analysieren. Der Abschnitt 2.2.1.5 dieser Arbeit befasst sich explizit mit dieser Bereitstellung zusätzlicher Sicherheiten.

Die Begebung der im Rahmen einer ABS-Transaktion neu geschaffenen Finanzmittel, d. h. die Emission der Wertpapiere am Finanzmarkt, erfolgt häufig unter Einschaltung einesBankenkonsortiums(sog. Platzierungsinstitute). Die Platzierung findet entweder an organisierten Finanzmärkten (öffentliche Platzierung) oder an nicht organisierten Finanzmärkten (private Platzierung) statt, je nachdem, ob die Wertpapiere an eine Vielzahl von Investoren oder an wenige, ausgewählte Interessenten ausgegeben werden.^[77]

Betrachtet man die aktuelle vorherrschende Finanzmarktkrise, ist der letzte hier erläuterte Baustein einer ABS-Transaktion – dieRatingagentur– sehr in die Kritik geraten.^[78]Er wird in Zusammenhang mit den Finanzmarktturbulenzen in verschiedenen internationalen und nationalen Gremien (wie dem FSF oder der SEC), sowie auf politischer Ebene (in nationalen Parlamenten und auf EU-Ebene) diskutiert.^[79]Einer detaillierten kritischen Betrachtung von Ratingagenturen, gerade im Zusammenhang mit bankenaufsichtsrechtlichen Bestimmungen, widmet sich Abschnitt 5.2.1.3 dieser Arbeit. Die Aufgabe der Ratingagenturen besteht darin, die bisher vorgestellten Bausteine einer ABS-Emission auf ihre Tragfähigkeit hin zu untersuchen. Denn Grundlage für einen erfolgreichen Handel mit verbrieften Forderungen bildet die Einschätzung des Kreditrisikos.^[80]Vor allem Investoren, welche als Außenstehende einer ABS-Transaktion nur unzureichende Informationen erhalten, dient das Rating von Anleihen als wesentliche Orientierungshilfe im Rahmen derAsset Allokation^[81].^[82]Die Zuordnung der Risikohöhe erfolgt in Form einer Buchstabenkombination mit ausgewiesener Rangfolge. Darüber hinaus fordert der bankenaufsichtsrechtliche Rating-Begriff, jedem Rating eine Ausfallwahrscheinlichkeit, diePD^[83]zuzuordnen. Anlage 1 (auf Seite 78), im Anhang dieser Arbeit, illustriert eine solche Zuordnung zwischen Ratings und PD`s auf Basis einer Beispielkalibrierung von Daten der Ratingagentur Standard & Poor`s Corp. (S&P).^[84]Waschbuschbezeichnet die Ratings als „externe Gütesiegel für die Qualität der emittierten Wertpapiere“^[85].

2.2.1.3. Strukturelle Anforderungen und wirtschaftliche Motive der Kernparteien einer ABS-Transaktion

Im Konstrukt einer ABS-Transaktion nehmen die einzelnen Akteure bestimmte Aufgabenbereiche ein. Um dabei einen reibungslosen Ablauf der Verbriefung zu gewährleisten und rechtliche Rahmenbedingungen^[87]einzuhalten, werden bestimmte Anforderungen an die Parteien gestellt. Dabei zielt dieser Abschnitt auf die für eine Asset Securitization allgemeingültigen Anforderungen ab, wohingegen in Kapitel 5 weitere Einschränkungen durch das Bankenaufsichtsrecht vorgenommen werden. Auch welche Beweggründe die einzelnen Beteiligten zum Einstieg in eine ABS-Verbriefung haben, gilt es zu analysieren.^[86]

Der Forderungsverkäufer (Originator):

Enorme Kosten bedingt durch die hohe Komplexität einer ABS-Finanzierung erfordern sehr große Finanzierungsvolumina.^[88]Gerade der Forderungsverkäufer muss sich der Vorteilhaftigkeit der Securitization als Finanzierungsalternative bewusst werden. Doch in diesen ersten Überlegungen, inwiefern eine Verbriefung sinnvoll erscheint, besteht schon das Problem der Bewertung der Vorteilhaftigkeit. Ohne bereits gesammelte Erfahrungen mit diesem Finanzinstrument vorweisen zu können, ist eine Unternehmung auf das Expertenwissen der anderen Parteien schon zu Anfang angewiesen.^[89]Einige Motive, die den Originator zur Refinanzierung von Forderungen durch die Emission von ABS bewegen können, sind nachfolgend aufgelistet^[90]:

-Erschließung zusätzlicher Finanzierungsquellen:

Durch die Monetarisierung von Forderungsbeständen im Rahmen der wertpapiermäßigen Verbriefung werden sowohl nationale als auch internationale Geld- und Kapitalmärkte für den Originator zugänglich.^[91]Neue Investorenkreise werden erschlossen.

-Bonitätsunabhängige attraktive Kapitalbeschaffung:

Die Finanzierung mittels einer Asset Securitization basiert auf der Qualität der zu übertragenden Finanzaktiva und der vereinbarten Credit Enhancements. Somit orientiert sich das Rating der ABS nicht an der Bonität des Forderungsverkäufers. Vor allem Unternehmen, welche keine erstklassige Kreditwürdigkeit aufweisen, sehen in dieser „bonitätsmäßigen Trennung der Assets vom Originator“^[92]einen Hauptvorteil von Verbriefungen. Sie umgehen dadurch teure und schwierige Ratingverfahren^[93]um Kredite zu erhalten.^[94]

-Verbesserung von Finanzkennzahlen:

Da dem Originator der Barwert des Einnahme­­stromes der Assets als Gegenleistung im Voraus zufließt, hat er die Möglichkeit diese vorzeitig gewonnene Liquidität anderweitig gewinnbringend einzusetzen.^[95]Ihm eröffnen sich grundsätzlich zwei Alternativen. Zum Einen kann er die Mittel für den Abbau bestehender Verbindlichkeiten nutzen. Folglich sinkt die Bilanzsumme, und finanzwirtschaftliche Kennzahlen wie bspw. die Eigenkapitalquote^[96]oder der Verschuldungsgrad^[97]verbessern sich.

-Steigerung der Investitionsfähigkeit:

Zum Anderen kann die zusätzliche Liquidität aber auch in ertragreichere Aktiva als bisher reinvestiert werden. Ohne Einbeziehung neuer Fremd- und Eigenkapitalien steigt so die Investitionsfähigkeit der Unternehmung.^[98]

-Regulierungsarbitrage:

Ein weiterer Vorteil ergibt sich für Finanzintermediäre als Forderungsverkäufer bei einer ABS-Transaktion. Sie müssen nach demEigenmittelgrundsatz I^[99]ihre gewichteten Risikoaktiva mit Eigenkapital unterlegen. Durch „das Herausschneiden von Kreditforderungsbeständen“^[100]müssen folglich keine Eigenmittel für diese Forderungen mehr gebunden werden. Neugeschäfte können abgeschlossen werden. Allerdings setzt diese Wirkung voraus, dass der Risikoverkäufer aufsichtsrechtlich auch in dem Umfang entlastet wird, in dem er seine Risiken an andere Marktteilnehmer weiterreicht.^[101]

Als Originator kommt theoretisch jede Unternehmung in Betracht, sofern ein ausreichend großer Forderungsbestand existiert oder in Zukunft entstehen wird.^[102]

Die Zweckgesellschaft (SPV):

Die Bezeichnung „Einzweckgesellschaft“ für das SPV ist nicht ganz zutreffend, da es meist mehrere Zwecke nebeneinander verfolgt, wie z.B. das Ausnutzen steuerlicher Vorteile oder die Verhinderung einer Konsolidierung im Konzern.^[103]Um das Nutzenpotenzial des Finanzierungsvehikels voll ausschöpfen zu können, kommt ihrer konkreten Ausgestaltung entscheidende Bedeutung zu.^[104]Dabei sind Fragestellungen steuerlicher und (konzern-)bilanzieller Natur zu klären.

Hinsichtlich des Forderungsverkaufs ist sicherzustellen, dass die Assets vom Originator an das SPV rechtswirksam übertragen und übergegangen sind („echter Verkauf“). Das deutsche Recht verlangt eine Zession nach § 398 ff. BGB als rechtswirksame Forderungsabtretung. Durch die Tatsache, dass der Originator von nun an kein Inhaber der Forderungen mehr ist, wird sichergestellt, dass in dessen Insolvenzfall den Investoren auch keinen Zugriff mehr auf die verbrieften Aktiva gestattet wird.^[105]

Den Gedankengang auf Konzernebene fortführend, ist zu entscheiden, ob die Zweckgesellschaft in den Konsolidierungskreis des Originators fällt oder nicht. Maßgebend für diese Entscheidung sind die Regelungen des IAS 27.^[106]Wird zunächst davon ausgegangen, dass das SPV nicht konsolidiert wird, so ist i.S.d. IAS 39.18 und anschließend anhand desrisks and rewards approachzu untersuchen, ob die Forderungen vom Originator an die Zweckgesellschaft definitionsgemäß übertragen wurden. Liegt dieser Tatbestand vor, wird in weiteren Schritten nach den Regelungen des IAS 39 überprüft, ob der Originator im Wesentlichen alle Risiken und Chancen behalten hat und, ob die Zweckgesellschaft die Forderungen tatsächlich veräußern kann.^[107]Nur durch Berücksichtigung aller wirtschaftlichen und bilanziellen Anforderungen wird gewährleistet, dass die gewünschte bilanzentlastende Wirkung der ABS-Transaktion nicht durch eine Konsolidierung der SPV in den Konzern neutralisiert wird.^[108]Denn „bilanzielles Hauptziel der Gestaltungen ist es, die veräußerten Forderungen aus der Handelsbilanz auszubuchen und statt ihrer die als Kaufpreis zufließenden liquiden Mittel ausweisen zu können“^[109].

Weiterhin ist die Frage nach der Insolvenzsicherheit des SPV selbst – die sog. Bankruptcy Remoteness^[110]– zu klären. Investoren wollen davor geschützt werden, dass eine Insolvenz der Zweckgesellschaft als Emittent die Bedienung der Wertpapiere negativ beeinflusst. Um diese Problematik zu minimieren, sollte das SPV den geschäftspolitischen Zweck ausschließlich auf den Ankauf der Finanzaktiva und deren Refinanzierung über die Emission der ABS-Papiere begrenzen.^[111]Deshalb werden die Aktivitäten des SPV statutarisch meist auf diese beiden Bereiche beschränkt, wodurch das allgemeine Geschäfts- und Management-Risiko minimiert werden kann. Außerdem dürfen keine weiteren Verbindlichkeiten eingegangen werden, außer diese hätten mindestens ein den ABS entsprechendes Rating. Damit wird die Gefahr, die ABS wegen zu hoher Zinsbelastungen nicht mehr bedienen zu können, gemindert.^[112]

Auch die Wahl des Standortes und der Rechtsform ist für die Wirtschaftlichkeit entscheidend. Wie schon in Abschnitt 2.1.2 hervorgehoben, wird versucht eine steuerbefreiende Wirkung durch das SPV zu erzielen.^[113]

Die Investoren:

Aufgrund sehr großer Forderungsvolumina kommen als Käufer der ABS-Papiere vor allem institutionelle Investoren in Frage. Sie bauen in erster Linie auf die niedrigen Risiken, die eine klassische Transaktion aufgrund ihrer Struktur und den Credit Enhancements beinhalten sollte.^[114]Die Inhaber von Asset-Backed Securities tragen letztlich nur das Kreditrisiko der im Portfolio enthaltenen Forderungen. Gleichzeitig profitieren sie von ihrer Ertragsstärke. ABS-Emissionen bieten bei annähernd gleichem Risiko im Vergleich zu anderen Schuldtiteln, wie bspw. Staatsanleihen, eine deutlich höhere Verzinsung bei derselben Laufzeit und demselben Rating.^[115]

2.2.1.4. Tranchierung eines Forderungspools

Als ein Charakteristikum des Marktes für strukturierte Finanzprodukte gilt die Anwendung des Subordinationsprinzips.^[117]Dabei wird aus Sicherheits- und Renditeüberlegungen die Emission durch das sog. Tranchingoder dieTranchierungin mehrere Wertpapierklassen unterschiedlichster Priorität disaggregiert.^[118]Ziel dieser Technik ist es, einen Satz von Investmentprodukten zu erzeugen, die zwar auf demselben zugrunde liegenden Portfolio basieren, jedoch unterschiedliche Risikocharakteristika beinhalten. Diese unterschiedlichen Finanzierungschichten (Tranchen^[119]) werden nach dem Subordinationsprinzip, oder auch Wasserfall-Prinzip genannt, in einer vorab festgelegten Reihenfolge mit den eingehenden Cash-Flows aus dem unterlegten Asset-Pool bedient.^[120]Abbildung 3 (auf Seite 20) veranschaulicht dieses Prinzip.^[116]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 3: Subordinationsprinzip^[121]

Kaskadenartig fließen die Zins- und Tilgungszahlungen zunächst in die erste, höchstrangige Tranche, dieSenior Tranche. Ihre Wertpapiere weisen wegen des geringen Ausfallrisikos meist AAA-Ratingeinstufungen auf.^[122]Das Volumen einer Senior Tranche kann in vielen Fällen bei 80% bis 90 % des Portfolioumfangs angesetzt werden.^[123]Erst wenn ihre Ansprüche vollends befriedigt sind, wird die verbleibende Liquidität für die nachfolgenden Tranchen verwendet. Es folgen mindestens eine, in der Praxis aber meist mehrere Tranchen (Mezzanine und Junior Tranche^[124]). Nach dem Prinzip den eingehenden Zahlungsstrom von „oben nach unten“ an die Investoren zu verteilen, folgt eine eventuelle Verlustbeteiligung von „unten nach oben“.^[125]So trägt die nachrangigste, dieEquity Tranchezunächst alle Verluste bis zu einer Höhe von meist 2% bis 3% des verbrieften Portfolios.^[126]Sie bietet aber höhere Risikoprämien als ihre im Rang vorstehenden Tranchen, wovon i.d.R. besser informierte Anleger ihren Nutzen ziehen.^[127]In vielen Fällen ist die Equity Tranche zugleich das First Loss Piece (First Loss Tranche(FLP)). Es wird typischerweise vom Originator einbehalten, so dass der ganz überwiegende Teil der Kreditrisiken beim Forderungsverkäufer verbleibt. Dadurch behält der Forderungsverkäufer einen großen Anreiz, weiterhin sein Kreditportfolio zu überwachen und zu kontrollieren (Credit Monitoring).^[128]Er bietet dadurch gleichzeitig gegenüber anderen Beteiligten der Transaktion Schutz vor Verlusten.^[129]

Da bei der Tranchierung gemäß der Verlustzuweisung jeder Investor das für ihn geeignete Risikoprofil erhält, wird deutlich, welche immense Bedeutung der exakten Position einer Tranche in der Kapitalstruktur einer ABS zukommt.^[130]Dazu berechnen Ratingagenturen aus der Kreditqualität und der Struktur des Asset-Pools die Verlustverteilung anhand der Ausfallwahrscheinlichkeit und des erwarteten Verlustes einer Tranche. Das vergebene Rating gibt dann die Einschätzung des Risikogehalts der Tranche wieder.^[131]

2.2.1.5. Credit-Enhancement-Techniken

Zur Absicherung der Kreditverbriefung stehen interne und externe Sicherungsinstrumente zur Verfügung, je nachdem wer am Ende der Risikoträger ist, d.h. den Schaden des Ausfalls übernimmt.^[133]So sollen die Investoren vor einer allzu starken Risikoexposition geschützt bzw. der Risikogehalt einzelner ABS-Tranchen gezielt auf das unterschiedliche Risikoprofil potenzieller Investoren zugeschnitten werden.^[134]Dabei können Credit-Enhancement struktureller Natur^[135]sein, durch eine dritte Partei verursacht oder vom Originator ausgehen.^[136]So definiert derBaseler Ausschuss für Bankenaufsicht(Basel Committee on Banking Supervision)^[137]Credit Enhancement als „eine vertragliche Vereinbarung, bei der die Bank eine Verbriefungsposition zurückbehält oder übernimmt und dadurch im Ergebnis anderen Beteiligten an der Transaktion einen gewissen zusätzlichen Schutz vor Verlusten bietet“^[138][132].

Im Vordergrund interner Credit-Enhancement-Techniken steht zusätzlich zur Aufteilung der Risiken auf unterschiedliche Wertpapiertranchen (Subordination), die Bildung von Reservekonten (Spread Account), auf diese die Differenz zwischen den Ein- und Auszahlungen eingezahlt werden.^[139]Ebenfalls ist es möglich beschränkte Rückkaufszusagen von Seiten des Originators festzulegen oder Kreditausfallgarantien zu übernehmen (Originator Recourse). Eine Technik, bei der das abgetretene Vermögen größer als der Nominalwert der ABS-Papiere ist, wird alsÜbersicherungoderOvercollateralizationbezeichnet.^[140]Dadurch wird sichergestellt, dass bei Zahlungsausfällen die Cash-Flows zur Bedienung der Zins- und Tilgungszahlungen an die Investoren ausreichen. Eine weitere Credit-Enhancement-Technik ist die Ausplatzierung einer nachrangigen Verbriefungstranche an einen Investor bei gleichzeitiger Vereinbarung einerZinsunterbeteiligung(Interest Subparticipation(ISP)).^[141]

Bei externen Besicherungsmaßnahmen verpflichten sich Drittparteien – meist Banken oder Versicherungen – im Falle von Zahlungsverzögerungen oder bei Zahlungsausfällen an die Stelle des Schuldners zu treten. So gilt der sog. Letter of Creditals ein Zahlungsversprechen (Verpflichtung) einer akzeptierten Bank, für den Forderungsausfall bis zu einem im Voraus vereinbarten Betrag aufzukommen.^[142]Weitere externe Credit-Enhancement können Bürgschaften, Garantien oder Patronatserklärungen darstellen. Die insbesondere bei ABCP verwendete Technik, der in Abschnitt 2.2.2.4 aufgezeigten,Liquiditätsfazilitätenist ebenfalls unter externe Besicherungsmaßnahmen subsumierbar. Bei ABS-Transaktionen besteht auch die Notwendigkeit einer Vereinbarung über ein Zins- oder Währungsabsicherungsgeschäft (Swap^[143]), falls der Zeitpunkt eingehender Forderungs- bzw. Zinszahlungen mit dem Zeitpunkt der ABS-Auszahlungen differiert und sich daraus Zinsänderungsrisiken ergeben.^[144]

Die Höhe respektive der Umfang solcher Sicherungsmaßnahmen, welche ein angemessenes Rating der ABS erfordert, wird von der Ratingagentur festgelegt und ist von Transaktion zu Transaktion verschieden.^[145]

2.2.2. Varianten von Forderungsverbriefungen

2.2.2.1. MBS – Mortgage-Backed Securities

Die größte Gruppierung innerhalb der Asset-Backed Securities bilden dieMortgage-Backed Securities(MBS). In der sog. „EMEA“-Region^[146]betrug ihr Emissionsvolumen im ersten Halbjahr 2009 106,02 Mrd. €. Bei einem Transaktionsvolumen aller Verbriefungen i.H.v. 171 Mrd. € entfällt auf die MBS somit ein prozentualer Anteil von 62 %. Ihre Assets, welche Immobilienkredite bzw. Hypothekendarlehen auf Immobilien darstellen, lassen eine weitere Differenzierung in dieser Gruppe zu.^[147]Handelt es sich um Kredite, die von den Obligatoren für private Baufinanzierungen aufgenommen wurden, so bezeichnet man die sich daraus ergebenden ABS-Papiere alsResidential Mortgage-Backed Securities(RMBS).^[148]Auf sie entfielen im ersten Halbjahr 2009 rund 53% des verbrieften Kreditvolumens der „EMEA“-Region. Werden demgegenüber Finanzierungsforderungen aus gewerblich genutzten Immobilien für eine Verbriefungstransaktion gebündelt, nennt man diese WertpapiereCommercial Mortgage-Backed Securities(CMBS).^[149]Ihr prozentualer Anteil am betrachteten Verbriefungsmarkt betrug im ersten Halbjahr 2009 9%.^[150]

Dieser Löwenanteil der MBS am gesamten europäischen^[151]Verbriefungsmarkt lässt sich auf mehrere Gründe zurückführen. Einerseits verfügen die Banken über das notwendige Know-How, um derartige Strukturen zu platzieren, andererseits auch über entsprechend große Volumina im Kreditgeschäft, das nicht über Hypothekenbanken als Pfandbrief platziert ist.^[152]Da ein Hypothekenkredit^[153]ein Darlehen ist, das selbst durch einen zugrunde liegenden Vermögenswert besichert ist, gelten die MBS als ABS-Papiere mit geringem Kreditrisiko.^[154]Die Voraussetzung dafür muss aber bereits bei der Kreditwürdigkeitsprüfung im Rahmen der Vergabe von Hypothekendarlehen erfolgen. Wie bei den anderen Forderungsbeständen muss die Kreditvergabe auf die Bonität des Schuldners abgestellt werden. Vergleicht man diesbezüglich die zurückliegende Kreditvergabepolitik in den USA, waren die aus den Wohnungsbaufinanzierungen resultierenden RMBS mit enormen Kreditrisiken seitens der Immobilienkäufer behaftet. An Kreditnehmer, die sich durch eine hohe Ausfallwahrscheinlichkeit aufgrund ihres geringen Einkommens und Vermögens, einer inkonsistenten Kredithistorie und anderen Merkmalen, die das Ausfallrisiko für Banken erhöhen, auszeichnen, wurde ohne jegliches Eigenkapital Immobilienkredite vergeben.^[155]Diese im Anschluss verbrieften Wertpapiere, welche die Bezeichnung „Subprime-Verbriefungen“ erhalten haben, gelten als Mitverursacher der aktuellen Finanzkrise.^[156]

Zusätzlich liegt das Augenmerk auf dem Finanzierungsobjekt, also der beabsichtigen Kreditverwendung, selbst. Es sollte bei der Ermittlung des Beleihungswerts^[157]der als Sicherheit dienenden Grundstücke ein Sicherheitspuffer im Verhältnis Darlehensvaluta und Beleihungswert eingehalten werden.^[158]So wurden in den USA Kredite bis zu 120% des Kaufpreises, meist mit vereinbarter Zins- und Tilgungsbefreiung für die ersten Monate, vergeben.^[159]

Weiterhin war für die erfolgreiche Entstehung des Marktes für MBS die Unterstützung durch mehrere Subventionsagenturen der US-Regierung ausschlaggebend. Diese unter den NamenFreddie MacundGinni Maebekannten Institutionen mussten allerdings als Folge der US-Immobilienkrise frühzeitig verstaatlicht werden.^[160]

2.2.2.2. ABS imengerenSinne

Im Gegensatz zu den im vorherigen Abschnitt 2.2.2.1 behandelten MBS ist die durchschnittliche Größe der einzelnen Forderungen bei den ABS i.e.S. sehr klein.^[161]Ihr Anteil am europäischen Verbriefungsmarkt lag bei 16% im ersten Halbjahr 2009; das entspricht einer Emissionsgröße von 27,36 Mrd. €.^[162]Die Palette der zugrunde liegenden Assets beinhaltet u.a. Konsumentenkredite, Kreditkartenforderungen, öffentliche Forderungen sowie Forderungen aus Kfz-Finanzierungen und Leasing.^[163]

Der enorme weltweite Absatzeinbruch in der Automobilindustrie im laufenden Jahr 2009 könnte dazu führen, dass gerade die Automobil-ABS gleichwohl zu einer notwendigen Belebung der Märkte beitragen und hierbei „eine Führungsposition übernehmen“^[164]kann. Denn die konzerneigenen Autofinanzierer, die Autobanken, bilden gerade in Deutschland das Rückgrat für die Finanzierung der automobilen Wertschöpfungskette. Sie haben die Möglichkeit sich über Verbriefungen ihrer Kredit- und Leasingfinanzierungen zu refinanzieren. Dabei erfüllen diese Assets in hohem Maße die Voraussetzungen (siehe Ausführungen in Abschnitt 2.2.1.2) für eine erfolgreiche Verbriefung. Wegen ihrer großen Homogenität, die sich auch aus strengen gesetzlichen und mit den Investoren vereinbarten Regularien^[165]ergibt, erhält der Forderungspool der Automobil-ABS eine gute Segmentierbarkeit und Transparenz.^[166]Auch das Verbriefungsvolumen für eine Transaktion ist ausreichend. So wurden bspw. bei einer der sog. DRIVER-Verbriefungstransaktionen der Volkswagen Financial Services AG Forderungen von rund 110.000 Kreditverträgen gebündelt.^[167]

2.2.2.3. CDO – Collateralized Debt Obligations

Die dritte Gruppierung innerhalb der ABS i.w.S. stellen dieCollateralized Debt Obligations(CDO) dar. Bei einem Emissionsvolumen von 37,62 Mrd. € im ersten Halbjahr 2009 lag ihr Anteil am europäischen Verbriefungsmarkt bei 22%.^[168]Die CDO bilden einen Korb vonCollateralized Loan Obligations(CLO) mit bestehenden und zukünftigen Kreditforderungen einer Bank als unterlegten Vermögenswerten,Collateralized Bond Obligations(CBO) mit Unternehmensanleihen als Basis undCollateralized Synthetic Obligations(CSO) mit Derivaten als Vermögenswerten.^[169]Ein Charakteristikum dieser Gruppe ist ihr inhomogener Forderungspool, in dem Buchforderungen oder Wertpapierforderungen unterschiedlichster Bonität gebündelt werden.^[170]

Als eine Form der CLO haben sich vor allem die Mittelstands-CDO auf dem deutschen Kapitalmarkt etabliert. Ihre Entwicklung wird von der KfW-Bankengruppe durch die standardisierten Plattformen PROMISE^[171]und PROVIDE^[172]unterstützt. Dort wird den Kreditinstituten ermöglicht, die Risiken aus Mittelstands- und Wohnungsbaukrediten am Kapitalmarkt zu platzieren. Auch kleineren Banken wird so durch die Bereitstellung einer standardisierten Infrastruktur^[173]der Zugang zum Kapitalmarkt gewährt. Die KfW fungiert dabei als wettbewerbsneutraler Intermediär.^[174]Durch die Zusammenarbeit der KfW mit den Banken wurde das wohl größte Verbriefungsprogramm in Europa geschaffen.^[175]

Im Gegensatz zu den MBS und ABS i.e.S. befinden sich die Assets bei den CDO nicht zwingend auf der Bilanz eines Originators, sondern werden gezielt durch den CDO-Manager zusammengestellt.^[176]Ebenfalls ist zu beobachten, dass immer mehr Forderungen nicht mehr tatsächlich abgetreten werden, sondern der Risikotransfer synthetisch über Kreditderivate erfolgt.^[177]

Auch beinhalten CDO Verbriefungen zweiter Ordnung.^[178]Diesen Verbriefungsformen, die auch alsWiederverbriefungen,ResecuritizationsoderCDO auf ABSbezeichnet werden, liegen nicht nur Forderungen oder Anleihen zugrunde. Verbriefungspapiere bspw. RMBS selbst werden wieder zum Objekt einer Verbriefung und Bestandteil des Pools.^[179]Berücksichtigt man dabei die mögliche Größenordnung einer Transaktion solch einer doppelstöckigen Verbriefungsstruktur^[180], so kann eine Komplexität erreicht werden, die „eine Fundamentalanalyse auf Ebene des Einzelkredits praktisch unmöglich macht“^[181]. Um bspw. die Senior Tranche einer CDO zu schützen, behilft man sich sog. Trigger-Events. Das sind Schwellenwerte^[182], bei deren Überschreiten entweder die eingehenden Zinszahlungen komplett der obersten Tranche zugeleitet werden oder die komplette Transaktion liquidiert werden kann.^[183]

2.2.2.4. ABCP – Asset-Backed Commercial Papers

Eine weitere Klasse strukturierter Wertpapiere bildenAsset-Backed Commercial Papers(ABCP).^[184]Obwohl dieses Finanzierungsprodukt in der Literatur hin und wieder der Kategorie ABS i.e.S. zugeordnet wird, ist es jedoch möglich jede ABS, durch Umstrukturierung in einCommercial Paper^[185], als ABCP zu klassifizieren.^[186]Somit und auch bedingt durch bedeutsame Unterschiede zu obigen Verbriefungsformen, stellen ABCP eine Sonderform klassischer Verbriefungsstrukturen dar.^[187]Nachfolgend werden diese Besonderheiten von ABCP detailliert erläutert.

Im Gegensatz zu den sog. Term-Deals^[188], welche entweder synthetisch oder mit echtem Forderungsverkauf aufgesetzt werden können, sind ABCP-Programme immer True-Sale Transaktionen. Bei einem ABCP-Programm werden Forderungen von einem SPV angekauft und durch das Begeben von ABCP refinanziert. Erfolgt dieses Programm standardisiert, ermöglicht es einem oder mehreren Unternehmen, laufend Forderungen an eine SPV zu verkaufen. Dieses SPV, welches nicht nur für eine Anleihe gegründet ist, wird in diesem Zusammenhang alsConduit^[189]bezeichnet. Es gibt die ABCP revolvierend aus.^[190]Die Bedienung des Kapitalbetrags und der Zinsen dieser kurzfristigen, nicht börsennotierten Schuldverschreibungen erfolgt aus den Cash-Flows der zugrunde liegenden Vermögensgegenstände. Da keine Fristenkongruenz zwischen den angekauften Forderungen, die meist längere Laufzeiten aufweisen, und den emittierten ABCP existiert, sindLiquiditätsfazilitäten^[191]notwendig. Sie resultieren aus der vertraglichen Verpflichtung, finanzielle Mittel zur Sicherstellung der termingerechten Weiterleitung von Zahlungen an Investoren bereitzustellen.^[192]ABCP beinhalten im Gegensatz zu den Term-Deals ein besonderes Liquiditätsrisiko^[193]. Zum Einen kann es durch die bestehende Fristeninkongruenz zu kurzfristigen Liquiditätsengpässen kommen, da eine Abstimmung der Laufzeiten von Forderungen und ABCP kaum möglich ist. Zum Anderen können Liquiditätsengpässe daraus resultieren, dass aufgrund einer schlechteren Marktlage neu emittierte Wertpapiere keinen Absatz mehr finden.^[194]Auch die Tranchierung ist bei einem ABCP-Programm unterschiedlich. Im Gegensatz zu einem Term-Deal besteht die Tranchierung nicht auf Ebene der ausgegebenen Wertpapiere, sondern über die Struktur der Transaktion. Meist erhält der Originator nicht den vollen Wert der Forderungen, sondern nur bspw. 95%. Dadurch trägt er die Ausfälle bis 5% des Forderungsvolumens als First-Loss-Tranche. Häufig werden weitere transaktionsspezifische Credit-Enhancements für eine Verstärkung der Sicherheiten in ein ABCP-Programm integriert. So übernimmt die „dritte Tranche“ der Sponsor. Er stellt 5% bis 10% des Programmvolumens als programmweitenLetter-of-Credit^[195], der gedanklich 10% bis 15% der Ausfälle des Asset-Pools abdecken soll. Die restlichen Ausfallrisiken tragen dann die Investoren, wobei auch Möglichkeiten der Risikoübertragung zurück auf den Sponsor oder den Originator in Form zusätzlicherTrigger-Events^[196]eingeräumt werden.^[197]

[...]

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^[1]Nach ersten auftretenden Schwierigkeiten im Frühjahr 2007 in den USA, erreichte die Krise im Juli 2007 in Form immenser finanzieller Probleme der Mittelstandsbank IKB das deutsche Finanzsystem. Vgl. Hartmann-Wendels (Subprime-Krise 2008), S. 252.

^[2]Bspw. wurden zweijährige Zins- und Tilgungsfreistellungen bei Vertragsabschluss angeboten. Auf das Einbringen von Eigenkapital wurde teilweise gänzlich verzichtet.

^[3]Vgl. zu diesem Absatz Bieg, Hartmut (Finanzmarktkrise 2009), S.66-67; o. V. (Finanzmarktkrise 2008), S.1 und Erber, Georg (Verbriefungen 2008), S.668.

^[4]Vgl. Zeitler, Franz-Christoph (Bankenaufsicht 2010), S.4. DieBankenaufsichtverkörpert die Staatsaufsicht über einen bestimmten Bereich der Wirtschaft (vgl. hierzu Bieg, Hartmut (Bankbilanzen 1983), S.68). Im Verlauf dieser Arbeit wird auf verschiedene bankenaufsichtliche Gremien noch detailliert eingegangen.

^[5]Vgl. auch Bär, Hans Peter (Securitisation 2000), S. 34.

^[6]Kothari, Vinod (Securitization 2006), S. 4.

^[7]Vgl. hierzu Hastenpflug, Wolfgang (Securitizationsphänomen 1991), S. 32 und David, Simone (Securitisation 2001), S. 18.

^[8]Unter dem BegriffCash-Flow(Finanzüberschuss) versteht man den Nettozugang an flüssigen Mitteln aus der Umsatztätigkeit und anderen laufenden Operationen innerhalb eines Zeitraums. Mittels direkter Methode ergibt sich der Finanzüberschuss aus der Differenz zw. den Betriebseinnahmen (zahlungswirksame Erträge) und den Betriebsausgaben (zahlungswirksame Aufwendungen) (vgl. Achleitner, Paul u.a. (Lexikon 2002), S. 271).

^[9]Das Adjektiv „handelbar“ impliziert in diesem Kontext die Möglichkeit der Emission von Wertpapieren an einem freien Markt.

^[10]Vgl. Braun, Hendryk (Asset-Backed-Securities 2005), S. 63.

^[11]Vgl. Heldt, Cordula (Kreditportfolios 2009), S. 1.

^[12]Vgl. zu diesem Absatz Bieg, Hartmut; Kußmaul, Heinz (Finanzierung 2009), S. 161.

^[13]Vgl. Bieg, Hartmut u.a. (Handbuch der Rechnungslegung nach IFRS), S.1.

^[14]Vgl. Hastenpflug, Wolfgang (Securitizationsphänomen 1991), S. 32 und Hartmann-Wendels, Thomas; Pfingsten, Andreas; Weber, Martin (Bankbetriebslehre 2007), S. 418-419; dieShiftabilitygibt die Geldnähe eines Aktivums an. Sie bezieht sich auf die Möglichkeit, Vermögensgegenstände auch vorzeitig in Zahlungsmittel umzuwandeln. Aktiva mit einer hohen (niedrigen) Shiftability besitzen eine große (geringe) Liquidität (vgl. Achleitner, Paul u.a. (Lexikon 2002), S. 880).

^[15]Vgl. Heldt, Cordula (Kreditportfolios 2009), S. 1.

^[16]Zu den von Kreditinstituten erbrachten Transformationsfunktionen zählen vor allem die Informations-, die Losgrößen-, die Fristen-, die Risikotransformationsfunktion sowie die räumliche und die zeitpunktbezogene Transformationsfunktion (vgl. hierzu Krämer, Gregor (Ziele 2000), S. 82-92).

^[17]Vgl. Bank for International Settlements (Innovations 1986), S. 266-267; Krahnen, Jan Pieter (Kreditrisiken 2005), S. 499-500 und vgl. zu diesem Absatz Bieg, Hartmut; Kußmaul, Heinz (Finanzierung 2009), S. 161-162.

^[18]Nachfolgend wirdAsset Securitizationvereinfacht alsVerbriefungoderSecuritizationbezeichnet, da sie als Überbegriff für jede Art der Verbriefung von Vermögen gebraucht wird (vgl. Franke, Ulrich (Gesundheitswesen 2008), S. 8).

^[19]Vgl. Franke, Ulrich (Gesundheitswesen 2008), S. 15.

^[20]Der TerminusOriginatorverdeutlicht, wer die zu verbriefenden Vermögenswerte generiert hat (vgl. Rinze, Jens Peter; Klüwer, Arne Cornelius (Securitisation 1998), S. 1697).

^[21]Vgl. Erber, Georg (Verbriefungen 2008), S. 670.

^[22]Vgl. Bloss, Michael u.a. (Subprime-Krise 2009), S. 69 und Franke, Ulrich (Gesundheitswesen 2008), S.16.

^[23]Bei synthetischen Transaktionen ist die Einschaltung einer Zweckgesellschaft nicht zwingend erforderlich (Vgl. Emse, Cordula (Kreditinstitute 2005), S. 8). Siehe ebenfalls detailierte Ausführungen in Abschnitt2.3.2 dieser Arbeit.

^[24]Um eine nachteilige Besteuerung in Deutschland zu vermeiden, haben SPV ihren Sitz regelmäßig in sog. Offshore-Gebieten (z.B. Jersey oder den Cayman Islands), mit einem minimalen KSt-Satz, einer Befreiung der Substanzbesteuerung und der Dauerschuldbelastung bei der Gewerbesteuer (vgl. ausführlich Häuselmann, Holger; Hechler, Judith (Besteuerung 1999), S. 34).

^[25]Vgl. Braun, Hendryk (Asset-Backed-Securities 2005), S. 64.

^[26]Vgl. zu diesem Absatz Wulfken, Jörg; Weller, Michael (Finanzierungsform 1992), S. 644 und Tolkschmitt, Volker (Bankbetriebslehre 2007), S. 224.

^[27]Vgl. zu diesem Absatz Bund, Stefan (Securitisation 2000), S. 10 und Pfingsten, Andreas (Bankensektor 2007), S. 637-638.

^[28]Vgl. Wulfken, Jörg; Weller, Michael (Finanzierungsform 1992), S. 644.

^[29]Die Finanzierung von Betrieben lässt sich differenzieren in Außen- und Innenfinanzierung. Bei der Innenfinanzierung fließen dem Betrieb die Finanzmittel im Gegensatz zur Außenfinanzierung nicht über die Finanzmärkte zu, sondern werden vom Betrieb selbst über Umsatzprozesse erwirtschaftet (vgl. Wöhe, Günter (Betriebswirtschaftslehre 2008), S. 520 und Bieg, Hartmut; Kußmaul, Heinz (Finanzierung 2009), S. 357.

^[30]Vgl. zu diesem Absatz Wöhe, Günter (Betriebswirtschaftslehre 2008), S. 612-613.

^[31]Vgl. Ballwieser, Wolfgang (Vollständigkeit 2008),S. 78-79, Rn. 57-58.

^[32]Vgl. Knops, Kai-Oliver (Anlegerschutz 2008), S. 2535.

^[33]Vgl. zu diesem Absatz Alte, Timo (Forderungsabtretung 2006), S. 16-18.

^[34]Vgl. Rinze, Jens Peter; Klüwer, Arne Cornelius (Securitisation 1998), S. 1697.

^[35]Allerdings kann dieserAusschluss des Rückgriffs(vgl. Hakenberg, Michael (Forfaitinggeschäft 2009), Rn.V36) mit Hilfe verschiedener Möglichkeiten umgangen werden. In diesen Fällen spricht man dann vonunechtenForfaitierungsgeschäften(Vgl. Deuber, Andreas (Forfaitierung 1993), S. 126 ff.).

^[36]Veritätsteht für den rechtlichen Bestand und die Einredefreiheit der Forderung (vgl. hierzu Martinek, Michael; Oechsler, Jürgen (Forfaitinggeschäft 2007), Rn. 1 und Hakenberg, Michael (Forfaitinggeschäft 2009), Rn. V36).

^[37]Vgl. Martinek, Michael; Oechsler, Jürgen (Forfaitinggeschäft 2007), Rn. 1.

^[38]Vgl. Braun, Hendryk (Asset-Backed-Securities 2005), S. 64.

^[39]Forfaitiert werden insbesondere Forderungen, die durch Wechsel unterlegt sind (vgl. hierzu Babett, Gehring (Asset-Backed Securities 1999), S.39).

^[40]Vgl. zu diesem Absatz Alte, Timo (Forderungsabtretung 2006), S. 19.

^[41]Vgl. zu diesem Absatz Rudolph, Bernd u.a. (Kreditrisikotransfer 2007), S. 37. Ein Überblick über die Systematisierung von Instrumenten des Kreditrisikotransfers beinhaltet Anlage 1 (auf Seite 78) im Anhang dieser Arbeit.

^[42]Vgl. Struffert, Ralf (Asset Backed Securities-Transaktionen 2006), S. 10.

^[43]Vgl. Franke, Ulrich (Gesundheitswesen 2008), S. 8-9.

^[44]Vgl. Heinrich, Markus; Grützemacher, Thomas (Kreditpooling 2005), S. 386; ABS zählen zu denkollateralisierten Anleihen, bei denen ein verpfändetes Aktivum der Kreditverbesserung dient (vgl. insbesondere Krämer, Werner (Investments 2005), S. 199).

^[45]Seit Mai 2002 vereint die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) die Geschäftsbereiche der ehemaligen Bundesaufsichtsämter für das Kreditwesen (BAKred), für das Versicherungswesen (BAV) und für den Wertpapierhandel (BAWe) (vgl. www.bafin.de und Käufer, Anke (Übertragung 2009), S. 29).

^[46]BAKred (Rundschreiben 1997), S.1.

^[47]Vgl. Rosenfeld, Klaus; Ziese, Stefan (Mittelstandsfinanzierung 2006), S. 1058.

^[48]Rother, Sandra (Mittelstands-CDOs 2006), S. 1061.

^[49]Die Möglichkeit zur Trennung der Assets vom übrigen Forderungsbestand ist einerseits technischer Natur (bspw. mittels besonderer Kennzeichnungen); andererseits auch juristisch möglich. Vgl. Arbeitskreis Finanzierung der Schmalenbach-Gesellschaft Deutsche Gesellschaft für Betriebswirtschaft e.V. (Asset Backed Securities 1992), S. 509-510.

^[50]Vgl. hierzu Stenner, Frank (Autoindustrie 2009), S. 957 und insbesondere zu weiterenbasic attributesder Assets Kothari, Vinod (Securitization 2006), S. 65-69.

^[51]Vgl. hierzu Braun, Hendryk (Asset-Backed-Securities 2005), S. 65 und Kern, Marco (Kreditderivate 2003), S. 6-7; in Theorie und Praxis ebenfalls gebräuchliche Begriffe sind z.B. Basisinstrument, Referenzinstrument, Referenzaktivum oder Referenzasset (vgl. Struffert, Ralf (Asset Backed Securities-Transaktionen 2006), S. 15).

^[52]Zur Vorteilhaftigkeit von Forderungen aus Kredit- und Leasingverträgen siehe insbesondere Stenner, Frank (Autoindustrie 2009), S. 956-959.

^[53]Vgl. Heldt, Cordula (Kreditportfolios 2009), S. 1; Teille, Karl; Heeren, Georg (Effizienz 2009), S. 30 und Rosenfeld, Klaus; Ziese, Stefan (Mittelstandsfinanzierung 2006), S. 1058.

^[54]Die Kriterien im Falle eines im Zeitverlauf revolvierenden Einbringens der Forderungen verbieten bspw. das Überschreiten bestimmter Obergrenzen für einzelne Schuldner, einzelne Branchen oder bestimmte Regionen (vgl. Rudolph, Bernd u. a. (Kreditrisikotransfer 2007), S. 41).

^[55]Vgl. Auerbach, Dirk; Roth, Tilmann (Credit-Linked-Notes 2003), S. 231 und Rudolph, Bernd u. a. (Kreditrisikotransfer 2007), S. 41. Bei revolvierenden Forderungsankäufen erfolgen die Kaufangebote des Originators auf der Basis des zugrunde liegenden Vertrages standardisiert unter Verwendung eines bestimmten Rasters (vgl. insbesondere Häuselmann, Holger; Hechler, Judith (Besteuerung 1999), S. 37).

^[56]Eigene Darstellung angelehnt an Braun, Hendryk (Asset-Backed-Securities 2005), S.67 und Rother, Sandra (Mittelstands-CDOs 2006), S.1063.

^[57]Detaillierten Ausführungen zum Instrument derTranchierungi.R.von Verbriefungstransaktionen widmet sich Abschnitt 2.2.1.4.

^[58]Alle Produkte stellen „durch einen Bestand von unverbrieften Forderungen (Assets) gedeckte (backed) und gesicherte Wertpapiere“ dar (vgl. Büschgen, Hans (Börsenlexikon 2006), S. 41 und Bieg, Hartmut u.a. (IFRS 2009), S. 319).

^[59]Vgl. zu diesem Absatz Heinrich, Markus; Grützemacher, Thomas (Kreditpooling 2005), S. 386, Rudolph, Bernd; Scholz, Julia (Pooling 2007), S. 539 und Bloss, Michael u.a. (Subprime-Krise 2009), S. 72-75.

^[60]Vgl. zu diesem Abschnitt ausführlich Waschbusch, Gerd (Unternehmungsfinanzierung 1998), S. 408-419.

^[61]Vgl. hierzu Ausführungen in Abschnitt 2.1.2, sowie Bieg, Hartmut u.a. (IFRS 2009), S. 321 ff.

^[62]Modifiziert entnommen aus Bund, Stefan (Securitisation 2000), S.11.

^[63]Vgl. zu weiteren Einzelheiten Rittinghaus, Hans-Rudolf; Makowka, Thomas; Hellmann, Ursula (Transaktionen 1997), S. 136-137.

^[64]Der Sponsor kann z. B. der Arrangeur oder der Treuhänder sein (vgl. Bieg, Hartmut u.a. (IFRS 2009), S.323).

^[65]Vgl. auch Struffert, Ralf (Asset Backed Securities-Transaktionen 2006), S. 12.

^[66]Vgl. insbesondere die strukturellen Anforderungen an eine SPV in Abschnitt 2.2.1.3.

^[67]Vgl. hierzu Bund, Stefan (Securitisation 2000), S. 32.

^[68]Vgl. auch Bieg, Hartmut u.a. (IFRS 2009), S. 324.

^[69]Waschbusch, Gerd (Unternehmungsfinanzierung 1998), S. 412.

^[70]ZumServiceagentensiehe insbesondere nachfolgende Absätze dieses Abschnitts.

^[71]Vgl. auch Rudolph, Bernd u.a. (Kreditrisikotransfer 2007), S. 42-43.

^[72]Im Rahmen einer Forderungsabtretung mittelsstiller Zessionist dies der Regelfall (vgl. Bigus, Jochen (Finanzierung 2000), S. 465).

^[73]Vgl. auch Häuselmann, Holger; Hechler, Judith (Besteuerung 1999), S. 33 und Bellmann, Sabine (Risikomanagement 2002), S. 22-23.

^[74]Vgl. Bigus, Jochen (Finanzierung 2000), S. 465 und Bellmann, Sabine (Risikomanagement 2002), S.22.

^[75]Vgl. auch Bigus, Jochen (Finanzierung 2000), S. 465.

^[76]Je nachdem wer am Ende der Risikoträger ist, unterscheidet maninterneundexterneCredit Enhancements. Vgl. insbesondere Franke, Ulrich (Gesundheitswesen 2008), S. 26-27 und Struffert, Ralf (Asset Backed Securities-Transaktionen 2006), S. 30-34.

^[77]Vgl. auch Rinze, Jens Peter; Klüwer, Arne Cornelius (Securitisation 1998), S. 1699 und Bigus, Jochen (Finanzierung 2000), S. 466.

^[78]U.a. kritisiert Frank Pörschke in der Börsen-Zeitung vom 3.10.2009 das blinde Vertrauen der Finanzierer in die Bonitätsprüfer, insbesondere im Immobiliensektor (vgl. Pörschke, Frank (Immobilienbanken 2009), S. B3); „Ratingagenturen dürfen nicht zeitgleich Finanzprodukte entwickeln, vertreiben und bewerten“, so bei handelsblatt.com am 27.10.2009 (vgl. hierzu Cünnen, Andrea; Dörner, Astrid; Osman, Yasmin (Finanzkrise 2009), S. 1).

^[79]Vgl. auch Bundesverband Deutscher Banken (Finanzmarktturbulenzen 2008), S. 53.

^[80]Vgl. auch Norden, Lars; Weber, Martin (Bewertung 2005), S. 32 und Mestre, Guido del (Rating-Leitfaden 2005), S. 11; zu den Risiken der Kreditverbriefung siehe ausführlich Abschnitt 3.1 dieser Arbeit.

^[81]Asset Allocationist der englische Ausdruck für die Strukturierung eines Portfolios. D.h. die Diversifikation eines angelegten Vermögens auf verschiedene Anlageklassen wie Aktien, Anleihen oder Währungen (vgl. ausführlicher Peetz, Dietmar (Einleitung 2005), S.1).

^[82]Vgl. auch Morkötter, Stefan; Westerfeld, Simone (Ratingagenturen 2008), S. 393 und Rinze, Jens Peter; Klüwer, Arne Cornelius (Securitisation 1998), S. 1699.

^[83]PDsteht für probability of default und gibt die prognostizierte Ausfallwahrscheinlichkeit des ersten Euros einer Tranche, bezogen auf einen Zeitraum von einem Jahr, an. Vgl. auch §88SolvV und Gaumert, Uwe (Grundsätze 2007), S.56 und Schwaiger, Walter; Lawrenz, Jochen (Bank 2002), S. 147-148.

^[84]Vgl. auch Morkötter, Stefan; Westerfeld, Simone (Ratingagenturen 2008), S. 393 und Bluhm, Christian; Overbeck, Ludger (Risikoanalyse 2005), S. 120. S&P gehört zu den weltweit führenden Ratingagenturen (siehe weitere Darlegungen in Abschnitt 5.2.1.3).

^[85]Waschbusch, Gerd (Unternehmungsfinanzierung 1998), S. 413.

^[86]Vgl. zum folgenden Abschnitt ausführlich Waschbusch, Gerd (Unternehmungsfinanzierung 1998), S. 415-417.

^[87]Sowohl Bedingungen aus deutschem, europäischem als auch aus internationalem Recht.

^[88]Vgl. Bigus, Jochen (Finanzierung 2000), S. 467. Eine Asset Securitization gilt als komplexer und aufwendiger als traditionelle Finanzierungstechniken, da zum Einen zahlreiche aufsichtsrechtlichen (siehe Ausführungen des fünften Kapitels), buchhalterischen und allgemeinen juristischen Restriktionen bestehen; es andererseits einer Koordination von einer Vielzahl an Parteien und Verträgen bedarf (vgl. Bär, Hans Peter (Securitisation 2000), S. 335).

^[89]Vgl. auch Franke, Ulrich (Gesundheitswesen 2008), S. 21.

^[90]Zu dieser Auflistung vergleiche auch insbesondere Bieg, Hartmut u.a. (IFRS 2009), S. 327-328.

^[91]Vgl. auch Stenner, Frank (Autoindustrie 2009), S. 957.

^[92]Bär, Hans Peter (Securitisation 2000), S. 101. Der kursive Schriftstil wurde von der zitierten Quelle übernommen.

^[93]Die Ratingverfahren stehen im Einklang mit der neuen Baseler Eigenkapitalvereinbarung (Basel II); siehe dazu die Ausführungen in Kapitel 5 dieser Arbeit.

^[94]Vgl. auch Bloss, Michael u.a. (Subprime-Krise 2009), S. 71.

^[95]Vgl. auch Stenner, Frank (Autoindustrie 2009), S. 957.

^[96]DieEigenkapitalquoteist eine Kennzahl zur Bilanzanalyse, bei der das Eigenkapital zum Gesamtkapital in Beziehung gesetzt wird (vgl. Achleitner, Paul u.a. (Lexikon 2002), S. 405). Zum Thema Analyse der Kapitalstruktur siehe weiterführend Bieg, Hartmut; Kußmaul, Heinz (Entscheidungen 2000), S. 247-248.

^[97]DerVerschuldungsgrad– auch Verschuldungskoeffizient genannt – gibt das Verhältnis von Fremdkapital zu Eigenkapital wieder (vgl. Achleitner, Paul u.a. (Lexikon 2002), S.1345). Zu Überlegungen hinsichtlich des optimalen Verschuldungsgrades siehe Ausführungen von Bieg, Hartmut; Kußmaul, Heinz (Entscheidungen 2000), S. 51-58.

^[98]Vgl. auch Arbeitskreis Finanzierung der Schmalenbach-Gesellschaft Deutsche Gesellschaft für Be-triebswirtschaft e. V. (Asset Backed Securities 1992), S. 519.

^[99]Der Grundsatz I, welcher erstmals 1962 vom Bundesaufsichtamt für das Kreditwesen veröffentlicht wurde, bildet den historischen Kern des heutigen Regelungswerks von Basel II (vgl. Nirk, Rudolf (Kreditwesengesetz 2008), S. 104-105); Erläuterungen zum historischen Kontext der neuen Baseler Eigenkapitalvereinbarung (Basel II) beinhaltet Kapitel 4.

^[100]Waschbusch, Gerd (Unternehmungsfinanzierung 1998), S. 416.

^[101]Vgl. Rudolph, Bernd (Risikotransferinstrumente 2005), S. 179.

^[102]Vgl. auch Franke, Ulrich (Gesundheitswesen 2008), S. 21.

^[103]Vgl. Schultz, Florian (Special Purpose Vehicle 2001), S. 705.

^[104]Vgl. Bär, Hans Peter (Securitisation 2000), S. 104.

^[105]Vgl. Bartelt, Niklas (Asset-Backed Securities 1999), S. 12-13.

^[106]Nach IAS 27 ist dasControl-Konzept zu beachten, welches besagt, dass Unternehmen, welche vom Mutterunternehmen beherrscht werden, konsolidiert werden. Dabei wird nach IAS 27.13 dann eine Beherrschung angenommen, wenn das Mutterunternehmen direkt oder indirekt mehr als die Hälfte der Stimmrechte an dem anderen Unternehmen hält. Diese Bestimmung wird i.d.R. von den Beteiligten einer ABS-Transaktion mittels ausgestalteter Beteiligungsverhältnisse umgangen. Deswegen wurde vom IASB eine eigenständige Vorschrift (SIC 12) zur Konsolidierung von Zweckgesellschaften geschaffen, welche auf den wirtschaftlichen Gehalt der Beherrschung abzielt. Obwohl SIC 12.10 einige Umstände für die Einbeziehung nennt, existiert durch die relativ allgemein gehaltenen Kriterien ein gewisser Ermessensspielraum (vgl. ausführlich Bieg, Hartmut u.a. (IFRS 2009), S. 329-331 und Thelen-Pischke, Hiltrud (Konsolidierung 2009), S.940-941).

^[107]Die Veräußerbarkeit der Forderungen ist für das SPV erst dann gegeben, wenn die Verfügungsmacht vom Originator auf das Finanzierungsvehikel übergangen ist. Vgl. zu diesem Absatz detailliertere Ausführungen von Käufer, Anke (Übertragung 2009), S. 284-296.

^[108]Vgl. Schultz, Florian (Special Purpose Vehicle 2001), S. 707.

^[109]IDW (Bilanzierung 2001), S. 1399.

^[110]Vgl. insbesondere Franke, Ulrich (Gesundheitswesen 2008), S.155; Bär, Hans Peter (Securitisation 2000), S. 109-113 und Baseler Ausschuss für Bankenaufsicht (Special Purpose Entities 2009), S. 2.

^[111]Ein Ausschluss einerBankruptcy Remotenessdes SPV ist per Gesetz nicht garantiert (vgl. insbesondere Kothari, Vinod (Securitization 2006), S. 636-641).

^[112]Vgl. zu diesem Absatz Arbeitskreis Finanzierung der Schmalenbach-Gesellschaft Deutsche Gesellschaft für Be-triebswirtschaft e. V. (Asset Backed Securities 1992), S. 504-505 und Bär, Hans Peter (Securitisation 2000), S. 104-105.

^[113]Vgl. zur Standortwahl der Zweckgesellschaft die Ausführungen von Schultz, Florian (Special Purpose Vehicle 2001), S. 718-729 und Häuselmann, Holger; Hechler, Judith (Besteuerung 1999), S. 34-35.

^[114]Vgl. Bär, Hans Peter (Securitisation 2000), S. 95.

^[115]Vgl. zu diesem Absatz Waschbusch, Gerd (Unternehmungsfinanzierung 1998), S. 417 und Bloss, Michael u.a. (Subprime-Krise 2009), S. 71.

^[116]Vgl. zu diesem Abschnitt insbesondere Bieg, Hartmut (Finanzmarktkrise 2009), S. 68 und Gisdakis, Philip (Kreditportfolio-Tranchierung 2008), S. 6-12.

^[117]Vgl. auch zu den weiteren Charakteristika strukturierter Finanzprodukte (Isolierung der Kreditforderungen und des Kreditrisikos, sowie Pooling von Forderungen) Krahnen, Jan Pieter (Kreditrisiken 2005), S. 503.

^[118]Vgl. auch Rudolph, Bernd; Scholz, Julia (Pooling 2007), S. 539. Die unterschiedlichen Tranchen stehen in einemNachrangigkeitsverhältniszueinander (vgl. Dorendorf, Bettina; Wessendorf, Anne (Wertpapiere 2010), S. 880).

^[119]EineTrancheist ein „vertraglich festgelegtes Segment des mit ein oder mehreren Forderungen verbundenen Kreditrisikos, wobei eine Position in diesem Segment […] mit einem größeren oder geringeren Verlustrisiko behaftet ist als eine Position gleicher Höhe in jedem anderen dieser Segmente“ (Bankenrichtlinie 2006), S. 15).

^[120]Vgl. auch Rudolph, Bernd (Risikotransferinstrumente 2005), S. 178 und Hartmann-Wendels, Thomas; Pfingsten, Andreas; Weber, Martin (Bankbetriebslehre 2007), S. 304. Die darin enthaltenen Bezeichnungen zur Verdeutlichung der Rangfolge (equity/ junior/ mezzanine/ senior) sind auch bspw. für Benennungen unterschiedliche Verbriefungsvarianten (siehe vor allem Abschnitt 2.2.2) synonym zu verwenden.

^[121]Modifiziert entnommen aus Rudolph, Bernd; Scholz, Julia (Pooling 2007), S.539.

^[122]Vgl. auch Rudolph, Bernd u.a. (Kreditrisikotransfer 2007), S. 51und PricewaterhouseCoopers (Anforderungen o.J.), S. 1. Ein Beispiel einer Rating-Einstufung gibt Anlage 2 (auf Seite 79) im Anhang dieser Arbeit wieder.

^[123]Vgl. auch Rudolph, Bernd (Marktsegment 2005), S. 17.

^[124]DieJunior Trancheweist in aller Regel kein Rating auf.

^[125]Vgl. auch TSI-GmbH (Wasserfall-Prinzip o.J.), S.1.

^[126]Vgl. auch Hartmann-Wendels, Thomas (Aufsichtsdefizite 2007), S. 640.

^[127]Vgl. auch Tolkschmitt, Volker (Bankbetriebslehre 2007), S. 226.

^[128]Vgl. auch Rudolph, Bernd (Risikotransferinstrumente 2005), S. 180.

^[129]Vgl. auch Gehrmann, Volker; Haaf, Hermann (Forderungsverbriefungen 2004), S. 470.

^[130]Vgl. auch Poppel, Michael (Kreditderivate-Indizes 2005), S. 1264.

^[131]Vgl. zu diesem Absatz Steurer, Stefan (Rückenwind 2006), S. 6-7. SubordinationshöheundTranchendickesind für diese Bestimmung wesentliche Risikoparameter (vgl. zur detaillierten Berechnung der Risikoparameter Gisdakis, Philip (Kreditportfolio-Tranchierung 2008), S. 6-7).

^[132]Vgl. zu diesem Abschnitt insbesondere Bär, Hans Peter (Securitisation 2000), S. 207-228.

^[133]Vgl. auch Weber, Thorsten (Risikotransfer 2006), S. 23 und Franke, Ulrich (Gesundheitswesen 2008), S.26.

^[134]Vgl. auch Emse, Cordula (Kreditinstitute 2005), S. 49.

^[135]Strukturelle Ansätze am Zahlungsstrom und die Einsatz der Tranchierung sind mögliche Maßnahmen.

^[136]Vgl. auch Fabozzi, Frank; Kothari, Vinod (Introduction 2008), S. 86 und Kothari, Vinod (Securitization 2006), S. 211-212.

^[137]Der Baseler Ausschuss für Bankenaufsicht wurde 1974 i.R. der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich gegründet und dient dem Informationsaustausch über nationale bankenaufsichtsrechtliche Vorschriften und einem Vergleich der unterschiedlichen staatlichen Überwachungssysteme (vgl. Achleitner, Paul u.a. (Lexikon 2002), S. 158).

^[138]Baseler Ausschuss für Bankenaufsicht (Eigenkapitalanforderungen 2006), S. 137, Abs.546. Diese Vereinbarung spiegelt sich in dem Zurückbehalt des First Loss Tranche wider (siehe Ausführungen in Abschnitt 2.2.1.4).

^[139]Vgl. auch Franke, Ulrich (Gesundheitswesen 2008), S. 27. Das Reserve-Konto wird i. d. R. vom Treuhänder verwaltet.

^[140]Bspw. ist der Wert des abgetretenen Asset-Pools um 10% höher als der Wert der den Investoren zufließenden Zahlungen.

^[141]Die in erster Linie bei synthetischen Strukturen (siehe Ausführungen in Abschnitt 2.3.2) eingesetzte Besicherungsmaßnahme wird meist mit einem Junior-CDS oder der Equity-Tranche einer ABS-Emission verbunden. So übernimmt ein Investor bspw. die Equity-Tranche und verpflichtet sich zunächst jeden auftretenden ersten Verlust bis zur max. Höhe der First Loss-Tranche zu tragen. Dieser aus Sicht des Originators relativ teuren Absicherung wirkt die Vereinbarung einer Zinsunterbeteiligung entgegen. Die ausplatzierende Bank verpflichtet sich gegenüber dem Investor zur Kompensation der Verluste, sodass die hohe Zinsbelastung für die Erstverlustposition reduziert wird. Die ISP ist von ihrer ökonomischen Wirkung im Hinblick auf die Risikosituation mit dem Rückbehalt der Erstverlustposition durch den Forderungsverkäufer vergleichbar.Vgl. Emse, Cordula (Kreditinstitute 2005), S.62 und S.158.

^[142]Vgl. auch Kothari, Vinod (Securitization 2006), S. 220.

^[143]Zur Gruppe derivativer Finanzinstrumente gehörend, wird einSwapüberwiegend zur Absicherung gegen Zins- oder Währungsrisiken eingesetzt. Auf nähere Erläuterungen zu diesem Instrument wird i.R. dieser Arbeit bewusst verzichtet.

^[144]Vgl. zu diesem Absatz Franke, Ulrich (Gesundheitswesen 2008), S. 27-28.

^[145]Vgl. auch Fabozzi, Frank; Kothari, Vinod (Introduction 2008), S. 85.

^[146]Die Ratingagentur Moody´s grenzt zur Betrachtung von Verbriefungstransaktionen das Gebiet Europa, Naher Osten und Afrika ab. Den Schwerpunkt der Aktivitäten bildet Europa. Bezeichnet wird der abgegrenzte Bereich als „EMEA“-Region.

^[147]Vgl. Heldt, Cordula (Kreditportfolios 2009), S. 2.

^[148]Vgl. Schuh, Dirk; Kebbel, Gerhard (Bewertungsansätze 2009), S. 56.

^[149]Vgl. Kern, Marco (Kreditrisikotransfer 2008), S. 70-71; Bloss, Michael u.a. (Subprime-Krise 2009), S. 74-75; Rudolph, Bernd u. a. (Kreditrisikotransfer 2007), S. 38-39; Heinrich, Markus; Grützemacher, Thomas (Kreditpooling 2005), S. 386 und Bellmann, Sabine (Risikomanagement 2002), S. 27-28.

^[150]Vgl. zu den statistischen Angaben dieses Absatzes KfW-Bankengruppe (Verbriefungsmarkt 2009), S. 1.

^[151]Im Weiteren wird die „EMEA“-Region verallgemeinert als europäischen Raum bezeichnet.

^[152]Vgl. hierzu Heinrich, Markus; Grützemacher, Thomas (Kreditpooling 2005), S. 386.

^[153]Zum gesetzlichen Inhalt einer Hypothek siehe Eickmann, Dieter (Kommentar 2009), Rn. 1-96.

^[154]Vgl. Rudolph, Bernd; Scholz, Julia (Pooling 2007), S. 539. Das besondere Qualitätsmerkmal der MBS liegt in der grundpfandrechtlichen Besicherung der Forderungen (vgl. Fahrholz, Bernd (Unternehmensfinanzierung 1998), S. 234).

^[155]Vgl. Bloss, Michael u.a. (Subprime-Krise 2009), S. 20. Da diese Gruppe potenzieller Käufer sehr groß war, prägte die Fachwelt für sie einen eigenen Namen:Ninja`s, no income, no job and assets (vgl. Bieg, Hartmut (Finanzmarktkrise 2009), S. 66).

^[156]Vgl. Oettke, Karl (Bankwirtschaft 2009), S. 879. CMBS beinhalten dagegen ein niedrigeres Ausfallrisiko, da alle gewerblichen Hypothekenkredite durch ertragsgenerierende Immobilien gedeckt sind (vgl. Bloss, Michael u.a. (Subprime-Krise 2009), S. 77).

^[157]DerBeleihungswertist ein Wert, der einem Beleihungsgegenstand (Grundstück, Erbbaurecht, Wohnungseigentum, Teileigentum, Dauerwohnrecht, Schiff- und Schiffbauwerk) unter Berücksichtigung aller maßgebenden Umstände beigemessen wird (vgl. Achleitner, Paul u.a. (Lexikon 2002), S.176).

^[158]Vgl. zu diesem Absatz und zu weiteren MBS-Spezifischen Anforderungen an den Forderungsbestand Kürn, Christoph (Mortgage-Backed Securities 1997), S. 67-70.

^[159]Vgl. o.V. (Finanzmarktkrise 2008), S. 1.

^[160]Dem amerikanischen Steuerzahler kostete die Verstaatlichung von Fannie Mae (Federal National Mortgage Association) und Ginni Mae (Government National Mortgage Association) 300 Mrd. USD (vgl. Rudolph, Bernd u.a. (Kreditrisikotransfer 2007), S. 38; Blundell-Wignall, Adrian; Atkinson, Paul; Lee, Se Hoon (Crisis 2008), S. 4 und Bieg, Hartmut (Finanzmarktkrise 2009), S. 67).

^[161]Vgl. detaillierte Übersicht in Hartmann-Wendels, Thomas; Pfingsten, Andreas; Weber, Martin (Bankbetriebslehre 2007), S. 303.

^[162]Vgl. zu den statistischen Angaben KfW-Bankengruppe (Verbriefungsmarkt 2009), S. 2.

^[163]Vgl. Heinrich, Markus; Grützemacher, Thomas (Kreditpooling 2005), S. 386 und Heldt, Cordula (Kreditportfolios 2009), S. 2.

^[164]Stenner, Frank (Autoindustrie 2009), S. 959.

^[165]Die Regularien beziehen sich sowohl auf einzelne Verträge (Contract Criteria) als auch auf den zu selektierenden Pool (Pool Criteria) (vgl. dazu Teille, Karl; Heeren, Georg (Effizienz 2009), S. 30). Auf die bankgesetzlichen Anforderungen wird insbesondere in Kapitel 5 dieser Arbeit eingegangen.

^[166]Vgl. Rudolph, Bernd; Scholz, Julia (Pooling 2007), S. 539.

^[167]Vgl. zu diesem Absatz Stenner, Frank (Autoindustrie 2009), S. 956-959; Ausführungen zu DRIVER-Verbriefungstransaktionen sind zu entnehmen aus Teille, Karl; Heeren, Georg (Effizienz 2009), S. 30.

^[168]Vgl. zu den statistischen Angaben KfW-Bankengruppe (Verbriefungsmarkt 2009), S. 2.

^[169]Vgl. Heldt, Cordula (Kreditportfolios 2009), S. 2 und Krahnen, Jan Pieter (Kreditrisiken 2005), S. 500.

^[170]Vgl. Rudolph, Bernd; Scholz, Julia (Pooling 2007), S. 539 und Rudolph, Bernd (Risikotransferinstrumente 2005), S. 178.

^[171]PROMISE steht für Promotional Mittelstands Loan Securitisation und wurde von der KfW Ende 2000 aufgelegt. Es unterstützt die Verbriefung von Mittelstandskreditportfolien.

^[172]Seit Oktober 2001 wurde für die Verbriefung von privaten Wohnungsbaudarlehen zusätzlich das Programm PROVIDE (Provide-Residential Mortgage Securitisation) eingerichtet.

^[173]Die Standardisierung beruht auf vordefinierten Auswahlkriterien für Referenzportfolien, einheitlichen Ratings und Tranchenbildungen (vgl. auch zur detaillierten Beschreibung der Programme KfW-Bankengruppe (Promise o.J.), S. 2-5).

^[174]Vgl. Hartschuh, Thomas; Grimm, Simon; Haider, Andreas (Kreditportfoliosteuerung 2007), S. 256.

^[175]Vgl. zu diesem Absatz und für weitere Informationen über die angesprochenen KfW-Programme Asmussen, Jörg (Verbriefungen 2006), S. 1016; Bräunig, Günther; Larabi, Cherifa (Wiederbelebung 2009), S.928-929 und Glüder, Dieter; Ranné, Omar (Förderbank 2004), S. 88-96.

^[176]Vgl. Rother, Sandra (Mittelstands-CDOs 2006), S. 1061.

^[177]Vgl. Heinrich, Markus; Grützemacher, Thomas (Kreditpooling 2005), S. 387. Die synthetische Form des Risikotransfers sowie die Funktion von Kreditderivaten werden in Abschnitt 2.3.2 dieser Arbeit behandelt.

^[178]Verbriefungen zweiter Ordnungwerden zur Vervollständigung i.R. dieser Arbeit beispielhaft der Gruppe der CDO angeheftet. Allerdings finden sich Wiederverbriefungen in allen Verbriefungsklassen wieder.

^[179]Zu möglichenUnderlyingsder Kreditderivate siehe auch Struffert, Ralf (Asset Backed Securities-Transaktionen 2006), S. 15-16.

^[180]Bspw. verfügt der Asset-Pool einer RMBS unter Umständen über mehrere hundert bis mehrere tausend Kredite. EineCDO auf ABSbeinhaltet dann z.B. mehrere hundert RMBS.

^[181]Schuh, Dirk; Kebbel, Gerhard (Bewertungsansätze 2009), S. 56.

^[182]Bspw. kann vereinbart werden, dass ein Schwellenwert eine festgelegte Forderungsmenge, die ausfällt, darstellt.

^[183]Vgl. zu diesem Absatz Schuh, Dirk; Kebbel, Gerhard (Bewertungsansätze 2009), S. 56-57.

^[184]Vgl. Dorendorf, Bettina; Wessendorf, Anne (Wertpapiere 2010), S. 883.

^[185]Commercial Paperssind kurzfristige Schuldverschreibungen. Sie werden von institutionellen Investoren erworben und weisen eine Laufzeit zwischen mind. 10 Tagen und max. 365 Tagen (meist 270 Tage) auf (vgl. Ricken, Stephan (Verbriefung 2008), S. 54, Franke, Ulrich (Gesundheitswesen 2008), S. 12 und Emse, Cordula (Kreditinstitute 2005), S. 15).

^[186]Vgl. Kothari, Vinod (Securitization 2006), S. 74-75 und Fabozzi, Frank; Kothari, Vinod (Introduction 2008), S. 169.

^[187]Vgl. Emse, Cordula (Kreditinstitute 2005), S. 36.

^[188]Term-Deals(auchone-off securitisation,term transactionoderstandalone transactiongenannt) sind Verbriefungstransaktionen, bei denen das verbriefende Unternehmen nicht auf bestehende Strukturen zurückgreift. Das SPV wird eigens dafür gegründet, mit einem vorab festgelegten Finanzierungsvolumen ausgestattet und nach Ausbezahlung der Wertpapiere abgewickelt (vgl. ausführlich Arlt, Roland (True Sale Securitisation 2009), S. 262-263).

^[189]DasConduit(engl. Leitung, Röhre) wird von einem Sponsor, meist einer Bank, gegründet. Sie legt das ABCP-Programm auf und unterhält es (vgl. Ricken, Stephan (Verbriefung 2008), S. 53-54).

^[190]Vgl. Heldt, Cordula (Kreditportfolios 2009), S. 2.

^[191]„EineVerbriefungs-Liquiditätsfazilitätist eine Verbriefungsposition, die aus der vertraglichen Verpflichtung resultiert, finanzielle Mittel zur Sicherstellung der termingerechten Weiterleitung von Zahlungen an Investoren bereitzustellen“ (§ 230 Abs. 1 SolvV). Weitere Details zu Liquiditätsfazilitäten – auch als Liquiditätslinien bezeichnet – sind Abschnitt 5.2.3.2.1 zu entnehmen.

^[192]Darüber hinaus sind Konstellationen möglich, wonach die Liquiditätsfazilität neben der originären Funktion auch Risiken des zugrunde liegenden Pools übernimmt (vgl. hierzu Aberer, Bartle (SolvV 2007), S.189-190).

^[193]Kapitel 3 dieser Arbeit befasst sich explizit mit den Problemen und Risiken der Kreditverbriefung.

^[194]Vgl. zu der Risikoproblematik der ABCP Ricken, Stephan (Verbriefung 2008), S. 54-56.

^[195]Siehe Ausführungen zu der SicherungsformLetter-of-Creditin Abschnitt 2.2.1.5.

^[196]Zur Funktion und möglichen Ausgestaltungen siehe Erläuterungen in Abschnitt 2.2.2.3 dieser Arbeit.

^[197]Vgl. zu diesem Absatz insbesondere Aberer, Bartle (SolvV 2007), S. 187-190.