Hedge Fonds – Erfüllt der Richtlinienvorschlag für alternative Investmentfonds Manager die Ansprüche der Finanzmarktteilnehmer?


Bachelorarbeit, 2009

80 Seiten, Note: 1,7


Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

A

1. Einleitung
1.1. Problemstellung und Zielsetzung
1.2. Gang der A

2. Die alternative Anlageform Hedge Fonds
2.1. Begriff Hedge Fonds
2.2. Charakterisierung und Einordnung
2.2.1. Abgrenzung zu traditionellen Investments
2.2.2. Abgrenzung zu Private Equity
2.3. Entwicklung und Struktur des Hedge Fonds Marktes
2.4. Organisationsstruktur
2.5. Europäischer Regulierungsrahmen und investmentrechtliche Umsetzung
2.6. Trading-Strategien und deren Risiken
2.6.1. These der informationseffizienten Kapitalmärkte
2.6.2. Klassifizierung der Investmentstrategien
2.6.3. Marktneutrale Strategien
2.6.4. Ereignisgetriebene Strategien
2.6.5. Opportunistische S

3. Bedürfnisse der Finanzmarktteilnehmer
3.1. Anleger
3.1.1. Profil
3.1.2. Anforderungen an den Anleger
3.1.3. Bedürfnisse
3.1.3.1. Angemessenes Risiko- Renditeverhältnis
3.1.3.2. Allgemeine Transparenzerhöhung
3.1.3.3. Operative Transparenz
3.1.3.4. Aufgabentrennung
3.1.3.5. Principal Agent Problematik
3.1.3.6. Managed Account Plattformen
3.2. Hedge Fonds Manager
3.2.1. Profil
3.2.2. Anforderungen an Hedge Fonds Manager
3.2.3. Eigene Interessen
3.2.3.1. Grundlegende Rahmenbedingungen
3.2.3.2. Operative Bedürfnisse
3.3. Staatliche Aufsicht
3.3.1. Überwachung von systemischen Risiken
3.3.2. Sicherung der Marktintegrität
3.3.3. Finanzmarkteffizienz
3.4. Z

4. Vorschlag für eine Richtlinie über die Verwalter alternativer Investmentfonds (AIFM)
4.1. Entstehung und Ziele
4.2. Wer wird reguliert?
4.3. Anwendungsbereich auf Hedge Fonds Verwalter
4.3.1. Zulassung und Verhaltensanforderungen
4.3.2. Informationspflichten gegenüber Anlegern und Aufsichtsbehörden
4.3.3. Sonderbestimmungen für die Nutzung von Hebeleffekten
4.3.4. Sonderbestimmungen für Hedge Fonds und Manager mit Sitz in Drittstaaten
4.3.5. Aufgabentrennung
4.3.6. Maßnahmen der Aufsichtsbehörden
4.3.7. Erlass von Durchführungsbestimmungen und U

5. Fazit
5.1. Im Einklang stehende Bedürfnisse
5.2. Unbefriedigte Bedürfnisse
5.3. Die Hedge Fonds Branche nach der R

L

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Internationale Entwicklung der Hedge Fonds Branche

1. Einleitung

1.1. Problemstellung und Zielsetzung

Die Finanzkrise 2008 mit Beginn im Frühjahr 2007 hat zahlreiche Schwachstellen in der Regulierung des Finanzsystems aufgezeigt. Aus diesem Grund besteht Handlungsbedarf in vielen Bereichen der Finanzmärkte

Großen Einfluss auf die Geschehnisse und damit verbunden auf die Stabilität der Finanzmärkte haben die alternativen Investmentfonds (AIF). Es handelt sich um Fonds, die unter Einsatz unterschiedlichster Anlagetechniken neben traditionellen Investments wie Aktien, festverzinslichen Wertpapieren und Geldmarktanlagen zusätzlich in Währungen, Rohstoffe, Unternehmensbeteiligungen etc. investieren.1 Dazu zählen Private Equity Gesellschaften, Immobilienfonds, Rohstofffonds, Infrastrukturfonds, Hedge Fonds und andere Arten institutioneller Fonds, die Ende 2008 weltweit ein Vermögen von etwa zwei Billionen Euro verwalteten.2Sie unterliegen einem breiten Spektrum an Risiken, die sich, neben der Stabilität und Integrität des Finanzsystems, auch auf Anleger der Fonds, Gläubiger und Unternehmen, an denen vor allem Private Equity Gesellschaften beteiligt sind, auswirken

Die treibende Kraft der AIF sind die Hedge Fonds, die auf Grund der Anwendung komplexer Strategien, hohem Fremdfinanzierungsanteil sowie der Nutzung von in Derivate eingebetteten Hebeleffekten ein hohes Risikoprofil aufweisen. Hohe Transaktionsvolumina, die speziell auf die Aktivitäten von Hedge Fonds, aber auch auf die der Private Equity Gesellschaften zurückzuführen sind, beeinflussen die Kurse an den Börsen in hohem Maße und stellen zugleich Liquidität bereit. Sie entdecken Ineffizienzen in der Preisbewertung, kaufen unterbewertete und verkaufen überbewertete Aktien leer, und lassen so die Preise zu ihren fundamentalen Werten zurückkehren

Ebenso können plötzliche Rücknahmeforderungen von Anteilen seitens der Anleger oder anziehende Kreditkonditionen zur Auflösung konzentrierter Positionen führen und den Finanzmärkten Liquidität entziehen. Die Folgen sind große Marktturbulenzen, die durch auftretende Herdentriebe verstärkt werden können

So werden die Weichen für einen dramatischen Absturz der Börsenkurse und für den Weg in eine tiefe Rezession oder gar Krise gestellt, wie die derzeit allgegenwärtige Finanzkrise; wenngleich Hedge Fonds nicht als Verursacher, sondern als prominentes Opfer anzusehen sind3

Geraten Hedge Fonds in Schieflage, verlieren nicht nur die Anteilscheine der Anleger an Wert, sondern es hat auch dramatische Auswirkungen auf Banken. Geschäftsbanken haben ihnen in den letzten Jahren immer wieder leichtfertig großvolumige Darlehen bereitgestellt, was zur Folge hat, dass sie beim Ausfall der Gegenparteien ebenfalls ins Schwanken geraten können und somit die Stabilität des Finanzsystems mit gefährden

Aufgrund des großen Einflusses dieser alternativen Anlageklasse auf die Finanzmärkte hat die europäische Kommission im Dezember 2008 eine öffentliche Konsultation zu Fragen im Zusammenhang mit den Tätigkeiten der Hedge Fonds Industrie und Private Equity Branche im Hinblick auf eine notwendige Regulierung eingeleitet.4Die Stellungnahmen zu den in der Konsultation angesprochenen Fragen wurden Ende Februar 2009 auf einer Konferenz in Brüssel durch die europäische Kommission mit Vertretern der Hedge Fonds Branche besprochen. Das Ergebnis dieser Konferenz war die Ausarbeitung des „Vorschlags für eine Richtlinie des Europäischen Parlaments und des Rates über die Verwalter alternativer Investmentfonds und zur Änderung der Richtlinien 2004/39/EG und 2009/…/EG“ (AIFM-Richtlinie), der am 29. April 2009 veröffentlicht wurde. Dieser wendet sich an die Manager der Hedge Fonds, Private Equity Fonds und sonstige offene und geschlossene Fonds.5

Ziel dieser Arbeit ist es, den Teil des Richtlinienvorschlags, der sich auf die Regulierung der Hedge Fonds Industrie bezieht, im Hinblick auf die Ansprüche der Stakeholder, die ein unmittelbares Interesse an den Hedge Fonds haben, zu prüfen, Kongruenzen sowie unbefriedigte Bedürfnisse herauszuarbeiten und abschließend zu bewerten

1.2. Gang der Arbeit

In Kapitel 2 werden die Grundlagen zur Analyse der alternativen Anlageart erläutert. Dazu erfolgen zunächst verschiedene Definitionsversuche des Begriffs Hedge Fonds und darauf aufbauend eine Ausarbeitung der typischen Merkmale, die in diesem Zusammenhang immer wieder in der Literatur genannt werden. Eine Abgrenzung zu traditionellen Investmentfonds und der Private Equity Anlageform heben die wesentlichen Eigenschaften von Hedge Fonds hervor. Im Anschluss daran wird die Entwicklung und Größe der Branche aufgezeigt. Die innerbetriebliche und rechtliche Organisationsstruktur runden den theoretischen Teil ab. Der praktische Teil der Arbeit beginnt mit einer Darstellung der unterschiedlichen Anlagestrategien, die dazu notwendigen Instrumente und die sich daraus ergebenden Risiken für den Fonds selbst und die Umgebung

Das dritte Kapitel spezifiziert die Ansprüche der Finanzmarktteilnehmer, die mit den Geschäftsaktivitäten der Hedge Fonds unmittelbar in Verbindung stehen. Dazu werden die Profile, Pflichten und verstärkt die einzelnen Interessen der Anleger, Hedge Fonds Manager herausgearbeitet und nachfolgend die Aufgaben der staatlichen Aufsicht als Vertreter der Interessen beider Parteien und eines funktionierenden Finanzmarktes erläutert. In einem Zwischenfazit werden die wichtigsten Anliegen, mögliche Überschneidungen und gegensätzliche Ansichten der einzelnen Finanzmarktteilnehmer hervorgehoben. Die damit verbundene Intention ist, einen Vorausblick auf die, von den Parteien erwartete, Ausgestaltungsform des Richtlinienvorschlags zu geben

Im vierten Kapitel wird der Richtlinienvorschlag im Hinblick auf die Ziele der Investoren, der staatlichen Aufsicht und der Pflichten der Verwalter der alternativen Investmentfondsart Hedge Fonds diskutiert. Die Vorgaben zielen auf die Zulassung, die Wohlverhaltensregeln wie dem Umgang mit Interessenskonflikten verschiedener Parteien und auf die Vorkehrungen für ein funktionierendes Risikomanagementsystem ab. Des Weiteren werden die Transparenz- und Informationspflichten gegenüber Anlegern und der zuständigen Behörde des Herkunftsmitgliedstaates erläutert. Spezifische Vorschriften für den Hebeleinsatz heben die Bedeutung der Risiken von Hedge Fonds hervor. Die Voraussetzungen für die Zulassung von Hedge Fonds und deren Managern, die ihren Sitz nicht in einem Mitgliedstaat der EU haben, werden gesondert behandelt. Ein weiterer wichtiger Regelungspunkt stellt die Trennung verschiedener Funktionen dar. Da der Richtlinienvorschlag nur einen vorläufigen, zu diskutierenden Rechtsrahmen darstellt, wird im letzten Teil des Kapitels auf zusätzliche, detaillierte Durchführungsbestimmungen der EU-Kommission eingegangen

Ein abschließendes Fazit stellt dar, inwiefern die Ansprüche der Finanzmarktteilnehmer mit dem Richtlinienvorschlag erfüllt werden, und welche Bedürfnisse nicht vollständig erwidert werden. Im letzten Teil der Arbeit wird ein Ausblick auf den Hedge Fonds Markt nach der Neuregulierung gegeben. Sind die ergriffenen Maßnahmen nachhaltig und ist die geforderte Freiheit der Hedge Fonds weiterhin gewährleistet, so dass die Anlageform weiterhin, ungeachtet der Entwicklungen der weltweiten Finanzmärkte, als Diversifikationsmöglichkeit im Portfolio der Anleger attraktiv bleibt?

2. Die alternative Anlageform Hedge Fonds

2.1. Begriff Hedge Fonds

Es gibt keine eindeutig festgelegte Definition des Begriffes Hedge Fonds. Das Verb „to hedge“ stammt aus dem Englischen und bedeutet im Deutschen „absichern“. Dies war der Grundgedanke der „Königsklasse der Investments“, wie sie von Marcus Friedrich und Dietmar H. Bahr im Titel ihres Buches genannt werden.6Der Hedge Fonds fand seine Anfänge im Jahre 1949, als Alfred Winslow Jones einen Aktienfonds auflegte.7Seine Idee war es, unterbewertete Aktien zu kaufen (Long Position) und überbewertete Aktien leer zu verkaufen (Short Position), um sich gegen die Volatilitäten an den Aktienmärkten und das damit verbundene systematische Risiko (Marktrisiko) abzusichern.8Bedingt durch die Börsenhausse in den 60er Jahren und dem Einsatz diversifizierter Anlagestrategien in den 80er Jahren kam es zu einem raschen Zuwachs in der Hedge Fonds Branche.9Im Laufe der Jahre rückte die ursprüngliche Intention von Jones jedoch immer mehr in den Hintergrund. Heutzutage wird der Begriff Hedge Fonds mit der Absicherung einer Anlage vor bestimmten Ereignissen, die potentiell eintreten können, in Verbindung gebracht.10

Dennoch lassen sich verschiedene Definitionsversuche für den Begriff Hedge Fonds finden. Sie können in juristische oder in wirtschaftliche unterteilt werden

Der AIFM-Richtlinienvorschlag benennt in Artikel 3a nicht die Hedge Fonds selbst, sondern die alternativen Investmentfonds als übergeordnete Kategorie: „Alternativer Investmentfond oder AIF ist jeder Organismus für gemeinsame Anlagen einschließlich seiner Anlagezweige, dessen Zweck in gemeinsamen Anlagen besteht und der nicht nach […] der […] [OGAW-Richtlinie] zugelassen werden muss."11

Somit sollen neben den Hedge Fonds und Private Equity Fonds nun auch Immobilienfonds, Infrastrukturfonds, Waren- bzw. Rohstofffonds unabhängig von deren Rechtsform und der Tatsache, ob es sich um geschlossene oder offene Fonds handelt, einer Regelung unterzogen werden.12

Eine weitergehende gesetzliche Definition ist im Investmentgesetz § 112 Abs. 1 verankert. Es bestimmt die Rahmenbedingungen zur Zulassung von Hedge Fonds in Deutschland. Die Begriffsbestimmung lautet wie folgt:

„Sondervermögen mit zusätzlichen Risiken sind Investmentvermögen, die den Grundsatz der Risikomischung beachten und im Übrigen im Rahmen ihrer Anlagestrategien keinen Beschränkungen bei der Auswahl der Vermögensgegenstände […] unterworfen sind. Die Vertragsbestimmungen des Sondervermögens gemäß Satz 1 müssen zudem mindestens eine der folgenden Bedingungen vorsehen:

- Eine Steigerung des Investitionsgrades des Sondervermögens über grundsätzlich unbeschränkte Aufnahme von Krediten für gemeinschaftliche Rechnung der Anleger oder über den Einsatz von Derivaten (Leverage).
- Den Verkauf von Vermögensgegenständen für gemeinschaftliche Rechnung der Anleger, die im Zeitpunkt des Geschäftsabschlusses nicht zum Sondervermögen gehören (Leerverkauf).“13
Die Definitionen in der Literatur gehen in eine ähnliche Richtung. Anhand der drei wichtigsten Kriterien, die im Investmentgesetz genannt werden, beschreibt Philipp Cottier die alternative Anlageklasse:
Es handelt sich um alle Formen von Gesellschaften, Investmentfonds und privaten Anlagegemeinschaften, die:
- Leerverkäufe mit entsprechender Genehmigung tätigen dürfen
- Derivative Produkte zur direkten Investition nutzen
- Und einen beträchtlichen Hebel durch Fremdkapital nutzen.14

Es herrschen grundsätzlich keine Anlagerestriktionen für diesen Investmentfonds, weshalb alle Formen der Kapitalanlagen in den verschiedenen Investitionsstrategien der Manager zum Einsatz kommen können.15

2.2. Charakterisierung und Einordnung

Um die Eigenschaften der Hedge Fonds ideal aufzeigen zu können, erfolgt eine vergleichende Darstellung ihrer Charakterzüge mit denen traditioneller Anlagefonds, sowie mit dem Anlageverhalten der oft mit ihnen gleichgesetzten Private Equity Gesellschaften

2.2.1. Abgrenzung zu traditionellen Investments

Traditionelle Investments stellen die Anlagen in Aktien, Anleihen und den Geldmarkt dar. Hedge Fonds nutzen diese Anlagearten auch, beschränken sich aber nicht auf diese. Ferner investieren sie direkt oder indirekt in Rohstoffe, Währungen und Edelmetalle. Bei traditionellen Investments kommt lediglich die Buy-and-Hold Strategie zum Einsatz, wonach Wertpapiere gekauft und nach einem nicht vorher festgelegten Zeitraum wieder veräußert werden. Die Königsklasse der Investments hingegen verwendet zusätzlich weitere, teils komplexere Anlagestrategien, auf die in Kapitel 2.6 eingegangen werden soll

In zahlreicher deutsch- und englischsprachiger Literatur wählen die Autoren häufig Definitionen, die vier bedeutende Merkmale der alternativen Anlageart in den Vordergrund stellen: Flexibilität, Regulierung, Entlohnung und Ertragsprofil.16

Anhand dieser Charakteristika können weitere Unterschiede zu den traditionellen Fonds sichtbar gemacht werden. Ein breites Angebot an Instrumenten in den verschiedensten Anlageklassen ermöglicht die Anwendung einer Vielzahl von Strategietypen.17Ein Aktienfonds beispielsweise ist festgelegt auf die Aktienanlage, während ein Hedge Fonds aus den oben aufgeführten Investmentarten wählen kann

Leerverkäufe dürfen uneingeschränkt getätigt werden, es sei denn, das Bundesministerium der Finanzen macht von seinem Recht Gebrauch, Verbote von bestimmten Leerverkäufen auszusprechen, wenn die Wahrung der Integrität der Finanzmärkte in Gefahr ist.18Die Fremdkapitalaufnahme ist unbegrenzt möglich und Derivate können nicht nur zu Absicherungszwecken eingesetzt werden. Traditionelle Investmentfonds sind jedoch in allen drei Punkten stärkeren Regulierungen ausgesetzt.19

Die Manager der Königsklasse der Investments erhalten neben einer jährlichen fixen Verwaltungsgebühr zusätzlich eine erfolgsabhängige Beteiligung am erwirtschafteten Gewinn, die aber nur bei Erreichen neuer historischer Höchststände des Nettoinventarwerts fällig wird (High Watermark).20

Als Absolute Return Anlage wird eine positive Rendite angestrebt, die unabhängig vom Marktumfeld ist21. Bei einem Aktienfonds, der sich an einer Benchmark wie dem DAX orientiert, ist es das Ziel, den relativen Vergleichsmaßstab zu schlagen. In einem schwachen Marktumfeld wird selbst eine negative Rendite, die über der der Benchmark liegt, bereits als Erfolg gewertet

Die eingeschränkte Rückgabemöglichkeit ist ein ebenfalls charakteristisches Merkmal, denn im Gegensatz zu traditionellen Investments erfolgt keine börsentägliche Rückgabe der Anteile.22Außerdem werden Mindestanlagedauern und Mindestanlagesummen vereinbart.23Die Manager beteiligen sich zumeist ebenfalls durch teils erhebliche Summen an den von ihnen verwalteten Hedge Fonds. Somit verfolgen Anleger und Manager gleichermaßen das Ziel, hohe Renditen zu erwirtschaften.24

2.2.2. Abgrenzung zu Private Equity

Häufig schwer zu unterscheiden sind die Hedge Fonds von Private Equity Gesellschaften. Die so genannten Kapitalbeteiligungsgesellschaften stellen bevorzugt nicht börsennotierten Firmen, häufig mittelständischen Unternehmen, Eigenkapital bereit. Da sich Hedge Fonds auf Grund der immer effizienter werdenden Kapitalmärkte auf die Suche nach neuen rentablen Anlagemöglichkeiten begeben, um dem Renditedruck der Anleger gerecht zu werden, beteiligen sie sich zusammen mit Private Equity Firmen an Leverage Buy Outs.25Die bevorzugte Investitionsdauer von Kapitalbeteiligungsgesellschaften von drei bis sieben Jahren und die damit verbundene Geduld kommt dem kurzfristig ausgerichteten Anlagehorizont der „Cowboys der Finanzmärkte“26nicht entgegen. Die Haltefristen für deren Investitionen liegen zwischen ein und fünf Jahren, und so lehnen Firmen, die auf der Suche nach Finanzinvestoren sind, Finanzierungsangebote von Hedge Fonds, begründet durch die Gefahr einer überstürzten Rückzugsentscheidung, ab. Ein weiterer Unterschied ist die Einflussnahme der Private Equity Investoren auf die Geschäftsaktivitäten der Zielunternehmen durch den Erwerb einer Mehrheitsbeteiligung. Sie versuchen damit, das unternehmerische Risiko zu beeinflussen und zu minimieren. Hedge Fonds hingegen sind weniger an der Übernahme von einflussreichen Anteilen interessiert und versuchen das eingegangene Risiko durch Diversifikation in ihrem Portfolio zu steuern.27

Es lassen sich auch Gemeinsamkeiten in den Geschäftsstrukturen erkennen. Manager leisten auch bei Private Equity Firmen hohe Einlagen, erhalten ebenso eine erfolgsabhängige Zusatzvergütung und der Zugang der Anleger zu dieser Anlageform setzt die Einzahlung einer Mindestanlagesumme voraus.28

2.3. Entwicklung und Struktur des Hedge Fonds Marktes

Der Boom der Hedge Fonds Industrie setzte sich nach einer ersten Blütephase in den 60er Jahren, Ende der 80er Jahre fort.29Das kontinuierliche Wachstum ist bis heute ungebremst.30Abbildung 2 illustriert die wirtschaftliche Entwicklung im Zeitraum 1990 bis zum zweiten Quartal 2008

Abbildung 1: Internationale Entwicklung der Hedge Fonds B

Abbildung in dieser Leseprobe nicht

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an den Bundesverband alternativer Investments E.V.31

Vorsichtige Schätzungen von Hedge Fund Research und Bloomberg beinhalten (bescheinigen) einen Anstieg der aufgelegten Single Hedge Fonds von 530 im Jahre 1990 auf 7652 im 2. Quartal 2008. Das verwaltete Vermögen erhielt in der gleichen Zeitspanne ebenfalls einen enormen Zuwachs. Im Jahre 1990 betrug es noch 0,0389 Billionen US-Dollar und Mitte 2008 bereits 1,931 Billionen US-Dollar

Ein Blick auf den europäischen Markt bestätigt den globalen Trend. Nach Hedge Fund Intelligence - Euro Hedge waren im Jahr 2000 310 und Ende 2007 1617 Hedge Fonds zugelassen. Dies entspricht zu Beginn des neuen Jahrtausends etwa 9% der Anzahl der weltweit tätigen Hedge Fonds und im Jahre 2007 etwa 21%. Die Assets under Management stiegen im gleichen Zeitverlauf von 46 Milliarden Euro auf 575 Milliarden Euro.32

Die in Deutschland ansässigen Hedge Fonds waren durch die investmentrechtliche Regulierung erst ab 2004 für institutionelle und Privatanleger zugänglich. Davor kam es auf Grund zahlreicher Restriktionen in Deutschland nicht zur Gründung von Hedge Fonds.33Privatanlegern ist es jedoch nicht gestattet, in Single Hedge Fonds Kapital zu investieren. Es besteht lediglich die Möglichkeit, eine Anlage in die öffentlich zugänglichen Dach Hedge Fonds zu tätigen, die wiederum in verschiedene Einzelfonds investieren.34

Im Mai 2008 gab es 38 Single und Dach Hedge Fonds, die ein Vermögen von etwa 1,5 Milliarden Euro verwalteten. Der Höhepunkt war 2006 mit einem Anlagevermögen von 2,7 Milliarden Euro.35Dies zeigt, dass Deutschland trotz des Wachstums im internationalen Vergleich noch in den Kinderschuhen steckt.36

Die rasante Entwicklung des internationalen Hedge Fonds Marktes ist auf ein paar wesentliche Gründe zurückzuführen. Zunächst bietet die Investmentklasse dem Anleger einen großen Diversifikationseffekt. Ihre geringe oder auch negative Korrelation zu traditionellen Anlageklassen wie Aktien oder Anleihen eignet sich sehr gut zur Beimischung in das Portfolio.37Des Weiteren liegen die Renditen der Hedge Fonds teilweise weit über denen der klassischen Anlageformen, die in den letzten Jahren nur geringe Erträge erwirtschaften und die Wünsche der Anleger nicht erfüllen konnten.38 Schließlich fördert der explosionsartige Anstieg

Derivatemarktes in der jüngsten Vergangenheit die Entwicklung des Hedge Fonds Marktes in erheblichem Maße.39

Beliebt bei der Wahl des rechtlichen Sitzes von Hedge Fonds sind Off-Shore Zentren wie die Cayman Islands, Luxemburg oder Irland. Da die aufsichtsrechtliche Überwachung schwach ausgeprägt und die steuerliche Belastung sehr gering ist, sind viele Hedge Fonds Gesellschaften in diesen Domizilen angesiedelt. Die Geschäfte werden aber größtenteils in den USA und in Europa durchgeführt.40

2.4. Organisationsstruktur

Das organisatorische Aufbaumuster von Hedge Fonds ist durch die unterschiedlichen aufsichtsrechtlichen Vorgaben der Sitzstaaten sehr heterogen. Ungeachtet dessen lassen sich Gemeinsamkeiten im Zusammenspiel der einzelnen Akteure und deren Aufgaben erkennen. Die Institutionen Hedge Fonds Gesellschaft, Hedge Fonds Management, Administrator, Prime Broker und Depotbank stellen das Grundgerüst dar.41

Am Anfang gibt es einen Sponsor (General Partner), der die Gesellschaft gründet. Der Manager des Fonds ist häufig gleichzusetzen mit dem Sponsor, wobei auch eine Managementgesellschaft gegründet werden kann, die die Aufgabe übernimmt. Die tägliche Verwaltung, Marketing und Vertrieb zählen zu diesen Aufgaben. Die Überwachung des handelnden Organs und der weiteren Aufgabenträger obliegt dem Board of Directors.42

Der Geschäftsbetrieb ist wesentlich geprägt durch die Unterstützung externer Dienstleister. Investmenthäuser und Universalbanken übernehmen als Prime Broker Dienstleistungen für den Fonds, wie z.B. den Handel, Abwicklung und Abrechnung von Transaktionen, die Bereitstellung von Gelddarlehen und die Wertpapierleihe als Voraussetzung für Leerverkäufe.43

Eine zweite Institution ist die Depotbank. Zu ihren wichtigsten Funktionen zählt die Verwahrung von Wertpapieren und Bargeldbeständen, die Ausgabe und Rücknahme von Anteilen und ebenso die Abwicklung der Wertpapiere. In zahlreichen europäischen Staaten ist die Einschaltung einer Depotbank gesetzlich vorgeschrieben. Eine Kombination aus Prime Brokerage und Depotbankfunktion ist dagegen nur selten geboten.44

Ein unabhängiger Administrator ist für die Buchhaltung, Berechnung des Fondspreises und einzelner Positionen, Aufbereitung von Steuerunterlagen sowie die interne Kontrolle und das Risikomanagement zuständig.45

2.5. Europäischer Regulierungsrahmen und investmentrechtliche Umsetzung

Im Jahr 1999 verabschiedete das EU-Parlament den Financial Services Action Plan (FSAP) mit dem Ziel einer stärkeren Förderung der Integration der EU Finanzmärkte.46Dieser Rahmenplan beinhaltet 42 Bausteine bzw. Maßnahmen, die bis zum Jahr 2005 in das nationale Recht der Mitgliedsstaaten der EU umzusetzen waren.47Einen wichtigen Baustein stellen zwei Änderungsrichtlinien der Richtlinie 85/611/EWG48, die Richtlinien 2001/107/EG49und 2001/108/EG50dar. Mit der OGAW-Richtlinie wird der Binnenmarkt für Investmentfonds begründet und sie regelt Mindestvoraussetzungen bezüglich Zulassung, Aufsicht, Geschäftstätigkeit und Informationspflichten.51 Die Anlageform Hedge Fonds ist von

Anwendungsbereich der OGAW-Richtlinie allerdings ausgenommen, da sie den darin enthaltenen Veranlagungskriterien nicht entspricht.52 Der europäische Regulierungsrahmen ist deshalb derzeit noch stark fragmentiert. Die Hedge Fonds unterliegen der Regulierung und Aufsicht der Mitgliedsstaaten, in denen sie ihren Sitz haben. Die Reichweite und der Inhalt der nationalen Regulierungen sind sehr unterschiedlicher Natur.53 Die Europäische Kommission erkannte jedoch die zunehmende Bedeutung von Hedge Fonds und brachte dies in ihrem 2005 veröffentlichten Grünbuch54zum Ausdruck.55Im folgenden Jahr veröffentlichte die EU-Kommission das Weißbuch56. Daraus ist zu entnehmen, dass die OGAW- Richtlinie den Herausforderungen der europäischen Fondsbranche und den veränderten Bedürfnissen der Anleger nicht mehr gerecht wird.57 Konkrete Änderungsvorschläge wurden darin jedoch noch nicht gemacht.58

In Deutschland werden die Vorgaben der Änderungsrichtlinien aus dem Jahr 2001 durch das Bundesministerium der Finanzen (BMF) im Investmentgesetz umgesetzt. Die Richtlinie 2001/108/EG beinhaltet Vorschriften zur Einführung von Geldmarkt-, Dach-, Index- und Derivatenfonds sowie einige Anpassungen bestehender Anlagegrenzen. Das Investmentgesetz entspricht dieser Vorgehensweise in ähnlicher Weise und beinhaltet einen gesonderten Katalog für richtlinienkonforme Sondervermögen.59Allerdings wird nur noch zwischen Investmentfonds im Sinne von Publikums-Sondervermögen, die den Anforderungen der OGAW-Richtlinie gerecht werden und sonstigen Publikums- und Spezialsondervermögen, die nicht richtlinienkonform sind, differenziert.60 Zur letzteren Gruppe gehören die Sondervermögen mit zusätzlichen Risiken (Single Hedge Fonds) sowie die Dach- Sondervermögen mit zusätzlichen Risiken (Dach Hedge Fonds).61Da die OGAW- Richtlinie lediglich eine Kreditaufnahme von 10% des Investmentvermögens gestattet62und die Änderungsrichtlinie 2001/108/EG einen begrenzten Einsatz von derivativen Instrumenten und Leverage erlaubt63, wären Single Hedge Fonds in ihren Geschäftsaktivitäten sehr eingeschränkt. Die Nutzung dieser Instrumente ist für sie essentiell und deshalb zählen sie nicht zu den richtlinienkonformen Sondervermögen. Richtlinienkonforme Dach Sondervermögen dürfen maximal 30% des Sondervermögens in nicht richtlinienkonforme Sondervermögen investieren.64 Der Zweck von Dach Hedge Fonds besteht in der Investition in Single Hedge Fonds. Somit zählen auch sie nicht zu dieser Gattung.65Das Investmentgesetz regelt somit in Deutschland alle Rechte und Pflichten der Single Hedge Fonds und Dach Hedge Fonds

2.6. Trading-Strategien und deren Risiken

Die Heterogenität der Hedge Fonds Branche liefert wertvolle Diversifikationsbeiträge im Portfoliozusammenhang. Eine wichtige Voraussetzung für die erfolgreichen Investmentaktivitäten der Manager ist die kontroverse Einstellung gegenüber der Informationseffizienz der Kapitalmärkte und die Vielfalt von Instrumenten, die eingesetzt werden können, um ihr Vorhaben einer hohen Rendite zu realisieren. Die hohen Renditen sind aber mit höheren Risiken verbunden, die im folgenden Kapitel erörtert werden, um den Grundstein zum Verständnis der Forderungen nach einer intensiveren Regulierung in der Öffentlichkeit zu legen. In diesem Kapitel wird keine vollständige Ausarbeitung der Risiken erfolgen, sondern nur eine Darstellung der typischen Risiken der einzelnen (Sub)-Strategien

[...]


1Vgl. Eling (2006), S. 12

2Vgl. Europäische Kommission, o.V.: AIFM-Richtlinienentwurf, S. 2

3Vgl. Möschel (2009), S. 105

4Vgl. Fischer zu Cramburg (2009a), S. 100

5Vgl. Fischer zu Cramburg (2009b), S. 703

6Vgl. Friedrich, Bahr (2003), T

7Die Namensgebung für diese bis dato unbekannte Anlageform erfolgte erst im Jahr 1966 in einem Artikel des Magazins Fortune. Vgl. Weber (2004), S. 21

8Vgl. Clashinrichs (2005), S.15

9Vgl. Berger / Steck, 2003, S. 1

10Vgl. Clashinrichs (2005), S.15

11Vgl. Europäische Kommission, o.V.: AIFM-Richtlinienentwurf, Art. 3

12Vgl. Dornseifer (2009), S. 1

13Investmentgesetz § 112 Abs. 1

14Vgl. Cottier (2000), S. 17

15Vgl. Uhlig (2006), S.10

16Vgl. Eling (2006), S. 16

17Vgl. Kaiser (2004), S. 105

18Vgl. § 113 Abs. 4 InvG

19Vgl. Graef (2008), S. 42

20Vgl. Riecke / Maisch (2008) S. 89; Kaiser (2007) S. 9

21Vgl. Fano-Leszczynski (2004), S. 20

22Vgl. Echter (2008), S. 47

23Vgl. Eling (2006), S. 18

24Vgl. Clashinrichs (2005) S. 19

25Vgl. Graef (2008), S. 94-96

26Dieser Ausdruck ist eine häufig gebräuchliche Bezeichnung der Hedge Fonds in den Medien

27Vgl. Afheldt / Föhr / Gerster u.a.: Finanzinvestoren in Deutschland, S. 9

28Vgl. Graef (2008), S. 96

29Vgl. eigene Arbeit, S. 5

30Vgl. Graef (2008), S. 31

31Vgl. Bundesverband alternativer Investments e.V., o.V.: Wachstum der Hedgefonds-Assets / Nettokapitalzufluss 1990 - Q2 2008; Bundesverband alternativer Investments e.V., o.V.: Anzahl der Hedgefonds 1990 - Q2 2008

32Vgl. Bundesverband alternativer Investments e.V., o.V.: Anzahl und Vermögen europäischer Hedgefonds 2000 bis 2007

33Vgl. Eling (2006), S.21

34Vgl. Sievers (2006), S.121

35Vgl. Busack / Sohl: Hedgefonds in Deutschland - Ein Marktüberblick, S.29

36Vgl. Ribaudo: Fehlstart bei Dach-Hedge-Fonds

37Vgl. Fano-Leszczynski (2004), S. 16

38Vgl. Graef ( 2008), S. 45

39Vgl. Riecke, Maisch (2008), S. 108

40Vgl. Graef (2008), S. 41, 42; Busack (2004), S.14

41Vgl. Graef (2008), S. 57, 58

42Vgl. Hornberg (2008), S. 35

43Vgl. Graef (2008), S. 60

44Vgl. Wallach (2005), S. 67; Graef (2008), S. 61

45Vgl. Hornberg (2008), S. 35, 70

46Vgl. Leven (2004), S. 264

47Vgl. Lütz (2005), S. 302

48Richtlinie 85/611/EWG des Rates vom 20. Dezember 1985 zur Koordinierung der Rechts- und Verwaltungsvorschriften betreffend bestimmte Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren (OGAW)

49Richtlinie 2001/107/EG des Europäischen Parlaments und des Rates vom 21. Januar 2002 zur Änderung der Richtlinie 85/611/EWG des Rates zur Koordinierung der Rechts-und Verwaltungsvorschriften betreffend bestimmte Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren (OGAW) zwecks Festlegung von Bestimmungen für Verwaltungsgesellschaften und vereinfachte Prospekte

50Richtlinie 2001/108/EG des Europäischen Parlaments und des Rates vom 21. Januar 2002 zur Änderung der Richtlinie 85/611/EWG des Rates zur Koordinierung der Rechts-und Verwaltungsvorschriften betreffend bestimmte Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren (OGAW) hinsichtlich der Anlagen der OGAW

51 Vgl. Finanzmarktaufsicht Österreich, o.V.: Hedge-Fonds - Bedeutung am Finanzplatz Österreich und ihr regulatorischer Rahmen, S. 60

52Vgl. EU-Kommission (1985), Artikel 19

53Vgl. Europäische Kommission, o.V.: Begleitdokument zum Vorschlag für eine Richtlinie des Europäischen Parlaments und des Rates über die Verwaltung alternativer Investmentfonds und zu Änderung der Richtlinien 2004/39EG und 2009/…/EG

54Grünbuch über den Ausbau des europäischen Rahmens für I

55Vgl. Kommission der Europäischen Gemeinschaft, o.V.: Grünbuch für den Ausbau des europäischen Rahmens für Investmentfonds, S. 10,11

56Weißbuch für den Ausbau des Binnenmarktrahmens für I

57Vgl. Kommission der Europäischen Gemeinschaft, o.V.: Weißbuch für den Ausbau des Binnenmarktrahmens für Investmentfonds, S. 3

58Vgl. Finanzmarktaufsicht Österreich, o.V.: Hedge-Fonds - Bedeutung am Finanzplatz Österreich und ihr regulatorischer Rahmen, S. 61

59Vgl. InvG, §§ 46-65

60Vgl. InvG, § 2 Abs. 1

61Vgl. Uhlig / Michael (2006), S. 45

62Vgl. Richtlinie 85/611/EWG, § 36 Abs. 2

63Vgl. Richtlinie 2001/108/EG, Artikel 36 Abs. 2 und Art. 21 Abs. 3

64Vgl. Richtlinie 85/611/EWG, § 24 Abs. 2

65Vgl. Uhlig / Michael (2006) S. 44

Ende der Leseprobe aus 80 Seiten

Details

Titel
Hedge Fonds – Erfüllt der Richtlinienvorschlag für alternative Investmentfonds Manager die Ansprüche der Finanzmarktteilnehmer?
Hochschule
Hochschule RheinMain - Wiesbaden Rüsselsheim Geisenheim
Note
1,7
Autor
Jahr
2009
Seiten
80
Katalognummer
V151302
ISBN (eBook)
9783640631193
ISBN (Buch)
9783640630783
Dateigröße
863 KB
Sprache
Deutsch
Schlagworte
AIFM-Richtlinie, Hedge Funds, Managed Account Plattform, Finanzmarkteffizienz, systemische Risiken, Marktintegrität, Finanzmarktteilnehmer, Informationseffizienz, AIFM, Hebelnutzung, Derivate, Leverage, Leerverkauf, Fremdkapital, Europäische Kommission, Principal Agent Problem, AIFM Richtlinienentwurf, Stabilität Finanzsystem, Systematisches Risiko, Herkunftsmitgliedstaat, Mitgliedstaat, Drittstaat
Arbeit zitieren
Bachelor Denis Mund (Autor), 2009, Hedge Fonds – Erfüllt der Richtlinienvorschlag für alternative Investmentfonds Manager die Ansprüche der Finanzmarktteilnehmer?, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/151302

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