Die internationale Finanzmarktkrise führte zu schweren Verwerfungen auf den Finanzmärkten und prägte somit maßgeblich das Umfeld der Kapitalmarktregulierung für die nächsten Jahre. Da ein Großteil dieser Kosten auf den Steuerzahler abgewälzt wird, ist die Diskussion über eine stärkere Regulierung der Finanzmärkte unausweichlich. Mit der Zuspitzung der Schuldenkrise im Mai 2010 gerieten vor allem Instrumente wie Leerverkäufe oder Credit Default Swaps (CDS) in Kritik, mit denen auf den Untergang von Unternehmen oder Staaten gesetzt werden kann. Daraufhin wurden in Deutschland ungedeckte Leerverkäufe und CDS verboten, während die im Herbst 2010 vorgestellten europäischen Regulierungsvorschläge von Verboten absehen. Dieses uneinheitliche Vorgehen zeigt bereits den großen Diskussionsbedarf in diesem Bereich der Kapitalmarktregulierung. Ziel der Arbeit ist es daher, einen geeigneten Regulierungsrahmen für Leerverkäufe und CDS zu finden.
Inhaltsverzeichnis
§ 1 Einleitung
A. Einführung in die Thematik
B. Eingrenzung und Gang der Abhandlung
§ 2 Wirtschaftliche Betrachtung von Leerverkäufen und CDS
A. Begriffsbestimmung und Systematisierung
I. Definition
II. Unterscheidung nach dem Verwendungszweck
III. Unterscheidung nach der Marktstruktur
B. Funktionsweise von Leerverkäufen und CDS
I. Leerverkäufe
1. Gedeckte Leerverkäufe
2. Ungedeckte Leerverkäufe
II. Credit Default Swaps
1. Der Markt für Kreditderivate
2. Gedeckte CDS
3. Ungedeckte CDS
C. Volkswirtschaftlicher Mehrwert von Leerverkäufen und CDS
I. Ökonomischer Nutzen von Finanzinstrumenten
II. Mehrwerte von Leerverkäufen
1. Volkswirtschaftlicher Mehrwert
2. Informationsökonomischer Nutzen
3. Positive Auswirkung ungedeckter Leerverkäufe auf die Liquidität
III. Mehrwerte von CDS
1. Volkswirtschaftlicher Mehrwert
2. CDS als Indikator für Kreditrisiken und Informationsspender
3. Signalwirkung von CDS im Vergleich mit Anleihen und Ratingagenturen
D. Risiken von Leerverkäufen und CDS
I. Risikomerkmale von Finanzinstrumenten im Allgemeinen
II. Risiken von Leerverkäufen
1. Risikomerkmale
2. Gefahr des Marktmissbrauchs
3. Lieferausfälle aufgrund ungedeckter Leerverkäufe
III. Risiken von CDS
1. Systemisches Risiko
2. Negative Anreizstrukturen
3. Besondere Problematik von ungedeckten CDS
E. Finanzinstrumente in der aktuellen Finanzmarkt- und Schuldenkrise
I. Finanzinstrumente als Auslöser der Finanzmarktkrise?
II. Die Schuldenkrise am Beispiel Griechenlands
F. Zwischenergebnis
§ 3 Leerverkäufe und CDS de lege lata
A. Historische Entwicklung im WpHG
I. Der Regelungsrahmen des WpHG
II. Erfassung von Leerverkäufen im WpHG
1. Der Begriff des Termingeschäfts
2. Konsequenzen aus dem Wegfall des Informationsmodells
III. Erfassung von CDS im WpHG
B. Anwendbarkeit von Schutzvorschriften bei Leerverkäufen und CDS
I. Ausschluss des Spieleinwands
1. Ausschluss des Spieleinwands bei Leerverkäufen?
2. Ausschluss des Spieleinwands bei CDS?
II. Verbot eines marktmissbräuchlichen Verhaltens
1. Kurspreismanipulation nach § 20a WpHG
2. Verbot von Insidergeschäften nach § 14 Abs. 1 WpHG
III. Eignung von § 4 WpHG als Ermächtigungsgrundlage für Verbote?
C. Die Neuregelung durch das Gesetz zur Vorbeugung gegen missbräuchliche Wertpapier und Derivategeschäfte
I. Verbot ungedeckter Leerverkäufe und Kreditderivate nach §§ 30h, 30j WpHG
II. Erhöhung der Transparenz bei Leerverkäufen nach § 30i WpHG
III. Erweiterung der Ermächtigungsgrundlage nach § 4a WpHG
D. Zwischenergebnis
§ 4 Perspektiven zur Regulierung von Leerverkäufen
A. Regulierungskonzepte für Leerverkäufe
I. Erhöhung der Transparenz
1. Meldung von Leerverkaufspositionen an Aufsichtsbehörden
2. Meldung von Leerverkaufspositionen an den Markt
3. Kenntlichmachen von Leerverkaufspositionen (flagging)
II. Verbesserung der Lieferdisziplin
III. Eindämmung von Kursstürzen
1. Die Up-Tick-Rule
2. Circuit Breaker
IV. Verbote
1. Generelle Verbote
2. Punktuelle Verbote
3. Verbot ungedeckter Leerverkäufe
B. Ökonomische Analyse der Regulierungskonzepte
I. Die ökonomische Analyse des Rechts als Maßstab für Regulierungskonzepte
II. Normative Zielbestimmung
III. Folgenabschätzung des Verbots ungedeckter Leerverkäufe
1. Auswirkungen bisheriger Verbote
2. Auswirkungen des Verbots nach § 30h WpHG
3. Gefahr der Regulierungsarbitrage
4. Fehlende Anreizwirkung des Verbots zur Verhaltensänderung
IV. Folgenabschätzung alternativer Regulierungskonzepte
V. Regulierungsvorschläge als Folge der ökonomischen Analyse
C. Rechtsvergleichende Betrachtung
I. Rechtsvergleich des deutschen Verbots mit der Regulation SHO in den USA
1. Regulierung von ungedeckten Leerverkäufen in den USA
2. Das US-amerikanische System zur Stärkung der Erfüllungsdisziplin
3. Übertragung auf die deutsche Rechtslage
II. Rechtsvergleich des deutschen Verbots mit dem Vorschlag der EU-Kommission
1. Der Vorschlag der EU-Kommission für eine Short Selling-VO
2. Vereinbarkeit der deutschen Regulierung mit europäischen Recht
D. Zwischenergebnis
§ 5 Perspektiven zur Regulierung von CDS
A. Regulierungskonzepte für CDS
I. Risikoreduzierung durch zentrale Gegenparteien
II. Standardisierung als Voraussetzung für einen Börsenhandel
III. Erhöhung der Transparenz durch Transaktionsregister
IV. Verbote
B. Ökonomische Analyse der Regulierungskonzepte
I. Normative Zielbestimmung
II. Folgenabschätzung des Verbots ungedeckter CDS
1. Kritische Abgrenzung zwischen ungedeckten und gedeckten CDS
2. Folgen des Wegfalls spekulativer Marktteilnehmer
3. Einfluss von CDS auf staatliche Schuldtitel
4. Negative Folgen der Regulierungsarbitrage
III. Folgenabschätzung alternativer Regulierungskonzepte
IV. Regulierungsvorschläge als Folge der ökonomischen Analyse
C. Rechtsvergleichende Betrachtung
I. Europäische Regulierungsbestrebungen
1. Der Vorschlag der EU-Kommission für eine Derivate-VO
2. Beurteilung der europäischen Vorschläge
II. Internationale Regulierungsbestrebungen
D. Zwischenergebnis
§ 6 Zusammenfassung in Thesen
Zielsetzung & Themen
Die Arbeit untersucht die Regulierung von Finanzinstrumenten anhand der Beispiele Leerverkäufe und Credit Default Swaps (CDS) vor dem Hintergrund der Finanz- und Schuldenkrise. Ziel ist es, unter Anwendung der ökonomischen Analyse des Rechts einen geeigneten Regulierungsrahmen zu identifizieren, der Marktmissbrauch verhindert, ohne die funktionalen Vorteile dieser Instrumente zu unterbinden.
- Ökonomische Funktionsweise und Risiken von Leerverkäufen und CDS.
- Rechtliche Einordnung und regulatorische Historie im WpHG.
- Kritische Analyse des deutschen Verbots ungedeckter Leerverkäufe und CDS.
- Evaluierung alternativer Regulierungsansätze wie Transparenzpflichten und zentrale Abwicklung.
- Rechtsvergleich mit den US-amerikanischen Regulierungskonzepten und den Vorschlägen der EU-Kommission.
Auszug aus dem Buch
B. Funktionsweise von Leerverkäufen und CDS
Ein Marktteilnehmer kann mit einem Leerverkauf von fallenden Kursen profitieren, wenn er die Meinung vertritt, dass ein Finanzinstrument überbewertet ist. Bei einem Leerverkauf (short sale) verkauft ein Anleger Finanzinstrumente, deren Eigentümer er nicht ist. Nach Durchführung des Leerverkaufs hat der Verkäufer eine offene Verbindlichkeit auf Lieferung der Wertpapiere, die sog. Short Position. Nun beginnt nach den Handelsbedingungen der Börse eine zwei- bis dreitägige Frist, innerhalb derer der Leerverkäufer dem Käufer die Wertpapiere übereignen muss.
Das Chance/Risiko-Profil einer Leerverkaufstransaktion verhält sich genau spiegelbildlich zu einem Kaufgeschäft. Das Verlustpotenzial ist unbegrenzt, da die Aktie beliebig hoch steigen kann. Der Gewinn ist dagegen auf den Kurs des Basiswertes bei Abschluss der Transaktion begrenzt. Doch nicht nur mit Leerverkäufen kann auf fallende Kurse gesetzt werden. Die wirtschaftliche Wirkungsweise von bestimmten Finanzderivaten wie Optionen, CFDs, Futures oder Forwards ist identisch mit der von Leerverkäufen. Der Leerverkauf ermöglicht ebenso wie diese Finanzinstrumente eine Spekulation auf Kredit und bietet damit einen verführerischen Hebeleffekt. Auch die theoretisch unbegrenzte Verlusthöhe eines Leerverkaufs ist identisch mit einem Termingeschäft in Form einer Verkaufsoption.
Zusammenfassung der Kapitel
§ 1 Einleitung: Diese Einleitung skizziert den Kontext der Finanz- und Schuldenkrise als Auslöser für eine verschärfte Kapitalmarktregulierung und definiert den Fokus der Untersuchung.
§ 2 Wirtschaftliche Betrachtung von Leerverkäufen und CDS: Dieses Kapitel erläutert die Funktionsweisen, ökonomischen Mehrwerte sowie die systemischen Risiken von Leerverkäufen und CDS.
§ 3 Leerverkäufe und CDS de lege lata: Hier erfolgt eine historische Einordnung der Instrumente in das WpHG sowie eine Analyse der aktuellen Rechtslage inklusive der Neuregelungen durch das Gesetz zur Vorbeugung gegen missbräuchliche Wertpapier- und Derivategeschäfte.
§ 4 Perspektiven zur Regulierung von Leerverkäufen: Dieses Kapitel diskutiert alternative Regulierungskonzepte für Leerverkäufe und unterzieht das deutsche Verbot einer ökonomischen Analyse sowie eines Rechtsvergleichs mit den USA und der EU.
§ 5 Perspektiven zur Regulierung von CDS: Hier werden Regulierungsoptionen für CDS, insbesondere die zentrale Abwicklung und Transparenzmaßnahmen, analysiert und bewertet.
§ 6 Zusammenfassung in Thesen: Abschließende Zusammenfassung der wesentlichen Erkenntnisse in 14 prägnanten Thesen.
Schlüsselwörter
Leerverkäufe, Credit Default Swaps, Finanzmarktkrise, Kapitalmarktregulierung, Transparenz, Marktmissbrauch, Wertpapierhandelsgesetz, CDS, Short Selling, systemisches Risiko, Finanzinstrumente, ökonomische Analyse des Rechts, Regulierungsarbitrage, Lieferdisziplin, Börsenaufsicht.
Häufig gestellte Fragen
Worum geht es in dieser Arbeit grundsätzlich?
Die Arbeit analysiert die staatliche Regulierung von Finanzinstrumenten, speziell Leerverkäufen und Credit Default Swaps (CDS), vor dem Hintergrund der Finanzmarkt- und Schuldenkrise.
Was sind die zentralen Themenfelder der Arbeit?
Zentrale Themen sind die wirtschaftliche Funktionsweise, die Analyse von Nutzen und Risiken, die rechtliche Einordnung im deutschen WpHG sowie die rechtsvergleichende Perspektive auf europäische und US-amerikanische Lösungsansätze.
Was ist das primäre Ziel der Untersuchung?
Das primäre Ziel ist es, einen effizienten Regulierungsrahmen zu identifizieren, der Marktmissbrauch effektiv eindämmt, ohne dabei die für das Marktgeschehen nützlichen Effekte der Instrumente (wie Liquidität und Preisfindung) zu zerstören.
Welche wissenschaftliche Methode wird primär verwendet?
Die Arbeit stützt sich maßgeblich auf die ökonomische Analyse des Rechts, um die Effizienz der verschiedenen Regulierungsmaßnahmen zu bewerten.
Was wird im Hauptteil der Arbeit behandelt?
Der Hauptteil gliedert sich in eine ökonomische Betrachtung der Instrumente, eine rechtliche Analyse der bestehenden Regeln (WpHG), eine detaillierte Diskussion von Regulierungskonzepten (§ 4 und § 5) sowie eine rechtsvergleichende Untersuchung.
Welche Begriffe charakterisieren die Arbeit?
Schlüsselbegriffe sind unter anderem Leerverkäufe, CDS, Transparenz, systemisches Risiko, Regulierungsarbitrage und Marktmissbrauch.
Wie bewertet der Autor den deutschen Alleingang beim Verbot?
Der Autor steht dem deutschen Alleingang kritisch gegenüber und wertet diesen teilweise als Symbolpolitik, die im Hinblick auf europäische Harmonisierungsbemühungen und die Gefahr der Regulierungsarbitrage wenig effektiv ist.
Welche Empfehlung gibt der Autor für die CDS-Regulierung?
Der Autor empfiehlt statt pauschaler Verbote eine Verlagerung des CDS-Handels auf zentrale Gegenparteien in Kombination mit einer verbesserten Transparenz durch Transaktionsregister.
- Arbeit zitieren
- Andreas Harrer (Autor:in), 2010, Regulierung von Leerverkäufen und Credit Default Swaps , München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/177072
