Trotz zwischenzeitlich schwerer Kurseinbrüche erwiesen sich Aktien in der Vergangenheit als mittel- bis langfristig rentable Investitionen. Sie konnten im Durchschnitt deutlich höhere Renditen als alternative Anlageformen, wie z. B. Staatsanleihen, erzielen. Dieser Renditeunterschied zwischen Aktien und weitestgehend risikolosen Anlagen wird als Risikoprämie bezeichnet. Ihre Höhe besitzt für eine Vielzahl betriebswirtschaftlicher Bereiche praktische Relevanz. So treffen Kapitalmarktteilnehmer ihre Portfolioentscheidungen auf Basis zukünftiger Renditeerwartungen. Ebenso ist die Risikoprämie als Modellparameter zur Bestimmung von Eigenkapitalkosten sowohl für Investitionsentscheidungen im Rahmen wertorientierter Unternehmensführung als auch für die Unternehmensbewertung von zentraler Bedeutung.
Aufgrund dieser wichtigen Stellung war ein 1985 veröffentlichter Beitrag von MEHRA/PRESCOTT Anlass für eine bis heute andauernde Diskussion über die Höhe der Risikoprämie. Die Autoren zeigten, dass die in der Vergangenheit realisierten Überschussrenditen in den USA deutlich zu hoch waren, als dass sie unter realistischen Annahmen mit dem aus der neoklassischen Theorie hergeleiteten Standardmodell erklärt werden können. Die daraus resultierende Problemstellung bezeichneten sie als das „Equity Premium Puzzle“.
Das Ziel dieser Arbeit besteht darin, die relevanten Determinanten der Risikoprämie zu identifizieren, um ein besseres Verständnis des Equity Premium Puzzles zu ermöglichen. Zudem soll ein breiter Überblick über Stärken und Schwächen zukunftsorientierter Schätzmodelle gegeben werden.
Hierzu erfolgt in einem Grundlagenteil zunächst eine Konkretisierung und Abgrenzung verschiedener Begriffsdefinitionen zur Risikoprämie. Zudem soll aufgezeigt werden, inwiefern das Equity Premium Puzzle aus dem fehlenden Erklärungsgehalt des konsumbasierten Bewertungsansatzes resultiert. Anschließend wird untersucht, ob verschiedene Modifikationen des neoklassischen Modells eine präzisere Herleitung der historischen Überschussrenditen ermöglichen. Das darauf folgende Kapitel beinhaltet einen Vergleich verschiedener Methoden zur Schätzung zukünftig erwarteter Risikoprämien. In einer kritischen Würdigung werden abschließend die Stärken und Schwächen der unterschiedlichen Ansätze diskutiert, wobei vor allem die Eignung der Modelle zur Ermittlung von Risikoprämien für die Unternehmensbewertung analysiert wird.
Inhaltsverzeichnis
1 Einleitung
2 Grundlagen des Equity Premium Puzzles
2.1 Inhaltliche und begriffliche Abgrenzungen
2.2 Neoklassisches Standardmodell zur Ermittlung der Risikoprämie
3 Ansätze zur Anpassung des konsumbasierten Standardmodells
3.1 Modifikationen der Nutzenfunktion
3.1.1 Rekursive Präferenzen
3.1.2 Gewohnheitsbildung
3.2 Berücksichtigung von Marktunvollkommenheiten
3.2.1 Idiosynkratische Risiken
3.2.2 Transaktionskosten
3.2.3 Begrenzter Kapitalmarktzugang
3.3 Integration verhaltenstheoretischer Erkenntnisse
4 Schätzung zukünftiger Risikoprämien
4.1 Relevanz für die Unternehmensbewertung
4.2 Schätzung auf Basis historischer Renditen
4.3 Schätzung auf Basis von Fundamentaldaten
4.3.1 Dividenden- und Gewinnwachstumsmodelle
4.3.2 Residualgewinnmodelle
4.3.2.1 Zwei-Phasen-Modell nach Claus/Thomas
4.3.2.2 Drei-Phasen-Modell nach Gebhardt/Lee/Swaminathan
4.4 Schätzung auf Basis von Expertenbefragungen
4.5 Abschließende Würdigung
5 Zusammenfassung und Ausblick
Zielsetzung & Themen der Arbeit
Das Hauptziel dieser Arbeit besteht darin, die Determinanten der Risikoprämie zu identifizieren, um ein besseres Verständnis für das "Equity Premium Puzzle" zu erlangen. Zudem soll ein Überblick über die Stärken und Schwächen verschiedener Schätzmodelle für zukünftige Risikoprämien gegeben werden, um deren Anwendbarkeit in der Unternehmensbewertung zu prüfen.
- Analyse der neoklassischen Theorie und ihrer Grenzen bei der Erklärung historischer Aktienrenditen.
- Untersuchung von Modellmodifikationen (Nutzenfunktionen, Marktunvollkommenheiten, Behavioral Finance) als Lösungsansätze.
- Vergleich verschiedener Methoden zur Schätzung der ex-ante Marktrisikoprämie.
- Kritische Würdigung der Eignung dieser Schätzverfahren für die Praxis der Unternehmensbewertung.
Auszug aus dem Buch
2.1 Inhaltliche und begriffliche Abgrenzungen
Im Zentrum der Arbeit steht die Höhe der historischen und zukünftigen Risikoprämien. Diese sind sowohl in der Unternehmensbewertung als auch in der Finanztheorie von großer Bedeutung: „The equity premium is perhaps the single most important number in financial economics.“ Die Existenz der Risikoprämie ist in der Risikoaversion der Kapitalmarktteilnehmer begründet. Investoren bevorzugen grundsätzlich Wertpapiere, deren Renditen keinen oder nur sehr geringen Schwankungen unterliegen und daher mit wenig Unsicherheit behaftet sind. Für Aktien, die sich in der Regel durch eine vergleichsweise hohe Volatilität auszeichnen, muss dementsprechend das übernommene Risiko in Form einer höheren durchschnittlich zu erwartenden Rendite gegenüber sicheren Investitionsalternativen vergütet werden. Angesichts der Tatsache, dass sichere Kapitalmarktanlagen ohne jegliches Ausfallrisiko in der Realität nicht existieren, wird bei der Berechnung der Risikoprämie üblicherweise auf die Rendite von Staatsanleihen als Annäherung an den risikolosen Zinssatz zurückgegriffen.
Eine tiefergehende Diskussion über die Bestimmung des zu verwendenden Basiszinses wird im Rahmen dieser Arbeit jedoch nicht vorgenommen, da die historischen Überschussrenditen unabhängig von der verwendeten Methodik zu hoch sind, als dass sie durch die Standardtheorie erklärt werden können. Vielmehr steht die Frage im Mittelpunkt, warum Aktien in der Vergangenheit so hohe durchschnittliche Renditen erzielten und ob ähnliche Aktiengewinne auch für die Zukunft erwartet werden können. Hierzu muss eine sorgfältige Unterscheidung zwischen ex-ante und ex-post Risikoprämien vorgenommen werden. Ex-post Risikoprämien stellen die Differenz zwischen den in der Vergangenheit tatsächlich realisierten Aktienrenditen und dem risikolosen Zins dar und werden meist als Durchschnittswert über mehrere Perioden berechnet. Ex-ante Risikoprämien spiegeln hingegen die von den Anlegern für die Zukunft erwarteten Überschussrenditen wider. Da diese nicht beobachtbar sind, müssen sie mithilfe adäquater Methoden geschätzt werden.
Zusammenfassung der Kapitel
1 Einleitung: Diese Einleitung führt in das Equity Premium Puzzle ein und erläutert die Bedeutung der Risikoprämie für die Unternehmensbewertung und Kapitalmarktentscheidungen.
2 Grundlagen des Equity Premium Puzzles: Das Kapitel definiert grundlegende Begriffe, grenzt ex-post von ex-ante Risikoprämien ab und erläutert das neoklassische Standardmodell.
3 Ansätze zur Anpassung des konsumbasierten Standardmodells: Hier werden verschiedene Modifikationen wie alternative Nutzenfunktionen, Marktunvollkommenheiten und verhaltenstheoretische Ansätze untersucht, um die Diskrepanz zwischen Theorie und Realität zu erklären.
4 Schätzung zukünftiger Risikoprämien: Dieses Kapitel vergleicht verschiedene Methoden zur Schätzung der ex-ante Risikoprämie, darunter historische Renditen, Fundamentaldaten und Expertenbefragungen, und bewertet deren Tauglichkeit für die Unternehmenspraxis.
5 Zusammenfassung und Ausblick: Das Fazit fasst die Erkenntnisse zusammen und stellt fest, dass das Equity Premium Puzzle trotz theoretischer Anpassungen bisher nicht vollständig gelöst werden konnte.
Schlüsselwörter
Equity Premium Puzzle, Risikoprämie, Unternehmensbewertung, Eigenkapitalkosten, Kapitalmarktrenditen, Konsumbasiertes Modell, Nutzenfunktion, Marktunvollkommenheiten, Behavioral Finance, Residualgewinnmodelle, Historische Renditen, Expertenbefragung, Risikoaversion, Marktprämie, Ex-ante Schätzung.
Häufig gestellte Fragen
Worum geht es in dieser Bachelorarbeit grundsätzlich?
Die Arbeit befasst sich mit dem sogenannten „Equity Premium Puzzle“ – der Tatsache, dass die historisch erzielten hohen Aktienrenditen durch klassische ökonomische Modelle nur schwer zu erklären sind – und untersucht Methoden zur Schätzung der Risikoprämie für die Unternehmensbewertung.
Was sind die zentralen Themenfelder der Untersuchung?
Zentrale Themen sind die theoretische Herleitung der Risikoprämie im neoklassischen Modell, Lösungsansätze durch Modellmodifikationen und ein detaillierter Vergleich zukunftsorientierter Schätzmethoden für die Praxis.
Was ist das primäre Ziel oder die Forschungsfrage?
Ziel ist es, die Determinanten der Risikoprämie besser zu verstehen und einen Überblick über Stärken und Schwächen moderner Schätzmodelle zu geben, um deren Eignung für die Unternehmensbewertung kritisch zu hinterfragen.
Welche wissenschaftliche Methode wird in der Arbeit angewendet?
Die Arbeit nutzt eine literaturbasierte Analyse theoretischer Bewertungsmodelle und einen kritischen Vergleich empirischer Schätzmethoden aus der finanzwissenschaftlichen Forschung.
Was wird im Hauptteil der Arbeit behandelt?
Der Hauptteil gliedert sich in eine theoretische Aufarbeitung des Puzzles durch Modifikationen der Nutzenfunktion und Marktgegebenheiten sowie eine anwendungsorientierte Analyse von Schätzmodellen wie Residualgewinnmodellen oder Expertenbefragungen.
Welche Schlüsselwörter charakterisieren die Arbeit?
Die Arbeit lässt sich durch Begriffe wie Equity Premium Puzzle, Unternehmensbewertung, Eigenkapitalkosten, Risikoaversion und zukunftsorientierte Schätzmethoden beschreiben.
Warum ist das "Equity Premium Puzzle" für die Unternehmensbewertung relevant?
Da die Risikoprämie ein zentraler Parameter zur Bestimmung der Eigenkapitalkosten ist, führt eine fehlerhafte Bestimmung zu verzerrten Kapitalkosten und somit zu einer inkorrekten Unternehmensbewertung.
Was sind Residualgewinnmodelle in diesem Kontext?
Residualgewinnmodelle sind eine zukunftsorientierte Schätzmethode, die den Unternehmenswert auf Basis zukünftiger Residualgewinne (Differenz aus Gewinn und Kapitalkosten) herleitet, anstatt sich rein auf historische Renditen zu verlassen.
Können Expertenbefragungen das Puzzle lösen?
Expertenbefragungen liefern zwar direkte Schätzwerte für die Marktrisikoprämie, stellen aber kein eigenständiges theoretisches Schätzverfahren dar und unterliegen aufgrund starker Streuungen methodischen Problemen, die ihre Eignung für die Unternehmensbewertung einschränken.
Führt eine Berücksichtigung von Marktunvollkommenheiten zur Lösung des Puzzles?
Die Einbeziehung von Faktoren wie idiosynkratischen Risiken oder begrenztem Kapitalmarktzugang hilft, das Modell näher an die Realität zu bringen, kann das Puzzle jedoch nach bisherigen Erkenntnissen nur teilweise und nicht vollständig erklären.
- Quote paper
- Anonym (Author), 2009, Das Equity Premium Puzzle, Munich, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/178742
