Der Einfluss von Spielergebnissen auf den Aktienkurs börsennotierter Fussballvereine

Inhaltsverzeichnis

ABSTRACT

ABBILDUNGSVERZEICHNIS

TABELLENVERZEICHNIS

ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS

1 EINLEITUNG
1.1 Allgemein
1.2 Ziele und Motivation der Studie
1.3 Aufbau der Studie

2 EIN ÜBERBLICK DER FUßBALLINDUSTRIE
2.1 Der VereinBorussia Dortmund
2.2 Wettbewerbsformate
2.3 Definition und Messbarkeit des sportlichen Erfolgs eines Fußballvereins
2.4 Wirtschaftlicher Erfolg eines Fußballvereins
2.5 Der Zusammenhang zwischen sportlichen und finanziellen Erfolg

3 THEORETISCHER UND EMPIRISCHER HINTERGRUND
3.1 Kapitalmarkteffizienz und Aktienkursreaktionen auf neue Informationen
3.2 Darstellung bisheriger Literaturergebnisse

4 METHODIK UND DATENBESCHREIBUNG
4.1 Methodik und Ablauf vonEreignisstudien
4.2 Diverse Probleme bei der Auswahl von Untersuchungsereignissen
4.3 Fama-French Drei-Faktor-Modell
4.4 Möglichkeiten zur Messung der Kapitalmarktreaktion von Ereignissen
4.5 Definition des Beobachtungszeitfensters
4.6 Aufstellung der Hypothesen
4.7 Datenherkunft

5 EMPIRISCHE UNTERSUCHUNG
5.1 Deskriptive Statistiken
5.2 Der Einfluss von Spielergebnissen
5.3 Der Unterschied zwischen Heim- und Auswärtsspielen
5.4 Erwartete und unerwartete Ergebnisse
5.5 Informationseffizienz des Kapitalmarktes
5.6 Der Einfluss der verschiedenen Wettbewerbsformate
5.7 Kursreaktionen nach Spitzenspielen
5.8 Der Bayern-Effekt

6 ZUSAMMENFASSUNG

LITERATUR- UND QUELLENVERZEICHNIS

ANLAGEN

Abstract

Die vorliegende Arbeit befasst sich mit der Frage, ob die Spielergebnisse von Borus­sia Dortmund einen Einfluss auf den Aktienkurs des Vereins haben. Neben der Dar­stellung von theoretischen Gründen, warum Spielergebnisse einen Einfluss haben müssten, wird auch auf Literaturergebnisse vergleichbarer Studien eingegangen. Bei der empirischen Untersuchung wird anhand des Drei-Faktor-Modells von Fama und French die normale Aktienkursbewegung ermittelt und anschließend mit Dummy­Variablen der Spielergebnisse, die abnormale Rendite berechnet. Hierbei wurde festgestellt, dass Spielergebnisse einen signifikanten Einfluss auf den Aktienkurs des BVB haben. Weiterhin konnte ermittelt werden, dass Investoren einen Heimvorteil bei den Spielen berücksichtigen und dass unerwartete Ergebnisse zu größeren Kursre­aktionen führen. Ebenfalls scheinen unerwartete Niederlagen, auch am zweiten Han­delstag nach dem Spiel, eine signifikante Kursreaktion hervorzurufen. Im Vergleich zu Bundesligaspielen, führen vor allem Niederlagen im DFB-Pokal, sowie Niederla­gen und Unentschieden in internationalen Wettbewerben zu signifikant höheren, ne­gativen Kursreaktionen. Zudem konnten zusätzliche positive Kursreaktion nach Sie­gen in Spitzenspielen, sowie nach Siegen und Unentschieden gegen den deutschen Rekordmeister Bayern München festgestellt werden.

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Konzernstruktur Borussia Dortmund GmbH & Co. KGaA

Abbildung 2: Borussia Dortmund GmbH & Co. KGaA - Umsatzerlöse in Prozent

Abbildung 3: Vergleich der Umsatzerlöse (in Mio. €) von Borussia Dortmund

Abbildung 4: Kursentwicklung des BVB vom 30.10.2000 bis 17.05.2011

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1 : Sportliche Performance des BVB von 2000 bis 2011

Tabelle 2: Ergebnisse der Regression des Drei-Faktor-Modells

Tabelle 3: Berücksichtigung der Entwicklung in der Fußballbranche

Tabelle 4: Deskriptive Statistiken für die tägliche Rendite des BVB und die abnormale Rendite

Tabelle 5: Deskriptive Statistiken der erklärenden Variablen

Tabelle 6. Der Einfluss von Spielergebnissen

Tabelle 7: Der Unterschied zwischen Heim- und Auswärtsspielen

Tabelle 8: Erwartete und Unerwartete Ergebnisse

Tabelle 9: Der Einfluss am zweiten Handelstag nach einem Spiel:

Tabelle 10: Der Einfluss der Wettbewerbsformate

Tabelle 11: Der zusätzliche Einfluss von Spitzenspielen

Tabelle 12: Der Bayern-Effekt

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1 Einleitung

1.1 Allgemein

Im Jahr 1995 sorgte ein Urteil des Europäischen Gerichtshofs für eine einschneiden­de Veränderung im bezahlten Profifußball. Das sogenannte Bosman-Urteil besagt, dass Profi-Fußballspieler in der Europäischen Union nach Ende des Vertrages ablö­sefrei zu einem anderen Verein wechseln dürfen. Dies hatte zur Folge, dass die Transfersummen und die Gehälter von Spitzenspielern in davor ungeahnte Höhen schnellten und sich die Vereine einem gestiegenen Kapitalbedarf gegenübersahen. Um weiterhin für Topspieler mitbieten zu können und somit auch national und vor allem international Konkurrenzfähig zu bleiben, entschlossen sich einige europäische Profifußballvereine dazu, ihren Klub in eine Kapitalgesellschaft umzuwandeln und durch den Börsengang einen erheblichen Kapitalzufluss zu generieren.^{[1] [2]}

Momentan sind insgesamt 26 europäische Vereine an der Börse gelistet, darunter befinden sich unteranderem bekannte Namen wie Juventus Turin, AS Rom, Totten­ham Hotspurs oder die Istanbuler Vereine Galatasaray und Besiktas. Der Klub der in dieser Studie jedoch betrachtet werden soll, ist der bisher einzige deutsche börsen­notierte Verein, der Ballspielverein Borussia 09 Dortmund.

Im Jahr des Börsengangs behauptete der damalige Präsident des Vereins Gerd Niebaum: „Selbst eine 0:4 Schlappe gegen Schalke ist nicht kursrelevant, die Aktie ist für langfristig orientierte Anleger eine solide Geldanlage und ein echter Wachs­tumswert“, im Gegensatz dazu schreibt die Deutsche Bank im Börsenprospekt, dass "der wirtschaftliche Erfolg der Gesellschaft auf absehbare Zeit vom sportlichen Erfolg der professionellen Fußballmannschaft abhängt". Oder, wie es schon viele Fußball­trainer in der bekannten Floskel formulierten: "Wichtig ist auf dem Platz."^[3] Welche dieser Aussagen, sich im Nachhinein als zutreffend erweisen, soll in dieser Studie genauer überprüft werden.

1.2 Ziele und Motivation der Studie

Ziel der Studie ist es herauszufinden, ob es einen Einfluss der Spielergebnisse von Borussia Dortmund auf den Aktienkurs des Vereins gibt. Wenn ein Einfluss nachge­wiesen werden kann, ist es ein weiteres Ziel der Untersuchung, diesen Einfluss ge­nauer zu definieren. Dies bedeutet, dass untersucht wird, ob Unterschiede zwischen Heim- und Auswärtsspielen oder zwischen erwarteten und unerwarteten Spielaus­gängen existieren. Zusätzlich soll herausgefunden werden, ob ein Einfluss ggf. auch am zweiten Handelstag nach einem Spiel besteht und ob es Unterschiede zwischen den einzelnen Wettbewerbsformaten gibt. Letztendlich soll noch geprüft werden, ob es zusätzliche Einflüsse durch Spiele gegen Top-Mannschaften gibt und ob ggf. ein sogenannter Bayern-Effekt vorliegt.

Motivation für diese Studie war, die sportlich erfolgreiche Saison 2010/2011 des BVB und die damit einhergehenden Aktienkursbewegungen. Als bekennender Fan von Borussia Dortmund, war es für den Autor eine interessante und zugleich ange­nehme Herausforderung, den Einfluss der Spielergebnisse auf den Aktienkurs empi­risch zu testen. Was diese Studie von den bisherigen Untersuchungen unterscheidet, ist einerseits die Verwendung des Drei-Faktor-Modells von Fama und French als Gleichgewichtsmodell, und andererseits der lange Beobachtungszeitraum von insge­samt 11 Spielzeiten.

1.3 Aufbau der Studie

Der Ablauf der Studie gestaltet sich folgendermaßen, in Kapitel 2 wird zuerst ein Überblick über die Fußballindustrie gegeben und dabei detaillierter auf den Verein Borussia Dortmund, die verschiedenen Wettbewerbsformate, sowie der Beschrei­bung von sportlichem und wirtschaftlichem Erfolg eines Fußballvereins und deren Zusammenhang eingegangen. Kapitel 3 widmet sich den Kapitalmarkttheoretischen Hintergründen und den gefunden Literaturergebnissen zu diesem Thema. In Kapitel 4 erfolgt eine genaue Beschreibung der Methodik und der Daten der durchgeführten empirischen Untersuchung. Kapitel 5 enthält die eigentliche empirische Analyse, mit der Darstellung der gefundenen Ergebnisse und deren Interpretation. Kapitel 6 fasst die Ergebnisse der Studie noch einmal zusammen und gibt Empfehlungen für zu­künftige Untersuchungen.

2 Ein Überblick der Fußballindustrie

ln diesem Kapitel soll ein Überblick über die Fußballbranche gegeben werden, dabei wird zunächst der Verein Borussia Dortmund vorgestellt, der in dieser Studie den Untersuchungsgegenstand darstellt. Darauffolgend werden die einzelnen Wettbe­werbsformate aufgezeigt, an denen der Verein innerhalb des Beobachtungszeit­raums teilgenommen hat. Eine wichtige Grundlage der Studie ist zudem die Definiti­on von sportlichem Erfolg und wirtschaftlichen Erfolg eines Fußballvereins, sowie der Zusammenhang dieser beiden Faktoren.

2.1 DerVerein Borussia Dortmund

Der Ballspielverein Borussia 09 e.V. Dortmund^[4] wurde, wie es dem Namen schon zu entnehmen ist, am 19. Dezember 1909 gegründet und ging aus einer Jugend­Fußballmannschaft einer Dortmunder Kirche hervor.^[5] ln dieser jetzt mehr als hundert­jährigen Vereinsgeschichte, ist Borussia Dortmund im Herrenfußball zu einem der erfolgreichsten deutschen Vereine aufgestiegen und belegt in der ewigen Tabelle des deutschen Fußballs den fünften Rang.^[6] Auf nationaler Ebene gewann der BVB ins­gesamt siebenmal die Deutsche Meisterschaft, zuletzt 2011, und zweimal den DFB- Pokal. International gewann der Verein als erste deutsche Mannschaft 1966 den Eu­ropapokal der Pokalsieger und 1997 mit der Champions League den wichtigsten Wettbewerb des heutigen Vereinsfußballs.^[7] Im selben Jahr gewann die Mannschaft ebenfalls den Weltpokal.

Borussia Dortmund ist zudem der einzige deutsche Verein, der an der Börse notiert ist. Am 17. April 2000 ist die Borussia Dortmund GmbH & Co. KGaA, durch die Aus­gliederung des steuerpflichtigen und wirtschaftlichen Geschäftsbetriebes des BVB entstanden. Dies war die Grundlage, für die Einführung der Aktie von Borussia Dort­mund, in den amtlichen Handel an der Frankfurter Börse am 31. Oktober 2000.^[8]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Konzernstruktur Borussia Dortmund GmbH & Co. KGaA

Kern des Geschäftsbetriebs ist der professionelle Vereinsfußball und die wirtschaftli­che Nutzung der damit verbundenen Einnahmepotentiale. Daneben engagiert sich Borussia Dortmund zudem in fußballnahen Geschäftsfeldern. Derzeit ist die Gesell­schaft an den Unternehmen BVB Merchandising GmbH, BVB Stadion Holding GmbH, Sports & Bytes GmbH, BVB Stadion GmbH, B.E.S.T. - Borussia Euro Lloyd Sports Travel GmbH und der Orthomed GmbH beteiligt. Die Vermarktung des SIG­NAL IDUNA PARK bildet eine weitere wichtige Einnahmequelle für Borussia Dort­mund.^{[9] [10]}

2.2 Wettbewerbsformate

Bei den verschiedenen Wettbewerbsformaten, in denen ein deutscher Profifußball­verein antreten kann, unterscheidet man zwischen nationalen und internationalen Wettbewerben. Auf nationaler Ebene nahm Borussia Dortmund im Beobachtungs­zeitraum an der Bundesliga und dem DFB-Pokal teil, die beide vom DFB organisiert werden. International spielte der BVB in der, von der UEFA organisierten, Champions League und Europa League.

Bundesliga

Die 1. Bundesliga wurde 1963 gegründet und ist die oberste Spielklasse in Deutschland. Sie besteht aus 18 Mannschaften, die jeweils in einem Hin- und Rück­spiel gegeneinander antreten, so dass jede Mannschaft insgesamt 34 Bundesliga­spiele pro Saison zu bestreiten hat. Die Saison beginnt dabei regelmäßig im August und endet meist im darauffolgenden Jahr im Mai.^[11]

In der Saison 1995/96 wurde die Drei-Punkte-Regelung eingeführt, welche besagt, dass der Sieger einer Partie drei Punkte erhält, der Verlierer keinen Punkt und bei einem Unentschieden entfällt auf jedes Team ein Punkt. Meister einer Saison ist, wer nach Durchführung aller Spiele die meisten Punkte erzielt hat. Absteiger sind die Mannschaften, die die wenigsten Punkte erzielt haben bzw. die letzten beiden Plätze belegen. Der drittletzte der Bundesliga tritt in der, zur Saison 2008/09 wieder einge­führten, Relegation mit Hin- und Rückspiel gegen den Dritten der 2. Bundesliga an, wobei der Sieger des Duells in der darauffolgenden Saison in der Bundesliga antre­ten darf. Je nach der Platzierung in der abschließenden Bundesliga-Tabelle der Sai­son qualifizieren sich die besten Klubs für die europäischen Klub-Wettbewerbe.^{[12] [13]}

DFB-Pokal

Zusätzlich zu den Spielen in der Bundesliga findet jedes Jahr der Wettbewerb um den DFB-Pokal statt. Die Spiele im DFB-Pokal werden im Ausscheidungsmodus, dem sogenannten K.O.-System ausgetragen, d.h. dass sich nur der Gewinner des Spiels für die nächste Runde des Pokals qualifiziert. Vor jeder Runde werden die Spielpaarungen durch Zufallsprinzip ausgelost.12

An den Spielen um den DFB-Vereinspokal nehmen nach der momentanen Rege­lung 64 Mannschaften teil, dies sind die Mannschaften der Bundesliga und der 2.

Bundesliga, sowie die ersten vier Mannschaften der 3.Liga der abgelaufenen Saison. Die restlichen Plätze werden an Amateurmannsschaften vergeben, die über Qualifi­kationsspiele die Hauptrunde des DFB-Pokals erreichen können.^[14]

UEFA Champions League

Die Champions League ist der momentan bedeutendste Vereinspokal der Welt. Für die teilnehmenden Vereine spielen, neben dem hohen sportlichen Stellenwert, vor allem die erheblichen wirtschaftlichen Einnahmen eine große Rolle. Seit Beginn der Saison 1999/2000 nehmen an der Champions League 32 Vereine teil.

Wie viele Vereine eines Landes in der Champions League bzw. in der Europa Lea­gue antreten dürfen und zu welcher Phase die Mannschaften in die Wettbewerb ein­treten, wird durch die UEFA-Fünf-Jahreswertung festgelegt. In die Bewertung werden alle Ergebnisse der teilnehmenden Mannschaften in den internationalen Wettbewer­ben, der letzten fünf Spielzeiten, mit einbezogen. Bis zur Saison 2010/2011 waren aus Deutschland der Meister und der Vizemeister automatisch für die Champions League startberechtigt. Der Drittplatzierte der Bundesliga konnte sich über eine Qua­lifikationsrunde für den Wettbewerb qualifizieren.^[15]

Seit Beginn der Saison 2003/2004 wird in der Champions League nur noch eine Gruppenphase ausgetragen, die aus acht Gruppen mit jeweils vier Mannschaften besteht. Die jeweils zwei Erstplatzierten ziehen ins Achtelfinale ein und die acht Dritt- plazierten steigen in die K.o.-Runde der Europa-League ein. Nach Beendigung der Gruppenphase wird der Wettbewerb im K.o.-System, jeweils mit Hin- und Rückspie­len, fortgesetzt. Das Endspiel zur Ermittlung des Champions-League-Siegers, findet auf einem neutralen Platz statt.^[16]

UEFA Europa League

Seit der Saison 1999/2000 und der Abschaffung des Europapokals der Pokalsie­ger, gibt es neben der Champions League nur noch die UEFA Europa League.^[17] Die Qualifikation für die Gruppenphase der UEFA Europa League besteht aus vier Run­den. An den Qualifikationsrunden, nehmen neben den jeweiligen Verbandspokalsie­gern, die Mannschaften teil, die sich über eine Platzierung in ihrer jeweiligen Liga qualifizieren konnten. Weiterhin erhalten die drei Gewinner der UEFA-Fair-Play- Wertung und die 15 Mannschaften, die die dritte Qualifikationsrunde der Champions League nicht überstanden haben, einen Startplatz. In welcher Qualifikationsrunde eine Mannschaft startet, ist dabei Abhängig von der UEFA-Koeffizienten-Rangliste. Je höher dieser Wert ist, desto später steigt eine Mannschaft in die Qualifikation ein. Deutsche Vereine starten z.B. erst in der dritten oder vierten Runde.^[18]

Die 38 Mannschaften, die sich in dieser K.-o.-Runde durchgesetzt haben, sind für die Gruppenphase der Europa League qualifiziert. Die zwölf Gruppen werden kom­plettiert, durch die zehn Mannschaften, die in der letzten Playoff-Runde der Champi­ons League Qualifikation gescheitert sind. An der Runde der letzten 32 der Europa League nehmen die beiden erst platzierten Mannschaften der zwölf Gruppen teil und die acht Teams, die in der Gruppenphase der Champions League als Drittplatzierter ausgeschieden sind. Die Sieger dieser 16 Duelle sind für das Achtelfinale qualifiziert, dem das Viertel-, das Halb- und schließlich das Finale auf neutralem Platz folgen.^[19]

Aus Tabelle 1 wird ersichtlich, dass der BVB vor allem zwischen 2003 und 2008 eine sportlich, eher weniger erfolgreiche Zeit erleben musste. Dies ist auf die Schuldenkri­se des Vereins und der damit verbundenen Umstellung der Philosophie der Ge­schäftsstrategie zurückzuführen. Da sich der Verein keine teuren Spieler mehr leisten konnte, wurde seit 2004 vermehrt auf die Förderung eigener Talente und den Kauf junger, überdurchschnittlich begabter, jedoch relativ unbekannten Spieler gesetzt. Zudem mussten Leistungsträger^[20] des Vereins verkauft werden, um die Zahlungsfä- higkeit des Vereins gewährleisten zu können. Dies hatte jedoch negative Auswirkun­gen auf die Qualität der Mannschaft und die sportliche Performance zwischen den Jahren 2004 und 2008.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 1: Sportliche Performance des BVB von 2000 bis 2011.

Nennenswerte sportliche Erfolge im Beobachtungszeitraum waren auf nationaler Ebene, die zwei Meisterschaften von 2002 und 2011 und das Erreichen des DFB- Pokal Finales im Jahr 2008. Auf internationaler Ebene ist nur das Erreichen des Fina­les des damaligen UEFA Pokals, im Jahr 2002, als sportlicher Erfolg hervorzuheben.^[21]

2.3 Definition und Messbarkeit des sportlichen Erfolgs eines Fußballvereins

Eine Möglichkeit den Begriff sportlichen Erfolg zu definieren, ist die Unterteilung nach der Fristigkeit. Diese wird hierbei, in vielen Bereichen der Wissenschaft, in kurz-, mit­tel- und langfristig aufgeteilt. Bezogen auf den sportlichen Erfolg eines Fußballver­eins, wird unter der kurzfristigen Betrachtung jeweils ein einzelnes Spiel verstanden. Die mittelfristige Bewertung umfasst den Zeitraum einer ganzen Saison und die lang­fristige Beurteilung des sportlichen Erfolgs, beschäftigt sich mit dem Abschneiden einer Mannschaft über mehrere Spielzeiten hinweg.^[22]

Wird ein einzelnes Spiel betrachtet, so kann grundsätzlich festgehalten werden, dass ein Sieg uneingeschränkt als sportlicher Erfolg gesehen werden kann und eine Niederlage dementsprechend als sportlicher Misserfolg. Ein Unentschieden kann jedoch, abhängig von der Zielsetzung vor dem Spiel, als sportlicher Erfolg, neutrales Ergebnis oder sportlicher Misserfolg angesehen werden. Dies ist abhängig von der relativen Bedeutung des Spielausgangs, gemessen an der Art des Spiels und der relativen Stärke des Gegners. Betrachtet man die Art des Spiels, so kann behaupten werden, dass ein Ligaspiel zu Saisonbeginn eine geringere Aufmerksamkeit erfährt, als ein entscheidendes Spiel zur Meisterschaft oder ein Finale im nationalen oder internationalen Pokalwettbewerb. Weiterhin spielt die relative Stärke des Gegners eine wichtige Rolle, da von ihr die Erwartungshaltung vor dem Spiel, aber auch die subjektive Beurteilung des Ergebnisses nach dem Spiel geprägt wird. So gilt z.B. ein Sieg des BVB gegen den FC Bayern München, als herausragender sportlicher Er­folg, da man vor dem Spiel wohl eher mit einem Unentschieden oder einer Niederla­ge rechnet.^[23]

Die absolute Bewertung eines Spiels erfolgt anhand des Punkteverteilungssys­tems. Die erreichten Punkte in einer Saison sind ausschlaggebend für den Tabellen­platz und somit entscheidend für die Beurteilung des mittelfristigen sportlichen Erfol­ges. Als mögliche sportliche Zielsetzungen kommen neben dem nationalen Meisterti­tel, die Qualifikation für einen internationalen Wettbewerb (Tabellenplätze 2 bis 5) und der Nicht-Abstieg in Frage. Dies ist abhängig von der Beurteilung der Vereins­führung, über die Stärke der eigenen Mannschaft. Weiterhin bemisst sich der mittel­fristige sportliche Erfolg daran, wie ein Verein in den nationalen und internationalen Pokalwettbewerben abschneidet.^[24]

Die Bilanz der kurz- und mittelfristigen Erfolge über einen Zeitraum von mehreren Spielzeiten hinweg, ergibt den langfristigen sportlichen Erfolg. Denkbare Zielsetzun­gen können hier, zum einen die regelmäßige Qualifikation für einen internationalen Wettbewerb oder zum anderen die ständige Verbesserung des Tabellenplatzes sein.^[25]

2.4 Wirtschaftlicher Erfolg eines Fußballvereins

Um den Einfluss von sportlichem Erfolg auf die wirtschaftliche Leistungsfähigkeit ei­nes Fußballvereins besser verstehen zu können, ist es notwendig die Einnahmen- und Ausgabenstruktur eines Fußballvereins näher zu betrachten. Aufgrund der zu­nehmenden Kommerzialisierung, haben sich die ökonomischen Rahmenbedingun­gen des Profi-Fußballs, in den letzten Jahrzehnten bedeutend verändert. Die Umsät­ze der Fußballbranche haben zwar rasant zugenommen, jedoch steht den gestiege­nen Einnahmen, eine ebenso starke Erhöhung der Ausgaben entgegen. Die Steige­rung der Konkurrenzfähigkeit und die gleichzeitige Sicherung des Spielbetriebs stel­len für viele Vereine eine große Herausforderung dar.

Bei der Analyse der Umsatzstruktur von Bundesligavereinen, wird deutlich, dass fast 90% der Einnahmen aus dem eigentlichen Spielbetrieb entstehen. Dieser setzt sich aus den vier Hauptgeschäftsbereichen TV-Einnahmen, Zuschauereinnahmen, Merchandising, sowie Werbung und Sponsoring zusammen. Die restlichen 10% der Einnahmen bestehen aus Transfererlösen, Mitgliedsbeiträgen, Catering, Kapitalbetei­ligungen, sowie Vermietung und Verpachtung.^[26]

Betrachtet man die Entwicklung der Umsätze des BVB von der Saison 2004/2005 bis zur Saison 2007/2008, so ist eine kontinuierliche Steigerung von 79 Mio. € auf 108 Mio. € festzustellen.^[27] Bedingt durch die Finanzkrise, gingen die Umsätze in den zwei darauffolgenden Spielzeiten auf 104 Mio. € und 100,89 Mio. € zurück.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2: Borussia Dortmund GmbH & Co. KGaA - Umsatzerlöse in Prozent.^[28]

In der Saison 2009/2010 erwirtschaftete Borussia Dortmund 38,85 Mio. € durch das Sponsoring, die wichtigsten Sponsoren sind hierbei der Trikotsponsor EVONIK und der Namensgeber des Stadions SIGNAL IDUNA. Durch das Ticketing wurden 23,4 Mio. € eingenommen, wobei der Großteil auf den Verkauf von 50000 Dauerkar­ten zurückfällt. Die Erlöse aus der TV-Vermarktung betrugen 21,09 Mio. € und durch Spielerverkäufe wurden 4,93 Mio. €erwirtschaftet, die hauptsächlich aus dem Verkauf von Alexander Frei entstanden sind.^[29]

Die Ausgabenstruktur eines Fußballvereins setzt sich vor allem aus den Bereichen Personal, Spielbetrieb und Transferausgaben zusammen. Der größte Teil der Ge­samtausgaben nehmen dabei die Personalaufwendungen ein, die hauptsächlich aus den Gehältern für Spieler, Trainer und Manager bestehen. Gemessen am Umsatz, liegen die Personalausgaben meist zwischen 50% und 80%. Kosten, die im Rahmen des Spielbetriebs anfallen, sind zum einen die Stadionmiete, falls sich das Stadion nicht im Eigenbesitz des Vereins befindet, und zum anderen Organisations- und Verwaltungskosten. So ist der Verein verpflichtet, gewisse Sicherheitsmaßnahmen zu erfüllen und eine bestimmte Anzahl an Polizei und Ordner, für die Spiele bereitzu­stellen. Einen weiteren großen Posten stellen in der Regel die Ausgaben für Spieler­transfers dar, die sich aus Transferzahlungen und Handgeldern zusammen setzten. ^[30]

Transferzahlungen sind immer zu zahlen, wenn ein Spieler aus einem laufenden Ver­trag heraus gekauft wird. Handgelder werden an den Spieler entrichtet um einen Vereinswechsel lukrativer zu machen, man kann es auch als eine Prämienzahlung für den wechselbereiten Spieler sehen.^[31]

Bei Borussia Dortmund sind in der Saison 2009/2010 insgesamt Personalaufwen­dungen in Höhe von 44,58 Mio. € entstanden, für den Spielbetrieb sind 24,03 Mio. € angefallen. Die Transferausgaben waren mit 2,63 Mio. € eher gering. Bei den sons­tigen betrieblichen Aufwendungen waren die Werbung und die Vermarktung mit 10,60 Mio. € und die Verwaltung mit 9,06 Mio. € deutlich höher, als die Ausgaben für neue Spieler.^[32]

2.5 DerZusammenhang zwischen sportlichen und finanziellen Erfolg

Anhand der Darstellung der Einnahmen- und Ausgabenstruktur von Borussia Dort­mund wurde ersichtlich, dass der sportliche Erfolg einen entscheidenden Einfluss auf die wirtschaftliche Entwicklung des Vereins haben könnte, da der Großteil der Ein­nahmen aus dem direkten Spielbetrieb stammt. Dies wiederum rechtfertigt die An­nahme, dass ein weitgehender Wirkungszusammenhang zwischen sportlichem und wirtschaftlichem Erfolg bestehen muss. Grundsätzlich gilt, je erfolgreicher eine Mannschaft abschneidet, desto höhere Einnahmen kann Sie erwirtschaften.^[33]

TV-Einnahmen

Spielt eine Mannschaft eine erfolgreiche Saison und erreicht einen der oberen Tabel­lenplätze, hat sie die Möglichkeit sich für einen internationalen Wettbewerb zu qualifi­zieren. Mit der Qualifikation zur Champions League oder der Europa League, kann der Club zusätzliche Einnahmen aus der Vermarktung der TV-Rechte aus diesen Wettbewerben generieren.^[34] Die Spiele der Champions League werden durch die UEFA zentral vermarktet und bieten das größte Einnahmepotenzial. Nur durch die bloße Qualifikation kann ein Verein bereits ca. 10 Mio. € an Startgeld erwirtschaften, welches sich durch erfolgreiches Abschneiden im Wettbewerb deutlich vermehren kann. So konnte z.B. der FC Bayern München als Sieger der Champions League in der Saison 2000/01, ungefähr 46 Mio. € aus diesem Wettbewerb einnehmen. Die Heimspiele der Europa League werden, im Gegensatz zur Champions League, von den einzelnen Vereinen selbst, also dezentral vermarktet. Wirtschaftlich attraktiv wird der Wettbewerb für die teilnehmenden Fußballunternehmen jedoch erst in seiner Endphase, so dass die Qualifikation lediglich als Voraussetzung, nicht jedoch als Si­cherheit zur Generierung hoher Erlöse anzusehen ist.^[35]

Ein erfolgreiches Abschneiden in der nationalen Liga, spiegelt sich auch in den Er­lösen der nationalen TV-Einnahmen wieder. Die Fernsehrechte der Bundesliga wer­den vom DFB zentral vermarktet und nach einem Schlüssel berechnet, der in Ab­hängigkeit zum Tabellenplatz ermittelt wird. Je besser eine Mannschaft mittelfristig abschneidet, desto mehr antizipiert sie an diesen Fernsehgeldern.^[36]

Ticketing und Merchandising

Ein erfolgreich spielender Verein profitiert weiterhin von höheren Einnahmen aus den Bereichen Ticketing und Merchandising. Gründe hierfür sind hauptsächlich in einem Anwachsen der Fangemeinde zu sehen. Sportlich erfolgreichen Clubs wird mehr Aufmerksamkeit zuteil, was zum einen zu einer höheren Stadionauslastung führt und zum anderen zu einem höheren Absatz an Fanartikeln. Die Fangemeinde wächst, identifiziert sich stärker mit dem Verein und zeigt demzufolge auch eine größere Be­reitschaft Fanartikel zu kaufen, um so ihre Verbundenheit zum Verein auch nach au­ßen hin zu dokumentieren. Vor allem wenn die Mannschaft an internationalen Wett­bewerben teilnimmt, können durch die zusätzlich ausgetragenen Heimspiele höhere Einnahmen im Ticketing erzielt werden, aber auch durch speziell für den Wettbewerb angefertigte Fanartikel. Weiterhin führen Spiele im internationalen Wettbewerb auch zu einem Anwachsen der internationalen Fangemeinde des Vereins.^[37]

In einer Studie von 1997 untersuchten Lehmann und Weigand, den Zusammen­hang zwischen sportlichen Erfolg und den Zuschauerzahlen der deutschen Fußball­industrie. Sie fanden einen positiven, hochsignifikanten Zusammenhang zwischen beiden Variablen heraus.^[38] Zudem kamen weitere Studien wie z.B. die von Rottmann und Seitz (2007)^[39] oder die von Czarnitzki und Stadtmann (2002)^[40], zu demselben Ergebnis, dass sportlicher Erfolg zu einer höheren Stadionauslastung führt.

Werbung und Sponsoring

Auch bei den Werbe- und Sponsorenverträgen gibt es eine enge Beziehung zwi­schen sportlichen Erfolg und den Erlösen aus diesen Bereichen. Vor allem Vereine die über mehrere Jahre erfolgreich waren, haben in der Regel die höchsten Einnah­men aus dem Sponsoring, was nicht zuletzt aus den werbewirksamen Teilnahmen der Spitzenmannschaften an den europäischen Pokalwettbewerben zurückzuführen ist.^[41] Da diese Wettbewerbe weltweit ausgestrahlt werden, sind Sponsoren auch be­reit mehr an die Vereine zu zahlen, um letztendlich den Bekanntheitsgrad ihrer Marke zu stärken. Die meisten Sponsoring- und Werbeverträge besitzen zudem erfolgsab­hängige Bonuszahlungen, die zusätzlich zu dem Grundbeträgen, je nach abschnei­den der Mannschaft in den einzelnen Wettbewerben, zu höheren Einnahmen führen können.^[42]

Abbildung 2 verdeutlicht noch einmal, wie wichtig sportlicher Erfolg und die Teil­nahme an einem internationalen Wettbewerb, für den wirtschaftlichen Erfolg eines Fußballvereins ist. In der Abbildung werden die Umsatzerlöse von Borussia Dort­mund aus der Saison 2009/2010, denen der Saison 2010/2011 gegenübergestellt. Verglichen wird also eine Saison, in der Dortmund nicht an einem Europokal teilge­nommen hat und in der Bundesliga fünfter geworden ist, mit einer Saison in der die Meisterschaft gewonnen wurde und der BVB an der Europa League teilgenommen hat. Hierbei ist zu beachten, dass eine Teilnahme an der Champions League, zu noch größeren Steigerungen der Umsatzerlöse geführt hätte.

Insgesamt stiegen die Umsatzerlöse von 100,88 Mio. € auf 136,40 Mio. €, was ei­nem Zuwachs von ca. 35 % entspricht. Die Erlöse aus der TV-Vermarktung erhöhten sich um ca. 11,00 Mio. € auf 32,09 Mio. €, was einen Anstieg um 52 % bedeutet. Durch Platz 1 am Ende der Saison, sowie Rang 2 in der gewichteten Vierjahreswer­tung erfuhren die Erlöse aus der nationalen TV-Vermarktung eine Steigerung um ca. 6,58 Mio. € und aus der Teilnahme am internationalen Wettbewerb konnten zusätz­lich 4,94 Mio. € generiert werden. Die Einnahmen durch das Ticketing stiegen um 4,28 Mio. €, wobei allein durch die vier Heimspiele in der UEFA Europa League 3,35 Mio. € zusätzlich eingenommen wurden. Im Bereich Werbung und Sponsoring wur­den mit ca. 49,94 Mio. € knapp 28% mehr eingenommen als in der Vorsaison. Diese Mehreinnahmen hingen auch mit Prämienzahlungen zusammen, die für das Errei­chen der Gruppenphase der UEFA Europa League, sowie dem Gewinn der Deut­schen Meisterschaft und der damit verbundenen Qualifikation zur UEFA Champions League entrichtet wurden.^{[43] [44]}

3 Theoretischer und empirischer Hintergrund

Nachdem in Kapitel 2 einige Grundlagen der Fußballindustrie erörtert wurden und anhand der Darstellung des Zusammenhangs zwischen sportlichem und wirtschaftli­chem Erfolgs erste Argumente geliefert wurden, warum Spielergebnisse einen Ein­fluss auf den Aktienkurs haben könnten, wird in diesem Kapitel detaillierter auf die kapitalmarkttheoretische Sichtweise der Themenstellung eingegangen.

3.1 Kapitalmarkteffizienz und Aktienkursreaktionen auf neue Informationen

May (1991) beschreibt den Zusammenhang zwischen Kapitalmarkteffizienz und In­formationsgehalt folgendermaßen: „Soll analysiert werden, ob ein Ereignis einen In­formationsgehalt hat, muss das Verhalten der Aktienkurse und -renditen vor und bis zum Ereignistag studiert werden. Hingegen muss bei einem Test auf Informationsef­fizienz der Aktienkursverlauf respektive Aktienrenditenverlauf im Zeitraum nach dem Ereignistag untersucht werden. Diese Aufteilung der jeweils zu betrachtenden Zeit­reihen zeigt, dass für den Test auf Informationsgehalt ein gewisser Grad an Informa­tionseffizienz gegeben sein muss und vice versa.“^[45] In ihrer mittelstrengen Version besagt die These der Kapitalmarkteffizienz, dass Aktienkurse nicht nur die Preise der Vergangenheit widerspiegeln, sondern zudem alle öffentlich zugänglichen Informationen, wie z.B. Geschäftsberichte, Gewinnerwar­tungen oder Fusionsberichte. Liegt eine Markteffizienz in dieser Weise vor, dann fin­det eine Kursanpassung des Wertpapiers sofort nach Bekanntwerden solcher Infor­mationen statt.^[46] Die Veröffentlichung dieser Informationen wird dann einen Einfluss auf den Kurs eines Wertpapiers haben, also eine Kursänderung hervorrufen, wenn diese Informationen noch nicht von den Marktteilnehmern erwartet worden bzw. noch keine Insiderinformationen an den Markt gelangt sind. Sonst wären sie schon im Marktpreis des Wertpapiers enthalten und würden zu keiner Änderung des Kurses führen.^[47] Ist dies der Fall, dann ist es unmöglich, solche Informationen auszunutzen, um kontinuierlich Überrenditen zu erzielen, da der Kurs des Wertpapiers im Zeitab- lauf einem stochastischen Prozess (Zufallspfad: Random Walk) folgt. Der zukünftige Kurs lässt sich also nicht durch die Anwendung fundamentaler bzw. technischer Ana­lyseinstrumente zur Auswertung öffentlich verfügbarer Informationen oder histori­scher Kurse Vorhersagen.^[48]

Grundsätzlich ist analytisch also ex post eine Unterteilung in antizipierte und nicht- antizipierte Informationen möglich. Antizipierte Informationen haben bei ihrer Veröf­fentlichung keinen Einfluss auf den Aktienkurs des Unternehmens, da sie schon vor­her vom Markt erkannt und im Kurs eingepreist wurden. Beispielsweise führt eine erwartete Gewinnsteigerung während oder nach der Veröffentlichung durch die Un­ternehmensleitung nicht mehr zu Aktienkursreaktionen, wenn sich schon in den letz­ten Monaten eine Verbesserung des Ergebnisses abgezeichnet hat und der Kurs dementsprechend gestiegen ist. Im Gegensatz dazu führen nicht-antizipierte Informa­tionen zu einer Änderung des Kurses, da die Marktteilnehmer ihre Bewertungen be­züglich der zukünftigen Entwicklung des Unternehmens sofort berichtigen und der Kurs seinem neuen Gleichgewicht entgegen strebt.^[49]

Analysten sind stets auf der Suche nach neuen, von der Konkurrenz noch nicht an­tizipierten Informationen, um dadurch eine Überrendite zu erwirtschaften. Dieser Konkurrenzkampf zwischen den einzelnen Marktteilnehmern führt letzten Endes da­zu, dass sich - innerhalb gewisser Grenzen - alle am Markt verfügbaren Informatio­nen in den Kursen wiederspiegeln und diese damit den besten Schätzer für die dis­kontierten, zukünftigen Kurse darstellen.^[50] Aufgrund der Unsicherheit der Zukunft, treten jedoch häufig Umweltzustände ein, die von der Mehrheit am Kapitalmarkt nicht erwartet wurden. Dies kann im Extremfall ein Unfall in einer Produktionsstätte sein oder auch nur eine nicht erwartete Höhe des Gewinns eines Unternehmens. Folglich schwanken die Kurse, wenn im Zeitablauf permanent neue Informationen bzw. neue Wahrscheinlichkeitseinschätzungen bezüglich schon antizipierter Informationen ans Tageslicht kommen.

Es gibt in der empirischen Finanzliteratur zahlreiche Studien, die sich mit der halb­strengen Markteffizienztheorie auseinandersetzen und deren Ergebnisse die Annah­me bestätigen, dass nichtantizipierte Informationen den Aktienkurs einer Unterneh

[...]

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^[*] Ich danke Prof. Dr. Rottmann für seine hilfreiche Unterstützung bei der Arbeit.

^[2] Vgl. Lehmann und Weigand(1998), S. 1.

^[3] Vgl. Bott und Hawnarek (2000), S. 164ff.

^[4] kurz BVB oder Borussia Dortmund

^[5] Vgl. Schulze-Marmeling (2005), S. 24.

^[6] Vgl. www.sportbild.de

^[7] Vgl. Schulze-Marmeling (2005), S. 465ff.

^[8] Vgl. Klimmer (2003), S. 1.

^[9] Vgl. Borussia Dortmund (2011), S. 26.

^[10] Vgl. ebenda, S.26.

^[11] Vgl. Borussia Dortmund (2000), S.21.

^[12] Vgl. DFB.de (1)

^[13] Vgl. Borussia Dortmund (2000), S.21f.

^[14] Vgl. DFB.de (2)

^[15] Vgl. DFB.de (3)

^[16] Vgl. ebenda.

^[17] Bis 2009 wurde der Wettbewerb noch UEFA-Pokal genannt.

^[18] Vgl. DFB.de (4)

^[19] Vgl. ebenda.

^[20] Hier sind z.B. Rosicky oder Frings gemeint.

^[21]Eigene Darstellung.

^[22] Vgl. Klimmer (2003), S. 6.

^[23] Vgl. ebenda, S. 7.

^[22]Vgl. Klimmer (2003), S. 9.

^[25] Vgl. ebenda, S. 9.

^[26] Vgl. Klimmer (2003), S19.

^[27] Vgl. Deloitte (2010), S. 7.

^[28] Vgl. Borussia Dortmund (2010), S. 35.

^[29]Vgl. Borussia Dortmund (2010),S. 34.

^[30] Vgl. ebenda, S. 36f.

^[31] Vgl. Klimmer (2003), S. 21 f.

^[32] Vgl. Borussia Dortmund (2010), S. 62.

^[33] Vgl. Klimmer (2003), S. 33 f.

^[34] Vgl. Stadtmann (2005), S. 5.

^[35]Vgl. Teichmann (2006), S. 96ff.

^[36] Vgl. Klimmer (2003), S. 33.

^[37] Vgl. ebenda, S. 39.

^[36]Vgl. Lehmann und Weigand (1997), S.16 ff.

^[39] Vgl. Rottmann und Seitz (2007), S. 11.

^[40] Vgl. Stadtmann (2005), S. 6.

^[41] Vgl. Teichmann (2007), S. 103.

^[42] Vgl. Stadtmann (2005), S. 6.

^[43]Vgl. Borussia Dortmund (2011), S. 33.

^[44] Vgl. ebenda, S. 34.

^[45]Vgl. May (1991), S. 314.

^[46] Vgl. Brealey (2003), S. 351.

^[47] Vgl. Schmidt (1982), S. 730ff.

^[48] Vgl. Fama (1970), S.383ff.

^[49] Vgl. Fama et al. (1969), S. 20.

^[50] Vgl. Brealey (2003), S. 351.