Die Unternehmensbewertung ist ein umfassender Themenbereich, der mehrere betriebswirtschaftliche Teildisziplinen tangiert und somit eine Vielfalt an Fragen- und Problemstellungen abdeckt. Dies betrifft unter anderem auch den Bereich der externen Rechnungslegung nach IAS/IFRS.
Damit ein Adressat des IAS/IFRS- Abschlusses möglichst einen Überblick über die tatsächliche wirtschaftliche Situation des Unternehmens erhält, bietet der Standardsetter unter anderem die Verwendung von etablierten Methoden der Unternehmensbewertung an. Unternehmensbewertungskalkülen gelingt es, bei zweckgerichteter Anwendung den Vermögenswerten einen aktuellen Wert zuzuordnen und somit ein klares Bild über die Vermögenssituation zu zeichnen. Diesem Sachverhalt wird auch beim Einsatz von Unternehmensbewertungskalkülen im Rahmen einer Werthaltigkeitsprüfung nach IAS 36 Rechnung getragen. Diese Einsatzmöglichkeit von Unternehmensbewertungsmethoden ist aufgrund einer internationalen Ausrichtung von IAS/IFRS von großer Bedeutung und wird deshalb in der Praxis sowohl von den bilanzierenden Unternehmen als auch von den Wirtschaftsprüfern oft diskutiert.
Ziel dieser Arbeit ist, aufzuzeigen, in wie weit sich klassische Unternehmensbewertungsmethoden in der IAS/IFRS- Rechnungslegung anwenden lassen.
Bevor Methoden der Unternehmensbewertung untersucht werden, soll zunächst im ersten Abschnitt der Arbeit eine Definition des Unternehmenswerts und eine Abgrenzung des Bewertungsobjekts vorgenommen werden. Außerdem soll in Abhängigkeit vom Bewertungsanlass der Zweck der Bewertung und der zu ermittelnde Wert bestimmt werden.
In dem nachfolgenden Abschnitt werden die, in der Unternehmensbewertung gängigen Methoden vor dem Hintergrund des zu ermittelnden Werts im Detail dargestellt und auf ihre Kompatibilität mit dem Zweck der Bewertung geprüft. Des Weiteren werden die zweckgerechten Methoden einander gegenübergestellt und kritisch hinterfragt.
Im letzten Abschnitt wird zunächst die grundlegende Systematik der Werthaltigkeitsprüfung nach IAS 36 skizziert und auf die Problematik einer Abgrenzung des Bewertungsobjekts gemäß IAS 36 eingegangen. Aufbauend auf den gewonnenen Erkenntnissen aus der Unternehmensbewertungstheorie werden anschließend die Einsatzmöglichkeiten von Unternehmensbewertungsmethoden in Rahmen einer Werthaltigkeitsprüfung nach IAS 36 explizit aufgezeigt und die damit verbundenen Besonderheiten eingehend erläutert.
Inhaltsverzeichnis
Abkürzungsverzeichnis
Abbildungsverzeichnis
Einleitung
1. Unternehmenswert und Bewertungsanlässe
1.1. Inhalt des Unternehmenswertes
1.2. Anlässe der Unternehmensbewertung
1.3. Wertkonzept der Bewertung
2. Methoden der Unternehmensbewertung
2.1. Methodenüberblick
2.2. Einzelbewertungsverfahren
2.2.1. Reproduktionswert
2.2.2. Liquidationswert
2.3. Gesamtbewertungsverfahren
2.3.1. DCF – Methoden
2.3.1.1. Unternehmenswert nach dem WACC – Verfahren
2.3.1.2. Unternehmenswert nach dem APV – Verfahren
2.3.1.3. Unternehmenswert nach dem Equity – Verfahren
2.3.2. Ertragswertverfahren
2.3.3. Kritische Würdigung der Gesamtbewertungsverfahren
2.4. Unternehmenswertermittlung mittels Marktpreisübertragung
3. Einsatz von Unternehmensbewertungsverfahren im Rahmen einer Werthaltigkeitsprüfung nach IAS 36
3.1. Grundlegende Methodik der Werthaltigkeitsprüfung nach IAS
3.2. Abgrenzung des Bewertungsobjektes bei einer Werthaltigkeitsprüfung nach IAS
3.3. Wertkonzepte im Werthaltigkeitstest
3.3.1. Beizulegender Zeitwert abzüglich Veräußerungskosten
3.3.2. Nutzungswert
Fazit
Literaturverzeichnis
Abkürzungsverzeichnis
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Symbolverzeichnis
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1: Anlässe der Unternehmensbewertung gemäß dem IDW
Abbildung 2: Zusammenhang zwischen dem Anlass, dem Zweck und dem Wertkonzept der Bewertung
Abbildung 3: Verfahren der Unternehmensbewertung
Abbildung 4: Varianten der Gesamtbewertungsverfahren
Einleitung
Die Unternehmensbewertung ist ein umfassender Themenbereich, der mehrere betriebswirtschaftliche Teildisziplinen tangiert und somit eine Vielfalt an Fragen- und Problemstellungen abdeckt. Dies betrifft unter anderem auch den Bereich der externen Rechnungslegung nach IAS/IFRS.
Das übergeordnete Ziel der externen Rechnungslegung nach IAS/IFRS ist, den Adressaten entscheidungsrelevante Informationen zur Verfügung zu stellen (Vgl. Framework 12). Damit ein Adressat des IAS/IFRS- Abschlusses möglichst einen Überblick über die tatsächliche wirtschaftliche Situation des Unternehmens (Fair Präsentation) (Vgl. Framework 46) erhält, bietet der Standardsetter unter anderem die Verwendung von etablierten Methoden der Unternehmensbewertung an. Unternehmensbewertungskalkülen gelingt es, bei zweckgerichteter Anwendung den Vermögenswerten einen aktuellen Wert zuzuordnen und somit ein klares Bild über die Vermögenssituation zu zeichnen. Diesem Sachverhalt wird auch beim Einsatz von Unternehmensbewertungskalkülen im Rahmen einer Werthaltigkeitsprüfung nach IAS 36 Rechnung getragen. Diese Einsatzmöglichkeit von Unternehmensbewertungsmethoden ist aufgrund einer internationalen Ausrichtung von IAS/IFRS von großer Bedeutung und wird deshalb in der Praxis sowohl von den bilanzierenden Unternehmen als auch von den Wirtschaftsprüfern oft diskutiert (Vgl. DPR, 2011, S. 1).
Ziel dieser Arbeit ist, aufzuzeigen, in wie weit sich klassische Unternehmensbewertungsmethoden in der IAS/IFRS- Rechnungslegung anwenden lassen. Ein besonderes Augenmerk ist dabei auf die Möglichkeiten und Grenzen des Einsatzes zu richten.
Bevor Methoden der Unternehmensbewertung untersucht werden, soll zunächst im ersten Abschnitt der Arbeit eine Definition des Unternehmenswerts und eine Abgrenzung des Bewertungsobjekts vorgenommen werden. Außerdem soll in Abhängigkeit vom Bewertungsanlass der Zweck der Bewertung und der zu ermittelnde Wert bestimmt werden.
In dem nachfolgenden Abschnitt werden die in der Unternehmensbewertung gängigen Methoden vor dem Hintergrund des zu ermittelnden Werts im Detail dargestellt und auf ihre Kompatibilität mit dem Zweck der Bewertung geprüft. Des Weiteren werden die zweckgerechten Methoden einander gegenübergestellt und kritisch hinterfragt.
Im letzten Abschnitt wird zunächst die grundlegende Systematik der Werthaltigkeitsprüfung nach IAS 36 skizziert und auf die Problematik einer Abgrenzung des Bewertungsobjekts gemäß IAS 36 eingegangen. Aufbauend auf den gewonnenen Erkenntnissen aus der Unternehmensbewertungstheorie werden anschließend die Einsatzmöglichkeiten von Unternehmensbewertungsmethoden in Rahmen einer Werthaltigkeitsprüfung nach IAS 36 explizit aufgezeigt und die damit verbundenen Besonderheiten eingehend erläutert.
1. Unternehmenswert und Bewertungsanlässe
1.1. Inhalt des Unternehmenswertes
Der Wert eines Unternehmens wird oft mit dem Kaufpreis für das Unternehmen bzw. dessen Anteile gleichgesetzt. In der Regel stimmen diese aber nicht überein. Der Preis eines Unternehmens wird als der bei dem Eigentümerwechsel real bezahlte Geldbetrag definiert. Er resultiert aus Verhandlungen und muss somit nicht dem unabhängig von Käufer und Verkäufer ermittelten Unternehmenswert entsprechen, zumal von beiden Parteien grundsätzlich divergierende Ziele bei der Wertermittlung verfolgt werden. Während der Käufer Interesse an einem niedrigeren Unternehmenswert hat, bemüht sich der Verkäufer, sein Unternehmen in einem möglichst guten Licht darzustellen (Vgl. Eayrs, Willis E /Ernst, Dietma / Prexl, Sebastian, 2007, S. 326).
Der Wert eines Unternehmens ist von dem subjektiven Nutzen der Gesellschafter abhängig, den das Bewertungsobjekt stiftet (Vgl. Hofer, Heinz, 2008, S. 7). Er bestimmt sich vor dem Hintergrund ausschließlich finanzieller Zielsetzungen durch den Barwert der Nettozuflüsse an die Unternehmenseigner, die mit dem Eigentum an dem Unternehmen verbunden sind (Vgl. IDW, 2008, Tz. 4). Dabei wird auf die in Zukunft nachhaltig erzielbaren Zahlungsströme aus dem Unternehmen abgestellt (Vgl. Eayrs, Willis E /Ernst, Dietma / Prexl, Sebastian, 2007, S. 324). Für die Ermittlung des Barwerts der Nettozuflüsse an die Unternehmenseigner wird ein Kapitalisierungszinssatz einbezogen, der die Rendite aus einer zur Investition in das zu bewertende Unternehmen äquivalenten Alternativanlage darstellt. Somit wird der Unternehmenswert allein aus der Ertragskraft des Unternehmens, nämlich der Eigenschaft des Unternehmens finanzielle Überschüsse für die Unternehmenseigner zu erwirtschaften, abgeleitet (Vgl. IDW, 2008, Tz. 4). Mit Blick auf das Thema dieser Arbeit sei angemerkt, dass auch die international übliche Definition eines Vermögenswerts als zukünftiger Nutzenzufluss ein Vermögenswert-verständnis im Sinne eines Barwerts zukünftig zufließender Cashflows zugrunde legt (Vgl. Lüdenbach, Norbert/Christian, Dieter, 2010, S. 4; Schultze, Wolfgang, 2003, S. 151).
Bei der Wertermittlung des Bewertungsobjekts ist ferner zu beachten, dass die Gesamtheit aller zusammenwirkenden Bereiche eines Unternehmens (Forschung und Entwicklung, Beschaffung, Absatz, Finanzierung, Organisation und Management) zu bewerten ist, da alle Unternehmensbereiche gemeinsam zu den zukünftigen finanziellen Überschüssen beitragen. Dabei wird das nach wirtschaftlichen und nicht nach rechtlichen Kriterien definierte Bewertungsobjekt zur Basis gemacht (Vgl. IDW, 2008, Tz. 18 ff.).
Ergänzend bleibt darauf hinzuweisen, dass der Unternehmenswert nicht losgelöst vom Zweck der Bewertung ermittelt werden kann. Da Unternehmenswertermittlungen sehr unterschiedlichen Zwecken dienen können, ist der richtige Unternehmenswert jeweils aus dem Zweck der Bewertung abzuleiten. Das heißt, dass kein einzig richtiger Unternehmenswert existiert, er ist stets in Abhängigkeit von dem Bewertungszweck zu sehen (Vgl. Drukarczyk, Jochen/Schüler, Andreas, 2009, S. 87).
1.2. Anlässe der Unternehmensbewertung
Wie bereits beschrieben wurde, ist der Unternehmenswert vom Zweck der Bewertung abhängig. Dieser Zweck wird seinerseits durch den Anlass der Unternehmensbewertung determiniert.
Da die Anlässe zur Unternehmensbewertung sehr mannigfaltig sind, entziehen sie sich einer eindeutigen Klassifizierung. Demnach gibt es in der Literatur unterschiedliche Klassifizierungsansätze, um die Bewertungsanlässe zu systematisieren. So kann nach der Art der Regelung (z.B. vertragliche Vereinbarungen, gesetzliche Vorschriften oder sonstige Gründe), nach dem Entscheidungsbezug (entscheidungsabhängige und entscheidungsunabhängige Anlässe), nach der Interessenlage von Gesellschaftern bzw. Investoren (z.B. Kauf und Verkauf, Aufnahme und Ausscheiden eines Gesellschafters) und nach den Lebensphasen eines Unternehmens (von der Gründung bis zur Liquidation) differenziert werden (Vgl. Peemöller, Volker H., 2009, S. 19).
In Anlehnung an den IDW Standard, Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen (IDW S 1 i.d.F. 2008), der im internationalen Kontext den ausführlichsten sowie konkretesten Standard zur Auslegung der Methodik der Unternehmensbewertung darstellt (Vgl. Hayn, Marc/Lass,Tim, 2009, S. 149), werden die Bewertungsanlässe danach unterschieden, ob die Bewertung aufgrund gesetzlicher Regelungen, vertraglicher Grundlagen, unternehmerischer Initiativen oder für Zwecke der externen Rechnungslegung vorgenommen wird (Vgl. IDW, 2008, Tz. 8-11). Die von dem IDW genannten Bewertungsanlässe werden in der Abbildung 1 dargestellt.
Abbildung 1: Anlässe der Unternehmensbewertung gemäß dem IDW
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Quelle: Vgl. IDW (2008), Tz. 8-11; Peemöller, Volker H. (2009), S. 20.
Im Rahmen dieser Arbeit wird eine Werthaltigkeitsprüfung nach IAS 36 als Bewertungsanlass in den Mittelpunkt der Untersuchung gestellt. Dieser Bewertungsanlass dient seinerseits der Bewertung für Zwecke der externen Rechnungslegung nach IAS/IFRS, das heißt, gemäß dem IASB-Rahmenkonzept, die Vermittlung von den entscheidungsnützlichen Informationen für einen weiten Adressatenkreis bezweckt (Vgl. Framework 12).
1.3. Wertkonzept der Bewertung
Bevor die für den oben genannten Bewertungszweck geeigneten Unternehmensbewertungsverfahren festgelegt werden, soll zunächst nach dem Wertkonzept, das der Bewertung zugrunde liegt, gefragt werden. Das heißt, ob gemäß dem IDW S 1 i.d.F. 2008 ein objektivierter Unternehmenswert, ein subjektiver Entscheidungswert oder ein Schiedswert ermittelt werden soll (Vgl. IDW, 2008, Tz. 12).
Der objektivierte Unternehmenswert stellt einen intersubjektiv nachprüfbaren Zukunftserfolgswert aus Sicht der Anteilseigner mit weitgehenden Typisierungen (z.B. bei persönlichen Ertragsteuern der Anteilseigner) dar (Vgl. IDW, 2008, Tz. 29), der sich bei Fortführung des Unternehmens im Rahmen des vorhandenen Unternehmenskonzepts und mit allen realistischen Zukunftserwartungen bezüglich seiner Marktchancen und –risiken, finanziellen Möglichkeiten sowie sonstigen Einflussfaktoren ergibt (Vgl. Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus, 2009, S. 53; Nölle, Jens U., 2009, S. 16). Nicht berücksichtigt werden mögliche, aber noch nicht hinreichend konkretisierte Maßnahmen sowie die daraus potenziell resultierenden finanziellen Überschüsse, so dass sich der Unternehmenswert in der Regel am unteren Ende einer denkbaren Bandbreite befindet. Zum Teil wird deshalb kritisiert, dass eine derartige „neutrale“ Wertermittlung den Verkäufer einseitig benachteiligt. Bei Veräußerung käme ein möglicher Mehrwert des Unternehmens allein dem Käufer zu Gute (Vgl. IDW, 2008, Tz. 32; Nölle, Jens U., 2009, S. 16).
Der subjektive Entscheidungswert ist der Grenzpreis, den ein potenzieller Käufer für ein Unternehmen höchstens zahlen darf (Preisobergrenze) oder ein potenzieller Verkäufer mindestens verlangen muss (Preisuntergrenze), um seine ökonomische Situation durch die Transaktion nicht zu verschlechtern. Insgesamt weichen die Preisobergrenze des Käufers und die Preisuntergrenze des Verkäufers wegen individuellen Präferenzen und divergierenden Erfolg- und Risikoeinschätzungen voneinander ab. Mittels der Schnittmenge wird der sogenannte Verhandlungs- bzw. Einigungsbereich gebildet. Methodisch kann der subjektive Entscheidungswert so ermittelt werden, dass zunächst der objektivierte (neutrale) Wert ermittelt wird und dieser dann in einem zweiten Schritt um subjektive Werteinschätzungen des Auftragsgebers ergänzt wird (Vgl. Nölle, Jens U., 2009, S. 16 f.). Das bedeutet, dass bei dem subjektiven Entscheidungswert grundsätzlich jede Typisierung durch die Vorgaben und Annahmen des Auftraggebers ersetzt werden kann (Vgl. Hayn, Marc/Lass,Tim, 2009, S. 149).
Unter dem Schieds-/Arbitriumwert wird ein Einigungswert verstanden, der bei einer Konfliktsituation unter Berücksichtigung der diversen subjektiven Wertvorstellungen der Beteiligten festgestellt bzw. vorgeschlagen wird. Dafür müssen zunächst die subjektiven Entscheidungswerte der Beteiligten berücksichtigt werden. Falls diese nicht bekannt sind oder eine Ermittlung unmöglich ist, dann sollen diese Entscheidungswerte zumindest geschätzt werden, damit der Verhandlungs- bzw. Einigungsbereich festgelegt werden kann. Unter Berücksichtigung von Gerechtigkeitspostulaten sowie Gewichtung der jeweiligen subjektiven Wertvorstellungen ist innerhalb des Einigungsbereichs ein genauer Wert zu ermitteln, der von beiden beteiligten Parteien akzeptiert werden kann (Vgl. Nölle, Jens U., 2009, S. 17).
Im Hinblick auf das IASB-Rahmenkonzept, in dem die Zielsetzungen und die qualitativen Anforderungen der externen Rechnungslegung nach IAS/IFRS formuliert sind, wird bei der Wertermittlung für Zwecke der externen Rechnungslegung nach IAS/IFRS von einem objektivierten Unternehmenswert ausgegangen. Dieser Sachverhalt ergibt sich aus der Verlässlichkeitsanforderung, die die in der externen Rechnungslegung enthaltenen Informationen erfüllen müssen, um entscheidungsrelevant zu sein. Das heißt, damit diese Rechnungslegungsinformationen verlässlich sind, müssen sie unter anderem neutral, also frei von verzerrenden Einflüssen sein (Vgl. Framework 12, 24, 31-36).
Von den vorstehenden Ausführungen ausgehend kann der Zusammenhang zwischen dem Anlass, dem Zweck und dem Wertkonzept der Bewertung wie folgt dargestellt werden (Abbildung 2).
Abbildung 2: Zusammenhang zwischen dem Anlass, dem Zweck und dem Wertkonzept der Bewertung
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Quelle: Eigene Darstellung, Daten von Framework 12, 36; Peemöller, Volker H. (Hrsg.) (2009), S. 19.
Aus der Zweckabhängigkeit jeder Unternehmensbewertung resultiert ferner, dass die Auswahl einer geeigneten Bewertungsmethode vom Zweck der Bewertung abhängig ist. In diesem konkreten Anlassfall – der Werthaltigkeitsprüfung nach IAS 36 – sind daher zunächst jene Bewertungsverfahren zu bestimmen, die geeignet sind, den oben genannten Bewertungszweck zu erfüllen und ein hohes Maß an Objektivität zu sichern (Vgl. Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus, 2009, S. 88).
2. Methoden der Unternehmensbewertung
2.1. Methodenüberblick
Es existiert eine Vielfalt an Unternehmensbewertungsverfahren (Vgl. Nölle, Jens U., 2009, S. 18). Abbildung 3 bietet einen Überblick über die wichtigsten davon.
Abbildung 3: Verfahren der Unternehmensbewertung
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Quelle: Eigene Darstellung, Daten von Eayrs, Willis E. /Ernst, Dietma / Prexl, Sebastian (2007), S. 327; Hayn, Marc/Lass,Tim (2009), S. 130; IDW (Hrsg.) (2005), Tz. 18-23; IDW (Hrsg.) (2008), Tz. 142 ff.; Moser, Ulrich/Goddar,Heinz (2008), S. 123; Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus (2009), S. 53.
Entsprechend der Abbildung können die Unternehmensbewertungsverfahren in Einzelbewertungsverfahren, Gesamtbewertungsverfahren, Vergleichsverfahren und Mischverfahren unterteilt werden. Beim Einsatz von Einzelbewertungsverfahren wird der Unternehmenswert aus der Summe der einzelnen Unternehmensbestandteile (Vermögensgegenstände und Schulden) abgeleitet. Dabei muss zunächst in einer isolierten Bewertung der individuelle Wert der einzelnen Vermögensgegenstände ermittelt werden, bevor diese Einzelwerte zum Gesamtunternehmenswert zusammengesetzt werden können (Vgl. Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus, 2009, S. 53 f.). Durch Abzug der Schulden vom Gesamtunternehmenswert ergibt sich schließlich der Substanzwert eines Unternehmens. Dieser Wert kann unter der Annahme der Fortführung als Reproduktionswert oder der Liquidation als Liquidationswert berechnet werden. Die Gesamtbewertungsverfahren (bzw. kapitalwertorientierte Verfahren) betrachten das Unternehmen als Bewertungseinheit und stellen auf seine zukünftige Ertragskraft ab. Der Unternehmenswert wird als Barwert der aus dem Unternehmen künftig zu erwartenden Nettozahlungsströmen an die Einteilseigner ermittelt (Vgl. Eayrs, Willis E /Ernst, Dietma / Prexl, Sebastian, 2007, S. 326-330). Zu den Gesamtbewertungsverfahren gehören die Discounted Cashflow (DCF) - Verfahren und das Ertragswertverfahren (Vgl. Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus, 2009, S. 53). Mit beiden Methoden können sowohl objektivierte Unternehmenswerte als auch subjektive Entscheidungswerte berechnet werden. Bei gleichen Bewertungsannahmen und –vereinfachungen führen beide Methoden zu den übereinstimmenden Ergebnissen (Vgl. Hofer, Heinz, 2008, S. 9). Bei Vergleichsverfahren (bzw. marktpreisorientierten Verfahren) wird der Unternehmenswert aus Unternehmenswerten vergleichbarer Unternehmen abgeleitet. Vergleichsverfahren treten als Börsenpreise (Marktpreise auf einem aktiven Markt) oder in Form der Analogiemethoden auf (Vgl. IDW, 2005, Tz. 22; Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus, 2009, S. 53). Bei Mischverfahren werden Elemente von Einzel- und Gesamtbewertungsverfahren einbezogen. Zu den Mischverfahren gehören das Mittelwertverfahren und das Übergewinnverfahren. In Theorie und Praxis werden diese Verfahren aber als untauglich betrachtet, da sie die Unternehmenswertbestandteile „Substanz“ und „Ertragskraft“ willkürlich kombinieren, ohne hierfür fundierte Begründungen zu haben (Vgl. Eayrs, Willis E /Ernst, Dietma / Prexl, Sebastian, 2007, S. 329). Somit werden die Mischverfahren hier nicht weiter betrachtet.
2.2. Einzelbewertungsverfahren
2.2.1. Reproduktionswert
Beim Substanzwertverfahren auf Basis von Reproduktionswerten wird eine Fortführung des Unternehmens unterstellt (Going-Concern-Prinzip). Dieser Bewertung liegen die Vorstellung einer „Unternehmensreproduktion“ und die Heranziehung der dabei entstehenden Kosten als Wertansatz zugrunde. Somit entsprechen die Reproduktionswerte den „Wiederbeschaffungswerten“ bzw. den „Zeitwerten“. Der Reproduktionswert errechnet sich nach folgendem Schema (Vgl. Eayrs, Willis E /Ernst, Dietma / Prexl, Sebastian, 2007, S. 328):
Reproduktionswert des betriebsnotwendigen Vermögens
+ Liquidationswert des nicht betriebsnotwendigen Vermögens*
- Wert der Schulden
= Reproduktionswert
Dabei werden die Schulden ebenfalls in betriebs- und nicht betriebsnotwendige Schulden unterteilt. Erstere sind mit Nominalwerten, letztere mit Ablösebeträgen zu bewerten (Vgl. Ballwieser, Wolfgang, 2011, S. 200).
In Abhängigkeit von den einbezogenen Größen werden verschiedene Varianten des Reproduktionswertes unterschieden. Die erste Variante geht vom Bruttoreproduktionsneuwert aus, bei dem nur Vermögenswerte ohne Abzug bestehender Schulden berücksichtigt werden. Nach dem Schuldenabzug kann der Nettoreproduktionsneuwert ermittelt werden. Wird dem Alter und dem Zustand der Vermögensgegenstände Rechnung getragen, was durch entsprechende Abschreibungen auf Wiederbeschaffungswerte geschieht, ergibt sich der Nettoreproduktionsaltwert (Vgl. Eayrs, Willis E /Ernst, Dietma / Prexl, Sebastian, 2007, S. 328; Nölle, Jens U., 2009, S. 21).
Die dieser Bewertung zugrunde liegende Vorstellung der „Unternehmensrekonstruktion“ bedeutet, dass bei der Reproduktionswertermittlung alle Vermögenswerte des Unternehmens Berücksichtigung finden müssen, und zwar unabhängig davon, ob sie in der Handelsbilanz ausgewiesen werden oder nicht. Zum Reproduktionswert des betriebsnotwendigen Vermögens sind daher alle, auch die mangels Anschaffungskosten nicht in der Bilanz aktivierten immateriellen Vermögenswerte einzubeziehen, wenn ein der Vorstellung der Unternehmensrekonstruktion entsprechender Vollreproduktionswert berechnet werden soll (Vgl. Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus, 2009, S. 82 f.).
Aus praktischer Sicht ergibt sich bei der Vollreproduktionswertermittlung das Problem, dass nicht bilanzierungsfähige immaterielle Vermögenswerte wie z.B. selbstgeschaffene Marken und Patente, Kundenbeziehungen oder die Qualität der Mitarbeiter nicht vollständig erfasst bzw. kaum quantifiziert werden können. Aufgrund dessen wird die Ermittlung eines Vollreproduktionswertes eher als theoretisches Konstrukt angesehen und der Reproduktionswert als Teilreproduktionswert verstanden (Vgl. Nölle, Jens U., 2009, S. 21). Der Reproduktionswert als Nettoteilrekonstruktionsaltwert stellt somit ein mit Hilfe der Einzelbewertung der Vermögensgegenstände ermitteltes fiktives Eigenkapital des zu bewertenden Unternehmens dar (Vgl. Matschke, Manfred J./Brösel, Gerrit, 2007, S. 307).
Wesentliche Schätzprobleme ergeben sich indes auch bei der Bewertung der einzelnen Vermögensgegenstände und Schulden, die in den Teilreproduktionswert eingehen sollen, was zu großen Bewertungsspielräumen führen kann (Vgl. Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus, 2009, S. 84).
Für die Anwendung von dem Teilreproduktionswert sprechen aber seine – z.B. bei einer Verhandlung – wegen der weitgehenden Zurückdrängung von Prognoseunsicherheit grundsätzliche Kommunizierbarkeit, Nachprüfbarkeit und mithin Akzeptanzfähigkeit. Diesem Wert kommt bei der Unternehmenswertermittlung jedoch keine eigenständige Bedeutung zu.* Der Grund hierfür ist, dass dem Reproduktionswert generell der direkte Bezug zu künftigen finanziellen Überschüssen fehlt (Vgl. Kuhner, Christoph/Maltry, Helmut, 2006, S. 44 f.). Demnach ist das Reproduktionswertverfahren für die Vermittlung von den entscheidungsrelevanten Informationen für einen weiten Adressatenkreis ungeeignet (Vgl. Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus, 2009, S. 84), was seinerseits auf eine Unzulässigkeit des Verfahrens für Zwecke der Werthaltigkeitsprüfung nach IAS 36 hindeutet.
2.2.2. Liquidationswert
Während das Substanzwertverfahren auf Basis von Reproduktionswerten Unternehmensfortführung unterstellt, geht der Ansatz von Liquidationswerten von einer Zerschlagung (Liquidation) des Unternehmens aus. Der Liquidationswert kommt dann als Unternehmenswert in Betracht, wenn er den Fortführungswert des Unternehmens übersteigt und die Liquidation auch tatsächlich durchgeführt werden soll (Vgl. Eayrs, Willis E /Ernst, Dietma / Prexl, Sebastian, 2007, S. 328 f.). In diesem Fall entspricht der Liquidationswert der Wertuntergrenze für die Unternehmensbewertung (Vgl. Nölle, Jens U., 2009, S. 21).
Der Liquidationswert repräsentiert den Wert, der sich bei Auflösung des Unternehmens aus der Veräußerung der einzelnen Vermögensgegenstände ergibt. Von den Liquidationserlösen sind dabei die zu begleichenden Schulden und Liquidationskosten abzuziehen. Demnach errechnet sich der Liquidationswert nach folgendem Schema (Vgl. Eayrs, Willis E /Ernst, Dietma / Prexl, Sebastian, 2007, S. 329):
Liquidationserlös des betrieblichen Vermögens
- Wert der Schulden
- Kosten der Liquidation
= Liquidationswert
Soweit nicht mit einer sofortigen Liquidation zu rechnen ist, müssen die Liquidationserlöse abzüglich Schulden und Liquidationskosten auf den Bewertungsstichtag abgezinst werden. Hierbei ist gegebenenfalls zu beachten, dass in Zukunft entstehende Ertragsteuern auf Veräußerungsgewinne diesen Barwert verringern (Vgl. IDW, 2008, Tz. 61, 141).
Es sei angemerkt, dass die Bewertung mit Liquidationswerten sowohl unter dem Aspekt der Zerschlagung des gesamten Unternehmens (Gesamtliquidation) als auch unter dem Aspekt der Veräußerung des nicht betriebsnotwendigen Vermögens (Teilliquidation) vorgenommen werden kann, so dass der Substanzwert ein Liquidationswert des gesamten Unternehmens bzw. des nicht betriebsnotwendigen Vermögens darstellt (Vgl. Matschke, Manfred J./Brösel, Gerrit, 2007, S. 305, 315).
Ein wesentlicher Kritikpunkt an diesem Verfahren ist analog zu dem Reproduktionswertverfahren, eine unmögliche Einbeziehung von immateriellen, nicht aktivierungsfähigen Werten (Vgl. Schmeisser, Wilhelm u. a., 2008, S. 105).
Der entscheidende Nachteil von dem Liquidationswert (wie auch von dem Reproduktionswert) besteht darin, dass wegen der isolierten Betrachtung von Vermögenspositionen das Wesen unternehmerischen Handelns unberücksichtigt bleibt. Dieses ist in der Erwirtschaftung künftiger Erträge zu sehen, die sich aus dem Zusammenwirken der einzelnen Wirtschaftsgüter ergeben (Vgl. Eayrs, Willis E /Ernst, Dietma / Prexl, Sebastian, 2007, S. 329).
2.3. Gesamtbewertungsverfahren
Im Unterschied zu Einzelbewertungsverfahren wird bei den Gesamtbewertungsverfahren das zukünftige Wachsen eines Unternehmens berücksichtigt, was durch Diskontierung von Zukunftserfolgen auf den jeweiligen Bewertungszeitpunkt hin geschieht (Vgl. Schmeisser, Wilhelm u. a., 2008, S. 105). Die Gesamtbewertungsverfahren können deshalb als kapitalwertbasierte Verfahren bezeichnet werden. Die Art der dabei zu diskontierenden Erfolgsgrößen bestimmt die Variante des zukunftserfolgsorientierten Bewertungsverfahrens. So wird bei der Diskontierung von zukünftigen Ertragsüberschüssen ein Ertragswertverfahren und von zukünftigen Cashflows (Einzahlungsüberschüssen) ein DCF - Verfahren unterstellt (Vgl. Schultze, Wolfgang, 2003, S. 73).
Der Unternehmenswert berechnet sich als Barwert der künftigen finanziellen Überschüssen aus dem Unternehmen zuzüglich des separat zu ermittelnden Wertes des nicht betriebsnotwendigen Vermögens (Vgl. Eayrs, Willis E /Ernst, Dietma / Prexl, Sebastian, 2007, S. 331).
Die Prognose der bewertungsrelevanten finanziellen Überschüsse stellt ein Kernproblem jeder Unternehmensbewertung dar. Die Qualität der Planung ist im Wesentlichen von der Güte der verfügbaren Informationen über zukünftige Ereignisse und Entwicklungen abhängig (Vgl. Serf, Christopf, 2009, S. 174). Zur Prognose der künftigen finanziellen Überschüsse ist dabei eine umfangreiche Informationsbeschaffung notwendig, worauf basierend dann eine vergangenheits-, stichtags- und zukunftsorientierte Unternehmensanalyse vorzunehmen ist. Der Ausgangspunkt für die Prognose künftiger Entwicklungen ist die Vergangenheitsanalyse, deren Ergebnisse als Grundlage für die Schätzung der künftigen finanziellen Überschüsse dienen. Soweit möglich, ist diese Vergangenheitsanalyse nach Produktbereichen getrennt durchzuführen. Zur Beurteilung der bisherigen leistungs- und finanzwirtschaftlichen Entwicklungen des zu bewertenden Unternehmens werden Gewinn- und Verlustrechnungen, Bilanzen, Kapitalflussrechnungen und interne Ergebnisrechnungen herangezogen. Um die in der Vergangenheit wirksamen Erfolgsursachen erkennbar zu machen, sind die Vergangenheitswerte um Sondereinflüsse zu bereinigen. Da die bisherige leistungs- und finanzwirtschaftlichen Entwicklungen des Unternehmens Ergebnis der Geschäftstätigkeit in bestimmten Märkten ist, müssen Unternehmensinformationen über die ausgewiesene Ertragskraft sowie die Vermögens- und Finanzverhältnisse vor dem Hintergrund der vergangenen Markt-, Branchen- und Umweltentwicklungen analysiert werden. Schließlich wird eine auf der Analyse zukunftsbezogener Markt-, Branchen- und Umweltentwicklungen basierte Untersuchung der erwarteten leistungs- und finanzwirtschaftlichen Entwicklungen des Unternehmens vorgenommen. Auch hier empfiehlt sich eine nach Produktbereichen getrennte Analyse der Zukunftswerte (Vgl. Hofer, Heinz, 2008, S. 9; IDW, 2008, Tz. 68-75; Serf, Christopf, 2009, S. 175). Nachdem die strategischen Rahmen für die zukünftigen Leistungen des Unternehmens erarbeitet worden sind, sollen diese Vorgaben in eine Finanzprognose umgesetzt werden. Es kann zunächst eine Plan-GuV sowie eine Investitions-, Finanz-, Steuer- und Bilanzplanung erstellt werden. Daraus können dann die finanziellen Überschüsse abgeleitet werden (Vgl. Copeland, Tom u. a., 2002, S. 293; Schacht, Ulrich/Fackler, Matthias, 2009, S. 141).
In der Regel werden die künftigen finanziellen Überschüsse nur für drei bis fünf Jahre (Detailplanungsphase) detailliert geplant. Für den Zeitraum nach dem Planungshorizont (Fortführungsphase) wird der Residualwert angesetzt. Der Residualwert wird auch als Restwert, Endwert oder Terminal Value bezeichnet. Er basiert auf einer Fortschreibung von Daten der Detailplanungsphase und wird als ewige Rente nachhaltig erzielbarer finanzieller Überschüsse berechnet. Eine zuverlässige Schätzung des Residualwertes ist für jede Bewertung von großer Bedeutung, da dieser häufig einen hohen Anteil am Gesamtwert eines Unternehmens ausmacht (Vgl. Copeland, Tom u. a., 2002, S. 324; Eayrs, Willis E /Ernst, Dietma / Prexl, Sebastian, 2007, S. 331; Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus, 2009, S. 59).
Die DCF – Verfahren können je nach Definition der bewertungsrelevanten Cashflows und der anzuwendenden Diskontierungssätze unterschieden werden in Weighted Average Cost of Capital (WACC) – Verfahren, Adjusted Present Value (APV) – Verfahren und Equity – Verfahren.
Bei den Gesamtbewertungsverfahren wird ferner zwischen Brutto- und Nettomethoden differenziert. Zu den Bruttomethoden gehören das WACC – Verfahren und das APV – Verfahren, da diese zunächst den Gesamtunternehmenswert (Bruttowert) ermitteln und erst in einem zweiten Schritt, durch den Abzug der Verschuldung von diesem Wert, den Nettounternehmenswert (Marktwert des Eigenkapitals) berechnen.
Als Nettomethoden werden das Equity – Verfahren und das Ertragswertverfahren bezeichnet, da mit Hilfe dieser der Marktwert des Eigenkapitals direkt ermittelt wird (Abbildung 4) (Vgl. Eayrs, Willis E /Ernst, Dietma / Prexl, Sebastian, 2007, S. 331, 390; Kuhner, Christoph/Maltry, Helmut, 2006, S. 195).
Abbildung 4: Varianten der Gesamtbewertungsverfahren
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Quelle: Eigene Darstellung, Daten von Eayrs, Willis E /Ernst, Dietma / Prexl, Sebastian (2007), S. 331, 390; Schultze, Wolfgang (2003), S. 89; Schmeisser, Wilhelm u. a. (Hrsg.) (2008), S. 134.
Gemäß den Ausführungen im Abschnitt 1.3 werden im Folgenden die einzelnen Gesamtbewertungsverfahren vor dem Hintergrund der objektivierten Unternehmenswertermittlung ausführlich erläutert und anschließend im Hinblick auf die Möglichkeit deren Einsatzes im Rahmen einer Werthaltigkeitsprüfung nach IAS 36 kritisch gewürdigt.
2.3.1. DCF – Methoden
2.3.1.1. Unternehmenswert nach dem WACC – Verfahren
Dem Konzept der gewogenen durchschnittlichen Kapitalkosten (WACC-Verfahren) sind zwei Ansätze zugeordnet: der FCF-Ansatz und der TCF-Ansatz, die sich dadurch unterscheiden, wie bei der Ermittlung der operativen Cashflows der Einfluss der Finanzierung auf die zu zahlenden Unternehmenssteuern berücksichtigt wird (Vgl. Baetge, Jörg u. a., 2009, S. 346).
FCF-Ansatz
Der FCF-Ansatz wird meist als eigentliches WACC-Verfahren bezeichnet und ist in der Bewertungspraxis die am weitesten verbreitete Variante der DCF-Verfahren (Vgl. Baetge, Jörg u. a., 2009, S. 347; Schmeisser, Wilhelm u. a., 2008, S. 142).
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* Das nicht betriebsnotwendige Vermögen stellt die Vermögensteile dar, die frei veräußert werden können, ohne dass die eigentliche Unternehmenstätigkeit berührt wird (Vgl. IDW,2008, Tz. 59).
* Dem Reproduktionswert kann nur eine Hilfsfunktion in Verbindung mit einem zukunftserfolgsorientierten Verfahren zugesprochen werden.
- Arbeit zitieren
- Iryna Levytska (Autor:in), 2012, Unternehmensbewertungsverfahren im Rahmen der IAS/IFRS-Rechnungslegung, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/193925
