Bonitätskrise der Eurozone

Ökonomische Auswirkungen der Stabilisierungsmaßnahmen auf Refinanzierungskosten


Diplomarbeit, 2012
103 Seiten, Note: gut

Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

1. Einleitung
1.1. Problemstellung und Aufbau der Arbeit
1.2. Ausgangspunkt der Schuldenkrise

2. Bonitätskrise der Eurozone
2.1. Der europäische Währungsraum
2.2. Grenzen der öffentlichen Verschuldung
2.3. Ausufernde öffentliche Verschuldung innerhalb der EWU
2.4. Steigende Refinanzierungskosten und deren potentielle Auswirkungen

3. Europäischer Stabilitätsmechanismus
3.1. EFSM – institutionelle Ausgestaltung und Funktionsweise
3.2. Die EFSF als Kernelement des Stabilisierungsmechanismus
3.3. Ausblick und Kritik

4. Auswirkungen auf Kapitalkosten und Stabilität der EWU
4.1. Zins- und CDS Spreads als Risikoindikatoren
4.2. Analyse der Kapitalmarktsituation

5. Conclusio

Literaturverzeichnis

Anhang

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Fiskale Position der Eurozone

Abbildung 2: Zinssätze 10 jähriger Anleihen, Vergleich ausgewählter Länder

Abbildung 3: Überblick über Stabilisierungsmaßnahmen

Abbildung 4: Interne Organisation EFSF

Abbildung 5: Institutionelles Umfeld der EFSF

Abbildung 6: Politischer Teilprozess Hilfsansuchen

Abbildung 7: Zahlungsströmungen des Kreditabwicklungsprozesses

Abbildung 8: Option 1 - teilabgesicherte Emission von Staatsanleihen

Abbildung 9: Refinanzierungsbedarf EWU 2009 - 2030

Abbildung 10: Rendite auf zehnjährige Anleihen Euro Währungsraum

Abbildung 11: Ausgewählte Benchmarkwerte zu deutschen Bundesanleihen - Auswirkungen der Krisenmechanismen

Abbildung 12: Renditeaufschläge und Risikoaversion

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Zeitliche Entwicklung des Euro Währungsraumes

Tabelle 2 : Klassifikation von Zahlungsstörungen nach Cataquet

Tabelle 3: Bisher verwendete Mittel des EFSM - Stand 23.Apr. 2012

Tabelle 4: Beitragsschlüssel der EFSF Garantieländer relativ zu EZB Stammkapitalanteil in Prozent

1. Einleitung

1.1. Problemstellung und Aufbau der Arbeit

Die hier vorgelegte Arbeit beschreibt auf allgemeiner Ebene die derzeit vorherrschende Bonitätskrise der Euro Währungszone und die damit zusammenhängenden Stabilisierungsmaßnahmen. Diese wirtschaftspolitischen Maßnahmen haben zum Ziel, die Verwerfungen und die Verunsicherung auf den Finanz- und Refinanzierungsmärkten zu beseitigen. In diesem Zusammenhang ist ausdrücklich darauf hinzuweisen, dass durch die Aktualität dieses Themas gewisse Einschränkungen gelten: Zum einen ist anzumerken, dass die wissenschaftliche Diskussion noch zeitgleich stattfindet und aus diesem Grund vor allem Artikel ausgewählter wissenschaftlicher Journals und dementsprechende Diskussionspapiere zusätzlich herangezogen werden. Des Weiteren ist der Analyserahmen der Arbeit abzugrenzen – dies geschieht durch die Wahl der untersuchten Betrachtungszeiträume innerhalb der Analyse der Zinsspreads.

Innerhalb des ersten Abschnittes der Arbeit werden die Transmissionsmechanismen der Finanzkrise auf die öffentlichen Haushalte der Mitgliedsstaaten der Europäischen Währungsunion und die dadurch steigende öffentliche Verschuldung beschrieben. Nachdem durch die Etablierung der Gemeinschaftswährung wirtschaftspolitische Steuerungsmechanismen wie Zins- und Währungspolitik zugunsten zentraler Institutionen wie der Europäischen Zentralbank aufgegeben werden mussten, blieben eingeschränkte Möglichkeiten zur Beeinflussung der makroökonomischen Wirtschaftsparameter, wie etwa Änderungen des realen Lohnniveaus übrig.

Eine Folgewirkung dieser anwachsenden öffentlichen Verschuldung besteht darin, dass Bonitätsbewertungen einzelner Mitgliedsstaaten der EWU sich zunehmend verschlechterten und die dafür zuständigen internationalen Ratingagenturen weiterhin schlechte Aussichten im Bezug auf die Zahlungs- und Rückzahlungsfähigkeiten prognostizierten. Dies erschwerte den Kapitalmarktzugang durch die sich stetig erhöhenden Refinanzierungskosten. Die Implikationen steigender Refinanzierungskosten und den Grundregeln der Europäischen Währungsunion im Bezug auf Verschuldung schließt dieses erste Kapitel.

Der zweite Teil der Arbeit beschäftigt sich mit der politischen Antwort der Währungsunionsmitglieder. Der neu ins Leben gerufene temporäre Europäische Stabilitätsmechanismus (ESM) wird hier unter ökonomischen Aspekten theoretisch fundiert erläutert und die Funktionalität der beiden Maßnahmenpakete detailliert beschrieben und analysiert. Insbesondere werden der institutionelle Aufbau sowie die Wirkungsweise der primären Phase des ESM, der Europäische Finanzstabilisierungsfazilität genau beleuchtet. Eine zusätzliche ökonomische Analyse und Kritik ist den Erweiterungen der Europäischen Finanzstabilisierungsfazilität, der EFSF hinzuzufügen. Hier wird neben kritischen ökonomischen Abhandlungen im Bezug auf die Funktionalitäten auch auf die vertragsrechtlichen Konsequenzen hingewiesen.

Die Auswirkungen der unterschiedlichen Implementierungsphasen der Europäischen Stabilitätsmechanismen werden empirisch über eine Zinsspreadanalyse untersucht. Refinanzierungskosten einzelner stark von der Bonitätskrise betroffener Länder wie Portugal, Italien, Griechenland und Spanien werden mit den Zinssätzen deutscher Schuldverschreibungen verglichen, um eventuelle „Ankündigungseffekte“ auslesen zu können. Zudem können die Auswirkungen auf Refinanzierungskosten in unterschiedliche Kategorien eingeteilt werden, die anschließend dahingehend auf Auswirkungen untersucht werden.

Die Problemstellung der Arbeit ist schließlich, inwiefern sich die bisher erfolgten Implementierungsphasen des Europäischen Stabilitätsmechanismus auf die Stabilität der Europäischen Währungsunion insgesamt und auf die Refinanzierungskosten einzelner stark betroffener Länder der Bonitätskrise auswirken. Innerhalb dieser Fragestellung soll zudem auf den zukünftigen Verlauf der Refinanzierungskosten der Europäischen Währungsunion eingegangen werden, da dieser wesentlich von der Wirksamkeit des ESM beeinflusst wird.

1.2. Ausgangspunkt der Schuldenkrise

Die Bonitätskrise der Eurozone wird vielfach direkt im Zusammenhang mit der ab dem Jahr 2008 von den USA ausgehenden Finanzkrise gesehen. Der Transmissionskanal - und somit die „Ansteckung“ der Realwirtschaft - verlief über die Portfolio Zusammensetzung europäischer Geschäfts- und Landesbanken sowie Pensionsfonds. Durch die Veranlagung in „Asset Backed Securities“ (ASB), welche durch größtenteils beste Ratings den Veranlagungsregeln der europäischen Pensionsfonds und dem Rendite – Risikoverhältnis der Geldinstitute entsprachen, wurde internationalen Finanzinstituten die Möglichkeit geboten, am boomenden US – Häusermarkt teilzuhaben. Nach der eintretenden Abkühlung des Immobilienmarktes kam es zu einer Vertrauenskrise innerhalb des Bankenmarktes.

Die durch mehrfache Verbriefung erstellten und anschließend am Finanzmarkt gehandelten ASB konnten nicht die nötige Transparenz aufweisen – Banken und Versicherungen entdeckten innerhalb nur weniger Wochen immer häufiger enorme Mengen sogenannter „toxic assets“ und hatten dementsprechenden Abschreibungsbedarf auf ihren Bilanzen vorzunehmen. Dies wiederum führte zu einer Illiquidität des Interbankenmarktes. Um eine durch die Bankenkrise ausgelöste Kreditklemme zu verhindern, ergriffen in einer konzertierten geldpolitischen Aktion die amerikanische Notenbank Federal Reserve, die Europäische Zentralbank (EZB) sowie die Bank of Japan die Initiative und versuchten über eine Bereitstellung von Liquidität den Interbankenmarkt zu stützen und das Vertrauen in den illiquiden sekundären Kreditmarkt wiederherzustellen.

Finanzmärkte preisen nach klassischer theoretischer Ansicht primär fundamentale Werte sowie Erwartungen der zukünftigen Entwicklung ein, neuere Ansätze bewerten allerdings die Rolle von konjunkturellen Zyklen, psychologischen Dispositionen der menschlichen Akteure und Trendvariablen als zunehmenden Parameter der Preisentwicklung. Infolge der Krise des US Hypothekenmarktes und des Zusammenbrechens des „Subprime – Segmentes“ stellte die US Regierung unterschiedliche Hilfspakete zusammen, um eine weitere Ausbreitung der Krise zu verhindern. Diese Maßnahmenpakete zielten sowohl auf den Immobilienmarkt ab – Beispiele hierfür wären die Teilverstaatlichungen der maßgeblichen Hypothekeninstitute Fannie Mae und Freddie Mac – als auch auf den Kapitalmarkt. Nachdem Finanzinstitute wie „Bear Stearns“ von der öffentlichen Hand zumindest indirekt vor einem Bankrott gerettet wurden entschied man sich, das Geldinstitut „Lehman Brothers Inc“ nicht zu stützen. Das für viele unerwartete Ende dieses global agierenden Geldinstitutes stellte eine wesentliche Verschärfung der Finanzkrise dar: Nun gerieten weltweit, aber vor allem europäische, in den US Immobilienmarkt investierte Finanzinstitutionen in den Abwärtsstrudel aus einer Kombination von Vertrauensverlust, Abschreibungsbedarf aufgrund nicht bedienbarer Kreditforderungen und daraus resultierendem Kapitalbedarf.

Eine wichtige Implikation der Lehman Pleite war eine allgemeine, sowohl auf ökonomischer wie auch auf politischer Ebene geführte und bis heute andauernde Diskussion, die mit dem englischen Begriff „too big to fail“ einhergeht. Seitdem wird auf allen europäischen Ebenen, politisch supranational innerhalb der Gremien und der Organe der Europäischen Union (EU) sowie innerhalb der EZB und ebenso auf nationaler Ebene auf Regierungsebene versucht, den Finanzmarkt und seine Akteure – in diesem Sinne ‚systemrelevante Banken – zu stützen und mit Kapital zu versorgen. Neben diesen teils enormen Ausgaben für Bankenhilfspaketen und Verstaatlichungen mussten oft zeitgleich auch keynesianische realwirtschaftliche Impulse gesetzt werden, da die Kreditklemme und die Verunsicherung zunehmend auch die realwirtschaftlichen Wirtschaftsbereiche betraf. Dies stellte nationale Regierungen der Mitgliedsländer der Europäischen Währungsunion (EWU) zunehmend vor Probleme, die Vorgaben der Verträge von Maastricht zu erfüllen – bis dato nationale Unterschiede innerhalb der EWU verstärkten sich sukzessive.

2. Bonitätskrise der Eurozone

2.1. Der europäische Währungsraum

Der Euro stellt als Gemeinschaftswährung von derzeit 17 Mitgliedsstaaten der Europäischen Union (EU) und sechs weiteren europäischen Staaten einen wirtschaftspolitischen Meilenstein innerhalb des Integrationsprozesses von Europa dar.

Erstmals wurde die Idee einer europäischen Zusammenarbeit auf geld- und währungspolitischer Ebene bereits 1970 im sogenannten „Werner Plan“ dargelegt, der aber in dieser Form nicht umgesetzt wurde. Weiteren Aufschwung bekam das Projekt einer gemeinsamen Währungspolitik nach der Veröffentlichung des „Delors Berichtes“, welcher innerhalb des „Ausschusses zur Prüfung der Wirtschafts- und Währungsunion der Europäischen Gemeinschaft“ erstellt und auf der Gipfelkonferenz von Madrid 1989 dem Europäischen Rat vorgelegt wurde.

Der Europäische Rat beschloss 1991 in Maastricht die Erweiterung des Vertrages zur Gründung der Europäischen Gemeinschaft um die „Wirtschafts- und Währungsunion“. Der zuvor genannte Delors Bericht definierte zur Erreichung der gemeinsamen Geld- und Währungspolitik einen dreistufigen Implementierungsprozess.[1]

Die Entwicklungsgeschichte des Europäischen Währungssystems und der Gemeinschaftswährung Euro lässt sich schlussendlich anhand einer chronologisch angeordneten Tabelle zusammenfassen:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 1: Zeitliche Entwicklung des Euro Währungsraumes (Clement/ Terlau 2002 S. 256, eigene Erweiterung)

Makroökonomisch ist also eine allgemeine Konsequenz einer Währungsunion darin zu sehen, dass neben dauerhaft festen nominalen Wechselkursen auch eine einheitliche Zinssteuerung implementiert wird.

Vorteile, die sich die einzelnen Mitgliedsländer einer Währungsunion ausrechnen dürfen sind der Wegfall von Wechselkursunsicherheiten und die dadurch entstehende sichere Berechnungsbasis auf dem gemeinsamen Binnenmarkt, eine durch erhöhte Vergleichsmöglichkeiten resultierende gesteigerte Preistransparenz sowie eine über die nationalen Grenzen hinweg erleichterte und verbilligte Abwicklung von Zahlungsverkehren (vgl. Terlau – 2004, S. 17). Dahingehend entstehen aus einem Zusammenschluss zu einem Währungsgebiet ebenso potentiell nachteilige Konsequenzen auf nationaler Ebene: Zum einen lässt sich eine verminderte wirtschaftspolitische Steuerungsfähigkeit auf nationaler Ebene der Mitgliedsländer ableiten, da neben der Zins- auch die Liquiditätssteuerung entfällt und in einem einheitlichen Währungsraum auch der makroökonomische Ausgleich über Veränderungen des nominalen Wechselkurses nicht möglich ist.(vgl. Weiß - 2010, S. 17)

„Folglich sind Volkswirtschaften eines Anpassungsmechanismus sowohl bei divergierenden konjunkturellen Entwicklungen als auch bei strukturellen Änderungen der Wettbewerbsfähigkeit beraubt. Die Konsequenz ist, dass makroökonomischer Anpassungsdruck auf Güter- und Arbeitsmärkte verlagert wird und andererseits die sich über Faktor - Preissetzung ergebenden Änderungen der preislichen Wettbewerbsfähigkeit nicht mehr durch Wechselkursanpassungen ausgeglichen werden können“. (Weiß - 2010, S. 18 ff.).

Insbesondere vor dem Starten der dritten Phase des Stufenimplementierungsverfahrens fand zu der Fragestellung, ob der zukünftige Euroraum einen optimalen gemeinschaftlichen Währungsraum darstellt und ob die potentiellen Vorteile dem Nachteil der Verringerung der nationalen Kompetenzen auf wirtschaftspolitischer Ebene überwiegen, eine ausgedehnte wissenschaftliche sowie politische Diskussion statt. Issing (2008) wendet die zentralen Ableitungen der „Theorie des optimalen Währungsraumes“[2] auf den Euroraum an und kategorisiert die Kriterien eines optimalen Währungsraumes innerhalb von zwei Dimensionen:

- Zum einen wird anhand dieses theoretischen Ansatzes ein hoher Grad an Anpassungsfähigkeit im Hinblick auf exogene Schocks, wie es beispielsweise ein Rückgang der Weltnachfrage nach Exportgütern darstellen würde‚ von dem Währungsgebiet eingefordert. Dies ist zum einen durch eine ausgeprägte Preis- Flexibilität auf den Märkten für Güter und Dienstleistungen[3] erreichbar, indem sich hier die Preise zeitnah den Bedingungen der Märkte annähern (vgl. Issing – 2008, S.43).

- Ausgeprägte Flexibilität ist nach dieser Theorie nicht nur auf den Güter- und Dienstleistungsmarkt beschränkt – auch ein weiterer Faktormarkt muss eine gesteigerte Anpassungsfähigkeit aufweisen: Die Arbeitsmärkte der einzelnen Mitgliedsländer der Währungsunion sollten weitgehend liberalisiert und frei von rigiden Bestimmungen sein, da sowohl eine rasche Anpassungsfähigkeit der Lohnstruktur als auch eine hohe Mobilitätsbereitschaft der Arbeitskräfte[4] theoretisch optimal für einen Währungsraum wirken (vgl. Issing – 2008, S.43 ff.)

Zusammenfassend kann von diesen Kriterien abgeleitet werden, dass, „je mehr das Preissystem im weitesten Sinne die Anpassungen übernehmen kann, desto weniger fällt der Verzicht auf die nationalen Instrumente Wechselkurs und Geldpolitik ins Gewicht, desto größer wird der Vorteil der Nutzung eines einheitlichen Geldes – größere Homogenität in der Produktionsstruktur und in den Präferenzen der Konsumenten reduziert die Wahrscheinlichkeit asymmetrischer Schocks“ (Issing – 2008, S. 43). Bei gegebener Flexibilität und Anpassungsfähigkeit der zuvor beschriebenen Faktormarktkomponenten steigt demzufolge nach Corden[5] (1972) der vorteilbringende Nutzen einer länderübergreifenden Währungsunion mit den bestimmenden variablen Größe und Verflechtung der sich zusammenschließenden Länder.

Ein optimales Währungsgebiet verzeichnet allgemein eine relative hohe Handelsintensität auf dem gemeinsamen Binnenmarkt sowie Anpassungsflexibilität auf den Faktormärkten, die gemeinsam dazu führen, dass asymmetrische -in diesem Sinne Volkswirtschaften unterschiedlich stark betreffende- Schocks unwahrscheinlich auftreten. Nationalstaatlich kann schließlich innerhalb der Währungsunion kurz- und mittelfristig nur mit fiskalpolitischen Maßnahmen bzw. staatlichen Transfers auf Schocks, wie sie die Finanzkrise darstellte, geantwortet werden. Diese werden mittels der Konvergenzkriterien, die im Vertrag von Maastricht festgelegt wurden, limitiert (vgl. Terlau – 2004, S. 20 ff.).

2.2. Grenzen der öffentlichen Verschuldung

Der „Vertrag über die Arbeitsweise der Europäischen Union“[6] stellt in Artikel 126 (1) fest, dass „die Mitgliedsstaaten übermäßige öffentliche Defizite vermeiden und „die Kommission die Entwicklung der Haushaltslage und die Höhe des öffentlichen Schuldenstandes in den Mitgliedsstaaten im Hinblick auf die Feststellung schwerwiegender Fehler überwacht. Maßgeblich sind hierfür weiterführend in Punkt (2) aufgezählte Kriterien: „Das Verhältnis des geplanten bzw. tatsächlichen öffentlichen Defizites zum Bruttoinlandsprodukt bis zu einem bestimmten Referenzwert… das Verhältnis des öffentlichen Schuldenstands zum Bruttoinlandsprodukt bis zu einem bestimmten Referenzwert“. Ziel dieses Abschnittes der Arbeit ist es nun, theoretisch die Konvergenzkriterien des Stabilitäts- und Wachstumspaktes im Bezug auf die öffentliche Verschuldung herzuleiten, um in folgenden Kapiteln darauf aufbauend die aktuellen Entwicklungen und Neureglementierungen zu beleuchten.

Dieses Unterkapitel beschäftigt sich folglich mit den Grenzen der öffentlichen Verschuldung. Der öffentliche Sektor ist in jedem Mitgliedstaat anders gegliedert und in sich verschieden – manche Staaten wie Frankreich sind stark zentralistisch, andere wie Belgien stark föderal aufgeteilt. Selbiges gilt für die Steuerhoheit auf den unterschiedlichen Ebenen der Gebietskörperschaften. Staatseinnahmen bestehen zu einem großen Teil aus Steuern und Abgaben. Staatsausgaben können grob in öffentliche Sachausgaben (Auftragsvergabe über Ausschreibungen), Personalausgaben[7], Transferausgaben [8] (Leistungen ohne unmittelbare Gegenleistung) und in Infrastrukturausgaben aufgeteilt werden (vgl. Nowotny, Zagler – 2009, S. 120 ff). Beide hier beschriebenen Elemente, Einnahmen sowie auch Ausgaben, sind somit konjunkturabhängig: Auf der Einnahmenseite herrscht bei den erhobenen Steuern oft eine Bindung an das BIP vor, ausgabenseitig ist zwar die Bindung nicht so stark wie auf Seite der Einnahmen ausgeprägt, dennoch sind große Bestandteile der Ausgaben wie die Transferleistungen der Arbeitslosenversicherung, für die der Bund über eine Ausgleichshaftung haftet, stark an die Entwicklung des BIP gebunden.

Die Höhe des Schuldenstandes der öffentlichen Hand bzw. des öffentlichen Sektors einer Volkswirtschaft ist nicht ohne weiteres zu erfassen.[9] Diese bei der Erfassung auftretenden Probleme entstehen schon bei der Abgrenzung des Umfanges des öffentlichen Sektors selbst – oft ist die Erfassung von Schulden der unmittelbar staatsnahen Betriebe nicht vollständig gegeben[10]. Jedenfalls ist die Verschuldung der Gebietskörperschaften des jeweiligen Landes, also jegliche Verwaltungsebenen wie im Falle Österreichs der Bund, die Länder und die Gemeinden zusammenzufassen und zu aggregieren und als öffentlicher Schuldenstand auszuweisen. Nach Nowotny und Zagler 2009, S.487 ff.) existieren zudem drei Arten der öffentlichen Verschuldung:

- Finanzschulden, welche Geldverpflichtungen des öffentlichen Sektors darstellen und die der Mittelbeschaffung zur Finanzierung der Haushaltsabgänge dienen, die aufgrund der Kreditermächtigung über entsprechende parlamentarische Prozesse eingegangen werden und in bestimmten Formen auftreten.

- Verwaltungsschulden hingegen sind in engem sachlichen Bezug zur laufenden Haushaltsführung stehende Geldverpflichtungen des öffentlichen Sektors (Zahlungsrückstände des öffentlichen Sektors, Verbindlichkeiten aus langfristigen Kaufverträgen)

- Eventualverbindlichkeiten in Form von Gewährleistungen und Haftungen[11]

Um die Grenzen der öffentlichen Verschuldung zu beschreiben, müssen zuerst die oben beschriebenen Staatseinnahmen und Staatsausgaben zueinander in Beziehung gesetzt werden. Dies geschieht über den Begriff des Primärdefizits, welches die Staatsausgaben abzüglich der Staatseinnahmen bezeichnet. Ohne Berücksichtigung der vergangenen Budgetperioden würde diese Kennzahl die Verschuldung des öffentlichen Sektors in einer Periode festsetzen. Wenn man nun die vorhergegangenen Perioden in die Gleichung mit integriert, so erhält man folgende Identität des Nettodefizits:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten (2,1)

Das Nettodefizit D ergibt sich entweder aus der Subtraktion von B mit B-1, was der aktuellen Verschuldung minus der bestehenden Verschuldung oder der Veränderung der öffentlichen Schuld gegenüber dem Vorjahr entspricht (B – B-1 entspricht daher der Neuverschuldung). Eine weitere Möglichkeit, das Nettodefizit darzustellen entspricht dem zweiten Teil der Gleichung 2,1: Das Nettodefizit entspricht ebenso dem Zinsendienst für die Altschulden iB-1 (i gleich dem nominellen Zinssatz) und dem Primärdefizit. Gleichung 2,1 beschriebt somit eine Entwicklung der öffentlichen Schulden über die Zeit und kann somit als dynamische Bewegungsgleichung gesehen werden (vgl. Nowotny, Zagler – 2009, S.490ff).

Schuldenquoten werden häufig auf das nominelle BIP der jeweiligen Volkswirtschaft bezogen, weshalb Nowotny (vgl. Nowotny, Zagler– 2009, S.491) die in 2,1 erhaltene Gleichung in Quoten ausdrückt:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten (2,2)

Die Nettodefizitquote ergibt sich der Identität 2,1 folgend aus der Differenz von Zinsquote und Staatsausgabenquote sowie Zinsquote. Diese Gleichung liefert schon eine wichtige Implikation bezüglich des Zusammenhangs von Wirtschaftswachstum n und der Verschuldungsquote (vgl. Nowotny et al – 2009, S.490)[12].

Aus der Gleichung 2,2 kann somit mit den Annahmen von gleichbleibenden nominellen Zinsen i, einem gegebenen Primärdefizit (g-t) und einem gegebenen nominellen Bruttoinlandsproduktwachstum n die Verschuldung im nächsten Jahr b hergeleitet werden, die maßgeblich von dem Faktor von nominellen Zinsen und nominellen Wirtschaftswachstum abhängt. Bei positiven Zins – Wachstumskombinationen (größer 1) kann die Staatsschuld steigen, obwohl ein Primärüberschuss erwirtschaftet worden ist. Nowotny und Zagler streichen so hervor, dass für die Dynamik der öffentlichen Verschuldung nicht das Verhältnis der Staatseinnahmen und Staatsausgaben über das Primärdefizit ausschlaggebend ist, sondern vielmehr das nominelle Wirtschaftswachstum und die nominellen Zinsen von entscheidender Bedeutung sind.

Aus dieser scheinbar einfachen Gleichung 2,2 können wichtige haushaltpolitische Folgerungen hergeleitet werden. Aufbauend auf der Arbeit von Domar (1944) und der daraus resultierenden Domar Formel lässt sich die Frage beantworten, welche Verschuldungsquote langfristig mit einer bestimmten Nettodefizitquote stabil aufrechterhalten werden kann.

Dies lässt sich auch aus den bisher erläuterten Gleichungen zeigen. Wenn man die unter 2,1 verwendete Gleichung mit dem Bruttoinlandsprodukt dividiert so erhält man das Nettodefizit und die Neuverschuldung jeweils geteilt durch das BIP.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten (2,3)

Die Festsetzung einer bestimmten Nettodefizitquote bedingt daher eine langfristig stabile Verschuldungsquote (vgl. Nowotny, Zagler – 2009, S.496) und somit:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten (2,4)

Nach Einsetzen einer fixen Nettodefizitquote von 3 Prozent und gleichzeitiger Berücksichtigung von Gleichung 2,4 in Gleichung 2,3 erhält man nach kurzer Umformung einen Wert von 60 % für die Verschuldungsquote, welcher genau den Kriterien des Vertrages von Maastricht entspricht.[13]

Die in der EWU durchgesetzten Defizitkriterien, die gemeinhin in den Konvergenzkriterien festgeschrieben sind, lassen sich somit saldenmechanisch aus dem System Volkswirtschaftlicher Gesamtrechnung herleiten.

Die Entwicklung der beiden wesentlichen Konvergenzkriterien im Hinblick auf öffentliche Verschuldung wird im nächsten Unterkapitel detailliert aufbereitet. Hierbei wird besonders auf zwei wesentliche Kriterien geachtet, die mit der derzeit herrschenden Bonitätskrise des Euro – Währungsraumes zusammenhängen. Im Speziellen sind dies die teils ausufernden Kennzahlen der öffentlichen Verschuldung und das gesteigerte Interesse sowie die zunehmend negativen Ausblicke der Ratingagenturen.

2.3. Ausufernde öffentliche Verschuldung innerhalb der EWU

Im vorherigen Abschnitt wurden die für die Europäische Währungsunion maßgeblichen Konvergenzkriterien im Sinne der Schuldenlast hergeleitet. Dieser Abschnitt geht nun einen Schritt weiter und verbindet diese Richtlinien mit den entsprechenden Daten der einzelnen Länder. Die fiskalischen Maßnahmenpakete und die Bankenrettungsprogramme infolge der Finanzkrise belasteten die öffentlichen Haushalte der EWU schwer.

Um die Situation der Staatsschulden der einzelnen Länder darstellen zu können, wird gezielt auf eine tabellarische bzw. grafische Darstellung gesetzt, da diese eine bessere Übersichtlichkeit gewährleistet. Nach einer allgemeinen graphischen Abbildung der Verschuldungskennzahlen der Eurozone bis in die Gegenwart wird zudem ein Beobachtungszeitraum eingeführt, der konsistent fortgesetzt die Implikationen der Finanzkrise auf die öffentlichen Haushalte zeigt und ebenso die derzeit aktuellsten Daten aus 2011 beinhaltet.

Als Datenquelle dienen die publizierten Werte des Statistischen Amtes der Europäischen Union (EUROSTAT) sowie „Datastream“ von Reuters, wobei die zuerst genannte Quelle auch als Entscheidungsgrundlage der Europäischen Kommission dient. Die Anzahl der allgemein beobachteten Länder ist der der aktuellen Anzahl der EWU Mitgliedsstaaten gleichzusetzen.

Um einen ersten Überblick zu erhalten werden nun die entsprechenden Konvergenz - Kennzahlen[14] bzw. die Defizitquote zuerst für das Aggregat Eurozone und anschließend auf einzelstaatlicher Basis für die Jahre 2007 bis 2011 dargestellt [15] und kommentiert:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Fiskale Position der Eurozone (Datastream - Fathom, EUROSTAT, eigene Erweiterung)

Abbildung 1 zeigt die fiskale Position des Aggregates Eurozone (Abszisse: Jahreswerte, Ordinate: Prozent des aggregierten BIP), jeweils erweitert um die jeweiligen neu hinzugekommenen Mitgliedsländer und den rot eingezeichneten Konvergenzkriterien.

Deutlich erkennbar sind die belastenden Effekte der Finanzkrise auf die Staatshaushalte ab 2008.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 1: Finanzierungssaldo des Staates in % BIP (EUROSTAT 2012)

Tabelle 1 zeigt die Entwicklung der Finanzierungssaldi der Staaten der EWU[16]. Allgemein ist zu erkennen, dass innerhalb des Beobachtungszeitraumes 2007 bis 2011 eine deutlich zunehmende Neuverschuldung der gesamten Eurozone stattgefunden hat, was ebenso an dem Verlauf des Aggregates EU 17 zu erkennen ist. Eine erste Trendumkehr ist auf aggregierter Ebene erst im Jahr 2011 zu erkennen – dies ändert sich aus der Perspektive der einzelnen Mitgliedsländer. Überdurchschnittlich schneidet neben den kleinen Ländern Estland und Luxemburg Finnland ab.

Alle drei Länder weisen während der gesamten Beobachtungsdauer überdurchschnittliche Werte auf. Obwohl alle drei genannten Länder in keinem ausgewählten Jahr gegen den Konvergenzrichtwert von minus drei Prozent verstoßen, konnte dennoch kein durchgängiger Budgetüberschuss erwirtschaftet werden. Durchgängig unterdurchschnittlich schnitten innerhalb der Eurozone ab 2007 Griechenland, ab 2008 Irland und Spanien, sowie ab 2009 Frankreich, Zypern, die Niederlande, Portugal, Slowenien sowie die Slowakei ab. Wenn man die einzelnen Jahre 2007 bis 2011 genauer betrachtet ist festzustellen, dass 2007 nur Griechenland und Portugal gegen die im Vertrag von Maastricht ausgestalteten Kriterien verstoßen, wohingegen sich die Situation bis zum Jahr 2011 dramatisch verschlechtert hat. 2009 wies kein Land der Eurozone einen Budgetüberschuss auf, wobei von 17 Mitgliedsstaaten 14 die drei Prozent Hürde unterschritten. Selbstverständlich ist dieser Umstand wesentlich durch das makroökonomische Umfeld beeinflusst sowie durch den konjunkturellen Abschwung verstärkt worden.

Um diese deskriptive Beschreibung der Nettoneuverschuldungsquote abzuschließen, soll noch eine kurze Aufzählung der Werte folgen, die aus Tabelle 1 hervorzuheben sind: die in der Fachliteratur aufgekommene Abkürzung P.I.G.S. für die Ländergruppe um Portugal, Irland, Griechenland und Spanien wird in dieser Arbeit aufgegriffen und weiter verwendet, diesbezüglich kann ebenso aus Tabelle 1 abgelesen werden, dass gerade diese Länder zusammen mit Zypern und Slowenien im Gegensatz zu allen anderen Ländern keine signifikante Trendumkehr erreichen konnten. Dies stellt ein wichtiges Erkennungsmerkmal von stark von der Schuldenkrise betroffenen Mitgliedsländern dar. Zuletzt sind noch einzelne Zahlenwerte der im geographischen Sinne peripheren Ländergruppe zu nennen: Den mit Abstand negativsten Verlauf der Nettodefizitquote hatte Irland zu verzeichnen, mit einer negativen Quote von 31,2% im Jahr 2010. Dieser Ausreißer ist durch die enormen Kosten der irischen öffentlichen Hand für Banken - Rekapitalisierungen und anderer Haftungserklärungen zu erklären, die im Zuge einer Immobilien– und Bankenkrise in Irland nötig waren. Konsequent negative Nettoverschuldungssalden ergeben sich ebenso für Griechenland mit einer kumulierten Nettoverschuldungsrate von -51,3 % in den Jahren 2007 bis 2011, wohingegen zum Vergleich Finnland einen konsolidierten Überschuss von 4,4% im gleichen Zeitraum erwirtschaftete.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 2: Schuldenquote laut EFG Definition in % BIP (EUROSTAT 2012)

Während Tabelle 1 die jeweiligen Nettodefizitquoten im Verhältnis zum jeweiligen Bruttoinlandsprodukt darstellt, zeigt Tabelle 2 das weitere im Bezug auf Staatsverschuldung relevante Konvergenzkriterium – die Schuldenquote. Mit dieser Kennzahl, die im vorherigen Kapitel saldenmechanisch neben der Nettoverschuldungsquote hergeleitet wurde, können erste Feststellungen bezüglich der Situation der jeweiligen Länder abgeleitet werden. Dies ist dahingehend möglich, da allein eine hohe Nettoverschuldungsquote ohne gleichzeitig hoher Schuldenquote zwar die Situation eines Landes und gleichzeitig die Schuldenquote verschlechtert, aber an und für sich nicht schwerwiegend im Sinne der Finanzierbarkeit der Staatsschuld wiegt[17].

[...]


[1] Implementierungsphasen nach dem Delors Bericht - erste Stufe: Vollendung des Binnenmarktes und somit die Umsetzung der vier Grundfreiheiten (freier Warenverkehr §§28,30,34,35 AEUV; Personenfreizügigkeit §§21,45,49 AEUV; Dienstleistungsfreiheit §56 AEUV; freier Kapital- und Zahlungsverkehr §64 AEUV); zweite Stufe: Etablierung des Europäischen Währungsinstitutes und weiterfolgend Gründung der Europäischen Zentralbank EZB (1998); dritte Stufe: Festlegung der Umrechnungskurse und Delegation der geldpolitischen Agenden an die supranationale EZB.

[2] Die Theorie des optimalen Währungsraumes und die Ableitung dafür maßgeblicher Kriterien geht auf drei wesentliche Arbeiten unterschiedlicher Autoren zurück: R.A. Mundel – A Theory of Optimum Currency Areas; AER;1961 – darauf aufbauend R.I. Mc Kinnon – Optimum Currency Areas; AER; 1963 und schließlich P.B Kenen mit – The Optimum Currency Area, An Eclectic View in Monetary Problems of the International Economy; 1969

[3] Unterschiedliche Wachstumsraten und somit eine gewollte Konvergenz der Währungsunionsmitglieder kann teils zu unterschiedlichen Preisniveaus führen. Diese (oft als Gefahr aufgefassten) Inflationsdifferenzen innerhalb der EWU können zum Teil über den Balassa – Samuelson Effekt erklärt werden, diese zusammenhängenden Effekte sind aber nicht Teil dieser Arbeit – weiterführend: M. Weiß (2010)

[4] Hier ist anzumerken, dass die ‚Theorie des optimalen Währungsraumes‘ von US amerikanischen Ökonomen entwickelt wurde - und das US amerikanische Währungssystem sowie Teile des Wirtschaftssystems wie der liberalisierte Arbeitsmarkt als Benchmark dienten – nicht zuletzt deshalb, da der Währungsraum des US Dollars als historisch einzig nachhaltig erfolgreiches Währungssystem hervorgeht – die beiden Kriteriendimensionen sind nicht als exogen, sondern eher als endogen, also vom Prozess selbst abhängig, anzusehen ( vgl. Issing 2008)

[5] Diese Aussage fasst einen der Kernpunkte von W.M.Corden – Monetary Integration, Essayes on International Finance, No 93, Princeton zusammen.

[6] Artikel 126 AEUV (ehem. 104 EGV) sowie zur genaueren Bestimmung der Bedingungen und der Referenzwerte angehängtes Protokoll Nummer 12, welches Begriffe definiert und die jeweiligen Werte auf 3 bzw. 60 Prozent festsetzt.

[7] Hier sei nur bemerkt, dass viele Staaten in deren Volkswirtschaft als einer der größten Arbeitgeber, wenn nicht als größter Arbeitsgeber auftreten – vor allem dann, wenn man alle Gebietskörperschaften und Verwaltungsebenen aggregiert.

[8] Transferleistungen sind zu unterteilen in Sozialtransfers und Subventionen

[9] Diesbezüglich definiert das zugefügte Protokoll 12 des AEUV Art. 126 als ‚öffentlich‘: zum Staat, d. h. zum Zentralstaat (Zentralregierung), zu regionalen oder lokalen Gebietskörperschaften oder Sozialversicherungseinrichtungen gehörig, mit Ausnahme von kommerziellen Transaktionen, im Sinne des Europäischen Systems volkswirtschaftlicher Gesamtrechnungen

[10] In Österreich führte die nun von der Eurostat verlangte Miteinbeziehung der Schulden der österreichischen Bundesbahnen Infrastrukturgesellschaft (einzusehen unter: http://epp.eurostat.ec.europa.eu/portal
/page/portal/government_finance_statistics/documents/Austria%20-%20Treatment%20of%20the%20
debt%20of%20the%20Austrian%20railway.pdf) und anderer zuvor nicht mit einberechneter Schulden zu einem Ansteigen der Staatsschuldenquote, weitere Bereiche des Sozialsystems wie beispielsweise die von den Bundesländern kontrollierten Krankenhausbetriebsgesellschaften werden weiterhin nicht zu den Staatsschulden gezählt – das für Österreich ausgestellte Rating und die damit zusammenhängende Einstufungsklasse wird dadurch aber nicht berührt, da diese Nebenposten (wie auch die Schulden der ASFINAG) von Österreich bei den Ratingprozessen mit ausgewiesen werden (Wiener Zeitung, 31.03.2011)

[11] Dieser Form der öffentlichen (Eventual-) Verschuldung ist durch die Euro Krise der letzen Monate eine besonders große Rolle zugetragen worden: Die Republik Österreich haftet für Beträge in Milliardenhöhe im System des europäischen Rettungsfonds (EFSF) und musste in Folge der Finanzkrise auch den Haftungsrahmen für Bankeneinlagenkapital ausweiten.

[12] Zinsen müssen nur für die Schulden der Vorperiode bezahlt werden, sodass der Quotient aus bestehender öffentlicher Schuld aus der Vorperiode und aktuellem BIP um die BIP Wachstumsrate erweitert werden muss. Daraus ist zu schließen, dass bei gestiegenem Wirtschaftswachstum n ein höheres Primärdefizit erwirtschaftet werden kann, ohne dass sich die Verschuldungsquote verschlechtern würde.

[13] Ein weiteres erwähnenswertes Ergebnis dieser den Maastricht Kriterien zugrundeliegenden Formel ist aber ebenso ein angenommenes nominelles BIP Wachstum von 5% bei einer Nettodefizitquote von 3%, einer Verschuldungsquote von 60% sowie konstant gehaltenen Primärdefiziten.

[14] EUROSTAT definiert die Konvergenzkennzahlen nach dem ‘Government Finance Statistics’ Konzept. Das Staatsdefizit bzw. der Finanzierungssaldo besteht aus der Nettoneuzufuhr / Nettoneuverschuldung des Sektors Staat im Verhältnis zum BIP der Definition des Europäischen Systems Volkswirtschaftlicher Gesamtrechnung (ESVG) folgend, bereinigt um Zinsen von Swap Geschäften. Staatsverschuldung wird definiert als die gesamte zusammengefasste Verschuldung zu Nominalwerten nach folgenden Kategorien der Staatsschuld nach ESVG 95: Einlagen sowie Währungseinlagen, Wertpapiere, sonstige Wertpapiere (ausgenommen von Finanzderivaten), Kredite.

[15] Eine entsprechende Tabelle mit allen Jahreswerten sowie einer graphischen Min/Max - Aufbereitung und einer Analyse mittels Durchschnittswerten ist im Anhang einzusehen.

[16] Eine weitere graphische Aufbereitung der Nettoverschuldungsquote im Bezug auf den 10 jährigen Durchschnitt ist im Anhang einzusehen.

[17] Hier ist selbstverständlich auf die ‚Verwendung‘ der aufgenommenen Finanzmittel hinzuweisen: diese kann von reiner Konsumfinanzierung einerseits bis einer Finanzierung von Infrastrukturprojekten reichen- welche unterschiedliche lang- und kurzfristige Folgen für die wirtschaftliche Entwicklung aufweisen. Eine weiterführende Diskussion und Analyse der Schuldenstände der einzelner Mitgliedsländer wird in dieser Arbeit nicht vorgenommen.

Ende der Leseprobe aus 103 Seiten

Details

Titel
Bonitätskrise der Eurozone
Untertitel
Ökonomische Auswirkungen der Stabilisierungsmaßnahmen auf Refinanzierungskosten
Hochschule
Wirtschaftsuniversität Wien  (Institut für Analytische Volkswirtschaftslehre)
Note
gut
Autor
Jahr
2012
Seiten
103
Katalognummer
V205086
ISBN (eBook)
9783656317333
ISBN (Buch)
9783656318958
Dateigröße
7363 KB
Sprache
Deutsch
Schlagworte
Eurokrise, EFSF, Schuldenkrise, Finanzkrise, Länderrisiko, Refinanzierungskosten
Arbeit zitieren
Christoph Wohlmuther (Autor), 2012, Bonitätskrise der Eurozone, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/205086

Kommentare

  • Gast am 15.4.2014

    bietet einen flüssigen Aufbau von den Maastrichtkriterien zur Struktur der EFSF Instrumente und schließlich zu den Refinanzierungssätzen der Krisenländer - perfekte Grundlage für eine Seminararbeit...

Im eBook lesen
Titel: Bonitätskrise der Eurozone


Ihre Arbeit hochladen

Ihre Hausarbeit / Abschlussarbeit:

- Publikation als eBook und Buch
- Hohes Honorar auf die Verkäufe
- Für Sie komplett kostenlos – mit ISBN
- Es dauert nur 5 Minuten
- Jede Arbeit findet Leser

Kostenlos Autor werden