Die Verwendung eines geeigneten Diskontierungssatzes zur Berechnung des Barwertes zukünftiger Zahlungsüberschüsse spielt für die Unternehmensbewertung eine entscheidende Rolle. Der Diskontierungssatz soll die Renditeforderungen des Kapitalmarkts für eine vergleichbare Anlagealternative widerspiegeln. Der am weitesten verbreitete Ansatz zur Ermittlung dieser Renditeerwartungen ist das Capital Asset Pricing Model (CAPM). Die Berechnung erfolgt im Gegensatz zu der zukunftsorientierten Ermittlung der Zahlungsüberschüsse auf Basis historischer Kapitalmarktdaten.
Diese Konzeption wird in der Literatur vielfältig kritisiert. Als Alternative
bieten sich zukunftsorientierte Verfahren an, die unter den Implied Cost of Capital bekannt geworden sind.
In der vorliegen Arbeit werden ausgewählte zukunftsorientierte Verfahren zur Schätzung der Eigenkapitalrendite dargestellt und analysiert. Im Anschluss an die Darlegung der Grundlagen dieser Methoden in Kapitel 2 werden in Kapitel 3 (zahlungsorientierte Verfahren) und Kapitel 4 (Residualgewinnmodelle) ausgewählte Schätzverfahren erläutert. Insbesondere wird die Vorgehensweise dieser Modelle aufgezeigt. Ziel der Analyse ist die Untersuchung der Relevanz der Modelle für die Unternehmensbewertung und die Begründung, warum die Verfahren in der Praxis trotz mehrfacher Empfehlungen kaum eine Rolle spielen (Kapitel 5). In Kapitel 6 erfolgt eine thesenförmige Zusammenfassung der Ergebnisse.
Inhaltsverzeichnis
1. Einleitung
2. Konzeptionelle Grundlagen zukunftsorientierter Schätzverfahren
3. Zahlungsorientierte Bewertungsmodelle
3.1. Klassisches Dividendendiskontierungsmodell
3.2. Wachstumsmodell nach GORDON/SHAPIRO
3.3. Finite Horizon Expected Return Model
4. Residualgewinnmodelle
4.1. Ursprung des Residualgewinnmodells
4.2. Grundmodell
4.3. Zwei-Phasen-Modell nach CLAUS/THOMAS
4.4. Drei-Phasemodell nach GEBHARDT/LEE/SWAMINATHAN
5. Praxisrelevanz der Implied Cost of Capital
6. Thesenförmige Zusammenfassung
Zielsetzung & Themen
Die vorliegende Arbeit untersucht zukunftsorientierte Verfahren zur Ermittlung der Eigenkapitalrendite als Alternative zum herkömmlichen Capital Asset Pricing Model (CAPM). Dabei wird analysiert, wie Modelle wie das Dividendendiskontierungsmodell und verschiedene Residualgewinnmodelle theoretisch hergeleitet werden und warum ihre Anwendung in der Unternehmensbewertung trotz wissenschaftlicher Empfehlungen in der Praxis nur eine untergeordnete Rolle spielt.
- Vergleich zahlungsorientierter und residualgewinnorientierter Bewertungsmodelle
- Detaillierte Analyse von Schätzverfahren wie dem Gordon/Shapiro-Modell sowie Modellen von Claus/Thomas und Gebhardt/Lee/Swaminathan
- Untersuchung der Bedeutung von Analystenprognosen als Inputgrößen
- Diskussion konzeptioneller und empirischer Probleme sowie des Zirkularitätsproblems
- Evaluation der Gründe für die geringe Verbreitung zukunftsorientierter Verfahren in der praktischen Unternehmensbewertung
Auszug aus dem Buch
3. Zahlungsorientierte Bewertungsmodelle
Das von WILLIAMS entwickelte Dividendendiskontierungsmodell (DDM) liegt allen Modellen zur Schätzung impliziter Kapitalkosten als gemeinsames theoretisches Fundament zugrunde. Der Grundgedanke des DDM ist, dass in dem aktuellen Marktpreis alle zukünftigen Dividendenerwartungen der Marktteilnehmer enthalten sind. Werden diese Dividendenerwartungen mit einem adäquaten risikoadjustierten Zins (dem Eigenkapitalkostensatz) diskontiert und dem Marktwert des Eigenkapitals des Unternehmens (dem aktuellen Aktienkurs) gleichgesetzt, ergibt sich folgende Gleichung (1):
P0 = Summe von t=1 bis unendlich (E(dpst) / (1 + rw)^t)
mit: dpst = Nettodividende pro Aktie zum Zeitpunkt t
E(x) = Erwartungswert von x.
Pt = Preis pro Aktie zum Zeitpunkt t
rw = Eigenkapitalkostensatz nach WILLIAMS.
Nach dem DDM werden die Eigenkapitalkosten als intertemporal konstant vorausgesetzt. Sie lassen sich als interner Zinsfuß der Gleichung ermitteln.
Zusammenfassung der Kapitel
1. Einleitung: Vorstellung der Problemstellung, die Kritik am CAPM als Anlass für die Untersuchung zukunftsorientierter Verfahren zur Bestimmung von Renditeerwartungen.
2. Konzeptionelle Grundlagen zukunftsorientierter Schätzverfahren: Erläuterung der theoretischen Annahme, dass Renditeerwartungen implizit in Marktpreisen und Überschusserwartungen enthalten sind.
3. Zahlungsorientierte Bewertungsmodelle: Darstellung der mathematischen Grundlagen von Dividendendiskontierungsmodellen und deren Erweiterungen wie dem Wachstumsmodell nach GORDON/SHAPIRO.
4. Residualgewinnmodelle: Analyse von Modellen, die auf buchhalterischen Größen basieren, inklusive der Herleitung des Grundmodells und spezieller Phasenmodelle.
5. Praxisrelevanz der Implied Cost of Capital: Kritische Auseinandersetzung mit der Anwendung dieser Modelle, insbesondere hinsichtlich Zirkularität, Datenqualität und der Diskrepanz zwischen Theorie und Praxis.
6. Thesenförmige Zusammenfassung: Abschließende Synthese der Ergebnisse zur Bedeutung und den praktischen Hürden zukunftsorientierter Bewertungsverfahren.
Schlüsselwörter
Unternehmensbewertung, Eigenkapitalkosten, Implied Cost of Capital, Dividendendiskontierungsmodell, Residualgewinnmodell, CAPM, Analystenprognosen, Clean-Surplus-Relation, Eigenkapitalrendite, Finanzanalyse, Bewertungspraxis, Kapitalkostensatz, Marktkapitalisierung, Unternehmenswert, Finanzmodellierung
Häufig gestellte Fragen
Worum geht es in der Arbeit grundlegend?
Die Arbeit analysiert zukunftsorientierte Methoden zur Ermittlung des Eigenkapitalkostensatzes bei der Unternehmensbewertung als Alternative zum klassischen, auf historischen Daten basierenden CAPM.
Was sind die zentralen Themenfelder?
Die zentralen Themenfelder umfassen die theoretische Herleitung zahlungsorientierter Modelle (DDM) sowie residualgewinnbasierter Ansätze und deren praktische Anwendbarkeit.
Welches primäre Ziel verfolgt die Forschungsfrage?
Das Ziel ist es, verschiedene zukunftsorientierte Bewertungsmodelle darzustellen und zu begründen, warum diese trotz ihrer konzeptionellen Überlegenheit in der Bewertungspraxis kaum genutzt werden.
Welche wissenschaftlichen Methoden kommen zum Einsatz?
Es erfolgt eine deskriptive und analytische Literaturarbeit, in der mathematische Bewertungsformeln hergeleitet und anhand kritischer Diskussionen auf ihre Eignung geprüft werden.
Was wird im Hauptteil der Arbeit behandelt?
Der Hauptteil gliedert sich in zahlungsorientierte Modelle, Residualgewinnmodelle (inklusive Zwei- und Drei-Phasen-Modellen) und eine kritische Auseinandersetzung mit deren Praxisrelevanz.
Welche Schlüsselwörter charakterisieren die Arbeit?
Die Arbeit wird maßgeblich durch Begriffe wie Implied Cost of Capital, Residualgewinnmodell, Dividendendiskontierung, Eigenkapitalkosten und Analystenprognosen geprägt.
Worin besteht das sogenannte Zirkularitätsproblem bei diesen Verfahren?
Das Zirkularitätsproblem tritt auf, da die Verfahren den Eigenkapitalkostensatz benötigen, um den Unternehmenswert zu bestimmen – für die Schätzung der Kosten wird jedoch meist der bereits existierende Marktwert (Börsenkapitalisierung) vorausgesetzt.
Warum kritisieren die Autoren die Analystenprognosen?
Analystenprognosen gelten oft als subjektiv verzerrt oder zu optimistisch, was die Präzision der aus ihnen abgeleiteten Eigenkapitalkostensätze negativ beeinflussen kann.
Was unterscheidet das Drei-Phasen-Modell von Gebhardt/Lee/Swaminathan?
Dieses Modell gliedert sich in eine Detailplanungsphase, eine Übergangsphase mit sukzessiver Annäherung an eine branchenübliche Zielrentabilität und einen Endwert, um langfristige Wertneutralität abzubilden.
- Arbeit zitieren
- Julia Seyer (Autor:in), 2011, Ermittlung der Eigenkapitalrendite bei der Unternehmensbewertung. Zukunftsorientierte Verfahren, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/212716
