Das Konzept des Cash Value Added

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Symbolbeschreibung

1. Problemstellung

2. Shareholder Value Ansatz und wertorientierte Unternehmensführung
2.1. Begriff und Zielsetzung
2.1.1. Zahlenbeispiel
2.1.2. Interpretation
2.2. Grenzen „traditioneller“ Kennzahlen
2.2.1. Gewinn / Jahresüberschuss
2.2.2. Umsatzrendite
2.2.2.1.Zahlenbeispiel
2.2.2.2.Interpretation
2.2.3. Return on Equity - Eigenkapitalrendite
2.2.3.1.Zahlenbeispiel
2.2.3.2.Interpretation
2.2.4. Return on Investment - Gesamtkapitalrendite

3. Zwischenfazit

4. Das Konzept des Cash-Value-Adde
4.1. Cash Flow Return on Investment (CFROI)
4.1.1. Das Grundkonzept des CFROI
4.1.2. Basisgrößen des CFROI-Konzeptes
4.1.2.1.Brutto-Cashflow
4.1.2.2.Bruttoinvestitionsbasis
4.1.2.3.Kapitalkostensatz
4.1.2.4.Nutzungsdauer
4.1.3. Ermittlung des CFROI in der ursprünglichen Variante
4.1.4. Ermittlung des CFROI in der weiterentwickelten Variante
4.1.4.1.Zahlenbeispiel
4.1.4.2.Interpretation
4.2. Cash-Value-Added
4.2.1. Grundkonzept des Cash-Value-Added
4.2.2. Ermittlung des Cash-Value-Added
4.2.2.1.Zahlenbeispiel
4.2.2.2.Interpretation

5. Praxisbeispiel: Deutsche Lufthansa AG

6. Anwendungsbereiche des CVA-Konzepte
6.1. Wertorientierte Planung
6.1.1. Entscheidung auf Basis des Kapitalwertes
6.1.2. Residualgewinne zur Planung
6.1.2.1.Zahlenbeispiel
6.1.2.2.Interpretation
6.1.3. Eignung des CVA-Konzeptes zur Planung
6.2. Wertorientierte Performancemessung
6.2.1. Performancemessung auf Basis des CVA
6.2.1.1.Zahlenbeispiel
6.2.1.2.Interpretation
6.2.2. Eignung des CVA-Konzeptes zur Performancemessung
6.3. Wertorientierte Managemententlohnung
6.3.1. Principal-Agent-Theorie
6.3.2. Zahlenbeispiel
6.3.3. Eignung des CVA-Konzeptes zur Managemententlohnung

7. Zusammenfassun

Literaturverzeichnis

Internetquellen

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1 „Traditionelle“ Maßstäbe

Abbildung 2 Abhängigkeit der EK-Rendite von der Art der Finanzierung

Abbildung 3 Berechnungsschema für den Brutto-Cashflow nach DVFA/SG

Abbildung 4 Berechnungsschema der Bruttoinvestitionsbasis

Abbildung 5 Basisdaten Zahlenbeispiel 6.1.2.1

Abbildung 6 Ergebnis Zahlenbeispiel 6.1.2.1

Abbildung 7 Anforderungen Wertorientierter Planung

Abbildung 8 Basisdaten Zahlenbeispiel 6.2.1.1

Abbildung 9 Ergebnis Zahlenbeispiel 6.2.1.1

Abbildung 10 Anforderungen Wertorientierter Performancemessung

Abbildung 11 Grundtypen asymmetrischer Informationsverteilung

Abbildung 12 Basisdaten Zahlenbeispiel 6.3.2

Abbildung 13 Ergebnis Zahlenbeispiel 6.3.2

Abbildung 14 Anforderungen Managemententlohnung

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Symbolbeschreibung

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Problemstellung

Die Ausrichtung der Unternehmenssteuerung auf den Wert eines Unternehmens, in Hinblick auf seine Eigentümer, gewann seit den 80’er Jahren mit dem Buch Creating Shareholder Value von Alfred Rappaport^[1] an Bedeutung. Dieses Konzept wird allgemein als wertorientierte Unternehmenssteuerung oder Value Based Management bezeichnet.^[2] Ziel des am Shareholder Value ausgerichteten Managements ist es die Strategie eines Unternehmens zu planen und die Auswirkungen der Strategien zu beurteilen. Die Beurteilung orientiert sich am Wert des Unternehmens. Zu den wertsteigernden oder wertmindernden Aktivitäten eines Unternehmens gehören Investitionen die zu jeder Periode getätigt werden. Die Herausforderung dabei besteht darin, im Rahmen der Planung Kriterien dafür festzulegen, welche Investitionen getätigt und welche unterlassen werden sollen. Zudem bedarf es einer Lösung des Problems, dass das Management dazu angeregt werden muss, Entscheidungen zu treffen die im Sinne der Anteilseiger sind, also wertsteigernde Entscheidungen. Es bedarf einer Kennzahl, anhand der eine Planung, Performancemessung und Managemententlohnung im Sinne des Shareholder Value durchgeführt werden kann. Die Thematik des Shareholder Value Ansatzes umfasst ein weites wissenschaftliches Feld und im Laufe der Jahre wurden viele verschiedene Kennzahlen zur Ermittlung der Wertsteigerung entwickelt. In der vorliegenden Arbeit wird die Kennzahl Cash-Value-Added (CVA) in Bezug auf die Planung, Performancemessung und Managemententlohnung dargestellt und kritisch beurteilt.

Im zweiten Kapitel wird auf die Grundidee des Shareholder Value Managements nach Rappaport eingegangen. Es wird die Begrifflichkeit und Zielsetzung des Shareholder Value Managements diskutiert. Der Grund für die Entwicklung des Shareholder Value Ansatzes und die Weiterentwicklung ist in den Grenzen der „traditionellen“ Kennzahlen zu finden, auf die im weiteren Verlauf dieses Kapitels eingegangen wird. Anschließend wird in Kapitel 3 ein Zwischenfazit über die bis dahin gewonnenen Erkenntnisse erstellt.

Das vierte Kapitel widmet sich dem Konzept des CVA. Zunächst wird das Grundkonzept und die Ermittlung des Cash Flow Return on Investment (CFROI) diskutiert. Mit der Ermittlung des CFROI ist die Grundlage zur Ermittlung des CVA geschaffen. Im weiteren Verlauf wird die Übergewinngröße des CVA auf Basis des CFROI dargestellt.

Das fünfte Kapitel zeigt die Umsetzung des CVA-Ansatzes in der Praxis am Beispiel der Lufthansa AG.

Im sechsten Kapitel werden die Anwendungsbereiche Planung, Performancemessung und Managemententlohnung auf Basis des CVA dargestellt und kritisch betrachtet.

Der Vorangegangen Ausarbeitung folgt in Kapitel sieben eine Zusammenfassung über die in der Arbeit erlangten Erkenntnisse über die Kennzahl CVA und der Eignung dieser für eine wertorientierte Unternehmensführung.

2. Shareholder Value Ansatz und wertorientierte Unternehmensführung

2.1. Begriff und Zielsetzung

Der Shareholder-Value-Ansatz geht auf das im Jahr 1986 veröffentlichte Buch Creating Shareholder Value von Alfred Rappaport zurück.

Rappaports Theorie zufolge hat die Unternehmensleitung im Sinne der Anteilseigener zu handeln. Das Ziel sollte die Maximierung des Unternehmenswertes durch Gewinnmaximierung und die Erhöhung der Eigenkapitalrentabilität sein. Nach diesem Konzept ist die Kernaufgabe des Managements, für die Aktionäre einen Wert zu erwirtschaften, der langfristig über dem Wert alternativer Geldanlagen, wie z.B. risikolosen Staatsanleihen liegt.^[3]

Das Wort „Wert“, ein Wort mit nur vier Buchstaben, birgt zahlreiche Bedeutungen, die von „erstrebenswert“ über „Nutzen“ zu „etwas schätzen“ reichen. Wird aber in der Wirtschaft zwischen Geschäftsleuten und Kapitalanlegern von „Wert“ gesprochen, dann sind damit zunehmend der Shareholder Value oder andere „wertorientierte“ Maße gemeint.^[4] Die Grundidee des Shareholder Value Managements setzt bei der Überlegung an, dass sich der gesamte ökonomische Wert eines Unternehmens aus dem Wert seines Fremd- und Eigenkapitals zusammensetzt. Die Summe des Fremd- und Eigenkapitals stellt den Unternehmenswert dar. Der Anteil des Eigenkapitals an diesem Unternehmenswert wird als „Shareholder Value“ bezeichnet. Daraus lässt sich folgende Formel ableiten:

Shareholder Value = Unternehmenswert – Fremdkapital^[5]

Bei der wertorientierten Unternehmensführung stehen die Interessen der Eigenkapitalgeber im Vordergrund des unternehmerischen Handelns. Die Wertsteigerung von Anteilen der Eigenkapitalgeber ist das vorrangige Unternehmensziel. Aktionäre, die als Eigenkapitalgeber von Aktiengesellschaften fungieren, verfolgen das Ziel der Eigenkapitalmaximierung indem ihr Interesse einer langfristigen Wertsteigerung Ihrer Aktien gilt.^[6] Das Konzept der Wertsteigerung orientiert sich am Kapitalmarkt. Zur Finanzierung eines Unternehmens muss Investitionskapital an Kapitalmärkten beschafft werden und dieses steht nur begrenzt zur Verfügung. Im Rahmen einer wertsteigernden Unternehmenspolitik ist es Aufgabe des Managements, Kapitalgeber dazu zu bewegen in das Unternehmen zu investieren.

Erwirtschaftet ein Unternehmen Gewinne, so sind diese Gewinne nicht mit einer Wertsteigerung des Unternehmens gleichzusetzten. Wert wird erst geschaffen, wenn der Umsatz sämtliche Kosten, einschließlich der Eigenkapitalkosten, übersteigt. Es kann jedoch sein, dass ein Unternehmen Gewinne erwirtschaftet, diese aber nicht ausreichen um die Eigenkapitalkosten zu decken oder gar zu übersteigen. In diesem Fall wäre kein Wert geschaffen worden. Eigenkapitalkosten werden bei der traditionellen Gewinnrechnung im externen Rechnungswesen nicht berücksichtigt.^[7]

Ein wertsteigerndes Unternehmen ist nicht nur profitabel für Eigenkapitalgeber Shareholder^[8] genannt, sondern auch für Anspruchsgruppen des Unternehmens, die Stakeholder^[9] genannt werden. Ist ein Unternehmen bestrebt, möglichst hohe Eigenkapitalgeberwerte zu genieren, so werden bei der Zielerreichung hohe Gewinne ausgewiesen. Dies wird z.B. benötigt um mehr Kapital generieren zu können, oder um Mitarbeiter einstellen zu können. Außerdem profitiert der Staat, der als Stakeholder auftritt, denn höhere Gewinne wertschaffender Unternehmen heißt für den Staat höhere Steuereinnahmen.^[10]

Die Wertorientierung ist weiter als ein ganzheitliches Konzept zu verstehen. Es ist nicht ein Konzept, dass nur auf bestimmte Bereiche eines Unternehmens anzuwenden und konsequent durchzuführen ist. Eine wertorientierte Unternehmensführung betrifft sowohl das strategische Management, als auch das operative Management. Investitionen, welche keine langfristige Steigerung der Eigenkapitalwerte versprechen, sollen unterlassen werden.

2.1.1. Zahlenbeispiel

Ein Investor besitzt zehn Prozent der Anteile an einem rein eigenkapitalfinanzierten Unternehmen. Die Bilanzsumme des Unternehmens sei 10.000.000 € und es weist einen Gewinn von 100.000 € aus.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

2.1.2. Interpretation

Schaut man sich den Gewinn von 100.000 € isoliert an, so kommt man zu dem Schluss, dass das Unternehmen einen positiven Gewinn erwirtschaftet hat und kann dies als eine gute Performance bezeichnen. Die Eigenkapitalverzinsung allerdings beträgt in dem vorliegenden Fall lediglich ein Prozent.^[11]

Im Vergleich zu der oben genannten Investition ist es z.B. sinnvoller, ein Festgeldkonto einzurichten. Da wären bei einer Laufzeit von 12 Monaten 2,5% Rendite möglich.^[12]

2.2. Grenzen „traditioneller“ Kennzahlen

Es stellt sich die Frage, wie und warum eine Entstehung der wertorientierten Kennzahlen nötig war bzw. was der Hauptauslöser dafür ist. Dies kann mit der Erkenntnis über die Unzulänglichkeit „traditioneller“ Kennzahlen beantwortet werden.^[13] Kennzahlen, die sich maßgeblich am unkorrigierten bilanziellen Gewinn orientieren, werden in der Literatur als „traditionelle“ Kennzahlen bezeichnet.

Abbildung 1 zeigt verschiedene „traditionelle“ Kennzahlen, die in der Praxis zur fundierten Erfolgsbeurteilung herangezogen werden und es werden die Vor- und Nachteile der genannten Kennzahlen erläutert.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1 „Traditionelle“ Maßstäbe ^[14]

2.2.1. Gewinn / Jahresüberschuss

Allgemein kann gesagt werden, dass ein Unternehmen, welches einen „ordentlichen“ Gewinn erwirtschaftet erfolgreich ist und ein Unternehmen, welches einen Verlust erleidet, nicht erfolgreich ist. Diese Aussage klingt logisch und ist allgemein verständlich. Gleichzeitig stellt sich die Frage was denn ein „ordentlicher“ Gewinn ist. Geht man z.B. von einem Gewinn von 50 Mio. € aus, so ist es ein sehr geringer, gegen Null gehender Gewinn für ein Unternehmen der Größenordnung der Lufthansa AG, die im Jahr 2012 einen Umsatz von 30.135 Mio. € erzielt hat.^[15] Ein derartig geringer Gewinn würde keinen Anleger dazu bewegen, in die Lufthansa AG zu investieren.

Für ein Unternehmen wie z.B. die PSI, eine Aktiengesellschaft für Produkte und Systeme der Informationstechnologie, die im Jahr 2012 einen Umsatz von 189,9 Mio. € erzielt hat,^[16] hingegen ist ein Gewinn von 50 Mio. € ein großer Erfolg.

An diesem Beispiel kann man sehr gut sehen, dass der Gewinn als Kennzahl, isoliert betrachtet keine eindeutige Aussagekraft besitzt. Ein Investor wird anhand einer isoliert betrachteten Erfolgsgröße wie dem Gewinn, keinem Unternehmen sein Geld anvertrauen. Eine Abhilfe schaffen sogenannte Verhältnisgrößen, bei denen der Erfolgswert mit der Kapitalbasis ins Verhältnis gesetzt und auf diese Weise ein Renditewert ermittelt wird.

2.2.2. Umsatzrendite

Eine der Verhältnisgrößen ist die Umsatzrendite. Hierbei wird der Gewinn mit dem Umsatz ins Verhältnis gesetzt um ermitteln zu können wie hoch der Gewinn am Umsatz gerechnet gewesen ist. Hierbei handelt es sich um eine Prozent Angabe.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

2.2.2.1. Zahlenbeispiel

Es wird angenommen, dass ein Unternehmen einen Jahresumsatz von

10 Mio. € erzielt hat. Der Gewinn in dieser Periode betrug 500.000 €. Die Umsatzrendite würde sich wir folgt berechnen:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Das Ergebnis des Verhältnisses zwischen Gewinn und Umsatz entspricht dem Faktor, der Umsatzrendite. Nach einer Multiplikation dieses Faktors mit 100 erhält man den Prozentsatz der Rendite.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

2.2.2.2. Interpretation

Das oben genannte Unternehmen hat in der vergangenen Periode eine Umsatzrendite von 5 % erwirtschaftet.

Die Kennzahl der Umsatzrendite enthält einen höheren Informationsgehalt als der Umsatz als absolute und isoliert betrachtete Größe.

Vergleicht ein Investor die Umsatzrenditen verschiedener Unternehmen, kann dieser mehr Informationen über die Wirtschaftlichkeit erlangen. Die Umsatzrenditen verschiedener Unternehmen fallen oft sehr weit auseinander und lassen sich unter Umständen gar nicht erst vergleichen. Vor allem wenn es sich um einen Vergleich von Unternehmen aus verschiedenen Branchen handelt. Handelsunternehmen weisen z.B. eine geringere Umsatzrentabilität vor, als Produktionsunternehmen.

Für den Investor bleibt bei der Betrachtung der Umsatzrendite eine wichtige Frage weiterhin unbeantwortet: Wie viel Kapital muss eingesetzt werden, damit das Ergebnis erzielt wird. Investoren geht es um die Verzinsung des eingesetzten Kapitals und diese unabhängig vom Umsatz des Unternehmens.^[17]

2.2.3. Return on Equity - Eigenkapitalrendite

Die Eigenkapitalrendite kommt dem Informationsgehalt, der von Investoren benötigt wird, schon näher als die Umsatzrendite. Bei der Eigenkapitalrendite wird der Gewinn dem Eigenkapital gegenübergestellt und das Verhältnis berechnet

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten^[18]

2.2.3.1. Zahlenbeispiel

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2 Abhängigkeit der EK-Rendite von der Art der Finanzierung ^[19]

2.2.3.2. Interpretation

Bei der Berechnung der Eigenkapitalrendite bleibt der Anteil des Fremdkapitals allerdings völlig unbeachtet. Dies führt zu einer Verzerrung der Rendite Kennzahl, da die Eigenkapitalrendite bei einem Unternehmen mit sehr geringem Eigenkapital, dafür aber hohem Fremdkapital unangemessen hoch ausfällt.^[20]

2.2.4. Return on Investment - Gesamtkapitalrendite

Beim Return on Investment (ROI) handelt es sich um eine Kennzahl die am weitesten verbreitet ist. Mit dem ROI können unterschiedliche Geschäftsbereiche vergleichbar gemacht werden. Der Bezug auf das ROI führt dazu, dass die Art der Finanzierung die Einschätzung des Unternehmenserfolges nicht beeinflusst. Bei dem in Abbildung 2 genannten Unternehmen würde sich für beide Unternehmen ein ROI von 10% ermitteln lassen und das obwohl die Kapitalstrukturen der Unternehmen sehr verschieden sind. Bei dem Einsatz der Gesamtkapitalrendite als Steuerungstool besteht allerdings die Gefahr, dass wichtige Investitionen unterlassen werden, um eine Verbesserung der Kennzahl zu erreichen.^[21]

3. Zwischenfazit

Investoren erwarten eine möglichst hohe Verzinsung ihres eingesetzten Kapitals und um dies erreichen zu können, werden mehr und fundierte Informationen über den Wert eines Unternehmens benötigt. Die Unternehmen müssen Kennzahlen benutzen um ihr Unternehmen interessanter für Anleger zu machen. Dies führt dazu, dass frisches Kapital in die Unternehmen gelangt. Anleger investieren in Unternehmen, die einen Wert haben und diesen auch laufend steigern. Die bisher in Kapitel 2.2 genannten und beschriebenen Kennzahlen lassen keine Rückschlüsse über den Wert eines Unternehmens oder dessen Wertsteigerung ziehen. An dieser Stelle bedarf es einer Kennzahl, anhand der sich der Wert, eines Unternehmen zwischen verschiedenen Perioden, vergleichen lässt, bzw. die Wertsteigerung verglichen werden kann. Eine derartige Kennzahl ist der CVA.

In Kapitel 4 wird die Entwicklung, das Konzept, die Berechnung und Aussagekraft des CVA näher erläutert.

Für einen praktischen Bezug werden die Daten der Lufthansa AG herangezogen. Die Lufthansa AG orientiert sich seit dem Jahr 2000 am CVA und gibt die CVA Werte in ihren Geschäftsberichten an.

[...]

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^[1] Vgl. Rappaport, A. (1999).

^[2] Vgl. Bakhaya, Z. (2006), S. 3.

^[3] Vgl. Rappaport, A. (1999), S. 6.

^[4] Vgl. Black, A. / Wright, P. / Bachman, J. W. (1998), S. 21.

^[5] Vgl. Rappaport, A. (1999), S. 39-40.

^[6] Vgl. Faupel, C. (2011), S. 9.

^[7] Vgl. Faupel, C. (2011), S. 9-11.

^[8] Wörtlich übersetzt ist der Shareholder ein Anteilseigner bzw. Aktionär; Vgl. Rabbe, S. / Lötters, F. (2012), S. 8.

^[9] „(...) all jene Personen, Gruppierungen, Interessengemeinschaften oder Institutionen innerhalb und außerhalb einer Unternehmung, die zum einen Beiträge zur Wertschöpfung erbringen und zum anderen daraus auch Ansprüche an die Unternehmung ableiten und versuchen, diese gegenüber den Entscheidungsträgern geltend zu machen.“ Rabbe, S. / Lötters, F. (2012), S. 16.

^[10] Vgl. Faupel, C. (2011), S. 11.

^[11] In Anlehnung an Fraupel, C. (2011), S.10.

^[12] Quelle: https://www.privatbankdirect.eu/ Zugriff am 02.07.2013

^[13] Vgl. Männel, W. (2001), S. 79.

^[14] In Anlehnung an Beck, R. (2003), S. 5.

^[15] Quelle: Lufthansa Jahresbericht 2012: Zugriff am 05.06.2013,URL siehe Internetquellen.

^[16] Quelle: http://www.psi.de/de/psi-investor-relations/financial-reporting/, Zugriff am 05.06.2013.

^[17] Vgl. Beck, R. (2003), S. 8.

^[18] Vgl. Rappaport, A. (1999), S. 35.

^[19] Entnommen aus, Beck, R. (2003), S. 9.

^[20] Vgl. Beck, R. (2003), S. 9.

^[21] Vgl. Reichmann, T. (2001), S. 753-754.