Der Einfluss von Rohstoffspekulation

Spekulationseinfluss auf Preislevel, Volatilität und Co-Movement von Rohstoffpreisen


Bachelorarbeit, 2013
87 Seiten, Note: 1,0

Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

1. Einleitung

2. Definitionen und Grundlagen
2.1. Commodities
2.2. Finanzmarktbegriffe
2.2.1. Spekulation
2.2.2. Volatilität
2.2.3. Liquidität
2.2.4. Arbitrage
2.2.5. Spot- und Terminmarkt
2.3. Einblick in die Rohstoffmärkte
2.3.1. Rohöl
2.3.2. Getreide
2.3.3. Handelsplätze und Volumen

3. Finanzialisierung der Commodity-Märkte
3.1. Der Begriff der Finanzialisierung
3.2. Spekulative Anlageinstrumente
3.2.1. Derivate
3.2.2. Indexfonds
3.3. Marktteilnehmer
3.4. Regulierung und Reporting

4. Theoretische Erklärungskonzepte
4.1. Das Cost-of-Carry Modell
4.2. Das Modell der Erwartungen
4.3. Spekulation durch Lagerbestandsänderung
4.4. Preisblasen in Commodity-Märkten

5. Empirische Untersuchungen
5.1. Masters Hypothese
5.2. Diskussion der empirischen Forschungsliteratur
5.2.1. Erklärungskraft der Fundamentalfaktoren
5.2.2. Spekulation und Preisniveau
5.2.3. Rolliervorgänge von Indexfonds
5.2.4. Co-Movement von Commodity-Preisen
5.2.5. Spekulation und Volatilität
5.3. Implikationen und Maßnahmen

6. Fazit und Ausblick

Anhang

Literaturverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Nominale Weltmarktpreise von Nahrungsmitteln und Energie-Commodities

Abbildung 2: Angebot und Produktion von Weizen weltweit

Abbildung 3: Börsen für den Handel mit Commodities

Abbildung 4: Nominalwert der Underlyings offener OTC Derivate für Commodities

Abbildung 5: Funktionsweise eines Future-Kontraktes zweier korrespondierender Positionen

Abbildung 6: Aufbau des S&P GSCI. Eigene Darstellung

Abbildung 7: Anteile des TOI nach Gruppen am 30. April 2013

Abbildung 8: Arbitragebeschränkungen durch Transaktionskosten

Abbildung 9: Angebot und Nachfrage am Spotmarkt

Abbildung 10: Theoretisches Erklärungsmodell für eine Preisblasentransmission

Abbildung 11: Commodity Index Investment verglichen mit S&P GSCI Spot-Preis Commodity Index

Abbildung 12: Kontrafaktische Preise versus Spotmarkt-Preise von Rohöl

Abbildung 13: Korrelation zwischen den Future-Returns von rollierenden Lebendrind- und Rohölkontrakten im Zeitverlauf

Abbildung 14: Future-Preise der nächst-fälligen Kontrakte für Weizen, Mais, Sojabohnen und Lebendrind

Abbildung 15: Korrelationskoeffizient von S&P GSCI und S&P 500 im Zeitverlauf

Abbildung 16: nominale Weltmarktpreise für Mais und WTI-Rohöl mit dem Basisjahr 2000

Abbildung 17: T-Index von Mais- und Weizen-Futures im Zeitverlauf

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Auszug aus dem IID-Report Januar 2013

Tabelle 2: Arbitragestrategien bei dem Cost-of-Carry Model

Tabelle 3: Argumente gegen den Einfluss von Spekulation auf das Preisniveau in Commodity-Märkten

Tabelle 4: Argumente für den Einfluss von Spekulation auf das Preisniveau in Commodity-Märkten

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Einleitung

Rohstoffe bilden die Basis des weltweiten Wohlstands und haben zudem eine hohe politische Relevanz. Die aktuellen Aufstände in Ägypten, Tunesien oder Syrien werden allgemein als das Streben nach Demokratisierung und Selbstbestimmung in autoritär regierten Staaten angesehen. Die auslösende, treibende Kraft des arabischen Frühlings begründet sich jedoch in Hungerkrisen (Pies, 2012, S. 2). Rasant steigende Agrarpreise in den Jahren 2007/08 und 2011 trieben die Lebensmittelpreise dort in kaum mehr bezahlbare Sphären. Infolgedessen trafen sich die Menschen zu Protestaktionen auf dem Tahrir-Platz oder in den Straßen von Tunis. Besonders mit dem Blick auf die ärmere Bevölkerung der Erde beschuldigten einige Zivilgesellschaftliche Organisationen (ZGOs) schnell Spekulanten, die durch Fonds, Futures und sonstige Derivate am Rohstoffmarkt auf Preisentwicklungen wetten, für hohe Lebensmittelpreise verantwortlich zu sein. Aufgrund des großen öffentlichen Drucks haben viele Finanzinstitute in Deutschland der Rohstoffspekulation bereits den Rücken zugekehrt, darunter die Commerzbank und einige Landesbanken (Drost, 2013, S. 26). Nur die Deutsche Bank beharrt auf dem Geschäft mit Rohstoffen und verweist gegenüber Spekulationskritikern auf wissenschaftliche Studien, die keine negativen Effekte der Spekulation messen können.

In der öffentlichen Debatte in Deutschland kritisieren die ZGOs alle Spekulanten und insbesondere die Deutsche Bank als Institution für den Handel mit Rohstoffen aufs Schärfste: In der von der europäischen Verbraucherinformationsorganisation Foodwatch in Auftrag gegebenen Studie wird die Deutsche Bank gar als „Hungermacher“ betitelt. Ferner wird vom Staat gefordert, die Spekulation mit Nahrungsmitteln und Energierohstoffen drastisch einzuschränken, um Hungersnöte in den ärmsten Ländern der Welt zu vermeiden (Behme, 2011, S. 3). Das Gros der Wissenschaft entgegnet jedoch, dass solche Studien schlicht keine empirischen Untersuchungen aufweisen und auf Vermutungen und zeitlichen Übereinstimmungen von Beobachtungen fußen. In dieser hitzigen Auseinandersetzung diskreditiert die Foodwatch-Studie zudem die Finanzmarktkenntnisse des Nobelpreisträgers für Wirtschaftswissenschaften Paul Krugman und führt stattdessen ein Interview mit einem Bauer auf Rügen als Beweis für einen Preiseinfluss der Spekulation an (Pies, 2012, S. 8). Während viele Aktivisten ein Bild gieriger und manipulierender Finanzjongleure bei dem Begriff des Spekulanten vor Auge haben, so bescheinigen Wissenschaftler der Spekulation grundsätzlich einen volkswirtschaftlichen Wohlfahrtseffekt durch Liquiditätsgenerierung und Verbesserung der Preisfindungs- und Versorgungsprozesse an Rohstoffmärkten. Diese abstrakten Begriffe allein haben bei Aktivisten jedoch kaum Überzeugungskraft. Deshalb wird in dieser Arbeit untersucht, inwieweit die Darstellungen von Wissenschaftlern und Aktivisten der Realität entsprechen.

Welchen Einfluss die Rohstoffspekulation tatsächlich hat, ist zum einen eine ökonomische Frage. Besonders Rohöl hat enorme Bedeutung für das globale Wirtschaftswachstum (Deutsche Bundesbank, 2012, S. 29). Doch auch andere Rohstoffe dienen als Inputfaktoren für Produktionsprozesse und stellen einen Kostenfaktor für Unternehmen dar. Neben der ökonomischen Relevanz ist die Thematik aber vor allem moralisch und humanitär äußerst brisant. Sollte der Handel mit Rohstoffen an Terminbörsen tatsächlich Hunger und Armut bewirken, so bedarf es rascher und gezielter Handlungen politischer Entscheidungsträger. Hierfür ist jedoch elementar, dass jedwede Maßnahme und Regulierung auf fundierten wissenschaftlichen Erkenntnissen beruht, um die Armut wirksam bekämpfen zu können.

In dieser Arbeit wird sowohl durch theoretische Modelle als auch empirische Studien analysiert, inwieweit Spekulanten einen Einfluss auf die Preisentwicklung verschiedener Rohstoffe haben können und gehabt haben. Die zentrale Fragestellung dieser Auseinandersetzung lautet nun, ob Spekulanten Preise treiben, Verursacher extremer Preisschwankungen sind und eine Rolle in dem beobachteten Vernetzungseffekt zwischen Rohstoffpreisen, genannt Co-Movement, spielen. Hierbei wird regelmäßig auf die sog. Masters Hypothese referenziert, welche oftmals die Grundlage der Veröffentlichungen der ZGOs darstellt.

Es folgen fünf weitere Kapitel. Zunächst werden im zweiten Kapitel die zentralen Begriffe geklärt, die für ein Verständnis der Rohstoffmärkte notwendig sind. Betrachtet man den Handel von Rohstoffen in Verbindung mit Spekulation, so ist der Begriff der Commodities zentral. Kapitel drei gibt einen historischen Abriss über die Entwicklung der Rohstoffmärkte zu einem Finanzmarkt und zeigt die Möglichkeiten und Mechanismen auf, die dort mit der Spekulation verbunden sind. Somit liefert dieses Kapitel die Grundlagen, um den Rohstoffhandel zu verstehen. Anschließend wird in Kapitel vier untersucht, ob ein Preiseinfluss von Spekulanten mit theoretischen Modellen aus der Wissenschaft konsistent ist. Hierbei wird jedoch deutlich, dass Preissteigerungen nur schwer durch Spekulationsaktivität zu erklären sind. Den kontroversesten und aussagekräftigsten Abschnitt dieser Arbeit stellt Kapitel fünf dar. Hier werden die empirischen Studien diskutiert und in den Kontext gestellt, sowie deren Implikationen besprochen. Nach der Darstellung der für die Debatte bedeutungsvollen Masters Hypothese stellen die Effekte auf die Preishöhe, Volatilität und das Co-Movement den Kern der Untersuchung dar. Kapitel sechs fasst schließlich zusammen und liefert einen Ausblick für weiteren Forschungsbedarf.

2. Definitionen und Grundlagen

Um die Auswirkungen von Spekulation auf die Realwirtschaft untersuchen zu können, bedarf es der Definition respektive Beschreibung einiger Finanzmarktbegriffe und Zusammenhänge.

Zunächst erfolgt ein Überblick über den Gegenstand der Untersuchung: die Commodities als modifizierter, finanzwirtschaftlicher Begriff für Rohstoffe und deren preisliche Entwicklung in den letzten zwanzig Jahren. Nachdem die hier elementaren Finanzmarktbegriffe erklärt sind, folgt die Darstellung der Handelsplätze und eine Quantifizierung des Handelsvolumens. Die Charakteristika von Rohöl und Getreide geben schließlich einen exemplarischen Einblick in die Commodity-Märkte und veranschaulichen den Preisbildungsprozess.

Das Vokabular der Finanzbranche ist in der deutschen Sprache von Anglizismen dominiert. Weil diese Begriffe in der deutschen Sprache kein Pendant besitzen und damit die Transfermöglichkeit der Inhalte dieser Arbeit gewährleistet ist, werden die gängigen Anglizismen verwendet.

2.1. Commodities

Sucht man eine Übersetzung für Commodities, so findet man kein eindeutiges Ergebnis. Häufig werden sie als Rohstoffe übersetzt, teilweise auch als Massenware oder Handelsware. In der Tat treffen alle diese Übersetzungen gleichermaßen zu. Bei Commodities handelt es sich um einen Sammelbegriff für Waren, die Ausgangsprodukte für eine weitere Verarbeitung sind und außerdem an Terminbörsen gehandelt werden können (Hirt, 1990, S. 37). Was genau Terminbörsen sind, wird in Kapitel 2.4.3. behandelt. Hier sei jedoch erwähnt, dass eine Handelbarkeit an Terminbörsen einen hohen Standardisierungsgrad der Ware voraussetzt.

Ein hoher Standardisierungsgrad und die Weiterverarbeitungsmöglichkeit sind jedoch noch sehr abstrakte Begriffe. Deshalb werden die Commodities in zwei Kategorien differenziert:

Nachwachsende Rohstoffe und erneuerbare Energien werden unter dem Begriff SoftCommodities zusammengefasst. Hierbei handelt es sich beispielsweise um Weizen, Mais, Kaffee aber auch Fleisch und Holz. Diese Güter sind im Prinzip unbegrenzt verfügbar, allerdings gibt es durch klimatische Bedingungen und Flächenbedarf Einschränkungen in der Verfügbarkeit (Beike & Schlütz, 2010, S. 829f). Fossile Brennstoffe und Metalle stellen die Kategorie der Hard-Commodities dar. Güter wie Rohöl, Kohle oder Eisen sind nicht reproduzierbar und nur in endlicher Menge verfügbar. Einige Metalle wie Aluminium oder Gold können mehrmals recycelt werden (Beike & Schlütz, 2010, S. 829f).

Bei der Betrachtung der realwirtschaftlichen Auswirkungen von Spekulation auf Commodity- Märkten stehen bei Wissenschaftlern und Aktivisten meistens Rohöl und Grundnahrungsmittel wie die verschiedenen Getreidesorten im Fokus. Diese Auswahl ist aus mehreren Gründen sinnvoll. Zum einen können sowohl Soft- als auch Hard-Commodities abgedeckt werden. Außerdem werden diese Gütergruppen global benötigt und gehandelt. Hierbei wiesen Rohöl und Grundnahrungsmittel bis Anfang des 21. Jahrhunderts verschiedene Preistrends auf. Sollte die Rohstoffspekulation einen Einfluss auf die Preise haben, so kann ein Unterschied in der makroökonomischen Ausgangssituation ein wichtiges Bewertungskriterium darstellen: Abbildung 1 zeigt, wie Nahrungsmittelpreise systemisch bis in das Jahr 2000 fielen, bis ein Aufwärtstrend einsetzte und die Preise rund um das Jahr 2008 drastische Ausschläge erfuhren. Die Energiepreise stiegen systemisch schon vor der Jahrtausendwende, wiesen dann aber ein sehr ähnliches Preismuster wie die Agrarrohstoffe auf. Nahrungsmittel entwickelten somit koinzident mit der Intensivierung von Rohstoffspekulation eine Trendumkehr im Preis. An dieser Grafik lässt sich die zentrale Fragestellung verdeutlichen: Haben Spekulanten die Preise erhöht, destabilisiert und sind sie für eine erkennbare Parallelentwicklung scheinbar unabhängiger Commodity-Preise verantwortlich?

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Nominale Weltmarktpreise von Nahrungsmitteln und Energie-Commodities als Index mit dem Basisjahr 2005. Eigene Darstellung, Datenquelle: The World Bank (Global Economic Monitor (GEM) Commodities, 2013).

2.2. Finanzmarktbegriffe

In der Einleitung wurden die konträren Positionen von Wissenschaft und ZGOs dargestellt. Um diese Ansichten nachvollziehen zu können, folgt die Definition der zentralen Begriffe der Argumente. Ein Verständnis des Arbitragebegriffs ist elementar, um die Funktionsmechanismen hinter der Spekulation am Terminmarkt begreifen zu können.

2.2.1. Spekulation

Faktisch ist eine Spekulation eine Anlage in einen Vermögenswert, die eine Rendite ausschließlich über eine Preisänderung erfährt (Hirshleifer, 1977, S. 975). Im Gegensatz zu einer Aktie oder einer Schuldverschreibung, die regelmäßig Zahlungsströme freisetzen, kann der Spekulant nur Gewinne machen, wenn er Preisentwicklungen an Märkten richtig voraussagt. Ein einfaches Beispiel hierfür ist der physische Handel mit Gold: Kauft ein Spekulant Gold, kann er es zu einem späteren Zeitpunkt zum aktuellen Preis veräußern. Ist der Preis höher als zu Kaufzeiten, hat er einen Gewinn gemacht. Während der Haltezeit, kann der Spekulant jedoch keinen direkten Nutzen aus dem Gold ziehen.

Spekulation wird ferner auch als eine Übernahme von Risiko verstanden (Hirt, 1990, S. 61). Der Spekulant übernimmt demnach das Risiko einer Gegenpartei, deren geschäftliche Interessen mit einer bestimmten Preisänderung im Konflikt stehen. Diese Gegenpartei gewinnt durch ein Geschäft mit einem Spekulanten Planungssicherheit, während der Spekulant an der Preisentwicklung profitieren kann, wenn er diese richtig voraussagt. Dies lässt sich mithilfe gewisser Anlageinstrumente realisieren, wie in Kapitel 3.2 erklärt.

Bei der Betrachtung spezieller Marktteilnehmer mit komplexen Anlagestrategien auf den Finanzmärkten ist auch unter Wissenschaftlern nicht immer eindeutig geklärt, wer Spekulant ist und wer nicht (Vgl. Baffes & Haniotis, 2010, S. 36). Diese breit gefächerte Definition liefert allerdings eine gute Verständnisgrundlage für diese Arbeit.

2.2.2. Volatilität

Die Volatilität ist ein Maß für die Unsicherheit respektive Unvorhersagbarkeit einer Variablen wie dem Preis oder der Rendite im Zeitverlauf (Daly, 2001, S. 11). Sie gibt Auskunft über Schwankungen gegenüber einem Mittel- oder Trendwert und beruht auf dem statistischen Maß der Standardabweichung. Neben der Beschreibung eines historischen Verhaltens dient die Volatilität auch zur Bewertung von Anlagerisiken auf dem Finanzmarkt. Von den Abweichungen der Vergangenheit erhofft man sich eine Vorhersagekraft bezüglich zukünftiger Kursschwankungen. Je höher hierbei die Volatilität eines Preises, desto größer sind die Schwankungen um einen mittel- oder langfristigen Trend.

Rohstoffe wie Rohöl und Getreide haben historisch hohe Volatilitäten. Der primäre Ursprung der Volatilität ist nach Daly (2001, S. 12) allgemein das Einpreisen neuer Informationen über den gehandelten Vermögensgegenstand. Diese Informationen können, spezifisch auf Commodity-Märkte bezogen, natürliche Angebotsschocks durch Ernteausfälle oder aber auch politische Kampagnen wie Subventionen sein, die die Rohstoffmärkte beeinflussen. Treffen diese Informationen ein, so handeln Marktteilnehmer entsprechend und bilden so einen neuen Gleichgewichtspreis. Der Agrarsektor ist in besonderem Maße von diesen natürlichen Schocks betroffen (von Braun & Tadesse, 2012, S. 3). Fraglich ist allerdings, ob Spekulanten mit ihren Geschäften volatilitätssteigernde, unnatürliche Schocks verursachen können.

2.2.3. Liquidität

Den Begriff Liquidität kennt man im täglichen Sprachgebraucht als Zahlungsfähigkeit. Im Zusammenhang mit Finanzmärkten kommt dem Begriff Marktliquidität jedoch eine weitere Bedeutung zu. Sie gibt an, wie bequem es ist, einen Gegenstand zu handeln (Brunnermeier & Pedersen, 2005, S. 1). Besitzt ein Anleger ein Wertpapier hoher Liquidität, wie beispielsweise eine DAX-Aktie, so kann er sie jederzeit verkaufen und sein Geld in andere Instrumente investieren. Besitzt ein Anleger einen illiquiden Vermögensgegenstand, so findet sich ein Käufer erst nach einer längeren und vermutlich auch aufwändigen und kostspieligeren Suche.

Das hat zur Konsequenz, dass das Handeln mit illiquiden Gegenständen mit einem größeren Risiko einhergeht, da man anstatt zu einem aktuellen Marktpreis erst zu einem späteren, nicht sicher bestimmbaren Preis handeln kann. Der Auftritt von sog. Market Makern hingegen, die ständig sowohl anbieten als auch nachfragen, versorgt einen Markt mit Liquidität (Grossman & Miller, 1988, S. 618f). Klassische Market Maker wie Banken geben stets einen Ankaufs- und einen Verkaufskurs aus und erhöhen somit die Handelbarkeit des Vermögensgegenstands (Hull, 2012, S. 265) und somit dessen Liquidität.

Ein Markt ist also dann liquide, wenn das Handelsvolumen groß und die Handelsaktivität hoch ist. Ökonomen schreiben der Spekulation grundsätzlich eine Liquiditätsgenerierung zu, weil durch den Markteintritt von Spekulanten das Handelsvolumen und die Aktivität zunimmt (Vgl. von Braun & Tadesse, 2012, S. 24; Irwin & Sanders, 2010, S. 70). Demnach könnten Spekulanten für eine bessere Funktionsweise der Finanzmärkte sorgen.

2.2.4. Arbitrage

Als Arbitrage bezeichnet man einen risikofreien Handlungsvorgang zum Ausgleich von realwirtschaftlich ungerechtfertigten Differenzen, für den kein eigener Kapitaleinsatz notwendig ist (Beike & Schlütz, 2010, S. 492). Besteht eine Preisdifferenz zwischen einer Handelsware an zwei verschiedenen Orten, so kann diese ausgenutzt werden, indem ein Händler auf dem günstigeren Markt einkauft, die Ware transportiert und an dem teureren Markt wieder verkauft.

Dazu würde er sich Geld gegen Zahlung eines gewissen Zinses leihen und die Transportkosten sowie den Kaufpreis bezahlen. Bleibt nach diesem Vorgang noch ein Gewinn über, so spricht man von einem Arbitragegewinn.

Der Händler sorgt durch dieses Geschäft gleichzeitig für eine Konvergenz der Preise auf den beiden Märkten. Durch die Nachfrageerhöhung im vorher günstigen Markt induziert er eine Preissteigerung, während das nun höhere Angebot am vorher teureren Markt eine Preisreduktion zur Folge hat. Durch Arbitragehandlungen kann ein Marktakteur somit einen risikofreien Gewinn schöpfen und bringt gleichzeitig den Gesamtmarkt in ein Gleichgewicht. Auf perfekten Märkten, auf denen es keine Transaktionskosten, gleiche Informationsverteilung und keine Zeitverzögerung bei Transaktionen gibt, kann es keine Arbitragemöglichkeiten geben (Kolb & Overdahl, 2006, S. 107). Auf realen, nicht perfekten Märkten, können solche Potentiale auftreten. Es erscheint jedoch logisch, dass diese Arbitragemöglichkeiten nur kurzfristig bestehen, weil rationale Marktteilnehmer sie durch entsprechende Handlungen verringern oder vollständig eliminieren können.

Arbitrage spielt eine wichtige Rolle bei der theoretischen Erklärung des Zusammenhangs aus Spot- und Terminpreis in Kapitel 4. Im Folgenden werden nun diese Begriffe einzeln geklärt.

2.2.5. Spot- und Terminmarkt

Auf dem Spotmarkt, auch Kassamarkt oder Cash-Markt genannt, treffen Händler aufeinander, die ihre Ware bei Vertragsabschluss übereignen wollen. Die physische Ware wechselt somit sofort oder sehr zeitnah den Besitzer mit Zahlung des Spotpreises, des aktuellen Marktpreises. Der Spotmarkt ist also zum einen das, was man unter einem klassischen Handelsgeschäft zwischen zwei autonomen Parteien versteht, und zum anderen das standardisierte Handelsgeschäft physischer Ware mit sofortiger Lieferung an der Börse (Hirt, 1990, S. 94f).

Auf dem Terminmarkt hingegen können zwei Parteien bilaterale Geschäftsabschlüsse, sog. Kontrakte, tätigen, die eine Lieferung zu einem vorher definiteren Preis an einem festen Termin vorsehen. Die Motivation für diese Art von Geschäften ist ursprünglich eine Absicherung von Erzeugern und Abnehmern gegen Preisschwankungen, da sie mit dem Terminkontrakt festlegen, zu welchen Konditionen sie handeln werden. Der Terminmarkt für Commodities dient mittlerweile allerdings auch als Anlagemöglichkeit für private Anleger und Institutionen wie Pensionsfonds. Durch die Spekulation mit Preisentwicklungen versuchen diese Anleger einen Mehrwert für ihr Portfolio zu erreichen.

2.3. Einblick in die Rohstoffmärkte

Commodities lassen sich am Spot- und Terminmarkt handeln. Um die wirtschaftliche und gesellschaftliche Bedeutung des Rohstoffhandels begreifen zu können, folgt ein Einblick in zwei äußerst wichtige Commodity-Märkte: Rohöl als wirtschaftlich elementares Verbrauchsgut und Getreide als Repräsentant für Nahrungsmittel. Um die Komplexität der Preisbildung von Commodities aufgrund einer Vielzahl angebots- und nachfragewirksamen Faktoren zu verstehen, werden anschließend exemplarisch Getreidepreise betrachtet.

2.3.1. Rohöl

Rohöl oder englisch Crude Oil ist ein fossiler Energieträger und weltweit der wohl wichtigste Rohstoff. Es wird in der Währung Dollar und in der Menge Barrel gehandelt, wobei ein Barrel 159 Litern entspricht. Rohöl ist jedoch nicht gleich Rohöl. Es gibt über hundert verschiedene Arten, die sich hauptsächlich in der Dichte und im Schwefelgehalt unterscheiden. Die für den Terminhandel wichtigsten Sorten sind WTI (West Texas Intermediate) aus den USA und Brent aus der Nordsee. Hauptförderer von Rohöl sind OPEC-Staaten (Organization of Petroleum Exporting Countries), die USA, Kanada und Russland (Beike & Schlütz, 2010, S. 867ff).

Der Preis des Rohöls hat weltweit Einfluss auf die Preise verschiedenster Güter, da bei fast jeder Produktion Rohöl als Energielieferant verwendet wird. Ein besonders hoher Ölpreis könnte somit eine dämpfende Wirkung auf das Wirtschaftswachstum von Industrieländern haben (Deutsche Bundesbank, 2012, S. 29). Die Kausalität hinter dem Phänomen, dass Weltwirtschaftskrisen meistens mit hohen Rohölpreisen koinzident sind, wird jedoch diskutiert und ist nicht eindeutig geklärt (Deutsche Bundesbank, 2012, S. 30). Darüber hinaus gibt es sogar Rohstoffe wie Erdgas, bei denen eine direkte Preisbindung mit dem Rohöl existiert.

Die weltweite Fördermenge lag 2011 bei 3998,2 Megatonnen (BGR, 2012, S. 46), was etwa 25 Milliarden Barrel entspricht. Mit den aktuell bekannten Vorkommen von 216.056 Megatonnen (BGR, 2012, S. 45) könnte man die Welt für weitere 50 Jahre mit Rohöl beliefern. Wegen der steigenden Nachfrage in den Emerging Markets und dem knappen Angebot, ist der Rohölpreis in den letzten Dekaden systemisch gestiegen. Um den steigenden Bedarf an Rohöl zu decken, wurden Substitute wie Biosprit entwickelt, die hauptsächlich aus Mais hergestellt werden. Hier zeigt sich die globale Vernetzung aus verschiedenen Rohstoffen mit der Weltkonjunktur.

2.3.2. Getreide

Die Getreidesorten Weizen, Mais, Sojabohnen und Reis dienen als Grundnahrungsmittel für die Bevölkerung der ganzen Welt. Im Laufe der letzten Jahrzehnte hat sich das Angebot der Grundnahrungsmittel auf den Weltmärkten durch technologische Entwicklungen erhöht. Im Gegensatz zu Rohöl fielen die Preise deshalb systemisch in den letzten Jahrzenten, bis dieser Trend um die Jahrtausendwende einen Wechsel erfahren hat.

Um auch einen Eindruck von der Größe der Lagerbestände zu bekommen, ist zwischen Angebot und Produktion zu differenzieren. Die Lagerbestände spielen eine zentrale Rolle in der Debatte um den Einfluss der Spekulationen. Das weltweite Angebot an Getreide umfasst somit die

Produktion, sowie die Lagerbestände dieses Jahres. Die Gesamtproduktion von Getreide ist in den letzten zehn Jahren um circa 17% auf 2826 Millionen Tonnen in 2012 gestiegen (FAO, 2013a). Abbildung 2 zeigt den Verlauf ab 2002. Hieraus wird deutlich, dass die Lagerbestände für Getreide im Zeitraum Schwankungen unterlegen waren. Das Verhältnis zwischen Lagerbestand und Konsum wird stock-to-use ratio genannt und betrug zwischen 2007 und 2008 kurzfristig 14%, was den geringsten, je aufgezeichneten Wert für Getreide darstellt (Schnepf, 2008, S. 6).

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2: Angebot und Produktion von Weizen weltweit. Eigene Darstellung, Datenquelle: Food and Agriculture Organization of the United Nations (FAO, 2013a).

Mais

Mais ist eine der wichtigsten Getreidesorten und wächst in fast allen Klimazonen. Die USA, China und Brasilien treten als Hauptproduzent und -nachfrager im Weltmarkt auf und stellen über 60% der Jahresproduktion her. Sie konsumieren allerdings so viel, dass nur ein geringer Teil von circa 15% der Gesamtproduktion in den Welthandel gelangt (Bass, 2011, S. 14). Mais wird mittlerweile aus Effizienzgründen häufig gentechnisch manipuliert, sodass er in den Industrieländern als Tierfutter und Rohstoff für Biogasanlagen und nicht mehr als Nahrungsmittel dient. Gerade in Zeiten schwindender Rohölvorkommen, ist Mais ferner eine wichtige Quelle für Biotreibstoff (Ethanol). In den USA wird Ethanol bereits zu weit über 90% aus Mais gewonnen (Beike & Schlütz, 2010, S. 841).

Reis

Im Gegensatz zu Mais ist Reis eine Getreidesorte, die heute immer noch ausschließlich zum menschlichen Verzehr bestimmt ist. Für mehr als die Hälfte der Erdbevölkerung dient er gar als Hauptnahrungsmittel. Gerade in ärmeren Gebieten Asiens haben große Preisveränderungen enormen Einfluss auf den Wohlstand der Bevölkerung.

Zwar spielt Reis bei Spekulationen und internationalem Handel kaum eine Rolle, jedoch ist die Entwicklung des Weltmarktpreises von Reis durchaus relevant für die Beschreibung der Zusammenhänge der Preisentwicklungen auf den Rohstoffmärkten. Trotz äußerst geringem Terminhandel weist der Spotpreis ähnliche Entwicklungen wie andere Commodities auf, deren Spekulationsvolumen sehr hoch ist. Sollte die Spekulation ein Hauptfaktor für Preisanstiege sein, so kann dies nicht für Reis gelten. Die Weltproduktion lag 2012 bei knapp 490 Millionen Tonnen und entspricht etwa 75% der Produktionsmenge von Weizen (FAO, 2013a).

Weizen

Bei der Messung von Spekulationseffekten ist Weizen wegen großen Handelsvolumen in sowohl physischem Handel als auch an Finanzmärkten oftmals Gegenstand der Untersuchung empirischer Studien. Stoll und Whaley (2010) untersuchen unter anderem, ob an Finanzmärkten gehandelter Weizen zwischen 2006 und 2009 eine andere preisliche Entwicklung vollzogen hat als ausschließlich physisch gehandelter Weizen. Sollte dies so sein, so wäre ein Preiseinfluss durch Spekulation denkbar. Im Terminhandel sind die beiden Sorten Chicago Board of TradeWeizen (CBOT-Wheat) und Kansas City Board of Trade-Weizen (KCBT-Wheat) bedeutend. Weizen deckt etwa 20% des weltweiten Kalorienbedarfs und wird neben dem Verzehr noch als Futtermittel und zur Produktion von Biotreibstoff eingesetzt (Bass, 2011, S. 16).

Getreidepreise

Die Getreidepreise werden wie alle anderen Preise auch grundsätzlich durch Angebot und Nachfrage bestimmt. Allerdings bestimmt sich das Angebot am Markt nicht ausschließlich durch die Ernte und die Nachfrage durch den Konsumwunsch der Weltbevölkerung. Vielmehr unterliegt der Getreidepreis verschiedenen Einflüssen von politischer und gesellschaftlicher Seite sowie makroökomische Effekte:

Der Rohölpreis spielt eine bedeutende Rolle für die Preise von Agrarerzeugnissen wie Getreide. Je teurer das Rohöl, desto höher sind die Kosten für alle maschinellen Bearbeitungsprozesse und für den Transport der Ware.

Des Weiteren steigt mit einem hohen Ölpreis die Nachfrage nach Biosprit als günstigeres Substitut (Minot, 2011, S. 2). Das Interesse nach Mais wird dabei besonders gesteigert, wodurch Mais in der Konkurrenz um Anbauflächen mit den anderen Getreidesorten steht, die hauptsächlich für den menschlichen Verzehr verwendet werden. Ist es für den Erzeuger lukrativer, Mais für die Ethanolgewinnung anzubauen, so kann dies zu Angebotsverknappungen bei Weizen und Reis kommen.

Durch den steigenden Wohlstand in den Emerging Markets wächst dort die Nachfrage nach Fleisch, für dessen Zucht Agrarrohstoffe als Futtermittel dienen

(Minot, 2011, S. 3). Der gestiegene Fleischkonsum stellt somit ebenfalls eine Nachfragestimulation nach Getreide dar.

Der weltweite Rohstoffhandel wird hauptsächlich in Dollarpreisen abgewickelt (Minot, 2011, S. 3). Deshalb haben Wechselkursänderungen ebenfalls Einfluss auf die realen Preise. Wertet der Dollar gegenüber anderen Währungen ab, so müssen die Erzeuger ihre Verkaufspreise in Dollar erhöhen, um keine Gewinneinbrüche zu erleiden.

Handelsbeschränkungen zum Schutz des Binnenmarktes haben erheblichen Einfluss auf die Weltmarktpreise der Erzeugnisse. Gerät die Regierung eines NettoErzeugerlandes in Panik und verbietet den Export der Handelsware, wie bei Reis in Indien und Vietnam 2007 geschehen, so bewirkt dies regelrecht Angebotsschocks auf den Weltmärkten (Bass, 2011, S. 49).

Durch diese Übersicht wird deutlich, wie facettenreich die Preisbildung bei Commodities ist. Neben Erntemenge und Konsumwunsch müssen ebenfalls makroökonomische Effekte wie Devisenkurse und politische Kampagnen auf globaler Ebene berücksichtigt werden.

2.3.3. Handelsplätze und Volumen

Commodities lassen sich grundsätzlich an einer Börse und außerbörslich handeln. Vorteilig beim Börsenhandel sind eine hohe Liquidität der Vermögensgegenstände, sowie eine einheitliche Produktstruktur. Außerbörslich hingegen haben die Händler mehr Gestaltungsspielraum, jedoch auch höheres Risiko, wie im Folgenden näher erläutert.

Börse

Eine Börse ist allgemein ein Marktplatz, auf dem Waren und Wertpapiere gleicher Beschaffenheit bezüglich Qualität und Quantität gehandelt werden (Harter, et al., 1990, S. 34). Die Geschäftsabschlüsse werden an der Börse jedoch stets über Verkaufsmittler getätigt. Anbieter und Nachfrager eines Wertes geben eine Anfrage, genannt Order, an Makler aus. Die Makler ermitteln im Anschluss einen vorübergehenden Preis, mit dem sich der größte Umsatz aus den aktuell vorliegenden Orders machen lässt. Zu diesem Preis werden die vorliegenden Orders ausgeführt. Je häufiger der Wert gehandelt wird, desto häufiger setzt der Makler einen Preis, zu dem er die aktuellen Geschäfte abschließt. Das Herantragen der Orders wurde früher von an Börsen zugelassenen Brokern ausgeführt. Heutzutage vermitteln elektronische Handelssysteme zwischen Händlern und Maklern (Beike & Schlütz, 2010, S. 27ff). Jeder Händler führt also eine Order bei einem Broker oder Handelssystem aus. Zwei sich deckende Orders bringt der Makler dann zu einem Geschäftsabschluss. Im Folgenden werden auch Handelssysteme als Broker bezeichnet, da sie als solche fungieren.

Die wichtigsten Börsen für den Handel mit Commodities sind in Abbildung 3 dargestellt. Hier wird deutlich, dass der Börsenhandel mit Commodities hauptsächlich in den USA stattfindet und dort zentral von der Chicago Mercantile Exchange (CME) Group geleitet wird. Beaufsichtigt und reguliert werden diese Börsen von der Commodity Futures Trading Comission (CFTC).

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 3: Börsen für den Handel mit Commodities. Eigene Darstellung, Datenquelle: Beike & Schlütz (2010, S. 872f).

Das Chicago Board of Trade (CBOT) brachte als erste Rohstoffbörse bereits seit der Gründung 1848 Kaufleute und Landwirte in einem geordneten Rahmen zusammen, um den Getreidehandel zunächst auf dem Spotmarkt zu standardisieren. 1851 wurde der Terminhandel eingeführt (Hull, 2012, S. 25). Neben den hier aufgeführten Börsen, gibt es weitere Rohstoffbörsen in Shanghai, Tokio, Sao Paulo und Hannover. Die Börsen spielen mittlerweile jedoch quasi keine Rolle mehr für den Handel mit physischer Ware. Erzeuger und andere Marktteilnehmer nutzen vielmehr Finanzinstrumente an solchen Börsen, um durch die Preisentwicklung der Commodities ihre Interessen zu verfolgen. Der Spotpreis der Rohstoffe an der Börse kann jedoch ein wichtiger Indikator für die Preise sein, die Erzeuger im direkten Geschäft mit Vertriebspartnern verlangen können (Bass, 2011, S. 23). Die Voraussetzung für die Funktionsfähigkeit von Börsen ist eine hohe Liquidität (Dahl, 1960, S. 1).

Ein prominentes Beispiel für den Börsenhandel ist der WTI-Terminkontrakt. Dieser wird an der New York Merchantile Exchange NYMEX gehandelt und hat als Basiswert, auch Underlying genannt, 1000 Barrel Rohöl (CME Group, 2013a). Anfang Mai 2013 wurden an der NYMEX an einem Tag über 630 Tausend Kontrakte gehandelt (CME Group, 2013b), was multipliziert mit dem damaligen WTI Preis von gut 95 Dollar einem Nominalvolumen des Basiswerts von 60 Milliarden Dollar gleicht. Dies ist zwar nicht der Wert der Kontrakte, jedoch sind die schier unbegrenzten Mengen des gehandelten Basiswerts ein Anstoßpunkt der Spekulationskritiker.

Währenddessen werden am Spot-Markt täglich deutlich unter 1 Million Barrel WTI gehandelt (Beike & Schlütz, 2010, S. 871). Nach Schätzungen der Welthungerhilfe besteht an Rohstoffbörsen durch Terminkontrakte bei Weizen etwa ein Anspruch auf circa fünf Prozent der Weltproduktion, bei Mais sieben und bei Soja elf Prozent (Bass, 2011, S. 29f).

Das enorme Basiswertvolumen täuscht jedoch. Trotz dieses beachtlichen Nominalvolumens in WTI-Terminkontrakten ist der Commodity-Markt relativ klein. 2004 waren effektiv 180 Milliarden US-Dollar in die 25 wichtigsten Rohstoffe investiert, was circa 0.4% des Aktienmarkts zu der Zeit entspricht (Masters, 2008, S. 5).

Over-the-Counter-Handel

Der Over-the-Counter-Handel (OTC) stellt eine alternative Form zur Börse dar. Hier ist es den Marktteilnehmern selbst überlassen, ihre Kontrakte zu parametrisieren. Zwar hat man dadurch mehr Freiheiten, allerdings besteht ein Risiko eines Zahlungsausfalls der Gegenpartei (Hull, 2012, S. 26f). Bei einer Börse ist dieses Risiko nicht vorhanden, weil diese bei einem Vertragsabschluss die Zahlungsverpflichtung und Forderung gegenüber beiden Parteien übernimmt. Die Bedeutung des OTC-Handels bei Commodities ist bis 2008 stark gestiegen, wie Abbildung 4 zeigt. Aufgetragen sind die ausstehenden Nominalwerte im OTC-Handel mit Commodities in Milliarden Dollar von 2002 bis 2012.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 4: Nominalwert der Underlyings offener OTC Derivate für Commodities. Eigene Darstellung, Datenquelle: Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIS, 2004), (BIS, 2005), (BIS, 2006), (BIS, 2008), (BIS, 2010), (BIS, 2012).

Bei Betrachten der Grafik kommt die Frage auf, wieso der OTC-Handel plötzlich so florierte und ein gehandelter Nominalwert der Commodities auf über 13 Billionen US-Dollar steigen konnte, 2008 schließlich zeitgleich mit Einsetzen der Finanz- und Schuldenkrise einbrach und sich nicht mehr erholte. Das Gesamtvolumen im OTC-Handel auf allen Märkten betrug damals 683.8 Milliarden US-Dollar (BIS, 2010, S. 6). Der Anteil der Commodities am OTC-Derivate

Handel betrug somit nicht einmal zwei Prozent. Neben Commodities umfasst der OTC-Handel

Derivate auf Basiswerte wie Devisen, Zinsraten und Schuldverschreibungen. Um den Kurvenverlauf in Abbildung 4 verstehen zu können, bedarf es einer genauen Betrachtung der Vorgänge auf den Finanzmärkten, sowie den makroökonomischen Umständen nach der Jahrtausendwende, als die Finanzialisierung der Commodity-Märkte einsetzte.

3. Finanzialisierung der Commodity-Märkte

Nachdem der Handel mit Commodities veranschaulichend für ausgesuchte Märkte beschrieben wurde, legt das folgende Kapitel den Fokus auf den Zusammenhang zwischen Finanzmarkt und Commodities. Es wird aufgezeigt, mit welchen Instrumenten man an den Commodity-Märkten teilnehmen kann. Schließlich wird betrachtet, welcher Personenkreis tatsächlich spekuliert und welche der vorher genannten Instrumente dafür genutzt werden. Am Ende dieses Kapitels wird auf die Berichte der Amerikanischen Aufsichtsbehörde CFTC eingegangen, die eine vorherrschende Datenquelle für empirische Untersuchungen zu dieser Thematik sind. FuturesKontrakte und Indexfonds stehen wegen ihrer zentralen Bedeutung für die öffentliche Debatte und wissenschaftlichen Untersuchungen im Fokus.

3.1. Der Begriff der Finanzialisierung

Im Laufe der letzten Jahrzehnte wurden die Commodity-Märkte für Finanzakteure aller Art interessant. Auch wenn die Instrumente zur Teilnahme an diesem Markt teilweise schon seit dem neunzehnten Jahrhundert bestehen, ist nach der Jahrtausendwende ein Run auf Commodity-Märkte zu verzeichnen. Einerseits brauchten Anleger schlicht Orte, wo sie ihr Geld investieren konnten, nachdem die Dotcom Blase geplatzt und die Euphorie an den Aktienmärkten verschwunden war (SOMO, 2010, S. 3). Investoren sahen darüber hinaus in den Commodity-Märkten eine Diversifikationsmöglichkeit aufgrund äußerst geringer Korrelationen zu den bisherigen Finanzmärkten und untereinander (Tang & Xiong, 2012, S. 54). Das bedeutet, dass eventuelle Kurseinbrüche von Aktienmärkten oder eines bestimmten Rohstoffes nur sehr geringe Auswirkungen auf die Kurse der restlichen Commodities haben.

Ferner sind die Gewinnmöglichkeiten bei Commodities stark an die Entwicklung der Inflation gekoppelt (Stoll & Whaley, 2010, S. 5). Bei einer hohen Inflation bietet solch eine Anlage somit Schutz vor dem Wertverlust des Geldes. Diese Verbindung ist allerdings durch die Natur der Inflation bedingt: Steigende Rohstoffpreise haben Auswirkungen auf Preisindizes, mit denen die Inflation gemessen wird und erhöhen somit die Inflation. Schutz bietet sich demnach, wenn man in Rohstoffen investiert ist.

Durch die hohe Attraktivität der Commodity-Märkte sind nun nicht nur klassische Marktteilnehmer wie Erzeuger investiert, sondern auch Privatanleger und Finanzinstitutionen. Dieser Trend wird als Finanzialisierung bezeichnet.

3.2. Spekulative Anlageinstrumente

Rohstoffe zu kaufen, selbst einzulagern und auf eine Preissteigerung zu hoffen ist zwar auch eine Art der Spekulation, jedoch wäre dies besonders für Privatanleger kostspielig und umständlich. Daher wurden Finanzprodukte entwickelt, mit denen man an der Entwicklung der Commodity-Märkte partizipieren kann, ohne den Rohstoff zwangsläufig besitzen zu müssen.

Die einfachste Möglichkeit, an der Entwicklung der Rohstoffpreise zu teilzunehmen, ist der Kauf von Aktien von Rohstoffunternehmen wie Ölkonzerne, Goldminen und Agrarproduzenten. Hierbei ist man allerdings weiterhin in der Anlageklasse Aktien vertreten und erreicht eventuell nicht die gewünschten Diversifikationseffekte. Dennoch verhelfen steigende Rohstoffpreise diesen Unternehmen zu steigenden Gewinnen, an denen man als Anleger durch Dividendenzahlungen oder Kurssteigerungen partizipieren kann. Nach der Definition in Kapitel 2.2.1 handelt es sich hierbei nicht um Spekulation. Spekuliert wird hauptsächlich am Terminmarkt und mit Derivaten, wie im Folgenden dargestellt.

3.2.1. Derivate

Der Begriff Derivat kommt aus dem Englischen (to) derive, was man mit „ableiten“ übersetzen kann. Der Name ergibt sich aus der Struktur dieser Finanzinstrumente, weil sie von einem Basiswert, auch Underlying genannt, abgeleitet ist. Derivate sind also Finanzinstrumente, deren Erträge von der Entwicklung dieses Underlyings abhängen. Bei Futures, Forwards, Swaps, Optionen und Zertifikaten handelt es sich um Derivate, die eine wichtige Rolle auf den Commodity-Märkten spielen. Allerdings gibt es weit mehr Ausgestaltungen von Derivaten auf Zinssätze oder Devisen. Wichtig bei Derivaten ist, dass die kontraktspezifischen Mechanismen vollständig verstanden sind. Es ist ein Trugschluss, dass ein Basiswert von 1000 Barrel Rohöl im WTI-Terminkontrakt zwangsläufig dem Handel mit 1000 Barrel gleichzusetzen ist. Das Basiswertvolumen bietet zwar ein gut vorstellbares Bild für Spekulationsaktivitäten, besitzt aber nur bedingt Aussagekraft für Preisbildungsprozesse. Dieser scheinbare Widerspruch wird durch die Struktur der Forwards und Futures nun erklärt.

Forwards

Ein Forward-Kontrakt ist ein Termingeschäft im OTC-Handel zwischen zwei Parteien, welches von diesen Parteien weitestgehend selbst parametrisierbar ist. Kolb (2000, S. 2) beschreibt einen Forward simpel als Geschäft, bei dem Lieferung und Zahlung zu vereinbarten Konditionen in der Zukunft stattfinden. Solch ein Kontrakt stellt somit das Gegenstück zu einem Kassageschäft dar, bei dem Bezahlung und Lieferung fast zeitgleich mit Vertragsabschluss zum Spotpreis abgewickelt werden.

Beim Forward nimmt eine Partei eine sog. Long-Position ein, die dazu verpflichtet, den Basiswert zu einem bestimmten Zeitpunkt in der Zukunft zu einem festgelegten Preis zu kaufen. Die andere Vertragspartei nimmt die korrespondierende Short-Position ein und verpflichtet sich zur Lieferung des Basiswerts zu dem vereinbarten Preis und Zeitpunkt (Hull, 2012, S. 28). Dieser Preis unterscheidet sich in der Regel von dem aktuellen Spotpreis bei Vertragsabschluss. Allerdings werden diese Kontrakte oftmals per Barausgleich kurz vor Liefertermin glattgestellt. Eine Lieferung der Ware ist dann nicht mehr notwendig und beide Parteien haben ihre Vertragspflicht erfüllt.

Ein Forward ist also ein Instrument, dessen Ertrag von der Preisentwicklung des Basiswerts abhängt. Angenommen der Spotpreis von Rohöl beträgt im Juni 90 Dollar und ein Händler nimmt die Long-Position in einem Forward-Kontrakt auf Rohöl ein, die ihn verpflichtet, im Dezember desselben Jahres Rohöl für 92 Dollar zu kaufen, so macht dieser Händler einen Gewinn, wenn der tatsächliche Spotpreis im Dezember über 92 Dollar plus Transaktionskosten steht. Liegt der Spotpreis im Dezember jedoch unter 90 Dollar, so macht dieser Händler einen Verlust. Zwei Parteien könnten einen Barausgleich verabredet haben, der die Auszahlung des Differenzbetrages der Preise multipliziert mit der Kontraktmenge bestimmt.

Agrarerzeuger wie Farmer nutzen Forwards in großem Umfang als Garantie, Abnehmer zu einem festen Preis für ihre Ernte zu bekommen. Dieser Preis kann durch die selbständige Gestaltbarkeit der Verträge durch die Vertragsparteien auch an Richtwerte, wie den Spotpreis zu Liefertermin gekoppelt sein (SOMO, 2010, S. 2).

Futures

Ebenso wie Forwards sind Futures Termingeschäfte bezüglich der Lieferung und Bezahlung eines Basiswerts zu einem vorher vereinbarten Preis und Zeitpunkt. Sie stellen das zentrale Anlageinstrument auf den Commodity-Märkten dar (Pindyck, 2001, S. 1). Im Gegensatz zu Forwards werden Futures allerdings an der Börse gehandelt und sind demnach standardisiert. Um einen Futures-Kontrakt eindeutig identifizieren zu können, müssen die Merkmale Underlying, Kontraktgröße, Liefervereinbarungen, Lieferzeit und Preis übereinstimmen (Hull, 2012, S. 52ff).

Eine Long-Position eines Juli JLY-Wheat Futures1 verpflichtet beispielsweise zum Kauf von 5000 Bushel2 Weizen im Juli 2014 zu einem Preis von 755 Dollar, geliefert am 20. Juli 2014 an einem bestimmten Lagerhaus in Kansas City.

Möchte ein Anleger eine Position in einem Future eingehen, so führt er eine Kauforder bei einem Broker aus. Die Kontraktanfragen und Zahlungsansprüche einzelner Händler werden von Brokern gebündelt und dann zentral von der börseneigenen Clearingstelle bearbeitet, welche die Aufgabe eines Maklers übernimmt: Sie bringt jeweils eine Long- und eine Short-Position zusammen und garantiert überdies die Erfüllung der Zahlungsverpflichtungen (Hull, 2012, S. 58). Das Zusammentreffen zweier Händler an einer Börse ist in Abbildung 5 visuell dargestellt.

Die Parteien sind zur Leistung ihrer Vertragsbestimmungen verpflichtet, solange der Kontrakt offen ist (Labuszewski & Sinquefield, 1985, S. 10). Offen bedeutet, dass der Vertrag noch über eine Restlaufzeit verfügt. Bei der großen Mehrheit der Futures-Kontrakte kommt es jedoch nie zum Settlement, der physischen Lieferung der Ware. Man kann dieser Verpflichtung entgehen, indem man das exakte Gegengeschäft seines aktuellen, offenen Kontrakts tätigt. Die Funktionsweise ist folgendermaßen:

Ist Partei A gegenüber Partei B zur Lieferung von 5000 Bushel Juli-Weizen verpflichtet, ist aber an dem Handel mit der physischen Ware nicht interessiert, so kauft Partei A einen weiteren Kontrakt gegenüber Partei C, der eine Verpflichtung zur Abnahme von 5000 Bushel JuliWeizen vorsieht. Die Clearingstelle berechnet schließlich die Nettoverpflichtungen der Parteien. Weil Partei A eine Nettoverpflichtung von null hat, muss sie keine weiteren Vorgänge tätigen und kann eine eventuellen Spekulationsgewinn durch die Preisänderung zwischen den Transaktionszeitpunkten verbuchen.

Wichtig ist hierbei, dass es sich um den identischen Kontrakt bezüglich aller Spezifikationen handelt, denn sonst besitzt der Händler nur eine weitere Position, für deren Erfüllung er sorgen muss (Kolb, 2000, S. 21). Ist der Lieferzeitpunkt nur noch wenige Tage voraus und der Anleger möchte weiterhin seine Position auf das Underlying besitzen, so kann er einen neuen FutureKontrakt mit längerer Restlaufzeit abschließen. Dieses Erneuern der auslaufenden Verträge wird Rollieren genannt. Jeder Future hat bestimmte Rollmonate, an denen auslaufende Verträge verkauft und neue Kontrakte gekauft werden. Typischerweise geschieht dies zwischen dem fünften und neunten Geschäftstag des Rollmonats (Aulerich, Irwin, & Garcia, 2012, S. 15). Dieser Mechanismus funktioniert allerdings nur, wenn der Markt ausreichend liquide ist, damit sich stets eine Gegenpartei für einen Futures-Kontrakt findet.

Der Future als Instrument hat keinen Kaufpreis wie beispielsweise eine Aktie oder ein Barren Gold. Vielmehr ist der Future-Preis der Betrag, zu welchem man den Basiswert an dem bestimmten Termin zu kaufen oder zu verkaufen hat. Dieser Preis ist allerdings nicht fix, sondern wird stetig durch Angebot und Nachfrage an den Terminbörsen bestimmt. Am Ende eines Handelstages wird ein Settlement-Preis bestimmt, der dem Schlusskurs einer Aktie ähnlich ist. Allerdings hat ein Komitee aus Markteilnehmern die Möglichkeit, diesen

Settlement-Preis zu korrigieren, wenn es ihn für nicht den fundamentalen Werten entsprechend hält (Kolb & Overdahl, 2006, S. 94). Dazu trifft sich das Komitee nach Handelsschluss und setzt den Settlement-Preis für diesen Tag fest. Der Fundamentalwert eines Vermögensgegenstands bestimmt sich durch rationale Betrachtung der Nachfrage und Angebotssituation (Pindyck, 2001, S. 24). Es handelt sich also um den fairen Preis. Der FuturePreis besitzt hierbei eine Signalfunktion (Deutsche Bundesbank, 2012, S. 34): Für Spotmärkte und OTC-Terminmärkte ist der Futures-Preis ein Richtwert für die zukünftige Preisentwicklung3.

Der Zahlungsbetrag hingegen, der mit Einnehmen einer Long- oder Short-Position fällig ist, nennt sich Margin und ist eine von der Börse geforderte Sicherheitseinlage und ist abhängig von dem Settlement-Preis. Diese Margins zahlt der Händler dem Broker, der sie wiederum auf einem Konto bei der Clearingstelle einzahlt. Der Betrag muss hierbei mindestens so groß sein, wie von der Clearingstelle gefordert. Der Broker hat jedoch die Möglichkeit höhere Einschüsse zu verlangen, was oft bei privaten Spekulanten gegenüber professionellen Rohstoffmarktteilnehmern getan wird, weil diese weniger Fachwissen und Erfahrung auf den Future-Märkten haben könnten (Hirt, 1990, S. 162). Für den anfänglich als Initial Margin eingezahlten Betrag besitzt man also nicht das Recht auf die Lieferung des Basiswerts der vollen Kontraktgröße, sondern nur einen Puffer zur Partizipation an Preisbewegungen.

Fällt der Futures-Preis, so wird diese Entwicklung gehebelt auf dem Konto des Händlers abgebildet. Der Future besitzt eine Hebelwirkung, weil der Nominalwert der Underlyings verhältnismäßig groß zur eingezahlten Margin ist. Unterschreitet der Kontobetrag eine gewisse Grenze, den Mindestsaldo, kann der Händler entweder Kapital nachzahlen (Margin Call) oder die Position wird durch die Börse geschlossen (exekutiert) und der Restbetrag ausgezahlt. Alle Erträge über dieser Margin hinaus können jedoch von dem Händler abgehoben und als Gewinn verbucht werden (Hull, 2012, S. 55f).

Der Theorie nach müssen die Futures-Preise den Erwartungen über die Spotpreise zum Zeitpunkt der Lieferung gleich sein oder zumindest stark konvergieren (Kolb, 2000, S. 44). Der Preis eines Futures müsste somit die erwartete Entwicklung des Spotpreises, aber auch Lagerund Versicherungskosten des Basiswerts, sowie Zinskosten der Kapitalbindung wiederspiegeln (Labuszewski & Sinquefield, 1985, S. 11). Kurz vor dem Liefertermin müssten Spot- und Futures-Preis sehr nah beieinander liegen, weil die Restlagerzeit und Verzinsungsdauer gegen null gehen. Gäbe es zwischen Spotpreis und Terminpreis kurz vor Laufzeitende eine signifikante Differenz, würden Arbitrageure diese Differenzen durch entsprechendes Handeln ausgleichen.

[...]


1 JLY-Wheat steht für die Sorte Weizen, deren Liefermonat Juli ist.

2 Ein Bushel entspricht etwa 35,24 Litern.

3 In der englischsprachigen Fachliteratur spricht man von der „Price Discovery Function“, zu Deutsch: Preisfindungsfunktion (siehe Kapitel 4.2).

Ende der Leseprobe aus 87 Seiten

Details

Titel
Der Einfluss von Rohstoffspekulation
Untertitel
Spekulationseinfluss auf Preislevel, Volatilität und Co-Movement von Rohstoffpreisen
Hochschule
Technische Universität Darmstadt  (Makroökonomie und Finanzmärkte)
Note
1,0
Autor
Jahr
2013
Seiten
87
Katalognummer
V300150
ISBN (eBook)
9783656972211
ISBN (Buch)
9783656972228
Dateigröße
1512 KB
Sprache
Deutsch
Schlagworte
Rohstoff, Rohstoffhandel, Commodity Markets, Futures, Index Fonds, Foodwatch, Co-movement, masters hypothese, cost-of-carry, Rohstoffmärkte
Arbeit zitieren
Moritz Stern (Autor), 2013, Der Einfluss von Rohstoffspekulation, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/300150

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