Relative Leistungsbewertung (rel. LB) schafft die Möglichkeit - unter bestimmten
Voraussetzungen - Vergütungsrisiken, wie sie beispielsweise durch
Konjunkturschwankungen entstehen können, vollständig zu eliminieren, ohne dabei
negative Effekte auf die Anreizwirkung zu entfalten.1 Dennoch kann rel. LB in
Vergütungsverträgen bei Top-Managern nach Untersuchungen namhafter
Wissenschaftler oftmals nicht beobachtet werden. Da die Nachteile, welche sich
durch die formale Analyse rel. LB auf Top-Manager weitestgehend nicht zutreffen,
werden im Rahmen dieser Arbeit mögliche weitere Ursachen gesucht, die zu diesem
überraschenden Ergebnis führen.2
Zunächst wird allerdings das auf der Prinzipal-Agenten-Theorie beruhende Modell
der relativen Leistungsbewertung kurz beschrieben und anschließend zwischen
nicht-indexierten und indexierten (als eine mögliche Ausprägungsform rel. LB)
Optionen unterschieden.
In Kapitel vier werden empirische Studien zum Thema rel. LB bei Top-Managern vorund
deren oftmals kontroversen Resultate gegenübergestellt. Innerhalb dieser
Studien wird der Zusammenhang zwischen diversen Vergütungskomponenten und
der relativen Leistung in Bezug auf andere Unternehmen analysiert. Als
Leistungskriterien werden sowohl die Marktwertentwicklung als auch die
Veränderung von Rechnungswesenkennzahlen gewählt, welche im Rahmen dieser
Arbeit strikt voneinander unterschieden werden.
1 Vgl. Gibbos/Murphy (1990), S. 1
2 Siehe Kapitel 5
Inhaltsverzeichnis
Tabellenverzeichnis
Abkürzungsverzeichnis
1 Einleitung
2 Theoretische Grundlagen
3 indexierte Optionen
4 Empirie
4.1 Überblick
4.2 Daten und Modellierung
4.3 Vergleich der Studien
4.3.1 Buchführungskennzahlenorientiert
4.3.2 Marktwertorientiert
4.4 Resultat
5 Ursachen
6 Bewertung und Ausblick
Literaturverzeichnis
Tabellenverzeichnis
Tabelle 1 „Übersicht der bisherigen Studien“
Tabelle 2 „Befunde der Studien zum Einsatz rel. LB bei unterschiedlichen Performancemaßen“
Tabelle 3 „Anteile indexierter Vergütungskomponenten“
Tabelle 4 „Verwendete Performancemaße“
Tabelle 5 „Nachteile der gängigsten Performancemaße“
Tabelle 6 „Wahl der Referenzgruppen“
Abkürzungsverzeichnis
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
1 Einleitung
Relative Leistungsbewertung (rel. LB) schafft die Möglichkeit - unter bestimmten Voraussetzungen - Vergütungsrisiken, wie sie beispielsweise durch Konjunkturschwankungen entstehen können, vollständig zu eliminieren, ohne dabei negative Effekte auf die Anreizwirkung zu entfalten.[1] Dennoch kann rel. LB in Vergütungsverträgen bei Top-Managern nach Untersuchungen namhafter Wissenschaftler oftmals nicht beobachtet werden. Da die Nachteile, welche sich durch die formale Analyse rel. LB auf Top-Manager weitestgehend nicht zutreffen, werden im Rahmen dieser Arbeit mögliche weitere Ursachen gesucht, die zu diesem überraschenden Ergebnis führen.[2]
Zunächst wird allerdings das auf der Prinzipal-Agenten-Theorie beruhende Modell der relativen Leistungsbewertung kurz beschrieben und anschließend zwischen nicht-indexierten und indexierten (als eine mögliche Ausprägungsform rel. LB) Optionen unterschieden.
In Kapitel vier werden empirische Studien zum Thema rel. LB bei Top-Managern vor- und deren oftmals kontroversen Resultate gegenübergestellt. Innerhalb dieser Studien wird der Zusammenhang zwischen diversen Vergütungskomponenten und der relativen Leistung in Bezug auf andere Unternehmen analysiert. Als Leistungskriterien werden sowohl die Marktwertentwicklung als auch die Veränderung von Rechnungswesenkennzahlen gewählt, welche im Rahmen dieser Arbeit strikt voneinander unterschieden werden.
2 Theoretische Grundlagen
Rel. LB stellt eine Erweiterung der Prinzipal-Agenten-Theorie dar, welche basierend auf dem Effizienzsteigerungspotential durch Monitoring zu einer eigenständigen Theorie weiterentwickelt wurde.[3]
Im Grundmodell wird ein risikoaverser Agent am Unternehmenserfolg beteiligt, um einen optimalen Arbeitseinsatz sicher stellen zu können. Allerdings ist der Unternehmenserfolg nicht nur von seiner eigenen Leistung abhängig, sondern zusätzlich einem exogenen Umwelteinfluss ausgesetzt. Dadurch muss der Agent eine Risikoprämie in Form eines höheren Fixgehaltes erhalten, um seinen Reservationsnutzen zu erreichen. Dies ist eine zwingende Voraussetzung, um die Vertragsunterzeichnung sicher zu stellen.
Im Gegensatz zu einer absoluten Outputbeteiligung schlägt sich bei rel. LB nicht nur die individuelle Leistung in der Vergütung nieder, vielmehr wird zusätzlich der erzielte Output relativ zu einer Vergleichsgruppe bewertet.[4] Dazu können Mitarbeiter, aber auch Markt- oder Branchenindizes zählen. Der entscheidende Vorteil dabei ist, dass im Falle vollständig korrelierter Umwelteinflüsse der zu vergleichenden Agenten sämtliches Risiko aus den Vergütungsverträgen eliminiert werden kann.[5] Aber auch im Falle nicht vollständig korrelierter Umwelteinflüsse kann Risiko durch rel. LB teilweise aus den Verträgen herausgefiltert werden. Dadurch sinkt die Risikoprämie entsprechend, und eine Vertragsunterzeichnung kann somit mit geringeren Kosten erreicht werden. Bei schwach oder gänzlich unkorrelierten Umwelteinflüssen kann rel. LB jedoch zu einer Verschlechterung des Vertrags führen, da dann - im Gegensatz zum oben besprochenen Fall – das Vergütungsrisiko steigt.[6]
Im Falle hochkorrelierter Umweltzustände kann der Einsatz rel. LB von Vorteil sein, da die daraus resultierende verbesserte Risikoallokation keinerlei negativen Auswirkungen auf die gesetzten Anreize hat.[7] Umgekehrt können aber auch stärkere Anreize generiert werden, ohne dass jedoch Risiko aus dem Vertrag herausgefiltert wird.
Erzielt das eigene Unternehmen beispielsweise hohe Gewinne, so profitiert dessen Top-Manager umso weniger davon, je mehr andere Unternehmen aus der Referenzgruppe ebenfalls hohe Gewinne erzielen. Dies gilt analog für den Fall, dass es bei einer allgemein schlechten Lage umso weniger zu Gehaltseinbußen kommt, wenn alle Unternehmen gleichermaßen davon betroffen sind. Der Idealfall für einen Manager wären somit hohe Gewinne bei schlechter Konjunktur, wodurch seine herausragende Leistung zusätzlich belohnt wird. Wie sich zeigen wird, werden sich Gewinne als ein Maß für die Leistung des Managers jedoch nur in den seltensten Fällen als geeignet erweisen.
Wie in obigem Beispiel zu erkennen ist, können durch rel. LB Umwelteinflüsse bestenfalls komplett herausgefiltert werden. Im ersten Fall kann sich der Manager nicht auf der guten konjunkturellen Lage ausruhen, da die zu vergleichenden Unternehmen ebenfalls davon profitieren. Im zweiten Fall erhält der Manager immer noch ein angemessenes Gehalt, selbst wenn die Unternehmen Verluste machen. Dadurch kann eine allgemeine Daumenregel erfüllt werden, welche besagt, dass man keine Umstände zu vertreten haben soll, die man selbst nicht beeinflussen kann.[8]
Die Unterstellung risikoaverser Agenten ist dabei von entscheidender Bedeutung, da man sich im Falle von Risikoneutralität in einer first-best Welt befindet und keine Risikofilterung mehr stattfinden muss. Von Vorteil dabei ist also, dass man die Agenten somit im Gegensatz zu einer absoluten Bewertung nicht mehr für das dort aufgebürdete Risiko zu entschädigen, d.h. keine Risikoprämien mehr aufzuwenden hat.
Als entscheidender Vorteil kann folglich festgehalten werden, dass rel. LB die ungünstige Risikoallokation aus dem Grundmodell der Prinzipal-Agenten-Theorie verbessert, ohne dabei die Anreizwirkung zu zerstören.
Daraus resultierende Nachteile durch kontraproduktives Verhalten könnten jedoch dazu beitragen, dass rel. LB in der Praxis nicht vermehrt zum Einsatz kommt. Diese sogenannten Beeinflussungsaktivitäten lassen sich formal aus dem Modell ableiten und umfassen Aktivitäten wie gemeinschaftliche Leistungszurückhaltung oder Sabotage.[9] Allerdings wurde vielfach gezeigt, dass hierfür geeignete Gegenmaßnahmen existieren. So gehen Murphy und Gibbons in Ihrer Studie von 1990 davon aus, dass der aus rel. LB resultierende Nutzen hoch, die Kosten für die Messung der Leistung der Referenzgruppe gering und die Möglichkeiten für kontraproduktives Verhalten begrenzt sind. Deswegen vermuteten sie künftig einen verstärkten Einsatz rel. LB in Vergütungsverträgen von Top-Managern.[10]
Kapitel vier beschäftigt sich deswegen mit empirischen Studien, die vor allem den Zusammenhang zwischen Managementvergütung und relativer Marktwertentwicklung (bezogen auf eine Referenzgruppe) aufzudecken zu versuchen. Alternativ zum Marktwert kann auch die Berücksichtigung von Rechnungswesenkennzahlen eine wichtige Rolle spielen.
Im Folgenden soll aber zunächst auf die Bedeutung indexierter Optionen als mögliche Ausprägungsform rel. LB eingegangen und diese Vergütungskomponente isoliert betrachtet werden.
3 indexierte Optionen
In diesem Kapitel sollen indexierte Optionen separat betrachtet werden. Diese zeichnen sich gegenüber konventionellen dadurch aus, dass anstelle von absoluten Kurszielen relative treten. Beispielsweise könnte die Entwicklung des S&P 500 zu überbieten sein, um die Optionen ausüben zu dürfen. Alternativ könnte aber auch der Bezugskurs mit steigenden Kursen der Vergleichsgruppe ebenfalls ansteigen, was einem niedrigeren inneren Wert der Option entspricht.
Herkömmlichen Optionen wohnt das Problem inne, dass es durchaus zu schwachen Korrelationen bezüglich Unternehmenserfolg und Leistung des Managers kommen kann.[11] Trotz mangelndem Arbeitseinsatzes kann der Wert der Option (beispielsweise durch eine gute konjunkturelle Lage bedingt) dann dennoch steigen. Eigenkapitalkosten können auf diese Weise nicht sinnvoll berücksichtigt werden. Anders verhält es sich bei indexierten Optionen: Hier kann die unter bestimmten Umständen sehr gute Berücksichtigung von Eigenkapitalkosten als klarer Vorteil interpretiert werden.
Wollte man Eigenkapitalkosten bei herkömmlichen Optionen mit berücksichtigen, müsste der Bezugskurs im Zeitablauf erhöht werden. Dies hätte jedoch zur Folge, dass bedingt durch konjunkturelle Schwankungen keine leistungsorientierte Vergütung stattfinden kann. Hier bieten indexierte Optionen einen weiteren Vorteil, da Ausübungsgewinne bei schlechten Unternehmensergebnissen zu Zeiten guter konjunktureller Lage begrenzt werden. Dem gegenüber sind bei schlechter Konjunktur, aber guten Ergebnissen, immer noch Ausübungsgewinne möglich. Dieser Zusammenhang ist identisch mit der Aussage, dass konventionelle Optionen den Manager nicht nur auf Basis seiner eigenen Leistung, sondern zusätzlich für markt- und branchenbezogene Performance entlohnen. Dieses zusätzliche zu entschädigende Risiko kann durch die Einführung indexierter Optionen begrenzt werden.
Auf der anderen Seite bringen indexierte Optionen auch Probleme mit sich[12]. Doch trotz der Empfehlung von Wissenschaftlern zugunsten indexierter Optionen kann Meulbroek 2001 lediglich ein einziges US-Unternehmen ausfindig machen, welches diese in ihren Aktienoptionsplänen verankert hat.[13]
In den folgenden Untersuchungen werden zwar teilweise Optionen auf Indexierung hin untersucht, allerdings soll dadurch lediglich die Robustheit der einzelnen Befunde überprüft werden.
4 Empirie
4.1 Überblick
Ob sich die bisher genannten Vorteile auch in der Realität in Form eines großflächigen Einsatzes rel. LB widerspiegeln, soll im Folgenden erörtert werden. Hierfür werden Studien zu Hilfe genommen, welche über den Zeitablauf die Veränderung diverser Vergütungskomponenten eines Top-Managers analysieren. Diese sollen der Theorie nach unter anderem von einem Leistungskriterium abhängig sein, welches mit selbigem der Referenzgruppe verglichen und somit relativ bewertet wird. Zur Auswahl dieser Bemessungsgrundlage stehen grundsätzlich zwei verschiedene Kriterien zur Verfügung, welche ab Kapitel 4.2 getrennt voneinander betrachtet werden sollen:
- Der Marktwert von Unternehmen
- Kennzahlen des Rechnungswesens
Problematisch ist die Tatsache, dass für einen Grossteil der angestellten Untersuchungen keine konkreten vertraglichen Vergütungsdetails verfügbar sind. Somit müssen Annahmen getroffen werden, welche(s) Performancemaß(e) zur Leistungsmessung geeignet sind (ist) und wie sich die Referenzgruppe optimalerweise zusammensetzt.[14] Selbiges Problem ergibt sich für die Unternehmen, welche ihre Manager relativ evaluieren möchten.
Die klassische Vorgehensweise, das Vorhandensein rel. LB empirisch zu überprüfen, ist es, logarithmische Vergütungsregressionen durchzuführen. Diese beinhaltet sowohl die Performance der eigenen, wie auch die der (in aggregierter Form) zu vergleichenden Unternehmen.[15]
Exemplarisch für die meisten Studien wird als Schätzfunktion folgende Gleichung von Gibbons und Murphy angegeben, welche sich zwischen den einzelnen Studien zwar unterscheiden kann, was der Übersicht wegen aber vernachlässigt werden soll: [16]
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Anstelle des Marktwertes können (wie oben beschrieben) auch Rechnungswesenkennzahlen dienen. Darüber hinaus wird oftmals unterschieden, ob lediglich auf Branchenebene oder auf Marktebene (hierzu dient beispielsweise der S&P 500 Index) rel. LB festgestellt werden soll.
Wenn man davon ausgeht, dass hohe Renditen des eigenen, und schlechte Ergebnisse der im Index vorhandenen Unternehmen eine positive Veränderung des Managergehaltes mit sich bringen sollen, muss b positiv und g negativ sein. Von Interesse soll im Rahmen dieser Arbeit aber lediglich g sein.
Um der Fragestellung nachzugehen, warum man rel. LB am wahrscheinlichsten in Vergütungsverträgen bei Top-Managern vorfindet, berücksichtige man die Tatsache, dass Leistungsanreize nur erfolgreich vermittelt werden können, wenn man durch eigenes Handeln seine Bemessungsgrundlage in ausreichendem Maße beeinflussen kann. Selbst wenn dies weiteren Arbeitnehmern möglich wäre, ergäbe sich dadurch ein Trittbrettfahrerverhalten (free-rider Problem), da die sozialen Erträge größer als die individuellen sind und ihnen somit der Nutzen aus ihrem Handeln nur zu einem Bruchteil zugute käme.[17] Darüber hinaus konzentrieren sich die Untersuchungen vorwiegend deswegen auf Gehälter der obersten Stufe in der Unternehmenshierarchie, da am wahrscheinlichsten hier der aus dem Einsatz rel. LB resultierende Nutzen die damit verbundenen Kosten überschreiten sollte.[18]
Acht der neun im Folgenden aufgeführten Untersuchungen wurden im US-amerikanischen Raum durchgeführt. Hierfür verantwortlich sollte die Tatsache sein, dass es für andere Länder zwar leicht ist, Performancedaten zu gewinnen, aber es für Deutschland beispielsweise nahezu ausgeschlossen ist, Einblick in die Höhe der unterschiedlichen Vergütungskomponenten zu bekommen. Nur in den seltensten Fällen sind hierzulande Vergütungsdaten für Top-Manager öffentlich verfügbar.[19]
Die nachstehende Tabelle gibt einen kurzen Überblick, welche Studien in dem sich anschließenden Vergleich berücksichtigt wurden.
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
[...]
[1] Vgl. Gibbos/Murphy (1990), S. 1
[2] Siehe Kapitel 5
[3] Vgl. auch nachfolgend Winter (1996), S. 898
[4] Vgl. Gibbons/Murphy (1990), S. 1
[5] Vgl. Holmström (1982), zitiert nach Winter (1996), S. 898
[6] Vgl. Winter (1996), S. 905
[7] Vgl. Auch nachfolgend Gibbons/Murphy (1990), S. 4
[8] Vgl. Gibbons/Murphy (1990), S. 6
[9] zu den Beeinflussungsmaßnahmen und deren Relevanz bei Top-Managern siehe Kapitel 5
[10] Vgl. Gibbons/Murphy (1990), S. 31
[11] Vgl. auch nachfolgend Meulbroek (2001), S. 3
[12] siehe dazu Kapitel 5
[13] Vgl. Meulbroek (2001), S. 38
[14] Vgl. Bannister/Newman/Weintrop (2004), S. 3
[15] Vgl. auch nachfolgend Dale-Olsen (2003), S. 2
[16] Vgl. auch nachfolgend Gibbons/Murphy (1990), S. 12
[17] Dies gilt in Bezug auf indexierte Optionen. Vgl. Hall/Murphy (2003), S. 14
[18] Vgl. Gibbons/Murphy (1990), S. 1
[19] Vgl. FAZ (2004a)
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