Leseprobe
Inhaltsverzeichnis
1. Einleitung
2. Rating-Agenturen: Definition, Entwicklung, Arbeitsweise
3. Rating-Agenturen als Boundary Institutions
4. Rechtlicher Rahmen
In Europa
In den USA
5. Scope
Entwicklung und Hintergrund
Arbeitsweise
6. Moody’s
Entwicklung und Hintergrund
Arbeitsweise
7. Vergleich der Rating-Agenturen in ihrer Funktion als Schnittstelleninstitution
Gemeinsamkeiten
Auf ökonomischer Ebene
Auf ethischer Ebene
Auf normativer Ebene
Unterschiede
Auf ökonomischer Ebene
Auf ethischer Ebene
Auf normativer Ebene
8. Schlussbetrachtungen
9. Literaturverzeichnis
Primärquellen
Sekundärliteratur
1. Einleitung
Seit der Finanzkrise 2009 und der darauffolgenden Euro-Krise stehen vor allem die großen amerikanischen Rating-Agenturen in der Kritik. Als Vermittler zwischen Anlegern und Unternehmen scheinen sie versagt zu haben. Doch seit einigen Jahren gibt es immer mehr kleinere Agenturen in Europa und Asien, die sich der Konkurrenz mit den „Big Three“ - Standard&Poors, Moody ’ s und Fitch - stellen wollen. Und obwohl die „Großen Drei“ einen viel größeren Anteil des weltweiten Marktes beherrschen, scheinen sich auch die kleineren Rating-Agenturen zu bewähren. Ein Beispiel für erfolgreiche Ratings ist die deutsche Agentur Scope mit Sitz in Berlin. Doch was unterscheidet kleine europäische Agenturen von den großen amerikanischen Marktführern? Erfüllen sie unterschiedliche Funktionen? Und welche großen Gemeinsamkeiten gibt es?
Diese und weitere Fragen sollen im Folgenden anhand der Theorie von Paul Windolf gelöst werden. Windolf beschreibt Ratingagenturen als Schnittstelleninstitutionen (Boundary Institutions). Als Schnittstelle zwischen Anlegern und Unternehmen sollen Rating-Agenturen auf drei Ebenen für umfassende Informationen sorgen: Auf ethischer, normativer und ökonomischer Ebene.
Als Vergleichsbeispiele dienen dabei die amerikanische Ratingagentur Moody ‘ s sowie die deutsche Ratingagentur Scope.
Dafür soll zunächst ein allgemeiner Überblick über Rating-Agenturen gegeben werden, bevor die Theorie der sogenannten Schnittstelleninstitutionen nach Windolf erörtert wird. Schließlich wird ein Überblick über die rechtlichen Rahmenbedingungen zu Rating-Agenturen in der Europäischen Union und den USA gegeben. Im Anschluss werden die beiden Beispielagenturen hinsichtlich ihrer historischen Entwicklung, ihrer Arbeitsweise und ihrer Bedeutung sowie Kritik vorgestellt und abschließend auf den drei Funktionsebenen Windolfs auf ihre Schnittstellenfunktion hin verglichen.
In einem Fazit soll schließlich geklärt werden, inwieweit sich die beiden Beispielagenturen unterscheiden und inwiefern diese Unterschiede auf die Größe sowie geographische Lage der beiden Agenturen zurückzuführen sind.
2. Rating-Agenturen: Definition, Entwicklung, Arbeitsweise
Rating-Agenturen sind Finanzdienstleistungsunternehmen, die Bonitätsbeurteilungen zur Kreditwürdigkeit von Schuldnern und Schuldtiteln abgeben. Dabei wird zwischen Emissions-Ratings für genau definierte Finanztitel und Emittenten-Ratings für die Bonität eines Schuldners - sei es nun ein Unternehmen oder ein Staat - unterschieden.1 Sie gelten dabei als unabhängige, privatrechtliche Institutionen, die keiner öffentlichen Aufsicht unterworfen sind.2
Rating-Agenturen beurteilen die Zahlungsfähigkeit von Unternehmen, die am Finanzmarkt Anleihen aufgenommen haben. Für ihre Bewertung nutzen sie Skalen, die direkte Auswirkungen auf den Kurs einer Anleihe sowie auf die Höhe der Zinsen eines Unternehmens haben. Somit beeinflussen Ratings zusätzlich direkt die Kapitalkosten eines Unternehmens.3
Moody ’ s definiert Ratings wie folgt: „Ratings are opinions on the relative ability and willingness of an issuer to make timely payments on specific debt or related obligations over the life of the instrument.“4 Ratings gelten folglich als Meinungen, die die Fähigkeit und den Willen von Unternehmen aufzeigen, Schulden zurückzuzahlen. Rating-Agenturen sammeln systematisch Informationen über Länder-, Branchen- und Unternehmensrisiken, bewerten diese anhand vergleichbarer Kriterien und komprimieren sie zu allgemeinen Einstufungen der Ausfallrisiken von Emissionen der Emittenten. Sie untersuchen quantitative Angaben wie Umsatz und Gewinn sowie qualitative Angaben beispielsweise zur Managementstrategie.5
Das Kredit-Rating hat seine Anfänge im frühen 20. Jahrhundert, nach einer ersten Phase bis etwa 1930 folgte schließlich vor allem in den 1980er Jahren eine starke Expansion von Rating-Agenturen.6 Aus den ursprünglichen Familienbetrieben der Gründerzeit entwickelten sich die Agenturen nach 1975 immer mehr zu Weltkonzernen mit der für die Finanzbranche typischen Organisationsstruktur.7
Die Rating-Agentur Moody ’ s bewertete bereits 1909 das Kreditrisiko für Eisenbahnanleihen in den USA.8 Mit der Zahl der Marktakteure sowie der Finanzinstrumente stieg auch die Nachfrage nach Bonitätsbeurteilungen, die durch die Rating-Agenturen vollzogen werden sollten.9 Die Bedeutung von Rating-Agenturen ist durch die Globalisierung der Finanzmärkte immer weiter gestiegen.10 Und doch sind in Deutschland operierende Rating-Agenturen relativ neu - Moody ’ s kam 1991 nach Deutschland, Standard &Poor ‘ s und Fitch folgten 1992 und 1999. Insgesamt agieren mittlerweile mehr als 100 Rating-Agenturen weltweit, die international, national oder auch nur regional tätig sind.11
Rating-Agenturen erstellen mit ihren Bonitätsbewertungen eine Bewertung zur Höhe des Kreditrisikos. Dabei unterscheiden sie zwischen langfristigen Bonitätsbeurteilungen über vier bis fünf Jahre und kurzfristigen Bonitätsbewertungen mit einem Prognosezeitraum bis zu einem Jahr.12
Ursprung dieser Bonitätsbewertungen war die Bewertung von Unternehmensanleihen. Mittlerweile werden sämtliche Fremdkapitalprodukte bewertet, die Kreditrisiken aufweisen.13
Die meisten Rating-Agenturen haben ihr eigenes System von Ratingnotationen zur Bezeichnung der einzelnen Grade der Bonität eines Unternehmens. Für weitere Abstufungen können diese Symbole durch weitere „Modifikatoren“ wie plus/minus oder 1/2/3 Zeichen ergänzt werden.14 Der Rating-Vorgang eines Unternehmens ist grundsätzlich ein formalisierter Ablauf, der von einem Analystenteam der Agentur geleitet und durchgeführt wird. Die Geschäftsführung des jeweiligen Unternehmens wird außerdem in die Bewertung mit eingebunden und kann Berufung gegen die Ratingempfehlung einlegen und neue, eigene Informationen bereitstellen. Rating- Agenturen bewerten bei ihrer Analyse vorrangig die Zahlungsfähigkeit eines Unternehmens, Staates oder einer Bank. Hierfür bewerten sie die finanzielle Situation, Liquiditätsquellen und -reserven. Dabei werden auch erwartete Cash-Flows, Vermögenswerte, Verbindlichkeiten, Schuldendienste und der Zugang zum Kapitalmarkt betrachtet. Viele dieser Aspekte sind wiederum abhängig von der aktuellen und der prognostizierten Ertragskraft, der Marktpositition und dem Geschäftsausblick des Unternehmens. In der Veröffentlichung der Rating-Agentur wird schließlich der analytische Gesamtrahmen dargelegt und auch Geschäfts- und Finanzrisiken bewertet. Doch auch subjektive oder schwer quantifizierbare Faktoren wie die politische Stabilität und die Qualität des Managements werden in die Beurteilung mit einbezogen. Informationen zu den einzelnen Faktoren werden im Idealfall von den Unternehmen, Staaten oder Banken gestellt und von den Analysten auf die einzelnen Aspekte hin untersucht.15
Die weltweit führenden Rating-Agenturen sind die amerikanischen Standard & Poor ’ s, Moody ’ s und Fitch - die „ Big Three “. Sie heben sich vor allem durch ihre geographische Ausbreitung und ihre Unternehmensgröße gemessen an der Zahl ihrer Analysten von anderen Rating-Agenturen ab. Zudem haben neue Rating-Agenturen „Markteintrittsbarrieren“, da ihnen zunächst die Anerkennung am Kapitalmarkt fehlt - erst durch ausreichend Erfahrung wird ihnen auch ausreichend Akzeptanz entgegengebracht. Doch ohne Akzeptanz fällt es schwer, Erfahrungen zu sammeln.16 „Ist die Akzeptanz der Rating-Agentur nicht gegeben, dann hat das Rating-Ergebnis, gleich welcher Güte, keinen Einfluss auf die Einschätzung und die Bewertungsgüte der Investoren und infolgedessen keinen Einfluss auf die Marktentwicklung.“17 (sh. Abb.1 - Konstellation A) Ist die Akzeptanz der Rating-Agenturen gegeben, wie es grundsätzlich für die großen Agenturen der Fall ist, hat das Rating-Ergebnis einen Einfluss auf die Einschätzung der Investoren. (sh. Abb.1 - übrige Konstellationen)
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Abb.1: Mögliche Konstellationen des Rating-Einflusses18
Letztlich können Rating-Agenturen nur dann instabile Marktentwicklungen auslösen, wenn sie eine hohe Marktakzeptanz haben. Beispiele für Fehleinschätzungen durch Rating-Agenturen sind unter anderem die Asienkrise 1997 und der Fall Enron 2001, bei dem das Unternehmen falsche Informationen an die Rating-Agenturen übermittelt hat.19
3. Rating-Agenturen als Boundary Institutions
„Kapitalmärkte sind das Nervenzentrum moderner arbeitsteiliger Volkswirtschaften, sie sorgen dafür, dass Finanzmittel von den Kreditgebern - den Anlegern, Versicherungen, Fondsgesellschaften und sonstigen Kapitalsammelstellen - zu den Kreditnehmern in die produktivste Verwendung fließen. Dabei entsteht in der Regel ein gravierendes Informationsproblem: Der Schuldner weiß besser als der Gläubiger, wie kreditwürdig er ist und welches Risiko besteht, dass er das geliehene Kapital nicht zurückzahlt.“20
An dieser Stelle findet sich die Funktion von Rating-Agenturen, die zwischen beiden Parteien als Schnittstelle fungieren.
Denn für Paul Windolf21 erfüllen Rating-Agenturen eine sogenannte „ boundary role “ ähnlich wie Analysten, die von Investment-Banken und Wertpapierhändlern beschäftigt werden, um Schätzungen über die zukünftigen Gewinne eines Unternehmens preis zu geben.22 Diese Schnittstellenfunktion von Rating-Agenturen entstammt schließlich laut Windolf der Tatsache, dass die Rating-Agenturen die Komplexität von zukünftigen Produktions- und Marktprozessen ähnlich wie Analysten auf eine binäre Information reduzieren: Auf Zahlungsfähigkeit oder Nicht-Zahltungsfähigkeit.23
Windolf unterscheidet schließlich die Funktionen von Rating-Agenturen auf ökonomischer, normativer und ethischer Ebene:
Als „Massenproduzenten auf dem Informationsmarkt“ produzieren Rating-Agenturen ein standardisiertes Wissen, das auf globalisierten Finanzmärkten jederzeit und für jeden Marktteilnehmer verfügbar ist. Damit erfüllen Rating-Agenturen eine ökonomische Funktion als „ economies of information “. So sparen Investoren Zeit für eigene aufwendige Recherchen - die Reduktion der Komplexität zukünftiger Produktionsprozesse wird auf dieser Funktionsebene durch eine Beurteilung - opinion - vollzogen.24
Doch Rating-Agenturen geben nicht nur Informationen über die ökonomische Effizienz eines Unternehmens, sondern auch darüber, ob das Unternehmen sich „entsprechend den Standards des ‚ehrbaren Kaufmanns‘ verhalten hat“. Bei dieser ethischen Funktion von Rating-Agenturen spielen beispielweise Informationen darüber, ob das Unternehmen Schulden zurückzahlt, Bilanzen nicht fälscht oder seine Kunden nicht betrügt eine wichtige Rolle.25
Und zuletzt informieren Rating-Agenturen in ihrer normativen Funktion darüber, ob das Management eines Unternehmens sich an die Finanzmarktstandards hält, die als „ best practice “ gelten. In diesen Bereich fallen beispielsweise die pünktliche Bereitstellung von Quartalsberichten, die Einhaltung von Bilanzierungsvorschriften sowie die Transparenz der Geschäftspolitik und der Management-Strategien.26 Somit enthält das Urteil, das eine Rating-Agentur über ein Unternehmen fällt schließlich in komprimierter und standardisierter Form drei Informationstypen, die im Begriff der „Bonität“ zusammengefasst werden: Die Rentabilität des Unternehmens, die Einhaltung ethischer Prinzipien im Unternehmen sowie die normativen Standards. Dabei enthält das Urteil jedoch nicht nur Aussagen über die Vergangenheit, sondern auch über zukünftig wahrscheinliche Handlungen des Unternehmens: Durch sichere Vorhersagen steigert eine Rating-Agentur seine Reputation. Gleichzeitig haben Rating-Agenturen durch ihre Bewertungen die Macht, Unternehmen dazu zu zwingen, sich an die Finanzmarktstandards zu halten, um ihre eigene Reputation nicht durch eine Herabstufung durch eine Rating-Agentur zu gefährden.27 Nach Windolf fungieren Rating-Agenturen also als Schnittstelle zwischen den Unternehmen und der Öffentlichkeit bzw. den Anlegern, da ihre Informationen über die Unternehmen für jeden kostenlos zugänglich sind.
Auch in der weiterführenden Literatur zu Rating-Agenturen und ihrer Funktion finden sich immer wieder ähnliche Urteile: So beispielsweise bei Neda von Rimon. Hier wird erörtert, dass kapitalsuchende Unternehmen auf die Bewertungen der Rating- Agenturen angewiesen sind, um einen erleichterten Zugang zu den internationalen Kapitalmärkten, geringere Risikoaufschläge und Einsparungen von Milliardensummen zu erreichen. Durch diese Notwendigkeit seien Ratings zu einer Art „Lizenz für erfolgreiche Kapitalmarkttransaktionen“ geworden, die dem regulatorischen Zweck und dem starken Vertrauen der Marktteilnehmer diene. Neda von Rimon weitet die Abhängigkeit von Rating-Agenturen allerdings noch aus: Nicht nur Unternehmen seien abhängig, auch Staaten nutzten Rating-Agenturen, um Anleihen zur Kapitalbeschaffung zu fördern. Ratings beeinflussen somit zusätzlich den Erfolg von Währungen wie dem Euro oder dem Dollar sowie die Solvenz ganzer Staaten.28
Theresia Theurl und Dominik Schaetzle konzentrierten sich 2011 schließlich vorrangig auf die ökonomische Funktion von Rating-Agenturen: Sie beschreiben Rating- Agenturen als Signaling- oder Screening-Instrument, das die Gefahren der adversen Selektion, der Kreditrationierung sowie des Unterbleibens einer vorteilhaften Finanzierungsbeziehung für alle Beteiligten verringert. Ratings dienen folglich als Signaling-Instrument des Kreditnehmers und Screening Instrument des Kreditgebers und erhöhen den gegenseitigen Informationsfluss.29 Auch hier dient die RatingAgentur folglich als Schnittstelleninstitution wie bereits bei Windolf.
Jens Rosenbaum hingegen bedient sich bei der Funktionsbeschreibung von Rating- Agenturen der Principal-Agent-Theorie, bei der die Beziehung zwischen Auftraggeber (Principal) und Auftragnehmer (Agent) dargestellt wird. Eines der Hauptmerkmale der Theorie ist eine bestehende Informationsasymmetrie zwischen den beiden Akteuren. Der Agent verfügt über mehr Informationen als der Prinzipal, da er seine eigenen Fähigkeiten und Möglichkeiten selbstverständlich besser einschätzen kann. An dieser Stelle tritt schließlich wieder die Rating-Agentur in ihrer Schnittstellenfunktion - ähnlich wie bei Windolf - in Aktion: Sie agiert als Agent des Kapitalgebers als Prinzipal - dieser erhofft sich von der Zusammenarbeit eine Minderung der Schädigungsmöglichkeiten des Kapitalnehmers. Auf der anderen Seite wird sie zum Prinzipal des Kapitalnehmers, von dem sie vollständige und richtige Informationen erwartet, um ihrer Funktion als Informant nachzukommen. Ratings gelten so für Rosenbaum als „Instrument der verbesserten Kapitalallokation“.30
Heinz-Dieter Smeets und Laura Cüppers beschreiben die Funktion von Ratings schließlich als Informationsfunktion: Rating-Agenturen nehmen eine „Aggregation von Informationen“ vor und stellen diese dem Markt zur Verfügung. Sie dienen als „Informationsintermediär“ auf Märkten, die von Informationsasymmetrien gekennzeichnet sind. Auch Smeets und Cüppers beziehen sich an dieser Stelle auf die Principal-Agent-Theorie und erörtern so ebenfalls die Schnittstellenfunktion, die Rating-Agenturen an dieser Stelle einnehmen können.31
Benjamin Käfer betont zudem die Bedeutung von Ratings für einzelne Staaten. Die staatliche Verschuldung spielt eine große Rolle für das globale Finanzsystem - ein „risikofreier Zinssatz“ existiert nicht. Durch die Herabstufung durch Rating-Agenturen erfahren Staaten ökonomische Konsequenzen und die Finanzmärkte werden beeinflusst.
[...]
1 Vgl. Meixner, Stefan (2009): S. 225-26.
2 Vgl. Bauer, Denise (2009): S. 26.
3 Vgl. Windolf, Paul (2005): S.43.
4 Moody’s, Global Credit Analysis: S. 71.
5 Vgl. Beck, Hanno; Wienert, Helmut (2010): 464.
6 Vgl. Meixner, Stefan (2009): S. 226.
7 Vgl. Rügemer, Werner (2012): S. 38-39.
8 Vgl. Herfurth, Sebastian (2010): S.54. Seite 2
9 Vgl. Meixner, Stefan (2009): S. 226.
10 Vgl. ebd. S. 230.
11 Vgl. Herfurth, Sebastian (2010): S.54-55.
12 Vgl. ebd. S.55.
13 Vgl. ebd. S.57.
14 Vgl. Meixner, Stefan (2009): S. 230. Seite 3
15 Vgl. Meixner, Stefan (2009): S. 232-33.
16 Vgl. ebd. S. 228.
17 Ebd. S. 237-38.
18 Ebd. S. 238.
19 Vgl. ebd. S. 243-45. Seite 4
20 Beck, Hanno; Wienert, Helmut (2010): S. 464.
21 Paul Windolf *1946 in Düsseldorf; deutscher Soziologe. Professor an der Universität Trier, Arbeitsschwerpunkt Politische Ökonomie.
22 Vgl. Windolf, Paul (2005): S.41.
23 Vgl. ebd. S. 43.
24 Vgl. ebd. S. 44.
25 Vgl. ebd.
26 Vgl. Windolf, Paul (2005): S. 44.
27 Vgl. ebd. S. 44-45.
28 Von Rimon, Neda (2014): S. 23. Seite 6
29 Vgl. Theurl, Theresia; Schaetzle, Dominik (2011): S. 3-4.
30 Vgl. Rosenbaum, Jens (2004): S. 6-7.
31 Vgl. Smeets, Heinz-Dieter; Cüppers, Laura (2015): S. 24. Seite 7