Technische und fundamentale Analyse. Die Grenzen und Möglichkeiten der etablierten Finanzmarktanalyseinstrumente


Bachelorarbeit, 2014

77 Seiten, Note: 1,8


Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Formelverzeichnis

1 Einführung in das Thema

2 Der Konzern Siemens

3 Fundamentale Analyse
3.1 Top-down-Ansatz
3.2 Growth- und Value-Ansatz
3.3 Möglichkeiten und Grenzen der fundamentalen Unternehmensanalyse nach dem Value Ansatz
3.3.1 Qualitative Unternehmensanalyse
3.3.2 Quantitative Unternehmensanalyse
3.3.3 Berechnung des inneren Unternehmenswertes
3.3.3.1 Discounted-Cashflow-Methode
3.3.3.2 Ermittlung auf Basis der Gewinne je Aktie und des KGV
3.4 Praktisches Beispiel anhand der Siemens AG Daten

4 Technische Analyse
4.1 Dow Theorie
4.2 Der Trend als Grundgedanke
4.2.1 Trendlinien
4.2.2 Gleitende Durchschnitte
4.3 Möglichkeiten und Grenzen ausgewählter technischer Instrumente
4.3.1 Trendumkehrformationen
4.3.1.1 Kopf- Schulter-Formation
4.3.1.2 Doppel-Spitzen-Formationen
4.3.2 Trendbestätigungsformationen
4.3.2.1 Rechtecke
4.3.2.2 Wimpel und Flaggen
4.3.3 Oszillatoren
4.3.3.1 Momentum
4.3.3.2 Relative Stärke Index (RSI)
4.4 Praktisches Beispiel anhand des Charts der Siemens AG

5 Gegenüberstellung der beiden Analysen hinsichtlich des Praxisbeispiels

6 Fazit

7 Literatur- und Quellenverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abb. 3-1 Top-down-Ansatz[6]

Abb. 3-2 Bottom-up-Ansatz[7]

Abb. 3-3 Vergleich der fundamentalen Daten[19]

Abb. 3-4 Quantitative Analyse[23]

Abb. 3-5 Discounted-Cashflow-Methode[3]

Abb. 3-6 Discounted-Cashflow-Methode mit Berücksichtigung des „Ausreißers“

Abb. 3-7 Zukünftiger Unternehmenswert auf Basis der Gewinne je Aktie und des KGV[3]

Abb. 4-1 Trendlinien[26]

Abb. 4-2 Kopf-Schulter-Formation[27]

Abb. 4-3 Doppel-Spitzen-Formation[8]

Abb. 4-4 Rechtecke[28]

Abb. 4-5 Wimpel[29]

Abb. 4-6 Flagge[29]

Abb. 4-7 Momentum[30]

Abb. 4-8 Relative Stärke Index (RSI)[8]

Abb. 4-9 Trendanalyse Praxisbeispiel Siemens AG[8]

Abb. 4-10 Mögliche Kopf-Schulter-Formation bzw. Rechteck[8]

Abb. 4-11 Momentum und Relative Stärke Index (RSI) [8]

Formelverzeichnis

Formel 1Geometrischer Wachstumsdurchschnitt[3]

Formel 2 Ewige Rente[3]

Formel 3Kurs-Gewinn-Verhältnis und Prognostizierter Kurs je Aktie[3]

Formel 4 Berechnung Ewige Rente Praxisbeispiel Siemens AG

Formel 5 Relative Stärke (RS)[12]

Formel 6 Relative Stärke Index (RSI) [12]

1 Einführung in das Thema

Viele Menschen haben vor einer Investition in Aktien großen Respekt. Dies ist bestimmt be- gründet, doch das Gefühl der Angst entsteht meist durch Unwissenheit über den Markt und über die vorhandenen Hilfsmittel, die ein Anleger zur besseren Einschätzung der Aktie anwenden kann. Einerseits vertrauen sehr viele Anleger auf die fundamentale Analyse, andererseits wird aber auch die technische Analyse sehr oft angewendet. Von Stefano Angioni, einem DZ- Anlagenexperten, werden beide Theorien empfohlen. Angioni betonte in der Zeitschrift Focus Money, dass für langfristige Entscheidungen die technische Analyse eine wichtige und sinnvolle Ergänzung zur fundamentalen Analyse ist, bei kurzfristigen Entscheidungen jedoch kein Weg an der technischen Analyse vorbeiführt.1

Ferner findet die Behavioral Finance-Analyse bei vielen Analysten Anwendung. Hierbei wird aus den Erkenntnissen der Psychologie und der Emotion des Anlegers, das Anlegerverhalten analysiert. Der Grundgedanke dieser Analyse geht von einem engen Zusammenhang zwischen dem individuellen Anlegerverhalten und dem Marktgeschehen aus.2 Als weitere Theorie stößt die Random Walk Theorie auf eine breite Anhängerschaft. Die Befürworter der Random Walk Theorie gelten als Verfechter der fundamentalen- und technischen Analyse. Mit ihrer Annahme, dass der Kursverlauf zufällig entsteht, und die Kurse nur durch aktuelle Information über das Unternehmen und seiner Umwelt beeinflusst wird, ist die Random Walk Theorie davon über- zeugt, dass die fundamentale- und technische Analyse eine reine Zeitverschwendung bewirkt.3 Zur Vollständigkeit ist die Elliott-Wellen-Theorie an dieser Stelle nicht zu vergessen. Mit einer detaillierten Unterteilung von Trends entwickelte Ralph Nelson Elliott in Anlehnung der Dow- Theorie (technische Analyse) ein Wellenmuster, welches mit der Einhaltung des von Elliott vor- gegebenen Rhythmus eine Verbesserung der Dow-Theorie darstellen sollte.4

Diese Arbeit befasst sich ausschließlich mit der technischen- und der fundamentalen Analyseme- thode und hinterfragt damit die Richtigkeit der Aussage von Herrn Angioni und die Möglichkeit, realitätsnahe Prognosen von Aktienkursen erstellen zu können. Mithilfe eines Praxisbeispiels wird in der vorliegenden Arbeit die Fragestellung beantwortet. Für die Auswahl des im Praxis- beispiels zu verwendenden Unternehmen bietet sich an, einen Aktienwert zu verwenden, welcher ein langfristiger Bestandteil des DAX ist und einen hohen Einfluss (Gewichtung) auf dessen Kursentwicklung aufweisen kann. Die Verwendung der Siemens AG wird damit begründet, da sie von Anfang an Bestandteil des DAX ist5 und den größten Einfluss (10,09%)6 im DAX auf- weisen kann.

Da sowohl die technische als auch die fundamentale Analyse Vergangenheitswerte als Basis nutzen und die Fragestellung der Arbeit mit möglichst aktuellen Daten beantwortet und das Ergebnis auch am Ende mit den tatsächlichen Daten verglichen werden soll, wird der Zeitraum 30. September 2012 bis 30. September 2013 betrachtet. Dieser Zeitraum stellt das Geschäftsjahr 2012/2013 des, im Praxisbeispiel zu verwendeten, Unternehmens Siemens AG dar.

Bezüglich der technischen bzw. fundamentalen Analyse gelten zwei Personen als Urväter dieser Ansätze. Zum einen Charles Dow (1851-1902) der Ende des 19. Jahrhunderts, den Grundstein für die technische Analyse legte und zum anderen Benjamin Graham (1894-1976), der ab 1929 als einer der Ersten versuchte, mittels Bilanzanalyse günstige Aktien zu finden. Diese Art der Betrachtung von Unternehmen war zu dieser Zeit kaum verbreitet. Dabei entwickelte er das Konzept, welches heute als Value-Investment bekannt ist. Noch heute, in einem Zeitalter, in dem hochkomplexe informationstechnologische Hilfsmittel verfügbar sind, wird die Dow-Theorie noch immer als Grundstein der technischen Analyse verwendet7, was die enorme Wertigkeit der von Charles Dow entwickelten Theorie verdeutlicht.

Am Anfang dieser Arbeit wird auf das ausgewählte Unternehmen Siemens, welches für die An- wendung der technischen- und fundamentalen Analysen verwendet wird. Danach wird als erstes die fundamentale Analyse betrachtet. Nach der theoretischen Erklärung der Unterschiede des Bottom-up- und Top-down-Ansatzes sowie der Value- und Growth Ansätze wird auf den Value- Ansatz hinsichtlich der fundamentalen Unternehmensanalyse eingegangen und die Möglichkei- ten und Grenzen aufgezeigt. Danach findet die fundamentale Unternehmensanalyse im Praxis- beispiel ihre Anwendung. Dabei berechnet die, durch zwei ausgewählte Berechnungsmethoden erweiterte, fundamentale Unternehmensanalyse den inneren Unternehmenswert der Siemens AG. Anschließend wird die technische Analyse untersucht. Hier wird anfangs auf die Dow Theorie und auf den Trend als Grundgedanke eingegangen. Darauffolgend werden ausgewählte techni- sche Instrumente theoretisch erklärt und auf ihre Möglichkeiten und Grenzen hingewiesen. An- hand dieser Instrumente ist der Kursverlauf der Siemens Aktie zwischen 30. September 2012 und 30. September 2013 zu analysieren und damit die Vorhersagekraft der technischen Analyse darzustellen. Abschließend werden die beiden Analysen gegenüber gestellt und mit den Erkenntnissen der Praxisbeispiele verglichen.

2 Der Konzern Siemens

Im folgenden Kapitel wird die Siemens AG mithilfe eines geschichtlichen Rückblicks und aktuellen Daten kurz vorgestellt.

Im Jahre 1847 wurde die heutige Siemens AG von Werner von Siemens und Johann George Halske in Berlin gegründet. Mit der Spezialisierung auf elektrische Telegraphen und den Bau von Telegraphennetzwerken erwirtschaftete das damalige „Telegraphen Bauanstalt Siemens & Halske“ Unternehmen den Großteil seines Umsatzes. Mit der Erfindung der Dynamomaschine 1866, die als Basis der Starkstromtechnik gilt, und der Umwandlung in eine Aktiengesellschaft im Jahre 1897 ging die Erfolgsgeschichte des Unternehmens „Siemens & Halske“ weiter. Mit dem Ende des ersten Weltkrieges verlor die Siemens & Halske AG 40% der Unternehmenssub- stanz und zahlreiche Patente an das Ausland. Trotz dieser schlechten Rahmenbedingungen ge- lang es den Verantwortlichen die Siemens & Halske AG in den 1920er-Jahren zu einem führen- den Unternehmen in der Elektrobranche zu entwickeln. Während der Herrschaft der Nationalso- zialistin zwischen 1933 und 1945 wurde durch die Siemens & Halske AG hauptsächlich für die Kriegsvorbereitung und die Kriegswirtschaft produziert. In den 1950er-Jahren forcierte das Un- ternehmen zunehmend das Auslandsgeschäft und baute bereits im Jahr 1951 ihr erstes Dampf- kraftwerk in Argentinien. Aufgrund des Strukturwandels im Weltelektromarkt vereinigte sich die Siemens & Halske AG 1966 mit den zuvor gegründeten Siemens-Schuckert-Werken und den Siemens-Reiniger-Werken zu einer Aktiengesellschaft. In den folgenden Jahrzehnten wurde der Export nach Asien, Westeuropa und in die USA weiter ausgebaut. 1987 sorgte das Unternehmen mit der Produktion von 1 MB-Speicherchips, was zuvor keinem anderen Unternehmen gelungen war, für weltweites Aufsehen. Um sich gegenüber amerikanischen Investoren effizienter präsen- tieren und die Siemens AG in den USA stärker vermarkten zu können, entschloss sich der Vor- stand im Jahre 2001 das Unternehmen an der New Yorker Börse zu listen.8

Im Jahre 2013 ist die Siemens AG mit 362.000 Mitarbeitern nahezu auf der ganzen Welt vertre- ten. In Deutschland stellt das Unternehmen mit 118.000 Mitarbeitern einen der größten Arbeit- geber dar. Mit einem Gesamtumsatz von 75,882 Mrd. Euro aus den vier Sektoren Energie, Ge sundheitswesen, Industrie und Infrastruktur & Städte und einem Konzerngewinn aus fortgeführten Aktivitäten von 4,212 Mrd. Euro stellt sich der Konzern als fundamental stabil dar.9

Im folgenden Kapitel 3 liegt der Fokus auf der fundamentalen Analyse, welche speziell anhand des Value-Ansatzes erläutert wird.

3 Fundamentale Analyse

Die fundamentale Analyse findet neben der technischen Analyse in der Welt der Analysten brei- te Beachtung. Der Grundgedanke der fundamentalen Analyse richtet sich nach dem inneren Un- ternehmenswert einer Aktie. Es wird dabei davon ausgegangen, dass der Aktienkurs um den in- neren Wert des Unternehmens schwankt. Somit passt sich der Aktienkurs, langfristig gesehen, an den „wahren“ inneren Wert an. Das heißt, Interessenten, die langfristig in Aktien investieren wollen, finden in der fundamentalen Analyse eine mögliche Hilfestellung für ihre Überlegungen. Die Hauptaufgabe eines fundamentalen Analysten ist es, den inneren Wert zu berechnen und richtig zu interpretieren.10 Die richtige Berechnung und die anschließende Interpretation des in- neren Unternehmenswertes werden mithilfe des Praxisbeispiels verdeutlicht.

In den ersten zwei Unterkapiteln wird geklärt, wie der Top-down-Ansatz funktioniert, und worin der Unterschied zwischen, den bereits erwähnten, Growth- bzw. Value-Ansätzen besteht. Schließlich werden im Kapitel 3.3 und 3.4 die Grenzen und Möglichkeiten der fundamentalen Unternehmensanalyse nach dem Value-Ansatz, sowie die Anwendung des Value-Ansatzes be- handelt.

3.1 Top-down-Ansatz

Das Verhältnis zwischen Angebot und Nachfrage, das in direkter Abhängigkeit zur vorhandenen Geldmenge auf dem Markt steht, stellt den zentralen Einflussfaktor auf Kursveränderungen eines Wertpapieres dar. Wird beispielsweise die Geldmenge durch die Europäische Zentralbank (EZB) über die Senkung des Leitzinssatzes erhöht, ist es sehr wahrscheinlich, dass wegen des geringen Zinsertrages für festverzinsliche Anlagen, der Aktienmarkt mit steigenden Kursen reagiert. So- mit ist für die Bewertung eines Unternehmens nicht nur die Analyse des Unternehmens selbst von wesentlicher Bedeutung, sondern auch die Analyse der Unternehmensumwelt. Für die Ana- lyse des Unternehmens und dessen Umwelt sind zwei Methoden bekannt. Zum einen ist der Bot- tom-up-Ansatz vertraut und zum anderen wird der Top-down-Ansatz in der Literatur erwähnt. Jedoch hat sich in der Praxis der Top-down-Ansatz durchgesetzt.11 Um die Ergebnisse der beiden Ansätze gegenseitig vergleichen zu können wird jedoch von einigen fundamentalen Analysten weiterhin der Bottom-up-Ansatz verwendet.12

Im folgendem wird kurz auf den Bottom-up-Ansatz eingegangen. Anschließend wird, aufgrund der regelmäßigen Verwendung in der Praxis, der Top-down-Ansatz näher erläutert. Der Bottom- up-Ansatz beginnt mit der Analyse des Unternehmens selbst. Danach werden die Ergebnisse der Unternehmensanalyse mit den Ergebnissen der übergeordneten Betrachtungsebenen, Branche und Weltwirtschaft (Globalanalyse), verglichen um evtl. Interdependenzen festzustellen. Diese wechselseitigen Abhängigkeiten können das Unternehmen und somit die Kursentwicklung be- einflussen. Beispielsweise ist bei einem stark exportorientierten Unternehmen ein schwacher Dollar negativ zu bewerten. Entwickelt sich der Dollar jedoch stärker, hat dies beispielsweise auf den Umsatz positive Auswirkungen. Wie der Name der beiden Ansätze deutlich macht, werden in den beiden Ansätzen die drei genannten Betrachtungsebenen wie folgt analysiert. Der Unter- schied besteht darin, dass der Bottom-up-Ansatz mit der Unternehmensanalyse beginnt und mit der Globalanalyse endet. Der Top-down-Ansatz geht in umgekehrter Reihenfolge vor.13

Die folgenden Schaubilder stellen die beiden Ansätze mit ihren Betrachtungsebenen graphisch dar.

Die entscheidende Aufgabe des Ana- lysten am Anfang der beiden Ansätze ist die Beschaffung von relevanten In- formationen. Danach ist die erhobene Information den einzelnen Betrach- tungsebenen (siehe Graphik) zuzuord- nen. Primär versucht die Globalanaly- se die internationale Wirtschaftslage auf einzelne Länder herunter zu brechen und mögliche Auswirkungen auf ein bestimmtes Land festzustellen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 3-1 Top-down- Ansatz[6]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 3-2 Bottom-up- Ansatz[7]

Dabei sind einige Faktoren von besonderem Interesse. Unternehmen, die beispielsweise einen großen Teil ihres Umsatzes aus dem Export mit den USA beziehen, werden durch einen kon- junkturellen Aufschwung der USA eine positive Veränderung der Nachfrage bemerken. Als wei- tere wichtige Größe werden die Zinsen betrachtet. Die zurzeit vertretene Niedrigzinspolitik der Europäischen Zentralbank gestattet den Unternehmen eine kostengünstigere Finanzierung. Auf- grund des niedrigen Leitzinses legen mehr Investoren ihre Mittel am Aktienmarkt an, da sie von den Banken nur einen sehr geringen Zinsertrag erhalten. Dies begründet unteranderem den an- haltenden Aufwärtstrend des DAX innerhalb der letzten drei Jahre. Des Weiteren sind aus globa- ler Sicht die Rohstoffpreise nicht außer Acht zu lassen. Besonders für deutsche Unternehmen, die nur auf geringe Rohstoffvorkommen zurückgreifen können, sind Rohstoffpreise von hoher Bedeutung. Je nach Bedarf kann die Globalanalyse um weitere Faktoren wie z. B. Währungskur- se, Geldmengen und die Aktienmarktentwicklung anderer Länder erweitert werden.14

Die Branchenanalyse betrachtet im Grunde die wirtschaftliche Perspektive der an der Börse ge- handelten Wirtschaftsbranchen. Bevor der Analyst beginnt, eine Branche zu analysieren, muss er entscheiden, ob die Analyse national oder international ausgelegt werden soll. Diese Entschei- dung ist abhängig von der Kurssensitivität des Branchenfaktors sowie des nationalen Marktfak- tors. Das heißt, steigt die Volatilität von Aktien einer Branche, durch Veränderungen der interna- tionalen Branchen, mehr als durch Veränderungen des nationalen Heimataktienmarktes, ist eine branchenorientierte Aktienanalyse zu empfehlen. Verliert also der Index einer ausländischen Branche deutlich an Wert, und der Index der gleichen nationalen Branche verliert in ähnlicher Höhe, bei gleichzeitigen Kursgewinnen des DAX, ist die Branche stärker mit der internationalen Branche korreliert als mit nationalen Heimataktienmärkten. Im umgekehrten Fall ist zu empfeh- len primär die wirtschaftliche Situation des Landes und danach die Situation der Branche zu ana- lysieren. Viele Veränderungen in den Branchen stammen von Eingriffen des Staates durch ge- setzliche Auflagen (z. B. Umweltschutz), steuerliche Regelungen (z. B. Mineralölsteuer) oder durch administrative Verordnungen (z. B. Ladenöffnungszeiten). Auch dieser Themenbereich sollte von der Branchenanalyse nicht außer Acht gelassen werden. Für die zukünftige Einschät- zung von Branchen stellen sich die Geschäftsklimaindizes, die Auftragslage sowie der durch- schnittliche Lagerbestand der Branchen als hilfreiche Indikatoren dar.15

Die letzte Betrachtungsebene beschäftigt sich mit der Unternehmensanalyse, die in die Bereiche quantitative- und qualitative Analyse aufgeteilt wird. In der vorliegenden Arbeit wird sie durch die Berechnung des inneren Unternehmenswerts ergänzt. Wie die Bezeichnung „qualitative Ana- lyse“ bereits zum Ausdruck bringt, werden hier hauptsächlich die Werte eines Unternehmens eingeschätzt, die nicht durch Geldwerte zu bestimmen sind, wie z. B. Produkt- bzw. Manage- mentqualität, Unternehmensimage und Bekanntheitsgrad der Marke. Auf Basis der aktuellen Einschätzungen wird die zukünftige Entwicklung des Unternehmens in diesen Bereichen abge- wogen. Aufgrund des Verlustes der Objektivität bei der qualitativen Analyse wird meist die quantitative Analyse in der Praxis bevorzugt. Die quantitative Analyse befasst sich ausschließ- lich mit den Kennzahlen des zu bewertenden Unternehmens. Diese Kennzahlen werden mithilfe eines vorgegebenen Ideal-Wertes analysiert, um schließlich aus der „Summe“ der Bewertungen, den Zustand des Unternehmens zu bestimmen.16 Diese Ideal-Werte wurden von Volker Gelfarth in seinem Buch „Die besten Anlage-Strategien der Welt“ festgelegt. Sie werden im Kapitel 3.3.2 hinsichtlich ihrer Höhe kritisch hinterfragt. Ferner bewertet die quantitative Analyse mithilfe der fundamentalen Kennzahlen Kurs-Gewinn-, Kurs-Buchwert- und Kurs-Cashflow-Verhältnis (KGV, KBV, KCFV) das vorliegende Unternehmen.

Damit eine detaillierte Erläuterung möglich ist, werden im Kapitel 3.3 die beiden AnalyseAnsätze differenzierter erläutert.

Zusammenfassend ist festzustellen, dass im Rahmen des Top-down-Ansatzes die Global- und Branchenanalyse sehr gut geeignet sind, Investitionsmöglichkeiten am Weltfinanzmarkt generell zu ermitteln. Jedoch ermöglicht erst die Unternehmensanalyse im konkreten Fall die Kursent- wicklungen zu prognostizieren. Auf Grund dieser Feststellung wird ein vollständiger Top-down- Ansatz im Praxisbeispiel des Konzerns Siemens AG keine Anwendung finden. Allerdings er- langt der Investor durch die vorangegangenen Analysen im Rahmen des Top-down-Ansatzes ein enormes Wissen und Gefühl für die Einflüsse, die durch die globale Wirtschaft und der Branche auf das Unternehmen wirken können. Damit ist es dem Investor bzw. fundamentalen Analysten bereits vor der Berechnung des inneren Unternehmenswertes möglich die Entwicklungsrichtung des Aktienkurses einschätzen zu können. Ferner sollte jedoch das, mittels des Top-down- Ansatzes, ermittelte Unternehmen zur verfolgten Investmentstrategie des Anlegers (Growth- oder-Value-Ansatz) passen. Die gewählte Strategie steht in Abhängigkeit zur Risikoeinstellung des Anlegers. Jedoch ist es dem Top-down-Ansatz verwehrt, trotz einer Bewertung der Kennzahlen mithilfe der quantitativen Analyse, einen inneren Unternehmenswert zu berechnen. Aus diesem Grund ist die fundamentale Unternehmensanalyse in dieser Arbeit, um die Berechnung des inneren Unternehmenswertes zu erweitern.

Wie im Kapitel 3.3.2 näher erläutert, verwenden viele fundamental-orientierte Anleger die Unternehmensanalyse des Top-down-Ansatzes zur Findung von Aktien, die dem passenden Ansatz (Growth oder Value) des Investors entsprechen. Im folgenden Kapitel wird der Unterschied zwischen dem Growth- bzw. Value-Ansatz verdeutlicht, und die Verwendung des Value-Ansatzes für die weitere Unternehmensbewertung begründet.

3.2 Growth- und Value-Ansatz

Am deutschen Finanzmarkt werden die unterschiedlichsten Aktien gehandelt. Diese hohe Anzahl an börsennotierten Unternehmen kann verschieden unterteilt werden. Am häufigsten werden Sie in Indizes nach der Marktkapitalisierung und der Umsatzgröße geordnet. Neben der Gruppierung in z. B. DAX, MDAX und SDAX ist es möglich, die Unternehmen in wachstumsstark und wachstumsschwach einzuteilen. Growth-Werte wie z. B. Apple oder Google werden unter ande- rem im Index MSCI World Growth dargestellt. Der Index des amerikanischen Finanzdienstleis- ters Morgan Stanley Capital International (MSCI) wird als einer der bedeutendsten Aktienindizes der Welt bezeichnet.17 Value-Werte wie z. B. Microsoft oder General Electric werden unter an- derem in Indizes wie dem MSCI World Value Index abgebildet.18 Wie im letzten Kapitel er- wähnt, suchen viele Investoren nach einer Möglichkeit ihr Geld anzulegen. Ihnen ist dabei wich- tig, dass das ausgewählte Unternehmen nicht nur durch den Top-down-Ansatz positiv bewertet wurde, sondern auch zum Anleger und seiner verfolgten Investmentstrategie passt. Zur Unter- scheidung dieser Unternehmen ist die fundamentale Analyse auf Basis der Unternehmensanalyse das geeignete „Tool“. Somit ist festzuhalten, dass beide Ansätze ihre grundsätzlichen Informati- onen aus der fundamentalen Analyse beziehen. Die Fähigkeit der Unterscheidung basiert zum einen auf quantitativen Größen und zum anderen auf qualitativen Einschätzungen. In der Praxis wird meist die quantitative Sicht bevorzugt.19

Die Philosophie des Growth-Ansatzes basiert auf der Orientierung nach Unternehmen mit über- durchschnittlichem Wachstum. Dabei wird primär auf das zukünftige Potenzial und nicht auf den gegenwärtigen Preis des Unternehmens geachtet. Deshalb werden Aktien mit hohen Wachstumsprognosen trotz eines relativ hohen Preisniveaus erworben. Der Preis spielt hier nur eine sekundäre Rolle. Des Weiteren bevorzugt der Growth-Ansatz Unternehmen mit einer dynami- schen Kursentwicklung in der Vergangenheit. Mit dem Glauben an eine wachstumsstarke Ent- wicklung des Unternehmens wird eine hohe Dynamik- bzw. Volatilität als Chance für eine starke Kursentwicklung gesehen. Allerdings sind hohe Renditen auch mit hohen Risiken verbunden. Diese Behauptung ist durch das „Magische Dreieck der Kapitalanlage“ begründet.20 Das hohe Risiko kann dem Growth-Ansatz nachteilig ausgelegt werden. Durch die große Schwankungs- breite des Kurses sind auch hohe Verluste möglich. Hinsichtlich der finanziellen- bzw. quantita- tiven Größen, die zur Identifikation von Growth- bzw. Value-Unternehmen dienen, wird auf ho- hes Wachstum der Gewinne und Umsätze in der Vergangenheit sowie in der Zukunft Wert ge- legt. Weitere quantitative Kennzahlen sind das Kurs-Gewinn-, Kurs-Buchwert- und Kurs- Cashflow-Verhältnis (KGV, KBV und KCFV). Weisen diese Beziehungen mit dem aktuellen Kurs einen sehr hohen Wert aus, ist von einer wachstumsstarken Aktie auszugehen. Die Be- zeichnung der Höhe der genannten Verhältnisse, die im Kapitel 3.3.2 Quantitative Unterneh- mensanalyse genauer erklärt werden, wird im Rahmen eines Benchmarking definiert.21

Im Gegensatz zum Growth-Ansatz steht beim Value-Ansatz die fundamentale Bewertung des Unternehmens im Verhältnis zur Bewertung durch den Markt im Mittelpunkt. Anders als beim bereits beschriebenen Growth-Ansatz, wird der Preis der Aktie als bedeutendes Entscheidungs- kriterium verwendet. Dieser wird mit dem Ergebnis der fundamentalen Bestimmung des inneren Unternehmenswertes verglichen. Die Differenz zwischen Marktpreis (Aktienkurs) und innerem Unternehmenswert wird als Sicherheitsmarge bezeichnet. Nur bei einer deutlichen Unterbewer- tung des Markpreises zum inneren Unternehmenswert ist ein Kauf der Aktie als lukrativ anzuse- hen. Der bekannte Großinvestor Warren Buffett beschreibt den Grundgedanken des Value- Ansatzes zutreffend mit dem Zitat: „Frage nicht nach dem Preis, den du für das Unternehmen zahlst, sondern nach dem Wert (Value), den du für dein Geld bekommst!“. Anders ausgedrückt, ist ein niedriger Preis sehr wichtig, aber wenn hinter einem optisch hohen Preis eine rentable Sicherheitsmarge steht, ist nur der innere Unternehmenswert von Bedeutung und der Preis in diesem Fall zweitrangig. Das Wachstum des Unternehmens hat bei diesem Ansatz eine unterge- ordnete Bedeutung. Allerdings ist auch für den value-orientierten Investor ein stetiges Wachstum in der Vergangenheit bedeutsam. Aufgrund der Tatsache, dass der Value-Ansatz primär etablier- te Unternehmen bevorzugt, ist die Wichtigkeit eines stetigen und langfristen Gewinn-, Cashflow und Umsatz-Wachstums nicht von der Hand zu weisen. Denn mit einem stetigen Wachstum der genannten Werte kann der fundamentale Analyst auf eine zukünftige Fortsetzung der Entwick- lung schließen. Die weiteren quantitativen Kriterien zur Bestimmung von Value-Unternehmen sind analog zu dem bereits erklärten Growth-Ansatz zu ermitteln. Dabei ist zu beachten, dass value-orientierte Unternehmen, mithilfe von niedrigen Kurs-Gewinn-, Kurs-Buchwert-, Kurs- Cashflow- und Kurs-Umsatz-Verhältnissen identifiziert werden. Allein bei der Dividendenrendi- te wird auf einen hohen Wert geachtet. Auch hier ist die Einstufung der Höhe der Werte von der Branche und in Bezug auf die Dividendenrendite, von verschiedenen Faktoren (z. B. Zinsniveau) der Finanzwirtschaft abhängig.22

Zusammenfassend betrachtet ergeben sich aus beiden Ansätzen Vor- und Nachteile. Allgemein fällt auf, dass beide Ansätze nur mithilfe der fundamentalen Analyse zu brauchbaren Ergebnis- sen kommen. Denn ohne diese Fülle an Informationen, die der fundamentalen Analyse zugrunde liegen, sind die Suche nach den passenden Unternehmen und deren zukünftige Einschätzung unmöglich. Ferner ist der Aufwand der fundamentalen Analyse enorm und deshalb für den „normalen“ Investor schon aus zeitlichen Gründen schwierig durchführbar. Das heißt, dass sich viele Investoren bei beiden Ansätzen auf eine subjektive Analyse verlassen (müssen), was ein großes Risiko in sich birgt. Denn einen „richtigen“ inneren Unternehmenswert gibt es nicht. Die Anzahl der Möglichkeiten zur Berechnung des inneren Unternehmenswertes sind enorm vielfäl- tig, sodass viele unterschiedliche Werte resultieren können. In Bezug auf den Value-Ansatz ist zu erkennen, dass bei einer hohen Dividendenrendite eine relativ sichere und regelmäßige Ein- nahme für den Investor zu erwarten ist. Dabei muss er sich bewusst sein, dass die Dividenden- ausschüttung sich immer an den erzielten Gewinnen orientiert. Im Vergleich zum Growth- Ansatz hat der Value-Ansatz durch seine geringe Volatilität eine kleinere Renditeerwartung. Allerdings schütten stark wachsende Unternehmen häufig minimale oder keine Dividenden aus. Dies sollte aber für den growth-orientierten Anleger keinen Nachteil bedeuten, da nur mit Rein- vestitionen der Gewinne ein zukünftig starkes Wachstum möglich ist. Der Verzicht auf Dividen- de sollte sich im optimalen Fall auf die Haupteinnahmequelle (Kursgewinne) des Growth- Ansatzes positiv auswirken.

Nach eingehender Vorstellung der beiden möglichen Investment-Ansätze ist zu begründen wel- cher Ansatz im Praxisbeispiel verwendet wird. Die nachstehende Tabelle (Abb. 3-3) vergleicht jeweils die Aktie der Siemens AG mit einer Aktie, der bereits erwähnten Growth- und Value Indizes. Die Tabelle zeigt einen brancheninternen Vergleich, mit dem amerikanischen value- orientierten Mitbewerber GE. Hier kann man erkennen, dass die beiden Unternehmen relativ ähnliche Kennzahlen aufweisen. Dies lässt aus der Sicht des Value-Ansatzes auf branchenübli- che Werte der Siemens AG schließen. Ferner wird durch den Vergleich der Siemens AG mit dem growth-orientierten Unternehmen Google deutlich, dass die Siemens AG den value- orientierten Unternehmen zuzuordnen ist. Vor allem sind die Werte der Umsatzveränderung und der Dividendenrendite auffällig, welche die bereits beschriebenen Eigenschaften der beiden An- sätze hervorheben. Aufgrund der Value-Orientierung der Siemens AG, werden im folgenden Kapitel die Möglichkeiten und Grenzen der fundamentalen Unternehmensanalyse nach dem Va- lue-Ansatz beschrieben.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 3-3 Vergleich der fundamentalen Daten [19]

3.3 Möglichkeiten und Grenzen der fundamentalen Unternehmensanalyse nach dem Value-Ansatz

Die fundamentale Unternehmensanalyse ist, wie bereits im Kapitel 3.1 beschrieben, die letzte Betrachtungsebene des Top-down-Ansatzes. Sie besteht aus drei Teilen, die am Ende eine aussagekräftige Einschätzung des zu bewerteten Unternehmens ermöglicht. Die drei Schritte, qualitative- bzw. quantitative Unternehmensanalyse und die Berechnung des inneren Unternehmenswertes, werden zunächst in den folgenden drei Abschnitten theoretisch erklärt und anschließend im Kapitel 3.4 anhand des Praxisbeispiels angewandt.

3.3.1 Qualitative Unternehmensanalyse

Die qualitative Unternehmensanalyse versucht, die nicht monetären Werte eines Unternehmens zu bewerten. Es stehen also z. B. die Qualität der Produkte und die Effektivität des Managements im Fokus der Betrachtung. Dabei stellt sich die Frage, wie der Investor die genannten Punkte bewerten soll. Auf der einen Seite sind dem Analysten quantitative Daten eines Unternehmens in ausreichendem Umfang verfügbar. Andererseits ist es jedoch schwierig qualitative Daten im selben Umfang und der gleichen Detailtiefe, wie z. B. Managementbewertungen oder Ergebnisse aus der Produktauditierung, zu erhalten. Das bedeutet, dass der Analyst darauf angewiesen ist, quantitative Daten qualitativ zu interpretieren, also aus Zahlenwerten auf die Qualität des Unter- nehmens zu schließen.

Die Frage nach der Produktqualität kann beispielsweise bei Industrieprodukten durch einen pri- vaten Investor sehr schwierig beantwortet werden. Zumal er auf diesem Gebiet über wenig oder gar keine Erfahrung verfügt. Hilfreich sind bei börsennotierten Unternehmen die quartalsweise bzw. jährlich veröffentlichten Geschäftsberichte. Die Beurteilung sollte aber immer mithilfe des Benchmarking ergänzt werden, um die Wertigkeit der Zahlen mit der Branche vergleichen zu können. Denn ein Auftrags- oder Umsatzwachstum, bei gleichzeitigem Wachstum der gesamten Branche, deutet nicht auf eine höhere Qualität der Produkte hin, sondern auf eine allgemein hö- here Nachfrage in der Branche.

Ein ähnliches Problem zeichnet sich bei der Bewertung der Managementqualität ab. Hierbei kann sich der Anleger bedingt auf das Gesetz zur Kontrolle und Transparenz im Unternehmens- bereich (KonTraG) verlassen. Unter anderem fordert das KonTraG die Unternehmen zu mehr Transparenz auf und verpflichtet sie, z. B. Risikomanagementsysteme einzuführen. Dies soll eine nachhaltige Unternehmensführung und eine Früherkennung von riskanten Situationen für das Unternehmen ermöglichen.23 Allerdings ist trotz einer ordnungsgemäßen Einhaltung der im KonTraG festgelegten Regelungen nicht automatisch von einer hohen Managementqualität aus- zugehen.

Weil es sehr schwer ist die Qualität der Produkte und des Managements zu analysieren hat Vol- ker Gelfarth in seinem Buch „Die besten Anlage-Strategien der Welt“ sechs Fragen entwickelt, um value-orientierte Unternehmen einer allgemeinen bzw. qualitativen Bewertung unterziehen zu können.

Die erste Frage beschäftigt sich mit dem Thema der Firmengeschichte und dem damit verbunde- nen Grundverständnis des Unternehmens im Ganzen. Wenn der Investor versteht, wie das Un- ternehmen seine Wertschöpfung generiert, ist es ihm auch möglich, die Geschehnisse in der Fir- ma nachzuvollziehen. Aus Sicht des Value-Ansatzes ist eine beständige Firmengeschichte be- deutsam. Viele value-orientierte Unternehmen wie z. B. General Electric oder Microsoft haben eine über Jahrzehnte lange und beständige Firmengeschichte. Diese langjährige Erfahrung stellt eine solide Basis für eine zukünftig positive Unternehmensentwicklung dar. Die nächste Frage thematisiert die Notwendigkeit der Produkte des Unternehmens. Produziert das Unternehmen Produkte (z. B. Transportmittel, Lebensmittel) die täglich von der Bevölkerung verwendet wer- den? Des Weiteren wird die Frage nach einem Alleistellungsmerkmal der Produkte gestellt. An- ders gesagt, ist der Unterschied der eigenen Produkte zu den Produkten der Wettbewerber zu erkennen? Weiter ist die Marktposition des Unternehmens zu hinterfragen. Besitzt das Unter- nehmen die Marktführerschaft? Als Nächstes stellt sich die Frage nach dem Wachstumspotenzial des Unternehmens. Sind Wachstumsmärkte in Aussicht bzw. ist eine Steigerung der Nachfrage zu erwarten? Zum Schluss ist auf die Frage nach der Freiheit der Preisgestaltung einzugehen. Diese Frage ist wegen der Wettbewerbersituation in vielen Branchen meist sehr schnell beant- wortet. Denn in vielen Branchen herrscht ein großer Wettbewerb, der eine freie Preisgestaltung nicht zulässt. Gelingt es dem Analysten, mit guten Gewissen alle Fragen mit "Ja" zu beantwor- ten, ist das Unternehmen aus Sicht des Value-Ansatzes als äußerst lukrativ zu bewerten. Dies geschieht jedoch sehr selten.24

Abschließend zur Erläuterung der qualitativen Unternehmensanalyse sind die Grenzen und Mög- lichkeiten dieses Analysebereichs festzuhalten. In Bezug auf die Grenzen ist das enorme Know- how, das der Analyst für die Interpretation von qualitativen Werten benötigt, zu nennen. Für private Investoren ohne das nötige Know-how, stellt dies ein großes Problem dar. Zusätzlich ist die Einhaltung der Objektivität, bei dieser Analyse schwierig zu bewahren. Wie im Kapitel 3.1 bereits genannt, wird dies als Hauptgrund verstanden, warum die qualitative Analyse in der Praxis meist keine Anwendung findet. Letztendlich ist mit der qualitativen Analyse nur eine beschreibende Beurteilung der Entwicklung des Unternehmens möglich, ohne dass ein innerer Unternehmenswert berechnet werden kann.

Zur Unterstützung der qualitativen Unternehmensanalyse wird im Folgenden auf die quantitative Unternehmensanalyse eingegangen. Hierbei werden ausgewählte Kennzahlen theoretisch erläutert und anschließend im Praxisbeispiel eingesetzt.

3.3.2 Quantitative Unternehmensanalyse

Die quantitative Unternehmensanalyse beschäftigt sich mit der monetären Beurteilung des Un- ternehmens. Im Folgenden wird mithilfe von ausgewählten Kennzahlen die zahlenbasierte Ana- lyse des Unternehmens theoretisch erklärt. In den bisher beschriebenen Kapiteln wurde sehr oft die Bedeutung der quantitativen Unternehmensanalyse betont. Der Analyst blendet also sowohl das Umfeld als auch die allgemeine qualitative Sicht (siehe Kapitel 3.3.1) des Unternehmens aus und fokussiert sich ausschließlich auf die Bilanz und die Gewinn- und Verlustrechnung.

Mit der Unterscheidung des Value- bzw. Growth-Ansatzes in Kapitel 3.2 wurde deutlich, dass die Entscheidung eines value-orientierten Investors von einer Vielzahl von Kennzahlen beeinflusst wird. Aus Kapazitätsgründen beschäftigt sich diese Arbeit mit den gebräuchlichsten fundamentalen Kennzahlen KGV, KBV, KCFV und Dividendenrendite sowie Eigenkapitalquote, Eigenkapitalrendite und Umsatzrendite.

Das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) ist eine häufig verwendete Kennzahl, um ein Unternehmen fundamental beurteilen zu können. Für die Berechnung des KGV werden zwei Werte, nämlich der aktuelle Kurs der Aktie und der Gewinn je Aktie, benötigt. Der Gewinn je Aktie ist der Wert des Quotienten (Ergebnis der Division) aus der Division von Gewinn nach Steuern durch die aktuelle Anzahl der ausgegebenen Aktie des Unternehmens. Der Gewinn nach Steuern wird auch als Jahresüberschuss oder als Earnings After Taxes (EAT) in den Geschäftsberichten bezeichnet. Der Wert des KGV ist durch die Division des aktuellen Kurses je Aktie durch den Gewinn je Aktie zu ermitteln. Das Ergebnis des KGV gibt den Analysten Auskunft über die Bewertung des Preises der Aktie. Ein hoher Wert bedeutet, dass der Preis der Aktie im Verhältnis zum Gewinn sehr „teuer“ ist. Anders ausgedrückt gibt das KGV an, wie viele Jahre das Unternehmen benö- tigt, um den heutigen Preis je Aktie durch Gewinne zu erwirtschaften, vorausgesetzt der Gewinn bleibt in den nächsten Jahren konstant. Neben den Vorteilen des KGV, nämlich z. B. schnelle Bewertung des Preises oder Trivialität der Berechnung, ist das Kurs-Gewinn-Verhältnis auch kritisch zu betrachten. Zu erwähnen ist die Möglichkeit der Manipulation der Gewinngröße. Durch handelsrechtliche Wahlmöglichkeiten hinsichtlich der Bewertung ist der Gewinn durch das Unternehmen regulierbar. Aus diesem Grund verwenden viele fundamentale Analysten das Kurs-Cashflow-Verhältnis, um diesem Mangel entgegen zu wirken.25

Das KCFV wird, ähnlich wie das KGV, durch die Division von zwei Werten berechnet. Allein der Gewinn nach Steuern wird durch den Cashflow des betrachteten Geschäftsjahres ersetzt. Die Berechnung des Cashflows beschreibt Thomas Holtfort in seinem Buch „Moderne Finanzanaly- se“ sehr vereinfacht mit der Addition des Jahresüberschusses (EAT) zzgl. der Abschreibungen und der Erhöhung von langfristigen Rückstellungen. In der Praxis beinhaltet die Berechnung des Cashflows aus fortgeführten Aktivitäten oder des Free Cashflows eine Vielzahl von verschiede- nen Komponenten. Für den Analysten ist der Rechenweg des Cashflows bei börsennotierten Un- ternehmen nicht von besonderer Bedeutung, da diese Unternehmen gesetzlich verpflichtet sind, ihre Cashflows (z. B. Free Cashflow, Cashflow aus fortgeführten Aktivitäten, Cashflow aus In- vestitions- bzw. Finanzierungstätigkeiten) im Geschäftsbericht zu veröffentlichen. Die Aufgabe des Analysten ist zu entscheiden, welchen Cashflow er für die Berechnung des KCFV heran- zieht. Die Interpretation des Ergebnisses ist bei dem Kurs-Cashflow-Verhältnis ähnlich mit dem des Kurs-Gewinn-Verhältnisses. Je höher das KCFV ist, um so „teurer“ ist der Preis der Aktie zu sehen. Umgekehrt ist von einem „günstigen“ Preis auszugehen. Vereinfacht gesagt berechnet das KCFV die Anzahl der Jahre, die das Unternehmen benötigt, um den Preis je Aktie durch die ge- nerierten Cashflows zu erwirtschaften. Dabei werden etwaige handelsrechtliche Wahlmöglich- keiten durch die Verwendung des Cashflows ausgeblendet. Aus diesem Grund weist meist das KCFV einen höheren Wert auf, da unter „normalen“ Umständen der Wert des Nenners größer ist als bei der Berechnung des KGV. Bei „normalen“ Umständen wird von einem Überhang der Abschreibungen zu Zuschreibungen der Anlagen, und von einer Erhöhung der langfristigen Rückstellungen ausgegangen. Umgekehrt ist der Cashflow geringer als der Jahresüberschuss. Allerdings kann der Cashflow durch eine starke Erhöhung des Working Capital beispielsweise durch einen Anstieg der Forderungen beeinflusst werden.

[...]


1 Vgl. Jacobs, Thorsten Focus Money (2011) S.58

2 Vgl. Holtfort, Thomas (2011) S. 37

3 Vgl. Pflüger, Patrick (2011) S. 13 ff

4 Vgl. Murphy, John (2011) S. 313 ff

5 o.V. (06.05.2014)[13]

6 o.V. (06.05.2014)[14]

7 Vgl. Brock, Jörg (1995) S. 24

8 o.V. (05.05.2014)[15]

9 o.V. (05.05.2014)[16]

10 Vgl. Steiner, Manfred (1996) S. 186

11 Vgl. Steiner, Manfred (1996) S. 187-188

12 Vgl. Brock, Jörg (1995) S. 11

13 Vgl. Spremann, Klaus (2010) S. 33

14 Vgl. Steiner, Manfred (1996) S. 189 ff.

15 Vgl. Steiner, Manfred (1996) S. 193 ff.

16 Vgl. Steiner, Manfred (1996) S. 196ff.

17 o.V. (17.05.2014)[17]

18 o.V. (17.05.2014)[18]

19 Vgl. Gelfarth, Volker (2008) S. 43

20 Vgl. Steiner, Manfred (1996) S. 50

21 Vgl. Mühlfriedel, Bernd (2012) S. 62 ff.

22 Vgl. Mühlfriedel, Bernd (2012) S. 58 ff.

23 Vgl. Weber/Schäffer (2011) S. 247

24 Vgl. Gelfarth, Volker (2008) S. 52,53

25 Vgl. Holtfort, Thomas (2011) S. 13

Ende der Leseprobe aus 77 Seiten

Details

Titel
Technische und fundamentale Analyse. Die Grenzen und Möglichkeiten der etablierten Finanzmarktanalyseinstrumente
Hochschule
Hochschule für angewandte Wissenschaften Landshut, ehem. Fachhochschule Landshut  (Fachoberschule)
Note
1,8
Autor
Jahr
2014
Seiten
77
Katalognummer
V324013
ISBN (eBook)
9783668231702
ISBN (Buch)
9783668231719
Dateigröße
1265 KB
Sprache
Deutsch
Schlagworte
Technische Analyse, Fundamentale Analyse, Chart, Aktienanalyse, Chartanalyse
Arbeit zitieren
Christoph Wenghofer (Autor), 2014, Technische und fundamentale Analyse. Die Grenzen und Möglichkeiten der etablierten Finanzmarktanalyseinstrumente, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/324013

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