Ist die Quantitätstheorie passé? Zum Zusammenhang zwischen Geldmengenwachstum und Inflation

Inhaltsverzeichnis

1 Einleitung

2 Geschichte und Entwicklung der Quantitätstheorie

3 Die Gültigkeit der Quantitätstheorie heutzutage

4 Die Rolle der Geldmengenentwicklung für die Geldpolitik der EZB

5 Fazit

Literaturverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1 Einleitung

Die aktuelle wirtschaftliche Lage der Eurozone und die derzeitigen und prognostizierten Inflationswerte haben die Geldpolitik der Europäischen Zentralbank (EZB) in den Fokus der Medien und der Öffentlichkeit gerückt. Dabei kommt zwangsläufig die Frage nach der Grundlage der zwischen den Befürwortern und Kritikern intensiv diskutierten gegenwärtigen Politik auf. Die Quantitätstheorie stellt als Element einer solchen Grundlage für die EZB seit ihrer Gründung ein wichtiges Instrument zur Entscheidungsfindung in geldpolitischen Fragen dar. Das vorliegende Essay stellt dar, inwieweit die Quantitätstheorie derzeit noch Gültigkeit besitzt und welche Rolle die Gelmengenentwicklung für die geldpolitische Strategie des Eurosystems spielt.

2 Geschichte und Entwicklung der Quantitätstheorie

Die heutzutage bekannte Form der Quantitätsgleichung ist weniger eine zu einem bestimmten Zeitpunkt aufgestellte Theorie als mehr ein Prozess von Beobachtungen und Rückschlüssen, der sich über viele Jahrhunderte hinzog. Die erste dokumentierte Aussage zur Quantitätstheorie stammt von Nicolai de Oresmius, dem damaligen Bischof von Liseux. Er stellte 1355 fest, dass eine Verringerung des Goldanteils bei gleichbleibendem dargestelltem Wert der Münzen eine Erhöhung der Preise mit sich führte.^{[1] [2]} Die klassische Quantitätstheorie wird Jeans Bodin zugerechnet, der die allgemeinen Preiserhöhungen Mitte des 16. Jahrhunderts mir der gestiegenen Geldmenge begründete. Ergänzend schrieb John Stuart Mill 1848, dass sich Geld wie alle Güter verhalte und sein Wert mit der Erhöhung der verfügbaren Menge sinke.^[3] Dies kann als andere Umschreibung der bereits klassischen Quantitätstheorie gesehen werden, da der sinkende Wert des Geldes eine Preiserhöhung begründet.

Der US-amerikanische Ökonom Irving Fisher formulierte 1911 jene Quantitätsgleichung, die als ursprüngliche derselben gesehen wird: (1) bezeichnet hierbei die durchschnittliche Geldmenge und das durchschnittliche Preisniveau. ist die durchschnittliche Umlaufgeschwindigkeit von und gibt somit an, wie oft eine Geldeinheit in der betrachteten Periode zum Zahlen verwendet wurde. beschreibt als durchschnittliche Anzahl von Transaktionen die in einer Periode übertragenen Güter und Dienstleistungen.^[4] Diese Quantitätsgleichung wurde alternativ in die heute bekannte Form umgeändert: (2) stellt das gesamte Output, das reale Bruttoinlandsprodukt, einer Periode dar. Unter der Annahme, dass Vollbeschäftigung herrscht und somit konstant ist und darüber hinaus als exogen und konstant angesehen wird gilt für die (relativen) Wachstumsraten : (3)

Es gilt somit, dass die Entwicklung von einen direkten und proportionalen Einfluss auf und somit die Inflation hat. Die Quantitätstheorie erhielt nach ihrer Neuformulierung durch Milton Friedman 1956 in den 70er Jahren viel Aufmerksamkeit und beeinflusste die Geldpolitik der Zentralbanken der kapitalistischen Welt enorm. Die Entwicklung wird in den beiden folgenden Abschnitten näher untersucht.

3 Die Gültigkeit der Quantitätstheorie heutzutage

Um die Gültigkeit der Quantitätstheorie in der nahen Vergangenheit und Gegenwart zu bestimmen, muss vor allem auch auf die Entwicklung ihrer Bedeutung für die Zentralbanken der großen Volkswirtschaften dieser Welt eingegangen werden. Um 1970 traten in den Ländern der kapitalistischen Welt steigende Inflationsraten zunehmend mit sich ausweitender Arbeitslosigkeit auf, was der bis dahin vorherrschenden monetaristischen Liquiditätspräferenztheorie wiedersprach. Zudem endete 1973 das Bretton-Woods-System und Friedmans Version der Quantitätsgleichung und -theorie wurde bereitwillig als zutreffende Theorie akzeptiert.^[5] Ab diesem Zeitpunkt nutzten viele Zentralbanken, wie etwa das Federal Reserve System (die FED) der USA und die Deutsche Bundesbank, die Theorie als Grundlage ihrer gelpolitischen Maßnahmen und die Geldmengenpolitik gewann an Bedeutung. Fast so schnell wie diese Bedeutung zunahm ging sie jedoch auch wieder zurück. In den USA wurde eine geldmengenorientierte Geldpolitik in den frühen 1980er Jahren fallengelassen, da der Zusammenhang zwischen Geldmengenwachstum und Inflation zusammengebrochen schien. Seit diesem Zeitpunkt wurden zumindest in der englischsprachigen Welt Geldmengenaggregate als ungeeignetes Mittel für mittelfristige Ziele angesehen.^[6] Dem Beispiel der FED folgten in den nächsten Jahren viele große Zentralbanken, zuletzt verabschiedete sich die Schweizer National Bank (SNB) von der geldmengenorientierten Politik, so dass nur noch die Deutsche Bundesbank bis zu ihrer Ablösung durch die EZB 1999 an der Politik festhielt.

Wie bereits erwähnt ist die Gültigkeit der Quantitätstheorie eng mit Ihrer Bedeutung für die großen Zentralbanken verbunden. Viele Ökonomen haben die Frage um das Bestehen der Quantitätstheorie untersucht. Auf fünf von ihnen, Michael Graff (2008), Michael Woodford (2007), Edward Nelson (2008) und Pedro Teles und Harald Uhlig (2013) soll im Folgenden näher eingegangen werden.

In Graffs Analyse (2008) wird die Quantitätstheorie für die nahe Vergangenheit bzw. Gegenwart insoweit bestätigt, als dass ihr ein erklärender Gehalt zugesprochen wird. Die Korrelation zwischen dem Wachstum der Geldmengenaggregate M2 bzw. M3 und der Inflation sei stark ausgeprägt und die Quantitätstheorie stelle noch immer ein nützliches Instrument zur analytischen Erklärung von Inflation dar, auch wenn die starke Verbindung zwischen und nach der Studie von De Grauwe und Polan (2005) in Ländern mit niedrigen Inflationsraten (geringer als 10%) kaum mehr vorliege. Im Allgemeinen bliebe das Geldmengenwachstum eine signifikante Größe für die Vorhersage von Inflationsraten, auch wenn der Effekt bei weitem nicht proportional sei (also nicht gelte).^[7]

Anzumerken ist das von Graff angeführte Gesetz Goodharts^[8], welches sich klar gegen eine Anwendung der Quantitätstheorie ausspricht um ihre fortwährende Gültigkeit zu wahren. Würde nicht als exogene Kontrollvariable herangezogen, würde weiterhin als Vorhersage für dienen. Die seit spätestens den frühen 1980er Jahren sinkende Relevanz und Anwendung der Quantitätstheorie könnte somit dazu geführt haben, dass sie als aktuell wieder als gültig gesehen werden könne.^[9] Graff stellt darüber hinaus die zunehmenden Erschwernisse für die Quantitätstheorie dar. So werde es zunehmend schwerer ein Geldmengenaggregat zu finden, das angemessenen repräsentiert. Außerdem seien liquide Mittel zunehmend von der monetären Basis abgekoppelt, wodurch die Quantitätstheorie weiter Bedeutung für die Durchführung der Gelpolitik von Zentralbanken verlieren werde.^[10]

Zu ähnlichen Ergebnissen kommen Teles und Uhlig (2013). Sie teilten ihre Stichprobe in zwei Teilstichproben, die erste für den Zeitraum zwischen 1970 und 1990 und die zweite für die Jahre 1990 bis 2005. Begründet wird diese getrennte Betrachtung mit den sich ab 1990 ändernden Währungssystemen und Regulationen, den global allgemein niedrigeren Inflationszielen und der fortschreitenden Entwicklung von elektronischen Zahlungsmöglichkeiten. In der ersten Teilstichprobe liegt gesamt gesehen nahezu eine eins-zu-eins Beziehung zwischen Geldmengenwachstum und Inflation vor. Bei Konzentration auf die Länder mit niedrigen Inflationsraten (geringer als 12%) ist dies jedoch bereits nicht mehr der Fall. Zwar ist eine positive Korrelation erkennbar, diese fällt allerdings nicht mehr so stark wie zuvor aus. Bei der zweiten Teilstichprobe ist der Zusammenhang zwischen Geldmengenwachstum und Inflation deutlich schwächer ausgeprägt und Teles und Uhlig kommen zu dem Schluss, dass es keine sichtbare eins-zu-eins Beziehung zwischen dem Geldmengenwachstum und der Inflation gebe.^[11] Der ursprünglich sehr mäßige Zusammenhang in der zweiten Teilstichprobe für Länder mit Inflationsraten unter 12% wird erst durch Korrektur der Geldmengenwachstumsrate um die BIP-Wachstumsrate und den von monetären Erträgen ausgehenden Effekt stark verbessert. Kritisch ist bei Teles und Uhligs Analyse zu betrachten, dass Sie ihren Modellen zur Überprüfung der Quantitätstheorie als Gelmengenaggregat auch nach 1990 das Aggregat M1 zugrunde legen, obwohl sie auf die veränderten Bedingungen ab 1990 hinweisen. Eine Betrachtung von M2 bzw. M3, wie sie bei Graff erfolgte, wäre hier womöglich angebrachter gewesen. Teles und Uhlig fassen ihre Arbeit zusammen, indem sie die Quantitätstheorie für auch heute noch zutreffend befinden, jedoch ihre Bedeutung und Wirkung für die Geldpolitik in Frage stellen.^[12]

Woodford (2007) hingegen kritisiert mit seinem Paper vor allem, dass der Gelmengenpolitik eine zu hohe Bedeutung zukommen gelassen wird. Die von ihm dargestellten Argumente für eine geldmengenorientierte Geldpolitik sieht er als nicht ausreichend und fordert, dass stattdessen von Inflationszielen verfolgenden Zentralbanken deutlich mehr Erklärungsansätze beachtet werden sollten.^[13] Die Abkehr von Geldmengenzielen sei keineswegs eine Rückkehr zu der Politik, die zur Inflation der 1970er Jahre geführt habe. Er argumentiert, dass Geldmengenaggregate heute eine geringe Bedeutung für Zentralbanken bei ihrer Geldpolitik spielten und die Beobachtung und Beeinflussung von Geldmengenaggregaten nicht die einzige Möglichkeit sei, um Inflation kontrollieren zu können. Es könne weder gesagt werden, dass Zentralbanken, die der Geldmenge geringe Bedeutung zuschreiben, das Ziel der Preisstabilität nicht erreichten, noch, dass die Geldpolitik die Inflation nicht beeinflussen würde.^[14] Zur Unterstützung seiner Kritik an einer geldmengenorientierten Gelpolitik argumentiert er, dass Inflation oft (auch in den 1970er Jahren) mit anderen Faktoren als der Geldpolitik in Verbindung gebracht würden (z.B. Monopole und Gewerkschaften). Die Quantitätstheorie sei darüber hinaus vielmehr angenommen worden, da sie die Monetaristen um ein wichtiges Werkzeug bereicherte und Zentralbanken in die Lage versetzten Inflation zu beeinflussen. Zudem sei sogar Milton Friedman von seiner ursprünglichen Meinung abgerückt und habe Geldmengenziele nicht mehr als Voraussetzung gesehen, Inflation kontrollieren zu können.^[15] Woodford kommt somit zu dem Schluss, dass die Quantitätstheorie nicht als alleinige oder maßgebliche Erklärung oder Bedingung für Inflation herangezogen werden könne.

Nelson (2008) entgegnet Woodfords Arbeit, dass die Analysen zwar als mathematisch korrekt anzusehen, die zugrunde gelegten Annahmen bezüglich der Kontrolle der langfristigen Zinsrate durch die Zentralbank allerdings kritisch zu betrachten seien. Die weit anerkannte Annahme, dass Inflation langfristig von der Geldmengenwachstumsrate abhängt, gehe weit unter diese hohen Voraussetzungen und unterstütze die Annahme, dass die Zentralbank die langfristige Inflationsrate ihrem gewünschten Wert zuführen kann.^[16] Zudem sei es weit verbreitete Konvention, dass die Zentralbank die langfristige Zinsrate nicht beeinflussen kann, sondern dass diese von realen internationalen Kräften und der erwarteten Inflationsrate abhänge. Langfristig gelte, dass Preise frei variierten, die Neutralität des Geldes^[17] überwiege und die Gleichung erfüllt sei.^[18] Darüber hinaus besitze Geld auf kurze Sicht erklärenden Charakter bezüglich der Inflationsrate und des Outputs, der empirische Beweis unterstütze Geld darin, die Rolle eines solchen Einflussfaktors zu haben.^[19]

Die Tendenz der betrachteten Arbeiten geht insgesamt gesehen dahin, der Quantitätstheorie Gültigkeit oder vielmehr erklärenden Charakter zuzuschreiben, auch wenn der Einfluss des Geldmengenwachstums auf die Inflation geschwächt und nicht proportional ist.

4 Die Rolle der Geldmengenentwicklung für die Geldpolitik der EZB

Während im englischsprachigen Ausland die Bedeutung der Quantitätstheorie und somit der Geldmengensteuerung für die Geldpolitik der Zentralbanken seit ihrer Etablierung in den 70ern stetig abnahm, hielt die Deutsche Bundesbank bis zu ihrer Ablösung durch die EZB 1999 an ihrer geldmengenorientierten Politik fest. In ihrem Monatsbericht vom Januar 1999 stellt die europäische Zentralbank die wichtigsten Elemente ihrer Gelpolitik vor. Vorrangiges Ziel sei die Erreichung von Preisstabilität im Euroraum, was in der quantitativen Definition des EZB Rats eine mittelfristige Beibehaltung von Preisstabilität bei einer Inflation von unter 2% pro Jahr^[20] bedeutet, wobei Deflation ausgeschlossen wird.^[21] Dies stelle das beste Instrument zur Erreichung der eigentlichen Produktions- und Beschäftigungszeile dar:

„Eine Geldpolitik, die Preisstabilität glaubhaft und dauerhaft gewährleistet, [erbringt] den besten gesamtwirtschaftlichen Beitrag zur Verbesserung der Konjunkturaussichten und Hebung des Lebensstandards.“^[22]

Zur Erfüllung dieses Ziels setzt die EZB auf eine zwei Säulen Strategie. Die Beurteilung der Aussichten für die Preisentwicklung stellt eine dieser beiden Säulen dar. Die zweite Säule schreibt der Geldmenge eine herausragende Rolle zu, was eine Bekanntgabe eines quantitativen Referenzwerts für die Wachstumsrate des Geldmengenaggregats M3 beinhaltet.^[23] Daran, dass die Geldmengen- und Preisniveauentwicklung die zwei Säulen der stabilitätsorientierten geldpolitischen Strategie des Eurosystems bilden, ist bereits ihr Zusammenhang und die ihnen zugerechnete Bedeutung zu Beginn der Arbeitsaufnahme der EZB zu erkennen. Die Strategie zielt darauf ab mit den der EZB zur Verfügung stehenden geldpolitischen Instrumenten^[24] die wirtschaftlichen Folgen zu erreichen, die Preisstabilität fördern und gewährleisten. Die EZB erkennt allerdings bereits zu Beginn an, dass sie das Preisniveau mit diesen Instrumenten nicht unmittelbar steuern kann, sondern es sich vielmehr um einen „komplexen Transmissionsprozess (…) [mit] langen, variablen und nicht vollständig vorhersagbaren Wirkungsverzögerungen“^[25] handelt.

Die EZB sieht Inflation als ein monetäres Phänomen an und leitet daraus die die Bedeutung der Geldmengenaggregate und der monetären Impulse für den Inflationswert ab. Sie legt daher einen quantitativen Referenzwert für das Geldmengenwachstum fest, dessen beiden Hauptmerkmale die mittelfristig stabile Beziehung zwischen Geldmenge und Preisniveau, sowie die Anerkennung des Geldmengenwachstums als Vorlaufindikator der Preisniveauentwicklung sind.^[26] Dieser Referenzwert wird direkt aus der Quantitätsgleichung, „der bekannten Beziehung zwischen der Geldmenge einerseits und den Preisen, dem realen Bruttoinlandsprodukt (BIP) und der Umlaufgeschwindigkeit andererseits, abgeleitet.“^[27] Die tatsächliche Wachstumsrate von M3 wird regelmäßig mit dem Referenzwert verglichen, damit bei Abweichungen eine Analyse der Störungen und Überprüfung ihrer Gefahr für die Preisstabilität erfolgen kann. Der Wert basiert auf folgenden mittelfristigen Annahmen: die Inflation betrage unter, aber nahe 2%, das Wachstum des realen Outputs betrage 2 – 2,5% und die Umlaufgeschwindigkeit verringere sich um 0,5 – 1% pro Jahr. Es ergibt sich somit ein Referenzwert für das Wachstum von M3 von 4,5% p.a.^[28]

Das Eurosystem begründet ihre gelpolitische Strategie somit unmittelbar mit Hilfe der Quantitätstheorie und misst der Geldmengenentwicklung eine hohe Bedeutung zu. Eine proportionale Beziehung zwischen Geldmengen- und Preisniveauentwicklung wird jedoch nicht unterstellt. Gleichung (3) dient somit in ihrer eigentlichen Form: Es ist wahrscheinlich, dass die EZB zu Beginn ihrer Arbeit die Politik der Deutschen Bundesbank u.a. weiterverfolgte, um möglichst viel der in Frankfurt vorhandenen Kompetenz zu übernehmen und das Vertrauen der Öffentlichkeit in sie, als neue Institution, zu stärken. Die Überzeugung und das Vertrauen der Öffentlichkeit in die Institution sind nach Woodford (2007) und der EZB (1999) essentiell, um mit der Geldpolitik die gewünschten Effekte zu erzielen.^[29]

Allerdings sank auch im Eurosystem seit 1999 die Bedeutung der Geldmengenentwicklung für die gelpolitische Strategie stetig. 2003 schwächte die EZB die Rolle der Geldmengensteuerung für ihre eigene Geldpolitik massiv und sieht Geldmengenversorgung seitdem nicht mehr als mittelfristiges Ziel.^[30] Eine zusätzliche Veränderung in diesem Bereich ist 2009 zu erkennen, als die EZB für die Geldvergabe vom Zins- zum Mengentenderverfahren wechselte. Damit haben alle großen Zentralbanken die Quantitätstheorie für die Entscheidungen ihres praktischen Vorgehens zurück gestellt. Im Eurosystem besteht die monetäre Analyse weiter fort und dient neben der wirtschaftlichen Analyse als fortwährender Teil der zwei Säulen Strategie vor allem dazu, das Gerüst der Geldpolitik - im Vergleich zu dem einer nur auf einem Modell oder Richtlinie basierenden Politik - zu stabilisieren.^[31]

[...]

^[1] Auch wenn die Preiserhöhungen in diesem Fall vermutlich vor allem auf einem durch die erste europäische Pestepidemie 1347-52 verursachten massiven negativen Angebotsschock basierten, ist diese frühe Erkenntnis des Zusammenhangs von Geldwert und Inflation bemerkenswert.

^[2] Vgl. Graff (2008), S. 11 f.

^[3] Vgl. Graff (2008), S. 13.

^[4] Vgl. Graff (2008), S. 10.

^[5] Vgl. Graff (2008), S. 14.

^[6] Vgl. Graff (2008), S. 17.

^[7] Vgl. Graff (2008), S. 25 ff.

^[8] Nach Goodharts Gesetz bricht ein statistischer Zusammenhang zusammen, sobald dieser zur Gestaltung von politischen Maßnahmen oder ähnlichem genutzt wird.

^[9] Vgl. Graff (2008), S. 27 f.

^[10] Vgl. Graff (2008), S. 27.

^[11] Vgl. Teles/Uhlig (2013), S. 21.

^[12] Vgl. Teles/Uhlig (2013), Non technical summary.

^[13] Vgl. Woodford (2007), S. 43.

^[14] Vgl. Woodford (2007), S. 3 f.

^[15] Vgl. Woodford (2007), S. 1 ff.

^[16] Vgl. Nelson (2008), S. 26.

^[17] Die Neutralität des Geldes besagt, dass Geldmengenänderung bei Preisflexibilität langfristig keine realen, sondern nur nominale Größen beeinflussen kann. Vgl. Nelson (2008), S. 17 f.

^[18] Vgl. Nelson (2008), S. 17 ff.

^[19] Vgl. Nelson (2008), S. 4.

^[20] Die Inflationsrate wird über den Harmonisierten Verbraucherpreisindex (HVPI) berechnet.

^[21] Vgl. Europäische Zentralbank (1999), S. 51.

^[22] Europäische Zentralbank (1999), S. 44.

^[23] Vgl. Europäische Zentralbank (1999), S. 51 ff.

^[24] Diese geldpolitischen Instrumente bestehen maßgeblich aus dem An- und Verkauf von Währungsreserven und der Vergabe von Krediten bzw. Fazilitäten unterschiedlicher Laufzeit.

^[25] Europäische Zentralbank (1999), S. 47.

^[26] Vgl. Europäische Zentralbank (1999), S. 52 f.

^[27] Europäische Zentralbank (1999), S. 53.

^[28] Vgl. Europäische Zentralbank (1999), S. 54.

^[29] Vgl. Graff(2008) S. 1, Woodford (2007), S. 4 und Europäische Zentralbank (1999), S. 48.

^[30] Vgl. Graff (2008) S. 1 f.

^[31] Vgl. Woodford (2007), S. 1 und S. 29.