Behavioral Finance. Vergleich des Entscheidungsverhaltens deutscher PrivatanlegerInnen und BankberaterInnen aus psychologischen Perspektiven


Masterarbeit, 2014
196 Seiten, Note: 1,0

Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

1 Relevanz und aktuelle Nutzung von Aktien als Anlageklasse

2 Entstehung der Forschungsrichtung der Behavioral Finance

3 Informations- und Entscheidungsprozess von AnlegerInnen
3.1 Informationswahrnehmung
3.1.1 Verfügbarkeitsheuristik
3.1.2 Selektive Informationswahrnehmung von AnlegerInnen
3.1.3 Risikowahrnehmung und -einstellung
3.1.4 Darstellungseffekt im Finanzmarktkontext
3.1.5 Herdenverhalten an Finanzmärkten
3.2 Informationsverarbeitung und -bewertung
3.2.1 Verankerungs- und Anpassungsheuristik
3.2.2 Repräsentativitätsheuristik
3.2.3 Ambiguitätsaversion und Heimatmarktneigung
3.2.4 Relative Bewertung von Gewinnen und Verlusten
3.2.5 Relative Bewertung von Wahrscheinlichkeiten und Zeiten
3.2.6 Umkehr der Risikobereitschaft
3.2.7 Mentale Buchführung
3.2.8 Selbstüberschätzung
3.2.9 Kontrollillusion
3.3 Entscheidungsverhalten
3.3.1 Selektives Entscheiden
3.3.2 Selbstzuschreibung
3.3.3 Rückschaufehler
3.3.4 Dispositionseffekt
3.3.5 Status-quo-Effekt und Besitztumseffekt
3.3.6 Reue-Aversion

4 Empirische Analyse des Entscheidungsverhaltens
4.1 Untersuchungsplanung
4.2 Methodik der schriftlichen Befragung
4.3 Durchführung der Befragung
4.4 Darstellung und Vergleich der Ergebnisse

5 Fazit und Ausblick

Literaturverzeichnis

Internetquellenverzeichnis

Anhangsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abb. 1: Zahl der direkten Aktionäre in Deutschland in Tausend

Abb. 2: Analysten können nicht mit der Wirklichkeit mithalten

Abb. 3: Verteilung der Monatsverluste

Abb. 4: Tatsächliche Crash-Wahrscheinlichkeiten im Betrachtungszeitraum

Abb. 5: Zusammenhang zwischen Diversifikation und Portfoliorisiko

Abb. 6: Heimatmarktneigung in Deutschland und den USA in 2010

Abb. 7: Wertfunktion der Prospect Theory

Abb. 8: Einfluss des Commitments auf das Ausmaß der Verlustaversion

Abb. 9: Subjektive Wahrscheinlichkeitsgewichtung bei Gewinnen und Verlusten

Abb. 10: Durchschnittliche Haltedauer von Aktien an der NYSE

Abb. 11: Der zweite Bezugspunkt nach extremen Verlusten

Abb. 12: Integration und Segregation beim Hedonic Framing

Abb. 13: Integration von kleinen Verlusten und großen Gewinnen

Abb. 14: Langfristiger Einfluss von Transaktionskosten

Abb. 15: Wirkung des Arbeitsaufwands in den drei unterschiedlichen Projekten

Abb. 16: Beispielhaftes Wertpapierdepot zur Erläuterung des Dispositionseffekts

Abb. 17: Erläuterung des Dispositionseffekts

Abb. 18: Kaufpreis hat keinen Einfluss auf die zukünftige Entwicklung

Abb. 19: Erklärung des Besitztumseffekts

Abb. 20: Reue-Aversion bei einem nicht zahlungswirksamen Konto

Abb. 21: Geschlechterverteilung innerhalb der Stichproben

Abb. 22: Altersverteilung innerhalb der Stichproben

Abb. 23: Bildungsniveau innerhalb der Stichproben

Abb. 24: Berufserfahrung der BankberaterInnen

Abb. 25: Genutzte Geldanlageinstrumente

Abb. 26: Basis von eigenen Anlageentscheidungen

Abb. 27: Einschätzung des eigenen Finanzwissens

Abb. 28: Durchschnittliche Anzahl an Aktienpositionen im Depot

Abb. 29: Anzahl an Aktientransaktionen pro Jahr

Abb. 30: Erfahrung mit eigenen Aktienanlageentscheidungen

Abb. 31: Augenscheinvergleich „Selektives Entscheiden und Sunk-Cost-Effekt“

Abb. 32: F- und t-Test „Selektives Entscheiden und Sunk-Cost-Effekt“

Abb. 33: Augenscheinvergleich „Selbstzuschreibung“

Abb. 34: F- und t-Test „Selbstzuschreibung“

Abb. 35: Augenscheinvergleich „Rückschaueffekt“

Abb. 36: F- und t-Test „Rückschaueffekt“

Abb. 37: Augenscheinvergleich „Dispositionseffekt“

Abb. 38: F- und t-Test f „Dispositionseffekt“

Abb. 39: Augenscheinvergleich „Status-quo-Effekt und Besitztumseffekt“

Abb. 40: F- und t-Test „Status-quo-Effekt und Besitztumseffekt“

Abb. 41: Augenscheinvergleich „Reue-Aversion“

Abb. 42: F- und t-Test „Reue-Aversion“

Abb. 43: F- und t-Test aller Heuristiken des Entscheidungsverhaltens

1 Relevanz und aktuelle Nutzung von Aktien als Anlageklasse

Vermögensbildung stellt aus volkswirtschaftlicher Sicht Konsumverzicht dar und gewinnt für immer mehr Menschen eine immer größere Bedeutung, z.B. um den schwindenden Versorgungsgrad staatlicher Sicherungssysteme auszugleichen[1], Rücklagen für die teilweise hohen Ausbildungskosten der Kinder zu bilden[2], für die Wechselfälle des Lebens vorzusorgen oder langfristige Konsumzwecke zu finanzieren. Die Motive für die Vermögensbildung sind vielfältig. Nicht verwunderlich ist daher, dass noch nie so viel Vermögen in deutscher Privathand war, wie das heutzutage der Fall ist.[3] Zudem weisen Deutsche trotz der wirtschaftlichen Unsicherheiten im Zuge der Wirtschaftskrisen der letzten 15 Jahre eine hohe Sparbereitschaft auf.[4] Dies zeigt sich u.a. an der hohen deutschen Sparquote, welche z.B. deutlich über der US-Sparquote liegt.[5]

Die Deutschen glauben, dass sie als fleißige Sparer gut für das Alter vorbereitet sind. Die Realität sieht jedoch anders aus[6]: Besonders das Risiko der Langlebigkeit kann bei geringem Zusatzeinkommen zu finanziellen Einschränkungen oder sogar zur Altersarmut führen. Vielen jungen Menschen ist dies nicht bewusst. Entsprechend gering ist ihre Risikovorsorge, obwohl diese wegen der langen Ansparzeit in jungen Jahren sinnvoll wäre.[7] Hinzu kommt, dass viele Menschen einer Illusion der Werthaltigkeit unterliegen. Mehr als 80 Prozent des Geldvermögens privater Haushalte machen Bankeinlagen, Anleihen und Versicherungen aus – Geldwertanlagen, die Sparern zwar das Gefühl von Sicherheit vermitteln, z.B. durch die Absicherung der Bankeinlagen in Form der Einlagensicherung, aber per se defizitär sind. Dies liegt an der Inflation.[8] Diese entsteht, wenn die Geldmenge größer ist als der Geldbedarf[9] und bewirkt eine schleichende Enteignung: Geldanleger können mit ihren Erträgen kaum die Inflationsrate ausgleichen, was u.a. an den von der Europäischen Zentralbank (EZB) künstlich niedrig gehaltenen Zinsen liegt.[10] Die EZB will mit dieser Zinspolitik die Finanz- bzw. die Staatsschuldenkrise bekämpfen, weshalb, zulasten der Sparer, eine Zinserhöhung in naher Zukunft eher unwahrscheinlich ist.[11] Gleichzeitig ist wegen des vorrangigen Ziels der EZB, der Wahrung der Preisniveaustabilität, nicht dauerhaft mit geringen Inflationsraten zu rechnen. Grund dafür ist, dass das Ziel der EZB erreicht ist, wenn der Anstieg des harmonisierten Verbraucherpreisindex im Vergleich zum Vorjahr unter, aber nahe zwei Prozent liegt.[12] Doch selbst wenn die Inflationsrate, wie z.B. im Januar 2014, deutlich unter diesem Ziel liegt, reichen die aktuellen Sparbuchzinsen nach Abzug von 25 Prozent Kapitalertragssteuer nicht, um überhaupt eine reale Rendite zu erzielen.[13]

Von der anhaltenden Niedrigzinsphase sind insbesondere die zahlreichen, sicherheitsorientierten AnlegerInnen in Deutschland betroffen. Vielen von diesen ist das Dilemma bewusst, dass höhere Renditen ohne höhere Risiken nicht möglich sind, doch nur wenige überdenken ihre Haltung zu riskanteren Anlagen[14] und begnügen sich mit niedrigen Zinsen.[15] Jedoch sollten sich die Deutschen ihrer Anlagemotive bewusst werden[16] und bedenken, dass jede Vermögensanlage im Spannungsfeld von insgesamt vier Anlagezielen steht, nämlich der Rentabilität nach Abzug von Kosten, Gebühren und Steuereffekten, der Sicherheit, einer auskömmlichen Liquiditätslage und der ethischen Verantwortbarkeit.[17] Die Anlageziele stehen in Konkurrenz zueinander, weswegen Zielkonflikte[18], insbesondere zwischen der Rentabilität und der Sicherheit bzw. dem Risiko, unvermeidbar sind.[19] Die vier Anlageziele können genutzt werden, um ähnliche Anlageinstrumente in verschiedene Anlageklassen, wie z.B. Aktien, Renten, Immobilien und alternative Anlagen, zu gruppieren.[20] Beispielsweise sind Renten relativ sicher und bringen stetige Renditen. Aktien hingegen sind risikoreicher, da sie stärkeren Schwankungen unterliegen. Jedoch werfen sie langfristig höhere Renditen ab als Renten.[21]

Als Anlageklasse spielen Aktien in der aktuellen Niedrigzinsphase eine große Rolle, insbesondere dividendenstarke Titel. Hintergrund ist, dass die durchschnittliche Dividendenrendite von Aktien des Deutschen Aktien Index (DAX) mit ca. 3,4 Prozent wesentlich höher ist als die Rendite, die Sparer auf Bankeinlagen oder Sparbriefe erhalten. Wichtiger ist jedoch, dass die durchschnittliche Dividendenrendite höher ist als die Inflationsrate und somit einer finanziellen Repression entgegenwirkt.[22] Entsprechend wird empfohlen, dass mehr als die Hälfte des Anlagevermögens in Aktien investiert werden sollte.[23]

Aktien sind keine Geldwertanlagen, sondern Sachwertanlagen, weswegen sie einen gewissen Inflationsschutz bieten und zwar in dem Maße, in dem die erwarteten Gewinne der Unternehmen mit der Inflationsrate steigen. In strukturierten Portfolios ermöglichen Aktien ihren InhaberInnen einen langfristigen Vermögensaufbau.[24] Aktien sind wegen ihrer Mittel- bis Langfristigkeit dem Kapitalmarkt zugeordnet[25], stellen standardisierte, fungible Wertpapiere dar und machen ihren Inhaber zum Miteigentümer am Vermögen einer Aktiengesellschaft – sprich zum Aktionär.[26] AnlegerInnen können Aktien jederzeit kaufen oder verkaufen, was durch einen börsenmäßigen Handel ermöglicht wird.[27] Börsen sind Handelsplätze, an denen sich durch das Zusammentreffen von Angebot und Nachfrage aktuelle Marktpreise bilden. Diese sind nichts anderes als Aktienkurse [28], welche i.d.R. den Marktwert von Unternehmen widerspiegeln.[29] Von signifikantem Einfluss auf Aktienkurse sind einerseits externe Faktoren wie die Konjunktur, Währungskurse und Zinssätze sowie Gesetze, andererseits jedoch auch interne Faktoren wie die Produkt- und die Managementqualität, das Gewinn-Momentum und der Unternehmensausblick.[30] Nicht unterschätzt werden darf, dass der Marktwert eines Unternehmens subjektiv ist: Die Erwartungen der Anleger spielen eine erhebliche Rolle.[31] Neben dem teilweisen Inflationsschutz bieten Aktien den Vorteil einer relativ hohen Rendite. So hätte ein Anleger trotz der Krisen im Zeitraum von 2003 bis 2013 jährlich ca. zehn Prozent mit dem DAX verdienen können.[32] Diese positive Entwicklung von Aktien ist hauptsächlich Kursgewinnen zuzuschreiben[33], welche neben Dividendenausschüttungen und Währungsgewinnen den Gesamtertrag einer Aktienanlage ausmachen.[34] Die hohen Renditen von Aktien beruhen auf hohen Risiken: Aktionäre nehmen als Miteigentümer an der wirtschaftlichen Entwicklung des Unternehmens teil und tragen die damit verbundenen Chancen und Risiken. Letztere können im schlimmsten Fall zu einem Totalverlust des Anlagebetrags führen. Risiken bei der Aktienanlage sind hauptsächlich Kursrisiken, was bedeutet, dass Aktienkurse sich negativ entwickeln können. Ursächlich dafür können einerseits Fehlentscheidungen des Managements, Bonitätsverschlechterungen oder die Insolvenz des emittierenden Unternehmens sein. Außerdem besteht die Gefahr, dass sich der Finanzmarkt unabhängig von der wirtschaftlichen Situation des einzelnen Unternehmens insgesamt ungünstig entwickelt.[35] Neben Kursrisiken existiert das Risiko, dass weniger oder keine Dividende gezahlt wird. Weiterhin besteht bei Investition in ausländische Unternehmen ein Währungsrisiko.[36]

Abwägend kann gesagt werden, dass eine langfristige Geldanlage mit Aktien einige Vorteile bietet, insbesondere vor dem Hintergrund der aktuellen volkswirtschaftlichen Rahmenbedingungen. Jedoch erkennt die Mehrheit der Deutschen diese Vorteile nicht: Viele sind gegenüber Aktien reserviert [37] und folglich unter Ertrags- und Risikoaspekten[38] zu schwach positioniert.[39] Daher haben nur wenige deutsche PrivatanlegerInnen vom Börsenboom der letzten Jahre profitiert[40], in dem sich z.B. der DAX sehr positiv entwickelte, neue Höchststände schrieb[41] und 2013 sogar einen Anstieg von knapp 26 Prozent verzeichnete.[42] Vielmehr kamen die positiven Entwicklungen ausländischen Investoren zugute, die mehr als 50 Prozent der Aktien von DAX-Unternehmen halten.[43] Dies zeigt, dass die deutsche Aktienkultur, falls überhaupt von einer solchen gesprochen werden kann, im Vergleich zu anderen Industrienationen schwach ausgeprägt ist.[44] So hatten im ersten Halbjahr 2013 beispielsweise nur 4,9 Millionen Deutsche und damit 7,5 Prozent der Bevölkerung Geld direkt in Aktien investiert.[45] Dies sind zwar gegenüber dem Rekordjahr 2000 ca. 1,4 Millionen direkte Aktionäre weniger, dennoch ist die aktuelle Entwicklung als Erholung zu deuten: Der Tiefpunkt von ca. 3,6 Millionen direkten Aktionären während der Finanzkrise 2008 wurde überwunden, wie Abbildung 1 verdeutlicht.[46]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Zahl der direkten Aktionäre in Deutschland in Tausend[47]

Die Gründe für die Zurückhaltung sind vielfältig. Ungeachtet der Rahmenbedingungen beim Aktienkauf lässt sich feststellen, dass jedes Volk seine eigene „ volksspezifische Anlagementalität “ hat: Deutsche Sparer gelten im Allgemeinen als konservativ, defensiv und sicherheitsbewusst.[48] Diese Haltung spiegelt sich in der Verteilung des Geldvermögens privater Haushalte auf die verschiedenen Anlageklassen wider: Sichere und liquide Assetklassen werden zulasten der Rentabilität übergewichtet.[49] Als weiterer Grund für das geringe Aktienengagement der Deutschen sind die schlechten Erfahrungen vieler AnlegerInnen zu nennen. Besonders einschneidend war die New Economy: Nach einem euphorischen Börsenboom platzte die entstandene Blase und es folgte der Kurssturz.[50] Neben dieser sog. Dotcom-Krise sind die Finanz- und die Staatsschuldenkrise im Bewusstsein der AnlegerInnen verankert und wirken noch immer nach.[51] Insgesamt hatten alle drei Krisen tiefgreifende psychologische Folgen[52], wodurch beispielsweise die einst aktienaffine Altersgruppe junger Menschen zwischen 21 und 29 Jahren extrem vorsichtig geworden ist.[53]

Hinzu kommt, dass AnlegerInnen mit einer unüberschaubaren, intransparenten Vielfalt an Anlagemöglichkeiten konfrontiert werden[54]: An deutschen Börsen werden ca. 350.000 Produkte gehandelt, wovon ca. 39.000 Aktien in- und ausländischer Unternehmen sind. Aus dieser Vielfalt die individuell sinnvollsten Produkte bzw. Aktien auszuwählen stellt ein komplexes Entscheidungsproblem dar[55], insbesondere da Anle-gerInnen einer Informationsflut ausgesetzt sind.[56] Diese erschwert es den AnlegerInnen, tatsächlich relevante Informationen herauszufiltern. Sie sind daher nie vollständig informiert.[57] Außerdem sind Anlageentscheidungen immer Entscheidungen unter Unsicherheit. Zwar ist Anlegern bekannt, dass eine Aktie steigen oder fallen kann, jedoch ist die zukünftige Entwicklung ungewiss. Daher sind die Folgen einer Anlageentscheidung nicht antizipierbar, was es erschwert überhaupt Entscheidungen zu treffen.[58] Verstärkt wird dies durch das geringfügige, oberflächliche Interesse vieler Deutscher, sich mit dem Thema der Geldanlage, insbesondere mit Aktien, zu befassen: Entsprechend gering sind ihre Sachkenntnisse.[59]

Wie aufgezeigt wurde, ist ein Großteil der Deutschen gegenüber Aktien reserviert und übt sich trotz der Zweckmäßigkeit dieser Anlageklasse im aktuellen Marktumfeld in Zurückhaltung. Dennoch haben knapp fünf Millionen Menschen die Relevanz von Aktien zur Geldanlage erkannt und begegnen börsentäglich komplexen Entscheidungsproblemen, welche in einem Informations- und Entscheidungsprozess gelöst werden. Das resultierende Entscheidungsverhalten ist zu einem großen Teil psychologisch bedingt[60], da an Börsen die Erwartungen von AnlegerInnen aufeinander treffen und gehandelt werden.[61] Insgesamt betrachtet gewinnt die Psychologie an Finanzmärkten mehr und mehr an Bedeutung, um das Verhalten von AnlegerInnen vorhersagen[62] und deren teilweise systematischen Fehlentscheidungen erklären zu können.[63] Aus dieser zunehmenden verhaltenswissenschaftlichen Orientierung heraus hat sich die interdisziplinäre Forschungsrichtung der Behavioral Finance entwickelt, welche das Bindeglied zwischen Ökonomie und Psychologie[64] darstellt und das menschliche Verhalten am Finanzmarkt aus psychologischen Perspektiven betrachtet und erklärt.

Die meisten Veröffentlichungen der Behavioral Finance zum Verhalten individueller Investoren befassen sich beispielsweise mit der Optimierung von Kundengesprächen oder dem Verhalten einer bestimmten Gruppe von Akteuren, weshalb es kaum Vergleiche zwischen verschiedenen Gruppen gibt. So wird einerseits das Verhalten von Privatanlegern analysiert, welche mit dem eigenen Geld am Finanzmarkt agieren. Andererseits wird das Verhalten institutioneller Anleger erforscht. Diese investieren fremdes, ihnen anvertrautes Geld. Jedoch ist es ebenso denkbar, dass die Entscheider bzw. Angestellten institutioneller Anleger, wie z.B. Fondsgesellschaften oder Banken, als PrivatanlegerInnen am Finanzmarkt auftreten. So investieren beispielsweise auch viele BankberaterInnen ihr eigenes Vermögen in Aktien, wobei in einer solchen Situation ein anderer Entscheidungskontext als im Kundenauftrag besteht. Dies ist z.B. der „Psychologie des Geldes“ und der persönlichen Betroffenheit der BeraterInnen geschuldet. Dennoch absolvieren BankberaterInnen im Gegensatz zu PrivatanlegerInnen berufsspezifische Aus- und Weiterbildungen und sammeln im täglichen Berufsalltag Erfahrungen im Kapitalmarktkontext, was auch bei privaten Anlageentscheidungen helfen sollte.

Daher stellt sich die Frage, ob BankberaterInnen, die selbst als PrivatanlegerInnen agieren, tatsächlich vor dem Hintergrund ihrer berufsspezifischen Kenntnisse und Erfahrungen bessere Anlageerfolge erreichen können und somit rationalere Entscheider sind als PrivatanlegerInnen ohne dieses berufsspezifische Fachwissen.

Die vorliegende Masterarbeit gibt auf der Grundlage der Erkenntnisse der Behavioral Finance Aufschluss über das Informations- und insbesondere das Entscheidungsverhalten deutscher PrivatanlegerInnen. Sie verfolgt das Ziel, die Rationalität des Entscheidungsverhaltens von PrivatanlegerInnen und BankberaterInnen empirisch zu vergleichen und die folgende, aus der Forschungsfrage abgeleitete Hypothese zu prüfen: Je mehr berufsspezifische Fähigkeiten und Erfahrungen BankberaterInnen aufgrund ihres professionellen Hintergrunds haben, desto rationaler ist ihr Entscheidungsverhalten im Vergleich zu PrivatanlegerInnen ohne diesen beruflichen Hintergrund.

Das Ziel der Arbeit soll durch das folgende Vorgehen erreicht werden: Zunächst wird im zweiten Kapitel auf die Entstehung der finanzwissenschaftlichen Forschungsrichtung der Behavioral Finance eingegangen. Dazu werden zuerst wesentliche Annahmen der neoklassischen Kapitalmarkttheorie dargestellt, zu der die Behavioral Finance eine verhaltenswissenschaftliche Erweiterung darstellt. Anschließend werden die für diese Masterarbeit relevanten Grundannahmen der Behavioral Finance aufgezeigt. Besondere Bedeutung kommt der begrenzten Rationalität zu, welche heuristische Verhaltensweisen sowie systematische Verhaltens- und Marktanomalien impliziert.

Auf Basis der begrenzten Rationalität und der Erkenntnisse der Behavioral Finance wird im dritten Kapitel der Informations- und Entscheidungsprozess vorgestellt, dessen drei Prozessphasen AnlegerInnen in Entscheidungssituationen zur Entscheidungsfindung durchlaufen. Die in diesen Phasen auftretenden Heuristiken werden beschrieben und ihre Auswirkungen erläutert. Zwar findet der angestrebte Vergleich zwischen dem Verhalten von AnlegerInnen und BankberaterInnen auf Basis der dritten Prozessphase des Entscheidungsverhaltens statt, dennoch ist für dessen Verständnis eine ganzheitliche Betrachtung des Informations- und Entscheidungsprozesses notwendig: So besteht z.T. eine wechselseitige Beeinflussung von Heuristiken der Phase des Entscheidungsverhaltens und der Heuristiken der beiden vorherigen Prozessphasen. Zudem können letztere vielfach zur Erklärung des Auftretens der Heuristiken des Entscheidungsverhaltens beitragen.

Im vierten Kapitel werden auf der Grundlage der Erkenntnisse von Kapitel 3 eine empirische Analyse und ein Vergleich des Entscheidungsverhaltens von PrivatanlegerInnen und BankberaterInnen vorgenommen. Mittels einer schriftlichen Befragung via Onlinefragebogen wird die aufgestellte Hypothese geprüft, dass BankberaterInnen durch den Stimulus der berufsspezifischen Kenntnisse und Erfahrungen rationalere Entscheidungen treffen. Zunächst wird die Untersuchungsplanung sowie die Methode der schriftlichen Befragung vorgestellt. In der anschließenden Beschreibung der Durchführung wird darauf eingegangen, in welchem Zeitraum die Experimentalgruppe der BankberaterInnen der Deutschen Bank und die Kontrollgruppe der PrivatanlegerInnen befragt wurden. Danach werden die Ergebnisse der schriftlichen Befragung vorgestellt, interpretiert und zur Überprüfung der aufgestellten Hypothese herangezogen.

Im fünften Kapitel werden die wesentlichen Erkenntnisse der vorliegenden Masterarbeit zusammengefasst und ein Ausblick gegeben.

2 Entstehung der Forschungsrichtung der Behavioral Finance

Mitte des 18. Jahrhunderts entstand die klassische Nationalökonomie, welche versuchte, menschliches Verhalten durch psychologische Erkenntnisse zu erklären. Dies war die Geburtsstunde der verhaltenswissenschaftlichen Kapitalmarkttheorie. Jedoch entwickelte sich zu Beginn des 20. Jahrhunderts die neoklassische Kapitalmarkttheorie, welche die klassische Nationalökonomie ablöste und innerhalb der die Psychologie kaum eine Rolle spielte.[65] Vielmehr entstanden auf Basis der Erwartungsnutzentheorie von Neumann und Morgenstern und den darin postulierten Rationalitätsaxiomen[66] verschiedene Modelle und Theorien, welche Portfolios optimieren sollten: Die Portfoliotheorie von Markowitz, das Capital Asset Pricing Model von Shape sowie die Optionspreistheorie von Black und Scholes.[67] Diese Modelle und die Kapitalmarkttheorie an sich basieren auf der Annahme effizienter Märkte, die stets zu ihrem Gleichgewicht tendieren. An solchen Märkten ist die Informationsverarbeitung der Marktteilnehmer nach der Effizienzmarkthypothese von Fama [68] gegeben: Alle Marktteilnehmer kennen und berücksichtigen sämtliche Informationen und bilden homogene Erwartungen, weshalb sich alle Informationen sofort in den aktuellen Marktpreisen widerspiegeln. Man spricht in diesem Zusammenhang auch von Informationseffizienz.[69] Diese ist gleichbedeutend mit der generellen Annahme fairer Preise, die sich nur infolge neuer, noch nicht berücksichtigter Informationen verändern. Preisanomalien bzw. systematische Fehlbewertungen würden sofort durch Kapitalmarktakteure erkannt und ausgenutzt werden, wodurch sich wieder fundamental gerechtfertigte Kurse einstellen würden. Das impliziert, dass Kursentwicklungen am Kapitalmarkt zufällig zustande kommen, man spricht vom sog. Random Walk, weshalb die o.g. Modelle für ein erfolgreiches Investieren benötigt wurden, um mit optimierten Portfolios von Diversifikationseffekten profitieren und Risiken minimieren zu können. Nach der neoklassischen Theorie ist kein Marktteilnehmer in der Lage, dauerhaft besser als der Gesamtmarkt zu sein.[70]

Grundlage der neoklassischen Kapitalmarkttheorie ist das in den Wirtschaftswissenschaften vorherrschende Menschenbild des Homo oeconomicus: Es wird angenommen, dass alle Marktteilnehmer völlig homogen sind, weshalb der Homo oeconomicus als ein modellhafter Marktteilnehmer angesehen wird. Dieser handelt vollkommen rational nach den Annahmen der Rational Choice Theory [71] und verfügt über unbegrenzte Fähigkeiten zur Aufnahme und Verarbeitung von Informationen. Er ist daher vollständig informiert und bezieht sämtliche Informationen in seine Entscheidungen ein. Er kann zudem die Eintrittswahrscheinlichkeiten aller Ereignisse einschätzen und daher auch die Erwartungswerte aller Entscheidungsalternativen bestimmen. Der Homo oeconomicus verfügt über eine eindeutige, vollständige und widerspruchsfreie Präferenzordnung und kann deshalb diejenige Alternative auswählen, die seinem ausschließlichen Ziel am besten dient: Der Maximierung des eigenen monetären Nutzens. Der Idealmensch „Homo oeconomicus“ impliziert somit informationseffiziente Märkte.[72] Zudem wird sein Handeln durch positive und negative Anreize in Form von Gewinnen und Verlusten bzw. Rendite und Risiko determiniert. In seiner Entscheidungsfindung und seinem Verhalten ist der Homo oeconomicus stabil und systematisch[73], weshalb sein Verhalten durch mathematische Modelle abgebildet und prognostiziert werden kann[74]: Der Modellmensch bildet somit die Grundlage der normativen Entscheidungstheorie, welche das Ziel verfolgt, Entscheidungen bei gegebenen Rahmenbedingungen zu analysieren und die optimale Entscheidung auszuwählen.[75]

Wegen seiner realitätsfernen Annahmen steht das Menschenbild des Homo oeconomicus jedoch mittlerweile in der Kritik: Reale Menschen sind emotional und haben andere Handlungsmotive als die Nutzenmaximierung. So stellen z.B. Altruismus, Moral, Wohlbefinden, Missgunst und Neid weitere Motive menschlichen Handelns und Entscheidens dar.[76] Zudem bewerten Menschen selten nach objektiven Kriterien und haben nur beschränkte Informationsaufnahme- und Verarbeitungskapazitäten.[77] Deshalb und wegen des „Information Overloads“ des heutigen Informationszeitalters[78] ist die Effizienzhypothese in ihrer strikten Form in der Realität nicht haltbar.[79] Somit entspricht das angenommene Modellverhalten von Marktteilnehmern auch nicht dem tatsächlichen Verhalten, aufgrund dessen es u.a. zu Kapitalmarktanomalien kommt.[80] Solche waren z.B. die Dotcom-Blase sowie die Häuserpreisblase in den USA, welche der Annahme effizienter Märkte widersprachen. Die neoklassische Kapitalmarkttheorie konnte diese Krisen nicht vorhersehen oder erklären.[81]

Generell konnte die neoklassische Ökonomie das Marktgeschehen nicht ausreichend erklären[82], weshalb sich in den 1960er-Jahren das wirtschaftswissenschaftliche Forschungsfeld der Behavioral Economics (dt. verhaltensorientierte Ökonomie) etablierte. Als ein Teilgebiet entstand in den 1970er-Jahren die Behavioral Finance (dt. verhaltensorientierte Kapitalmarkttheorie), welche sich auf den Bereich der Kapitalmärkte konzentriert und mittlerweile als eigenständige Forschungsrichtung der Finanzwissenschaften angesehen wird.[83]

Die Behavioral Finance bricht als deskriptive Entscheidungstheorie mit den neoklassischen Annahmen und stellt auf das tatsächliche, beobachtbare Verhalten heterogener Marktteilnehmer ab[84]: „‘Behavioral finance’ denotes the study of finance based on credible assumptions about how people behave“.[85]

Unter Einbezug der Erkenntnisse der Psychologie und der Soziologie[86] wird versucht, das tatsächliche menschliche (Fehl-)Verhalten am Kapitalmarkt und daraus resultierende Phänomene, wie Verhaltens- und Marktanomalien, zu erklären[87]: Emotionale und kognitive Verhaltensmuster sollen zunächst erkannt und transparent gemacht werden, wodurch anschließend systematisch wiederkehrende Fehler bzw. Anomalien vermieden, finanzielle Entscheidungen optimiert und neoklassische Modelle durch verhaltenswissenschaftliche Erkenntnisse verbessert werden können.[88] Insofern ist die Behavioral Finance nicht als Gegensatz oder Ersatz, sondern als eine verhaltenswissenschaftliche Ergänzung und Erweiterung zur neoklassischen Kapitalmarkttheorie anzusehen[89]: Jede der beiden Theorien kann je nach Fragestellung mehr oder weniger geeignete Erklärungsbeiträge liefern, wodurch eine Kombination den größtmöglichen Erkenntnisgewinn erlaubt.[90]

Zentraler Ausgangspunkt der Behavioral Finance ist die Theorie der begrenzten Rationalität von Simon [91], nach der Menschen nur zu einem beschränkt rationalen Verhalten fähig sind[92]: Menschen entscheiden nicht rational, verfolgen andere Ziele als das in der normativen Entscheidungstheorie angenommene Ziel der Nutzenmaximierung und streben eher zufriedenstellende anstatt optimale Lösungen an. Zudem wird ein eingeschränkter Informationsstand angenommen: Menschen haben häufig keinen Zugang zu allen benötigten Informationen, welche für Entscheidungen relevant sind. Außerdem erhalten PrivatanlegerInnen Informationen meist erst mit einem zeitlichen Verzug, z.B. durch die mediale Berichterstattung. Hinzu kommt, dass AnlegerInnen aufgrund limitierter kognitiver Informationswahrnehmungs- und -verarbeitungskapazitäten sowie emotionaler und motivationaler Limitierungen Informationen auswählen und entsprechend ihrer subjektiven Bedeutung gewichten müssen. In komplexen Entscheidungssituationen können dadurch Überforderung und Stress entstehen. Deshalb ist der Prozess der Auswahl und Gewichtung durch Heuristiken geprägt, die einerseits komplexe Sachverhalte vereinfachen. Andererseits verursachen sie aber auch einen subjektiv eingeschränkten und verzerrten Informationsstand, situativ und subjektiv unterschiedliche Bewertungen und deshalb auch verschiedene, teilweise suboptimale Entscheidungen und Verhaltensanomalien.[93]

Diese auf Ebene des Individuums systematisch auftretenden Anomalien können auf der Marktebene zu Marktanomalien führen, wenn mehrere Individuen sich gleichgerichtet irrational verhalten und die Märkte dies nicht mehr ausgleichen können. Marktanomalien sind Renditeentwicklungen, die sich empirisch beobachten lassen und den neoklassischen Annahmen effizienter Märkte widersprechen.[94] Beispielsweise lässt sich der sog. Januareffekt nachweisen, welcher die Überrendite im ersten Kalendermonat, insbesondere in den ersten fünf Handelstagen und bei Aktien kleinerer Unternehmen, beschreibt und z.T. durch Optimismus der AnlegerInnen und durch Steuereffekte begründet wird.[95] Zudem konnte gezeigt werden, dass das Wetter einen Einfluss auf das menschliche Verhalten an Kapitalmärkten hat.[96] So werden z.B. die Geld-Brief-Spannen an den Handelsplätzen New York und Frankfurt am Main von der Bewölkungsdichte beeinflusst: In New York werden die Spannen mit steigender Bewölkung breiter, in Frankfurt dagegen enger.[97]

Der Schwerpunkt der vorliegenden Arbeit liegt jedoch nicht auf den Marktanomalien[98], sondern vielmehr auf dem individuellen Verhalten von PrivatanlegerInnen, die ihr Vermögen am Kapitalmarkt in Aktien investieren und dabei aufgrund heuristischer Vereinfachungen suboptimale Entscheidungen treffen und Verhaltensanomalien verursachen. Theoretisch wäre eine Einschränkung auf jede andere börsengehandelte Assetklasse, wie z.B. Anleihen oder Rohstoffe, denkbar. Jedoch werden in dieser Arbeit nur Aktien betrachtet, da diese tendenziell häufiger gehandelt werden als Anlageinstrumente anderer Assetklassen: Somit müssen AnlegerInnen auch häufiger Entscheidungen treffen.[99]

In Bezug auf die individuelle Entscheidungsfindung von AnlegerInnen am Aktienmarkt kommt dem Informations- und Entscheidungsprozess eine besondere Bedeutung zu. Dieser wird mit seinen drei Prozessphasen inklusive der darin auftretenden Heuristiken unter Rückgriff auf die Erkenntnisse der Behavioral Finance im folgenden Kapitel erläutert.[100]

3 Informations- und Entscheidungsprozess von AnlegerInnen

Wie aufgezeigt, befasst sich die Behavioral Finance mit dem individuellen, tatsächlichen Verhalten von AnlegerInnen. Die Entstehung des Verhaltens auf Individuumsebene lässt sich anhand des Informations- und Entscheidungsprozesses erläutern, der aus drei Phasen besteht, in denen alle für die Entscheidung erforderlichen Informationsgewinnungs- und Verarbeitungsprozesse stattfinden: Zuerst erfolgt die Informationswahrnehmung, dann die Informationsverarbeitung und -bewertung und zum Schluss das Entscheidungsverhalten.[101] Jedoch gehen diese drei Phasen fließend ineinander über, wodurch eine trennscharfe Abgrenzung nur theoretisch möglich ist.[102]

Zur Entscheidungsfindung durchlaufen AnlegerInnen die drei Phasen des Informations- und Entscheidungsprozesses. Währenddessen sehen sie sich an den Finanzmärkten mit komplexen Entscheidungssituationen unter Unsicherheit konfrontiert. Zudem erschwert eine meist unbegrenzte Informationsmasse die richtigen Informationen zu selektieren, zu verarbeiten und zu bewerten sowie darauf basierende, richtige Entscheidungen zu treffen.[103] Daher und vor dem Hintergrund der begrenzten Rationalität, insbesondere der eingeschränkten Informationswahrnehmungs- und -verarbeitungskapazitäten, nutzen Menschen im Allgemeinen und AnlegerInnen im Besonderen im gesamten Informations- und Entscheidungsprozess Vereinfachungsstrategien, sog. Heuristiken.[104]

Diese werden in komplexen Situationen angewendet, um entscheidungsfähig zu bleiben[105]: Sie helfen AnlegerInnen zeit-, kapazitäts- und energiesparend zu einem schnellen und effizienten Ergebnis zu gelangen, indem Sachverhalte anhand von wenigen Schlüsselmerkmalen eingeordnet werden und bei Vorliegen bestimmter Auslösermerkmale, sog. Stimuli, mit einer bestimmten, bewährten Verhaltensweise reagiert wird. Der Einsatz von Heuristiken führt meist zu guten Ergebnissen. In bestimmten Situationen wird jedoch auf unpassende Stimuli reagiert, z.B. wenn nur ein kleiner, ggf. falscher Ausschnitt der verfügbaren Informationen betrachtet wird. Dadurch kommt es in allen drei Phasen des Informations- und Entscheidungsprozesses zu systematischen, teilweise schwerwiegenden Urteilsfehlern bzw. Verhaltensanomalien.[106]

Die Nutzung von Heuristiken ist als automatisches Reagieren aufzufassen[107], welches teilweise bessere Ergebnisse hervorbringt als das bewusste Entscheiden.[108] Aus normativer Sicht ist die Anwendung von Heuristiken sinnvoll, wenn durch diese in der Vergangenheit gute Ergebnisse erzielt wurden und die Wahrscheinlichkeit des Auftretens von Urteilsfehlern gering ist. Jedoch laufen viele Heuristiken unbewusst ab, wodurch AnlegerInnen sich nicht für oder gegen den Einsatz von Heuristiken entscheiden können[109]: Vielmehr können sie sich dem Einsatz von Heuristiken nur schwer entziehen.[110] Jedoch ist es möglich, dass unbewusste Heuristiken durch langjährige Erfahrungen und die Reflexion des eigenen Verhaltens bewusster werden. Dadurch lassen sie sich in gleicher Weise wie bewusste Heuristiken kritisch hinterfragen. Dadurch können renditeschädliche Verhaltensweisen erkannt und im Rahmen eines kontinuierlichen Lernprozesses verringert oder abgelegt werden.[111]

Dies trifft insbesondere auf Heuristiken kognitiven Ursprungs zu: Deren Einsatz und damit einhergehende Verhaltensanomalien können durch bessere Ausbildung oder Informationen relativ gut verringert bzw. korrigiert werden. Kognitive Heuristiken kommen im Informations- und Entscheidungsprozess vergleichsweise häufig vor und laufen unter hohem kognitiven Aufwand ab. Dagegen beanspruchen Heuristiken emotionalen Ursprungs fast keine kognitiven Kapazitäten und werden genutzt, um schnell zu Entscheidungen zu gelangen. Sie beruhen auf Gefühlen, Impulsen oder der Intuition und lassen sich wesentlich schwerer überwinden als Heuristiken kognitiven Ursprungs.[112]

In den folgenden Unterkapiteln werden die drei Prozessphasen des Informations- und Entscheidungsprozesses behandelt, welche AnlegerInnen in Entscheidungssituationen zur Entscheidungsfindung durchlaufen. Die in diesen Phasen auftretenden Heuristiken werden beschrieben, gemäß ihrem Ursprung klassifiziert und ihre Auswirkungen erläutert. Die Zuordnung der einzelnen Heuristiken zu den jeweiligen Prozessphasen ist in der Literatur nicht eindeutig und orientiert sich daher an Daxhammer und Facsar.[113]

Nachfolgend wird zuerst allgemein auf die Phase der Informationswahrnehmung eingegangen, bevor in den Unterkapiteln die insgesamt fünf in dieser Phase auftretenden Heuristiken erläutert werden.

3.1 Informationswahrnehmung

Die erste Phase des Informations- und Entscheidungsprozesses ist die Informationswahrnehmung. Innerhalb dieser werden äußere Reize, wie z.B. mediale Informationen, und innere Reize, wie z.B. emotionale Zustände, registriert. Sämtliche Reize ermöglichen es AnlegerInnen, sich ein subjektives Bild der Umwelt zu machen. Die Wahrnehmung kann dabei in eine passive Reizaufnahme und eine aktive Informationssuche unterteilt werden. Letztere tritt eher bei komplexen Entscheidungen auf. Bei diesen wird auch vermehrt auf externe Informationsquellen zurückgegriffen, wohingegen einfache Entscheidungen auf der Basis von im Gedächtnis vorhandenem Wissen beruhen.[114]

AnlegerInnen können wegen der beschränkten Kapazitäten des Gehirns nicht sämtliche vorhandenen Informationen aufnehmen und verarbeiten. Insbesondere bei komplexen Informationsverarbeitungsprozessen ermüdet das Gehirn relativ schnell. Daher greifen AnlegerInnen bei der Informationswahrnehmung auf Heuristiken zurück, die hauptsächlich einen kognitiven Ursprung haben und helfen, akzeptable Entscheidungen treffen zu können. Sie tragen ebenfalls zu einer schnellen Informationsaufnahme bei[115], können aber auch zu einer fehlerhaften Konstruktion der Wirklichkeit führen.[116] Das liegt daran, dass der Wahrnehmungsprozess durch Heuristiken selektiv wird. Dadurch verringert sich jedoch auch die kognitive Belastung, da nur auf einen Teil sämtlicher verfügbarer Informationen zurückgegriffen wird. Die Selektion beruht dabei auf individuellen Entscheidungsregeln.[117]

In den nachfolgenden Unterkapiteln werden die fünf Heuristiken der Phase der Informationswahrnehmung dargestellt. Begonnen wird mit einer Heuristik kognitiven Ursprungs, der Verfügbarkeitsheuristik, die zu Fehleinschätzungen von Wahrscheinlichkeiten führt.

3.1.1 Verfügbarkeitsheuristik

Informationen besitzen für jeden Anleger einen unterschiedlichen Verfügbarkeitsgrad. Einige Informationen sind leicht zugänglich, während der Zugang zu anderen kompliziert oder kosten- und zeitaufwendig ist.[118] Das resultiert daraus, dass AnlegerInnen unterschiedliche Nutzungsgewohnheiten und Informationsquellen haben. Dies wird als reale Verfügbarkeit bezeichnet. Aus Effizienzgründen greifen AnlegerInnen auf für sie leicht verfügbare Informationen zurück. Nur bei bedeutsamen Entscheidungen werden auch andere, schwieriger zugängliche Informationen eingeholt und berücksichtigt. Konkret bedeutet das, dass Privatanleger eher den Wirtschaftsteil einer Tageszeitung oder das Internet zur Entscheidungsfindung heranziehen, anstatt eines teuren Fachblattes, dessen Lektüre einen größeren Zeitaufwand einnehmen würde.[119] Daraus ergibt sich die Tendenz, dass die meisten AnlegerInnen dieselben Informationsquellen nutzen und somit auch dieselben Informationen leicht für sie verfügbar sind. Dies ist bei professionellen AnlegerInnen noch extremer ausgeprägt, da diese häufig dieselben Medien nutzen und u.a. deshalb in ihrem beruflichen Netzwerk dieselben Meinungen vorherrschen.[120] Alle beschriebenen Situationen bergen das Risiko, dass bestimmte Informationen nicht oder nicht rechtzeitig erhalten werden.[121] AnlegerInnen sind daher häufig ungenau oder unvollständig informiert. Sie versuchen daher, dieses Informationsdefizit mit zuvor gemachten Erfahrungen und vorhandenen Erinnerungen auszugleichen.[122]

Insbesondere bei der Schätzung von Wahrscheinlichkeiten [123] wird auf Erinnerungen zurückgegriffen, welche weitgehend unbewusst aktiviert werden und deshalb kognitiv mehr oder weniger verfügbar sind.[124] Die jeweilige kognitive Verfügbarkeit bildet jedoch die Basis der Einschätzung von Wahrscheinlichkeiten von Ereignissen. Nahm ein Anleger ein Ereignis in der Vergangenheit häufig war, kann er sich besser an Beispiele für dieses Ereignis erinnern als an Beispiele für Ereignisse, die er noch nie wahrgenommen hat. Deshalb kann ein Anleger sich auch leichter vorstellen, dass ein bereits erlebtes Ereignis wieder eintritt. Die Eintrittswahrscheinlichkeit wird dementsprechend umso höher eingeschätzt, je leichter Beispiele für Ereignisse in Erinnerung gerufen werden können.[125] Beispielsweise wird ein Anleger, der noch nie einen Börsencrash miterlebt hat, keine entsprechenden Erinnerungen abrufen können und die Gefahr eines Crashs geringer einschätzen als ein langjähriger Anleger, der diverse Kursstürze erfahren hat. Letzterer wird die Wahrscheinlichkeit eines Crashs eher überschätzen.[126]

Diese Wahrnehmungsheuristik wird als Verfügbarkeitsheuristik bezeichnet.[127] Sie verringert die Komplexität, indem sie schlecht verfügbare Informationen vernach-lässigt[128] und die Relevanz einer Information danach beurteilt, wie schnell und leicht passende Erinnerungen aus dem Gedächtnis abrufbar sind.[129]

Im Alltag führt die Verfügbarkeitsheuristik häufig zu korrekten Urteilen.[130] Dies gilt insbesondere bei der Einschätzung von Wahrscheinlichkeiten für große Klassen von Ereignissen, für die leichter Beispiele abgerufen werden können als für kleinere Klassen. Geht die tatsächliche Wahrscheinlichkeit von Ereignissen einer Klasse mit der Größe dieser und somit auch der subjektiven Leichtigkeit des Erinnerns einher, führt dies zu korrekten Urteilen.[131] Der dargestellte Zusammenhang zwischen Leichtigkeit des Erinnerns von Ereignissen und deren Häufigkeit des Auftretens existiert tatsächlich. So sind es i.d.R. kognitiv verfügbare Ereignisse, die oft und mit hoher Wahrscheinlichkeit auftreten.[132] Doch die kognitive Verfügbarkeit, sprich die Erinnerung, wird nicht nur von der tatsächlichen Auftretenshäufigkeit, sondern auch von weiteren Faktoren beeinflusst. Diese hängen nicht mit der tatsächlichen Häufigkeit zusammen und führen in Entscheidungssituationen zu falschen Urteilen.[133] So werden aktuelle, auffällige, anschauliche und affektiv kongruente Informationen überproportional gewichtet und beeinflussen die kognitive Verfügbarkeit derart, dass infolge eine Überreaktion auf die Informationen in Form von zu hohen Wahrscheinlichkeitseinschätzungen der zugrunde liegenden Ereignisse eintritt. Die angesprochenen vier Faktoren Aktualität, Auffälligkeit, Anschaulichkeit und affektive Kongruenz werden nachfolgend beleuchtet.[134]

Aktuelle Informationen werden gegenüber älteren überbewertet, da erstgenannte erst kürzlich im Gedächtnis gespeichert wurden und daher präsenter sind. Dementsprechend wird auch die Wahrscheinlichkeit von Ereignissen, welche aktuellen Informationen zugrunde liegen, überproportional hoch eingeschätzt.[135] Hinzu kommt, dass aktuelle Informationen allgegenwärtig sind.[136] Wesentlich ist in diesem Zusammenhang die Neigung von Medien, aktuelle Ereignisse stetig zu wiederholen. Dadurch sind diese stärker präsent und werden als wahrscheinlicher eingeschätzt als Ereignisse, die objektiv gesehen ähnlich wahrscheinlich sind, aber aktuell nicht in den Medien vorkommen.[137] Somit ist es ein Trugschluss, die Aktualität von Ereignissen zur Basis von Wahrscheinlichkeitseinschätzung zu machen: Nur weil etwas aktuell ist, tritt es nicht häufiger auf.[138]

Bezogen auf den Aktienmarkt lässt sich zeigen, dass AnlegerInnen sich durch neue Meldungen im Wirtschaftsteil einer Zeitung[139], in Anlegermagazinen, in Nachrichten oder im Internet bei ihren Anlageentscheidungen beeinflussen lassen. Diese Meldungen werden wegen ihrer Aktualität überbewertet und können z.B. dazu führen, dass Anle-gerInnen Aktien verkaufen, die sie erst vor kurzem auf Basis damaliger Meldungen gekauft haben. Ob diese fundamentale Neubewertung des Investments gerechtfertigt ist, spielt dabei kaum eine Rolle.[140] Weiterhin können aktuelle Medienberichte über einen Börsencrash dazu führen, dass die Wahrscheinlichkeit eines solchen Ereignisses deutlich überschätzt wird.[141]

AnlegerInnen überreagieren auch auf auffällige Informationen, wie z.B. auf überraschende Neuigkeiten. Meistens treten die Faktoren Auffälligkeit und Aktualität gemeinsam auf. Zwischen ihnen kann kaum differenziert werden.[142] Beispielsweise basieren mediale Berichterstattungen meist auf einem aktuellen Ereignis. Dieses muss aber zudem spektakulär sein und dem Interesse der Öffentlichkeit dienen, um überhaupt von Medien als berichtenswert eingestuft zu werden. So wird meist über aufmerksamkeitswirksame Ereignisse berichtet, wie z.B. terroristische Anschläge, Reaktorunglücke, Gewaltverbrechen und auffällige Todesursachen. Menschen erinnern sich deshalb besonders gut an solche Ereignisse: Sie sind kognitiv verfügbar. Folglich werden deren Eintrittswahrscheinlichkeiten zu hoch eingeschätzt. Beispielsweise ist es wesentlich unwahrscheinlicher durch einen Flugzeugabsturz zu sterben, als durch einen Herzinfarkt. Dessen Auftretenswahrscheinlichkeit wird wegen fehlender Präsenz in den Medien jedoch unterschätzt.[143]

An den Finanzmärkten führen medial präsente Ereignisse ebenfalls zu verzerrten Wahrscheinlichkeitseinschätzungen. Beispielsweise meiden einige AnlegerInnen Bankenaktien noch heute, da die Bankenkrise im Jahr 2008 eine starke mediale Aufmerksamkeit erfuhr: AnlegerInnen schätzen die Wahrscheinlichkeit negativer Entwicklungen im Bankensektor folglich zu hoch ein.[144]

Der Auffälligkeit von Ereignissen schenken AnlegerInnen bei Kaufentscheidungen mehr Bedeutung als bei Verkaufsentscheidungen. Dies liegt daran, dass jede Aktie zum Kauf zur Verfügung steht, währenddessen nur die Werte des eigenen Portfolios verkauft werden können. Will ein Anleger Aktien kaufen, muss er aus einer unüberschaubar großen Vielzahl von Aktien wählen. Setzt er sich zudem nicht regelmäßig mit dem Börsengeschehen auseinander, neigt er dazu, sich auf Aktien zu konzentrieren, über die aktuell in den Medien berichtet wird oder die einen auffällig hohen Tagesgewinn oder -verlust verbuchen. Dieses aufmerksamkeitsgetriebene Anlegen führt selten zu außergewöhnlichen Renditen. Vielmehr verursacht es übertriebene Handelsaktivitäten und entsprechend hohe Transaktionskosten.[145]

Bei Kaufentscheidungen ist eine Aktienkategorie besonders auffällig, die der Growth-Aktien. Diese zeichnen sich durch ein starkes Wachstumspotenzial und hohe Gewinnerwartungen aus. Die emittierenden Unternehmen stammen meist aus Wachstumsbranchen, wie z.B. Technologie, Medien und Telekommunikation, gelten als fundamental überbewertet und zahlen Aktionären eine niedrige bis keine Dividende. Der Gegenpart zu Growth-Aktien sind Value-Aktien, welche Anteilsscheine von stabilen Unternehmen mit mäßigem Wachstum sind. Sie stammen häufig aus reifen Märkten, wie z.B. der Stahlindustrie und dem Bereich der Energie- oder Wasserversorger. Üblicherweise bieten Value-Aktien eine hohe Dividendenrendite und gelten als eher unterbewertet. Value-Aktien sind meist unspektakulär, weshalb über sie seltener berichtet wird als über Growth-Aktien. Daher bieten letztere Investoren Wachstumsgeschichten, die ihnen helfen, ihre Investments zu legitimieren.[146] Jedoch zeigt ein Vergleich von Value- und Growth-Investments, dass die unspektakulären Value-Aktien höher rentieren.[147]

Die Anschaulichkeit als Form der Darstellung von Informationen kann zu Fehlinterpretationen führen, denn sie kommt dem menschlichen Denken in Schemata entgegen und veranlasst zur Überschätzung von Wahrscheinlichkeiten von Ereignissen. Besonders anschaulich sind für Menschen lebhafte, gut dokumentierte, emotional gefärbte, plausibel erscheinende, bildlich vorstellbare, konkrete und persönlich erlebte Informationen. Sie sind entsprechend gut kognitiv verfügbar und werden deshalb als wahrscheinlicher erachtet als statistische oder abstrakte Daten.[148]

Alle Erinnerungen werden in einer bestimmten Stimmungslage abgespeichert. Zwar vergessen Menschen negative Erlebnisse schneller als positive, dennoch wirkt sich die Stimmungslage immer auf die Verfügbarkeit von Informationen aus. So sind die mit einer bestimmten Gefühlslage abgespeicherten Informationen leichter verfügbar, wenn während des Vorgangs des Erinnerns der gleiche emotionale Zustand vorherrscht. Dieser Effekt wird als affektive Kongruenz bezeichnet.[149] Er wirkt sich unmittelbar auf die Einschätzung der Zukunft aus: Beispielsweise erinnert sich ein positiv gestimmter Mensch leichter an fröhliche Ereignisse, währenddessen sich ein schlecht gestimmter Mensch eher an negative Ereignisse erinnert. Diese stimmungskongruenten Erinnerungen führen dazu, dass ein fröhlicher Mensch mit mehr fröhlichen Ereignissen in der Zukunft rechnet. Entsprechend schreibt ein schlecht gestimmter Mensch der Zukunft negative Ereignisse zu.[150] Ein erfolgsbedingt gut gelaunter Anleger wird folglich dazu tendieren, positive Kursprognosen abzugeben. Dagegen wird ein Anleger nach einer Reihe von Misserfolgen eher ein pessimistisches Zukunftsbild malen. Gleiches gilt für Analysen.[151]

Die Verfügbarkeitsheuristik äußert sich z.B. in der Verzerrung der Anlageentscheidungen zugunsten von Aktien des Heimatlandes: Informationen über deutsche Aktien sind für Deutsche kognitiv leichter verfügbar, als Informationen über ausländische Unternehmen. AnlegerInnen kaufen letztendlich die Aktien, an die sie sich leicht erinnern können, wie z.B. die Aktien ihres Arbeitgebers. Dieses Phänomen ist nicht typisch deutsch, sondern auch in anderen Nationen zu finden. Die Folge ist eine erhebliche Übergewichtung der Aktien des Heimatmarktes oder Arbeitgebers im Wertpapierdepot.[152]

Die Verfügbarkeitsheuristik hat auch einen Einfluss auf Prognosen. Diese geben AnlegerInnen die Phantasie für mögliche Entwicklungen und künftige Investitionen am Aktienmarkt und vermitteln die vermeintliche Sicherheit, die eigene Zukunft beeinflussen zu können. Besonders bei komplexen, unsicheren Entscheidungen stützen sich Menschen auf Prognosen, so auch im Finanzmarktkontext. Anleger hoffen darauf, dass sich die prognostizierten Kursziele und durch eine Investition in die zugrunde liegenden Basiswerte möglichst schnell sehr hohe Gewinne einstellen.[153]

Prognosen werden von Finanzanalysten erstellt, reduzieren u.a. die asymmetrische Informationsverteilung zwischen Unternehmen und AnlegerInnen reduzieren und unterstützen letztgenannte bei ihren Anlageentscheidungen.[154] AnlegerInnen vergessen dabei häufig, dass es schwierig oder gar unmöglich ist, zu prognostizieren, wie sich Aktienkurse tatsächlich entwickeln werden.[155] Diese Tatsache hält Analysten jedoch nicht davon ab, Kursziele für Aktien herauszugeben. Typischerweise liegen diese durchschnittlich ca. 25 Prozent über dem aktuellen Preis, sind somit überwiegend Kaufempfehlungen und stehen im Einklang zu dem, was die Mehrheit empfiehlt: Unorthodoxe Meinungen sind äußerst selten. Dass solche Kursziele nicht alleinige Basis von Entscheidungen sein sollten, zeigte das Jahr 2008: Analysten prognostizierten für Aktien einen Kursanstieg von 24 Prozent, tatsächlich fielen die Kurse um 40 Prozent. Diese Abweichung ist kein Einzelfall: Im Zeitraum von 2000 bis 2008 lagen Analysten in vier von neun Jahren selbst bei der Vorhersage der Richtung der Preisänderung falsch.[156] Am Beispiel der DAX-Prognosen für Ende 2008 lässt sich erkennen, dass keine einzige Bank die Hypothekenkrise Ende 2007 vorhersagte. Zu diesem Zeitpunkt stand der DAX bei ca. 8.200 Punkten. Die WGZ-Bank prognostizierte einen Anstieg auf 10.250 Punkte und die Deutsche Bank auf 8.600 Punkte. Die pessimistischste Vorhersage lautete 7.770 Punkte und kam von der Investmentbank Morgan Stanley. Tatsächlich war der DAX Ende 2008 auf 4.810 Punkte gefallen. Dieses und weitere Beispiele zeigen, dass Analysten die Volatilität des Aktienmarktes häufig unterschätzen.[157] Zudem nehmen sie Wendepunkte des Marktes nicht wahr, da sie sich zu sehr auf eine stabile Umgebung konzentrieren und verlassen. Dies erklärt, warum Analysten ihre Prognosen selten direkt von einer Kaufempfehlung zu einer Verkaufsempfehlung anpassen. Vielmehr nutzen sie die Empfehlung „Halten“ als Zwischenschritt. Bis Aktien zum Verkauf empfohlen werden, sind sie häufig schon wieder eine günstige Investition. Gleiches gilt sinngemäß für die Anpassung von Analystenempfehlungen von „Verkaufen“ auf „Kaufen“.[158]

Prognosen sind für AnlegerInnen nur bedingt hilfreich, auch weil sie einen bestimmten Kurs zu einem bestimmten Zeitpunkt prognostizieren. Entscheidend ist jedoch der Weg, wie der Kurs dorthin verläuft: Der Kursverlauf vom Ausgangspunkt zum Zielwert verläuft selten geradlinig. Dabei können kurzfristige Kursverluste dazu führen, dass die Psyche des Anlegers der Belastung des Verlustes nicht standhält und er die Aktienposition verkauft. Selbst eine korrekte Prognose wäre dadurch für den Anleger nutzlos.[159]

Die aufgezeigten Argumente gegen den unkritischen Gebrauch von Prognosen werfen die Frage auf, warum AnlegerInnen sich auf Prognosen verlassen. Grund dafür ist, dass diese kognitiv leicht verfügbar sind, weil sie anschaulich dargestellt sind und die zukünftige Entwicklung in einer Zahl, dem Kursziel, ausdrücken. Sie sind meist aktuell und auffällig, was u.a. an der medialen Aufbereitung liegt. Dadurch werden die Wahrscheinlichkeiten des Eintreffens der Prognosen übergewichtet. Besonders viel Aufmerksamkeit erzeugen Prognosen von Analysten, die mit vielen vergangenen Prognosen richtig lagen. Diese Erfolgshistorie ist jedoch kein Indikator für weitere richtige Prognosen: Von 10.000 Analysten sind bei einer Erfolgsquote von 50 Prozent nach zehn Jahren noch zehn Analysten übrig, die jedes Jahr eine richtige Prognose getätigt haben. Es wird also immer Analysten geben, die nur durch Zufall immer richtig lagen.[160]

Weiterhin verlassen sich AnlegerInnen auf Prognosen, weil diese von Experten getätigt werden. Dadurch kann die Entscheidungsfindung vereinfacht werden, weil Experten mehr Wissen, Erfahrung und Macht besitzen. Experten sind jedoch meist Autoritäten auf ihrem jeweiligen Fachgebiet. Die Argumente von Autoritäten werden selten kritisch hinterfragt. Vielmehr vertrauen Menschen auf den Expertenstatus [161], was z.B. die Untersuchungen von Milgram zeigen.[162] Bei finanziellen Entscheidungen wurde nachgewiesen, dass Menschen einen Expertenrat ungeprüft für sich übernehmen, wenn ein solcher vorliegt. Ist die Expertenprognose suboptimal, trifft dies in der Konsequenz auch auf die Entscheidungen der AnlegerInnen zu.[163]

Eine weitere Heuristik kognitiven Ursprungs ist die selektive Wahrnehmung. Dabei haben die Erwartungen der AnlegerInnen eine Auswirkung auf die Wahrnehmung, wodurch es zu einer Fehleinschätzung von Informationen kommt. Die Heuristik wird im folgenden Kapitel erläutert.

3.1.2 Selektive Informationswahrnehmung von AnlegerInnen

Anleger sind nicht vollständig und präzise informiert. Das liegt an objektiven Gründen wie dem fehlenden Informationszugang und der fehlenden Zeit. Oft sind die Informationen jedoch bloß subjektiv nicht verfügbar, z.B. weil sie vernachlässigt werden[164]: Grund dafür ist u.a., dass die Informationswahrnehmung generell subjektiv ist. Dies lässt sich anhand von drei Prinzipien beobachten: Das Prinzip der Ähnlichkeit und Gleichheit besagt, dass AnlegerInnen bestrebt sind, nach ähnlichen Informationen zu suchen und diese zu einem stimmigen Gesamtbild zu verdichten. Wenn neue Informationen diesem widersprechen, werden sie vernachlässigt. Das Prinzip der Vollständigkeit lässt sich daran erkennen, dass AnlegerInnen eigene Informationen wie z.B. Erfahrungen in Entscheidungssituationen einbeziehen, wenn die vorhandenen Informationen nicht für ein stimmiges Gesamtbild und die Entscheidungsfindung ausreichen.[165] Das dritte Prinzip ist das Figur-Grund-Prinzip. Danach werden Informationen, die nicht den bisherigen Wahrnehmungen entsprechen, begrenzt rational bewertet. Sie werden durch eine vorgefasste Sichtweise uminterpretiert, sodass sie mit dieser stimmig sind.[166]

Darüber hinaus ist es entscheidend, in welchem Kontext Informationen eingebettet sind. Heben sich Informationen nicht von ihrem Umfeld ab, werden sie kaum wahrgenommen. Umgekehrt bedeutet dies, dass Informationen, die im Kontrast zur Umwelt stehen, hervorstechen und besonders gut erinnert werden.[167] Dieser Effekt wird als Kontrasteffekt bezeichnet: AnlegerInnen unterliegen ihm z.B. dann, wenn sehr lange sehr viele positive Nachrichten zu einem Unternehmen und dessen Geschäftsentwicklung rezipiert werden. Wird anschließend eine etwas schlechtere, aber immer noch gute Meldung empfangen, wird diese im Kontrast zu den vorherigen, sehr positiven Meldungen als dramatisch bewertet. Ohne diesen Kontrast wäre sie kaum bedeutsam gewesen.[168]

Außerdem übt die Reihenfolge der Präsentation bzw. Aufnahme von Informationen einen Einfluss auf die Wahrnehmung, Erinnerung und Gewichtung dieser aus. I.d.R. beachten Menschen den letzten Teil einer Informationseinheit mehr als den ersten und räumen ihm mehr Gewicht ein. Das liegt daran, dass zuletzt erhaltene Informationen besser im Gedächtnis erinnert werden können – sie sind kognitiv leichter verfügbar. Man spricht in diesem Fall vom sog. Rezenzeffekt.[169] Dieser wirkt jedoch nicht immer, da in einigen Fällen der erste Eindruck entscheidender ist und bei der Gesamtbetrachtung stärker ins Gewicht fällt. Zudem nimmt die Konzentration während der Informationsaufnahme ab, weshalb späteren Informationen weniger Aufmerksamkeit zukommt. Das Ergebnis dieser beiden Erklärungsansätze ist der sog. Primäreffekt. Dieser ist bei neuen, sehr guten oder sehr schlechten Informationen häufig, weil diese einen starken ersten Eindruck hinterlassen.[170] Durch die beiden Effekte werden Informationen somit verzerrt wahrgenommen. In der Kombination sorgen sie dafür, dass Informationen in der Mitte einer Nachricht häufig unterbewertet werden.[171] Am Finanzmarkt kann die Reihenfolge, in der über die Geschehnisse des Tages berichtet wird, somit darüber entscheiden, wie AnlegerInnen die Meldungen wahrnehmen, erinnern und gewichten.[172]

Die Vernachlässigung von Informationen, wie sie z.B. bei dem Kontrast-, dem Primär- und dem Rezenzeffekt vorkommt, wird dadurch ermöglicht, dass keine Information für sich spricht, sondern immer subjektiv gedeutet werden muss. Erst dadurch erhalten Informationen einen Sinn. Durch die Erwartungen, Meinungen, Vorstellungen, Ängste und Hypothesen der AnlegerInnen wird die Wahrnehmung von Informationen selektiv und deren Deutung beeinflusst. Für jeden Anleger werden Informationen durch seine Deutung zu einer von ihm konstruierten Wirklichkeit.[173] Liegen umfangreiche neue Informationen vor, werden diese so interpretiert, dass sie den eigenen Erwartungen, Überzeugungen und Wünschen entsprechen. Die Informationen, die nicht den eigenen Vorstellungen entsprechen, werden vernachlässigt, untergewichtet und teilweise auch vollständig verdrängt.[174] Dieses Phänomen wird als selektive Wahrnehmung bezeichnet und konnte in diversen Experimenten nachgewiesen werden.[175]

Durch die selektive Wahrnehmung können Informationen systematisch verfälscht und Entscheidungen verzerrt werden.[176] AnlegerInnen nehmen Informationen, die ihren Erwartungen entsprechen, verstärkt wahr und übergewichten diese. Erwartet ein Anleger steigende Kurse, so nimmt er verstärkt positive Informationen wahr. Negative Informationen interpretiert er nicht so negativ wie ein Anleger, der von fallenden Kursen ausgeht. Dadurch kann beispielsweise die Meldung steigender Arbeitslosenzahlen zu völlig unterschiedlichen Prognosen führen: Ein Optimist deutet die Meldung als Vorbote sinkender Inflation und somit als positive Indikation. Ein Pessimist sieht die Meldung als Bestätigung seiner negativen Erwartung, indem er die neuen Informationen als Zeichen einer negativen Konjunktur auslegt.[177]

In Entscheidungssituationen können AnlegerInnen wegen ihrer Erwartungen und Meinungen nicht unvoreingenommen sein. Beispielsweise haben Anleger in Bezug auf ein für sie interessantes Thema bereits eine Meinung. Durch diese Voreingenommenheit fällt die objektive Wahrnehmung schwer. So nehmen AnlegerInnen eher Informationen auf, die sich z.B. im Einklang mit ihrer derzeitigen Anlagestrategie befinden.[178]

Selbst professionelle Akteure, wie z.B. Analysten, wählen aus allen verfügbaren Informationen diejenigen aus, die ihrer eigenen Sichtweise und den von ihnen abgegebenen Prognosen dienen. Geben Analysten unterschiedliche Prognosen ab, kann das an deren unterschiedlichen subjektiven Wahrnehmungsspektren liegen. Dies bestätigt, dass unterschiedliche Erwartungen zu unterschiedlichen Interpretationen desselben Sachverhaltes führen können.[179]

Die selektive Wahrnehmung wird nicht nur vor und in Entscheidungssituationen angewendet. Vielmehr und noch verstärkt wird sie zur nachträglichen Beurteilung einer bereits getroffenen Entscheidung genutzt, falls neue Informationen zu dieser vorliegen. Ursache ist der Wunsch des Entscheiders, dass seine Entscheidung die richtige war. Dieser Wunsch führt dazu, dass bei der Informationsaufnahme unbewusst den bestätigenden Informationen ein größeres Gewicht zugesprochen wird, wie z.B. den Vorteilen der gewählten Alternative. Informationen zu Vorteilen der anderen, zuvor in Erwägung gezogenen Alternativen werden unbewusst relativiert. Möglich ist auch, dass der Anleger die Nachteile der nicht gewählten Alternative hervorhebt und somit überbewertet.[180] Die selektive Wahrnehmung ist der Grund dafür, dass Aktionäre eines Unternehmens dessen Meldungen nicht objektiv aufnehmen. Positive Meldungen werden förmlich gesucht und entsprechend übergewichtet. Die Anleger fühlen sich in ihrer Entscheidung bestätigt. Dagegen werden negative Meldungen heruntergespielt oder ignoriert.[181]

Die selektive Wahrnehmung soll nach Entscheidungen mögliche Dissonanzen vermeiden, die durch widersprüchliche Kognitionen entstehen könnten. Wie stark die selektive Wahrnehmung zum Tragen kommt, liegt an dem mit einer Entscheidung einhergehenden Commitment des Entscheiders. In Entscheidungen mit hohem Commitment wiegen Dissonanzen schwerer, weshalb Entscheider in hohem Maße nur das wahrnehmen, was ihre Entscheidungen legitimiert. Das ist insbesondere der Fall, wenn sich die gewählte Alternative als die schlechtere herausstellt.[182]

Dazu ein Beispiel: Ein Anleger, der 5.000 Euro in Aktien eines Solarunternehmens investiert hat, liest einen Online-Artikel eines Redakteurs, den er persönlich kennt. Dieser prognostiziert einen Umsatzrückgang im Solarbereich. Der Anleger weiß, dass der Redakteur ein Experte für die Solarbranche ist. Er kann mit dieser neuen, negativen Information deshalb schlecht umgehen, sie nicht abwerten oder ignorieren. Erschwerend kommt hinzu, dass der Anleger ein hohes Commitment aufweist, denn seiner Kaufentscheidung ging eine wochenlange Recherche voran. Dafür investierte er Zeit und Geld, letzteres z.B. in Form von Fachbüchern und Transaktionskosten. In einer solchen Situation wird der Anleger wegen seines Wunsches nach Konsonanz weitere Kosten eingehen, um Informationen zu finden, die seine Entscheidung stützen. Nur wenige Anleger schaffen es, ihre Entscheidung zu revidieren, da hierdurch Transaktionskosten entstehen und der gesamte Entscheidungsprozess erneut durchlaufen werden muss.[183]

Die selektive Wahrnehmung wurde bisher als unbewusster Prozess beschrieben, der zum Ziel hat, dass Menschen sich in ihren Meinungen bestätigt fühlen, sie ihre bisherige Einstellung oder Entscheidung nicht aufgrund neuer, ggf. gegensätzlicher Informationen revidieren müssen und Dissonanzen vermieden werden können.[184] Die bewusste und gezielte selektive Wahrnehmung zur Bestätigung eigener Annahmen und Entscheidungen wird auch als Confirmation Bias oder zu Deutsch als Bestätigungsfehler bzw. -neigung bezeichnet.[185] AnlegerInnen, die diesem Fehler unterliegen, konsumieren Medien z.B. nicht, um objektiv informiert zu sein, sondern um in ihren Ansichten bestätigt zu werden.[186] Informationsquellen, die nicht den eigenen Ansichten entsprechen, werden als voreingenommen bewertet. Gleichfalls umgeben sich Anleger mit Menschen, die ähnliche Meinungen haben und somit die eigenen bestätigen. Diese Neigung wirkt sich nachteilig auf die Entscheidungsqualität aus, da gegensätzliche Meinungen ignoriert werden. Diese könnten jedoch helfen, Fehler in der eigenen Entscheidungslogik aufzudecken und so die Entscheidung zu optimieren.[187]

Wie stark die Bestätigungsneigung auftritt, liegt an verschiedenen Faktoren: Erstens ist die Komplexität des der Information zugrunde liegenden Themas entscheidend. Je komplexer dieses ist, umso eher werden widersprüchliche Fakten dadurch aufgelöst, dass sie im Sinne der eigenen Meinung verstanden oder ausgeblendet werden. Der zweite Faktor ist die Eindeutigkeit der Information. Je uneindeutiger die Fakten sind, desto mehr Informationsspielraum hat ein Anleger und umso stärker wird er ihn nutzen, um seine eigene Meinung zu bestätigen. So sind beispielsweise optische Eindrücke eindeutiger als abstrakte verbale Inhalte, weshalb der Confirmation Bias eher bei letzteren auftritt.[188]

Die Bestätigungsneigung bewirkt, dass Entscheider sich ihrer Entscheidungen sicher sind, obwohl die Realität diese Sicherheit nicht rechtfertigt. Probleme ergeben sich besonders dann, wenn weitere Entscheidungen anstehen, bei denen auf Basis des verzerrten Informationsstandes entschieden wird.[189] Würde der Anleger, der im Beispiel in verlustbringende Solaraktien investiert hatte, weitere 5.000 Euro anlegen wollen, würde er diesen Betrag, um konsistent zu handeln, erneut in Solaraktien investieren – vielleicht sogar in Aktien des gleichen Unternehmens. Dies kann weitere Verluste implizieren.[190]

Investitionen in Aktien sind immer risikobehaftet. Wie AnlegerInnen dieses Risiko wahrnehmen, ist jedoch sehr unterschiedlich. Deshalb geht das folgende Kapitel auf die kognitive Heuristik der Risikowahrnehmung und -einstellung ein, welche Fehleinschätzungen von Wahrscheinlichkeiten begünstigt.

3.1.3 Risikowahrnehmung und -einstellung

Jede Entscheidung impliziert die Abwägung von Chancen und Risiken.[191] Dies trifft auch auf Anlageentscheidungen zu, bei denen Chancen und Risiken eng miteinander verknüpft sind: Je mehr Rendite eine Anlage abwirft, desto größer sind i.d.R. die damit verbundenen Risiken.[192] Unter dem Begriff Risiko versteht man die Gefahr, dass die tatsächlichen nicht den erwarteten Entwicklungen entsprechen.[193] Die ökonomische Theorie geht von AnlegerInnen aus, die Risiken adäquat bewerten können. Konträr zu dieser Annahme bestehen in der Realität Schwierigkeiten im Umgang mit Risiken. Das liegt u.a. an der Diskrepanz zwischen benötigten und vorhandenen Informationen.[194]

Die Einschätzung von Risiken einer Anlage kann einerseits auf der Grundlage des objektiven Risikos erfolgen. Dieses wird durch verschiedene Messgrößen quantifiziert, wie z.B. die Volatilität, den Value-at-Risk oder die Verlustwahrscheinlichkeit. Jedoch zeigt sich, dass AnlegerInnen selten das tatsächliche, objektive Risiko in Entscheidungen einfließen lassen. Vielmehr kommt es darauf an, wie AnlegerInnen das objektive Risiko subjektiv einschätzen. Dabei können sich erhebliche Abweichungen ergeben.[195] Daher lässt sich ein Zusammenhang zwischen dem Risikoverhalten von Anlegern und der individuellen Risikoneigung konstatieren. Bewerten AnlegerInnen die Renditeaussichten einer Anlage als subjektiv hoch, werden sie risikofreudiger. Umgekehrt führt eine subjektiv hohe Risikowahrnehmung zu weniger riskanten Investitionen.[196]

Die subjektive Wahrnehmung von Risiken wird durch die Risikoneigung geprägt. Diese drückt aus, welche Renditen AnlegerInnen beim Eingehen von Risiken erwarten. Dabei lassen sich drei Ausprägungen feststellen: Risikofreudige AnlegerInnen gehen große Risiken ein, auch wenn sie dafür nicht durch zusätzliche Renditen belohnt werden. Risikoneutrale AnlegerInnen entscheiden nur auf Basis von Renditeüberlegungen. Risiken werden nicht betrachtet, da sie für diese AnlegerInnen nicht bedeutsam sind. Risikoaverse Anleger wollen für das Eingehen von Risiken durch überproportionale Renditezuwächse kompensiert werden.[197] Zudem bevorzugen risikoaverse Anleger einen sicheren Geldbetrag gegenüber einem unsicheren. Beispielsweise ziehen sie 1.000 Euro der 20-prozentigen Chance auf 5.000 Euro vor, auch wenn beide Beträge gemäß der Erwartungswerttheorie den gleichen Nutzen stiften: Der Erwartungswert beträgt 1.000 Euro.[198]

Viele Menschen sind naturgemäß risikoavers.[199] Entsprechend gibt es einen großen Anteil an risikoaversen AnlegerInnen. Dennoch existieren auch AnlegerInnen, die über lange Zeiträume ausschließlich risikofreudig handeln.[200]

Grundsätzlich stellt sich die Frage, welche Kriterien die individuelle Risikobereitschaft von AnlegerInnen determinieren: Das erste Kriterium ist das Alter. Junge Menschen sind risikofreudiger als ältere. Der finanzielle Status ist das zweite Kriterium. Wohlhabende sind risikofreudiger als Ärmere. Die Bildung der Eltern ist das dritte Kriterium. Erhielten diese eine geringe Ausbildung, sind deren Kinder eher risikoscheu. Das vierte Kriterium ist das Geschlecht. Männer sind risikofreudiger als Frauen.[201] Haben Männer die Wahl zwischen einer sicheren und einer riskanten Anlage, so entscheiden sie sich signifikant häufiger und in größerem Umfang für die riskante Anlage.[202] Zwar zeigen viele Studien, dass Frauen risikoaverser sind, jedoch gibt es auch Studien, die keinen geschlechtsspezifischen Unterschied in der Risikowahrnehmung und dem Risikoverhalten feststellen konnten.[203]

[...]


[1] Vgl. Döring (2009): S. 50 und Schempf (2011c): S. 9.

[2] Vgl. Weber (2007): S. 9.

[3] Vgl. Schempf (2011c): S. 5 und Keller (2013): S. 31.

[4] Vgl. Salzmann (22.05.2014).

[5] Vgl. Betz/ Kirstein (2012): S. 11 und Fründt (22.05.2014).

[6] Vgl. Narat (2013b): S. 36.

[7] Vgl. Schempf (2013): S. 21.

[8] Vgl. Häuser (2005): S. 657; Betz/ Kirstein (2012): S. 14f und Narat (2013a): S. 40f.

[9] Vgl. Keller (2013): S. 294.

[10] Vgl. Dorst (2013): S. 40f.

[11] Vgl. Keller (2013): S. 30 und Krumrey et al. (2013): S. 54.

[12] Vgl. Häuser (2005): S. XXI; Deutsche Bundesbank (2009): S. 123; Wahl (2009): S. 10; Becker/ Peppmeier (2011): S. 74; Gischer/ Herz/ Menkhoff (2011): S. 341f; European Central Bank (22.05.2014) und Riecher (22.05.2014).

[13] Vgl. Brächer/ Metzger (2013): S. 1 und Fielitz (22.05.2014).

[14] Vgl. Krumrey et al. (2013): S. 54; Lüde (2013): S. 328, 332 und Schwarzer (2013): S. 38.

[15] Vgl. Reimer (2013): S. 86.

[16] Vgl. Sauter (2010): S. 58f.

[17] Vgl. Schempf (2011c): S. 9-11, 41; o.V. (2012a): S. 15; Keller (2013): S. 307, 356 und Mondello (2013): S. 59.

[18] Vgl. Beike/ Schlütz (2010): S. 60f; Becker/ Peppmeier (2011): S. 227 und Schempf (2011b): S. 31, 96.

[19] Vgl. Sauter (2010): S. 59f.

[20] Vgl. Engelbrecht (2008a): S. 128-130; Söhnholz/ Rieken/ Kaiser (2010): S. 35 und Jacob (2012a): S. 16. Für eine detaillierte Darstellung der verschiedenen Anlageklassen siehe Engelbrecht (2008a): S. 127-172.

[21] Vgl. Engelbrecht (2008b): S. 213, 216 und Heese (2011): S. 13.

[22] Vgl. Leven (22.05.2014a): S. 2f. Für Details zum DAX siehe z.B. Steiner/ Bruns/ Stöckl (2012): S. 218f und Keller (2013): S. 222. Für das Jahr 2014 wird mit Ausschüttungen auf Vorjahresniveau gerechnet. Vgl. hierzu börse.de Finanzportal GmbH (22.05.2014).

[23] Vgl. Kokologiannis (2013): S. 35.

[24] Vgl. Lindmayer (2013): S. 95.

[25] Vgl. Deutsche Bundesbank (2009): S. 90f; Perridon/ Steiner/ Rathgeber (2009): S. 161f und Becker/ Peppmeier (2011): S. 30.

[26] Vgl. Engelbrecht (2008a): S. 132; Becker/ Peppmeier (2011): S. 31; o.V. (2012a): S. 35 und Keller (2013): S. 165. Für eine detaillierte Übersicht über die verschiedene Aktienarten bzw. -gattungen siehe z.B. Becker/ Peppmeier (2011): S. 230f oder Becker (2010): S. 156-162.

[27] Vgl. Gauer (2009): S. 136 und Wahl (2009): S. 61.

[28] Vgl. Engelbrecht (2008a): S. 132; Beike/ Schlütz (2010): S. 26; Schempf (2011c): S. 37 und Keller (2013): S. 214.

[29] Vgl. Sauter (2010): S. 425-427 und Deutsche Bank AG (22.05.2014c): S. 6.

[30] Vgl. Gauer (2009): S. 141 und Hasler (2011): S. 4.

[31] Vgl. Mazanek (2006): S. 1; Hasler (2011): S. 5 und o.V. (2012a): S. 103.

[32] Vgl. Reichmann et al. (2013): S. 30-33.

[33] Vgl. Swoboda (2001): S. 68f und Schempf (2011c): S. 41.

[34] Vgl. Schempf (2011c): S. 41 und o.V. (2012a): S. 35.

[35] Vgl. Becker (2010): S. 22; Schempf (2011a): S. 99 und o.V. (2012a): S. 103f.

[36] Vgl. o.V. (2012a): S. 104.

[37] Vgl. Leven (22.05.2014a): S. 3.

[38] Vgl. Deutsche Bank Research (22.05.2014b): S. 10.

[39] Vgl. Landgraf (2013): S. 61 und Salzmann (22.05.2014).

[40] Vgl. Dorst (2013): S. 41.

[41] Vgl. Keller (2013): S. 308.

[42] Vgl. Sommer (2013): S. 28 und Pfadenhauer (22.05.2014).

[43] Vgl. Kokologiannis (2013): S. 34; Reimer (2013): S. 86 und Reiche (22.05.2014).

[44] Vgl. Brächer/ Metzger (2013): S. 4; Krumrey et al. (2013): S. 55 und Leven (22.05.2014a): S. 2.

[45] Vgl. Brächer/ Metzger (2013): S. 4 und Cünnen/ Metzger (2013): S. 57. Indirekt in Aktien investieren z.B. AktienfondsbesitzerInnen.

[46] Vgl. Brächer/ Metzger (2013): S. 4 und Leven (22.05.2014a): S. 2f.

[47] Leven (22.05.2014a): S. 5.

[48] Vgl. Heese (2011): S. 9; Schempf (2011c): S. 9; Brächer/ Metzger (2013): S. 4 und Cünnen/ Metzger (2013): S. 57.

[49] Vgl. Schempf (2013): S. 10f.

[50] Vgl. Trunk (2010): S. 24; Brächer/ Metzger (2013): S. 4; Riedel (2013): S. 15; Schnell (2013): S. 5 und Deutsche Bank Research (22.05.2014b): S. 8,11.

[51] Vgl. Lindmayer (2013): S. 96; Reimer (2013): S. 86 und Leven (22.05.2014b): S. 2.

[52] Vgl. Benartzi (22.05.2014c): S. 3.

[53] Vgl. Retzmer (2014): S. 38.

[54] Vgl. Deutsche Bank AG (22.05.2014a): S. 27.

[55] Vgl. Wahren (2009): S. 51.

[56] Vgl. Betz/ Kirstein (2012): S. 40.

[57] Vgl. Kitzmann (2009): S. 16.

[58] Vgl. Kraemer (2010): S. 180.

[59] Vgl. Elger/ Schwarz (2009): 90-92; Moll (2011): S. 229 und Baumgart (2013): S. 8.

[60] Vgl. Kitzmann (2009): S. 16 und Sauter (2010): S. 464.

[61] Vgl. Trunk (2010): S. 135.

[62] Vgl. BörseGo AG (22.05.2014): S. 3.

[63] Vgl. Betz/ Kirstein (2012): S. 9.

[64] Vgl. Sander (2012): S. 115-120.

[65] Vgl. Daxhammer/ Facsar (2012): S. 16-18, 22.

[66] Siehe zur Erwartungsnutzentheorie auch Neumann/ Morgenstern (2007).

[67] Vgl. Rudolf (2008b): S. 377-379; Holtfort (2010): S. 20f und Daxhammer/ Facsar (2012): S. 84.

[68] Zur Effizienzmarkthypothese siehe auch Fama (1970): S. 383-417. Fama unterscheidet in Abhängigkeit der vorliegenden Informationsmenge zwischen strenger, halbstrenger und schwacher Informationseffizienz.

[69] Vgl. Prätsch/ Schikorra/ Ludwig (2007): S. 34; Schulz-Hardt/ Vogelgesang/ Mojzisch (2007): S. 206; Schuberth (2008): S. 19; Teigelack (2009): S. 77; Fischer (2013): S. 46 und Hackl (2013): S. 6.

[70] Vgl. Spremann (2010): S. 186; Beck/ Wüst (2012): S. 936 und Lüscher-Marty (2012): S. 131. Die Dotcom-Blase bzw. -Krise, die Finanzkrise und die Staatsschuldenkrise sprechen gegen die Theorie der effizienten Märkte, nach welcher diese Krisen und die damit verbundenen Kursschwankungen nicht hätten auftreten dürfen. Siehe hierzu auch Trares (22.05.2014).

[71] Siehe hierzu z.B. Braun (2009): 395-418.

[72] Vgl. Jaunich (2008): S. 18; Teigelack (2009): S. 72, 76; o.V. (2011): S. 47; Daxhammer/ Facsar (2012): S. 15, 22, 84; Lüscher-Marty (2012): S. 263; o.V. (2012b): S. 157; Stock/ Goldberg (2013): S. 24f und Becker (22.05.2014).

[73] Vgl. Pelzmann (2010): S. 4f.

[74] Vgl. Stock/ Goldberg (2013): S. 24f.

[75] Vgl. Langer/ Rogowski (2011): S. 179.

[76] Vgl. Stock/ Goldberg (2013): S. 24f und Becker (22.05.2014).

[77] Vgl. Teigelack (2009): S. 88; Wahren (2009): S. 71 und Stock/ Goldberg (2013): S. 9, 24f, 27f.

[78] Vgl. Hens (2012): S. 5.

[79] Vgl. Perridon/ Steiner/ Rathgeber (2009): S. 25 und Hasler (2011): S. 22.

[80] Vgl. Perridon/ Steiner/ Rathgeber (2009): S. 295.

[81] Vgl. Fischer (2013): S. 46.

[82] Vgl. Boes/ Schneider (2006): S. 402 und Becker (22.05.2014). Beispielsweise werden innerhalb der neoklassischen Ökonomie kulturelle Unterschiede vernachlässigt. Siehe hierzu z.B. Hens (2010): S. 8.

[83] Vgl. Schriek (2009): S. 24f; Wahren (2009): S. 71f und Stock/ Goldberg (2013): S. 29.

[84] Vgl. Boes/ Schneider (2006): S. 402; Daxhammer/ Facsar (2012): S. 84 und Jacob (2012a): S. 115.

[85] Forbes (2009): S. 1.

[86] Vgl. Roßbach (2001): S. 10; Mazanek (2006): S. 1 und Schweizer (22.05.2014): S. 17.

[87] Vgl. Perridon/ Steiner/ Rathgeber (2009): S. 295; o.V. (2010): S. 51; Singh (2010): S. 1; Holtfort (2011b): S. 37; Nguyen/ Schüßler (2011): S. 3 und Hens (2012): S. 4.

[88] Vgl. Harr (2010): S. 30; Holtfort (2011a): S. 2; Holtfort (2011b): S. 37; Daxhammer/ Facsar (2012): S. 75f; Stock/ Goldberg (2013): S. 15f; Benartzi (22.05.2014a): S. 8 und Benartzi (22.05.2014b): S. 3. Die Erkenntnisse der Behavioral Finance werden z.B. von Allianz Global Investors im 2010 gegründeten Zentrum für Verhaltensökonomie genutzt, um Finanzberater, Anleger und Entscheidungsträger zu schulen und Kunden bessere Produkte anbieten zu können. Siehe hierzu auch o.V. (2010): S. 51 und e-fundresearch.com (22.05.2014).

[89] Vgl. Weber (1999): S. 6; Singh (2010): S. 8 und Nguyen/ Schüßler (2011): S. 2.

[90] Vgl. Will (2012): S. 1.

[91] Siehe zur Theorie der begrenzten Rationalität auch Simon (1955): S. 99-118 oder Simon (1956): S. 129-138.

[92] Vgl. Braun (2007): S. 71 und Daxhammer/ Facsar (2012): S. 76. Siehe zur Theorie der begrenzten Rationalität auch Simon (1955): S. 99-118 oder Simon (1956): S. 129-138.

[93] Vgl. Oehler (2000): S. 980; Roßbach (2001): S. 11; Boes/ Schneider (2006): S. 402; Wahren (2009): S. 186; HSBC Trinkaus & Burkhardt AG (2012): S. 91-93; o.V. (2012b): S. 164; Stock/ Goldberg (2013): S. 29f.

[94] Vgl. Holtfort (2011b): S. 46; Jacob (2012a): S. 117f und Mondello (2013): S. 46.

[95] Vgl. Kiehling (2008): S. 22-25; Ciccone (2011): S. 166; Holtfort (2011b): S. 46f; Jacob (2012a): S. 124f; Steiner/ Bruns/ Stöckl (2012): S. 43 und Mondello (2013): S. 40.

[96] Vgl. Benartzi (22.05.2014d): S. 4.

[97] Vgl. Flemisch/ Hackethal/ Schiereck (2009): S. 429f.

[98] Einen detaillierten Überblick über Marktanomalien gibt z.B. Holtfort (2009): S. 49-109 und Holtfort (2011b): S. 46-50.

[99] Vgl. Perridon/ Steiner/ Rathgeber (2009): S. 209.

[100] Vgl. Boes/ Schneider (2006): S. 402 und Nguyen/ Schüßler (2011): S. 3.

[101] Vgl. Daxhammer/ Facsar (2012): S. 153.

[102] Vgl. Mazanek (2006): S. 70.

[103] Vgl. Daxhammer/ Facsar (2012): S. 153; Riedel (2013): S. 15 und Stock/ Goldberg (2013): S. 15. Das Entscheidungsproblem wurde in Kap. 1 erläutert.

[104] Vgl. Jurczyk (2006): S. 87f; Holtfort (2011b): S. 37f und Lüscher-Marty (2012): S. 265. Siehe hierzu auch die Ausführungen zur Theorie der begrenzten Rationalität oben in Kap. 2.

[105] Vgl. Jünemann/ Imbacher (2013): S. 41f.

[106] Vgl. Kahneman/ Slovic/ Tversky (2007): S. 3; Aronson/ Akert/ Wilson (2008): S. 71; Cialdini (2009): S. 26f; Bürger/ Weber (2011): S. 224; Lüscher-Marty (2012): S. 264 und Gigerenzer (2013): S. 44.

[107] Vgl. Cialdini (2009): S. 337.

[108] Vgl. Aronson/ Akert/ Wilson (2008): S. 77.

[109] Vgl. Laux/ Gillenkirch/ Schenk-Mathes (2012): S. 549.

[110] Vgl. Daxhammer/ Facsar (2012): S. 252.

[111] Vgl. Goldberg/ Nitzsch (2004): S. 50f und Lüscher-Marty (2012): S. 265.

[112] Vgl. Daxhammer/ Facsar (2012): S. 85 und o.V. (2012b): S. 185.

[113] Vgl. Daxhammer/ Facsar (2012): S. 177.

[114] Vgl. Mazanek (2006): S. 68 und Daxhammer/ Facsar (2012): S. 154-158.

[115] Vgl. Daxhammer/ Facsar (2012): 156-158, 178f.

[116] Vgl. Wahren (2009): S. 72.

[117] Vgl. Mazanek (2006): S. 68f und Naughton (2011): S. 103.

[118] Vgl. Wahren (2009): S. 175f.

[119] Vgl. Goldberg/ Nitzsch (2004): S. 56.

[120] Vgl. Kiehling (2001): S. 52.

[121] Vgl. Goldberg/ Nitzsch (2004): S. 57.

[122] Vgl. Lüscher-Marty (2012): S. 266f.

[123] Vgl. Strack/ Deutsch (2009): S. 354.

[124] Vgl. Goldberg/ Nitzsch (2004): S. 57.

[125] Vgl. Holtfort/ Issagholian Hadani (2009): S. 570 und Daxhammer/ Facsar (2012): S. 180 und Lüscher-Marty (2012): S. 267.

[126] Vgl. Stock/ Goldberg (2013): S. 105.

[127] Vgl. Lüscher-Marty (2012): S. 266f.

[128] Vgl. Holtfort (2010): S. 23.

[129] Vgl. Schulz-Hardt/ Vogelgesang/ Mojzisch (2007): S. 204 und Stock/ Goldberg (2013): S. 103.

[130] Vgl. Zimbardo/ Gerrig (2008): S. 313.

[131] Vgl. Kahneman (2012): S. 531f.

[132] Vgl. Strack/ Deutsch (2009): S. 355.

[133] Vgl. Goldberg/ Nitzsch (2004): S. 57; Aronson/ Akert/ Wilson (2008): S. 72 und Jacob (2012a): S. 119f.

[134] Vgl. Stock/ Goldberg (2013): S. 104.

[135] Vgl. Lüscher-Marty (2012): S. 267f.

[136] Vgl. Jünemann/ Imbacher (2013): S. 42.

[137] Vgl. Nguyen/ Schüßler (2011): S. 6.

[138] Vgl. Stock/ Goldberg (2013): S. 103f.

[139] Vgl. Holtfort (2009): S. 21.

[140] Vgl. Häcker (2010): S. 419.

[141] Vgl. Goldberg/ Nitzsch (2004): S. 57f.

[142] Vgl. Holtfort (2009): S. 22 und Jacob (2012a): S. 119f.

[143] Vgl. Goldberg/ Nitzsch (2004): S. 57f; Strack/ Deutsch (2009): S. 358; Nguyen/ Schüßler (2011): S. 6 und Kahneman (2012): S. 174f.

[144] Vgl. Lüscher-Marty (2012): S. 269.

[145] Vgl. Hens (2012): S. 16f und Stock/ Goldberg (2013): S. 105.

[146] Vgl. Heese (2011): S. 27 und Sievi (2011): S. 13.

[147] Vgl. Hens (2012): S. 6.

[148] Vgl. Goldberg/ Nitzsch (2004): S. 58f; Strack/ Deutsch (2009): S. 355; Nguyen/ Schüßler (2011): S. 5; Jacob (2012a): S. 119f und Stock/ Goldberg (2013): S. 103f.

[149] Vgl. Lüscher-Marty (2012): S. 267 und Stock/ Goldberg (2013): S. 103f.

[150] Vgl. Zimbardo/ Gerrig (2008): S. 313.

[151] Vgl. Goldberg/ Nitzsch (2004): S. 58f und Jacob (2012a): S. 119f.

[152] Vgl. Beck (2008): S. 39f und Lüscher-Marty (2012): S. 269. Die Heimatmarktneigung wird im Detail unten in Kap. 3.2.3 zusammen mit der Ambiguitätsaversion erläutert.

[153] Vgl. Goldberg/ Nitzsch (2004): S. 15.

[154] Vgl. Teigelack (2009): S. 27.

[155] Vgl. Goldberg/ Nitzsch (2004): S. 15 und Gigerenzer (2008): S. 90.

[156] Vgl. Wahren (2009): S. 167; Montier (2011): S. 68; HSBC Trinkaus & Burkhardt AG (2012): S. 87; Jünemann/ Imbacher (2013): S. 74; Beck (22.05.2014): S. 23 und Schweizer (22.05.2014): S. 21f. Die Seltenheit unorthodoxer Entscheidungen ist u.a. auf das Herdenverhalten von Analysten und die Folgen einer Normabweichung in Form von kognitiven Dissonanzen zurückzuführen. Siehe hierzu Kap. 3.1.5 bzw. Kap. 3.3.

[157] Vgl. Gigerenzer (2013): S. 121-123.

[158] Vgl. Montier (2011): S. 112.

[159] Vgl. Goldberg/ Nitzsch (2004): S. 16 und HSBC Trinkaus & Burkhardt AG (2012): S. 86f.

[160] Vgl. Gigerenzer (2013): S. 124f. Anleger leiten somit aus einem empirischen einen kausalen Zusammenhang ab. Dieser Urteilsfehler ist eine Folge der Repräsentativitätsheuristik und wird unten in Kap. 3.2.2 behandelt. Analysten, welche eine hohe Trefferwahrscheinlichkeit haben, werden diese Erfolge nicht dem Zufall, sondern ihren eigenen Fähigkeiten zuschreiben. Grund dafür ist die Selbstzuschreibung, die unten in Kap. 3.3.2 erläutert wird.

[161] Vgl. Cialdini (2009): S. 26f, 290f.

[162] Vgl. ebd.: S. 264 und Montier (2011): 55-58. Das Milgram-Experiment wird z.B. in Milgram (1963) beschrieben und gilt heute als unethisch. Jedoch erbrachten ethische Neuauflagen des Experiments ähnliche Ergebnisse. Siehe hierzu z.B. Schmidt (22.05.2014).

[163] Vgl. Engelmann (2009): S. e4957.

[164] Vgl. Lüscher-Marty (2012): S. 275f.

[165] Vgl. Wahren (2009): S. 176 und Daxhammer/ Facsar (2012): S. 156f.

[166] Vgl. Daxhammer/ Facsar (2012): S. 157.

[167] Vgl. Goldberg/ Nitzsch (2004): S. 62 und Kitzmann (2009): S. 95.

[168] Vgl. Goldberg/ Nitzsch (2004): S. 63.

[169] Vgl. ebd.: S. 63, 65f; Schriek (2009): S. 41; Betz/ Kirstein (2012): S. 99 und Pompian (2012): S. 37.

[170] Vgl. Goldberg/ Nitzsch (2004): S. 64f; Schriek (2009): S. 42; Wahren (2009): S. 179; Holtfort (2011b): S. 41 und Lüscher-Marty (2012): S. 267f.

[171] Vgl. Betz/ Kirstein (2012): S. 99.

[172] Vgl. Goldberg/ Nitzsch (2004): S. 65f.

[173] Vgl. Wahren (2009): S. 177f.

[174] Vgl. Kiehling (2001): S. 53; Dobelli (2011): S. 31; Jacob (2012a): S. 120 und Lüscher-Marty (2012): S. 275-277.

[175] Vgl. Holtfort (2010): S. 25. Die selektive Wahrnehmung ist neben der selektiven Entscheidung eine Möglichkeit, kognitive Dissonanzen aufzulösen. Darauf und auf die Theorie der kognitiven Dissonanz wird unten in Kap. 3.3 eingegangen.

[176] Vgl. Murschall (2007): S. 75f.

[177] Vgl. Holtfort/ Issagholian Hadani (2009): S. 571.

[178] Vgl. Nguyen/ Schüßler (2011): S. 5f.

[179] Vgl. Goldberg/ Nitzsch (2004): S. 61.

[180] Vgl. ebd.: S. 61f; Schriek (2009): S. 32 und Holtfort/ Issagholian Hadani (2009): S. 571.

[181] Vgl. Boes (2006): S. 36; Boes/ Schneider (2006): S. 402 und Pompian (2012): S. 28.

[182] Vgl. Stock/ Goldberg (2013): S. 49-51. Die Begriffe Kognition, Commitment und Dissonanz werden in Kapitel 3.3 definiert.

[183] Vgl. Schriek (2009): S. 32f.

[184] Vgl. ebd.: S. 41.

[185] Vgl. Wahren (2009): S. 175.

[186] Vgl. Hens (2012): S. 16f.

[187] Vgl. Shefrin (2000): S. 75; Beck (2008): S. 53 und Montier (2010): S. 63f.

[188] Vgl. Beck (2008): S. 55f.

[189] Vgl. Stock/ Goldberg (2013): S. 50f.

[190] Vgl. Schriek (2009): S. 33.

[191] Vgl. Stock/ Goldberg (2013): S. 67.

[192] Vgl. Kaufmann/ Nosic/ Weber (2009): S. 4.

[193] Vgl. Schempf (2011a): S. 85.

[194] Vgl. Wolgast (2011): S. 476.

[195] Vgl. Kaufmann/ Nosic/ Weber (2009): S. 5f und Wahren (2009): S. 94.

[196] Vgl. Kaufmann/ Nosic/ Weber (2009): S. 9.

[197] Vgl. Kolck/ Lehmann/ Strohmeier (2001): S. 126f und Lüscher-Marty (2012): S. 103.

[198] Vgl. Kiehling (2001): S. 70f.

[199] Vgl. Wolgast (2011): S. 474.

[200] Vgl. Wahren (2009): S. 103f.

[201] Vgl. ebd.; Bürger/ Weber (2011): S. 230 und Stock/ Goldberg (2013): S. 68. Neben der Bildung der Eltern hat auch das Bildungsniveau des Anlegers selbst eine große Bedeutung.

[202] Vgl. Beck (2010): S. 21.

[203] Vgl. Nikiforow/ Siekmann (2012): S. 260.

Ende der Leseprobe aus 196 Seiten

Details

Titel
Behavioral Finance. Vergleich des Entscheidungsverhaltens deutscher PrivatanlegerInnen und BankberaterInnen aus psychologischen Perspektiven
Hochschule
Universität der Bundeswehr München, Neubiberg
Note
1,0
Autor
Jahr
2014
Seiten
196
Katalognummer
V335260
ISBN (eBook)
9783668251908
ISBN (Buch)
9783668251915
Dateigröße
3250 KB
Sprache
Deutsch
Reihe
Aus der Reihe: e-fellows.net stipendiaten-wissen
Schlagworte
behavioral Finance, entscheidungsverhalten, Behavioral Economics, Aktien, Privatanleger, Retail Banking, Heuristiken, Rationales Entscheiden
Arbeit zitieren
M.A.; MBA Christian Sander (Autor), 2014, Behavioral Finance. Vergleich des Entscheidungsverhaltens deutscher PrivatanlegerInnen und BankberaterInnen aus psychologischen Perspektiven, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/335260

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