In Deutschland sehen das Umwandlungs- und das Aktiengesetz Maßnahmen vor, die es dem Hauptaktionär einer Aktiengesellschaft mittels Hauptversammlungsbeschluss ermöglichen, Streubesitzaktien mittelbar oder unmittelbar zu erwerben oder Unternehmensverträge mit anderen Unternehmen abzuschließen. In diesen Fällen haben die in ihren Rechten beschnittenen außenstehenden Aktionäre Anspruch auf einen angemessenen Ausgleich oder eine angemessene Abfindung (u.a. §§ 304, 305, 320b, 327a AktG sowie §§ 2, 29 UmwG). Im Rahmen der funktionalen Unternehmensbewertungstheorie ist bei der Bestimmung der Abfindung auf das Konzept der vermittlungsorientierten Unternehmensbewertung abzustellen. Da es sich in den behandelten Fällen i.d.R. um dominierte Konfliktsituationen handelt, ist eine angemessene Abfindung festzusetzen, die als Arbitrumswert dem Interessenausgleich zwischen den beteiligten Parteien gerecht wird. Bei börsennotierten Gesellschaften stellt sich die Frage, welche Bedeutung der Börsenkurs der Anteile bei der Festsetzung einer angemessenen Abfindung für die Beeinträchtigung der Gesellschafterrechte der Minderheitsaktionäre hat. Bis zum Beschluss des BVerfG in Sachen DAT/Altana am 27.04.1999 wurde der Börsenkurs von der Rechtsprechung als Abfindungsmaßstab abgelehnt. Auch in der Literatur wurde der Sachverhalt kritisch diskutiert. Laut BVerfG ist der Börsenkurs bei der Abfindungsbestimmung nicht außer Acht zu lassen und stellt gleichzeitig ihre Untergrenze dar.
Als Diskussionsbasis dient die formalrechtliche Betrachtung möglicher Abfindungsanlässe, ergänzt durch eine Betrachtung der Rechtsprechung zur Ermittlung einer angemessenen Abfindung. Zu klären ist insbesondere, inwieweit der Aktienkurs aus theoretischer Sicht ein zweckadäquates Instrument zur Abfindungsbemessung darstellt. Zur Klärung dieser Frage wird darauf eingegangen, welche Rolle vom Hauptaktionär erwartete Synergieeffekte spielen, inwiefern der Börsenkurs den Grenzpreis der Minderheitsaktionäre als am Markt realisierbarer Deinvestitionspreis widerspiegelt und ob die Ablehnung des Börsenwertes der herrschenden Gesellschaft als Obergrenze im Fall der Abfindung in Aktien durch das BVerfG gerechtfertigt ist. Als zweiter Problemkreis ergibt sich die Beurteilung der Praktikabilität der richterlichen Vorgaben für die Kursbestimmung. Dabei ist abzuwägen, ob ein Stichtags- oder ein Durchschnittskurs als Referenzkurs maßgeblich ist.
Inhaltsverzeichnis
1. Problemstellung
2. Grundlagen der Abfindungsproblematik
2.1. Die Unternehmensbewertung in den Rechtswissenschaften
2.2. Gesetzliche Abfindungsanlässe
2.2.1. Eingliederung
2.2.2. Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag
2.2.3. Verschmelzung
2.2.4. Squeeze-out von Minderheitsaktionären
2.2.5. Rechtsformwechsel und Rückzug von der Börse
2.2.6. Spaltungs- und Übernahmevertrag
2.2.7. Übertragende Auflösung
3. Historische Entwicklung der Rechtsprechung zum Abfindungsfall
3.1. Der Grundsatz der vollen Entschädigung
3.2. Rechtsprechung
3.2.1. Die alte Sichtweise
3.2.2. Die neue Rechtsprechung
3.2.2.1 Bayerisches Oberstes Landesgericht
3.2.2.2 Bundesverfassungsgericht
3.2.2.3 Bundesgerichtshof
4. Konsistenz von Bewertungsziel und -methode
4.1.1. Börsenkurs und Grenzpreisbestimmung
4.1.2. Berücksichtigung von Synergieeffekten
4.1.3. Die Verschmelzungswertrelation und der Börsenkurs des herrschenden Unternehmens
5. Probleme bei der Kursbestimmung
5.1. Referenzzeitraum
5.2. Börseneffizienz
5.3. Kursmanipulation, Marktenge und fehlender Handel
5.4. Berücksichtigung des außerbörslichen Erwerbs
6. Relevanz des Börsenkurses für Verschmelzung und Squeeze-out
6.1. Fall der Verschmelzung
6.1.1. Zustimmung
6.1.2. Ablehnung
6.2. Fall des Squeeze-out
6.2.1. Zustimmung
6.2.2. Ablehnung
7. Thesenförmige Zusammenfassung
Zielsetzung & Themen
Diese Arbeit untersucht die Bedeutung des Börsenkurses als Bewertungsmaßstab für die Abfindung von Minderheitsaktionären bei verschiedenen gesellschaftsrechtlichen Umstrukturierungsmaßnahmen. Die zentrale Forschungsfrage lautet, inwieweit der Aktienkurs ein zweckadäquates Instrument zur Abfindungsbemessung darstellt und ob die Rechtsprechung, insbesondere durch den DAT/Altana-Beschluss, eine angemessene Berücksichtigung des Börsenwertes bei gleichzeitiger Wahrung des Eigentumsschutzes gewährleistet.
- Analyse gesetzlicher Abfindungsanlässe (u.a. Verschmelzung, Squeeze-out, Eingliederung)
- Untersuchung der historischen Entwicklung der Rechtsprechung zum Abfindungsfall
- Bewertung des Einflusses von Synergieeffekten auf die Abfindungshöhe
- Diskussion von Problemen bei der Kursbestimmung, wie Referenzzeitraum und Markteffizienz
- Kritische Würdigung der asymmetrischen Behandlung von Ober- und Untergesellschaft
Auszug aus dem Buch
3.1. Der Grundsatz der vollen Entschädigung
Im Feldmühle-Urteil vom 07.08.1962 hat das BVerfG festgestellt, dass dem im Wege einer Umwandlung nach § 15 UmwG von 1956 zwangsweise ausscheidenden Aktionär die volle Abfindung zustehe. Er solle infolge dessen mit dem Wert seiner Beteiligung am arbeitenden Unternehmen abgefunden werden.
Ausgangspunkt war die Umwandlung der Feldmühle AG auf die AG für Papier- und Zellstoffinteressen, bei der eine Minderheit von 21% der Aktionäre aus der Gesellschaft ausscheiden sollte. Dem BVerfG oblag es, die Vereinbarkeit dieser Maßnahme mit Artikel 14 Abs. 1 GG zu überprüfen. Es bejahte die Verfassungskonformität mit der Begründung, dass der Schutz des Eigentums der Minderheitsaktionäre hinter dem Interesse der Allgemeinheit an einer freien unternehmerischen Initiative im Konzern laut Artikel 2 Abs. 1 GG stünde. Der Verlust der Gesellschafterstellung der Minderheitsaktionäre ist allerdings, neben der Einräumung wirksamer Rechtsbehelfe, durch eine angemessene Entschädigung zu kompensieren, unter welcher nichts anderes als die volle Entschädigung zu verstehen sei. Eine Entschädigung im Rahmen einer Enteignung nach Artikel 14 Abs. 3 S. 3 GG kommt insoweit nicht in Betracht, als der Mehrheitsaktionär die den Abfindungsanspruch begründende Maßnahme selbst einleitet und das Allgemeinwohl nicht beeinträchtigt wird. Vielmehr handelt es sich um eine verfassungskonforme Inhalts- und Schrankenbestimmung des Eigentums der Aktionäre. Aufgrund dessen sind die außenstehenden Aktionäre so zu stellen, dass sie keine Vermögenseinbußen hinzunehmen haben. Mit anderen Worten sind sie wirtschaftlich voll zu entschädigen. Dem Minderheitsaktionär soll durch die Abfindung ermöglicht werden, durch eine Anlage dieser so gestellt zu werden, wie wenn er in der Gesellschaft verblieben wäre bzw. bei einem zwangsweise herbeigeführten Verlust der Gesellschafterstellung zumindest den Betrag erhalten, den er bei einer freien Deinvestitionsentscheidung erhalten hätte. Einen Hinweis darauf, was unter voller Entschädigung bzw. Abfindung zu verstehen ist, geschweige denn auf die anzuwendende Ermittlungsmethode, blieb das BVerfG schuldig.
Zusammenfassung der Kapitel
1. Problemstellung: Einführung in die Thematik der Abfindungsansprüche von Minderheitsaktionären bei unternehmensrechtlichen Umstrukturierungen und die Rolle des Börsenkurses.
2. Grundlagen der Abfindungsproblematik: Erläuterung der rechtlichen Rahmenbedingungen und verschiedener Anlässe für Abfindungsansprüche, wie Verschmelzung, Eingliederung und Squeeze-out.
3. Historische Entwicklung der Rechtsprechung zum Abfindungsfall: Darstellung des Wandels von der Ablehnung des Börsenkurses hin zu seiner Anerkennung als Untergrenze durch BVerfG und BGH.
4. Konsistenz von Bewertungsziel und -methode: Diskussion der methodischen Herausforderungen bei der Abfindungsbemessung, inklusive der Behandlung von Synergieeffekten und der Bewertung von Ober- und Untergesellschaft.
5. Probleme bei der Kursbestimmung: Untersuchung technischer und marktbezogener Aspekte wie Referenzzeiträume, Markteffizienz und der Umgang mit Kursmanipulationen.
6. Relevanz des Börsenkurses für Verschmelzung und Squeeze-out: Analyse der Übertragbarkeit der Rechtsprechungsgrundsätze auf spezifische Verfahrensarten und die daraus resultierenden Konsequenzen für die Abfindungsart.
7. Thesenförmige Zusammenfassung: Kompakte Darstellung der zentralen Ergebnisse und Erkenntnisse der Arbeit.
Schlüsselwörter
Abfindung, Minderheitsaktionäre, Börsenkurs, Unternehmensbewertung, Verschmelzung, Squeeze-out, Eingliederung, Rechtsprechung, Verkehrswert, Synergieeffekte, Referenzzeitraum, Markteffizienz, Schiedswert, Umwandlungsgesetz, Aktienrecht.
Häufig gestellte Fragen
Worum geht es in dieser Arbeit grundsätzlich?
Die Arbeit behandelt die juristische und ökonomische Problematik der Bemessung angemessener Abfindungen für Minderheitsaktionäre bei gesellschaftsrechtlichen Umstrukturierungen wie Verschmelzungen oder Squeeze-outs in Deutschland.
Welche Themenfelder stehen im Zentrum?
Zentrale Themen sind der Schutz von Minderheitsaktionären, die Methodik der Unternehmensbewertung sowie die Rolle und Aussagekraft des Börsenkurses als Untergrenze für Abfindungszahlungen.
Was ist das primäre Ziel der Untersuchung?
Ziel ist es zu klären, ob der Börsenkurs ein adäquates Instrument zur Abfindungsbemessung darstellt und inwieweit die Rechtsprechung hierbei einen fairen Ausgleich zwischen den Interessen von Haupt- und Minderheitsaktionären gefunden hat.
Welche wissenschaftlichen Methoden werden verwendet?
Die Arbeit nutzt eine formalrechtliche Analyse der Gesetzestexte sowie eine betriebswirtschaftliche Bewertung der unternehmensrechtlichen Vorgaben, unter Einbeziehung relevanter Literatur und höchstrichterlicher Rechtsprechung.
Was wird im Hauptteil der Arbeit behandelt?
Der Hauptteil analysiert die historische Entwicklung der Rechtsprechung, die Konsistenz von Bewertungszielen, technische Probleme der Kursbestimmung (z.B. Referenzzeiträume) sowie die spezifischen Anforderungen bei Verschmelzungen und Squeeze-out-Verfahren.
Welche Schlüsselwörter charakterisieren die Arbeit?
Die Arbeit wird maßgeblich durch Begriffe wie Abfindung, Börsenkurs, Squeeze-out, Minderheitenschutz, Unternehmensbewertung und Rechtsprechung definiert.
Welche Bedeutung hat der DAT/Altana-Beschluss?
Der DAT/Altana-Beschluss des BVerfG markiert eine fundamentale Wende, da er den Börsenkurs erstmals als verbindliche Untergrenze für die Abfindung von Minderheitsaktionären anerkannte.
Warum wird die Behandlung von Ober- und Untergesellschaft kritisiert?
Einige Autoren kritisieren die in der Rechtsprechung (insbesondere durch den BGH) entstandene Asymmetrie, bei der für die Untergesellschaft höhere Ertragswerte leichter akzeptiert werden als für die Obergesellschaft.
- Quote paper
- Markus Gaal (Author), 2005, Die Berücksichtigung von Aktienkursen bei Abfindungen, Munich, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/41530
