Die systematische Quantifizierung und Steuerung seiner Risiken ist für jedes Finanzinstitut eine elementare Aufgabe; außerdem muss es - um wettbewerbsfähig zu bleiben - seinen Anteilseignern eine angemessene Eigenkapitalrendite erwirtschaften. Ein entscheidender Grund für das rapide Wachstum des Derivatemarktes seit Ende der 80er Jahre ist das Bedürfnis der Marktteilnehmer, die jedem Finanzinstrument inhärenten Risiken separat adressieren zu können. So ist es möglich, mittels Fixed Income Derivaten jedes einzelne Risiko eines Corporate Bonds spezifisch handelbar zu machen (z.B. Duration, Konvexität und Kündigungsrechte). Den vorläufigen Höhepunkt dieser Entwicklung stellen die Kreditderivate dar, mit denen sowohl das Risiko des Kreditausfalls als auch das Risiko einer Bonitätsveränderung des Kreditnehmers handelbar gemacht wurden. Der Bedarf nach diesen Produkten und die wachsende Bedeutung dieses Marktes zeigen sich an der seit Ende der 90er Jahre deutlich gestiegenen Zahl der Marktteilnehmer sowie dem stark angewachsenen ausstehenden Nominalvolumen (vgl. ISDA, 2005). Dennoch kann noch nicht von einem reifen Markt gesprochen werden - das Wachstumspotenzial dieses Segments des Finanzmarktes erscheint ungebrochen und ist gekennzeichnet durch eine hohe Gestaltungsvielfalt und Innovationskraft.
Jede Art des Kreditrisikos (mit ihrer Maßzahl Expected Loss; EL) lässt sich auf drei Bestimmungsgrößen zurückführen: Ausfallwahrscheinlichkeit (Probability of Default, PD), das potenzielle Ausfallvolumen (Exposure at Default, EAD) und die Recovery Rate (RR).
Das Verständnis dieser Determinanten ist entscheidend für die Konzeption und Implementierung von Bewertungsmodellen für Kreditderivate. In den vergangenen Jahren haben sich verschiedene Ansätze zur Modellierung von Kreditrisiken und der Bewertung von Kreditderivaten herausgebildet, wobei in erster Linie an einer verbesserten Modellierung von Ausfallwahrscheinlichkeiten und -korrelationen gearbeitet wurde. Spektakuläre Unternehmensinsolvenzen verdeutlichen hingegen besser den je, dass neben der Frage, ob ein Schuldner ausfällt (Ausfallwahrscheinlichkeit), auch das Ausmaß des Schadens bei Eintritt eines Ausfallereignisses (Exposure at Default & Recovery Rate) für die Quantifizierung des zugrunde liegenden Kreditrisikos sowie die Bewertung von Kreditderivaten eine entscheidende Rolle spielt.
Inhaltsverzeichnis
1 PROBLEMSTELLUNG, ZIELSETZUNG UND AUFBAU DER ARBEIT
2 KREDITDERIVATE
2.1 GRUNDLEGENDE ÜBERLEGUNGEN
2.2 MARKTÜBERBLICK
2.3 ARTEN VON KREDITDERIVATEN
2.3.1 Credit Default Swap
2.3.2 Basket Kreditderivate I: N’th to Default Basket
2.3.3 Basket Kreditderivate II: Collateralized Debt Obligation
2.4 BEWERTUNG VON KREDITDERIVATEN
2.4.1 Grundlegende Überlegungen
2.4.2 Bewertung eines Credit Default Swap
2.4.3 Bewertung von Basket-Kreditderivaten
2.4.4 Copulabasiertes Bewertungsmodell
3 RECOVERY RATE
3.1 GRUNDLEGENDE ÜBERLEGUNGEN UND ÜBERBLICK
3.2 ANSÄTZE ZUR DEFINITION VON RECOVERY RATES
3.2.1 Ultimate Recovery
3.2.2 Market Recovery
3.2.3 Modellierte Recovery Rates
3.3 WESENTLICHE EINFLUSSFAKTOREN AUF DIE RECOVERY RATE
3.3.1 Einleitung
3.3.2 Seniorität und Sicherheiten
3.3.3 Wirtschaftliches Umfeld
3.3.4 Branche
3.3.5 Größe des Exposures
3.3.6 Zusammenhang zwischen Ausfallwahrscheinlichkeit und Recovery Rate
4 SZENARIOANALYSE
4.1 EINLEITUNG
4.2 CDS
4.3 N’TH TO DEFAULT BASKET
4.4 CDO
4.4.1 Verlustverteilung und Korrelation
4.4.2 Verlustverteilung und Recovery Rate
4.4.3 Spreads und Recovery Rate
4.5 ZUSAMMENFASSUNG SZENARIOANALYSE
5 TRADING DER RECOVERY RATE
5.1 GRUNDLEGENDE ÜBERLEGUNGEN UND ÜBERBLICK
5.2 DIGITAL DEFAULT SWAPS UND FIXED RECOVERY CDS
5.3 RECOVERY SWAP
6 ZUSAMMENFASSUNG UND KRITISCHE WÜRDIGUNG
Zielsetzung & Themen der Arbeit
Diese Arbeit untersucht die kritische Bedeutung der Recovery Rate für die Preisbildung von Kreditderivaten, mit dem Ziel, den Einfluss dieses oft vernachlässigten Parameters auf das Pricing von Credit Default Swaps (CDS) sowie Basket-Kreditderivaten wie N’th-to-Default Baskets und Collateralized Debt Obligations (CDOs) präzise zu analysieren und dessen zunehmende Relevanz für den Finanzmarkt hervorzuheben.
- Systematische Untersuchung der Sensitivität von Kreditderivat-Preisen gegenüber variierenden Recovery Rates.
- Analyse der Einflussfaktoren auf die Recovery Rate, einschließlich wirtschaftlicher Zyklen, Branchenzugehörigkeit und Seniorität.
- Vergleich verschiedener Modellierungsansätze zur Bestimmung der Recovery Rate in der Bewertungspraxis.
- Untersuchung von Zusammenhängen zwischen Ausfallwahrscheinlichkeiten, Korrelationen und der Recovery Rate in Stressszenarien.
- Exploration innovativer Handelsinstrumente wie Recovery Swaps zur expliziten Bewirtschaftung des Recovery-Risikos.
Auszug aus dem Buch
2.1 Grundlegende Überlegungen
Das Management von Kreditrisiken gehört zu den grundlegenden Aufgaben eines jeden Unternehmens, das am Markt interagiert und mit Adressen- oder Ausfallrisiken zu tun hat. Entsprechende Instrumente zum Kreditrisikotransfer wie Garantien, Unterbeteiligungen oder Syndizierungen haben bereits eine lange Tradition. Worin liegt jedoch das revolutionäre und innovative Element, was den Markt für Kreditderivate zu einem der rasant wachsenden Märkte der letzten Jahre gemacht hat?
Ein wichtiger Erfolgsfaktor für diese Entwicklung spielte sicherlich die fortschreitende Standardisierung bei der Abwicklung. 1999 veröffentlichte die International Swaps and Derivatives Association (ISDA) die ersten Credit Derivatives Definitions. Mit diesem standardisierten Rahmenvertrag und weiteren etablierten ISDA-Standarddokumentationen für Kreditderivate konnten nun, weitgehend ohne größere dokumentatorische Risiken, Kreditrisiken aktiv gehandelt werden - zu Beginn meistens in Form des Credit Default Swaps.
Des Weiteren gehören Kreditderivate zu den sogenannten Off-Balance-Sheet Instrumenten und tauchen im Plain Vanilla Fall nicht in der Bilanz auf (Ausnahmen bilden Kreditderivate, die in Form von strukturierten Anleihen begeben werden)3. Damit erlauben sie entscheidende Flexibilität beim Leveragen von Kredit-Investments und eröffnen weiterhin neue Verteilungsmöglichkeiten für das Kreditrisiko von Bankkrediten und vielen anderen Instrumenten am institutionellen Kapitalmarkt (vgl. JP Morgan, 2006).
Den dritten Erfolgsfaktor stellt die Anonymität gegenüber der Referenz dar, deren Kreditrisiko gehandelt wird. Handelt es sich beispielsweise um ein Unternehmen, muss es weder Teil einer Kreditrisikotransaktion auf seinen Namen sein, noch von einer solchen in Kenntnis gesetzt werden. Diese Diskretion beim Handel von Kreditrisiken mittels Kreditderivaten konterkariert somit keine vertraulichen Geschäftsbeziehungen – im Gegensatz zu beispielsweise Kreditabtretungen am Sekundärmarkt oder stillen Beteiligungen. Diese Unabhängigkeit vom Kreditunderlying ist der Schlüssel für die große Vielfalt derivativer Kreditinstrumente, die anhand spezifischer Wünsche der Käufer oder Verkäufer individuell strukturiert werden können. Mit hoher Liquidität und ständig verbesserten Pricing Instrumenten sorgen Kreditderivate zudem für eine objektivere Preisbildung für Creditspreads (vgl. JP Morgan, 2006).
Zusammenfassung der Kapitel
1 PROBLEMSTELLUNG, ZIELSETZUNG UND AUFBAU DER ARBEIT: Einführung in die Bedeutung des Kreditrisikomanagements und die Rolle der Recovery Rate als wesentliche Bestimmungsgröße für das Pricing von Derivaten.
2 KREDITDERIVATE: Grundlagen, Marktüberblick sowie eine detaillierte Beschreibung der Funktionsweise und Bewertung von CDS, Basket-Kreditderivaten und CDOs.
3 RECOVERY RATE: Analyse der Definitionen, Modellierungsansätze und empirischen Einflussfaktoren, die für die Bestimmung der Recovery Rate von entscheidender Bedeutung sind.
4 SZENARIOANALYSE: Untersuchung der Sensitivität von Preisen und Verlustverteilungen der untersuchten Kreditderivate auf Änderungen der Recovery Rate unter verschiedenen Marktszenarien.
5 TRADING DER RECOVERY RATE: Exploration der Möglichkeiten zur Isolation und zum Handel des Recovery-Risikos durch innovative Instrumente wie Recovery Swaps.
6 ZUSAMMENFASSUNG UND KRITISCHE WÜRDIGUNG: Synthese der Ergebnisse und Ausblick auf die wachsende Bedeutung einer präzisen Recovery-Einschätzung für moderne Finanzmärkte.
Schlüsselwörter
Recovery Rate, Kreditderivate, Credit Default Swap, Pricing, Ausfallwahrscheinlichkeit, Korrelation, CDO, Verlustverteilung, Kreditrisiko, synthetische Verbriefung, Asset Value Modell, Copula, Risikomanagement, Marktüberblick, Spreadrisiko.
Häufig gestellte Fragen
Worum geht es in dieser Arbeit grundsätzlich?
Die Arbeit beschäftigt sich mit der mathematischen und ökonomischen Bedeutung der Recovery Rate für die Preisgestaltung (Pricing) von Kreditderivaten. Sie hinterfragt die gängige Praxis, diesen Parameter nur pauschal zu schätzen, und zeigt dessen Volatilität auf.
Was sind die zentralen Themenfelder?
Die zentralen Felder sind das Pricing von Credit Default Swaps (CDS), die Modellierung von Basket-Strukturen (NTDB, CDO), die empirische Analyse von Einflussfaktoren auf die Recovery Rate sowie innovative Ansätze zum direkten Handel dieses Risikos.
Was ist das primäre Ziel der Forschungsarbeit?
Das primäre Ziel ist es, die Auswirkungen der Recovery Rate auf den Barwert von Kreditderivaten in verschiedenen Szenarien zu quantifizieren und aufzuzeigen, wie sensitive die Preiskalkulationen von der korrekten Annahme dieses Parameters abhängen.
Welche wissenschaftliche Methode wird verwendet?
Es werden theoretische Bewertungsmodelle (unter anderem das Modell von Li, Copula-Ansätze und Monte-Carlo-Simulationen) angewendet, um Sensitivitätsanalysen der Derivatepreise gegenüber Änderungen der Recovery Rate und Korrelationen durchzuführen.
Was wird im Hauptteil der Arbeit behandelt?
Der Hauptteil gliedert sich in die theoretische Fundierung der Produkte, eine Analyse der Bestimmungsgrößen der Recovery Rate sowie eine umfangreiche Szenarioanalyse zur Untersuchung der Preisänderungen bei variierenden Inputfaktoren.
Welche Schlüsselwörter charakterisieren die Arbeit?
Wesentliche Begriffe sind Recovery Rate, Kreditderivate, Ausfallwahrscheinlichkeit, Korrelation, Verlustverteilung und Risikomanagement.
Welchen Einfluss hat die Konjunktur auf die Recovery Rate?
Die Arbeit belegt durch empirische Studien, dass in Rezessionsphasen die Ausfallraten steigen, während die Recovery Rates signifikant sinken, was die Annahme einer konstanten Recovery Rate für eine realistische Risikoanalyse als problematisch entlarvt.
Warum ist die Equity-Tranche bei CDOs so besonders?
Die Equity-Tranche ist das "First-Loss-Piece" und trägt somit das höchste Risiko. Sie reagiert daher extrem sensibel auf Änderungen in den Korrelationsannahmen und der Recovery Rate, was sich in einer sehr hohen Renditeerwartung bzw. hohen Spreads niederschlägt.
Wie lässt sich das Recovery-Risiko explizit handeln?
Durch die Kombination von Plain-Vanilla-CDS und Digital-Default-Swaps (DDS) können Recovery Swaps konstruiert werden. Diese erlauben es Marktteilnehmern, eine Long- oder Short-Position gezielt gegenüber der realisierten Recovery-Differenz einzunehmen, statt nur das allgemeine Kreditausfallrisiko zu handeln.
- Quote paper
- Hagen Puschmann (Author), 2006, Der Einfluss der Recovery Rate auf das Pricing von Kreditderivaten, Munich, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/67072
