Die Ertragswertmethode, die DCF-Methode und das EVA-Konzept bei der Unternehmensbewertung von Aktiengesellschaften

Darstellung und Vergleich


Diplomarbeit, 2007
88 Seiten, Note: 1,7

Leseprobe

Gliederung

I. Einführung

II. Gang der Arbeit

III. Grundlagen der Unternehmensbewertung
1. Aufgabe der Unternehmensbewertung
1.1 Abgrenzung Unternehmenswert, Preis, Marktwert und Börsenkurs
2. Anlässe und Zwecke der Unternehmensbewertung
3. Entwicklung der Unternehmensbewertung
3.1 Objektive Unternehmensbewertung
3.2 Subjektive Unternehmensbewertung
3.3 Funktionale Unternehmensbewertung
3.3.1 Beratungsfunktion
3.3.2 Vermittlungsfunktion
3.3.3 Argumentationsfunktion
3.3.4 Steuerbemessungsfunktion
3.3.5 Bilanzfunktion
3.3.6 Vertragsgestaltungsfunktion
4. Funktionen nach dem IDW

IV. Anforderungen an die Unternehmensbewertung
1. Ertragsbegriffe
1.1 Netto-Cashflows beim (potenziellen) Eigner
1.2 Netto-Ausschüttungen aus dem Unternehmen
1.3 Einzahlungsüberschüsse des Unternehmens
1.4 Periodenerfolge des Unternehmens
1.5 Residualgewinne des Unternehmens
1.6 Ertragsbegriff nach dem IDW S 1

V. Der Standard IDW S 1
1. Maßgeblichkeit des Bewertungszwecks
2. Bewertung der wirtschaftlichen Unternehmenseinheit
3. Stichtagsprinzip
4. Bewertung des betriebsnotwendigen Vermögens
5. Bewertung des nicht betriebsnotwendigen Vermögens
6. Unbeachtlichkeit des (bilanziellen) Vorsichtsprinzips
7. Nachvollziehbarkeit der Bewertungsansätze
8. Vollausschüttungsannahme beim IDW S 1 a.F.

VI. Methoden der Unternehmensbewertung

VII. Ertragswertmethode
1. Prognose und Ermittlung der zukünftigen finanziellen Überschüsse
2. Ermittlung des Kapitalisierungszinssatzes
2.1 Basiszinssatz
2.2 Risikoprämie (Tax-CAPM)
2.2.1 Marktrisikoprämie
2.2.2 Betafaktor
2.2.3 Wachstumsabschlag
2.3 Grundlagen des Tax-CAPM
3. Ermittlung des Unternehmenswerts
3.1 ... ohne persönliche Ertragsteuern, 100%ige Ausschüttungsquote
3.2 ... mit typisierter persönlicher Ertragsteuer

IIX. DCF-Methode
1. Überblick
1.1 Abgrenzung der Unternehmenswertermittlung durch die DCF-Methode und Shareholder Value-Analyse
2. Equity-Ansatz (Nettoverfahren)
2.1. Ermittlung der Cashflows an die Eigenkapitalgeber
2.2 Ermittlung der Eigenkapitalkosten
2.3 Ermittlung des Unternehmenswerts
3. Entity- bzw. WACC-Ansatz (Bruttoverfahren)
3.1 Ermittlung der Free Cashflows
3.2 Ermittlung der gewogenen Kapitalkosten (WACC)
3.2.1 Ermittlung der Eigenkapitalkosten
3.3.2 Ermittlung der Fremdkapitalkosten
3.3 Ermittlung des Marktwerts des Fremdkapitals
3.4 Ermittlung des Marktwerts des Gesamtkapitals
3.5 Ermittlung des Marktwerts des Eigenkapitals
4. APV-Ansatz
5. Berücksichtigung des deutschen Steuersystems
5.1 ... im Equity-Ansatz
5.2 ... im Entity-Ansatz
5.3 ... im APV-Ansatz
5.3.1 Marktwert des Eigenkapitals des unverschuldeten Unternehmens
5.3.2 Unternehmensteuereffekt
5.3.3 Einkommensteuereffekt

IX. EVA-Konzept
1. Die Kennzahl EVA
2. Notwendigkeit der Konversionen
3. Die Bestimmung des investierten Kapitals und des NOPAT
4. Ermittlung des Unternehmenswerts

X. Vergleich und Beurteilung der dargestellten Methoden
1. Vergleich der dargestellten Methoden
1.1 Vergleich des WACC-Ansatzes und der Ertragwertmethode anhand einer Modellrechnung
2. Beurteilung der dargestellten Methoden
2.1 Verwendung des Standard-CAPM bzw. Tax-CAPM
2.2 Vorgehensweisen bei der Ermittlung des Marktwerts des Eigen- kapitals (Brutto- vs. Nettoverfahren) und daraus gewonnene Informationen
2.3 Informationsbeschaffung und Prognoseproblem
2.4 Berücksichtigung rein finanzieller Größen
2.5 Börsenwert
2.6 Beurteilungen aus praktischer Sicht

XI. Schlussbemerkung

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abb. 1 Anlässe für Unternehmensbewertungen

Abb. 2 Unternehmenswerte nach Funktionen

Abb. 3 Zusammenhang Bewertungszweck, -anlass und -funktion

Abb. 4 Grundsätze ordnungsmäßiger Unternehmensbewertung

Abb. 5 Methoden der Unternehmensbewertung

Abb. 6 Wertpapierlinie Standard CAPM

Abb. 7 Ermittlung der zu diskontierenden finanziellen Überschüsse

Abb. 8 Ansätze der DCF-Methode

Abb. 9 Bestimmung des investierten Kapitals

Abb. 10 Bestimmung NOPAT

Abb. 11 Vergleich der Methoden

Formelverzeichnis

Formel (1) Kapitalisierungszins (Tax-CAPM)

Formel (2) Basiszinssatz (Tax-CAPM)

Formel (3) Risikoprämie (Tax-CAPM)

Formel (4) Betafaktor eines unverschuldeten Unternehmens

Formel (5) Betafaktor eines verschuldeten Unternehmens

Formel (6) Kapitalisierungszins (Standard-CAPM)

Formel (7) Unternehmenswert (ohne Steuern, 100% Ausschüttung)

Formel (8) Residualwert im Equity-Ansatz

Formel (9) Unternehmenswert im Equity-Ansatz

Formel (10) Ermittlung der gewogenen Kapitalkosten

Formel (11) Marktwert des Fremdkapitals im WACC-Ansatz

Formel (12) Marktwert des Gesamtkapitals im WACC-Ansatz

Formel (13) Renditeforderung der Eigenkapitalgeber eines unverschuldeten Unternehmens (APV-Ansatz)

Formel (14) Marktwert des Eigenkapitals eines unverschuldeten Unternehmens (APV-Ansatz)

Formel (15) Wertbeitrag der Fremdfinanzierung (APV-Ansatz)

Formel (16) Höhe des Tax-Shield (APV-Ansatz)

Formel (17) Marktwert des Eigenkapitals unter Berücksichtigung von Steuern (Equity-Ansatz)

Formel (18) Tax-Shield Köperschaftsteuer (WACC-Ansatz)

Formel (19) Tax-Shield Gewerbesteuer (WACC-Ansatz)

Formel (20) Ersparte Einkommensteuer durch zusätzlichen Thesaurierungsbetrag (WACC-Ansatz)

Formel (21) gewogene Kapitalkosten unter Berücksichtigung des deutschen Steuersystems

Formel (22) Marktwert des Gesamtkapitals unter Berücksichtigung des deutschen Steuersystems (WACC-Ansatz)

Formel (23) Marktwert des Eigenkapitals eines unverschuldeten Unter- nehmens unter Berücksichtigung des deutschen Steuersystems (APV-Ansatz)

Formel (24) Tax-Shields im deutschen Steuersystem (APV-Ansatz)

Formel (25) Einkommensteuereffekt (APV-Ansatz)

Formel (26) Cashflow-Unternehmensteuereffekt (APV-Ansatz)

Formel (27) Barwert Unternehmensteuereffekt (APV-Ansatz)

Formel (28) Barwert Einkommensteuereffekt (APV-Ansatz)

Formel (29) EVA

Formel (30) EVA

Formel (31) MVA

Formel (32) Unternehmenswert (EVA-Konzept)

Formel (33) Marktwert des Eigenkapitals (EVA-Konzept)

I. Einführung

Die Unternehmensbewertung ist ein komplexes und vieldiskutiertes Problemgebiet in Theorie und Praxis - dies schon seit Jahrzehnten.1 In den USA wurde immer schon der finanzwirtschaftliche, investitionstheoretische Ansatz vertreten und damit fand eine ähnlich kontroverse Diskussion (damit ist insbesondere die Gegensätzlichkeit der im Laufe der Zeit anerkannten Lehrmeinungen im deutschsprachigen Raum gemeint) nie statt.2 Die Unternehmensbewertung ist in den letzten Jahren immer stärker von den internationalen Entwicklungen und die damit verbundene Verbreitung des Shareholder Value-Ansatzes beeinflusst worden.3 Folglich gelangen verstärkt kapitalmarktorientierte Elemente in den Blickpunkt der Investoren.4 Das Institut der Wirtschaftsprüfer in Deutschland e.V. (IDW), welches allgemeingültige Standards zur Durchführung von Unternehmensbewertungen setzt, hat aufgrund dieser Entwicklungen bereits mit dem IDW Standard S 1 in der Fassung vom 28.06.2000 neben der Ertragswertmethode, die international vorherrschende DCF- Methode als zulässiges Verfahren zur Ermittlung von Unternehmenswerten anerkannt. Damit wurde der fortschreitenden Globalisierung der Unternehmen und Finanzmärkten Rechnung getragen.5 Andere Verfahren der Unternehmens- bewertung können zur Plausibilitätskontrolle herangezogen werden, ohne die Bewertung mittels der Ertragswertmethode oder der DCF-Methode jedoch zu ersetzen.6 Mit der Neufassung des IDW Standard S 1 wurde den zwischenzeitlich eingetretenen Änderungen im deutschen Steuerrecht - insbesondere der Einführung des Halbeinkünfteverfahrens - Rechnung getragen.7

Das zentrale Ziel der vorliegenden Arbeit ist es, folgende Zukunftserfolgswertverfahren der Unternehmensbewertung - die Ertragswertmethode, DCF-Methode und das EVA-Konzept - systematisch und anschaulich darzustellen und miteinander zu vergleichen.

II. Gang der Arbeit

Im nachfolgenden Teil III dieser Arbeit werden zunächst die Grundlagen der Unternehmensbewertung beschrieben. Hierzu wird zunächst geklärt welche Aufgabe die Unternehmensbewertung hat und Begriffsabgrenzungen vorgenommen. Der nachfolgende Teil beschäftigt sich ebenso mit der Frage wozu Unternehmensbewertungen überhaupt durchgeführt werden, wie sich die Theorie der Unternehmensbewertung entwickelt hat und welche Wertkonzeptionen damit verbunden waren und sind. Hieraus werden im Teil IV Anforderungen an die Unternehmensbewertung als Verfahren abgeleitet und verschiedene Ertragsbegriffe definiert und dahin gehend überprüft, ob sie diese Anforderungen erfüllen können. Da Unternehmensbewertungen in Deutschland hauptsächlich von Wirtschaftsprüfern durchgeführt werden, werden im Teil V die Grundsätze ordnungsgemäßer Unternehmensbewertung des Standards IDW S 1 vorgestellt, da sich die daran anschließenden Ausführungen orientieren. Bevor in den Teilen VII- IX die thematisierten Methoden dargestellt werden, gibt Teil VI einen Überblick über die Methoden der Unternehmensbewertung. Im Anschluss an die dargestellten Methoden werden diese in Teil X miteinander verglichen und beur- teilt. Schließlich endet diese Arbeit mit einer Schlussbemerkung in Teil XI.

III. Grundlagen der Unternehmensbewertung

1. Aufgabe der Unternehmensbewertung

Aufgabe der Unternehmensbewertung ist es, potenzielle Preise (Unternehmens- werte) für ganze Unternehmen und Unternehmensteile für den jeweiligen Anlass und Zweck zu ermitteln. Daraus folgt bereits, dass es den Unternehmenswert nicht gibt. Der jeweilige Anlass und Zweck determiniert damit welcher Unternehmens- wert ermittelt werden soll.8

1.1 Abgrenzung Unternehmenswert, Preis, Marktwert und Börsenkurs

Der Unternehmenswert, der durch die Bewertung ermittelt wird, ist von dem tatsächlich gezahlten Preis (z.B. als Ergebnis von Kaufverhandlungen) abzugrenzen. Der in der Unternehmensbewertung ermittelte Wert basiert auf dem zukünftigen Nutzen, den der Eigentümer (Aktionär) aus dem Unternehmen gewinnen kann.9 Der tatsächlich gezahlte Preis, der zwar eine wichtige Orientierungsgröße zur Plausibilisierung von Unternehmenswerten ist, unterliegt auf den freien Märkten üblichen Schwankungen und ist häufig das Ergebnis unterschiedlich informierter Verhandlungspartner.10 Der Marktwert einer Unternehmung ist jener Unternehmenswert, der unter Zugrundelegung der am Kapitalmarkt bekannten Bewertungsprinzipien (z.B. dem kapitalmarkt- theoretischen Modell des CAPM11 zur Ermittlung der Renditeforderung der Eigenkapitalgeber) ermittelt wird. Er ist also der Wert des Unternehmens aus Sicht der Kapitalgeber am Kapitalmarkt. Der Marktwert des Gesamtunternehmens entspricht dabei der Summe aus dem Marktwert des Eigenkapitals und dem Marktwert des Fremdkapitals. Der Kurswert der Börse spiegelt dabei den aktuellen Marktwert für das Eigenkapital wider.12 Da Börsenkurse jedoch zum einen teilweise erheblichen Schwankungen unterliegen, die sich mit Spekulationen der Marktteilnehmer erklären lassen und sich zum anderen dieser Kurs nur auf ein Bruchteilseigentum der Aktiengesellschaft bezieht, wird dieser Unternehmenswert vom ermittelten Unternehmenswert abweichen. Wird das gesamte Unternehmen übernommen, so sind entsprechende Wertzuschläge für die Einflussnahme auf die Geschäftspolitik zu entrichten. Der Börsenkurs einer Aktie multipliziert mit der Anzahl der emittierten Aktien des Unternehmens, kann demnach nur die absolute Wertuntergrenze für den Unternehmenswert darstellen.13

2. Anlässe und Zwecke der Unternehmensbewertung

Unternehmensbewertungen werden stets für bestimmte Zwecke durchgeführt. Die Anlässe - aus denen sich diese Zwecke ergeben - sind zahlreich und vielfältig.14 Grundsätzlich begründen lässt sich eine Unternehmensbewertung damit, dass Bilanzen, die gem. § 242 Abs. 1 HGB zum Ende eines Geschäftsjahres aufzustellen sind, kein dem tatsächlichen Verhältnissen entsprechendes Eigenkapital ermitteln. Sie genügen den Anforderungen hinsichtlich des Gläubigerschutzes, aber nicht dem der Eigentümer, die Informationen über den Wert ihrer Vermögens- und Beteiligungsrechte erhalten wollen.15 Zur Systematisierung der Bewertungsanlässe gibt es in der Literatur unterschiedliche Vorgehensweisen.16 In der Regel ist der Anlass einer Unternehmensbewertung eine erzwungene oder strategisch geplante Veränderung der Eigentums- verhältnisse. Daneben finden aber auch Unternehmensbewertungen statt, bei denen es zu keiner Veränderung der Eigentumsverhältnisse kommt. Folglich werden Unternehmensbewertungen in transaktionsbezogene und nicht transaktionsbezogene Anlässe untergliedert. Innerhalb der transaktionsbezogenen Anlässe kann eine weitere Abgrenzung in dominierte und nicht dominierte Situationen erfolgen.17 In einer dominierten Situation kann eine Partei die Eigentumsverhältnisse gegen den Willen der anderen ändern. Hingegen kann bei nicht dominierten Situationen keine der Parteien die Änderung der Eigentumsverhältnisse gegen den Willen der anderen Partei durchsetzen.18 Die folgende Abbildung zeigt Beispiele für Anlässe der Unternehmensbewertung anhand der beschriebenen Systematisierung.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 1: Anlässe für Unternehmensbewertungen19

Nach dem Institut der Wirtschaftsprüfer (IDW) werden die Anlässe grundsätzlich danach unterschieden, ob eine Bewertung aufgrund gesetzlicher Vorschriften (z.B. AktG), vertraglicher Vereinbarungen (z.B. Eintritt neuer Gesellschafter) oder aus sonstigen Gründen (z.B. wertorientierte Unternehmensführung) erfolgt.20

3. Entwicklung der Unternehmensbewertung

Die Entwicklung der Unternehmensbewertung in der Theorie ist durch die drei folgenden Wertkonzeptionen gekennzeichnet:21

3.1 Objektive Unternehmensbewertung

Bis 1959 dominierte die so genannte objektive Unternehmensbewertung.22 Es wurde davon ausgegangen, dass ein objektiver Unternehmenswert existiere, der für jedermann gültig sei.23 Man orientierte sich primär an vergangenen und gegenwärtigen Verhältnissen, nicht an zukünftigen, zu erwartenden Entwicklungen. Durch diese statische Betrachtung kam dem Substanzwert eine wesentliche Bedeutung zu. Ende der 50er Jahre kam die Lehre der objektiven Unternehmensbewertung unter Druck.24 Die Hauptargumente waren, dass sich ein objektiver Unternehmenswert nicht finden lasse, da Wertvorstellungen immer von subjektiver Natur sind. Gerade einem Unternehmen könne nicht ein allgemeingültiger Wert zugeordnet werden, da der Unternehmenswert ganz entscheidend von subjektiven Erwartungen und Risikoeinschätzungen des jeweiligen Investors abhänge.25 Die Theorie der objektiven Unternehmensbewertung verlor in der Folge zunehmend an Bedeutung und wurde von der Theorie der subjektiven Unternehmensbewertung abgelöst.26

3.2 Subjektive Unternehmensbewertung

Mit der Übernahme investitions- und kapitalmarkttheoretischer Gedankengänge und der Hinwendung zur entscheidungsorientierten Betriebswirtschaftslehre wurde in den 60er Jahren die Lehre von der subjektiven Unternehmensbewertung entwickelt.27 Die Lehrmeinung besagt, dass ein Unternehmen nicht einen allgemeingültigen Wert habe, sondern dieser Wert immer aus Sicht eines konkreten Käufers oder Verkäufers, d.h. für ein konkretes Bewertungssubjekt, unter umfassender Berücksichtigung seiner subjektiven Ziele, Möglichkeiten und Erwartungen bestimmt werden muss.28 Mit der subjektiven Unternehmens- bewertung - als entscheidungsorientierte Bewertungslehre - rückten die Zukunfts- bezogenheit und damit der Ertragswert in den Vordergrund. Der Wert eines Unternehmens bestimmt sich dabei aus dem Barwert der zu erwartenden Zahlungsströme zum Bewertungszeitpunkt, wobei sich der Kalkulationszinsfuß aus der besten alternativen Kapitalverwendungsmöglichkeit ergibt.29 Die Kernaussage dabei ist, dass der so gefundene Wert nur die Grenze der Konzessionsbereitschaft einer Verhandlungspartei darstellt.30 Der Entscheidungs- wert, als Wertgröße der subjektiven Unternehmensbewertung, ist somit das Ergebnis einer Subjekt-Objekt-Beziehung bzw. bei Einbeziehung des Vergleichs mit einer Alternativanlage das Ergebnis einer Subjekt-Objekt-Objekt- Beziehung.31 Einwände gegen die subjektive Unternehmensbewertung bestanden darin, dass die Ergebnisse aufgrund der Subjektivität nicht nachvollziehbar sind und sie keine Grundlage zur Bestimmung eines Einigungswertes zwischen zwei Vertragsparteien bildet.32

3.3 Funktionale Unternehmensbewertung

Mit der funktionalen Unternehmensbewertung (sog. Kölner Funktionenlehre33 ) wurde der Gegensatz zwischen der objektiven und subjektiven Unternehmensbewertung überwunden.34 Sie verknüpft die vielfältigen Anlässe und Zwecke der Unternehmensbewertung mit Bewertungsfunktionen. Dabei können die Anlässe und Zwecke im Wesentlichen drei Hauptfunktionen der Unternehmensbewertung - Beratungsfunktion, Vermittlungsfunktion, Argumentationsfunktion - zugeordnet werden. Die funktionale Unternehmensbewertung nennt daneben noch Nebenfunktionen wie z.B. die Steuerbemessungsfunktion, Bilanzfunktion und Vertragsgestaltungsfunktion.35 Die Bewertungsfunktion legt dabei die Art und Weise der Bewertung fest, so dass verschiedene Bewertungsfunktionen zu unterschiedlichen Werten desselben Unternehmens führen können.36

3.3.1 Beratungsfunktion

Die Beratungsfunktion dient der Ermittlung von Entscheidungswerten.37 Liegt z.B. der Bewertungsanlass Kauf/Verkauf eines Unternehmens vor, so zielt die Bewertung darauf ab, die Preisobergrenze für den Käufer und die Preisuntergrenze für den Verkäufer (Grenzpreise) zu ermitteln. Der Käufer möchte wissen, wie viel er maximal für das Unternehmen bezahlen kann und der Verkäufer, wie viel er mindestens fordern muss, um sich im Vergleich zu einer Alternativanlage nicht schlechter zu stellen.38 Bei den Entscheidungswerten handelt es sich somit um subjektive Unternehmenswerte, die der Gegenpartei in der Regel nicht bekannt gegeben werden.39

3.3.2 Vermittlungsfunktion

Die Vermittlungsfunktion dient der Ermittlung eines Arbitriumwertes (Schiedspruchwerts).40 Bei dem Bewertungsanlass Kauf/Verkauf ist dies der Einigungswert, der unter Beachtung der subjektiven Wertvorstellungen (Entscheidungswerten) der Parteien zu ermitteln ist und einen fairen und angemessenen Interessenausgleich der Beteiligten darstellt. Ein Einigungswert kann von einem Bewerter nur dann festgelegt werden, wenn die Preisobergrenze des Käufers über der Preisuntergrenze des Verkäufers liegt, d.h. ein Einigungsbereich vorliegt.41

3.3.3 Argumentationsfunktion

Die Argumentationsfunktion dient der Ermittlung eines Argumentationswerts. Dieser soll eine Verhandlungspartei so unterstützen, dass das Verhandlungsziel möglichst weitgehend erreicht wird.42 Der Argumentationswert ist sozusagen das Ausgangsangebot im Verhandlungsprozess, das die andere Verhandlungspartei dazu bewegen soll, in einen Preis möglichst in der Nähe ihres Entscheidungs- wertes einzuwilligen.43 Im Gegensatz zum Entscheidungswert, welcher der letzte Rückzugspunkt in der Argumentation ist, wird der Argumentationswert der gegnerischen Partei bekannt gegeben.44

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 2: Unternehmenswerte nach Funktionen45

3.3.4 Steuerbemessungsfunktion

Bei der Steuerbemessungsfunktion sind fiskalische Grundsätze zu beachten (z.B. Rechtssicherheit und Steuergerechtigkeit), wenn die Werte von Unternehmen oder Unternehmensanteilen bestimmt werden.46

3.3.5 Bilanzfunktion

In der Bilanzfunktion soll der Bewerter ein Unternehmen mittels handelsrechtlicher Normen abbilden. Der so ermittelte Wert dient der internen und externen Information (Informationsfunktion).47

3.3.6 Vertragsgestaltungsfunktion

Im Rahmen der Vertragsgestaltungsfunktion werden Formulierungen in Gesellschaftsverträgen - z.B. über die Abfindungshöhe ausscheidender Gesellschafter - aufgenommen, um die Interessen aller Gesellschafter abzusichern.48

Der Zusammenhang zwischen dem Bewertungsanlass, -zweck und der Bewertungsfunktion, soll folgende Abbildung noch einmal verdeutlichen:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 3: Zusammenhang Bewertungszweck, -anlass und -funktion49

4. Funktionen nach dem IDW

Nach dem IDW erfolgt eine Abgrenzung der Funktionen in Abhängigkeit von der Tätigkeit des Wirtschaftsprüfers. Danach kann der Wirtschaftsprüfer in der Funktion des neutralen Gutachters, Beraters oder Schiedsgutachters/Vermittlers tätig werden.50 Hinsichtlich der Funktion des Beraters und Schiedsgut- achters/Vermittlers besteht Deckungsgleichheit mit der funktionalen Unter- nehmensbewertung.51 Die Argumentationsfunktion hingegen wird abgelehnt, da sie mit den Berufsgrundsätzen der Wirtschaftsprüfer (insbesondere Unpar- teilichkeit) nicht zu vereinbaren ist.52 In der Funktion eines Gutachters soll der Wirtschaftsprüfer einen „objektivierten“ Unternehmenswert frei von subjektiven Wertvorstellungen der Parteien mit einer nachvollziehbaren Methode ermitteln.53

Das Ergebnis wird ein typisierter Unternehmenswert sein.54 Ein Zwang zur Typisierung kann z.B. bestehen, wenn dem Bewerter keine Informationen über die gegenwärtigen und zukünftigen (= anonymen) Aktionäre einer Aktiengesell- schaft vorliegen. Da diese keinen unmittelbaren Einfluss auf die Unternehmens- führung und die Erwirtschaftung der künftigen finanziellen Überschüsse haben, muss von typisierenden Annahmen ausgegangen werden. Die Kölner Funktionen- lehre bleibt für diese Fälle eine Antwort schuldig.55 Beim objektivierten Unternehmenswert handelt es sich demnach um einen typisierten Zukunftserfolgswert, der sich bei Fortführung des Unternehmens in unverändertem Konzept und mit allen realistischen Marktchancen und -risiken, finanziellen Möglichkeiten sowie sonstiger Einflussfaktoren ergibt. Weitere Prämissen sind, dass nur bis zum Stichtag eingeleitete Maßnahmen, nur unechte Synergieeffekte, typisierte Managementfaktoren und die typisierte Ertragsteuerbelastung eines im Sitzland des zu bewerteten Unternehmens ansässigen Unternehmenseigners zu berücksichtigen sind.56 Kritisiert wird in diesem Zusammenhang vor allem die Annahme einer unveränderten Unternehmensfortführung, die der Bewertung zugrunde gelegte Datenbasis, Art und Umfang der Berücksichtigung des Managementfaktors.57 So werden z.B. bei der Bewertung auf Basis des Unternehmenskonzeptes „wie es steht und liegt“ keine außerhalb der vorhandenen Ertragskraft liegenden Erfolgspotentiale mitberücksichtigt, sofern nicht ausreichende Maßnahmen zur Umsetzung erfolgt sind.58 Der objektivierte Wert enthält dadurch nur einen Teil der möglichen Erfolgsveränderungen und ist somit nur bedingt zukunftsbezogen.59

IV. Anforderungen an die Unternehmensbewertung

Die Unternehmensbewertung unterliegt als Verfahren der Anforderung treffsicher und schlüssig zu sein. Die relative Güte ihrer Ergebnisse ist daran zu messen, dass sie nur aus der Ableitung von Tatsachen erstellt wird und somit zu einem plausiblen Bewertungsergebnis führt.60 Die wesentlichen Anforderungen an eine Unternehmensbewertung sind erfüllt, wenn der Unternehmenswert zukunftsbe- zogen, über alle Nutzenbeträge, unter Berücksichtigung der Chancen und Risiken und mit Blick auf den jeweiligen Bewertungszweck abgeleitet wird.61 Die Anforderungen waren Gegenstand zahlreicher Untersuchungen und wurden in Form von Grundsätzen ordnungsmäßiger Unternehmensbewertung zusammen- gestellt.62 Der Zusammenhang der unterschiedlichen Kriterien für die Grundsätze ordnungsmäßiger Unternehmensbewertung ist in Abb. 4 dargestellt.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 4: Grundsätze ordnungsmäßiger Unternehmensbewertung63

Als Werte, welche die Anforderungen erfüllen, haben sich in Theorie, Rechtsprechung und Praxis die Ertragswerte herausgebildet.64

1. Ertragsbegriffe

Allgemein definieren sich die zukünftig zu erwartenden Erträge als zukünftig zu erwartender Nutzen für den (potenziellen) Eigner aus dem Unternehmen. Dabei werden aus Vereinfachungsgründen nur finanzielle Elemente in das Bewertungskalkül miteinbezogen. Nicht-finanzielle Ertragskomponenten (z.B. Prestige, Macht, etc.) bleiben unberücksichtigt.65 In der Literatur und Bewertungspraxis werden folgende Ertragsbegriffe unterschieden:

- Netto-Cashflows beim (potenziellen) Eigner
- Netto-Ausschüttungen aus dem Unternehmen
- Einzahlungsüberschüsse des Unternehmens
- Periodenerfolge des Unternehmens
- Residualgewinne des Unternehmens

Je nachdem, ob künftige Zahlungsströme (Cashflows) oder Periodenerfolge diskontiert werden, kann im Allgemeinen nach zahlungsstromorientierten und periodenerfolgsorientierten Ertragswerten unterschieden werden.66

1.1 Netto-Cashflows beim (potenziellen) Eigner

Die Ermittlung des Unternehmenswerts über die Netto-Cashflows erfordert eine umfassende Erfolgs- und Finanzplanung. Dazu sind Annahmen über die künftige Kapitalstruktur, den künftigen Ausschüttungen, Kapitalzuführungen sowie Kapitalrückzahlungen an bzw. durch den Eigner und die persönliche Steuerwirkung auf der Ebene des Eigners sowie Zu- und Abflüsse aus externen Synergien zu treffen. Die Netto-Cashflows definieren sich damit als Saldo aller prognostizierten Zu- und Abflüsse beim (potenziellen) Eigner, welcher durch den Erwerb oder die Nicht-Veräußerung des Unternehmen aus den Zahlungsströmen zwischen dem Unternehmen und dem Eigner unter Berücksichtigung der Zahlungen zwischen Unternehmen und Dritten entstehen wird.67

1.2 Netto-Ausschüttungen aus dem Unternehmen

Die Bewertung anhand der Netto-Ausschüttungen aus dem Unternehmen umfasst nur die Zahlungen zwischen Unternehmen und Eigner. Synergien, die bei anderen Unternehmen des Eigners auftreten (externe Synergien), bleiben durch diese „stand-alone“ - Betrachtung unberücksichtigt. Ebenso wird die Berücksichtigung persönlicher Steuern des Eigners als grundsätzlich nicht bewertungsrelevant erachtet. Die Netto-Ausschüttungen ergeben sich somit aus dem Saldo zwischen Kapitaleinzahlungen, Kapitalrückzahlungen und den Ausschüttungen (Dividenden). Die Ermittlung der Netto-Ausschüttungen erfordert ebenfalls eine umfassende Erfolgs- und Finanzplanung. Die Prognose der künftigen Kapitalstruktur ist die Grundlage für die Planung der künftigen Ausschüttungen, Kapitalrückzahlungen und Kapitalzuführungen.68

1.3 Einzahlungsüberschüsse des Unternehmens

Bei der Heranziehung der Einzahlungsüberschüsse des Unternehmens konzentriert sich der Bewerter nur auf das zu bewertende Unternehmen. Während bei der Unternehmensbewertung auf Grundlage der Netto-Cashflows beim Eigner und den Netto-Ausschüttungen aus dem Unternehmen ein wesentlicher Blick auf den (potenziellen) Eigner gerichtet war, kommen bei der Abstellung auf Einzahlungsüberschüsse aus dem Unternehmen vereinfachte Annahmen zum Tragen. Ungeachtet von Ausschüttungspotenzialen und steuerlich günstigeren Ausschüttungsstrategien wird hier die Vollausschüttung der Einzahlungs- überschüsse unterstellt. Mit dieser Vollausschüttungsfiktion wird im Zuge der Bewertung der für den Eigner potenziell in jeder Periode verfügbare Cashflow prognostiziert.69

1.4 Periodenerfolge des Unternehmens

Die Periodenerfolge des Unternehmens entsprechen den Gewinnen und Verlusten, welche für die zukünftigen Perioden aus der Ertrags- und Aufwandsrechnung abgeleitet werden. Die Orientierung an Zahlungsströmen bzw. Cashflows wird aufgegeben. Eine Finanzplanung, die das IDW als Voraussetzung für eine ordnungsgemäße Unternehmensbewertung verlangt, wird nicht aufgestellt. Ebenso erfolgt keine Berücksichtigung der Ausschüttungspolitik bei dieser reinen Erfolgsprognose. Die Bewertung auf Basis der Periodenerfolge des Unternehmens ist somit nicht mit den Grundsätzen ordnungsgemäßer Unternehmensbewertung vereinbar.70

1.5 Residualgewinne des Unternehmens

Der Residualgewinn ergibt sich aus der Differenz des Gewinns (nach Steuern und Zinsen) und dem Produkt aus gebundenen Kapital und geforderter Verzinsung des Eigenkapitals. Grundsätzlich führt die Verwendung von Residualgewinnen oder Zahlungsüberschüssen zum gleichen Unternehmenswert.71

1.6 Ertragsbegriff nach dem IDW S1

Nach dem IDW S 1 definiert sich der Ertrag „Nettoeinnahmen der Unternehmenseigner“ als Anspruch auf Ausschüttung bzw. Entnahmen der erwirtschafteten finanziellen Überschüsse abzüglich der von den Eignern zu erbringenden Einlagen, unter Berücksichtigung weiterer Zahlungsstrom- veränderungen, die mit dem Eigentum am Unternehmen verbunden sind.72 Bei der subjektiven Unternehmensbewertung werden auch externe Synergieeffekte berücksichtigt, so dass die Definition mit der Definition der Netto-Cashflows an den (potentiellen) Eigner übereinstimmt.73 Bei der objektivierten Unternehmensbewertung werden nur „unechte“ Synergieeffekte, die sich aus einem Verbund ohne Berücksichtigung der Auswirkungen aus dem Bewertungsanlass realisieren lassen, berücksichtigt. Echte Synergieeffekte finden keinen Eingang in die Bewertung.74

Den theoretisch richtigen Ertragsbegriff repräsentieren die Netto-Cashflows beim (potenziellen) Eigner, da alle anderen Definitionen von mehr oder weniger großen Vereinfachungen ausgehen.75

V. Der Standard IDW S 1

Für Unternehmensbewertungen nach der Ertragswertmethode und der DCF- Methode wurden vom Institut der Wirtschaftsprüfer im Standard IDW S 1 a.F. allgemeine Grundsätze festgelegt, die vom Wirtschaftsprüfer verbindlich einzuhalten sind.76 Dieser Standard wurde mit der Neufassung (IDW S 1 n.F.) abgelöst.77 Auf die wesentlichen Änderungen, die hauptsächlich auf der Kritik bezüglich der Berücksichtigung persönlicher Ertragsteuern bei der Ermittlung des objektivierten Unternehmenswerts beruhten78, wird im Folgenden dieser Arbeit hingewiesen.

1. Maßgeblichkeit des Bewertungszwecks

Der zukünftige Nutzen, den das Unternehmen den Aktionären bringt, stellt den Unternehmenswert dar. Der zukünftige Nutzen ergibt sich aus dem Barwert der prognostizierten finanziellen Überschüsse.79 Da sich in Abhängigkeit vom jeweiligen Zweck unterschiedliche Annahmen hinsichtlich der Prognose und Diskontierung der künftigen finanziellen Überschüsse ergeben, setzt eine sachgerechte Unternehmenswertermittlung die Kenntnis des Bewertungszwecks voraus. Der Wirtschaftsprüfer hat daher schon bei der Auftragserteilung festzulegen, in welcher Funktion er tätig wird, um die dem jeweiligen Bewertungszweck entsprechenden Annahmen herleiten zu können.80

2. Bewertung der wirtschaftlichen Unternehmenseinheit

Der Wert eines Unternehmens wird nicht durch die Bewertung der einzelnen Bestandteile des Vermögens und der Schulden bestimmt, sondern durch das Zusammenwirken aller Werte. Bei der Definition des Bewertungsobjekts ist daher die Gesamtheit aller zusammenwirkenden Bereiche eines Unternehmens zu erfassen, da alle Unternehmensbereiche gemeinsam die Grundlage für die zukünftigen finanziellen Überschüsse bilden. Entscheidend sind dabei nicht rechtliche, sondern wirtschaftliche Kriterien. Bewertungsrelevant sind alle Vermögensbestandteile des Bewertungsobjekts (betriebsnotwendiges und nicht betriebsnotwendiges Vermögen).81

3. Stichtagsprinzip

Unternehmenswerte beziehen sich immer auf einen festzulegenden Bewertungsstichtag, da nur die finanziellen Überschüsse, die den Eigentümern ab diesem Zeitpunkt zufließen werden, zu berücksichtigen sind. Darüber hinaus hängen die Erwartungen - der an der Bewertung interessierten Partei - vom Umfang der im Zeitablauf zufließenden Informationen ab. Bei Auseinanderfallen des Bewertungsstichtags und des Zeitpunkts der Durchführung der Bewertung ist daher auch nur der Informationsstand zu berücksichtigen, den die Parteien bei angemessener Sorgfalt zum Bewertungsstichtag hätten haben können.82 So werden z.B. begonnene Investitionen und eingeleitete Kostensenkungsprogramme (Stilllegungen, Outsourcing, Entlassungen) bei der Ermittlung des Unternehmens- werts berücksichtigt, geplante Investitionen und geplante Kostensenkungs- programme jedoch nicht.83

4. Bewertung des betriebsnotwendigen Vermögens

Der Wert eines Unternehmens wird durch den Barwert der Nettoeinnahmen der Unternehmenseigner bestimmt, die in den Verfügungsbereich des Eigentümers gelangen (Zuflussprinzip). Diese werden durch eine Einnahmenüberschuss- rechnung oder Ertragsüberschussrechnung unter Berücksichtigung der Ertragsteuern des Unternehmens, der persönlichen Ertragsteuern, der Ausschüttungsfähigkeit sowie der Finanzierung der Ausschüttungen ermittelt.84

Die Berücksichtigung von Steuern ist notwendig, da sie die zukünftigen finanziellen Überschüsse des Unternehmens bzw. der Alternativanlage vermindern.85 Hinsichtlich der Ertragsteuern des Unternehmens ist zunächst die Gewerbesteuer zu nennen. Zusätzlich werden Aktiengesellschaften gem. § 23 Abs. 1 KStG mit einem definitiven Körperschaftsteuersatz von 25 % belastet.86 Bezüglich der persönlichen Ertragsteuern wird ein unbeschränkt einkommensteuerpflichtiger Aktionär unterstellt und bei der Ermittlung des objektivierten Unternehmenswerts ein typisierter Steuersatz von 35% angenommen.87 Gemäß dem Halbeinkünfteverfahren bleibt die Hälfte der Ausschüttungen (also der Dividende) steuerfrei. Daher wird näherungsweise mit einem hälftigen typisierten Steuersatz gerechnet (35%/2).88

Gemäß IDW n.F. ist bei der Ermittlung der Nettoeinnahmen zusätzlich die Verwendung von Thesaurierungen und nicht ausgeschütteter Beträge zu berücksichtigen (Investitionen, Tilgung von Fremdkapital, Rückführung von Eigenkapital in Form von Aktienrückkäufen).89

5. Bewertung des nicht betriebsnotwendigen Vermögens

Das nicht betriebsnotwendige Vermögen kann veräußert werden, ohne dass der Unternehmenszweck berührt wird (funktionales Abgrenzungskriterium). Im Rahmen der Unternehmensbewertung ist dieses unter Berücksichtigung seiner günstigsten Verwendungsmöglichkeit zu bewerten. Grundsätzlich ist hierbei vom Liquidationswert auszugehen, der sich aus dem Liquidationserlös unter Abzug der Kosten aus der Liquidation sowie Ertragsteuern für Unternehmen und Eigentümer auf evtl. Veräußerungsgewinne ergibt. Ist allerdings der Barwert der finanziellen Überschüsse bei Verbleib dieser Vermögensbestandteile im Unternehmen (Fortführungswert) größer als dessen Liquidationswert, so stellt die Beibehaltung der bisherigen Nutzung die vorteilhaftere Alternative dar. In diesem Fall ist der Fortführungswert für die Bewertung maßgeblich.90

6. Unbeachtlichkeit des (bilanziellen) Vorsichtsprinzips

Das handelsrechtliche Vorsichtsprinzip zielt vor allem auf den Gläubigerschutz ab. Die damit verbundenen Bilanzierungs- und Bewertungsvorschriften führen daher nicht zu einer an den Eigentümern orientierte Rechnungslegung. Damit die Chancen und Risiken nicht einseitig eine Vertragspartei (Gläubiger/Aktionäre) benachteiligen, sind im Rahmen der Vergangenheitsanalyse die Werte entsprechend zu korrigieren.91 Die zu beachtenden Risiken werden im Kapitalisierungszinssatz berücksichtigt.92

7. Nachvollziehbarkeit der Bewertungsansätze

Im Rahmen der Unternehmensbewertung fließt eine Vielzahl von Prämissen in das Ergebnis ein. Der Wirtschaftsprüfer hat in seinem Gutachten deutlich zu machen, auf welchen wesentlichen Annahmen der von ihm ermittelte Unternehmenswert beruht. Es muss erkennbar sein, ob es sich bei den getroffenen Annahmen um solche des Gutachters, des Managements des Unternehmens oder sachverständiger Dritte handelt.93

8. Vollausschüttungsannahme im IDW S 1 a.F.

Bisher wurde im IDW S 1 a.F. zur Ermittlung des objektivierten Unternehmens- werts eine Vollausschüttung der ausschüttbaren handelsrechtlichen Jahres- überschüsse unterstellt.94 In der Neufassung des Standards wurde diese Vollausschüttungshypothese zugunsten von Ausschüttungsannahmen aufge- geben.95

Tz. 64, 65;vgl. IDW: Wirtschaftsprüferhandbuch 2002, Band II, Düsseldorf 2002, S. 49 f.

VI. Methoden der Unternehmensbewertung

In der Theorie und Praxis hat sich im Laufe der Jahre eine Vielzahl von unterschiedlichen Methoden der Unternehmensbewertung herausgebildet. Dies resultiert zum einen aus der funktionalen Bewertungslehre, da unterschiedliche Bewertungszwecke - die sich wiederum aus dem konkreten Bewertungsanlass ergeben - auch unterschiedliche Bewertungsverfahren erfordern, und zum anderen aus den gewonnenen Erkenntnissen.96 Untersuchungen aus der Mitte der Neunzigerjahre zeigen, dass die Ertragswertmethode die am weitesten verbreitete Methode in Deutschland war. Ausnahme waren Unternehmensberatungen und Investmentbanken, bei denen schon damals die DCF-Methode dominierte.97 Das Ergebnis einer Untersuchung im Jahr 1999 zeigt, dass sich in den letzten Jahren eine Verschiebung zugunsten anderer Methoden ergeben hat.98 Ausgehend von den Bewertungsanlässen können insbesondere folgende Bewertungszwecke noch einmal zusammenfassend genannt werden:99

- Ermittlung von Entscheidungswerten - Ermittlung von Marktwerten - Ermittlung von Schiedswerten - Ermittlung von Argumentationswerten - Ermittlung potenzieller Marktpreise

Die Methoden der Unternehmensbewertung lassen sich hinsichtlich des Vorgehens - wie in Abb. 5 dargestellt - grundsätzlich in Einzel- und Gesamt- bewertungsverfahren unterscheiden.100 Bei den Einzelbewertungsverfahren bestimmt die Summe der Werte der einzelnen Unternehmensbestandteile den Unternehmenswert.

[...]


1 vgl. Baetge, Jörg/Niemeyer, Kai/Kümmel, Jens: Darstellung der Discounted-Cashflow- Verfahren mit Beispiel, in: Peemöller, Volker H. (Hrsg.): Praxishandbuch der Unternehmensbewertung, 3. Auflage, Herne/Berlin 2005, S. 268

2 vgl. Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus: Unternehmensbewertung, Wien 1997, S. 5 und 10

3 vgl. Baetge, Jörg/Niemeyer, Kai/Kümmel, Jens: a.a.O. (Fn. 1), S. 268

4 vgl. Wagner, Wolfgang/Jonas, Martin/Ballwieser, Wolfgang/Tschöpel, Andreas: Weiterentwicklung der Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen (IDW S 1), in: WPg, Heft 17/2004, S. 889

5 vgl. Siepe, Günter/Dörschell, Andreas/Schulte, Jörn: Der neue IDW Standard: Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen (IDW S 1), in: WPg, Heft 19/2000, S. 946 f.; vgl. IDW: IDW Standard: Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen (IDW S 1), in: WPg, Heft 17/2000, S. 825 ff.; im Folgenden IDW (2000)

6 vgl. IDW (2000): a.a.O,(Fn. 5), S.841, Tz. 168

7 vgl. Beyer, Sven/Gaar, Andreas: Neufassung des IDW S 1 „ Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen, in: Finanz Betrieb, 4/2005, S. 240

8 vgl. Bartke, Günther: Erkenntnisobjekt und Zwecke der Unternehmensbewertung, in: BFuP 1960, S. 267; vgl. Bretzke, Wolf-Rüdiger: Wertbegriff, Aufgabenstellung und formale Logik einer entscheidungsorientierten Unternehmungsbewertung, in: ZfB 1975, S. 501; vgl. Moxter, Adolf: Grundsätze ordnungsmäßiger Unternehmensbewertung, Wiesbaden 1976, S. 25

9 vgl. Schultze, Wolfgang: Methoden der Unternehmensbewertung, 2. Auflage, Düsseldorf 2003, S. 18 f.

10 vgl. IDW: IDW Standard: Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen (IDW S 1), in: WPg, Heft 23/2005, S. 1305 f., Tz. 13; im Folgenden IDW (2005)

11 Capital Asset Pricing Model

12 Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus: Unternehmensbewertung, Wien 1997, S. 18 f.

13 vgl. Böcking, Hans-Joachim/Nowak, Karsten: Marktorientierte Unternehmensbewertung, in: Finanz Betrieb, 8/1999, S. 169 f.

14 vgl. Bellinger, Bernhard/Vahl, Günter: Unternehmensbewertung in Theorie und Praxis, 2. Auf- lage, Wiesbaden 1992, S. 32

15 vgl. Bellinger, Bernhard/Vahl, Günter: Unternehmensbewertung in Theorie und Praxis, 2. Auf- lage, Wiesbaden 1992, S. 32

16 vgl. Peemöller, Volker H.: Anlässe der Unternehmensbewertung, in: Peemöller, Volker H.: Praxishandbuch der Unternehmensbewertung, 3. Auflage, Herne/Berlin 2005, S. 17

17 vgl. Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus: Unternehmensbewertung, Wien 1997, S. 13 f.

18 vgl. Drukarczyk, Jochen: Unternehmensbewertung, München 1996, S. 89 f.

19 vgl. Schultze, Wolfgang: Methoden der Unternehmensbewertung, Düsseldorf 2003, 2. Auflage, S. 6; Beispiele vgl. auch: Drukarczyk, Jochen: Unternehmensbewertung, München 1996, S. 89; Matschke, Manfred Jürgen/Brösel, Gerrit: Unternehmensbewertung, Wiesbaden 2005, S. 62

20 vgl. IDW (2000): a.a.O. (Fn. 5), S. 826

21 vgl. Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus: Unternehmensbewertung, Wien 1997, S. 6

22 vgl. ebenda, S. 6 f.

23 vgl. Hartmann, Bernd: Neuere Tendenzen der Unternehmensbewertung - Zur Diskussion um einen „objektivierten“ Unternehmenswert, in: zfbf 33 (1981), S. 1091

24 vgl. Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus: Unternehmensbewertung, Wien 1997, S. 6 f.

25 Hartmann, Bernd: Neuere Tendenzen der Unternehmensbewertung - Zur Diskussion um einen „objektivierten“ Unternehmenswert, in: zfbf 33 (1981), S. 1091

26 vgl. Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus: Unternehmensbewertung, Wien 1997, S. 6 f.

27 vgl. ebenda, S. 7 f.

28 vgl. Hartmann, Bernd: Neuere Tendenzen der Unternehmensbewertung - Zur Diskussion um einen „objektivierten“ Unternehmenswert, in: zfbf 33 (1981), S. 1091 f.

29 vgl. Mandl, Gerwald/Rabel/Klaus: Unternehmensbewertung, Wien 1997, S. 7 f.

30 vgl. Sieben, Günter: Der Entscheidungswert in der Funktionenlehre der Unternehmensbe- wertung, in: BFuP 1976, S. 496

31 vgl. Bretzke, Wolf-Rüdiger: Funktionen und Folgen der Verwendung objektivistischer Wert- konventionen bei der Unternehmungsbewertung, in: WPg, Heft 5/1975, S. 126

32 vgl. Hartmann, Bernhard: Neuere Tendenzen der Unternehmensbewertung - Zur Diskussion um einen „objektivierten“ Unternehmenswert, in: zfbf 33 (12/1981), S. 1092

33 vgl. ebenda, S. 1092

34 vgl. o.V.: Funktionsspezifische Unternehmensbewertung: Einigung im Streit um objektive oder subjektive Wertansätze in Sicht - Ergebnis einer Diskussionsveranstaltung des Seminars für Wirtschaftsprüfung der Universität zu Köln, in: WPg, Heft 6/1976, S. 178

35 vgl. Sieben, Günter: Der Entscheidungswert in der Funktionenlehre der Unternehmens- bewertung, in: BFuP 1976, S. 492; vgl. Sieben, G.: Funktionen der Bewertung ganzer Unternehmen und von Unternehmensanteilen, in: WISU 12/83, S. 539

36 vgl. Sieben, G./Schildbach, T.: Zum Stand der Entwicklung der Lehre von der Bewertung ganzer Unternehmen, in: DStR 1979, S. 455

37 vgl. Sieben, Günter: Der Entscheidungswert in der Funktionenlehre der Unternehmens- bewertung, in: BFuP 1976, S. 492

38 vgl. Matschke, Manfred Jürgen: Der Gesamtwert der Unternehmung als Entscheidungswert, in: BFuP 1972, S. 149 ff.

39 vgl. Sieben, Günter: Der Entscheidungswert in der Funktionenlehre der Unternehmens- bewertung, in: BFuP 1976, S. 497 + 492

40 vgl. Sieben, Günter: Der Entscheidungswert in der Funktionenlehre der Unternehmens- bewertung, in: BFuP 1976, S. 493

41 vgl. Matschke, Manfred Jürgen: Der Kompromiß als betriebswirtschaftliches Problem bei der Preisfestsetzung eines Gutachters im Rahmen der Unternehmungsbewertung, in: zfbf 1969, S. 57 f., 66 f.

42 vgl. Sieben, Günter: Der Entscheidungswert in der Funktionenlehre der Unternehmens- bewertung, in: BFuP 1976, S. 493

43 vgl. Wagenhofer, Alfred: Die Bestimmung von Argumentationspreisen in der Unternehmens- bewertung, in: zfbf 1988, S. 341 f.

44 vgl. Sieben, Günter: Der Entscheidungswert in der Funktionenlehre der Unternehmens- bewertung, in: BFuP 1976, S. 493; vgl. Sieben, G.: Funktionen der Bewertung ganzer Unternehmen und von Unternehmensanteilen, in: WISU 12/83, S. 542

45 in Anlehnung an: Arbeitskreis „Unternehmensbewertung im Rahmen der unternehmerischen Zielsetzung“: Unternehmungsbewertung als Grundlage unternehmerischer Entscheidungen, in: zfbf 1976, S. 100

46 vgl. Sieben, Günter: Der Entscheidungswert in der Funktionenlehre der Unternehmens- bewertung, in: BFuP 1976, S. 494

47 vgl. Sieben, Günter: Der Entscheidungswert in der Funktionenlehre der Unternehmens- bewertung, in: BFuP 1976, S. 493 f.

48 vgl. Sieben, G.: Funktionen der Bewertung ganzer Unternehmen und von Unternehmens- anteilen, in: WISU 12/83, S. 539; Lutz, Harald: Zum Konsens und Dissens in der Unternehmensbewertung, in: BFuP 1981, S. 149

49 in Anlehnung an: Peemöller, Volker H.: Anlässe der Unternehmensbewertung, in: Peemöller, Volker H. (Hrsg.): Praxishandbuch der Unternehmensbewertung, 3. Auflage, Herne/Berlin 2005, S. 17

50 vgl. IDW (2005): a.a.O. (Fn. 10), S. 1305; erstmalig bereits: IdW: Entwurf einer Verlautbarung des Arbeitskreises Unternehmensbewertung; Grundsätze zur Durchführung von Unter- nehmensbewertungen, in: WPg, Heft 14-15/1980, S. 412 f.

51 vgl. Coenenberg, Adolf G./Schultze, Wolfgang: Unternehmensbewertung: Konzeptionen und Perspektiven, in: DBW 62 (2002), S. 599

52 vgl. Schildbach, Thomas: Der Wirtschaftsprüfer als Gutachter in Fragen der Unternehmens- bewertung: Möglichkeiten und Grenzen aus der Sicht der Berufspflichten des Wirtschafts- prüfers, in: WPg, Heft 7/1981, S. 198 f.; für die Funktion als Berater besteht die Berufspflicht der Unparteilichkeit nicht, vgl. ebenda, S. 196

53 IDW (2005): a.a.O. (Fn. 10), S. 1305

54 vgl. IDW: Wirtschaftsprüferhandbuch 2002, Band II, Düsseldorf 2002, S. 11

55 vgl. Siepe, Günter/Dörschell, Andreas/Schulte, Jörn: Der neue IDW Standard: Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen (IDW S 1), in: WPg, Heft 19/2000, S. 948

56 vgl.: IDW: Pressinformation 11/04, S. 1, download www.idw.de

57 vgl. Hayn, Marc: Unternehmensbewertung: Die funktionalen Wertkonzeptionen, in: DB, Heft 27/28 2000, S. 1348

58 vgl. ebenda, S. 1349

59 vgl. ebenda, S. 1350

60 vgl. Bellinger, Bernhard/Vahl, Günter: Unternehmensbewertung in Theorie und Praxis,

61 vgl. Peemöller, Volker H.: Wert und Werttheorien, in: Peemöller, Volker H. (Hrsg): Praxishandbuch der Unternehmensbewertung, 3. Auflage, Herne/Berlin 2005, S. 3

62 vgl. Bellinger, Bernhard/Vahl, Günter: Unternehmensbewertung in Theorie und Praxis,

63 vgl. Peemöller, Volker H.: Grundsätze der Unternehmensbewertung - Anmerkungen zum Standard IDW S 1, in: DStR, Heft 33 2001, S. 1401

64 vgl. Peemöller, Volker H.: Wert und Werttheorien, a.a.O. (Fn. 61), S. 3

65 vgl. Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus: Methoden der Unternehmensbewertung, in: Peemöller, Volker, H.: Praxishandbuch der Unternehmensbewertung, 3. Auflage, Herne/Berlin 2005, S. 53

66 vgl. ebenda, S. 53

67 vgl. ebenda, S. 53 f.

68 vgl. ebenda, S. 54

69 vgl. ebenda, S. 54 f.

70 vgl. ebenda S. 56; vgl. IDW (2005): a.a.O. (Fn. 10), S. 1307, Tz. 29

71 vgl. Mandel, Gerwald/Rabel, Klaus: Methoden der Unternehmensbewertung, a.a.O. (Fn. 65), S. 53 f.

72 vgl. IDW (2005): a.a.O. (Fn. 10), S. 1306 f., Tz. 24

73 vgl. Mandel, Gerwald/Rabel, Klaus: Methoden der Unternehmensbewertung, a.a.O. (Fn. 65), S. 57

74 vgl. ebenda, S. 57 f.

75 vgl. ebenda, S. 58

76 vgl. IDW (2000): a.a.O. (Fn. 5), S. 825 ff.

77 vgl. IDW (2005): a.a.O. (Fn. 10), S. 1305, Tz. 3

78 vgl. Kohl, Torsten/Schilling, Dirk: Grundsätze objektivierter Unternehmensbewertung im Sinne der IDW S 1 n.F. - Zeitpunkt der erstmaligen Anwendung bei steuerlichen Bewertungsanlässen, in: WPg, 2/2007, S. 70

79 vgl. Peemöller, Volker H.: Grundsätze der Unternehmensbewertung - Anmerkungen zum Standard IDW S 1, in: DStR 2001, Heft 33, S. 1402

80 vgl. IDW (2000): a.a.O. (Fn. 5), S. 828, Tz. 17; IDW (2005): a.a.O. (Fn. 10), S. 1306, Tz. 17 bereits Moxter, Adolf: Grundsätze ordnungsmäßiger Unternehmensbewertung, Wiesbaden 1976, S. 26 f.

81 vgl. IDW (2000): a.a.O. (Fn. 5), S. 828, Tz. 18, 19, 21; IDW (2005): a.a.O. (Fn. 10), S. 1306, Tz. 18, 19, 21

82 vgl. IDW (2000): a.a.O. (Fn. 5), S. 828, Tz. 22, 23; IDW (2005), a.a.O. (Fn. 10), S. 1306, Tz. 22,23

83 vgl. Peemöller, Volker H.: Grundsätze der Unternehmensbewertung - Anmerkungen zum Standard IDW S 1, in: DStR 2001, Heft 33, S. 1402

84 vgl. IDW (2005): a.a.0. (Fn. 10), S. 1306 f., Tz. 24, 25, 27, 33, 37; vgl. IDW (2000): a.a.O. (Fn. 5), S. 828 f., Tz. 24, 25, 26, 33, 37

85 vgl. Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus: Methoden der Unternehmensbewertung, in: a.a.O. (Fn. 65), S. 60

86 vgl. Husmann, Sven/Kruschwitz, Lutz/Löffler, Andreas: Unternehmensbewertung unter deutschen Steuern, in: DBW 62 (2002), S. 30

87 vgl. IDW (2005): a.a.O. (Fn. 10), S. 1398 f., Tz. 53, 55

88 vgl. Husmann, Sven/Kruschwitz, Lutz/Löffler, Andreas: a.a.O. (Fn. 86), S. 30

89 vgl. IDW (2005): a.a.O. (Fn. 10), S. 1307, Tz. 26

90 vgl. IDW (2005): a.a.O. /Fn. 10), S. 1310, Tz. 67, 68; vgl. IDW (2000): a.a.O. (Fn. 5), S. 831, 18

91 vgl. Peemöller, Volker H.: Grundsätze der Unternehmensbewertung - Anmerkungen zum Standard IDW S 1, in: DStR 2001, Heft 33, S. 1407

92 vgl. IDW (2005): a.a.O. (Fn. 10), S. 1310, Tz. 73; IDW (2000): a.a.O. (Fn. 5), S. 832, Tz. 70

93 vgl. IDW (2005): a.a.O. (Fn. 10), S. 1310, Tz. 74, 75; IDW (2000): a.a.O. Fn. 5), S. 71, 72

94 vgl. IDW (2000): a.a.O. (Fn. 5), S. 830, Tz. 44

95 vgl. IDW (2005): a.a.O. (Fn. 10), S. 1308, Tz. 45

96 vgl. Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus: Methoden der Unternehmensbewertung, a.a.O. (Fn. 65), S. 50

97 vgl. Peemöller, Volker H./Bömelburg, Peter/Denkmann, Andreas: Unternehmensbewertung in Deutschland - Eine empirische Erhebung -, in: WPg, Heft 22/1994, S. 742

98 vgl. Peemöller, Volker H./Kunowski, Stefan/Hiller, Jens: Ermittlung des Kapitalisierungszins- satzes für internationale Mergers & Acquisitions bei Anwendung des Discounted Cash-Flow- Verfahrens (Entity Ansatz), in: WPg, Heft 16/1999, S. 621 f.

99 vgl. Mandl, Gerwald/Rabel, Klaus: Methoden der Unternehmensbewertung, a.a.O. (Fn. 65), S. 50

100 vgl. Coenenberg, Adolf G./Schultze, Wolfgang: Unternehmensbewertung: Konzeptionen und Perspektiven, in: DBW 62 (2002), S. 600 f.

Ende der Leseprobe aus 88 Seiten

Details

Titel
Die Ertragswertmethode, die DCF-Methode und das EVA-Konzept bei der Unternehmensbewertung von Aktiengesellschaften
Untertitel
Darstellung und Vergleich
Hochschule
Hochschule Niederrhein in Mönchengladbach
Note
1,7
Autor
Jahr
2007
Seiten
88
Katalognummer
V75239
ISBN (eBook)
9783638696036
ISBN (Buch)
9783638712262
Dateigröße
827 KB
Sprache
Deutsch
Schlagworte
Darstellung, Vergleich, Ertragswertmethode, DCF-Methode, EVA-Konzeptes, Unternehmensbewertung, Aktiengesellschaften
Arbeit zitieren
Sandra Hetges (Autor), 2007, Die Ertragswertmethode, die DCF-Methode und das EVA-Konzept bei der Unternehmensbewertung von Aktiengesellschaften, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/75239

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