Die sachgerechte Bewertung von Unternehmen
sowie einzelner Vermögenswerte und Schulden ist eines der intensiv und kontrovers diskutierten Problemfelder der Betriebswirtschaftslehre und gilt daher als Königsdisziplin . Bei der Unternehmensbewertung sind zahlreiche Aspekte wie z. B. Markt- und Wettbewerbsumfeld, Prognosemethoden, Szenarien der Unternehmensentwicklung, Finanzierungsstrategien sowie der Einfluss des Steuer- und Gesellschaftsrechts zu berücksichtigen. Die Diskussion über die „richtige“ Vorgehensweise bei der Bewertung von Unternehmen hat in den vergangenen Jahren breiten Raum in der wirtschaftswissenschaftlichen und managementorientierten Literatur eingenommen. Bisher haben sich allerdings parallele Welten entwickelt: Die eher als kompliziert wahrgenommene Theoriediskussion steht einer an den verfügbaren Informationen orientierten Praxis gegenüber. Hinsichtlich der Notwendigkeit von Unternehmensbewertungen bspw. bei M&A-Transaktionen, die im Jahr 2006 eine neue Höchstmarke mit einem Volumen von 4,06 Bio. US-$ erreichten, ist der Wert eines Unternehmens ein elementarer Faktor für das Zustandekommen von Kauf und Verkauf einer Unternehmung.
Neben der Discounted Cash Flow-Methode, die derzeit wohl dem State-of-the-Art der modernen Unternehmensbewertung entspricht, wird im Folgenden auf den innovativen Ansatz von Fundamentalmultiples eingegangen, welcher in der Praxis, insbesondere bei Private Equity Investoren, weit verbreitet Anwendung findet. Die Multiplikator-Methoden, die auch als marktwert- oder kapitalmarktorientierte Bewertungsmethode in der Literatur zu finden ist, erfreuen sich in der heutigen Praxis an hoher Relevanz.
Entsprechend auch die theoretische Anerkennung, die sich nicht zuletzt durch die Aufnahme dieses Bewertungsverfahrens in den IDW S 1 - Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen - widerspiegelt.
Die vorliegende Arbeit befasst sich neben der Erläuterung der bereits angesprochenen Bewertungsmethoden im Rahmen von M&A-Transaktionen mit dem damit einhergehenden Mehrwert für Käufer bzw. Verkäufer. So gilt es die Substanz zu identifizieren und nach den rechtlichen Regeln für die Vertragsparteien einvernehmlich zu gestalten. Hier wird eine definitorische Abgrenzung von Nettoumlaufvermögen und Nettofinanzverbindlichkeiten notwendig.
Ein weiterer Problempunkt in der Bewertungspraxis sind die Auswirkungen der unterschiedlichen Methoden, die u. a. zu Veränderung im Working Capital Mechanismus führen, wobei das Working Capital Management als Hauptaufgabe der Unternehmensführung oftmals unterschätzt wird, denn die effiziente Bewirtschaftung des Working Capital steigert die Profitabilität des Unternehmens: Operative Lagerkosten, Forderungsbewirtschaftungskosten und Finanzierungskosten werden reduziert. Ein Studie von KPMG aus dem Jahr 2005, in der 550 führende europäische Unternehmen befragt wurden, hat ergeben, dass nur ein drittel der Unternehmen ein gezieltes Working Capital Management nutzt. Hier gilt es einen Brückenschlag zu den Bewertungsmethoden herzustellen
Inhaltsverzeichnis
1 EINLEITUNG
2 ANLASS FÜR BEWERTUNGEN
3 VERFAHREN IN DER UNTERNEHMENSBEWERTUNG
4 DUE DILIGENCE (UNTERNEHMENSPRÜFUNG)
4.1 DUE DILIGENCE - BEGRIFF UND INSTRUMENT
4.2 FINANCIAL DUE DILIGENCE - ZIELE UND BEDEUTUNG
5 AUSGEWÄHLTE VERFAHREN ZUR UNTERNEHMENSBEWERTUNG
5.1 DISCOUNTED CASH FLOW - VERFAHREN
5.1.1 Konzeption - Verfahrensbeschreibung und Überblick
5.1.2 Cash Flow
5.1.3 Überblick der Bewertungsansätze im Rahmen der DCF-Verfahren
5.1.3.1 Weighted Average Cost of Capital-Ansatz
5.1.3.2 Total Cash Flow-Ansatz
5.1.3.3 Adjusted Present Value-Ansatz
5.2 MULTIPLIKATOR-VERFAHREN
5.2.1 Konzeption - Verfahrensbeschreibung und Überblick
5.2.2 Multiplikatoren
5.2.2.1 Equity-Multiplikatoren
5.2.2.2 Entity-Multiplikatoren
6 DIE DEFINITORISCHE ABGRENZUNG VON NETTOUMLAUFVERMÖGEN UND NETTOFINANZVERBINDLICHKEITEN IM RAHMEN VON M&A-TRANSAKTIONEN
6.1 VORBEMERKUNGEN
6.2 BILANZEN IN M&A-TRANSAKTIONEN
6.3 NETTOFINANZVERBINDLICHKEITEN (NET DEBT AND DEBT-LIKE ITEMS)
6.3.1 Geldmittel (Cash)
6.3.2 Verbindlichkeiten (Debt)
6.4 NETTOUMLAUFVERMÖGEN (NET WORKING CAPITAL)
6.4.1 Das Working Capital in der betriebswirtschaftlichen Literatur
6.4.2 Das Working Capital für Analysezwecke
7 DARSTELLUNG DER UNTERSCHIEDLICHEN BETRACHTUNG VON BILANZIELLEN SACHVERHALTEN IN ABHÄNGIGKEIT VOM GEWÄHLTEN BEWERTUNGSVERFAHREN
7.1 BEHANDLUNG BESTIMMTER BILANZPOSITIONEN IM RAHMEN VON M&A-TRANSAKTIONEN
7.1.1 Anlagevermögen
7.1.2 Latente Steuern
7.1.3 Buchwert des Eigenkapitals
7.1.4 Erhaltene Anzahlungen
7.1.5 Berücksichtigung von Steuern
7.2 AUSWIRKUNGEN DER ANWENDUNG DER DCF-VERFAHREN ODER DER MULTIPLIKATOR-VERFAHREN AUF DEN CLOSING MECHANISMUS
7.2.1 Was ist ein Closing Mechanismus?
7.2.2 Betrachtung der Bewertungsverfahren auf den Closing Mechanismus
7.3 EXKURS: LOCKED-BOX-MECHANISMUS
7.4 EINFLUSS AUF DIE FINANCIAL DUE DILIGENCE
7.4.1 Definition von Nettofinanzverbindlichkeiten und Working Capital innerhalb der Due Diligence
7.4.2 Auswirkung der Anwendung von DCF-Verfahren gegenüber Multiplikator-Verfahren auf die Financial Due Diligence
7.4.3 Einfluss weiterer Closing Mechanismen auf die FDD
7.4.3.1 Mechanismus in Bezug auf Nettoanlagevermögen
7.4.3.2 Mechanismus in Bezug auf Nettofinanzverbindlichkeiten bzw. Nettoumlaufvermögen
7.4.3.3 Mechanismus in Bezug auf das Locked-Box-Verfahren
8 SCHLUSSBETRACHTUNG
9 ANHANG
Zielsetzung & Themen
Die vorliegende Arbeit zielt darauf ab, die kritischen definitorischen Abgrenzungskriterien von Net Working Capital und Finanzverbindlichkeiten im Rahmen von Unternehmenstransaktionen zu analysieren. Dabei wird der Frage nachgegangen, wie sich die Wahl des Bewertungsverfahrens – insbesondere im Vergleich zwischen Discounted Cash Flow-Verfahren und Multiplikator-Verfahren – auf die Behandlung spezifischer Bilanzpositionen auswirkt und welche Konsequenzen dies für den Closing Mechanismus von M&A-Transaktionen hat.
- Kritische Analyse von Bewertungsmethoden bei M&A-Transaktionen
- Definitorische Abgrenzung von Net Working Capital und Nettofinanzverbindlichkeiten
- Einfluss unterschiedlicher Bewertungsansätze auf den Closing Mechanismus
- Integration finanzwirtschaftlicher Erkenntnisse in die Financial Due Diligence
- Praxisbezogene Anwendungsbeispiele und kritische Würdigung der Verfahren
Auszug aus dem Buch
5.1.1 Konzeption - Verfahrensbeschreibung und Überblick
Den Discounted Cash Flow (DCF)-Methoden sind unterschiedliche Verfahren zuzurechnen, die alle auf derselben intellektuellen Grundlage, der modernen amerikanischen Finanzierungstheorie, aufbauen. Diese Aussage ist bereits ein Indiz für die hohe internationale Akzeptanz dieser Methoden, was sich sowohl in der akademischen Lehre als auch in der Bewertungspraxis widerspiegelt. Nachfolgendes Schaubild soll den Zusammenhang der Varianten der DCF-Methoden verdeutlichen und bildet die Grundlage für die weiteren Ausführungen:
Das Bewertungsprinzip mit den Discounted Cash Flow-Verfahren ist grundsätzlich simpel: Überschussgrößen werden auf den Gegenwartswert diskontiert. Mit den DCF-Verfahren wird also der Wert eines Unternehmens durch die Diskontierung zukünftiger Zahlungsströme (Cash Flows) ermittelt. Nur tatsächlich eingenommenes Geld kann wieder investiert bzw. angelegt werden und Zinsen erwirtschaften. Charakterisierend für die DCF-Verfahren ist die Orientierung an Kapitalmarktparametern, um die Kosten für das erhaltene Eigen- und Fremdkapital zu berechnen. Die Cash Flows umfassen demnach alle Zahlungen des Unternehmens an seine Umwelt, also auch Zahlungen an die Fremdkapitalgeber. Der für die Berechnung benötigte Diskontierungssatz (rGK) setzt sich aus den mit den Kapitalanteilen gewichteten Renditeforderungen der Eigen- (rEK) und Fremdkapitalgeber (rFK) zusammen.
Zusammenfassung der Kapitel
1 EINLEITUNG: Das Kapitel führt in das Problemfeld der Unternehmensbewertung im M&A-Kontext ein und thematisiert die Notwendigkeit einer klaren definitorischen Abgrenzung von Nettoumlaufvermögen und Nettofinanzverbindlichkeiten.
2 ANLASS FÜR BEWERTUNGEN: Es werden die verschiedenen Bewertungsanlässe (z.B. M&A, Börsengänge) erläutert und die Notwendigkeit unterschiedlicher Bewertungsansätze in dominierten vs. nicht dominierten Situationen dargelegt.
3 VERFAHREN IN DER UNTERNEHMENSBEWERTUNG: Dieses Kapitel gibt einen Überblick über verschiedene Methoden der Unternehmensbewertung, wobei der Fokus auf den zukunftserfolgsorientierten und vergleichsorientierten Verfahren liegt.
4 DUE DILIGENCE (UNTERNEHMENSPRÜFUNG): Hier werden Begriff, Zweck und Instrumente der Due Diligence definiert, mit besonderem Fokus auf die Bedeutung der Financial Due Diligence für die Wertermittlung.
5 AUSGEWÄHLTE VERFAHREN ZUR UNTERNEHMENSBEWERTUNG: Eine detaillierte Analyse der DCF- und Multiplikator-Methoden, inklusive ihrer rechnerischen Herleitung und theoretischen Grundlagen.
6 DIE DEFINITORISCHE ABGRENZUNG VON NETTOUMLAUFVERMÖGEN UND NETTOFINANZVERBINDLICHKEITEN IM RAHMEN VON M&A-TRANSAKTIONEN: Der inhaltliche Kern, der die Besonderheiten der Bilanzierung in Unternehmenstransaktionen und die Abgrenzung von Working Capital und Finanzverbindlichkeiten gegenüber Standardrechnungslegungen (IFRS) adressiert.
7 DARSTELLUNG DER UNTERSCHIEDLICHEN BETRACHTUNG VON BILANZIELLEN SACHVERHALTEN IN ABHÄNGIGKEIT VOM GEWÄHLTEN BEWERTUNGSVERFAHREN: Untersuchung, wie die Wahl des Bewertungsverfahrens die konkrete Behandlung von Bilanzpositionen beeinflusst und welche Auswirkungen dies auf den Closing Mechanismus hat.
8 SCHLUSSBETRACHTUNG: Zusammenfassende Einschätzung der Eignung der Verfahren und Betonung der Notwendigkeit klarer vertraglicher Definitionen in M&A-Transaktionen.
Schlüsselwörter
Unternehmensbewertung, M&A-Transaktionen, Due Diligence, Discounted Cash Flow, Multiplikator-Verfahren, Net Working Capital, Nettofinanzverbindlichkeiten, Closing Mechanismus, Enterprise Value, Equity Value, Kapitalkosten, WACC, Financial Due Diligence, Unternehmensprüfung, Bewertungspraxis
Häufig gestellte Fragen
Worum geht es in dieser Arbeit grundsätzlich?
Die Arbeit behandelt die kritische Auseinandersetzung mit der Bewertung von Unternehmen im Rahmen von M&A-Transaktionen und die Herausforderung, relevante Bilanzpositionen wie das Working Capital und die Finanzverbindlichkeiten präzise für den Transaktionsprozess abzugrenzen.
Was sind die zentralen Themenfelder der Arbeit?
Zentrale Felder sind die Anwendung der Discounted Cash Flow-Methode, das Multiplikator-Verfahren, die Durchführung einer Financial Due Diligence sowie die Gestaltung von Closing Mechanismen bei Unternehmenskäufen.
Was ist das primäre Ziel der Forschungsarbeit?
Das Ziel ist es, definitorische Klarheit über wesentliche Einflussgrößen bei einer Unternehmenstransaktion zu schaffen, um so das Konfliktpotenzial bei der Kaufpreisbestimmung zwischen Käufer und Verkäufer zu minimieren.
Welche wissenschaftlichen Methoden werden verwendet?
Die Arbeit stützt sich auf eine Literaturanalyse der gängigen betriebswirtschaftlichen Bewertungstheorien, ergänzt durch eine strukturierte Untersuchung von Berechnungsschemata und praktischen Fallbeispielen aus der Transaktionsberatung.
Was wird im Hauptteil der Arbeit behandelt?
Der Hauptteil widmet sich der detaillierten Beschreibung der DCF- und Multiplikator-Methoden, der theoretischen Herleitung von Werten, sowie der kritischen Untersuchung, wie diese Verfahren den Closing Mechanismus und die Bilanzinterpretation beeinflussen.
Welche Schlüsselwörter charakterisieren die Arbeit?
Die Arbeit wird maßgeblich durch die Begriffe Unternehmensbewertung, M&A, Due Diligence, DCF-Verfahren, Multiplikator-Methode und Working Capital definiert.
Wie unterscheidet sich die Behandlung von Working Capital im M&A-Kontext von der IFRS-Bilanzierung?
Im M&A-Kontext wird das Working Capital transaktionsorientiert definiert (z.B. Ausschluss nicht operativer Posten), um die Finanzkraft und das für den operativen Betrieb notwendige Niveau zu bestimmen, während IFRS-Regelungen strengen, oft abweichenden Bilanzierungsnormen folgen.
Warum ist ein "Closing Mechanismus" bei Transaktionen so bedeutend?
Der Closing Mechanismus dient dazu, den vereinbarten Kaufpreis zum Zeitpunkt des wirtschaftlichen Übergangs (Closing) an die tatsächliche Vermögenssituation des Unternehmens anzupassen, da exakte Werte zum Zeitpunkt der Vertragsverhandlung oft noch nicht feststehen.
Welche Rolle spielt das "Locked-Box-Verfahren"?
Es dient als transparentes Verfahren, bei dem ein Stichtag vor der Vertragsunterzeichnung festgelegt wird, um Unsicherheiten hinsichtlich der Wertentwicklung zwischen Signing und Closing zu eliminieren.
- Quote paper
- André Peiffer (Author), 2007, Discounted Cash Flow-Verfahren versus Multiplikator-Verfahren, Munich, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/82000
