Chancen und Risiken von fremdfinanzierten Firmenübernahmen - Leveraged Buyouts (LBO)

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

1 Zielsetzung und Methodik dieser Arbeit

2 Grundlagen
2.1 Definitionen
2.1.1 Mergers & Acquisitations
2.1.2 Fremdfinanzierte Übernahmen / Leveraged Buyouts
2.1.3 Leverage Effekt
2.1.4 Cash-Flow
2.2 Geschichte des LBO

3 Durchführung und Technik eines LBO
3.1 Motive der beteiligten Gruppen
3.2 Evaluationsphase
3.2.1 Eigenschaften des Zielobjekts
3.2.2 Vertrag und Kauf
3.3 Investitionsphase
3.3.1 Wertsteigerung und strategische Neuorientierung
3.3.2 Rückfluss aus der Investition
3.4 Exitphase

4 Analyse der gegenwärtigen Situation
4.1 Rückblick & Ist-Situation
4.2 Aktuell: Immobilienkrise
4.3 Gesamtwirtschaftlicher Aspekt

5 Chancen & Risiken von LBO
5.1 Chancen & Vorteile
5.1.1 Für die einzelne Unternehmung
5.1.2 Gesamtwirtschaftlich
5.2 Risiken & Nachteile
5.2.1 Für die einzelne Unternehmung
5.2.2 Gesamtwirtschaftlich

6 Fazit und Ausblick

Anhang 1: Begriffbestimmung Finanzinvestor

Anhang 2: Begriffbestimmung Fremdkapitalgeber

Anhang 3: Abwehrmöglichkeiten des Zielobjekts

Anhang 5: Kennzahlen

Anhang 5 Fallbeispiele:

Literaturverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1 Entwicklung des LBO Volumens weltweit und in Deutschland

Abbildung 2 Vereinfachte Erwerbsstruktur und Zahlungsströme

Abbildung 3 Strategische Neuorientierung

Abbildung 4 Vereinfachte Darstellung der LBO-Gesamtrendite

Abbildung 5 Exits 2006

Abbildung 6 Chancen und Risiken im Überblick

Abbildung 7 Investitionsstruktur 2006

Abbildung 8 Die 10 größten Übernahmefonds 2006

Abbildung 9 Privat Equity Kapital in Deutschland 2006

Abbildung 10 Fremdkapitalgeber der größten Buyouts

Abbildung 11 Gesamtverschuldung im Verhältnis zum EBITDA (Europa)

1 Zielsetzung und Methodik dieser Arbeit

Der Begriff der fremdfinanzierten Übernahme beschreibt eine Technik zur Unternehmensakquisition, die in den USA schon seit Ende der 60er Jahre bekannt ist. In Europa gelangte das Konzept zuerst in Großbritannien zu Popularität und seit den 90er Jahren auch in Deutschland. Bedingt durch den wirtschaftlichen Aufschwung und günstige Kredite zu guten Konditionen sind fremdfinanzierte Übernahmen, oder auch leveraged buyouts (LBO) ^[1], zu einem elementaren Bestandteil des deutschen Beteiligungsmarktes geworden. Nahezu 1 Mio. Beschäftigte und Zuwachsraten, die deutlich über dem Bundes-durchschnitt liegen , gehen auf das Konto von Finanzinvestoren.^[2] Ebenfalls bemerkenswert ist die Effizienz dieser Branche, die größten der Branche wie Blackstone oder KKR weisen mitunter beträchtliche Renditen von über 40% auf. LBOs sind die gängigste Investitionsform dieser Privat-Equity-Gesellschaften^[3] und somit hängt das Image des LBOs unweigerlich an dem der Privat-Equity Branche und umgekehrt.

Jedoch gab und gibt es immer wieder kritische Stimmen, die insbesondere das Risiko fremdfinanzierter Transaktionen unterstreichen. Des Weiteren besteht in der öffentlichen Meinung bis heute das Bild der „Heuschrecken“, die Firmen aufkaufen, die Substanz entnehmen und sie dann fallen lassen.^[4] Statistische Zahlen zeigen jedoch das Gegenteil. Wie sind LBOs also zu bewerten? Steigern sie die Leistungsfähigkeit der Märkte oder sind sie kapitalistische Raubritter, die nehmen was sie bekommen können , ohne dabei jegliche soziale Verantwortung zu beachten.

Ziel ist es zu klären, ob LBOs für Einzelunternehmungen, sowie für die Volkswirtschaft ein Risiko darstellen oder ob sie ein Chance sind, makro- und mikro-ökonomischen Wandel zu vollziehen.

Hierzu werden im ersten Teil dieser Arbeit die Grundlagen des LBO-Konzepts erläutert, d.h. zunächst die zentralen Begriffe definiert. Es folgt ein kurzer historischer Rückblick und anschließend Einzelheiten zur Durchführung und Technik eines LBOs. Dabei wird insbesondere auf die drei Phasen Evaluation, Investition und Exit eingegangen.

Der zweite Teil beginnt mit der Analyse der gegenwärtigen Situation. Es wird zunächst ein kurzer Rückblick in die letzen Jahre gegeben, sowie die Ist-Situation dargestellt. Darauf aufbauend wird der gesamtwirtschaftliche Aspekt aufgezeigt. Die Analyse der gegenwärtigen Situation beinhaltet zusätzlich einen kurzen Exkurs über die amerikanische Immobilienkrise und wird gefolgt von einer ausführlichen Auseinandersetzung der Chancen und Risiken von LBO, für die einzelnen Unternehmungen sowie für die gesamte Volkswirtschaft. Die Arbeit schließt mit einer Zusammenfassung der wesentlichen Inhalte und einem kurzen Ausblick auf den Buy-Out-Markt in der Zukunft.

Aufgrund der schwierigen Abgrenzbarkeit einzelner Buy-Out-Arten zueinander und der Tatsache, dass in der Praxis die meisten Übernahmen in Form eines LBO vorliegen^[5], soll im Folgenden der Begriff LBO als Synonym für sämtliche Buy-Outs verwendet werden.^[6]

Der Fokus dieser Arbeit liegt auf dem deutschen Markt und konzentriert sich, dem Titel entsprechend, auf die Chancen und Risiken des LBOs. Einzelheiten des Übernahmeprozesses bzw. der Transaktion, sowie Due Delligence Prüfung und rechtliche Details werden dementsprechend nicht vertieft.

2 Grundlagen

2.1 Definitionen

2.1.1 Mergers & Acquisitations

Der Begriff Mergers & Acquisitations (M&A) kommt aus dem angelsächsischen Sprachraum und lässt sich ins Deutsche mit Fusionen und Übernahmen übersetzen.

Eine allgemeingültige Definition hat sich in der Literatur noch nicht durchgesetzt, im weiteren Sinne werden jedoch alle Vorgänge beschrieben, die mit dem Erwerb und der Veräußerung von Unternehmen zusammenhängen.^[7]

M&A bezeichnet ebenso die Branche der hiermit befassten Dienstleister.

In Kontext dieser Arbeit handelt es sich insbesondere um Finanzinvestoren aus der Private Equity Branche, sowie strategische Investoren.^[8]

2.1.2 Fremdfinanzierte Übernahmen / Leveraged Buyouts

Man spricht von leveraged buyouts oder deutsch fremdfinanzierten Übernahmen, wenn die Akquisition eines Unternehmens unter Einbezug eines großen Anteils an Fremdkapital stattfindet. Es ist nicht genau festgelegt , ab welchem Anteil an Fremdkapital es sich um einen LBO handelt, im Allgemeinen geht man von einer Quote von 70 bis 100% aus.^[9]

Der Investor versucht durch den hohen Anteil an Fremdkapital eine höhere Rendite auf sein eingesetztes Kapital zu erreichen. Er nutzt hierbei den Leverage-Effekt, welcher wirkt, sofern die Kosten für Fremdkapital niedriger sind als die Gesamtkapital­rentabilität. Als Sicherheiten für das aufgenommene Fremdkapital werden Vermögensgegenstände des erworbenen Unternehmens (target) verwendet.^[10] Die Zins- und Tilgungszahlungen erfolgen aus dem zukünftigen Ertrag des übernommenen Unternehmens oder/und durch den Verkauf von Aktiva.^[11]

Das Gesamtergebnis der LBO-Investition ergibt sich, vereinfacht dargestellt, aus investiertem Kapital für den Kauf, entnommenen Mitteln während der Beteiligung und dem Verkaufspreis.^[12]

2.1.3 Leverage Effekt

Der Begriff des leveraged buyouts hängt eng mit dem aus der Finanztheorie bekannten Leverage Effekt^[13] (leverage = Hebelwirkung) zusammen. Die Hebelwirkung des Leverage Effekts wird bestimmt durch die Höhe von Fremdkapitalzinssatz und Gesamtrentabilität. Ist der Fremdkapitalzinssatz niedriger als die Gesamtkapitalrentabilität, so steigt die Eigenkapitalrentabilität bei Zuführung von Fremdkapital. Hier spricht man von einem „positiven Leverage Effekt“, mit Erhöhung des Verschuldungsgrades steigt demnach die Eigenkapitalrentabilität.^[14] Beim LBO liegt der Hebeleffekt in der Darstellung eines hohen Kaufpreises mit geringem Einsatz von Eigenmitteln. Der Leverage Effekt birgt jedoch auch ein hohes Risiko, da er, wenn die Fremdkapitalkosten höher sind als die Gesamtrentabilität, in gleichem Maße auch nach unten wirken kann. Das Ergebnis ist dann die Vernichtung von Eigenkapital.

2.1.4 Cash-Flow

Die wichtigste Kennzahl für eine LBO-Transaktion ist der freie Cash-Flow^[15], da dieser essentiell für die Tilgung des Fremdkapitals und dessen Zinsen ist.^[16]

Beim Cash-Flow handelt es sich um die Betrachtung von Zahlungsströmen. Dies wird deutlich, wenn man den Begriff wörtlich übersetzt als „Fluss liquider Mittel“.

Mit dem Cash-Flow soll ein bewertungsunabhängiger finanzieller Überschuss ermittelt werden, der die Verzerrungen der Aufwands- und Ertragsrechnung bei der Gewinnermittlung im Jahresabschluss beseitigt. Man erhält auf diese Weise einen genaueren Einblick in die Finanz- und Ertragslage und betrachtet die Unternehmung verstärkt aus finanzwirtschaftlichen Gesichtspunkten.^[17]

Der Cash-Flow ist entsprechend der wichtigste Indikator der Verschuldungsfähigkeit.

2.2 Geschichte des LBO

Bereits in den 60er Jahren existierten in den USA sogenannte „bootstrapping deals“, wobei Akquisitionen mit einem hohen Fremdkapitalanteil finanziert wurden und der Schuldenabbau aus dem Cash-Flow erfolgte.

Nach diesen ersten Frühformen fremdfinanzierter Übernahmen wurde einige Jahre später ein umfangreiches LBO-Konzept in der USA entwickelt.^[18]

Mit den ersten LBO-„mega-deals“ in den 80er Jahren gewann das Konzept auch in Europa, v.a. in Großbritannien an Popularität.^[19] Weitere Länder, mit stark steigenden LBO-Aktivitäten, waren Frankreich und die Niederlande. In Deutschland gewannen LBO-Transaktionen erst seit Mitte der 90er Jahren an Bedeutung. Bis zu diesem Zeitpunkt war das Jahresvolumen in Deutschland deutlich unter 1 Mrd. EUR. Bis 1997 vervierfachte sich dieser Wert jedoch und stieg in den kommenden Jahren von Spitzenwert zu Spitzenwert.^[20] 2006 belief sich das Volumen der LBO-Transaktionen auf dem deutschen Markt bereits auf 2,6 Mrd. EUR.^[21]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1 Entwicklung des LBO Volumens weltweit und in Deutschland

Quelle: Eigene Darstellung, vgl. BVK Jahresstatistik 2006 und Oglesby/Popowitz/Bowen (2006).

3 Durchführung und Technik eines LBO

3.1 Motive der beteiligten Gruppen

Die Interessenlage bei LBOs ist vielschichtig. Für die Käufer, Verkäufer und Fremdkapitalgeber ergeben sich zum Teil sehr unterschiedliche Motive für die Durchführung eines LBOs:

Käufer

Bei den Käufern handelt es sich entweder um strategische Investoren oder um Finanzinvestoren der Privat Equity Branche^[22]. Der strategische Investor ist vorwiegend am Know-How und dem Marktanteil der Zielgesellschaft interessiert. Es handelt sich hierbei um einen Mitbewerber oder ein Unternehmen, welches im Markt des Zielunternehmens tätig werden möchte.^[23]

Das Interesse der Einzelinvestoren hingegen besteht primär in der Aussicht auf einen hohen Return of Investment.

Somit verfolgen auch die großen Fonds und Beteiligungsgesellschaften, also Finanzinvestoren, die das Geld der Einzelinvestoren verwalten, mit dem Ziel eine überdurchschnittliche Rendite zu erzielen, insbesondere durch einen höchstmöglichen Profit beim Wiederverkauf, dieses Ziel.^[24] Bei hohen Transaktionsvolumen, schließen meistens mehrere Käufer zusammen, solche Käufer Zusammenschlüsse nennt man Clubdeals.^[25]

Verkäufer

Der Verkäufer verfolgt, je nach Gründen für den Verkauf des ganzen oder eines Teils des Unternehmens, unterschiedliche Interessen. Abgesehen davon, dass er in der Regel versucht, den maximalen Verkaufserlös zu erzielen, können seine weiteren Motive vielfältig sein. Zu nennen wären hier eine ungeklärte Unternehmensnachfolge, sowie Restrukturierungs- oder Sanierungsnotwendigkeit.

Für Unternehmen, die sich in staatlichem Eigentum befinden, sind oftmals Sparanreize, Effizienzsteigerung und Schuldentilgung ein Motiv.^[26] Bei einem Verkauf von Unternehmen aus staatlichem Eigentum spricht man von Privatisierung.

Fremdkapitalgeber

Die Motive der Fremdkapitalgeber^[27] sind ähnlich denen der Finanzinvestoren. Sie erhoffen sich eine höhere Rendite als bei alternativen Transaktionen. Hinzu kommt mögliches Cross-Selling-Potential wie z.B. Beratungsleistung oder die Vermögensverwaltung des Alteigentümers.^[28]

3.2 Evaluationsphase

3.2.1 Eigenschaften des Zielobjekts

In der Literatur finden sich zahlreiche Anforderungsprofile und Charakteristika, die ein Unternehmen aufweisen sollte, das für ein LBO in Frage kommt. Solche Anforderungsprofile skizzieren einen „idealen Kandidaten“ und sind in der Regel nie zu 100% erfüllbar. Sie bieten jedoch eine Möglichkeit das Profil einer Firma grob zu beurteilen und zu beschreiben. Folgende Anforderungen sollten erfüllt werden^[29]:

- stetiger, hoher Cash-Flow
- nachweislich historisch überdurchschnittliche Profitabilität
- unausgeschöpfte Verschuldungskapazitäten
- Teilzerlegungsmöglichkeit
- starkes erfahrenes Managementteam
- etablierte Marktposition
- hoher Marktanteil
- Aussicht auf erfolgreichen Exit
- kostengünstige Produktionstechniken
- Wachstumspotentiale
- weitgehende Unabhängigkeit von Konjunkturschwankungen
- vom technologischen Wandel unabhängige Produkte
- Oligopolistischer Markt
- vorzüglich Unternehmen aus dem Produktionsbereich, keine Dienstleistung.

Umso mehr dieser Erfolgsfaktoren erfüllt werden, umso attraktiver ist das Unternehmen für einen LBO und umso geringer sind die Risiken für die Beteiligten.

Die wichtigste Kennzahl für eine LBO-Transaktion ist insbesondere der freie Cash-Flow^[30], da dieser essentiell für die Tilgung des Fremdkapitals und dessen Zinsen ist.^[31]

Ebenso von sehr hoher Bedeutung sind außerdem Konjunkturabhängigkeit, Profitabilität, ein erfahrenes Managementteam sowie eine etablierte Marktposition.^[32] Es wird entsprechend deutlich, dass Branchen, in denen hohe Investitionen für Forschung und Entwicklung zu tätigen sind, wie z.B. High-Tech-Industrien, eher ungeeignet für einen LBO sind.^[33]

3.2.2 Vertrag und Kauf

Nachdem die Motive der Beteiligten und auch die Anforderungen an das zu kaufende Unternehmen dargestellt wurden, wird nun näher auf die Realisierung der Übernahme eingegangen.

Der Kaufprozess läuft oftmals im Rahmen von Auktionen ab, d.h. der Verkäufer verkauft sein Unternahmen durch einen strukturierten Prozess an den bestbietenden Käufer. Bei positivem Ergebnis beider Seiten, erhalten Kreditgeber und Investoren die vertraulichen Unterlagen zugeschickt, anhand derer diese dann über ihre Partizipation an der Transaktion entscheiden.^[34]

Zu beachten ist, dass erste Wertsteigerungsmöglichkeiten des LBO schon beim Kauf des Unternehmens entstehen und zwar wenn relativ günstig gekauft wird, ohne mögliche Wertsteigerungsansätze und –potentiale offen zu legen.^[35]

Nachdem die Finanzierung verbindlich geklärt ist, können langwierige Vertragsverhandlungen mit dem „Board of Directors“ folgen. Die Käufer unterbreiten ein Kaufangebot und die Vertreter der Eigentümer versuchen einen möglichst hohen Preis für die Anteilseigner zu erzielen. Kann eine Einigung erzielt werden, wird ein Fusionsvertrag aufgesetzt. Letzte Hürde ist nun letztendlich nur noch das Zusammenschlusskontrollverfahren.

Ist das Zielunternehmen z.B. eine Aktiengesellschaft, muss der Erwerb der Aktien von der Börsenaufsichtsbehörde genehmigt und in einer einzuberufenden Aktionärsver­sammlung bestätigt werden.^[36]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2 Vereinfachte Erwerbsstruktur und Zahlungsströme Quelle: Eigene Darstellung

Die Abbildung zeigt den Ablauf einer typischen Transaktion. Im dargestellten Fall beträgt der Kaufpreis des Unternehmens 20 Mrd. EUR, dieser wird zu 80% mit Fremdkapital gezahlt.^[37] In der Regel gründet der Käufer eigens für die Übernahme eine Erwerbsgesellschaft, diese dient als reines Übernahmevehikel und betreibt kein operatives Geschäft. Fremdkapital- und Eigenkapitalgeber leiten ihre finanziellen Mittel entsprechend an die Erwerbsgesellschaft weiter. Diese vollzieht dann die Transaktion.

3.3 Investitionsphase

3.3.1 Wertsteigerung und strategische Neuorientierung

„When the deal is closed, the work begins“^[38]

Unter dem Druck der Fremdkapitallasten folgen nun umgehend Umstrukturierungen, d.h. es werden intensive Maßnahmen zur Kostenreduzierung und Effizienzsteigerung durchgeführt. Mit Hilfe gesteigerter Produktivität wird der Fremdkapitalanteil schnellstmöglich getilgt und auf ein brachenübliches Normalniveau gebracht. Parallel hierzu wird eine Konsolidierung durchgeführt. Besondere Konzentration gilt dem finanzwirtschaftlichen Bereich, jedoch auch weitere Bereiche wie Personalmanagement, Marketing und Produktion werden konsolidiert.^[39]

Nach der Konsolidierung, die stark von finanziellen Themen, wie der Einführung eines Cash-Flow orientierten Berichtswesens^[40], geprägt ist, wird das Unternehmen baldmöglichst Wachstumsziele in den Vordergrund stellen und die strategische Neuorientierung vorantreiben.

Beteiligungsgesellschaften sehen ihre Rolle jedoch nicht als aktive, im Unternehmen tätige Gesellschafter, sondern lediglich in der Begleitung des Management Teams. Die Buyout Firma berät und unterstützt, aber nur das Management kann letztendlich durch erfolgreiches Wirtschaften den Unternehmenswert steigern.^[41] Die erste strategische Phase beinhaltet deshalb eine Vision über Unternehmensphilosophie und Unternehmensauftrag als Grundlage. Diese Vision wird mit interner und externer Prüfung zur strategischen Grundhaltung.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 3 Strategische Neuorientierung

Quelle: Eigene Darstellung, Vgl. Hax, A./Maglaf, N. (1988), S.69.

In der Vision wird ein Bild gezeichnet, wie die Unternehmung gewünscht wird. Dieses Bild wird dann mit den Ist-Zuständen und den relevanten Zukunftsszenarien der internen und externen Umwelt verglichen, um als Ergebnis die strategische Grundhaltung – eine Art Unternehmenswegweiser- zu erhalten. Von dieser Grundhaltung aus müssen dann die Strategien auf den einzelnen Ebenen erarbeitet und mit der Gesamtstrategie abgestimmt werden.

Für diese grobe Erstanalyse und die folgende Strukturierung und Begleitung eines Wertsteigerungsprogramms muss mit min. drei Monaten Arbeitszeit gerechnet werden.^[42]

3.3.2 Rückfluss aus der Investition

Ein wichtiges Investitionskriterium ist die Möglichkeit der Realisation des Return of Investment nach einer bestimmten Zeit. Nachdem das Fremdkapital getilgt und auf ein branchenübliches Niveau gebracht wurde, folgt, je nach Investitionsmotiv der unterschiedlichen Investmentgruppen, die Realisation des Return on Investment.^[43]

Kaufpreis Überschuss nach FK-Tilgung Verkaufspreis Rendite

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 4 Vereinfachte Darstellung der LBO-Gesamtrendite

Quellen: Eigene Darstellung

Die Abbildung 3 zeigt den Ertrag aus der Investition. Er ergibt sich aus dem Verkaufserlös und Einnahmen während der Beteiligungsphase, abzüglich Fremdkapital und Fremdkapitalzinstilgung. Hierzu folgendes Beispiel:

Statistisch ist hinzuzufügen, dass beteiligte Manager und konservative Fonds eher an einer langfristigen Kapitalanlage interessiert sind, klassische Buyout-Firmen hingegen planen von Anfang an mit einem Ausstieg nach max 8-10 Jahren. Die typische Beteiligungsdauer beträgt 3-5 Jahre.^[44]

Die Renditen von Buyout-Firmen liegen in der Regel über 20%, die fünf führenden Fonds erreichen sogar Renditen von über 40%.^[45]

3.4 Exitphase

Buyout-Firmen sind Investoren auf Zeit, oftmals bedingt durch die Laufzeiten der Fonds. Nach einer meist vorher festgelegten Frist erfolgt dementsprechend der Ausstieg aus dem Investment, der sogenannte Exit. Hier gibt es folgende Möglichkeiten:

a) Verkauf an das Management

Wenn es die Finanzkraft des Management erlaubt, besteht die Möglichkeit, dass dieses die abgestoßenen Anteile des Investors übernimmt. Das Management hat auf diesem Weg die Möglichkeit, zu völlig unabhängigen Unternehmern zu werden. Dieser Weg wird als Buy-Back bezeichnet.^[46]

b) Verkauf an einen Finanzinvestor

Beim Verkauf an einen Investor liegt ein sogenannter Secondary-Buy-Out vor.^[47]

Entscheidend für das Interesse eines Finanzinvestors ist, dass das Unternehmen noch genügend Wachstumspotential hat.

c) Verkauf an strategischen Käufer

Der Weiterverkauf an einen strategischen Käufer, auch Trade Sale genannt, ist einfacher, schneller und billiger als ein Börsengang.^[48] Hinzu kommt, dass der Gegenwert oft direkt nach Vertragsschluss in einer Summe gezahlt wird, wodurch das Risiko minimiert wird. Strategische Käufer sind oft Mitbewerber, die Marktanteile oder Know-How erlangen möchten.

d) Verkauf über die Börse

Beim Verkauf über die Börse werden Aktien des, bisher privaten, Unternehmens am Kapitalmarkt angeboten.

Der Vorteil der Börsenplatzierung ist der frei bestimmbare Ausgangszeitpunkt. Als positiv für das Unternehmen sind ergänzend der Reputationsgewinn, der durch einen gelungenen IPO erzielt werden kann, und die Möglichkeit der Finanzierung über die Kapitalmärkte zu nennen. Der Verkauf über die Börse kann die höchsten Profite abwerfen, hat jedoch ,wie Abbildung 5 zeigt, dennoch nur den drittgrößten Anteil am Gesamtaufkommen. Ursache hierfür ist das höhere Risiko, insbesondere durch die Kosten eines Börsengangs und die unvermeidbare Streuung der Unternehmensanteile.^[49]

[...]

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^[1] Die Begriffe fremdfinanzierte Übernahme, Leveraged buyout (LBO) und Buyout werden im folgenden synonym verwendet.

^[2] weiterführende Informationen hierzu im Anhang 1

^[3] Vgl. BVK Jahresstatistik 2006 (2007) S.2, ebenso Rosarius, S. (2007), S. 36.

^[4] Ins leben gerufen wurde die „Heuschreckendebatte“ durch ein Interview von Franz Müntefering in der Bild am Sonntag, 17. April 2005.

^[5] Vgl. EZB Monthly Bulletin August 2007, (2007) S.89.

^[6] Weitere Buyout-Formen sind u.a. Management Buyout (MBO), Owner Buyout (OBO) und Employee Buyout (EBO).

^[7] Vgl. Lucks/Meckl, (2002) S.24.

^[8] Vgl. Kapitel 3.1.

^[9] Vgl. Loader, D. (2007), S.52.

^[10] Vgl. Zerey, J.C. (1994), S.32.

^[11] Vgl. Stahl/Diegelmann/Wiehle, (2005) S.41.

^[12] Vgl. Kapitel 3.3.2.

^[13] Vgl. Modigliani/Miller (1958), S.261-297.

^[14] Vgl. Steifl, J (2003), S.119.

^[15] Auf eine detaillierte Betrachtung des Berechnungsverfahren soll an dieser Stelle nicht eingegangen werden, im Anhang 4 ist jedoch eine vereinfachte Berechnung unter Ausklammerung außerordentlicher Effekte dargestellt.

^[16] Vgl. Michael/Shaked (1988), S.47.

^[17] Vgl. von Düsterlho (2003), S.39.

^[18] Vgl. Graebner A.C.G. (1991), S.37-38.

^[19] Vgl. Crawford, E.K. (1987), S.3.

^[20] Vgl. Kapitel 4.1.

^[21] Vgl. BVK Jahresstatistik 2006 (2007), S.2.

^[22] Vgl. Anhang 1 Begriffsbestimmung Finanzinvestor, Private Equity und Buyout-Firma.

^[23] Vgl. Wolf/Hill/Pfaue (2003), S.131.

^[24] Vgl. Bruun C.W. (2007), S.1.

^[25] Vgl Bruun C.W. (2007), S.32.

^[26] Vgl. Stadler (2000), S. 129.

^[27] Vgl. Anhang 2 Begriffsbestimmung Fremdkapitalgeber und Rosarius (2007), S.37.

^[28] Vgl. Wolf/Hill/Pfaue (2003), S.127.

^[29] Vgl. Olsen (2003), S.4, sowie Pointl (2003), S.538 und Kohlberg Kravis Roberts & Co (KKR) (1989), S.5-2.

^[30] Vgl Kapitel 2.1.3.

^[31] Vgl. Michael/Shaked (1988), S.47.

^[32] Vgl. Graebner, Ulrich A.C. (1991), S.19.

^[33] Vgl. Regehr, F. (1999), S.129.

^[34] Vgl. Wolf/Hill/Pfaue (2003), S.142.

^[35] Vgl. Mehrer (2004), S.13.

^[36] Vgl. Wirtz (2006), S.613-640.

^[37] Kredite werden meisst in mehreren Tranchen zu unterschiedlichen Konditionen vergeben. Diese Unterschiedlichen Kredite (Z.B. Senior Debt, Junior Debt, Mezzanine Kapital und High Yield Bonds) sind Zusammengefasst als Fremdkapital (FK) dargestellt.

^[38] Raether in Baker/Smith (1998).

^[39] Vgl. Wright, M. et al. (1987), S. 86-90.

^[40] Vgl. Wirtz, B.W. (2006), S. 172.

^[41] Vgl. Wirtz, B.W. (2006) S.168.

^[42] Vgl. Baur/Liebler (2001), S.139.

^[43] Vgl. Bruun (2007), S.24, s. auch Anhang 5 Kennzahlen.

^[44] Vgl. EVCA: Six key misconceptions regarding buyouts (2007), S.2-3, ebenso EZB: Monthly Bulletin August 2007 (2007), S.91.

^[45] Vgl. Olsen J. (2003), S.1, sowie Roland Berger Strategy Consulants Ausblick 2008 (2007), S.1.

^[46] Vgl. von Daniels, H. (2004), S.52.

^[47] Vgl. Wolf/Hill/Pflaue (2003), S. 135.

^[48] Vgl. Mehrer C. (2004), S. 35.

^[49] Vgl . EVCA: Six key misconceptions regarding buyouts (2007) S.4, sowie Mehrer C. (2004), S. 34.