Unternehmensbewertung - eine Darstellung der Grundsätze und Methoden

Inhaltsverzeichnis

1 Problemstellung

2 Allgemeine Grundsätze der Unternehmensbewertung
2.1 Begriffliche Grundlagen
2.2 Zweckabhängigkeit der Unternehmensbewertung
2.3 Funktionen der Unternehmensbewertung
2.3.1 Hauptfunktionen
2.3.2 Nebenfunktionen

3 Unternehmenswert
3.1 Ertragswert eines Unternehmens
3.1.1 Ertragsbegriff
3.1.1.1 Nichtfinanzielle Ertragselemente
3.1.1.2 Finanzielle Ertragselemente
3.2 Substanzwert und Geschäftswert eines Unternehmens
3.3 Objektivierter Unternehmenswert
3.4 Subjektivierter Unternehmenswert
3.4.1 Grenzen der subjektiven Unternehmensbewertung
3.4.2 Strukturierung der subjektiven Unternehmensbewertung

4 Methoden der Unternehmensbewertung
4.1 Mischverfahren
4.2 Gesamtbewertungsverfahren
4.2.1 Ertragswertverfahren
4.2.2 Discounted Cashflow-Verfahren
4.2.2.1 Netto-Methode
4.2.2.2 Brutto-Methode
4.3 Einzelbewertungsverfahren (Substanzwertverfahren)

5 Zusammenfassung

6 Literaturverzeichnis

7 Anhang

1 Problemstellung

Die vorliegende Arbeit befasst sich mit den grundlegenden Konzepten der theoretischen und praktischen Unternehmensbewertung. Eingegangen wird dabei auf allgemeine Problemstellungen, wie die Frage nach den Gründen aus denen Unternehmensbewertungen durchgeführt werden (Kap.2.2) und welche Funktionen Unternehmensbewertungen haben können (Kap.2.3). Es werden Interpretationen verschiedener Wertkonzepte (Kap.3) und letztendlich die Methoden mit denen die verschiedene Unternehmenswerte ermittelt werden (Kap.4) aufgeführt.

Im Rahmen dieser Arbeit wird dabei die Konzeption des Ertragswertes eines Unternehmens besonders hervorgehoben, da dieser nach einhelliger Meinung innerhalb der aktuellen Fachliteratur die maßgebende Grundlage für die Bestimmung des Wertes eines Unternehmens darstellt. Besonders wird dabei auf verschiedene Ertragselemente eines Unternehmens und auf die Frage nach dem, im Rahmen der Unternehmensbewertung, bewertungsrelevanten Ertrag eingegangen.

2 Allgemeine Grundsätze der Unternehmensbewertung

2.1 Begriffliche Grundlagen

Allgemein versteht man unter einer Bewertung die Zuordnung eines Wertes in Form eines Geldbetrags zu einem Bewertungsobjekt durch das jeweilige Bewertungssubjekt.^[1] Im Rahmen der Unternehmensbewertung wird derjenige als Bewertungssubjekt bezeichnet, aus dessen Sicht die Bewertung eines Unternehmens durchgeführt wird. Werden Unternehmensbewertungen im Rahmen von geplanten Eigentumswechseln vorgenommen, so sind die Bewertungssubjekte die potentiellen (präsumtiven) Käufer bzw. die potentiellen (präsumtiven) Verkäufer des Unternehmens. In solchen Fällen werden die sich gegenüberstehenden Verhandlungspartner auch als Konfliktparteien bezeichnet. Wird eine Bewertung im Auftrag einer dritten, unbeteiligten Partei, beispielsweise einem Gericht, durchgeführt, so sind beide Konfliktparteien die Bewertungssubjekte.

Als Bewertungsobjekt werden im Rahmen der Unternehmensbewertung zum einen „Unternehmen als Ganzes“, zum anderen „abgrenzbare Unternehmensanteile“ bezeichnet. Unter abgrenzbaren Unternehmensanteilen sind dabei nicht nur räumlich abgrenzbare Teile des Unternehmens, wie beispielsweise einzelne Betriebsstätten, zu verstehen, sondern auch Unternehmensanteile in Form von Aktien oder GmbH-Anteilen.^[2]

2.2 Zweckabhängigkeit der Unternehmensbewertung

Es gibt verschiedene Anlässe für die Durchführung einer Unternehmensbewertung. Diese Anlässe lassen sich darin unterscheiden, ob der Anlass zu einer Änderung der Eigentumsverhältnisse am betreffenden Unternehmen führt bzw. führen soll, oder nicht.^[3] Zu den Anlässen ohne die Änderung von Eigentumsverhältnissen zählen u.a. die Steuererklärung oder die Kreditwürdigkeitsprüfung eines Unternehmens.^[4] Bei Bewertungsanlässen mit Eigentumsverhältnisänderungen handelt es sich beispielsweise um Enteignungen oder das Ausscheiden bzw. Eintreten von Gesellschaftern aus bzw. in Personengesellschaften.^[5] Den mit 43% häufigsten Anlass einer Unternehmensbewertung stellt jedoch der Erwerb bzw. die Veräußerung von Unternehmen oder Unternehmensanteilen dar.^[6] In diesem Zusammenhang versteht man den Wert eines Unternehmens als potentiellen Preis des Unternehmens. Er bezeichnet den Geldbetrag, den der Käufer für das Unternehmen zu entrichten hat und den der bisherige Unternehmenseigner erlöst.^[7]

Anhand der Vielzahl möglicher Anlässe für eine Unternehmensbewertung lässt sich leicht erkennen, dass es nicht einen schlechthin richtigen Unternehmenswert gibt, sondern dass der Wert eines Unternehmens vielmehr abhängig vom jeweiligen Zweck der Unternehmensbewertung ist.^[8] Dem Bewerter muss vor der Bewertung bereits klar sein, welchem Zweck seine Bewertung dienen soll (Zweckermittlung) und der Zweck sollte im Gutachten des Bewerters vermerkt sein (Zweckdokumentation).^[9]

2.3 Funktionen der Unternehmensbewertung

„Eine Bewertung ist sinnlos, solange man nicht weiß, was, in welcher Funktion und für wen man bewertet.“^[10]

Das Bewertungsobjekt und das Bewertungssubjekt ergeben sich aus dem Bewertungsanlass. Innerhalb der funktionalen Unternehmensbewertung wird zwischen Haupt- und Nebenfunktionen der Bewertung unterschieden^[11], wobei die Unterteilung in Haupt- und Nebenfunktionen lediglich eine historisch begründete Unterscheidung ist, und nicht die Nebenfunktionen weniger bedeutsam darstellen soll.^[12]

2.3.1 Hauptfunktionen

Bei den drei Hauptfunktionen handelt es sich um die Beratungsfunktion, die Vermittlungsfunktion und die Argumentationsfunktion.^[13] Diese beziehen sich auf Verhandlungssituationen im Rahmen einer geplanten Änderung der Eigentumsverhältnisse eines Unternehmens.^[14]

Wird eine Bewertung mit der Funktion der Beratung durchgeführt, so ist die Aufgabe des Bewerters die Ermittlung eines Entscheidungswertes aus Sicht des Auftraggebers.^[15] Der Entscheidungswert eines Bewertungssubjekts wird auch als sein Grenzpreis oder seine Verhandlungsgrenze bezeichnet.^[16] Der Entscheidungswert gibt dabei aus Sicht eines potentiellen Unternehmenskäufers den Maximalpreis an, den er bereit ist für das Unternehmen zu entrichten.^[17] Aus Sicht eines potentiellen Verkäufers hingegen gibt er den Minimalpreis an, den dieser für den Verkauf des Unternehmens verlangt. Sowohl für den potentiellen Verkäufer als auch für den potentiellen Käufer, ist der entscheidende Parameter für die Ermittlung des Entscheidungswerts der zukünftig zu erwartende Nutzen, der aus dem Ertrag des Unternehmens gezogen werden kann.^[18]

Innerhalb der Vermittlerfunktion sucht der Bewerter nach einem angemessenen Interessensausgleich^[19] zwischen den beteiligten Konfliktparteien in Form eines Schiedspreises, welcher auch als Einigungspreis oder Arbitriumwert bezeichnet werden kann.^[20] Die Mindestanforderung an einen solchen Schiedspreis ist, dass dieser zwischen den Grenzpreisen der Konfliktparteien liegt.^[21] Die praktikabelste Lösung stellt dabei die „Grenzpreismittlung“ dar, wobei sich der Schiedspreis als arithmetisches Mittel der Grenzpreise der Konfliktparteien ergibt.^[22]

Bei der Argumentationsfunktion ist die Aufgabe des Bewerters die Schaffung von Argumenten für den jeweiligen Auftraggeber innerhalb einer Preisverhandlung.^[23] Dabei soll der ermittelte Argumentationswert der Beeinflussung des Verhandlungsgegners dienen, um einen Preis zu erzielen, welcher möglichst nah am Entscheidungswert des Auftraggebers liegt.^[24] Innerhalb der heutigen Unternehmensbewertungspraxis werden Argumentationswerte aber auch zu unternehmensinternen Entscheidungsbegründungen verwendet, indem diese als Managementinstrument oder als Zielerreichungsindikator herangezogen werden.^[25] Im Mittelpunkt dieser Funktion der Argumentationswerte, welche als wertorientierte Unternehmensführung oder Value-Based-Management bezeichnet wird, steht das Ziel der Maximierung des Unternehmenswertes. Dies beinhaltet die Ausrichtung aller Maßnahmen des Managements auf die Maximierung des Marktwertes des Eigenkapitals. Erreicht werden soll dieses Ziel u.a. durch die Kopplung der Vergütung des Managements an die Ertragslage und die Performanz der Aktien des Unternehmens.^[26]

Die wertorientierte Unternehmensführung kann jedoch nicht den Hauptfunktionen der Unternehmensbewertung zugeordnet werden, da keine beabsichtigte Änderung der Eigentumsverhältnisse am zu bewertenden Unternehmen den Anlass der Bewertung darstellt.^[27]

2.3.2 Nebenfunktionen

Die drei Nebenfunktionen, Informationsfunktion, Steuerbemessungsfunktion und Vertragsgestaltungsfunktion, beziehen sich auf Bewertungssituationen ohne die Änderung der Eigentumsverhältnisse am zu bewertenden Unternehmen.^[28]

Bewertungen, welche im Rahmen der Informationsfunktion durchgeführt werden, sollen vor allem Dritten Auskünfte über die Vermögens-, Finanz- und Ertragslage eines Unternehmens liefern.^[29] Bewertungen im Rahmen der Steuerbemessungsfunktion dienen als Grundlage der Besteuerung von Unternehmen. Bewertungen dieser Art werden zumeist mittels Methoden mit Objektivierungsdominanz, wie z.B. dem „Stuttgarter Verfahren“^[30], durchgeführt, welches eine Kombination aus dem Substanzwertverfahren und dem Ertragswertverfahren darstellt.^[31]

Die Vertragsgestaltungsfunktion bezieht sich auf die Ermittlung eines Abfindungswertes für Gesellschafter im Falle eines Ausscheidens aus einer Kapitalgesellschaft. Abzugrenzen ist die Vertragsgestaltungsfunktion von den Hauptfunktionen, da hier (noch) keine Konfliktsituation vorliegt sondern lediglich ein Abfindungswert für den Fall eines Konfliktes festgelegt werden soll.^[32]

3 Unternehmenswert

3.1 Ertragswert eines Unternehmens

Der, auch als Zukunftserfolgswert^[33] bezeichnete, Ertragswert eines Unternehmens bezieht sich, im Gegensatz zum Substanzwert, nicht auf die einzelnen Vermögensgegenstände und Schulden, sondern auf das Gesamtunternehmen als Erfolgseinheit.^[34] Um den Ertragswert eines Unternehmens zu bestimmen, wird ein Vergleich zwischen dem zu erwartenden Ertrag des Unternehmens und dem Ertrag einer Alternativanlage vorgenommen.^[35] Der Ertragswert eines Unternehmens ist also als „relativer“ Preis zu verstehen, der sich durch einen bekannten, tatsächlichen Preis eines Vergleichsobjektes bestimmt. Eine direkte, nicht unerhebliche Folgerung dieser Relativität ist die Änderung des Ertragswertes bei einer Preisänderung der Alternativanlage. Ist für eine Alternativanlage kein tatsächlicher, sondern auch nur ein potentieller Preis verfügbar, so ist diese als Vergleichsobjekt ungeeignet.^[36]

Um die Erträge eines Unternehmens in verschiedenen zukünftigen Zeitpunkten addierbar zu machen, wird der Barwert^[37] der Erträge ermittelt. Der Alternativanlagevergleich wird dabei implizit durch die Verwendung des internen Zinsfußes^[38] der Alternativanlage als Kapitalisierungszinssatz übernommen.^[39]

[...]

^[1] Vgl. Matschke, M.-J. / Brösel, G. (2005), S.3

^[2] Vgl. Matschke, M.-J. / Brösel, G. (2005), S.4

^[3] Vgl. Mandl, G. / Rabel, K. (1997), S.13

^[4] Vgl. Schultze, W. (2001), S.6

^[5] Vgl. Schultze, W. (2001), S.6

^[6] Vgl. Seiler, K. (2004), S.1

^[7] Vgl. Moxter, A. (1983), S.5

^[8] Vgl. Mandl, G. / Rabel, K. (1997), S.16

^[9] Vgl. Moxter A, (1983), S.5-8 (Zweckadäquanzprinzip)

^[10] Seiler, K. (2004), S.1

^[11] Vgl. Schultze, W. (2001), S.7

^[12] Vgl. Matschke, M.J. / Brösel, G. (2005), S.58

^[13] Vgl. Seiler, K. (2004), S.1

^[14] Vgl. Matschke, M.J. / Brösel, G. (2005), S.50

^[15] Vgl. Seiler, K. (2004), S.1

^[16] Vgl. Moxter, A. (1983), S.9

^[17] Vgl. Moxter, A. (1983), S.9

^[18] Vgl. Schultze, W. (2001), S.70

^[19] Vgl. Seiler, K (2004), S.2

^[20] Vgl. Mandl, G. / Rabel, K. (1997), S.21

^[21] Vgl. Schultze, W. (2001), S.8

^[22] Vgl. Moxter, A. (1983), S.17

^[23] Vgl. Seiler, K. (2004), S.2

^[24] Vgl. Matschke, M.J. / Brösel, G. (2005), S.51

^[25] Vgl. Braun, I. (2005), S.24

^[26] Vgl. Schultze, W. (2001), S.21

^[27] Vgl. Braun, I. (2005), S.10-11

^[28] Vgl. Matschke, M.J. / Brösel, G. (2005), S.57

^[29] Vgl. Matschke, M.J. / Brösel, G. (2005), S.70

^[30] Vgl. hierzu Moxter, A. (1983), S.65ff

^[31] Vgl. Matschke, M.J. / Brösel, G. (2005), S.71

^[32] Vgl. Matschke, M.J. / Brösel, G. (2005), S.67

^[33] Vgl. Muche, T. (2000), S.15

^[34] Vgl. Schultze, W. (2001), S.16

^[35] Vgl. Moxter, A. (1983), S.9

^[36] Vgl. Moxter, A. (1983), S 11

^[37] Vgl. zu Berechnung des Barwertes: Schmidt, R.H. / Terberger, E. (1997), S.128ff

^[38] Vgl. zu Berechnung des internen Zinsfußes: Schmidt, R.H. / Terberger, E. (1997), S.144ff

^[39] Vgl. Schultze, W. (2001), S.65