Going-Public mittelständischer Unternehmen

Inhalt

1. Vorwort

2. Der Gang an die Börse
2.1. Entscheidung zum Börsengang
2.1.1. Vorteile und Nachteile eines Börsengangs
2.1.2. Wann ist ein Unternehmen börsenreif?
2.2. Vorbereitung des Börsenganges
2.2.1. Die Frage der Rechtsform
2.2.1.1. Das Wesen der Aktiengesellschaft
2.2.2. Steuerliche Überlegungen
2.2.3. Veröffentlichungen
2.2.3.1. Unternehmenskonzept
2.2.3.2. Unternehmensprofil (Corporate Profile)
2.2.3.3. Neuemissionsstudie
2.2.3.4. Verkaufsprospekt
2.2.4. Public-Relations
2.3. Durchführung des Börsenganges
2.3.1. Preisfindung
2.3.2. Emissionsbegleiter
2.3.3. Aktienplazierung
2.3.3.1. Art der Plazierung
2.3.3.2. Marktsegment
2.3.3.2.1. Amtlicher Handel
2.3.3.2.2. Geregelter Markt
2.3.3.2.3. Neuer Markt
2.3.3.2.4. Freiverkehr
2.3.3.2.5. Internationale Börsen (NASDAQ und EASDAQ)
2.3.3.3. Börsenplatz
2.3.3.4. Herkunft und Volumen der Aktien
2.3.3.5. Aktiengattung
2.3.3.6. Verfahren der Plazierung
2.3.3.7. Überzeichnung
2.4. Nach dem Börsengang
2.4.1. Public- und Investor-Relations
2.4.2. Kursschwankungen

3. Praktisches Beispiel für einen Börsengang: die UZIN AG

4. Fazit

5. Quellenverzeichnis

1. Vorwort

Die deutsche Wirtschaft muß sich einem Phänomen stellen: obwohl das Vermögen der Deutschen ständig zunimmt, steigt die Anzahl der Unternehmensliquidationen, wobei der Grund meist die mangelnde Kapitalausstattung ist.

Eine gesunde Kapitalausstattung der Unternehmen wird mit ständig zunehmenden, neuen Herausforderungen immer wichtiger. Dazu zählt unter anderem die Globalisierung, welche den Innovationszyklus für neue Produkte wegen dem Wettbewerbsdruck verkürzt und eine internationale Ausrichtung fordert.

Deutsche Unternehmen leiden an einem Mangel sowohl an Eigen- wie auch an Fremdkapital. Der Eigenkapitalmangel herrscht in Unternehmen jeder Größe. Als Beweis gilt die im internationalen Vergleich niedrige Eigenkapitalquote der deutschen Wirtschaft.

Die Aufnahme von Fremdkapital gestaltet sich vor allem für kleine und mittlere Unternehmen sehr schwierig, da zuerst nach Sicherheiten gefragt wird, die vor allem innovative und schnell wachsende, kleine und mittelständische Unternehmen nicht bieten können, das Geld, jedoch, für die weitere Existenz als Voraussetzung nötig ist. So mußten viele kleine und mittelständische Unternehmen trotz guter und aussichtsreicher Ideen ihre Tore schließen, da Kredite nicht bewilligt wurden.

Das Volumen an Risikokapital nimmt in Deutschland stark zu. Dieses Kapital wird jedoch unter sehr strengen Richtlinien vergeben. Deutsche Venture-Kapital- und Beteiligungsunternehmen sind meist Tochtergesellschaften von Banken und gehen bei der Auswahl ihrer Investitionen wie Banken bei der Vergabe von Krediten vor, sie fragen zuerst nach den Sicherheiten.

Auf der anderen Seite gibt es generell in Deutschland umfangreiche Kapitalbestände. So ist das Vermögen der Bundesbürger in 1997 auf über 10 Billionen DM angestiegen. Dies führt dazu, daß dieses Geld angelegt werden muß. Die Effekte dieses Geldüberflusses kann man in der Aktienhausse sehen, welche sich weniger an sich verbessernden Fundamentaldaten, sondern vielmehr an einer stark zunehmenden Liquidität gründet.

Des weiteren "verlieren" die deutschen jedes Jahr Geld in dubiosen Steuersparmodellen und auf dem grauen Kapitalmarkt. In 1996 entstand so ein Anlegerschaden von ungefähr 40 Mrd. DM.

Die Wirtschaft, vor allem die kleinen und mittleren Unternehmen, muß sich fragen, wie dieser Mißstand behoben werden kann.

Eine Möglichkeit für kleine und mittelständische Unternehmen bietet ein Börsengang. Diese Möglichkeit wird in Deutschland zur Zeit noch selten genutzt. Wenn man zum Beispiel die NASDAQ als Vergleich nimmt, wo jedes Jahr ca. 500 neue Unternehmen emittiert werden ist Deutschland ein Entwicklungsland. In jüngster Vergangenheit sind vor allem durch den Erfolg des Börsensegments "Neuer Markt" viele Unternehmen auf die Möglichkeit eines Börsengangs aufmerksam geworden. Noch herrscht jedoch Unkenntnis und Angst. Unkenntnis, weil man dieses Segment für so kompliziert hält, daß man sich damit oft gar nicht befassen möchte, und Angst, weil man als Unternehmer glaubt, die Kontrolle über das Unternehmen zu verlieren.

Die Möglichkeit eines Börsengangs wurde vor allem für kleine und mittlere Unternehmen stark verbessert. So sind viele frühere Hürden wie Größe und Alter abgesenkt worden oder sogar ganz weggefallen.

Außerdem muß man bemerken, daß das Vorurteil der Risikoscheue deutscher Anleger nicht mehr zutrifft. So konnte ma0

2. Der Gang an die Börse

2.1. Entscheidung zum Börsengang

Um die Entscheidung für oder gegen einen Börsengang zu treffen, sollen hier die Vor- und Nachteile des Börsengangs erläutert sowie die Börsenreife definiert werden.

2.1.1. Vorteile und Nachteile eines Börsengangs

Es gibt zur Zeit vier Möglichkeiten, die Eigenkapitalbasis im Unternehmen zu verbessern.

Als erstes gibt es die Möglichkeit des Einstiegs eines industriellen Partners. Diese Möglichkeit ist jedoch nachteilig für die Altgesellschafter, da der neue Partner in der Regel ein umfangreiches Mitbestimmungsrecht fordert. Wobei er dabei dazu verleitet wird, seinen Einfluß zu eigenen Gunsten und nicht zu Gunsten der Gesellschaft zu nutzen.

Venture-Capital- und Beteiligungsunternehmen sind, wie schon beschrieben, selten ohne Sicherheiten für einen Einstieg zu überzeugen und können bei einem Einstieg weitgehende Mitbestimmungsrechte fordern.

Das "Private Placement", also der Verkauf an bekannte Investoren, auf den später noch eingegangen wird, kann als Vorstufe des Börsenganges eingeschaltet werden.

Die offene Börsenplazierung von Aktien, auch IPO (Initial Public Offering) oder Going- Public genannt, stellt wahrscheinlich die attraktivste Möglichkeit der Eigenkapitalbeschaffung dar.

Börsennotierte Unternehmen weisen eine Eigenkapitalquote von mehr als 40 % auf, welche den landesweiten Durchschnitt um mehr als 100 % übertrifft.

Verglichen mit üblichen Finanzierungsmöglichkeiten über Kredite sind die bei einem Börsengang anfallenden Kosten viel geringer für das Unternehmen. Die Gesamtkosten inklusive des eigenen Werbeaufwands und der Kosten für die Umwandlung in eine AG sollten nicht mehr als 12 % des Emissionsvolumens betragen. Da diese Kosten einmalig anfallen und das Kapital im Unternehmen bleibt, stellt die Kostenseite alleine einen starken Pluspunkt für den Börsengang dar. Die Kosten können außerdem auch vom Unternehmen durch das Emissionsvolumen, den Umfang der in Anspruch genommenen Dienstleistungen Dritter wie auch durch die Wahl des Marktsegments selbst beeinflußt werden. Verteilt man die beim Börsengang entstandenen Kosten auf die Laufzeit, welche unendlich lang ist, da das Kapital nicht zurückgezahlt werden muß, fallen diese nicht ins Gewicht. Des Weiteren belasten diese Kosten die Gewinn- und Verlust-Rechnung des Unternehmens, was durch geringe Ausschüttung im ersten Jahr aufgefangen werden kann.

Die Beschaffung von Kapital für schon plazierte Aktiengesellschaften stellt sich viel günstiger dar als bei Wegen der üblichen Kapitalbeschaffung über Darlehen oder Kredite. So können sich börsennotierte Unternehmen durch Herausgabe von stimmrechtslosen Vorzugsaktien, die Emission von Wandelanleihen, Optionsscheinen, Optionen oder Genußscheinen günstig zusätzliches Kapital beschaffen. Ein weiterer Weg der günstigen Kapitalbeschaffung ist eine Kapitalerhöhung, welche die Herausgabe von neuen Aktien beinhaltet. Dabei sind vor allem zwei Dinge zu beachten. Erstens sollten neue Aktien nicht in einer Aktienbaisse herausgegeben werden, da der dann zu erzielende Preis geringer ist. So hat Ende letzten Jahres die Volkswagen AG ihre Kapitalerhöhung wegen schlechter Börsenatmosphäre verschoben. Der zweite Punkt ist, daß Altgesellschafter, sofern sie ihre prozentualen Anteile am Unternehmen halten wollen, bei der Kapitalerhöhung mitziehen und die Bezugsrechte für die neuen Aktien voll nutzen müssen.

Ein weiterer Vorteil des Going-Public ist die relative Unabhängigkeit von Dritten, die nach einem Börsengang bleibt, sofern dieser richtig durchgeführt wird und nicht mehr als 50 % minus einer Aktie auf dem freien Markt plaziert werden. Solange mindestens 50 % plus eine Aktie von den Altgesellschaftern gehalten werden, müssen diese keine Übernahmen oder Entmachtungen fürchten. Da die Aktien bei einem Börsengang in der Regel breit gestreut werden, ist die Einflußnahme eines einzigen Aktionärs unter den freien Aktionären durch Verweigerung der qualifizierten Mehrheit von 75 % kaum möglich. Außerdem sind Aktionäre in der Regel daran interessiert, daß das bisher erfolgreiche Management auch in Zukunft die Geschicke des Unternehmens leitet, und vertrauen dessen Vorschlägen. Der Aufsichtsrat kann ebenfalls nicht in den Vorstand hineinregieren, sondern kann ihn, was später noch genauer beschrieben wird, nur überwachen.

Im Zusammenhang mit dem Börsengang ist eine verstärkte Öffentlichkeitsarbeit seitens des Unternehmens notwendig wie auch eine höhere Erscheinungsrate in den Medien. Dies führt zu einer Steigerung des Bekanntheitsgrades mit den dazugehörigen positiven Effekten. So verbessert sich in der Regel das Verhältnis zu Lieferanten und Kunden wie auch zu den Gläubigern. Die Akquisition neuer Kunden vereinfacht sich aufgrund des gestiegenen Bekanntheitsgrades stark. Außerdem kann der Börsengang, wie im Falle Mobilcom eine aufwendige Werbekampagne durch permanente Medienpräsenz ersetzen.

Ein nicht zu unterschätzender positiver Effekt eines Börsenganges ist das Ansteigen der Attraktivität als Arbeitgeber, was aus empirischen Beobachtungen hervorgeht. Vor allem der Anreiz für hochqualifizierte Kräfte nimmt bei einem Börsengang stark zu.

Nicht nur aufgrund des neuen Status als Aktiengesellschaft, welcher einen positiven Beigeschmack hat, sondern auch wegen der zusätzlichen Möglichkeiten des Unternehmens zur Motivationssteigerung sind vor allem junge Aktiengesellschaften für Arbeitnehmer interessant. So gibt es die Möglichkeit der Ausgabe von Belegschaftsaktien sowie in höheren Positionen Stock-Option-Pläne zur Bindung des Unternehmenserfolges an die Entlohnung. Da das Management der Gesellschafterebene sowie dem Aufsichtsrat nicht direkt weisungsgebunden ist, fördert dies das Gefühl der Freiheit beim Treffen unternehmerischer Entscheidungen.

Diese Attraktivität als Arbeitgeber bietet eine Lösung für das in mittelständischen Unternehmen weit verbreitete Problem der Nachfolgeregelung. Der Nachwuchs der Firmengründer ist oft entweder nicht qualifiziert, um das Unternehmen führen zu können, oder er möchte es gar nicht. Mit einer Steigerung der Attraktivität für Arbeitnehmer ist es einfacher, qualifizierte Personen davon zu überzeugen, die Führung des Unternehmens zu übernehmen. Die Altgesellschafter erhalten ebenso Vorteile durch einen Börsengang.

So kann das Lebenswerk nicht nur gesichert, sondern auch durch die Aufnahme neuen Kapitals stark weiterentwickelt werden. Da die Altgesellschafter weiterhin durch das Behalten der Mehrheit den Einfluß auf das Management wahren, können sie weiterhin die Geschicke des Unternehmens mitbestimmen.

Der Börsengang bietet aber nicht nur Vorteile, sondern beinhaltet auch einige Erschwernisse für das Unternehmen.

So belastet die erwähnte Öffentlichkeitsarbeit das Unternehmen nicht nur finanziell, sondern auch zeitlich, bietet jedoch auch für das Verständnis zum Unternehmen positive Aspekte. Welche das sind, wird später erläutert.

Vor allem nach dem Börsengang wird eine zunehmende Publizitätspflicht deutlich; durch Geschäftsberichte, Zwischenberichte sowie gegebenenfalls durch Quartalsberichte.

Die Ad-hoc-Publizität verpflichtet alle börsennotierten Unternehmen mit Ausnahme der im Freiverkehr notierten zur sofortigen Veröffentlichung aller für den Börsenkurs relevanter Daten. Dieser Bericht muß in mindestens einem überregionalen Börsenpflichtblatt wie auch über mindestens ein elektronisch betriebenes Informationsverarbeitungssystem wie Reuters oder Bloomberg veröffentlicht werden. Vorher müssen jedoch die Börsengeschäftsführung sowie das Bundesaufsichtsamt für Wertpapierhandel benachrichtigt werden. Somit ist die Ad- hoc-Publizität sehr kosten- und zeitintensiv. Diese Aufgabe kann natürlich auch von Dienstleistern übernommen werden, welche es sich natürlich entsprechend honorieren lassen.

Des weiteren muß die Geschäftsführung auf der Hauptversammlung den Anteilseignern Auskunft über den Geschäftsverlauf geben. Sollten durch die Auskunft für das Unternehmen Nachteile entstehen, kann diese auch verweigert werden.

Das Insiderrecht kann sich ebenfalls als Nachteil erweisen, jedoch nur, wenn man den Vorteil des Wissens noch nicht veröffentlichter Tatsachen im eigenen Interesse ausnutzt.

Die Insiderregelung dient der Wahrung eines freien Börsenhandels wie auch der Gleichstellung der Marktakteure, und sie gilt für alle Marktsegmente.

Insider sind Personen, die sich im noch einer kleinen Gruppe zugänglichen Wissen befinden. Dazu zählen Mitglieder der Geschäftsführung wie auch die von Aufsichtsorganen, Personen, welche mit dem Unternehmen beschäftigt sind, wie Mitarbeiter oder Berater, sowie weitere Personen, die über nicht öffentlich bekannte Kenntnisse verfügen.

Insidern ist es grundsätzlich verboten, für eigene oder fremde Rechnung Geschäfte zu tätigen und ihr Wissen an Dritte weiterzugeben. Zuwiderhandlung kann mit einer Geldstrafe oder einer Freiheitsstrafe bis zu fünf Jahren geahndet werden.

Somit wird der Insiderhandel während wichtiger Unternehmensentscheidungen eingeschränkt.

2.1.2. Wann ist ein Unternehmen börsenreif?

Die Börsenreife ist eine für den Börsengang sehr wichtige Voraussetzung. Jedoch kann dieses Kriterium nicht genau definiert werden. Lapidar kann man sagen, daß ein Unternehmen die Börsenreife besitzt, wenn es eine ausreichende Anzahl von Anlegern davon überzeugen kann in seine Aktien zu investieren.

Vor allem für noch relativ junge und mittelständische Unternehmen ist ein überzeugendes Unternehmenskonzept und eine überdurchschnittliche Gewinn- und Wachstumsperspektive von entscheidender Bedeutung, um den potentiellen Anleger trotz des geringen Bekanntheitsgrades des Unternehmens zu einer Investition in das Unternehmen zu bewegen.

Die Unternehmensstruktur sollte für die Anleger transparent sein und bedarf deshalb einer besonderen Beachtung. Um die unternehmerische Konzeption plausibel und nachvollziehbar zu gestalten, ist vor allem eine überschaubare Anordnung der unternehmerischen Aktivitäten zu erreichen. Die Organisation sollte möglichst effizient gestaltet sein, da das Unternehmen sonst in den Medien durch Analysten auseinandergenommen würde.

Die Qualität des Managements wird von Analysten besonders scharf betrachtet, jedoch ist dies in der Regel kein Problem. Da bei kleinen und mittelständischen Unternehmen oft noch die Gründer die Geschicke leiten, wird die Qualifikation selten in Frage gestellt. Man sollte jedoch bedenken, daß ein anstehender Generationswechsel nicht unmittelbar nach dem Börsengang durchgeführt werden sollte. Ein Generationenwechsel, der kurz nach dem Going- Public erfolgt könnte zu Irritationen bei den Anlegern führen, warum der bisherige Vorstand abtritt, wobei das Argument des Alters bei Anlegern selten auf Verständnis trifft.

Besonders wichtig in einer Aktiengesellschaft ist die Position des erfahrenen Finanzvorstands. Dieser muß nämlich die Zahlen des Unternehmens nach Außen präsentieren und die Zukunftsaussichten des Unternehmens professionell darstellen. Mit seinem Zahlenwerk sollte der Finanzvorstand die zukünftige finanzielle Entwicklung des Unternehmens plausibel erläutern können.

Die bereits erwähnte Ertragskraft des Unternehmens sollte auf jeden Fall über dem Branchendurchschnitt liegen und auch in der Zukunft vorstellbar sein.

Die Dividendenzahlung sollte zum Teil der Unternehmenspolitik werden, da deutsche Anleger vor allem an einer hohen Dividendenrendite interessiert sind. Dies ist jedoch in der Praxis nicht immer zu bewerkstelligen. Wenn die Kurse, wie in jüngster Vergangenheit, bei Neuemissionen sehr stark ansteigen und ein KGV (Erläuterung: siehe 2.3.1.) von über 100 erreichen, ist die Gewährleistung einer hohen Dividendenrendite nicht möglich, ohne die Substanz des Unternehmens anzugreifen. Sollte das Unternehmen in den USA notiert werden, ist die Dividende nicht weiter zu beachten, da die Einstellung der amerikanischen Anleger zu einer Aktie sich nicht an der Dividende orientiert, sondern an der Kursentwicklung.

Schon länger bestehende, etablierte Firmen sollten einen bedeutenden Marktanteil besitzen und dieser sollte mit einer positiven Tendenz behaftet sein.

Die Branche ist ebenfalls wichtig. Zwar fallen keine Unternehmen derälteren Branchen durch, wie man am Beispiel Jenoptik und Salzgitter AG sehen konnte. Zukunftsbranchen, wie Computer und Telekommunikation, fördern den Börsengang jedoch bet01

2.2. Vorbereitung des Börsenganges

Vor dem Börsengang müssen Tätigkeiten erledigt werden, bei denen sich die Unternehmen auch der Hilfe von Dienstleistern bedienen können.

Bei der Auswahl der Partner sollte man auf deren Qualifikation achten, da diese ein Bild des Unternehmens nach außen vermitteln, was den Erfolg des Börsengangs beeinflußt.

Wichtig bei einem Börsengang ist ein Zeitplan, der nach Möglichkeit eingehalten werden sollte und der einzelne Schritte auf dem Weg dorthin beinhaltet. Der Zeitplan ist wichtig für die Übersicht, um eine möglichst effiziente Organisation zu gewährleisten.

2.2.1. Die Frage der Rechtsform

Als Voraussetzung für den Gang an die Börse muß das Unternehmen als eine Aktiengesellschaft, eine KGaA (KG auf Aktien) oder eine GmbH & Co. KGaA firmieren. Wobei sich fast alle Unternehmen für die Rechtsform der Aktiengesellschaft entscheiden.

Die Gründe für diese Einstellung kommen nicht von ungefähr. Die Rechtsform der KGaA, welche eine Mischform aus einer Personen- und einer Kapitalgesellschaft darstellt, ist eine rein deutsche Form der Firmierung. Aus diesem Grunde ist sie für internationale Anleger fast vollkommen unbekannt und deshalb oft uninteressant.

Diese Form beinhaltet des Weiteren, daß einer der Gesellschafter persönlich haftet und dies unbeschränkt, was selten für die Altgesellschafter reizvoll ist. Für die Anleger ist dieser Punkt jedoch recht attraktiv, denn wenn einer der Gesellschafter voll unbeschränkt haftet, besitzt dieser auf jeden Fall das Vertrauen in das Unternehmen, was ein steigendes Vertrauen bei den Anlegern hervorruft, wenn diese über diese Regelung bescheid wüßten, was selten der Fall ist.

In der zweiten Jahreshälfte 1997 ist die Rechtsform der GmbH & Co. KGaA endgültig vom Bundesgerichtshof bestätigt worden. Diese Rechtsform ist angelehnt an die KGaA, wobei in diesem Falle der persönlich haftende Gesellschafter als eine GmbH auftritt. Mit dieser Rechtsform bleibt die Haftung auf das Stammkapital der GmbH beschränkt. Dies führt zwar zur Risikovermeidung bei dem haftenden Gesellschafter, muß jedoch den Aktionären überzeugend erklärt werden, da hier der Eindruck entstehen kann, daß der Gesellschafter kein Vertrauen in das Unternehmen hat.

Grundsätzlich ist zu konstatieren, daß die Rechtsformen der KGaA und der GmbH & Co. KGaA eine hohe Komplexität darstellen und damit hohe Anforderungen vor allem an das Management aber auch an die Anleger stellen. Somit spielt eine überzeugende Präsentation des Unternehmens hier eine noch wichtigere Rolle als bei der AG.

Es gibt drei Möglichkeiten der Umwandlung in eine Aktiengesellschaft.

Die erste Möglichkeit ist der Formwechsel, also dieänderung der Rechtsform. Voraussetzung für diesen Schritt ist ein Mindestkapital von 100.000 DM, was als Stammkapital der AG zur Verfügung steht.

Die zweite Variante ist die Verschmelzung. Diese setzt voraus, daß es bereits eine bestehende Aktiengesellschaft gibt, mit der eine Gesellschaft einer differierenden Rechtsform fusionieren möchte. Mit dieser Verschmelzung bilden zwei Gesellschaften eine Aktiengesellschaft.

Der dritte Weg ist die Übertragung von Betriebsteilen auf eine AG, was eine vorherige Abspaltung des Betriebsteils voraussetzt.

Bei der Entscheidung für die Umwandlung spielen, wenn die Auswahlmöglichkeit für mehr als eine Variante besteht, steuerliche Aspekte eine sehr wichtige Rolle. Wegen der Komplexität des Steuergesetzes ist auf jeden Fall ein Steuerberater zu konsultieren.

2.2.1.1. Das Wesen der Aktiengesellschaft

Die Aktiengesellschaft stellt juristisch eine eigene Rechtspersönlichkeit dar, wobei das Grundkapital der Gesellschaft in Aktien aufgeteilt ist, welche von den Gesellschaftern gehalten werden.

Für die Verbindlichkeiten einer AG haftet das Gesellschaftsvermögen. Es besteht keine juristische Möglichkeit, das Geld von den Gesellschaftern zu fordern.

Seit jüngster Zeit ist die Gründung einer Ein-Personen-AG möglich, was an den grundsätzlichen Zulassungsbedingungen nichtsändert. Weiterhin muß das Grundkapital mindestens 100.000 DM betragen. Die Aktien müssen nicht mehr einen Nennbetrag aufweisen. Seit dem neuen Kapitalmarktförderungsgesetz ist es möglich Stückaktien zu emittieren. So fand vor kürzester Zeit die Emission der TelDaFax AG mit Stückaktien statt.

Die Aktiengesellschaft praktiziert die aktive Trennung von Kapitaleigentum und Management. So sitzen die Kapitalgeber selten im Management. Die Ausnahme davon bieten die AG’s, bei welchen der Alteigentümer und Vorstandsvorsitzende mehr als 50 % der Aktien hält, da sich dieser selbst in den Vorstand berufen kann.

Die gesellschaftsrechtlichen Strukturen sind weitgehend gesetzlich vorgegeben. So gibt es drei Organe der Aktiengesellschaft: Vorstand, Aufsichtsrat und Hauptversammlung.

Der Vorstand ist das alleinige und ausschließliche Geschäftsführungsorgan, welches die Eigenverantwortung bei der Leitung und Vertretung der Gesellschaft besitzt. Die Vertretungsbefugnisse sind unbeschränkt, und es sind auch keine Einschränkungen möglich. Somit besteht keine Weisungsmöglichkeit der Gesellschafter. Die Bestellung der Mitglieder erfolgt für fünf Jahre und kann in seltenen Fällen widerrufen werden, dazu gehören die grobe Pflichtverletzung, Unfähigkeit zur ordnungsgemäßen Geschäftsführung wie auch der Vertrauensentzug durch die Hauptversammlung. Der Vorstand muß dem Aufsichtsrat laufend Bericht erstatten über die beabsichtigte Geschäftspolitik, die Gewinnaussichten sowie den allgemeinen Geschäftsgang. Des Weiteren sind Geschäfte, die besondere Auswirkungen auf das Unternehmen haben, vor allem auf die Rentabilität und Liquidität, vom Aufsichtsrat abzusegnen.

Der Aufsichtsrat kontrolliert und überwacht den Vorstand. Dies tut er vor allem durch das ihm eingeräumte Recht, die Bücher der Gesellschaft einzusehen. Auf der anderen Seite hat er keine direkte Einwirkungsmöglichkeit auf die Geschäftsführung. Die Mitglieder des Aufsichtsrats können für höchstens vier Jahre gewählt und durch eine 75 % Mehrheit der Hauptversammlung auch vorzeitig abgewählt werden. Der Aufsichtsrat entscheidet über die Bestellung und Abberufung des Vorstands, er überwacht die Geschäftsführung, ohne jedoch eine direkte Einwirkungsmöglichkeit auf diese zu besitzen, und überprüft den Jahresabschluß. Bei Kapitalmehrheit der Altgesellschafter kann dieses Organ jedoch mit Vertrauenspersonen besetzt werden. Erst ab 500 Mitarbeiter greifen die Arbeitnehmer Mitbestimmungsgesetze, welche den Arbeitnehmern einen Drittel der Aufsichtsratssitze zugestehen, und ab 2000 Arbeitnehmern beträgt dieser Anteil die Hälfte. In diesem Falle hat der Vorsitzende, welcher von der Kapitalseite gestellt wird, die Entscheidungsgewalt.

Die Hauptversammlung, welche die Eigentümer in Form von Aktionären darstellt, ist das oberste Organ der Aktiengesellschaft. Ihm stehen alle grundlegenden Entscheidungen zu. Zu diesen gehören zum Beispiel die Entlastung von Vorstand und Aufsichtsrat, die Bestellung und Abberufung von Aktionärsvertretern im Aufsichtsrat sowie die Entscheidung über die Verwendung des Bilanzgewinns und Maßnahmen der Kapitalbeschaffung.

Teilweise gibt es jedoch Ausnahmen von der strikten Funktionstrennung. So kann der Aufsichtsrat festlegen, daß bestimmte Geschäfte nur mit seiner Zustimmung getätigt werden dürfen. Im Streitfall entscheidet das Wort der Hauptversammlung. Des weiteren kann der Vorstand bestimmte Fragen der Geschäftsführung durch die Hauptversammlung entscheiden lassen. Bei Geschäften, welche den Kernbereich des Unternehmens betreffen, besteht sogar eine Pflicht dazu.

Bei der Rechnungslegung gibt es ebenfalls weitergehende Vorschriften als bei Personengesellschaften. So muß beim Jahresabschluß der Bilanz und G+V ein Anhang folgen, welcher die zwei genannten erläutert und bestimmte Pflichtangaben enthält. Um den Aktionären ein adäquates Bild der tatsächlichen Verhältnisse der Gesellschaft zu vermitteln, ist zusätzlich zum Jahresabschluß ein Lagebericht zu verfassen. Dies bedeutet ein weit höheres Maß an Transparenz als bei Personengesellschaften. Zwar variieren die Rechnungslegungspflichten je nach Größe des Unternehmens, jedoch gilt eine an der Börse notierte Aktiengesellschaft unabhängig von den tatsächlichen Verhältnissen stets als große Kapitalgesellschaft.

Sowohl der Jahresabschluß wie auch der Lagebericht müssen durch einen Abschlußprüfer geprüft werden, welcher von der Hauptversammlung bestellt wird und in der Regel ein Wirtschaftsprüfer beziehungsweise eine Wirtschaftsprüfungsgesellschaft ist. Wenn alle Unterlagen gesetzeskonform sind, wird vom Abschlußprüfer ein Bestätigungsvermerk verliehen.

Jahresabschluß, Lagebericht und der Bericht des Aufsichtsrats müssen spätestens neun Monate nach Ende des Geschäftsjahres im Bundesanzeiger veröffentlicht und im Handelsregister eingereicht werden.

Für die Altgesellschafter hat die Aktiengesellschaft den Vorteil, daß die Personenbezogenheit des Unternehmens gelockert wird, was die Haftung einschließt. Weiterhin können die Altgesellschafter eine Funktion im Vorstand oder als Mehrheitsaktionär im Aufsichtsrat ausüben. Mit dem letztgenannten besteht die Möglichkeit, sich aus dem Tagesgeschäft zurückzuziehen, jedoch die Kontrolle durch das Aufsichtsratsmandat zu behalten.

2.2.2. Steuerlicheüberlegungen

Aufgrund der Komplexität dieses Bereichs soll dies hier lediglich eine Kurzfassung der steuerlichen Gegebenheiten darstellen.

Die Aktiengesellschaft unterliegt der Körperschaftssteuerpflicht. Die Abgaben betragen 45 % für einbehaltene und 30 % für ausgeschüttete Gewinne. Die 30 % an ausgeschütteten Gewinnen in Form der Dividende werden mit der Einkommenssteuerschuld des Aktionärs verrechnet und sind somit lediglich eine Vorauszahlung.

Der Vorteil bei der Gewerbesteuer für Aktiengesellschaften im Gegensatz zu Personengesellschaften ist, daß Dienstleistungen, Kredite und Wirtschaftsgüter, die von der Gesellschaft an die Gesellschafter überlassen werden, abzugsfähig sind und die Bemessungsgrundlage für die Gewerbesteuer senken.

Nachteile bilden sich für die Aktiengesellschaft im Falle einer Erbschaft. So wird eine Personengesellschaft nach ihrem Bilanzwert bewertet, eine Kapitalgesellschaft wird hingegen bewertet nach der Substanz (Bilanz) und zusätzlich dem Ertrag. Sofern die Gesellschaft Anteile herausgegeben hat, wird bei nicht börsennotierten Anteilen deren vergangener Verkaufspreis, bei börsennotierten Gesellschaften deren Aktienkurs als Berechnungsgrundlage für die Erbschaftssteuer herangezogen.

2.2.3. Veröffentlichungen

Im Rahmen des Börsengangs ist eine Vielfalt an Publikationen zu verfassen, von denen für die Unternehmen jedoch nur der Verkaufsprospekt eine Pflichtaufgabe ist. Die anderen Publikationen stellen eine freiwillige Leistung dar, welche von den Unternehmen jedoch wahrgenommen werden sollte, um ein gutes Bild in der Öffentlichkeit zu erhalten.

2.2.3.1. Unternehmenskonzept

Das Unternehmenskonzept bildet für die nächsten drei Publikationen den Hintergrund. Das Unternehmenskonzept ist für das Unternehmen selbst wichtig, da es die Zielplanung und Ausrichtung des Unternehmens durch die Schaffung einer Übersicht über das Unternehmen vereinfacht.

Das Unternehmenskonzept enthält Informationen über die Unternehmensgeschichte, was die Gesellschafterstruktur, Unternehmensleitung und die Produkt- beziehungsweise Leistungspalette beinhaltet.

Ein weiterer Punkt ist die finanzwirtschaftliche Entwicklung. Dazu gehören Bilanz- und G+V-Posten sowie Informationen über Umsätze und Investitionen.

Mitarbeiterentwicklung und arbeitsrechtliche Maßnahmen sind ein weiterer Punkt des Unternehmenskonzepts. Dieser Punkt enthält die Entwicklung der Arbeitnehmerzahl, der Löhne, der Arbeitszeit und des Umsatzes je Mitarbeiter, des weiteren wird Auskunft über die Fluktuationsrate im Unternehmen gegeben. Außerdem wird informiert über die betriebliche Altersversorgung sowie über Tarifgebundenheit und Betriebsvereinbarungen.

Die Schrift enthält Informationen über das leitende Management wie auch über den Aus- und Fortbildungsstand sowie das Ersatzpotential in den eigenen Reihen.

Informationen über die gesellschaftsrechtliche Ebene enthalten die Satzung sowie Angaben zu Prokuristen. Informationen über Dauerschuldverhältnisse, wie zum Beispiel Miet- und Leasingverträge, sind im Unternehmenskonzept enthalten wie auch Informationen zu Beteiligungen und Rechtsstreitigkeiten.

Die Finanzierung ist ein wichtiger Part, der ebenso ausführlich ist. Dieser Teil beinhaltet vor allem Auskünfte über den Schuldenstand, Kapitalbedarf und dem dazu gehörenden Finanzplan, die Zahlungsmodalitäten des Unternehmens sowie die Zahlungen an Gesellschafter. Ein weiterer Punkt ist das Verlustpotential im Auftragsbestand und Forderungsausfälle.

Weiterhin enthalten ist im Unternehmenskonzept eine Beschreibung des Angebots an Produkten und Dienstleistungen und deren Qualität.

Der Standort mit seinen Merkmalen bezüglich Infrastruktur, Arbeitsmarkt undähnlichem darf genau so wenig fehlen wie die Erläuterung des Beschaffungswesens und der Produktion inklusive Ausstattung, Fertigungstiefe, Kapazitätsauslastung und Ausschußquote.

Ein weiterer wichtiger Bereich ist der Absatzmarkt. Dazu gehören das Marktpotential, Wettbewerbsverhältnisse, rechtliche Rahmenbedingungen und die Marktanteile der einzelnen Produkte in Ihrem Bereich. Weiterhin gehört in diesen Bereich eine Erläuterung des Vertriebs- und Marketingkonzepts.

Der Bereich von Forschung und Entwicklung sollte mit der Angabe der Patente und Lizenzen ebenfalls beschrieben werden.

Als letzer, aber nicht minder wichtiger Bereich gilt die Organisationsstruktur. Dazu gehören die Erläuterung der Aufteilung von Aufgaben und Kompetenzen sowie die Stellvertretungsregelungen. Des Weiteren gehört zu diesem Bereich eine ausführliche Beschäftigung mit dem Informationsaustausch innerhalb des Unternehmens und dem Controlling.

2.2.3.2. Unternehmensprofil (Corporate Profile)

Das Unternehmensprofil ist vor allem für junge Unternehmen wichtig und sollte frühzeitig erstellt werden.

Diese Unternehmensbroschüre befaßt sich weniger mit der aktuellen Situation des Unternehmens, sondern eher mit dessen langfristiger Unternehmenskonzeption sowie einigen Informationen zur Geschichte und der Beschreibung der Märkte und Produkte.

Ziel dieser Broschüre ist es, durch das Herausstellen positiver Aussichten, dem Anleger ob institutionell oder Privat ein verständliches Bild vom Unternehmen zu verschaffen, um ihm die Entscheidung zur Zeichnung der Aktien zu vereinfachen.

2.2.3.3. Neuemissionsstudie

Die Neuemissionsstudie soll den erwarteten Geschäftsverlauf der nächsten drei bis vier Jahre darstellen.

Des Weiteren gehören in diese Veröffentlichung die Angaben über die Emission. Dies beinhaltet die Stückzahl, Aktiengattung, Bookbuildingspanne beziehungsweise Festpreis, Plazierungsvolumen und die Börsenplätze, an denen die Aktie anschließend gehandelt werden kann. Außerdem kommt noch die Angabe des Datums der Preisfestsetzung sowie die Angaben über die Dividendenberechtigung im Emissionsjahr hinzu.

Die Angaben über den Emittenten setzen sich zusammen aus der Unternehmensgeschichte, Geschäftsfeldern, Angaben über Markt und Wettbewerb, Perspektive und Strategie des Unternehmens und den Unternehmensrisiken.

2.2.3.4. Verkaufsprospekt

Wie der Verkaufsprospekt auszusehen hat, ist rechtlich festgelegt. Für den "Amtlichen Handel" ist dies in § 38 BörsG in Verbindung mit §§ 13 bis 40 und 47 BörsZulV und für die anderen Marktsegmente in §§ 1 und 7 VerkProspG in Verbindung mit §§ 3 ff. VerkProspVO geregelt.

Zum Inhalt des Verkaufsprospekts gehören Informationen über die Firma, welche hinsichtlich der Angaben im Verkaufsprospekt verantwortlich ist.

Ein weiterer Bereich widmet sich den Wertpapieren. Zu den benötigten Informationen gehört die Art, Stückzahl, Übertragbarkeit und der Gesamtnennbetrag der emittierten Anteile. Des weiteren müssen die Wertpapierbörsen, an denen die Aktie anschließend gehandelt wird, angegeben werden sowie die Zahl- und Hinterlegungsstellen.

Außerdem müssen im Verkaufsprospekt die Konditionen der Zeichnung sowie die Zeichnungsstellen, meistens sind es die Banken, genannt werden. Weiterhin ist die Angabe der Ausstattung sowie des Ausgabepreises bzw. der Bookbuildingspanne Pflicht.

Weiterhin gehören in den Verkaufsprospekt Angaben über den Emittenten: Firma mit Rechtsform sowie Sitz, Datum der Gründung und dem Gegenstand des Unternehmens.

Sollte der Emittent zu einem Konzern gehören, so ist dessen Stellung innerhalb desselben zu erläutern.

Die Angaben zum Kapital des Unternehmens sind ebenso Pflicht. Dazu gehört die Höhe des gezeichneten Kapitals, der Nennbetrag eines eventuell genehmigten oder bedingten Kapitals. Damit verbunden sind auch die Angaben über den Nennbetrag der umlaufenden Aktien, welche den Gläubigern ein Umtausch- oder Bezugsrecht bei der Emission einräumen.

Des Weiteren müssen Personen oder Firmen genannt werden, welche auf den Emittenten mittelbar oder unmittelbar einen beherrschenden Einfluß ausüben können, wie zum Beispiel Beteiligungsgesellschaften, die bereits große Anteile am Unternehmen halten.

Als letztes müssen auch Angaben zur Geschäftstätigkeit des Emittenten gemacht werden. Dazu gehören die Tätigkeitsbereiche sowie die Angaben über Patente bzw. Lizenzen. Angaben über drohende oder laufende Gerichts- oder Schiedsverfahren sind genauso Pflicht wie die Angabe der wichtigsten laufenden Investitionen mit Ausnahme der Finanzanlagen.

Ebenso dürfen die Angaben über die finanzielle Lage des Unternehmens nicht fehlen. So muß der letzte Jahresabschluß offengelegt werden, dessen Stichtag nicht länger als 18 Monate zurückliegt. Ebenfalls muß über die Prüfung des Jahresabschlusses durch den Abschlußprüfer berichtet werden.

Die Mitglieder des Vorstands und Aufsichtsrats müssen genannt werden.

Außerdem müssen Angaben über den jüngsten Geschäftsverlauf sowie über die Geschäftsaussichten gemacht werden.

Der Verkaufsprospekt wird in der Regel vom Emissionsbegleiter verfaßt, da hier der wahrscheinlich wichtigste Bereich für die Einschaltung einer professionellen Beratung gegeben ist. Dies begründet sich damit, daß anhand des Verkaufsprospekts Schadensersatzansprüche geltend gemacht werden dürfen.

Der Prospekt muß am Ende vom Emittenten und Emissionsbegleiter unterschrieben werden.

2.2.4. Public-Relations

Die vier genannten Publikationen werden vom Emissionsbegleiter den potentiellen Investoren zur Verfügung gestellt.

Zusätzlich wird ein Verkaufsangebot verfaßt, welches über die wichtigsten Daten der Emission informiert. Das umfaßt die Zeichnungsfrist, die Annahmestellen und die Bookbuildingspanne beziehungsweise den Zeichnungspreis.

Außerdem werden oft die Datumsangaben für die Unternehmenspräsentation und Pressekonferenz bekanntgegeben. Auf diesen Veranstaltungen bietet sich die Gelegenheit das Unternehmen den potentiellen Investoren, Analysten sowie Pressevertretern zu präsentieren, wobei die letztgenannten besonders wegen ihrer Berichterstattung in den Medien die öffentliche Meinung beeinflussen können.

Zusätzlich zu den Publikationen sollte je nach finanziellen Möglichkeiten, die Werbetrommel gerührt werden, um die Emission vor allem bei Privatanlegern bekannt zu machen und damit eine steigende Nachfrage nach den Aktien zu bewirken.

2.3. Durchführung des Börsenganges

2.3.1. Preisfindung

Die Preisfindung ist wohl der schwierigste Teil des Börsengangs, da hier der Nerv der Anleger am empfindlichsten getroffen werden kann. Nicht nur die Interessen der Anleger, welche einen möglichst niedrigen Preis wünschen, müssen bei der Preisfindung beachtet werden, sondern auch die der Altgesellschafter, welche einen möglichst hohen Preis erzielen wollen. Als dritte Säule steht der Emissionsbegleiter, die bei einem kleinen Preis ein geringes Plazierungsrisiko hat, bei einem hohen Preis die Vergütung sich dementsprechend jedoch erhöht. Insofern stellt der Emissionsbegleiter die einzige Säule dar, die an einer fairen Bewertung interessiert ist.

In der Praxis hat sich ein kombiniertes Verfahren zur Ermittlung des Fair-Value einer Aktie entwickelt.

Als erstes wird versucht das Ergebnis pro Aktie für die nächsten Jahre zu prognostizieren. Dazu bedient man sich des aktuellen Jahresüberschusses abzüglich von Sondereinflüssen sowie der Entwicklung desselben in den letzen Jahren. Durch Teilung durch die Anzahl der zu herausgebenden Aktien versucht man auf dieser Grundlage das Ergebnis je Aktie für die nächsten fünf Jahre zu prognostizieren.

Der zweite Schritt ist das Heranziehen der unterschiedlichen im Börsengeschehen angesiedelten Kennzahlen. Zu diesen Kennzahlen gehören:

- Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV)
- Kurs-Cashflow-Verhältnis (KCV)
- Kurs-Umsatz-Verhältnis (KUV)
- Dividendenrendite
- Kurs-Wachstums-Verhältnis (KWV)

Durch den Vergleich mit bereits an der Börse notierten Gesellschaften versucht man, ein Fair- Value zu finden. Bei dem Vergleich sollte man möglichst vergleichbare Unternehmen derselben Branche heranziehen, da zwischen Branchen teilweise starke Unterschiede bestehen. So besitzt die Softwarebranche ein höheres KGV als die Automobilbranche, da in die erstgenannte größere Hoffnungen gelegt werden. Sollte es keine vergleichbaren Unternehmen in der eigenen Branche geben, ist zu empfehlen, das Durchschnitts-KGV der gesamten Branche und/oder das KGV vergleichbarer internationaler Unternehmen zur Bewertung heranzuziehen. Dies ist oft der Fall bei neuen Industrien der Computer und Kommunikationsbranche. In diesen Fällen ist eher ein Vergleich mit internationalen Unternehmen empfehlenswert.

Die wichtigste dieser Kennzahlen ist das KGV. Dieses wird ermittelt durch die Teilung des aktuellen Kurses durch den Gewinn je Aktie einer Jahresperiode. Dieser Indikator wird jedoch durch verschiedene Faktoren beeinflußt. Zu den beeinflussenden Kriterien gehört das vergangene und erwartete Gewinnwachstum. Je stärker das erwartete Gewinnwachstum einer Aktie, desto höher fällt in der Regel das KGV aus. Eine weitere Beeinflussung des KGV ergibt sich durch den Bekanntheitsgrad eines Unternehmens sowie durch die Aktiengattung, da diese den relativen Preis der Aktie beeinflußt, was ich noch im weiteren Verlauf erläutern werde.

KCV und KUV sollten lediglich eine Hilfe bei der Ermittlung des Fair-Value darstellen, da diese Indikatoren auch bei börsennotierten Gesellschaften von geringer Bedeutung sind.

Die Dividendenrendite stellt, zumindest in Deutschland, noch einen sehr wichtigen Faktor dar, da es hierzulande immer noch sehr viele Anleger, Anlageberater und Fondsverwalter gibt, die sich auf dividendenstarke Werte konzentrieren.

Die Dividende sollte somit direkt mit der Firmenphilosophie verbunden werden und aus dem operativen Geschäft ohne Substanzverzeh012

2.3.2. Emissionsbegleiter

Nachdem sich ein Unternehmen generell für einen Börsengang entschieden und Informationen gesammelt hat, sollten Verhandlungen mit einem Emissionsberater aufgenommen werden. Emissionsberater besitzen die nötigen Erfahrungen und das Wissen, um Fehler bei einem Börsengang zu vermeiden. Außerdem stehen sie dem Unternehmen nicht nur beratend zur Seite, sondern steuern auch die verschiedenen Akteure wie Steuerberater, Anwälte, Wirtschaftsprüfer, Werbe- und PR-Agenturen und die Banken. Berater, die über Verhandlungsgeschick verfügen, aber im Plazierungsgeschäft keine Erfahrung haben, sollte das Unternehmen jedoch meiden. Diese handeln vielleicht einen hohen Preis aus, der den Investoren aber eventuell zu hoch ist, so daß Aktie fallen gelassen wird.

Die Emissionsberater helfen auch bei der Auswahl der begleitenden Bank. Als Emissionsbegleiter müssen nicht immer nur Banken fungieren, sondern ebenfalls Wertpapierdienstleister, welche in § 2 WpHG definiert sind. Wertpapierdienstleister sind keine Kreditinstitute, sondern Dienstleistungsunternehmen, die eine Zulassung zur Teilnahme am Handel an einer inländischen Börse besitzen und lediglich Wertpapierdienstleistungen erbringen.

Die Wahl des Marktsegments kann die Auswahl des Emissionsbegleiters teilweise bestimmen. Wird der Gang an den "Amtlichen Handel" oder den "Geregelten Markt" angestrebt, kommt nur ein Kreditinstitut in Frage. Sofern der Gang in den Freiverkehr stattfinden soll, ist klar ein Wertpapierdienstleister vorzuziehen, und bei einer Entscheidung für den "Neuen Markt" besteht die freie Wahl ob Bank oder Wertpapierdienstleister. Auf die Besonderheiten der einzelnen Marktsegmente wird im Abschnitt 2.3.3.2 eingegangen.

Man sollte auf jeden Fall mehrere Angebote einholen, da die Modalitäten sehr unterschiedlich sein können. Nachdem man sich für eine geringe Anzahl möglicher Emissionsbegleiter entschieden hat, sollte man diese zu einer Präsentation einladen, wobei jeder potentielle Begleiter ein Konzept vorstellen soll, welches für den Börsengang das beste Erfolgspotential verspricht.

Wenn die Wahl auf einen Emissionsbegleiter gefallen ist, schließt dieser mit dem Emittenten einen Emissions- oder Übernahmevertrag ab. In diesem Vertrag verpflichtet sich der Emissionsbegleiter zur Übernahme und Plazierung der Aktien. Weiterhin sollten der Plazierungspreis beziehungsweise die Bookbuildingspanne sowie der Zeitpunkt der Emission und das Plazierungsverfahren festgelegt werden. Ein weiterer Punkt schließt die Vorgehensweise bei Über- oder Unterzeichnung mit ein sowie eine damit im Zusammenhang stehende, eventuelle Plazierungsgarantie seitens des Emissionsbegleiters. Die Provision des Begleiters sowie die Abrechnungs- und Zahlungsmodalitäten für die Abführung des Emissionserlöses sollen genau geregelt werden. Des Weiteren sollte im Rahmen der Vertrages ein Zeitplan vereinbart werden, damit der Börsengang besser geplant werden kann.

Sollte die Emission ein großes Volumen umfassen, ist die Plazierung durch ein Konsortium anstelle eines einzigen Emissionsbegleiters zu empfehlen. Die Plazierungskraft einer Bank wird dann möglicherweise nicht ausreichen, um die gesamte Emission erfolgreich im Markt unterzubringen.

2.3.3. Aktienplatzierung

2.3.3.1. Art der Platzierung

Aktien können auf zwei Wegen platziert werden.

Der erste Weg ist das "Private Placement", welches den Direktverkauf an ausgewählte Aktionäre bedeutet, also kein für jeden zugänglicher Börsengang ist. Dieser Weg ist vor allem dann empfehlenswert, wenn das Unternehmen noch zu klein ist, um an die Börse zu gehen, oder wenn man seinen Aktionärskreis genau kennen will. Diese Art der Plazierung ist kostengünstiger und erfordert keinen Verkaufsprospekt. Nachteil dieser Plazierung ist, daß die Aktien nicht frei verkäuflich und deshalb die Anleger schwer von dieser Investition zu überzeugen sind. Dieser Weg ist nur bei einer späteren Absicht eines Börsengangs zu empfehlen. Der Grund für einen späteren Börsengang ist meistens, daß die Kapitalkraft der bisherigen Investoren nicht mehr ausreicht.

Die zweite Möglichkeit ist der Börsengang, international auch "Initial Public Offering" (IPO) genannt. Dieser Weg bedeutet ein öffentliches und grundsätzlich jedem zugängliches Angebot.

2.3.3.2. Marktsegment

In der Regel gibt es auf den verschiedenen Börsenplätzen die vier nachstehenden Börsensegmente. Zusätzlich haben die Regionalbörsen Münchens, Hamburgs und Bremens im Zuge der Zunahme von Emissionen eigene Börsensegmente kreiert, die einen Erfolg noch schuldig geblieben sind. So hat zum Beispiel der in Bremen vor zwei Jahren eingeführte Mittelstandsmarkt bisher nur einen Neuzugang zu verzeichnen. Alle anderen in diesem Segment notierten Unternehmen waren schon vorher an der Bremer Börse notiert.

2.3.3.2.1. Amtlicher Handel

Der "Amtliche Handel" (AH) ist dasälteste und am stärksten reglementierte Marktsegment. Im AH sind alle großen und bekannten Unternehmen, so zum Beispiel die Dax-Werte, enthalten.

Die Zulassungskriterien beinhalten ein Mindestalter von drei Jahren, wobei die Jahresabschlüsse für die letzten drei Jahre offengelegt werden müssen. Das Emissionsvolumen muß mindestens 2,5 Millionen DM betragen und mindestens 25 % der Aktien des Unternehmens müssen frei platziert werden. Der Zulassungsantrag kann nur von einem Kreditinstitut, welches als Emissionsbegleiter beziehungsweise als Konsortialführer fungiert, gestellt werden. Anschließend müssen der Zulassungsantrag und der Verkaufsprospekt im Bundesanzeiger veröffentlicht werden. Die Haftung für die Inhalte des letztgenannten wird gesamtschuldnerisch von Emissionsbegleiter und Emittent getragen.

Nach dem Börsengang muß jedes Jahr mindestens ein Zwischenbericht veröffentlicht werden, welcher ausreichend über die Finanz- und Vermögenslage sowie die geschäftliche Situation informiert.

Die Ad-hoc-Publizität gilt hier als Pflicht.

Die Kursfeststellung erfolgt durch amtliche Kursmakler die nur mit Wertpapieren des AH’s handeln dürfen.

2.3.3.2.2. Geregelter Markt

Der "Geregelte Markt" (GM) wurde im Jahre 1987 gegründet. Die Grundkonzeption orientiert sich stark am AH. Dabei wurden die rechtlichen Regelungen zum größten Teil übernommen und die Zulassungsbedingungen sowie die Publizitätspflichten erleichtert. Zu diesen Erleichterungen zählt, daß das Mindestalter abgeschafft wurde. Das Mindestnennwertvolumen beträgt 500.000 DM. Des weiteren besteht kein Zwang zur Veröffentlichung von Zwischenberichten, und der Zulassungsantrag kann auch von einem Wertpapierdienstleister gestellt werden, was in der Praxis so gut wie nie vorkommt.

Der GM hat jedoch keinen besonderen Erfolg erfahren. Als Grund dafür kann die Dominanz der Kreditinstitute beim Zulassungsverfahren genannt werden, die dazu geführt hat, daß sich die Wertpapierdienstleister auf den Freiverkehr konzentrieren.

Die Kursfeststellung am GM findet durch freie Börsenmakler mit der dem "Amtlichen Handel" adäquaten Mißbrauchsaufsicht statt.

2.3.3.2.3. Neuer Markt

Der "Neue Markt" (NM) startete am 10. März 1997.

Mit dem NM wurde versucht US-amerikanische Börsenstandards auf der deutschen Börse zu etablieren. Grundsätzlich wurden die rechtlichen Regelungen des GM übernommen, die Publizitätspflichten jedoch weitgehend erweitert.

Zur Zielgruppe des NM gehören kleine und mittlere innovative Unternehmen mit mindestens zweistelligem Gewinn- und Umsatzwachstum. Diese hohen Wachstumsraten sollen auch weiterhin gehalten werden können und keine einmalige Erscheinung darstellen. So haben diese Unternehmen einen hohen Finanzierungsbedarf, um dieses Wachstum auch weiterhin zu halten.

Klein und mittelständisch wird auf dem neuen Markt so definiert, daß die Marktkapitalisierung 1,5 Mrd. DM nicht übersteigen sollte.

Innovativ bedeutet nicht nur, daß die Branche des Unternehmens zukunftsweisend und schnell wachsend ist. Es sind auch die Unternehmen innovativ, die in traditionellen Branchen mit neuen Methoden, also Prozessen, Produkten oder Dienstleistungen auftreten, die eine Erwartung in ein entsprechend hohes Wachstum erwarten lassen.

Nichtsdestoweniger sollten die Unternehmen, die eine Notierung am NM avisieren, eine Bereitschaft zu einer aktiven Öffentlichkeitsarbeit signalisieren, um die hohen Anforderungen an die Publizitätspflichten halten zu können. Durch die Transparenz nach internationalen Standards sollen vor allem internationale Anleger angezogen werden, dabei vor allem die institutionellen.

Seit seiner Einführung kann der NM eine erfolgreiche Bilanz präsentieren, Nicht nur aus Sicht des stark angestiegenen Indexes für den neuen Markt. So hat der NM die EASDAQ, die europäische Pendantbörse zur amerikanischen NASDAQ, bei allen Kriterien in den Schatten gestellt. Mit einer Marktkapitalisierung von ca. 9,1 Mrd. DM in einem Jahr muß der NM den Vergleich mit artverwandten Börsensegmenten, wie dem französischen "Nouveau Marché" nicht scheuen. Bisher wird der neue Markt jedoch bei der Emissionsbegleitung von Kreditinstituten dominiert, aber dies wird wahrscheinlich nicht so bleiben, da sich die Wertpapierdienstleister in diesem Segment in Zukunft stärker engagieren wollen.

Zu den Zulassungsbedingungen sei folgendes zu sagen:

Das Emissionsvolumen darf 10 Mio. DM nicht unterschreiten, wobei mindestens 15 %, möglichst aber 25 % der Anteile auf dem Markt plaziert werden sollen. Dabei sollte die mit dem Börsengang stattfindende Kapitalerhöhung mindestens 50 % des Emissionsvolumens betragen. Auf dem NM dürfen nur Stammaktien herausgegeben werden.

Des Weiteren hat der NM ein Betreuersystem eingerichtet. Dies bedeutet, daß eine Bank oder ein Wertpapierdienstleister, meist der Konsortialführer beziehungsweise Emissionsbegleiter, dafür sorgen soll, daß im Markt vor allem an den ersten Tagen der Börsennotierung ausreichende Liquidität für Käufe und Verkäufe zur Verfügung steht. Da die Emissionen bisher immer stark überzeichnet waren, konnten die Betreuer diese Aufgabe kaum erfüllen, da der Masse an Kaufaufträgen kaum Verkaufsaufträge entgegenstanden, was in vielen Fällen eine Kursexplosion auslöste.

Für Altaktionäre besteht eine Sperrfrist von mindestens sechs Monaten, in denen diese sich von ihren Aktien nicht trennen dürfen, zumindest nicht über den freien Markt. Das unternehmen muß außerdem den Übernahmekodex akzeptieren. Der Übernahmekodex besagt, daß bei einem Anteil von 50 % am Stammkapital ein Pflichtangebot für die Übernahme der restlichen Aktien unterbreitet werden muß, dabei muß der Preis mit dem aktuellen Börsenkurs übereinstimmen. Das Pflichtangebot ist abzugeben, wenn der Mehrheitsaktionär nicht innerhalb von 18 Monaten aktienrechtliche Maßnahmen getroffen hat.

Der Emissions- und der Zulassungsprospekt müssen nach internationalen Standards angefertigt und alle Publikationen grundsätzlich sowohl in Deutsch wie auch in Englisch veröffentlicht werden.

Abgesehen von den in anderen Marktsegmenten nicht zwingend erforderlichen Quartalsbericht müssen die Unternehmen des NM ihre Jahresabschlüsse nach den internationalen Standards IAS (International Accounting Standard) und GAAP (Generally Accepted Accounting Principles) veröffentlichen.

Weiterhin muß das Unternehmen mindestens einmal im Jahr ein Analystentreffen einberufen. Für Unternehmen, die im AH oder dem GM plaziert sind, besteht die Möglichkeit, in den Neuen Markt zu wechseln.

2.3.3.2.4. Freiverkehr

Der Freiverkehr ist im Gegensatz zu den anderen Marktsegmenten nicht öffentlich, sondern privatwirtschaftlich geregelt. Dies bedeutet, daß die Organisation durch die jeweils Beteiligten erfolgt, was dazu führt, daß der Freiverkehr an jeder Wertpapierbörse anders organisiert ist und die Rechtsformen sich ebenfalls unterscheiden.

In diesem Marktsegment finden Börsengänge durch die Dominanz der Wertpapierdienstleister selten mit Bankbeteiligung statt. In der Praxis hat sich dies in keinem Falle als Nachteil herausgestellt. So war die Platzierungskraft der Wertpapierdienstleister sowie die anschließende Liquidität im freien Handel ausreichend. Da im Freiverkehr das gleiche Handelssystem wie in den übrigen Marktsegmenten genutzt wird, ist dem Anlegerschutz ebenfalls genüge getan.

Der Freiverkehr bietet eine ideale Ergänzung zum NM, um kleine und innovative Unternehmen, die den Anforderungen des NM nicht genügen an der Börse zu plazieren. Später können diese Unternehmen leicht in den NM wechseln. Damit bieten diese Marktsegmente zusammen ein starkes internationales Gewicht gegenüber den internationalen Konkurrenten und vor allem der amerikanischen NASDAQ.

Die Zulassungsbedingungen sind weniger streng geregelt als bei den anderen Marktsegmenten. Dies bedeutet: es gibt grundsätzlich kein Mindestvolumen, jedoch sollte das Emissionsvolumen einen freien Börsenhandel ohne Liquiditätsschwierigkeiten ermöglichen und deshalb 500.000 DM nicht unterschreiten.

Es müssen der Unternehmensbericht und ein Verkaufsprospekt sowie mindestens zwei testierte Jahresabschlüsse vorgelegt werden. Die weiteren Publizitätspflichten entsprechen denen des GM.

2.3.3.2.5. Internationale Börsen (NASDAQ und EASDAQ)

Die NASDAQ wurde im Jahre 1971 gegründet und beheimatet heute mehr als 5000 zum Teil noch kleine aber sehr innovative Unternehmen, darunter Weltmarktführer wie Microsoft und Intel, die ihre erste Notierung an der NASDAQ erhielten.

Die Abkürzung bedeutet: "National Association of Securities Dealers Automates Quotation System", was bedeutet, daß die NASDAQ eine vollelektronische Börse ohne Parketthandel ist.

Da in Amerika die Notierung ausländischer Aktien nicht möglich ist, werden die Aktien bei Banken hinterlegt, welche anstelle der Aktien Zertifikate an die amerikanische Börse bringen. Diese Zertifikate heißen ADR (American Depository Receipts). Die NASDAQ beheimatet die größte Anzahl in Amerika notierter ADR’s.

Die EASDAQ entstand im Jahre 1996 nach belgischem Recht.

Die EASDAQ ist ein europäischer Versuch, für kleine und schnell wachsende Unternehmen eine Möglichkeit der Eigenkapitalbeschaffung über die Börse zu ermöglichen. Bei einer Analyse der bisherigen Mißerfolge stellte man fest, daß Märkten wie dem GM in Deutschland und dem französischen "Second Marché" die kritische Masse an Händlern, Investoren und Emittenten fehlte, was die Voraussetzung für einen Liquiden und effizienten Markt darstellt.

Was an den beiden genannten nationalen Märkten als Erfolgshindernis fungierte, nämlich die mangelnde Anzahl an Marktteilnehmern, wollte man damit begegnen, daß man es den Marktakteuren ermöglichte, von überall her auf dem Markt agieren zu können.

Trotz der Anstrengungen hat sich die EASDAQ nicht durchsetzen können. So sind die Umsätze der EASDAQ kleiner als die des Berliner Freiverkehrs. Aus diesem Grunde sollte ein Unternehmen, das auf der EASDAQ notiert werden möchte, dieses Börsenparkett erst noch einige Zeit beobachten.

2.3.3.3. Börsenplatz

Jedes Marktsegment ist an fast jedem Börsenplatz anzutreffen, jedoch bestehen Dominanzen. So ist der Börsenplatz Frankfurt generell dominant und verstärkt seine Marktmacht durch den Ausbau der Computerisierung. Die Dominanz Frankfurts gründet sich in den starken Anteilen beim "Amtlichen Handel" und "Geregelten Markt". Beim Freiverkehr sind vor allem Stuttgart, Berlin und München bedeuten.

Ob man die Platzierung an mehreren Börsen durchführt, hängt vor allem vom Volumen der Emission ab. So muß den Börsen eine ausreichende Liquidität zur Verfügung stehen, um einen funktionierenden Handel zu ermöglichen. Wenn die Volumina sehr gering sind wird sich kaum ein Analyst mit dem Unternehmen beschäftigen. Ohne Analysten-Research erfahren institutionelle Anleger jedoch kaum etwas über einen neuen Börsenplayer und werden folglich nicht investieren. Bei ausbleibender Nachfrage sinken die Kurse und eine Kapitalbeschaffung über die Börse ist kaum noch möglich.

Ob bei einer kleinen Emission die Platzierung an der regionalen Börse oder in Frankfurt stattfinden soll, hängt auch von der Philosophie des Unternehmens ab, also ob es sich als regionales oder überregionales Unternehmen versteht.

Prinzipiell kann man sagen, daß eine Platzierung in Frankfurt angestrebt werden sollte, vor allem wegen der starken Liquidität dieses Börsenplatzes.

2.3.3.4. Herkunft und Volumen der Aktien

Es gibt zwei verschiedene Quellen für Aktien, die an der Börse plaziert werden sollen. Der erste Weg ist der Verkauf bereits existierender Aktien der Altgesellschafter. Dabei fließt der Verkaufserlös ganz in die Tasche der Altaktionäre, was man als "Kasse machen" bezeichnet und den Börsengang im schlechtem Licht dastehen läßt, da kein Kapital in die Kasse der Gesellschaft einfließt.

Die zweite Möglichkeit ist der Verkauf der Aktien aus einer Kapitalerhöhung. In diesem Falle fließt der gesamte Erlös an die Aktiengesellschaft. Von diesem Geld kann die Zukunft des Unternehmens finanziert werden, und vor allem bei kleinen und wachstumsstarken Unternehmen ist die Zukunft eine sehr Teure Angelegenheit, da das Wachstum finanziert werden muß.

Es sollten mindestens 25 % der Aktien platziert werden, um einen liquiden Handel zu garantieren. Auf der anderen Seite sollte das Emissionsvolumen 50 % des Grundkapitals nicht übersteigen, um den Einfluß einzelner freier Aktionäre auf das Unternehmen zu verhindern. Diese Richtlinien bedeuten, daß eine Kapitalerhöhung um 50 % bis 100 % stattfinden sollte.

Bei einer Herausgabe von mindestens 25 % der Aktien gibt man den potentiellen Aktionären ein positives Signal, indem man ihnen ein echtes Mitspracherecht einräumt, welches gesetzlich vorgeschrieben ist. So können viele wesentliche Entscheidungen nur durch eine qualifizierte Mehrheit von 75 % beschlossen werden. Andererseits bleiben die Altgesellschafter weiterhin mehrheitlich beteiligt und identifizieren sich weiterhin mit dem Unternehmen.

Das Ziel für das Unternehmen sollte es sein, eine breite Streuung der Aktien zu vollbringen, um die Einflußmöglichkeit durch einzelne Aktionäre zu verhindern. Dies kann das Unternehmen schon bei der Zeichnung beeinflussen, was später noch beschrieben wird.

2.3.3.5. Aktiengattung

Vinkulierte Namensaktien, deren Besitzer bei dem Unternehmen notiert sind, können nur mit der Zustimmung der Aktiengesellschaft verkauft werden und erfordern deshalb einen verstärkten behördlichen Aufwand. Das erfordert einen Preisabschlag wegen des zeitraubenden Verfahrens.

Vorzugsaktien sind in der Regel nicht stimmberechtigt, was ebenfalls einen Preisabschlag erfordert, um eine ausreichende Nachfrage sicherzustellen. Dieser Preisabschlag beträgt in der Regel 25 % bis 30 %. Des Weiteren stellt die Vorzugsaktie ein deutsches Unikum dar und genießt deshalb ein geringes Ansehen bei ausländischen Anlegern. Es ist klar erkennbar, daß die Vorzugsaktie ein Auslaufmodell ist, so sind auf dem "Neuen Markt" nur Stammaktien erlaubt.

Stimmberechtigte Stammaktien sind die häufigste und die am meisten akzeptierte Aktiengattung. Diese Aktiengattung ist, wenn man die Nachteile der übrigen Aktiengattungen betrachtet, die für den Börsengang geeignetste.

Abgesehen von der Gattung der Aktien sind noch weitere Kriterien zu berücksichtigen. So sollten wegen der leichten Übertragbarkeit Inhaberpapiere statt Namenspapiere ausgegeben werden.

Im Rahmen der dritten Stufe des Kapitalmarktförderungsgesetzes sind jetzt auch Stückaktien erlaubt. In diesem Falle gehört zu jeder Aktie der x-te Anteil am Unternehmen, wobei x für die Anzahl der ausgegebenen Aktien steht. Damit ist ein Nennbetrag nicht mehr vorgeschrieben.

2.3.3.6. Verfahren der Plazierung

Der im Abschnitt 2.3.1 ermittelte Preis für die zu emittierende Aktie, ist wegen der angesprochenen Unsicherheiten eher ein Richtwert als ein fester Preis zu verstehen. Aus diesem Grunde wird bei den meisten Emissionen kein Festpreis angegeben, sondern eine Preisspanne, die in der Vergangenheit bei 17 % lag. Im Jahre 1997 wurde bei 31 Börsengängen nur zwei Mal das Festpreisprinzip angewendet. Dabei richtet sich der endgültige Preis innerhalb der Preisspanne nach der Nachfrage. Die Festsetzung des Preises mit Hilfe einer Preisspanne nennt man Bookbuildingverfahren.

Der Festpreis hat den Nachteil, daß bei einer Fehleinschätzung der Marktlage der Emittent seine Aktien nicht plazieren kann und versuchen wird, sie nach dem Going-Public im Markt zu plazieren, was den Aktienkurs drücken wird. Dieses Problem wird durch das ?ookbuildingverfahren teilweise vermieden, da sich der Emissionspreis nach der Anfrage richtet.

Das Bookbuildingverfahren hat noch weitere Vorteile für den Emittenten. So hat bei einem Bookbuildingverfahren der Emittent Einsicht in das Orderbuch. Durch diese Einsicht kann der Emittent Einfluß auf die Verteilung der Aktien nehmen und Zeichner, mit denen das Unternehmen geschäftliche Beziehungen unterhält, bevorzugen, wie jüngst von der Hunzinger AG praktiziert, oder auch unliebsame Zeichner ablehnen. Damit wird deutlich, daß der Emittent seine Aktionärsstruktur direkt beeinflussen kann.

In jüngster Zeit kristallisieren sich neue Emissionsmodelle heraus.

So hat die BHF-Bank bei dem Börsengang der Kinowelt Medien AG außer der Emission von 1 Mio. Aktien zusätzlich 0,5 Mio. gedeckte Optionsscheine plaziert, wobei jeder Optionsschein ein Anrecht verbrieft, eine Aktie zum Preis von 71,50 DM in der Zeit zwischen dem 17. August 1998 und dem 17. August 1999 zu erwerben. Dabei lag der Emissionspreis bei 55 DM und der Preis der Optionsscheine bei 100 DM. Sowohl die Optionsprämie wie auch der Wandlungspreis werden dem Unternehmen gutgeschrieben. Dabei kann der Betrag aus dem Optionsscheinverfahren größer ausfallen als der der reinen Emission.

Die Dresdner Kleinwort Benson ist bei der Emission der ELSA AG so verfahren, daß nicht die von den Analysten für fair gehaltene Preisspanne zwischen 90 und 110 DM angeboten wurde, sondern eine Preisspanne zwischen 108 und 123. Die ELSA AG ging anschließend mit 123 DM in den Markt.

Die Deutsche Bank hat in den Börsenprospekt der Graphisoft AG hineingeschrieben, daß die Preisspanne während der Zeichnung geändert werden kann. Diese Möglichkeit wurde indes nicht wahrgenommen.

Die Emissionsbegleiter werden weiterhin bei Börsengängen Ihrer Kreativität freien Lauf lassen und so möglicherweise ein besseres Ergebnis für den Emittenten erreichen.

2.3.3.7.überzeichnung

Der Fall einer Überzeichnung erscheint zwar auf den ersten Blick als nicht relevant jedoch kann eine falsche Lösung das Ansehen des Unternehmens stark ankratzen.

Überzeichnungen sind in der jüngsten Vergangenheit zur Gewohnheit geworden, was wiederum die Überzeichnungstendenz noch zusätzlich steigert, da Überzeichnungen in der Regel zu Spekulationsgewinnen führen, weil die Nachfrage nach den Aktien kaum befriedigt werden konnte und steigende Kurse zur Folge hatte.

Es gibt wenige Mechanismen, um diesem Umstand zu begegnen.

Eine der wichtigsten Methoden ist der "Greenshoe". Der Greenshoe ist ein zusätzliches Kontingent an Aktien, welcher 15 % der Emission umfassen sollte und für den Fall einer Überzeichnung zur Verfügung steht. Die Aktien werden durch die Altgesellschafter oder durch eine zusätzliche kleine Kapitalerhöhung zur Verfügung gestellt. In der Regel reicht dieser Greenshoe bei weiten nicht aus. Aus diesem Grunde muß möglichst das fairste Verteilungsverfahren gewählt werden.

Es gibt die Möglichkeit einer Zuteilungsquote, indem jeder Zeichner eine geringere Menge an Aktien bekommt als er gezeichnet hat. Die andere Möglichkeit besteht darin, eine Auswahl unter den Zeichnern zu treffen, damit diese ausgewählten Zeichner ihre gezeichnete Menge bekommen. In der Praxis wird oft ein Mischverfahren verwendet, bei dem eine bestimmte Anzahl von Zeichnern ausgelost wird und jeder dieser Zeichner eine bestimmte Menge an Aktien bekommt. So kann zum Beispiel jeder 50. Zeichner 10 Aktien bekommen.

2.4. Nach dem Börsengang

Nachdem der Börsengang abgeschlossen ist, nimmt zwar die Arbeit ab, jedoch muß sich das Unternehmen um die Belange der Investoren kümmern.

2.4.1. Public- und Investor-Relations

Nach dem Börsengang darf das Unternehmen die Anstrengungen im Bereich der Finanzkommunikation nicht vernachlässigen. Abgesehen von den rechtlich, zwingenden Informationsanforderungen, sollte das Unternehmen nach Möglichkeit zusätzliche Aktivitäten unternehmen, die in Analystentreffen oder umfangreichen und möglichst häufigen Zwischenberichten zu sehen sind. Der Informationsbedarf von Anlegern, vor allem der der institutionellen, muß befriedigt werden. Nach der Aussage von Christian Stenger, Chef der DWS Deutsche Gesellschaft für Wertpapiersparen, werden bis zu 40 % des Börsenwerts durch kommunikative Faktoren geprägt. Mit einer guten Informationspolitik können potentielle Anleger zu einer Investition in das Unternehmen bewogen werden. Das Unternehmen ist bei einer Kapitalerhöhung auf das Vertrauen der Aktionäre in das Unternehmen angewiesen, um die neuen Aktien ohne größere Probleme plazieren zu können. So können bei einer Kapitalerhöhung vermeidbare Fehler gemacht werden, wie es Volkswagen jüngst bewies, indem der Konzern die Ankündigung nach Parkettschluß vornahm. Auf diese Veröffentlichung konnten lediglich institutionelle Anleger durch den Computerhandel reagieren und der Privatanleger erst am nächsten Börsentag, was in diesem Falle ein Montag war. Mit dieser Aktion erreichte Volkswagen ein neues imagetief bei privaten Anlegern.

Gut funktionierende Investor-Relations können aber auch Unheil abwenden. So sank der Aktienkurs der in Asien stark engagierten Schering AG im Gegensatz zu anderen stark in Asien tätigen Unternehmen nur marginal, was der Verdienst der Investor-Relations-Abteilung ist, die die Analysten der großen Geldhäuser davon überzeugen konnte, daß das stark wachsende Geschäft in Lateinamerika die Verluste in Asien überkompensieren wird.

Hier kann man erkennen, welche Auswirkungen eine gute Kommunikation mit dem Finanzsektor, zu dem auch die privaten Aktionäre zählen, auf den Kursverlauf hat. Die Informationen sollten schnell und gründlich fließen. Nach Honorarprofessor Pohle sehen sich Unternehmen, die schnell und gründlich informieren, bei negativen Meldungen und Gerüchten viel geringeren Kursschwankungen ausgesetzt als Unternehmen, die die Anleger nur spärlich unterrichten.

Viele Unternehmen neigen dazu, nicht vollständig zu informieren, da sie befürchten, daß die Offenlegung wichtiger Fiananzdaten, zum Beispiel der Gewinn pro Sparte, der Konkurrenz einen zu tiefen Einblick in Firmeninterna geben würde. Nach der Einschätzung des amerikanischen Finanzprofessors Alfred Rappaport führen falsche oder fehlende Informationen zu sinkenden Kursen und damit zur Vernichtung von Shareholder Value, das heißt des Börsenwerts des Unternehmens. Nach seiner Meinung lehnt der Markt die Aktien jener Unternehmen ab, deren Strategie nicht verstanden wird.

Ein weiterer Affront ist das Wecken hoher Erwartungen bei den Investoren. Werden die Erwartungen nicht erfüllt, kann das Unternehmen durch Kursabschläge gestraft werden. "Ein Ballon kann nur einmal abgeschossen werden, danach glaubt einem keiner mehr", sagt Jörg Peters, IR-Manager beim Autobauer BMW.

Die Größe der Abteilung für Investor-Relations hängt natürlich von der Größe des Unternehmens ab, es sollte jedoch immer mindestens eine012

2.4.2. Kursschwankungen

Nach dem Börsengang ist zu beachten, daß vor allem bei noch jungen Unternehmen die Aktienkurse einer starken Volatilität, also einer starken Schwankungsbreite, unterliegen. Dies ist dadurch zu begründen, daß auch die kleinsteänderung der Gewinnerwartungen sofort in Enttäuschung oder Freude mündet, was Angebot oder Nachfrage erzeugt und somit die Kurse schwanken läßt. Bei kleinen und mittleren Unternehmen können diese Angebot-Nachfrage-

Verschiebungen starke Veränderungen der Aktienkurse bewirken, da diese Aktien in der Regel sehr markteng sind, also nicht viel Umsatz erzeugen, was bei einer leichten Steigerung einer Marktseite das gesamte Angebot oder die Nachfrage stark beeinflussen kann.

3. Praktisches Beispiel für einen Börsengang: die UZIN AG

Am siebten Oktober 1996 trafen sich in einer schmucken Villa auf Stuttgarts Höfen zehn Wirtschaftsjournalisten sowie die Geschäftsführung der Uzin GmbH und der Rechtsanwalt des Unternehmens Brun-Hagen Hennerkes. Grund des Treffens war die öffentliche Verkündung, daß der Baumaschinenhersteller an die Börse gehen will.

Die Uzin AG ist ein typischer Mittelständler mit ca. 150 Mio. DM Umsatz, solider Ertragslage und kontinuierlichem Wachstum. Werner Utz, Geschäftsführer der Uzin GmbH, wollte mit seinem Unternehmen weiter wachsen, vor allem im Ausland. Um dieses Wachstum zu finanzieren, benötigte das Unternahmen Geld, das nicht in der eigenen Kasse vorhanden ist. Für den Firmenlenker standen ein Bankkredit oder ein Börsangang als Alternativen zur Auswahl. Werner Utz entschied sich für den in Deutschland unkonventionellen Schritt an die Börse. Außer dem Kapitalzufluß waren für den Firmenchef der steigende Bekanntheitsgrad und die höhere Attraktivität als Arbeitgeber für qualifizierte Arbeitskräfte als Gründe für das Going-Public sehr wichtig.

Im November schaltete Utz den Anwalt Brun-Hagen Hennerkes als Emissionsberater ein. Als Ansprechpartner für den Berater installierte Uzin ein vierköpfiges internes Projektteam. Ihm gehörten die beiden Chefs von Controlling und Rechnungswesen sowie der Assistent von Utz an. Als Teamchef fungierte Finanzvorstand Jürgen Kassel. Das Team erstellte zuerst einen Zeitplan, der permanent adjustiert wurde. Der Zeitpunkt der Börseneinführung wurde erst vage bestimmt: in der zweiten Hälfte 1997, spätestens im ersten Halbjahr 1998. Erst im Frühjahr konkretisierte er sich auf Oktober 1997.

Gleichzeitig wurden Informationen über den Börsengang anderer Kandidaten eingeholt. Gesprochen wurde außerdem mit den Hausbanken und der Deutsche Börse AG.

Schon bald mußte die erste wichtige Entscheidung getroffen werden, die Frage der Banken sowie des Konsortialführers mußte geklärt werden. Am "Beauty Contest" nahmen sieben Institute teil, darunter waren fünf Banken, zu denen Uzin schon geschäftliche Verbindungen unterhielt. Das Unternehmen hat den Zeitaufwand unterschätzt, so dauerte jede Präsentation mindestens einen halben Tag. Insgesamt zog sich die Auswahl über vier Monate hin. Die Bankgespräche sind wegen ihrer Tragweite sehr entscheidend. So wurde die Frage des Marktsegments diskutiert, wobei der Neue Markt von Werner Utz ausgeschlossen wurde, "weil dort eher high-tech-orientierte Unternehmen mit gewaltigem Wachstumspotential notiert werden" (Utz). Man entschied sich für den Geregelten Markt, weil dort Unternehmen dieser Größenordnung am besten aufgehoben sind. Bei der Frage nach dem Börsenplatz fiel die Wahl auf Frankfurt, da sich die Firma auch ausländischen Investoren empfehlen wollte. Im Falle der Aktiengattung hat man sich auf Stammaktien geeinigt, da Vorzugsaktien wegen der Stimmrechtslosigkeit billiger angeboten werden müßten. Utz: "Wir wollen keine Abwertung unseres Papiers." Bei dem Preisbildungsverfahren entschied man sich für das modernere Verfahrens des Bookbuilding. Als Zielgruppe hat man sich zu 70 % für private und zu 30 % für institutionelle Anleger entschieden. Auffällig war, daß die Präsentationen einzelner Banken stark differierten, so zeigten drei Banken lediglich Standardpräsentationen.

Das entscheidende Kriterium für den Zuschlag waren nicht Kosten, sondern die Art und Weise, Wie die Banken ihre vergangenen Emissionen abgewickelt haben. Den Zuschlag bekam die DG Bank, die außer einer hohen Erfahrung auch ein engmaschiges Vertriebsnetz mit den angegliederten Volks- und Raiffeisenbanken mitbrachte.

Um die Emission durch PR und Werbung zu unterstützen, wählte Uzin aus drei Bewerbern im Februar 1997 die Frankfurter Charles Barker GmbH als ihre IR-Agentur (Investor-Relations) aus.

Die Agentur erstellte ein Factbook, in dem das Unternehmen kurz auf 16 Seiten dargestellt wurde, und den ersten Uzin-Geschäftsbericht, welcher zwar nicht benötigt, aber hilfreich war, um das Unternehmen am Kapitalmarkt vorzustellen. Außerdem entwarf die Agentur dieobligatorischen Finanzanzeigen für den Börsengang. Vom 15. September bis zum 5. Oktober, kurz vor Beginn des Bookbuilding-Verfahrens, wurde eine Kleinanzeigenserie in der "FAZ", der "Süddeutschen Zeitung", der "Welt am Sonntag" und "Börse Online" geschaltet.

Schon im August hatte flankierend eine neue Werbekampagne eingesetzt. Uzins Werbeagentur Wensauer & Partner wollte in Magazinen wie "Spiegel" und "Focus" den Bekanntheitsgrad des Unternehmens vor dem Börsengang erhöhen. Spätestens ab diesem Zeitpunkt standen Utz und Kassel Analysten und Journalisten Rede und Antwort. Für diese Situation wurden sie von der DG Bank und von Hennerkes in Rollenspielen auf bohrende Fragen vorbereitet.

Der Besuch der Wirtschaftsprüfer, die die notwendige Durchleuchtung der Unternehmens, die Due Diligence, durchführten und sowohl Utz, wie auch Kassel viele Fragen stellten war für beide sehr lehrreich.

Nach der Erstellung der Due Diligence fing für die Banken die wichtigste Phase des Börsengangs an. So mußte der Börsenprospekt und der Researchbericht erstellt sowie viele technische und eher bürokratische Details geregelt werden.

Ein Jahr nach der Veröffentlichung der Absichten präsentierte die Uzin AG am 7. Oktober 1997 die Einzelheiten des Börsengangs in einem Saal der DG Bank den versammelten Analysten, Bankern und Journalisten. Nach der Vorstellung beantwortete Werner Utz eine Stunde lang kritische Fragen.

Im anschließenden dreitägigen Bookbuilding-Verfahren wurde eine Preisspanne von 40 bis 46 DM festgelegt. Nach dem Orderbuch kam ein Ausgabepreis bei einer dreifachen Überzeichnung von 45 DM zustande.Am 14. Oktober, dem Tag der ersten Notierung, reiste der Uzin Vorstand nach Frankfurt, um auf dem Parkett das traditionell von der Börse gestiftete Glas Schampus zu trinken. Stolz verkündete Utz: " Wir setzen auf eine mittel- bis langfristig deutliche Wertsteigerung der Uzin-Aktie". Der Zeitpunkt war jedoch nicht günstig gewählt. So sackte an diesem Tag der DAX, der deutsche Aktienindex, ab und mit ihm auch die Uzin-Aktie teilweise bis auf 34 DM. Trotzdem ist Firmenlenker Utz froh, daß der Börsengang abgeschlossen ist. Der Schwabe: "Jetzt können wir uns endlich wieder um unser eigentliches Geschäft kümmern - das Verkaufen unserer Produkte".

4. Fazit

Der Börsengang stellt eine günstige Möglichkeit der Eigenkapitalbeschaffung dar. Vor allem nach der teilweisen Abschaffung gewisser Hindernisse für kleine und mittlere Unternehmen, wie das Alters- oder Umsatzkriterium, ist eine verstärkte Zunahme der Börsengänge zu verzeichnen. Dabei sei jedoch angemerkt, daß trotzdem jedes Unternehmen für sich entscheiden muß, ob es die ausreichende Börsenreife hat, da es sonst nach einiger Zeit zu negativen Einflüssen auf den Aktienkurs kommen wird, was einen negativen Imageeffekt mit sich bringen würde.

Hinzufügen muß man noch, daß gerade die heutige Situation einer Börsenhausse sich sehr gut für einen Börsengang eignet, da eine hohe Nachfrage nach Aktien besteht. So werde den Emittenten zur Zeit die Aktien aus den Händen gerissen. Diese Zeiten werden jedoch nicht ewig dauern, und wer es innerhalb dieser Hausse nicht schafft, das beabsichtigte "Going- Public" zu vollbringen, muß bis zur nächsten warten oder Kursabschläge hinnehmen.

Das Unternehmen muß sich des Weiteren auch darüber im klaren sein, ob es die Anforderungen eines Börsengangs auf sich nehmen will. Dazu gehören vor allem die Publizitätspflichten, durch die sich der Unternehmer in die Bücher schauen lassen muß. Dies wird auf dauer nur funktionieren, wenn das Unternehmen einen gewissen Offenheitsgrad besitzt, der die Offenlegung der Bücher leichter macht.

Das Ungleichgewicht zwischen den alten und den neuen Bundesländern wird sich in Zukunft abbauen. In den neuen Bundesländern herrscht ein weitaus größerer Mangel an Eigenkapital als in den alten Bundesländern, und mit der Jenoptik AG ist vor kurzem eines der größeren Unternehmen aus den neuen Ländern an die Börse gegangen mit weiteren ostdeutschen Unternehmen, wie zum Beispiel der Intershop Communications AG aus Jena, im Schlepptau.

Man kann definitiv voraussagen, daß die Anzahl der Börsengänge in Zukunft zunehmen wird. Dies bestätigt auch die jüngste Umfrage der DG-Bank unter Klein- und Mittelbetrieben. So kommt die DG-Bank zu dem Fazit, daß mittelständische Unternehmen sich zunehmend neuen Finanzierungsquellen öffnen, wozu der Börsengang immer noch zählt. Besonderes Interesse an einem Börsengang zeigt die Elektroindustrie, was sicherlich mit der Innovations- und Wachstumskraft dieses Bereichs und den damit verbundenen ausgezeichneten Kurschancen am dem seit gut einem Jahr bestehenden Segment "Neuer Markt" an der Frankfurter Börse zu tun hat.

Viele notierte Unternehmen haben ihren Börsengang bereits kurz nach demselben für eine Stärkung ihrer Stellung genutzt. Ein beliebtes Mittel dabei ist die Übernahme von konkurrierenden oder ergänzenden Unternehmen, um in Zukunft ein besseres Angebot präsentieren zu können.

INTERESSE AM BÖRSENGANG

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: DG Bank

5. Quellenverzeichnis

Bücher

- "Das Ende des Kapitalmangels", Bernd Niquet, Börsenbuchverlag 1997
- "Management und Markt", Ulrich Rohr, Beck-Wirtschaftsberater im dtv 1994
- "Wirtschaftswissen von A bis Z, Bernd E. Hartmann, Econ Taschenbuch Verlag 1991

Zeitungen und Zeitschriften:

- Blick durch die Wirtschaft Nr.61, 27. März 1998
- Blick durch die Wirtschaft Nr.64, 1. April 1998 (Ergebnisse einer empirischen Studie)
- Capital Nr. 8, August 1997
- Capital Nr. 10, Oktober 1997
- Going Public 12/1997
- Handelsblatt Nr. 238, 10. Dezember 1997
- Handelsblatt 79, 25./25. April 1998
- Handelsblatt 97, 22./23. Mai 1998
- Handelsblatt 115, 19./20. Juni 1998
- Management und Markt 3/98
- Manager Magazin 1/1998
- Manager Magazin 7/1998
- Vision & Money 10/1997
- Wirtschaftswoche Nr.27, 25. Juni 1998

Internet:

- http://www.going-public.de
- http://www.boersengang.de
- http://www.m-mittelstand.de
- http://www.dai.de
- http://www.kanzlei.de

Sonstiges:

- Material der baden-württembergischen Wertpapierbörse zu Stuttgart