Der Einfluss des Leitzinses der Europäischen Zentralbank auf die Determinanten der Unternehmenswertermittlung


Masterarbeit, 2020

94 Seiten, Note: 1,5


Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Formelverzeichnis

Symbolverzeichnis

1 Einführung in die Thesis
1.1 Motivation und Problemstellung
1.2 Zielsetzung und Aufbau der Thesis
1.3 Methodisches Vorgehen
1.4 Begriffsdefinitionen
1.5 Einordnung in die Betriebswirtschaftslehre

2 Der Leitzins der Europäischen Zentralbank
2.1 Der Leitzins als geldpolitisches Instrument
2.2 Die Europäische Zentralbank
2.3 Geldpolitische Instrumente der Europäischen Zentralbank
2.4 Entwicklung des Leitzinses der Europäischen Zentralbank

3 Einführung in die Unternehmensbewertung
3.1 Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen
3.2 Anlässe für Unternehmensbewertungen
3.3 Bewertungszwecke

4 Unternehmensbewertungsmethoden
4.1 Historische Entwicklung
4.2 Reproduktionswertverfahren
4.3 Liquidationswertverfahren
4.4 Ertragswertverfahren
4.5 DCF-Verfahren
4.5.1 WACC
4.5.2 CAPM
4.5.3 Entity-Methode
4.5.4 TCF-Methode
4.5.5 APV-Methode
4.5.6 Equity-Methode
4.6 Vergleichsverfahren
4.7 Weitere Bewertungsmethoden
4.8 Zwischenfazit

5 Stand der Forschung

6 Zusammenhang zwischen Leitzins und Aktienmarktrendite
6.1 Forschungshypothesen
6.2 Datenerhebung
6.3 Methodik
6.4 Ergebnisse

7 Einfluss des Leitzinses aufden Unternehmenswert am Beispiel der SAP SE
7.1 Datenerhebung
7.2 Methodik
7.3 Ergebnisse

8 Fazit und Ausblick
8.1 Zusammenfassung und abschließendeWürdigung der Ergebnisse
8.2 Kritische Reflexion
8.3 Ausblick

Literaturverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Die geldpolitische Strategie der EZB

Abbildung 2: Historische Entwicklung der Leitzinsen der EZB

Abbildung 3: Überblick Unternehmensbewertungsmethoden

Abbildung 4: Entwicklung Leitzins und durchschnittliche Aktienmarktrendite

Abbildung 5: Streuungsdiagramm mit Regressionsgerade

Abbildung 6: WACC der SAP SE bei Veränderung des Leitzinses

Abbildung 7: Unternehmenswert der SAP SE bei Veränderung des Leitzinses

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Anlässe für Unternehmensbewertungen

Tabelle 2: Zwecke und Funktionen der Bewertung

Tabelle 3: Datengrundlage Leitzins und Aktienmarktrendite

Tabelle4: Interpretation des Korrelationskoeffizienten nach Bravais-Pearson

Tabelle 5: Ergebnisse der Korrelationsanalyse

Tabelle 6: Ergebnisse der Regressionsanalyse

Tabelle 7: Free Cashflows der SAP SE von 2015 bis 2019

Tabelle 8: Erwartungswerte der Free Cashflows der SAP SE

Tabelle 9: Auszug aus Bilanz und GuV der SAP SE

Tabelle 10: Parameterfür Eigenkapitalkosten

Tabelle 11: ParameterfürWACC

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Formelverzeichnis

Formel 1: Berechnung desTeilreproduktionswerts

Formel 2: Berechnung des Vollreproduktionswerts

Formel 3: Berechnung des Liquidationswerts

Formel 4: Berechnung des Ertragswerts

Formel 5: Berechnung des WACC mit Tax Shield

Formel 6: Berechnung des WACC ohne Tax Shield

Formel 7: Berechnung der Eigenkapitalrendite nach dem CAPM

Formel 8: Berechnung des Betafaktors

Formel 9: Ermittlung des Free Cashflows

Formel 10: Berechnung des Residualwerts nach der Entity-Methode

Formel 11: Berechnung des Unternehmenswerts nach der Entity-Methode

Formel 12: Ermittlung des Total Cashflows

Formel 13: Berechnung des Unternehmenswerts nach derTCF-Methode

Formel 14: Berechnung des Unternehmenswerts nach derAPV-Methode

Formel 15: Berechnung des Gesamtwerts bei fiktiver reiner Eigenfinanzierung

Formel 16: Ermittlung des Flowto Equity

Formel 17: Berechnung des Unternehmenswerts nach der Equity-Methode

Formel 18: Ermittlung des potenziellen Marktpreises nach dem CCA

Formel 19: Ermittlung des potenziellen Marktpreises durch Multiplikatoren

Formel 20: Berechnung der Kovarianz

Formel 21: Berechnung der Standardabweichung

Formel 22: Berechnung des Korrelationskoeffizienten

Formel 23: Berechnung des Bestimmtheitsmaßes

Formel 24: Berechnung der Regressionsgeraden

Symbolverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1 Einführung in die Thesis

1.1 Motivation und Problemstellung

Meldungen der Europäischen Zentralbank sorgen regelmäßig für eine große Zahl von Schlagzeilen. Schlagzeilen wie „Erwartete EZB-Geldschwemme hebt DAX auf Rekordhoch“1, „Analysten erwarten DAX vor [geldpolitischer] EZB-Entscheidung höher“2 und „EZB senkt Leitzins erstmals auf null Prozent“3 zeigen, dass die geldpolitischen Entscheidungen der Europäischen Zentralbank offensichtlich stark von öffentlichem Interesse sind. Dies könnte unter anderem daran liegen, dass die Volkswirtschaft durch geldpolitische Entscheidungen, wie zum Beispiel die Anpassung des Leitzinses, starken finanziellen Veränderungen unterschiedlicher Natur ausgesetzt ist.4

Der Leitzins der Europäischen Zentralbank dient als geldpolitisches Instrument und wird unter anderem abhängig von der konjunkturellen Lage entsprechend gesenkt oder angehoben.5 Auf den ersten Blick hat die Zinspolitik direkte Auswirkungen auf die Höhe des Marktzinssatzes, jedoch kann diese auch viele weitere Folgen haben.6 So kann der Leitzins zum Beispiel auch Einfluss auf die Ermittlung des Unternehmenswerts haben. Grundsätzlich liegen der Unternehmenswertermittlung - je nach Bewertungsmethode - verschiedene Determinanten zugrunde. Der Einfluss des Leitzinses der Europäischen Zentralbank auf diese Determinanten und weitere Fragen sollen im Laufe dieser Thesis unter anderem mithilfe von empirischen Methoden aufgegriffen und geklärt werden.

Das Unternehmen Carl Finance GmbH, Berlin, hat in 2018 eine Untersuchung zum Einfluss von Niedrigzinsen auf den Unternehmenswert veröffentlicht. Bei der beispielhaften Berechnung des Unternehmenswerts in dieser Untersuchung wurde vereinfacht angenommen, dass zukünftige Erträge eines Unternehmens mit einem Diskontierungszinssatz abgezinstwerden und dieser Diskontierungszinssatz bei einem hohen Leitzins ebenfalls hoch ist und umgekehrt. Die Berechnung erfolgt mittels Division der zukünftigen Erträge durch den Diskontierungszinssatz. Dabei wurden zwei Szenarien dargestellt. Zum einen wurde der Unternehmenswert mit einem hohen und zum anderen mit einem niedrigen Diskontierungszinssatz berechnet. Das Ergebnis dieser Untersuchung war, dass ein niedriger Leitzins einen positiven Einfluss auf den Unternehmenswert hat. Der Unternehmenswert soll demnach sinken, wenn der Leitzins erhöht wird.7 Dies ist einzig und allein der mathematischen Tatsache geschuldet, dass der Wert des Quotienten, hier der Unternehmenswert, steigt, wenn der Divisor, hier der vom Leitzins abhängende Diskontierungszinssatz, ceteris paribus sinkt.

Diese Untersuchung wirft jedoch die Frage auf, ob es außer dem Diskontierungszinssatz noch weitere Einflüsse des Leitzinses gibt, die das Untersuchungsergebnis revidieren könnten. Entgegen der Annahme des oben genannten Modells hängt möglicherweise der Diskontierungszinssatz auch nicht direkt mit dem Leitzins zusammen. Außerdem könnte je nach Bewertungsmethode der Unternehmenswert möglicherweise durch weitere Variablen oder Determinanten beeinflusst werden, die einen positiven oder sogar negativen Zusammenhang mit dem Leitzins der Europäischen Zentralbank haben. Diese Zusammenhänge und Determinanten sollen im Rahmen dieser Thesis herausgearbeitet und empirisch belegt werden, um einen neuen Ansatz zu dem Einfluss des Leitzinses der Europäischen Zentralbank auf den Unternehmenswert zu liefern.

1.2 Zielsetzung und Aufbau der Thesis

Ziel dieser Thesis ist es, auf Basis wissenschaftlicher Grundlagen und empirischer Methoden den Einfluss des Leitzinses der Europäischen Zentralbank auf die Determinanten der Unternehmenswertermittlung darzustellen und diesen mithilfe einer anschließenden Analyse anhand des Unternehmenswerts der SAP SE, Walldorf, zu quantifizieren. Die Forschungsfrage lautet: Welchen Einfluss hat der Leitzins der Europäischen Zentralbank auf die Determinanten der Unternehmenswertermittlung?

Zunächst werden anhand themenrelevanter Fachliteratur die theoretischen Grundlagen zur Geldpolitik der Europäischen Zentralbank sowie zur Entwicklung und Steuerung des Leitzinses der EZB aufgezeigt. Anschließend folgt eine Einführung in die Grundlagen der Unternehmensbewertung sowie eine detaillierte Darstellung der Unternehmensbewertungsmethoden. Nachdem der Einfluss des Leitzinses der Europäischen Zentralbank auf die Determinanten der verschiedenen Unternehmensbewertungsmethoden analysiert wurde, soll in einem Zwischenfazit jene Bewertungsmethode identifiziert werden, deren Ergebnis auf Basis der theoretisch erlangten Erkenntnisse am stärksten durch den Leitzins beeinflusst wird.

Um eine weitere durch den Leitzins der EZB beeinflusste Determinante der Unternehmenswertermittlung zu erforschen, soll der Zusammenhang zwischen Leitzins und Aktienmarktrendite untersucht werden. Damit der Einfluss des Leitzinses auf den Unternehmenswert anhand eines Fallbeispiels aus der Praxis quantifiziert werden kann, werden die theoretisch und empirisch erlangten Erkenntnisse anhand des Unternehmenswerts der SAP SE angewendet. Das Fazit, das die Ergebnisse der durchgeführten Untersuchungen und eine kritische Reflexion der Untersuchungsergebnisse beinhaltet, sowie ein Zukunftsausblick auf die behandelten Themen und weitere mögliche Forschungsfragen werden im abschließenden Teil dieser Thesis dargestellt.

1.3 Methodisches Vorgehen

Die theoretischen Grundlagen zur Lösung der Problemstellung werden mithilfe des methodischen Zugangs der Textanalyse sowie Analyse der Unternehmensbewertungsmethoden anhand themenrelevanter Fachliteratur erarbeitet. Die Fachliteratur liefert dabei insbesondere die Theorie zu den Bewertungsmethoden, welche anschließend im Hinblick auf die möglichen Einflüsse durch den Leitzins der EZB hin untersucht werden.

Nachdem die Determinanten der Bewertungsmethoden auf den Einfluss des Leitzinses der EZB hin analysiert wurden, soll mithilfe von quantitativen Forschungsmethoden empirisch geforscht werden. Zunächst wird untersucht, ob es einen Zusammenhang zwischen dem Leitzins der EZB und derAktienmarktrendite des DAX gibt. Dafür wird eine Korrelationsanalyse durchgeführt. Durch eine Korrelationsanalyse kann festgestellt werden, ob es einen linearen Zusammenhang zweier Variablen gibt. Falls es einen Zusammenhang gibt, kann damit auch die Intensität bzw. Stärke des Zusammenhangs bestimmt werden.8

Nach der Durchführung einer Korrelationsanalyse erfolgt zusätzlich eine Regressionsanalyse in Form einer linearen Regression. Die Regressionsanalyse ist ein weiteres Instrumentarium statistischer Analyseverfahren und dient der Beschreibung der Form bzw. Tendenz des Zusammenhangs zweier Variablen durch eine mathematische Funktion, die Regressionsfunktion genannt wird. Es kann damit bestimmt werden, ob eine abhängige Variable durch eine unabhängige Variable beeinflusst wird.9

Die Untersuchung des Einflusses des Leitzinses der EZB auf den Unternehmenswert anhand der SAP SE wird mithilfe einer Sensitivitätsanalyse durchgeführt. Durch eine Sensitivitätsanalyse kann die Empfindlichkeit des Unternehmenswerts auf die Veränderung des Leitzinses beschrieben werden.10 Damit können weitere Erkenntnisse erlangt und ein weiterer Beitrag zur Beantwortung der Forschungsfrage geleistet werden.

1.4 Begriffsdefinitionen

Zur Erarbeitung der theoretischen Inhalte sowie zur Durchführung der empirischen Untersuchungen ist die Abgrenzung bzw. Definition der wesentlichen Begriffe notwendig. Zunächst ist der Begriff „Determinante“ genauer zu definieren. Gemäß Duden gibt es für diesen Begriff zwei Bedeutungen. Im bildungssprachlichen Gebrauch wird der Begriff als Synonym für einen „bestimmenden Faktor“ verwendet. In der Mathematik hingegen steht der Begriff für einen „Rechenausdruck zur Lösung eines Gleichungssystems“.11 Im Kontext dieser Thesis wird die bildungssprachliche Bedeutung des Begriffs verwendet, auch wenn beide Bedeutungen des Begriffs einander stark ähneln.

Weiterhin ist der Begriff „Unternehmenswertermittlung“ zu definieren. Als Synonym wird im Allgemeinen der Begriff „Unternehmensbewertung“ verwendet. Gemäß Duden ist mit der Unternehmensbewertung grundsätzlich die Ermittlung des Wertes eines Unternehmens gemeint.12 Der Begriff „Unternehmenswertermittlung“ wurde verwendet, da im Kontext dieser Thesis der gesamte Prozess zur Ermittlung des Unternehmenswerts mit verschiedenen Bewertungsmethoden Gegenstand der Untersuchung ist und damit die Untersuchung dieser Thesis treffender beschreibt. Bei der Unternehmensbewertung hingegen steht eher der tatsächliche Wert des Unternehmens im Vordergrund.13

Darüber hinaus muss der Begriff „Leitzins“ genauer definiert werden, da grundsätzlich verschiedene Formen von Leitzinsen von der Europäischen Zentralbank festgelegt und veröffentlicht werden. Es wird jeweils ein Zinssatz für das Hauptrefinanzierungsgeschäft, die Spitzenrefinanzierungsfazilität sowie die Einlagefazilität festgelegt. Für diese Thesis wird der Zinssatz für das Hauptrefinanzierungsgeschäft verwendet, da dieser als wichtigster Leitzins der Europäischen Zentralbank bezeichnet wird14 und die Höhe des Marktzinssatzes direkt beeinflusst.15 Die verschiedenen Leitzinsen werden in Kapitel 2.3 im Einzelnen beschrieben.

1.5 Einordnung in die Betriebswirtschaftslehre

Um das Thema dieser Thesis in die Betriebswirtschaftslehre einordnen zu können, muss das Thema in die Bestandteile „Leitzins“ und „Unternehmenswert“ eingeteilt werden. Der Leitzins der Europäischen Zentralbank ist nicht direkt einem Teilbereich der Betriebswirtschaftslehre zuzuordnen, sondern gehört eher zu den makroökonomischen Fragestellungen im Rahmen der Volkswirtschaftslehre, welche einige Schnittpunkte mit der Betriebswirtschaftslehre hat.16 Ein Teilgebiet der Makroökonomie ist die Geldpolitik, welche durch die Zentralbanken erfolgt und der allgemeinen Sicherung der Preisstabilität dient. Der Leitzins ist eines der geldpolitischen Instrumente und wird in der Europäischen Währungsunion durch die Europäische Zentralbank gesteuert.17

Der Unternehmenswert ist das Ergebnis der Unternehmensbewertung und ist daher dem betriebswirtschaftlichen Teilbereich der Investition und Finanzierung zuzuordnen. Mit Investition ist in diesem Zusammenhang die zielgerichtete Bindung von Kapital gemeint, sodass zukünftig mit diesem Kapital höhere Erträge erwirtschaftet werden können. Finanzierung bezeichnet die Beschaffung von Kapital und ist in die Innen- und die Außenfinanzierung zu unterscheiden. Bei derAußenfinanzierung fließt dem Unternehmen Kapital z. B. über die Kapitalmärkte zu. Bei der Innenfinanzierung wird Kapital innerhalb eines Unternehmens, z. B. durch Vermögensumschichtungen, beschafft.18

Die Investition und Finanzierung bilden zusammen mit dem Risikomanagement die drei Säulen der Finanzwirtschaft.19 Die Finanzwirtschaft ist neben der Anlagen-, Personal- und Materialwirtschaft eine Faktorenlehre. Die Faktorenlehre gehört - genau wie die Führungs-, Funktionen-, Wirtschaftszweig- und Metaführungslehren - laut Literaturzu den speziellen Betriebswirtschaftslehren.20

Im betrieblichen Rechnungswesen sind die Gebiete Investition und Finanzierung in die Finanzplanung und -organisation einzuordnen. Die Investition bzw. Kapitalverwendung spielen sich auf der Aktivseite der Bilanz ab. Die Finanzierung bzw. Kapitalbeschaffung wirken sich auf die Passivseite der Bilanz aus.21

2 Der Leitzins der Europäischen Zentralbank

2.1 Der Leitzins als geldpolitisches Instrument

Um den Leitzins definieren zu können, muss zunächst eine Einordnung in die Geldpolitik erfolgen. Die Geldpolitik umfasst alle Maßnahmen, womit die Zentralbanken den Geldumlaufsowie die Geld- und Kreditversorgung derWirtschaftsteuern. Zentrale Ziele der Geldpolitik sind die Stabilität der Kaufkraft sowie die Sicherung der Währung und damit verbunden die Preisniveaustabilität. Zur Erreichung dieser Ziele steuern die Zentralbanken zum Beispiel die Geldmenge, die sich im Umlauf befindet.

Die Steuerung der Geldmenge erfolgt durch zins- und liquiditätspolitische Maßnahmen mittels Beeinflussung der Zinssätze sowie der Bankenliquidität.22 Die Zinspolitik umfasst alle Maßnahmen der Zentralbanken, womit das allgemeine Zinsniveau beeinflusst werden soll.23

Als Leitzinsen bezeichnet man die Zinssätze, zu denen eine Zentralbank ihre Geschäfte mit den Geschäftsbanken in ihrem Bereich tätigt. Die Höhe der Zinsen wirkt sich jedoch nicht nur auf die Geschäfte mit den Geschäftsbanken aus, sondern davon ausgehend auch auf die Volkswirtschaft insgesamt, da diese wiederum ebenfalls Geschäfte mit den Geschäftsbanken tätigt. Somit können durch die Festlegung der Leitzinsen auch gesamtwirtschaftliche Größen, wie Inflation bzw. Deflation, Wirtschaftswachstum, Arbeitslosigkeit oder auch der Außenwert einer Währung, beeinflusst werden.24 Die verschiedenen Leitzinsen, welche den Zentralbanken zur geldpolitischen Steuerung zur Verfügung stehen, werden in Kapitel 2.3 im Einzelnen erläutert.

Der Leitzins an sich ist ein Instrument, um eine bestimmte geldpolitische Strategie zu verfolgen und umzusetzen. Grundsätzlich sind geldpolitische Strategien darauf ausgerichtet, monetäre Stabilität in der Volkswirtschaftzu erreichen.25 In der Literatur werden die monetären Stabilitätsziele in drei Prioritätsstufen gegliedert. Das primäre Ziel ist die langfristige Stabilisierung des Preisniveaus, wobei kurzfristige Schwankungen erlaubt sind. Das sekundäre Ziel ist die Verringerung von Produktions- und Beschäftigungsschwankungen aufgrund von Konjunkturschwankungen. Das tertiäre Ziel beinhaltet die Vermeidung exzessiver Schwankungen der Bankenliquidität.26

Die geldpolitischen Strategien werden in der Literatur in einstufige und zweistufige Strategien eingeteilt. Einstufige Strategien sind solche, die versuchen das Primärziel Preisstabilität direkt zu steuern. Dazu zählt zum Beispiel das Konzept der direkten Inflationssteuerung. Zweistufige Strategien hingegen sind solche, die sich ein Zwischenziel in Form einer Indikatorvariable setzen und somit die Preisstabilität indirekt steuern. Die Indikatorvariablen können zum Beispiel Wechselkurse, Zinsen oder die Geldmenge sein.27 Eine Entscheidung für eine einzelne Strategie ist aus heutiger Sicht nicht zu befürworten. In der Praxis wird häufig eine Kombination aus mehreren Strategien angewendet.28

2.2 Die Europäische Zentralbank

Die Europäische Zentralbank mit Sitz in Frankfurt am Main wurde am 1. Juni 1998 gegründet.29 Dieser Gründung lag jedoch ein umfangreicher Prozess zugrunde, welcher in diesem Kapitel beschrieben wird.

Die Verwirklichung der Europäischen Wirtschafts- und Währungsunion basiert auf einem dreistufigen Plan. Die erste Stufe begann am 1. Juli 1990 mit der Aufhebung sämtlicher Beschränkungen des Kapitalverkehrs zwischen den Mitgliedsstaaten der Europäischen Gemeinschaft, welche die Vorgängerorganisation der Europäischen Union darstellt.30 Als gemeinsame Recheneinheit dient zu dieser Zeit schon die European Currency Unit (ECU), welche als Vorgänger des Euro gilt.31 Mit dem Vertrag von Maastricht, dessen Inhalte am 9./10. Dezember 1991 durch die Mitgliedsstaaten der Europäischen Gemeinschaft beschlossen wurden, wurde durch Inkrafttreten des Vertrages am 1. November 1993 die Europäische Union gegründet.32

Der Beginn der zweiten Stufe war am 1. Januar 1994. Gemäß den Regelungen des Vertrages von Maastricht wurde an diesem Datum das Europäische Währungsinstitut in Frankfurt am Main gegründet. Das Europäische Währungsinstitut gilt als Vorgängerinstitution der Europäischen Zentralbank. Außerdem begannen zu diesem Zeitpunkt weitere Vorbereitungen für die dritte Stufe. Diese Vorbereitungen betrafen vor allem den Aufbau und die Funktionsweise des Europäischen Systems der Zentralbanken, eine einheitliche Geldpolitik, die Methodik für den Übergang zu einer einheitlichen Währung sowie die Herstellung wirtschaftlicher und rechtlicher Konvergenzen der Mitgliedsstaaten.33 Auch die Gründung der Europäischen Zentralbank am 1. Juni 1998 liegt noch innerhalb der zweiten Stufe zur Verwirklichung der Europäischen Wirtschafts- und Währungsunion.34

Die dritte und letzte Stufe begann mit der Einführung des Euro am 1. Januar 1999 als Währung für elf Mitgliedsstaaten der Europäischen Union. Damit ging gleichzeitig die Verantwortung für die Geldpolitik von den nationalen Zentralbanken der elf Mitgliedsstaaten auf die Europäische Zentralbank über.35 Verantwortlich für die Geldpolitik in Deutschland war zuvor die Deutsche Bundesbank. Die nach wie vor bestehenden nationalen Zentralbanken im Euro-Währungsgebiet bilden zusammen mit der Europäischen Zentralbank jetzt das sogenannte „Eurosystem“. Am I.Januar 1999 wurde der Euro zunächst als Buchgeld eingeführt. Am 1. Januar 2002 wurde schließlich auch das Euro-Bargeld eingeführt.36

Die Beschlussorgane der Europäischen Zentralbank bestehen aus dem EZB-Rat, dem Direktorium der EZB sowie dem erweiterten Rat. Der EZB-Rat ist das höchste Beschlussorgan und setzt sich aus den sechs Mitgliedern des Direktoriums sowie aus den Präsidentinnen und Präsidenten der nationalen Zentralbanken aller Mitgliedsstaaten des Euroraums zusammen. Wichtigste Aufgabe des EZB-Rats ist die Festlegung der Geldpolitik im Euroraum, wozu auch die Festlegung der Leitzinsen gehört.37

Das Direktorium - bestehend aus Präsidentin bzw. Präsident und Vizepräsidentin bzw. Vizepräsident der EZB sowie vier weiteren Mitgliedern - ist zuständig für die Durchführung der vom EZB-Rat festgelegten Geldpolitik und erteilt den nationalen Zentralbanken die entsprechenden Anweisungen. Der erweiterte Rat besteht aus der Präsidentin bzw. dem Präsidenten und der Vizepräsidentin bzw. dem Vizepräsidenten der EZB sowie aus den Präsidentinnen und Präsidenten aller nationalen Zentralbanken der Mitgliedsstaaten der Europäischen Union.38 Aktuelle Präsidentin der Europäischen Zentralbank ist Christine Lagarde, die am 18. Oktober 2019 vom Europäischen Rat der Europäischen Union für eine Amtszeit von insgesamt acht Jahren ernannt wurde. Lagarde folgt auf ihren Vorgänger Mario Draghi, der das Amt des Präsidenten der Europäischen Zentralbank vom 1. November 2011 bis 31. Oktober 2019 innehatte.39

Die geldpolitische Strategie der Europäischen Zentralbank wurde am 13. Oktober 1998 veröffentlicht und nach einer Überprüfung am 8. Mai 2003 erneut klar festgelegt.40 Die Strategie umfasst im Wesentlichen zwei grundlegende Elemente. Diese sind zum einen die quantitative Definition der Preisstabilität und zum anderen der Zwei-Säulen-Ansatz für die Risikoanalyse der Preisstabilität. Die quantitative Definition der Preisstabilität erfolgte durch den EZB-Rat am 13. Oktober 1998. Preisstabilität wurde definiert als eine Preissteigerungs- bzw. Inflationsrate von weniger als 2 % gegenüber dem Vorjahr.41 Als Inflationsrate wird hier der Harmonisierte Verbraucherpreisindex (HVPI) im Euroraum verwendet.42

Die zwei Säulen für die Risikoanalyse der Preisstabilität bestehen aus einer wirtschaftlichen und einer monetären Analyse. Bei der wirtschaftlichen Analyse werden Indikatoren, wie die Arbeitsmarktbedingungen, Wechselkurse, Anleihekurse, Zinsstrukturkurven, Messgrößen für die reale Wirtschaftstätigkeit, Preis- und Kostenindizes sowie fiskalpolitische Indikatoren, berücksichtigt. Die Analyse dieser Indikatoren gibt Aufschluss über das jeweilige makroökonomische Umfeld und die Störfaktoren für die Wirtschaft und dient daher als eine Grundlage für das Treffen von geldpolitischen Entscheidungen.43

Bei der monetären Analyse wird sich der langfristige Zusammenhang zwischen Geldmengenwachstum und Inflation zunutze gemacht. Dieser bereits mehrfach empirisch belegte Zusammenhang hilft bei der Gegenprüfung jener Hinweise, die sich aus der wirtschaftlichen Analyse ergeben haben. Zur Identifizierung monetärer Trends werden dabei die Entwicklung der Geldmenge und Kredite sowie deren Auswirkungen auf die Inflation und das Wirtschaftswachstum analysiert.44 In Abbildung 1 ist die geldpolitische Strategie der Europäischen Zentralbank dargestellt. Veranschaulicht wird hier explizit der Zwei-Säulen-Ansatz mit Gegenprüfung der jeweiligen Risikoanalysen zur Erreichung von Preisstabilität als Primärziel.

Abbildung 1: Die geldpolitische Strategie der EZB

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: European CentralBank, Monetary Policy ECB, 2011, S. 83

2.3 Geldpolitische Instrumente der Europäischen Zentralbank

Die Europäische Zentralbank nutzt zur Umsetzung ihrer geldpolitischen Strategie verschiedene Instrumente. Das wichtigste Instrument sind die Offenmarktgeschäfte. Diese spielen bei der Steuerung von Zinssätzen und Liquidität eine Schlüsselrolle und haben einen direkten Einfluss auf die Geldmenge in der Volkswirtschaft.45 Zum Beispiel vergrößert sich die Geldmenge bei dem Kaufvon Wertpapieren durch die EZB am offenen Markt, da dem Bankensektor so Zentralbankgeld zugeführt wird. Bei dem Verkauf von Wertpapieren durch die EZB verringert sich die Geldmenge entsprechend.46

Grundsätzlich gibt es vier verschiedene Kategorien von Offenmarktgeschäften. Die erste Kategorie stellen die Hauptrefinanzierungsgeschäfte dar. Hierüber wird den Kreditinstituten der größte Teil des Refinanzierungsvolumens mit einer Laufzeit von einer Woche zur Verfügung gestellt.47 Der Zinssatz für die Hauptrefinanzierungsgeschäfte wird häufig als „der“ Leitzins bezeichnet und gilt als wichtigster Signalgeber für den geldpolitischen Kurs der EZB.48 Außerdem wirkt dieser sich direkt auf den Marktzinssatz aus,49 was wiederum auch die Höhe der individuellen Kreditzinsen für Unternehmenskredite und somit die Fremdkapitalkosten von Unternehmen beeinflusst.50 Insbesondere vor diesem Hintergrund wird speziell dieser Zinssatz für die Untersuchungen im Rahmen dieserThesis verwendet.

Die zweite Kategorie sind die längerfristigen Refinanzierungsgeschäfte. Hiermit werden den Kreditinstituten zusätzliche längerfristige Refinanzierungsmittel zur Verfügung gestellt. Die Laufzeit bei längerfristigen Refinanzierungsgeschäften beträgt drei Monate.51 Die dritte und vierte Kategorie bilden die Feinsteuerungsoperationen und strukturellen Operationen. Mithilfe von Feinsteuerungsoperationen kann die EZB flexibel auf unerwartete Liquiditätsschwankungen am Markt reagieren und so die leicht schwankenden Zinssätze ausgleichen. Strukturelle Operationen dienen einer langfristigen strukturellen Anpassung der Liquiditätsposition des Finanzsektors gegenüber der EZB.52

Die Geschäftsabwicklung der Offenmarktgeschäfte der EZB erfolgt im Rahmen von Tenderverfahren. Diese Verfahren bezeichnen grundsätzlich die Emission von Wertpapieren über Gebote.53 Einerseits ist zu unterscheiden in Zins- und Mengentender. Beim Zinstender bieten die Kreditinstitute den Betrag und Zinssatz, zu dem diese Geschäfte mit der Zentralbank tätigen möchten. Beim Mengentender bieten die Kreditinstitute den Geldbetrag, für den sie zum von der Zentralbank vorgegebenen Zinssatz abschließen möchten.54 Andererseits können die Tenderverfahren unterschieden werden in Standardtender und Schnelltender. Standardtender werden innerhalb von 24 Stunden abgewickelt und finden hauptsächlich bei Hauptrefinanzierungsgeschäften und längerfristigen Refinanzierungsgeschäften Anwendung. Schnelltender werden am ehesten bei Feinsteuerungsoperationen angewendet. Die Abwicklungsdauer beträgt in etwa zwei Stunden.55

Weitere geldpolitische Instrumente der EZB sind die ständigen Fazilitäten. Die Spitzenrefinanzierungsfazilität erlaubt es den Kreditinstituten, Liquidität mit einer Laufzeit von nur einem Tag zu einem bestimmten Zinssatz gegen refinanzierungsfähige Sicherheiten zu beschaffen.56 Die Einlagefazilität kann von den Kreditinstituten dazu genutzt werden, überschüssiges Zentralbankguthaben über Nacht bei der EZB zu einem bestimmten Zinssatz anzulegen.57

Außerdem steht der Europäischen Zentralbank das Instrument der Mindestreserve zur Verfügung. Im Regelfall sind alle Kreditinstitute dazu angehalten, bei der Zentralbank eine Mindestreserve in einer bestimmten Höhe zu hinterlegen.58 Das Mindestreserveguthaben wird zu dem Zinssatz für die Hauptrefinanzierungsgeschäfte verzinst.59 Dieses Instrument dient vor allem dazu, das Zinsniveau zu stabilisieren, indem bewusst Verknappungen von Liquidität herbeigeführt werden und somit durch die eingeschränkte Kreditvergabemöglichkeit der Kreditinstitute die Kosten für die Kredite, also die Zinsen, steigen.60

2.4 Entwicklung des Leitzinses der Europäischen Zentralbank

Die von der Europäischen Zentralbank festgelegten Leitzinssätze unterliegen grundsätzlich deutlichen Schwankungen, da diese zur Erreichung des Primärziels Preisstabilität entsprechend der jeweiligen aktuellen Lage angepasst werden müssen.61 Abbildung 2 zeigt den historischen Verlauf der Zinssätze für das Hauptrefinanzierungsgeschäft, die Spitzenrefinanzierungsfazilität sowie die Einlagefazilität der EZB der Jahre von 1999 bis 2019.

Abbildung 2: Historische Entwicklung der Leitzinsen der EZB

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: In Anlehnung an Deutsche Bundesbank, Zinssätze, 2020, o. S.

Zunächst lässt sich festhalten, dass die EZB bis zur Finanzkrise, die ab Ende 2007 ihren Anfang nahm, ihren geldpolitischen Auftrag - gemessen an der Geldwertstabilität - erfüllt hat. Während der Finanzkrise hat die EZB zunächst konventionell mit antizyklischen Zinssenkungen reagiert. Nach einer Phase von leichten Zinserhöhungen in 2011 wurden die Leitzinsen jedoch sukzessive bis auf ein Minimum gesenkt.62 Der Zinssatz für das Hauptrefinanzierungsgeschäft betrug zum 31. Dezember 2019 0,0 %. Der Zinssatz für die Spitzenrefinanzierungsfazilität lag zum Jahresende 2019 bei 0,25 % und der Zinssatz für die Einlagefazilität zu diesem Zeitpunkt bei -0,5 %.63

Neben den Zinsänderungen hat die EZB jedoch zusätzlich noch unkonventionelle Maßnahmen ergriffen, um die Geldmärkte im Euroraum insbesondere während der Finanzkrise zu stabilisieren. Die Sondermaßnahmen im Rahmen der Finanzkrise werden als „Erweiterter Ansatz der EZB zur Unterstützung der Kreditvergabe“ bezeichnet64 und umfassen die folgenden fünf Einzelmaßnahmen.

Zum einen erfolgte die Vollzuteilung in allen Offenmarktgeschäften und es wurden Langfristtender mit einer Laufzeit von bis zu einem Jahr angeboten. Zum anderen sollte die Erweiterung des Sicherheitenrahmens erfolgen und Fremdwährungsliquidität gegen Sicherheiten bereitgestellt werden. Außerdem wurde ein Ankaufprogramm für Pfandbriefe im Umfang von 60 Mrd. € gestartet. Diese fünf Sondermaßnahmen waren laut Europäischer Zentralbank zwingend notwendig, da die Preisstabilität alleine durch Zinssenkungen nicht hätte erreicht werden können.65

3 Einführung in die Unternehmensbewertung

3.1 Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen

Grundsätzlich gibt es viele verschiedene Möglichkeiten zur Durchführung einer Unternehmensbewertung. Schon in den 1970er Jahren fanden viele wissenschaftliche Diskussionen über die richtige Unternehmensbewertung und den richtigen Unternehmenswert statt.66 Zwar erfordert jede Unternehmensbewertung individuelle Entscheidungen und muss spezifisch auf das zu bewertende Unternehmen angepasst werden, dennoch wurde der Versuch unternommen, einen einheitlichen Rahmen für die Durchführung einer Unternehmensbewertung zu schaffen.67 Erstmalig gelang dies Adolf Moxter, der im Jahr 1976 das Werk „Grundsätze ordnungsmäßiger Unternehmensbewertung“ veröffentlichte.68

Nachdem diese Grundsätze von Moxter im Laufe der Zeit weiter diskutiert und geschärft wurden, hat das Institut der Wirtschaftsprüfer (IDW) diese Grundsätze aufgegriffen und eine Stellungnahme in Form einer Verlautbarung entwickelt, die erstmalig im Jahr 1980 veröffentlicht wurde.69 Das IDW hat seine Stellungnahme kontinuierlich an die aktuellen Entwicklungen und Forschungsstände angepasst und zuletzt den IDW Standard S 1 „Grundsätze zur Durchführung von Unternehmensbewertungen“ veröffentlicht, der am 2. April 2008 vom Fachausschuss für Unternehmensbewertungen und Betriebswirtschaft (FAUB) des /DWverabschiedetwurde.70

Zunächst werden im Standard begriffliche Grundlagen wie zum Beispiel „der Inhalt des Unternehmenswerts“ oder „die Bewertungsanlässe“ definiert.71 Die verschiedenen Anlässe für Unternehmensbewertungen werden in Kapitel 3.2 aufgezeigt. Darüber hinaus beinhaltet der Standard insgesamt sieben Grundsätze zur Ermittlung von Unternehmenswerten.72 Der erste Grundsatz beinhaltet die Maßgeblichkeit des Bewertungszwecks. Das bedeutet, dass für eine sachgerechte Unternehmensbewertung festgelegt werden muss, zu welchem Zweck der Unternehmenswert ermittelt werden soll.73 Die Bewertungszwecke werden in Kapitel 3.3 im Einzelnen erläutert.

Weiterhin werden der Grundsatz der Bewertung der wirtschaftlichen Unternehmenseinheit, der Bewertung des betriebsnotwendigen Vermögens, der gesonderten Bewertung des nicht betriebsnotwendigen Vermögens, der Unbeachtlichkeit des (bilanziellen) Vorsichtsprinzips, der Nachvollziehbarkeit der Bewertungsansätze sowie das Stichtagsprinzip genannt.74 Letzteres bedeutet, dass ein Unternehmenswert zeitpunktbezogen auf einen Bewertungsstichtag zu ermitteln ist.75

Weiterhin werden im Standard die vom /DWanerkannten Bewertungsverfahren aufgelistet. Diese bestehen zum einen aus dem Ertragswertverfahren und den Substanzwertverfahren zur Ermittlung von Reproduktions- und Liquidationswerten. Zum anderen werden die Discounted Cashflow-Verfahren genannt. Diese beinhalten laut Standard die APV-Methode und Equity-Methode sowie die Verfahren, die mithilfe des WACC abzinsen. Die Methoden, die mithilfe des WACC abzinsen, sind die En- tity-Methode sowie die TCF-Methode.76 All diese Methoden werden in Kapitel 4 näher betrachtet.

3.2 Anlässe für Unternehmensbewertungen

Zur Klassifizierung derAnlässe für Unternehmensbewertungen gibt es eine Vielzahl von Ansätzen. Zum Beispiel lassen sich die Anlässe nach der Art der Regelung klassifizieren.77 Dabei erfolgt die Einteilung in gesetzliche Vorschriften, vertragliche Vereinbarungen, regulatorische Rahmenbedingungen und sonstige Gründe. Die gesetzlichen Vorschriften finden sich zum einen im Aktiengesetz oder Umwandlungsgesetz wieder. Zum anderen gibt es entsprechende Regelungen für eine Unternehmensbewertung im Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz zur Verpflichtung der Gewährung einer angemessenen Gegenleistung bei Übernahmeangeboten sowie im Erbrecht zur Ermittlung des Pflichtteils.78

Eine Unternehmensbewertung aufgrund von vertraglichen Vereinbarungen findet zum Beispiel bei dem Ein- oder Austritt von Gesellschaftern zur Ermittlung des Beteiligungswerts oder auch bei Erbauseinandersetzungen, Erbteilungen und Abfindungsfällen statt.79 Regulatorische Rahmenbedingungen, die eine Unternehmensbewertung erfordern, wurden in der Eigenkapitalvereinbarung „Basel II“ getroffen. Die Vereinbarung wurde im Juni 2004 vom Baseler Ausschuss für Bankenaufsicht verabschiedet und beinhaltet unter anderem die Verpflichtung zur Durchführung einer Unternehmensbewertung, um ein Rating von kreditnehmenden Unternehmen nach einheitlichen Kriterien vornehmen zu können.80

Eine häufig genutzte Klassifizierung der Bewertungsanlässe ist die Einteilung in transaktionsbezogene Anlässe mit Eigentümerwechsel und nicht transaktionsbezogene Anlässe ohne Veränderung der Eigentumsverhältnisse.81 Tabelle 1 gibt einen Überblick über die verschiedenen Bewertungsanlässe.

Tabelle 1: Anlässe für Unternehmensbewertungen

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: In Anlehnung an Obermeier, T., Gasper, R., Investition, 2008, S. 151

Einer der häufigsten transaktionsbezogenen Anlässe ist der Kauf bzw. Verkauf von Unternehmen oder Unternehmensbeteiligungen.82 Grund für eine Unternehmensbewertung zu diesem Anlass ist, dass ein angemessener Kaufpreis für das Unternehmen gefunden wird, mit dem sowohl der Käufer als auch der Verkäufer des zu verkaufenden Unternehmens einverstanden sind. Aber auch bei Enteignungen privater oder der Privatisierung staatlicher Unternehmen steht im Vordergrund, einen angemessenen Preis zu finden.83

Die Entflechtung oder Fusion von Unternehmen setzt eine Bewertung voraus, da zum Beispiel bei der Fusion von Aktiengesellschaften für die Aktionäre der verschmolzenen Unternehmen die Anteile an der neuen, durch die Fusion entstandene Gesellschaft, bestimmt werden müssen.84 Für den Eintritt eines Gesellschafters in ein bestehendes Unternehmen ohne Ausscheiden der bisherigen Gesellschafter sowie für den Austritt von Gesellschaftern aus einem Unternehmen muss der Unternehmenswert zur Ermittlung des Guthabens des jeweiligen Gesellschafters bestimmtwerden. Auch bei dem erstmaligen Börsengang eines bisher nicht börsennotierten Unternehmens, der auch Initial Public Offering genannt wird, muss das Unternehmen zur Festsetzung des Emissionskurses bewertet werden.85

Zu den nicht transaktionsbezogenen Anlässen für Unternehmensbewertungen gehören einerseits Sanierungen, wenn zum Beispiel ein Sanierungskredit vergeben werden soll. Ähnlich verhält es sich allgemein bei der Prüfung der Kreditwürdigkeit eines Unternehmens. Andererseits muss der Liquidationswert eines Unternehmens ermittelt werden, wenn das Unternehmen in Konkurs geht oder liquidiert werden soll.86

Um den Wert von Unternehmensanteilen in der Steuerbilanz oder die Steuerbemessungsgrundlage für die Substanzsteuern bestimmen zu können, dient ebenfalls eine Bewertung des Unternehmens.87 Die Substanzsteuern sind eine zusammenfassende Bezeichnung für die Vermögensteuer und die Gewerbekapitalsteuer.88 Ein weiterer Grund für eine Bewertung können Wertsteigerungsanalysen sein. Diese werden meist auf Wunsch des Managements vorgenommen und sollen die Auswirkungen verschiedener Geschäftsstrategien auf den Marktwert des Eigenkapitals des Unternehmens, derauch Shareholder Value genannt wird, ermitteln.89

3.3 Bewertungszwecke

Wie in Kapitel 3.1 bereits beschrieben, wird schon seit einiger Zeit über den einen richtigen Unternehmenswert diskutiert. Unter Beachtung des Grundsatzes der Maß- geblichkeit des Bewertungszwecks gemäß IDW Standard S1 ist der richtige Unternehmenswert jedoch der dem jeweiligen Bewertungszweck gerecht werdende Unternehmenswert.90 Die Bewertungszwecke können aus den in Kapitel 3.2 beschriebenen Bewertungsanlässen abgeleitet und entsprechenden Funktionen der Bewertung zugeordnet werden.91 Tabelle 2 gibt einen Überblick über die Bewertungszwecke sowie deren Funktionen.

Tabelle 2: Zwecke und Funktionen der Bewertung

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: In Anlehnung an Mandl, G., Rabel, K., Unternehmensbewertung Praxis, 1997, S. 15

Die Ermittlung von Entscheidungswerten im Rahmen einer Unternehmensbewertung kann zum Beispiel mit dem Kauf oder Verkauf von Unternehmen bzw. Unternehmensanteilen Zusammenhängen. Hiermit soll die Entscheidung vorbereitet werden, ein Unternehmen zu einem bestimmten Preis zu kaufen bzw. zu verkaufen oder eben nicht. Dafür werden Grenzpreise ermittelt, die bei dem verkaufenden Unternehmen eine Preisuntergrenze und bei dem Käufer eine Preisobergrenze darstellen.92 Die Vorbereitung der Entscheidungsfindung kann entweder durch das Unternehmen selbst oder einen externen Berater erfolgen, der seine Bewertungsannahmen und Bewertungsergebnisse nachprüfbar dokumentieren muss, da er das Risiko einer Fehlentscheidung nicht selbst trägt.93

Die Ermittlung von Schiedswerten dient in erster Linie der Konfliktlösung, indem eine Einigung über die Konditionen einer Transaktion in Form eines Interessenausgleichs zwischen den betroffenen Parteien erzielt werden soll.94 Bei der Ermittlung von Argumentationswerten wird ein Unternehmenswert nachvollziehbar ermittelt und offengelegt, sodass dieser bei Argumentationen unterstützen kann und gute Verhandlungsergebnisse erzielt. Die Herausforderung liegt dabei insbesondere in der Bestimmung eines Argumentationswertes, der einen möglichst großen Abstand zum tatsächlichen Grenzpreis aufweist, sodass der Vorteil aus der Transaktion möglichst groß ist. Ist der Abstand jedoch zu groß, könnte der Argumentationswert durch die Gegenseite als unglaubhaft empfunden werden. Der tatsächliche Grenzpreis wird der Gegenseite dabei nicht offengelegt.95 Daher hängt auch dieser Bewertungszweck vor allem mit dem Kauf bzw. Verkaufvon Unternehmen zusammen.96

Weitere Bewertungszwecke sind die Ermittlung von Buch- bzw. Bilanzwerten sowie von Steuerbemessungsgrundlagen. Die Ermittlung von Buch- bzw. Bilanzwerten wird beispielsweise im Handelsgesetzbuch, den International Financial Reporting Standards sowie nach US-GAAP vorgeschrieben und ist daher z. B. bei der Bewertung von Beteiligungen unumgänglich. Da es sich bei der Unternehmensbewertung im Rahmen der Ermittlung von Steuerbemessungsgrundlagen um ein standardisiertes Massenverfahren handelt, verliert dieser Wert an Aussagefähigkeit für andere Bewertungszwecke, insbesondere für die Vorbereitung von Entscheidungen.97

4 Unternehmensbewertungsmethoden 4.1 Historische Entwicklung

Die Darstellung der historischen Entwicklung in diesem Kapitel bezieht sich insbesondere auf die Entwicklung der verschiedenen Methoden und Ansätze in der Bewertungslehre sowie auf die Entwicklung der durchgeführten Unternehmenstransaktionen, für die eine Unternehmensbewertung notwendig ist. Die Ansätze in der Bewertungslehre lassen sich in die objektive, subjektive und funktionale Unternehmensbewertung einteilen.98

Die Theorie der objektiven Unternehmensbewertung konnte bis etwa I960 aufrechterhalten werden. Diese geht davon aus, dass der Unternehmenswert für jeden Interessenten gleich ist und mithilfe der Unternehmenssubstanz ermittelt werden kann, ohne die zukünftigen Absichten oder Fähigkeiten eines potenziellen Käufers zu berücksichtigen. Der Wertansatz in der objektiven Unternehmensbewertung ist der Substanzwert, welcher in den Kapiteln 4.2 und 4.3 näher erläutert wird. Kritik an diesem Ansatz wurde bereits in den 1950er Jahren ausgeübt, da Zweifel an einem objektiv allgemeingültigen Unternehmenswert bestanden. Grund dafür ist, dass jede Unternehmensbewertung von einer individuellen Risikoeinschätzung sowie von subjektiven Erwartungen abhängt.99

[...]


1 O.V., DAX Rekordhoch, 2015, o. S.

2 O. V., DAX EZB-Entscheidung, 2020, o. S.

3 O. V., EZB senkt Leitzins, 2016, o. S.

4 Vgl. Scheve, H., Leitzinsen Börsenlexikon, 2020, o. S.

5 Vgl. Poliert, A. etal., Duden Wirtschaft, 2016, S. 139.

6 Vgl. Triami Media B. V., EZB-Leitzins, 2020, o. S.

7 Vgl. o. V., Niedrigzinsen, 2018, o. S.

8 Vgl. Bourier, G., Beschreibende Statistik, 2018, S. 207.

9 Vgl. Bourier, G., Beschreibende Statistik, 2018, S. 199 f.

10 Vgl. Kausche, M., Wirtschaftlichkeit, 2018, S.71.

11 Vgl. Bibliographisches Institut, Determinante Duden, o. J., o. S.

12 Vgl. Bibliographisches Institut, Unternehmensbewertung Duden, o. J., o. S.

13 Vgl. Spremann, K., Ernst, D., Grundlagen Unternehmensbewertung, 2011, S. 1 ff.

14 Vgl. Bundesministerium derFinanzen, Glossar Leitzinsen, o. J., o. S.

15 Vgl. Triami Media B. V., EZB-Leitzins, 2020, o. S.

16 Vgl. o. V., Unterschied BWL und VWL, o. J., o. S.

17 Vgl. Deutsche Bundesbank, Geldpolitik, 2011,o.S.

18 Vgl. o. V., Finanzwirtschaft, o. J., o. S.

19 Vgl. o. V., Finanzwirtschaft, o. J., o. S.

20 Vgl. Weber, J., Spezielle Betriebswirtschaftslehren, 1996, S. 63 ff.

21 Vgl. Wiltinger, A., Wiltinger, K., Investition und Finanzierung, 2010, S. 12.

22 Vgl. Poliert, A. et al., Duden Wirtschaft, 2016, S. 139.

23 Vgl. Poliert, A. et al., Duden Wirtschaft, 2016, S. 163.

24 Vgl. Scheve, H., Leitzinsen Börsenlexikon, 2020, o. S.

25 Vgl. Schaal, P., Geldtheorie, 1998, S. 289.

26 Vgl. Niehans, J., Theory of money, 1978, S. 285.

27 Vgl. Görgens, E. etal., Europäische Geldpolitik, 2008, S. 118ff.

28 Vgl. Schaal, P., Geldtheorie, 1998, S. 289.

29 Vgl. Europäische Zentralbank (EZB), Die Europäische Zentralbank, 2002, S.11.

30 Vgl. Tilch, S., Europäisches Zentralbankensystem, 2000, S. 10ff.

31 Vgl. Scheller, H., Die EZB, 2000, S.19f.

32 Vgl. Tilch, S., Europäisches Zentralbankensystem, 2000, S. 13.

33 Vgl. Scheller, H., Die EZB, 2000, S. 25 ff.

34 Vgl. Europäische Zentralbank (EZB), Die Europäische Zentralbank, 2002, S.11.

35 Vgl. Tilch, S., Europäisches Zentralbankensystem, 2000, S. 31 ff.

36 Vgl. Scheller, H., Die EZB, 2000, S.11.

37 Vgl. Wagener, A., EZB, 2001, S. 65 f.

38 Vgl. Europäische Zentralbank (EZB), Die Europäische Zentralbank, 2002, S.13f.

39 Vgl. Europäische Zentralbank, Präsidentin der EZB, 2019, o. S.

40 Vgl. Görgens, E. etal., Europäische Geldpolitik, 2008, S. 171.

41 Vgl. European Central Bank, Monetary Policy ECB, 2011, S. 64.

42 Vgl. Schmid, A., Finanz- und Staatsschuldenkrise, 2017, S. 2.

43 Vgl. Scheller, H., Die EZB, 2000, S. 95 ff.

44 Vgl. European Central Bank, Monetary Policy ECB, 2011,S.77 ff.

45 Vgl. Wagener, A., EZB, 2001, S. 60.

46 Vgl. Poliert, A. et al., Duden Wirtschaft, 2016, S. 149.

47 Vgl. Wagener, A., EZB, 2001, S. 60.

48 Vgl. Bundesministerium derFinanzen, Glossar Leitzinsen, o. J., o. S.

49 Vgl. Triami Media B. V., EZB-Leitzins, 2020, o. S.

50 Vgl. Deutsche Bundesbank, Bundesbank Monatsbericht, 2002, S. 53 ff.

51 Vgl. Gischer, H. etal., Geld, Kredit und Banken, 2020, S. 266.

52 Vgl. European Central Bank, Monetary Policy, 2011,S.96 ff.

53 Vgl. Stobbe, A., Volkswirtschaftslehre, 1987, S. 227.

54 Vgl. Görgens, E. etal., Europäische Geldpolitik, 2008, 231 f.

55 Vgl. Tilch, S., Europäisches Zentralbankensystem, 2000, S. 91.

56 Vgl. Moutot, P., Framework Monetary Policy, 1997, S. 138.

57 Vgl. Europäische Zentralbank (EZB), Die Europäische Zentralbank, 2002, S. 38.

58 Vgl. Schaal, P., Geldtheorie, 1998, S. 272 f.

59 Vgl. Wagener, A., EZB, 2001, S. 62 f.

60 Vgl. Walter, C., Federal Reserve System, 1994, S. 145.

61 Vgl. European Central Bank, Monetary Policy ECB, 2011, S. 64.

62 Vgl. Gischer, H. etal., Geld, Kredit und Banken, 2020, S. 403.

63 Vgl. Deutsche Bundesbank, Zinssätze, 2020, o. S.

64 Vgl. European Central Bank, Monetary Policy ECB, 2011,S.126ff.

65 Vgl. Stark, J., Geld- und Fiskalpolitik, 2010, o. S.

66 Vgl. Peemöller, V., Ordnungsmäßige Unternehmensbewertung, 2015, S. 33.

67 Vgl. Kühner, C., Maltry, H., Unternehmensbewertung, 2017, S. 71.

68 Vgl. Moxter, A., Grundsätze Unternehmensbewertung, 1976, S. 1 ff.

69 Vgl. Wollny, C., Objektivierter Unternehmenswert, 2010, S.71.

70 Vgl. IDW, IDW S 1 i.d.F. 2008, 2008, S. 1.

71 Vgl. IDW, IDW S 1 i.d.F. 2008, 2008, S. 3 ff.

72 Vgl. Kühner, C., Maltry, H., Unternehmensbewertung, 2017, S. 73.

73 Vgl. IDW, IDW S 1 i.d.F. 2008, 2008, S. 7.

74 Vgl. Kühner, C., Maltry, H., Unternehmensbewertung, 2017, S. 73.

75 Vgl. IDW, IDW S 1 i.d.F. 2008, 2008, S. 7.

76 Vgl. IDW, IDW S 1 i.d.F. 2008, 2008, S. 21 ff.

77 Vgl. PeemöHer, V., Bewertungsanlässe, 2015, S. 19.

78 Vgl. Nölle, J., Anlässe, Funktionen, Verfahren, 2009, S. 12ff.

79 Vgl. Schneider, K., Kategorisierung Anlässe, o. J., o. S.

80 Vgl. Nölle, J., Anlässe, Funktionen, Verfahren, 2009, S. 14.

81 Vgl. Wöltje, J., Finanzkennzahlen, 2012, S. 88.

82 Vgl. Drukarczyk, J., Bewertung von Unternehmen, 1996, S. 89 f.

83 Vgl. Matschke, M., Brösel, G., Funktionen Unternehmensbewertung, 2013, S. 90.

84 Vgl. Drukarczyk, J., Bewertung von Unternehmen, 1996, S. 90.

85 Vgl. Mandl, G., Rabel, K., Unternehmensbewertung Praxis, 1997, S. 14.

86 Vgl. Matschke, M., Brösel, G., Funktionen Unternehmensbewertung, 2013, S. 74 ff.

87 Vgl. Matschke, M., Brösel, G., Funktionen Unternehmensbewertung, 2013, S. 76.

88 Vgl. Drukarczyk, J., Bewertung von Unternehmen, 1996, S. 30 f.

89 Vgl. Mandl, G., Rabel, K., Unternehmensbewertung Praxis, 1997, S. 13.

90 Vgl. Rausch, B., Eigenkapitalkostensätze, 2008, S. 20.

91 Vgl. Mandl, G., Rabel, K., Unternehmensbewertung Praxis, 1997, S. 15.

92 Vgl. Hommel, M., Braun, /., Unternehmensbewertung case, 2005, S. 43 ff.

93 Vgl. Ballwieser, W., Hachmeister, D., Prozess Unternehmensbewertung, 2013, S. 1.

94 Vgl. Mandl, G., Rabel, K., Unternehmensbewertung Praxis, 1997, S. 21.

95 Vgl. Drukarczyk, J., Bewertung von Unternehmen, 1996, S. 95.

96 Vgl. Ballwieser, W., Hachmeister, D., Prozess Unternehmensbewertung, 2013, S. 1.

97 Vgl. Ballwieser, W., Hachmeister, D., Prozess Unternehmensbewertung, 2013, S. 1 f.

98 Vgl. Matschke, M., Brösel, G., Funktionale Unternehmensbewertung, 2014, S. 4 ff.

99 Vgl. Obermeier, T., Gasper, R., Investition, 2008, S. 149 f.

Ende der Leseprobe aus 94 Seiten

Details

Titel
Der Einfluss des Leitzinses der Europäischen Zentralbank auf die Determinanten der Unternehmenswertermittlung
Hochschule
FOM Hochschule für Oekonomie & Management gemeinnützige GmbH, Frankfurt früher Fachhochschule
Note
1,5
Autor
Jahr
2020
Seiten
94
Katalognummer
V994305
ISBN (eBook)
9783346360236
ISBN (Buch)
9783346360243
Sprache
Deutsch
Schlagworte
Leitzins, EZB, Unternehmenswert, Unternehmensbewertung, Geldpolitik, Bewertungsmethoden, Korrelationsanalyse, Regressionsanalyse
Arbeit zitieren
Ruben Ruf (Autor:in), 2020, Der Einfluss des Leitzinses der Europäischen Zentralbank auf die Determinanten der Unternehmenswertermittlung, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/994305

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