Der Einfluss von Eigen- und Fremdkapital auf den Erfolg von Aktiengesellschaften


Hausarbeit, 2020

33 Seiten, Note: 2,0

Anonym


Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1 Einleitung
1.1 Ausgangssituation
1.2 Forschungsfrage und Zielsetzung
1.3 Methodik
1.4 Aufbau der Arbeit

2 Theoretische Grundlagen der Kapitalstrukturtheorie
2.1 Traditioneller Ansatz - Leverage-Effekt
2.2 Irrelevanz Theorie nach Modigliani/ Miller
2.3 Trade-off Theory
2.4 Kritische Würdigung der theoretischen Grundlagen

3 Analyse des Einflusses des Verschuldungsgrades auf den Unternehmenswert von Aktiengesellschaften unter Trade-off Theory Aspekten
3.1 Untersuchungsdesign und Gang der Untersuchung
3.2 Darstellung der Ergebnisse
3.3 Kritische Würdigung der Ergebnisse

4 Handlungsempfehlung an Aktiengesellschaften

5 Zusammenfassung
5.1 Ausmaß der Zielerreichung und Beantwortung der Forschungsfrage
5.2 Kritische Würdigung der methodischen Vorgehensweise

Literaturverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Leverage-Effekt

Abbildung 2: Kapitalkostenverlauf, maximierter Unternehmenswert im traditionellen Ansatz

Abbildung 3: Kapitalkosten und Unternehmenswert in Trade-off Theory

Abbildung 4: Agency-Kosten und Unternehmenswert in Abhängigkeit vom Verschuldungsgrad in der integrierten Trade-off Theory

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Vorteil des Tax-Shield

Tabelle 2: Einschlusskriterien der systematischen Literaturanalyse

Tabelle 3: Darstellung der Ergebnisse

Abkürzungsverzeichnis

c. p. Cetris paribus

EBIT Earnings before interest and taxes

EBT Earnings before taxes

EK Eigenkapital

FK Fremdkapital

GK Gesamtkapital

GuV Gewinn- und Verlustrechnung

i Fremdkapitalzinssatz

Max Maximum

Min Minimum

n. St. Nach Steuern

OLS Ordinary least squares

rEK Eigenkapitalrendite

rGK Gesamtkapitalrendite

ROA Return on assets

ROIC Return on invested capital

UW Unternehmenswert

V Verschuldungsgrad

V* Verschuldungsgrad Optimum

1 Einleitung

1.1 Ausgangssituation

Die Wahl der Kapitalstruktur ist eine zentrale Fragestellung der Finanzierungstheorie. Lässt sich bei gegebenem Kapitalvolumen durch einen alternativen Verschuldungsgrad die gewichteten Kapitalkosten reduzieren und infolgedessen der Marktwert des Unternehmens erhöhen?1 Die Zielsetzung, den Wert des Eigenkapitals zu maximieren, auch bekannt als Shareholder-Value-Approach, ist im Minimum der gewichteten Kapitalkosten erreicht.2 Dieses Minimum befindet sich nach traditionellen Ansichten wiederrum im optimalen Verschuldungsgrad.3

In den 50er Jahren stellen Modigliani und Miller die Irrelevanz Theorie auf. Unter bestimmten Annahmen hat die Kapitalstruktur keinen Einfluss auf den Unternehmenswert.4 Eine Theorie, die auf dem Postulat eines vollkommenen Markts basiert, u. a. ohne Insolvenzkosten oder Körperschaftssteuern. Anforderungen, die in der Praxis nicht gegeben sind.5 Ebenso haben das Chancen-Risiko-Profil von Unternehmen einen Einfluss auf die Kapitalstruktur und spiegeln deren finanziellen Möglichkeiten wider.6

Bedingt durch die Komplexität und Anzahl an Variablen kann keine allgemeingültige Theorie identifiziert werden, die die Kapitalstruktur erklärt. Die Diskussion brachte immer neue Theorien hervor, die verschiedene Teilbereiche hervorheben. Sodass lediglich Einvernehmen darüber besteht, dass die Kapitalstruktur nicht irrelevant ist.7 Zu den wichtigsten Erklärungsansätzen der Kapitalstrukturtheorie gehören die Trade-off und die Pe- cking-Order Theorie.8 Im Fokus dieser Arbeit steht die Trade-off Theory.

1.2 Forschungsfrage und Zielsetzung

Mit der Arbeit soll somit eruiert werden, welchen Einfluss das Eigen- und Fremdkapital auf den Erfolg von Aktiengesellschaften haben.

Der Fokus auf Aktiengesellschaften als Untersuchungsgegenstand lässt sich einerseits durch deren simplen Zugang zu Eigen- und Fremdkapitalinstrumenten des Kapitalmarktes und andererseits durch die erhöhten Publikationsplichten begründen.9

Der Erfolg der Aktiengesellschaft bietet viel Interpretationsspielraum. Studien verfolgen oft ein Konzept des Shareholder-Value-Approach mit dem Unternehmenswert.10 Des Weiteren ist es gängig die Operationalisierung mit dem Return on Assets (ROA) oder Return on Equity (rEK11 ) durchzuführen.12 Der Einfluss von Eigen- und Fremdkapital wird als Variable Verschuldungsgrad interpretiert.

Daraus lässt sich die Forschungsfrage ableiten: Hat der Verschuldungsgrad einer Aktiengesellschaft Einfluss auf den Erfolg unter Trade-off theoretischen Gesichtspunkten? Im Kontext eines praxisorientierten Ansatzes soll Neben der Beantwortung der Forschungsfrage eine Handlungsempfehlung für Aktiengesellschaften abgeleitet werden.

1.3 Methodik

Zur Beantwortung wird relevante Literatur zusammengetragen. Einerseits sollen die zur Forschungsfrage notwendigen theoretischen Grundlagen erarbeitet und verknüpft werden, andererseits sollen die relevantesten Studien, die die Forschungsfrage betreffen, zusammengetragen werden.

Zur Auswahl der Literatur wurden diverse Datenbanken herangezogen. Es wurde nach deutsch- und englischsprachiger Literatur gefiltert. Insbesondere wurde der Präsenz- und Onlinebestand der TU Dortmund beansprucht. Des Weiteren wurden die Datenbanken EBSCO, Google Scholar, WISO-NET und Elsevier verwendet. Bei der Literaturrecherche wurde u. a. nach den Begriffen optimale, Kapitalstruktur, Einfluss auf Erfolg, Unternehmenswert, Trade-off Theory, integrierte, Analyse, Untersuchung, separat oder in Kombination gesucht. Als Auswahlkriterien wurden neben der thematischen Relevanz, Wissenschaftlichkeit, Reputation des Autors und schließlich Aktualität berücksichtigt. Sofern Literatur als relevant eingestuft wird, wird das Literaturverzeichnis auf weitere relevante Quellen inspiziert. Darauf aufbauend wird eine systematische Literaturübersicht durchgeführt, um die Forschungsfrage zu beantworten.

Die Literaturübersicht bietet sich für die Fragestellung an, da so Literatur mit Fokus auf die formulierte Forschungsfrage hin komprimiert dargestellt werden kann und den aktuellen Forschungsstand wiedergibt.13

1.4 Aufbau der Arbeit

Die vorliegende Seminararbeit soll den Einfluss von Eigen- und Fremdkapital auf den Erfolg von Aktiengesellschaften aufzeigen. Im ersten Kapitel wird zunächst eine Ausgangslage der Kapitalstrukturtheorie sowie die Relevanz des Themas dargestellt. Nachdem auf die verwendete Methodik zur Behandlung der Forschungsfrage eingegangen worden ist, wird der Aufbau der Arbeit dargestellt. Im weiteren Verlauf der Arbeit wird im zweiten Kapitel das theoretische Fundament gelegt. Die Abschnitte des zweiten Kapitels geben einen Überblick über die Grundlagen der Kapitalstrukturtheorie und schließt mit einer kritischen Würdigung ab. Im dritten Kapitel der Arbeit wird eine Literaturanalyse durchgeführt, um den Stand der Forschung aufzuzeigen. Zur Beantwortung der Forschungsfrage soll im Anschluss aus dieser Übersicht die wichtigsten Erkenntnisse hervorgehoben und komprimiert werden. Nach einer kritischen Reflexion der Ergebnisse wird im vierten Kapitel eine Handlungsempfehlung an Aktiengesellschaften basierend auf den Ergebnissen gegeben. Abschließend erfolgen im fünften Kapitel eine Zusammenfassung sowie eine abschließende Würdigung der Ergebnisse und des methodischen Vorgehens.

2 Theoretische Grundlagen der Kapitalstrukturtheorie

2.1 Traditioneller Ansatz - Leverage-Effekt

Die Kapitalstruktur eines Unternehmens beschreibt das Verhältnis zwischen Eigen- und Fremdkapital.14 Die Kapitalstruktur wird quantifiziert mit dem Verschuldungsgrad V als Quotient aus Fremd- und Eigenkapital.15 Fakultativ lässt sich die Kapital struktur als Quote vom Eigen- oder Fremdkapital zu Gesamtkapital darstellen.16

Der Ansatz der optimalen Kapitalstruktur beruht auf der Überlegung, dass ein linearer Zusammenhang zwischen Eigenkapitalrendite und Verschuldungsgrad besteht.17 Der Leverage-Effekt beschreibt eine Hebelwirkung auf die Eigenkapitalrendite rEK, sofern die Fremdkapitalkosten i eine Konstante ist und die Eigenkapitalrendite rEK höher als die Gesamtkapitalrendite roK ist. Während die Forderungen der Fremdkapitalgeber zuerst befriedigt werden, erhalten die Eigenkapitalgeber das Residuum.18 Dieser Zusammenhand wird in der Abbildung 1 veranschaulicht.

Abbildung 1: Leverage-Effekt

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

In Anlehnung an: Perridon, L., Rathgeber, A., Steiner, M., 2017, S. 564.

Unter diesen Gegebenheiten erscheint es, zunächst sinnvoll die Fremdkapitalquote zu maximieren, damit sich darauf die Eigenkapitalrendite maximiert.19

Hierbei wird argumentiert, dass die Investition partiell mit dem günstigeren Fremdkapital finanziert wird und mit i verzinst werden muss, jedoch roK erwirtschaftet wird. Die Differenz rEK wird von den EK-Gebern vereinnahmt.20

Es besteht allerdings auch ein Leverage-Risiko. Sofern die Fremdkapitalzinsen i höher sind als die Gesamtkapitalrentabilität roK reduziert sich die Eigenkapitalrendite rEK.21

Im traditionellen Ansatz wird von risikoempfindlichen Teilnehmern ausgegangen. Durch die risikoadjustierte Renditeforderung der Teilnehmer lässt sich ein optimaler Verschuldungsgrad ableiten. Wobei Optimalitätskriterien die Minimierung von Kapitalkosten oder Maximierung des Unternehmenswertes sind.22 Das Eigenkapital wird solange durch Fremdkapital substituiert, bis eine Minimierung der Gesamtkapitalkosten roK erfolgt.23 Durch die Veränderung des Verschuldungsgrades reagieren die risikosensiblen EK- und FK-Geber mit höheren Renditeforderungen. Die Mehrforderungen erfolgt jedoch erst ab dem optimalen Verschuldungsgrad V* bis dahin lassen sich rGK durch höhere Verschuldung reduzieren und der Marktwert der Unternehmung maximieren.24 Dieser Vorgang wird mit der Abbildung 2 verdeutlicht:

Abbildung 2: Kapitalkostenverlauf, maximierter Unternehmenswert im traditionellen Ansatz

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

In Anlehnung an: Perridon, L., Rathgeber, A., Steiner, M., 2017, S. 570.

2.2 Irrelevanz Theorie nach Modigliani/ Miller

Bereits in den fünfziger Jahren haben Franco Modigiliani und Merton Miller den Einfluss der Kapitalstruktur auf den Unternehmenswert untersucht. Ein Zusammenhang zwischen den Unternehmenswert und der Struktur des Kapitals haben Modigliani und Miller in ihrer Untersuchung nicht feststellen können.25 Unter dem Postulat eines vollkommenen Kapitalmarkts, mit rationalen Teilnehmern, ohne Steuern, Transaktions- und Insolvenzkosten sowie Informationsvorsprünge hatte die Struktur des Kapitals keinen Einfluss auf den Unternehmenswert.26 Ihre Modellanalyse haben Modigliani und Miller in drei Thesen festgehalten.27 Demnach ist laut der ersten These der Marktwert des Unternehmens von seiner Kapitalstruktur unabhängig und ergibt sich mittels der Diskontierung von erwarteten Überschüssen mit einer Kapitalisierungsrate. Diese wird durch die Risikoklasse des Unternehmens bestimmt.28 Die zweite These besagt, dass die Eigenkapitalkosten, wie beim Leverage-Effekt, eine lineare Funktion des Verschuldungsgrades sind. Da Modig- linian/ Miller einen konstanten Verlauf der Fremdkapitalzinsen annehmen, steigen die EK-Kosten mit dem Verschuldungsgrad.29 Schließlich gibt die dritte These an, dass Investition und Finanzierung getrennt werden können. Unternehmen werden eine Investitionsmöglichkeit wahrnehmen, sofern die Rendite größer oder gleich der Kapitalisierungsrate ist.30 Dies ist darauf zurückzuführen, dass der Kalkulationszinsfuß sich aus dem Geschäftsrisiko ableitet und diese der Kapitalisierungsrate der Unternehmen aus der gleichen Risikoklasse entspricht.31

Dadurch, dass die Prämissen des Modells von Modogliani/ Miller jedoch nicht in der Realität anzutreffen sind, kann davon ausgegangen werden, dass die Kapitalstruktur für den Unternehmenswert von Bedeutung ist.32

2.3 Trade-off Theory

Mit der Trade-off Theory wurde das Tax-Shild von Modigliani und Miller 1963 in das Kalkül der optimalen Kapitalstruktur eingeführt.33 Dabei handelt es sich um die steuerliche Absetzbarkeit der Kosten für das Fremdkapital. Dadurch reduziert sich die steuerliche Bemessungsgrundlage, die Ausschüttungen an Eigenkapitalgeber werden allerdings vollständig der Besteuerung unterworfen. Somit bestehet der Anreiz sich überwiegend fremd zu finanzieren. Durch das höhere Ergebnis nach Steuern, welches an die Eigenkapitalgeber ausgeschüttet wird, steigt der Unternehmensmarktwert.34 Dieser Vorteil des Tax- Shild wird in Tabelle 1 verdeutlicht:

Tabelle 1: Vorteil des Tax-Shield

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

In Anlehnung an: Hermanns, J., 2006, S. 23.

Allerdings findet man in der Praxis kaum Unternehmen, die sich zu fast 100 % fremdfinanzieren.35 Denn mit steigender Verschuldung steigt das Insolvenzrisiko.36 Die Ursache dafür, ist ein Anstieg der unbedingten Zahlungen an die Fremdkapitalgeber, während die Eigenkapitalgeber hingegen nur das variable Residuum erhalten hätten. Des Weiteren nehmen die Fremdkapitalgeber das gestiegene Ausfallrisiko wahr und fordern eine höhere Verzinsung ihres Kapitals als Ausfallprämie.37 Diese soll die potenziellen Insolvenzkosten ausgleichen. Bei Insolvenzkosten wird zwischen direkten und indirekten Kosten differenziert.38 Unter den direkten Kosten lassen sich u. a. Gerichtsgebühren, Gutachterhonorare, usw. subsumieren, die aus dem Insolvenzverfahren resultieren.39 Die indirekten Insolvenzkosten haben ihren Ursprung in den durch das (drohende) Insolvenzverfahren wirtschaftlich und rechtlich eingeschränkten Handlungsmöglichkeiten des Un- ternehmens.40 Die Stakeholder nehmen die Insolvenz als Vorstufe der Liquidation wahr.

Die Bereitschaft von Kunden langfristige Verhältnisse einzugehen reduziert sich. Lieferanten senken ebenfalls ihre Bereitschaft Geschäftsbeziehungen einzugehen. In Antizipation der Liquidation steigt Fluktuationsrate der Mitarbeiter.41 Bei dieser makroökonomischen Betrachtung der Fragestellung, wird eine optimale Kapitalstruktur durch Substitution von Eigen- zu Gunsten von Fremdkapital erreicht. Das Optimum befindet sich dabei im Schnittpunkt der Bevorteilung durch steuerliche Absetzbarkeit von Fremdkapital und dem Nachteil der Insolvenzkosten.42 Die durch den Trade-off erreichte Kapital struktur ist optimal, da sie den Unternehmenswert maximiert.43 Dieses Kalkül wird als statische Trade-off Theory beschrieben.44 Die Abbildung 3 stellt diesen Zusammenhang grafisch dar.

Abbildung 3: Kapitalkosten und Unternehmenswert in Trade-off Theory

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

In Anlehnung an: Wenzel, A., 2006, S. 61.

[...]


1 Vgl. Drobetz, W., Pensa, P., Wöhle, C. B., 2006, S. 254; Schachtner, M., 2008, S. 15.

2 Vgl. Guserl, R., Pernsteiner, H., 2015, S. 27 ff.

3 Vgl. Pärtsch, J., Schikorra, U., Ludwig, E., 2012, S. 33 f.

4 Vgl. Modigliani, F., Miller, M. H., 1958, S. 268 f.,

5 Vgl. Hermanns, J., 2006, S. 18 ff., Myers, S. C., 2001, S. 81.

6 Vgl. Guserl, R., Pernsteiner, H., 2015, S. 214.

7 Vgl. Herrmanns, J., 2006, S. 159, Myers, S. C., 2001, S 81 f.

8 Vgl. Eisenschmidt, K., Kühnberger, M., Setzpfand, P., 2019, S. 328.

9 Vgl. Brunner-Kichmair, T., Pernsteiner, H., Truffner, J., 2020, S. 19.

10 Vgl. exemplarisch Bertuah, E., Budiati, A., 2020, S. 12 ff.

11 Return on Equity wird ebenfalls mit ROE abgekürzt.

12 Vgl. exemplarisch Raffiudin, A., Rafiqul, B., 2020, S. 214 ff.

13 Vgl. Petticrew, A. M., Roberts, H., 2009, S. 15.

14 Vgl. Emscherl, U., Möbius, C., Wengert, H., 2016, S. 110.

15 Vgl. Hirth, H., 2017, S. 193.

16 Vgl. Spremann, K., Grüner, A., 2019, S. 181.

17 Vgl. Drobetz, W., Pensa, P., Wöhle, C. B., 2006, S. 254.

18 Vgl. Perridon, L., Rathgeber, A., Steiner, M., 2017, S. 562 f., Bitz, M., 2000, S. 10.

19 Vgl. Pärtsch, J., Schikorra, U., Ludwig, E., 2012, S. 36 f.

20 Vgl. Guserl, R., Pernsteiner, H., 2015, S. 408.

21 Vgl. Emscherl, U., Möbius, C., Wengert, H., 2016, S. 113.

22 Vgl. Perridon, L., Rathgeber, A., Steiner, M., 2017, S. 561.

23 Vgl. Schachtner, M., 2008, S. 19.

24 Vgl. Perridon, L., Rathgeber, A., Steiner, M., 2017, S. 570.

25 Vgl. Schuster, T., Uskova, M., 2015, S. 180.

26 Vgl. Modigliani, F., Miller, M. H., 1958, S. 261 ff.; Perridon, L., Rathgeber, A., Steiner, M., 2017, S. 24 f.

27 Vgl. Perridon, L., Rathgeber, A., Steiner, M., 2017, S. 574.

28 Vgl. Modigliani, F., Miller, M. H., 1958, S. 268 f.

29 Vgl. ebd., S. 271 f.

30 Vgl. ebd., S. 288.

31 Vgl. Perridon, L., Rathgeber, A., Steiner, M., 2017, S. 576.

32 Vgl. Schuster, T., Uskova, M., 2015, S. 181.

33 Vgl. Modigliani, F., Miller, M. H., 1963, S. 433 ff.

34 Vgl. Modigliani, F., Miller, M. H., 1963, S. 433 ff.

35 Vgl. Müller, F., 2010, S. 42.

36 Gründe für Insolvenz sind Zahlungsunfähigkeit, drohende Zahlungsunfähigkeit sowie Überschuldung, §§ 17 ff. InsO.

37 Vgl. Spremann, K., 2013, S. 106 f.

38 Vgl. Schachtner, M., 2008, S. 24.

39 Vgl. Breuer, W., 2013, S. 135.

40 Vgl. Perridon, L., Rathgeber, A., Steiner, M., 2017, S. 585.

41 Vgl. Schuster, T., Uskova, M., 2015, S. 190 f.

42 Vgl. Myers, S. C., 2001, S. 88.

43 Vgl. Jäger, S., 2012, S. 19.

44 Vgl. Drobetz. W., Pensa, P., Wöhle. C. B., 2006, S. 258.

Ende der Leseprobe aus 33 Seiten

Details

Titel
Der Einfluss von Eigen- und Fremdkapital auf den Erfolg von Aktiengesellschaften
Hochschule
FOM Hochschule für Oekonomie & Management gemeinnützige GmbH, Dortmund früher Fachhochschule
Note
2,0
Jahr
2020
Seiten
33
Katalognummer
V1009520
ISBN (eBook)
9783346396570
ISBN (Buch)
9783346396587
Sprache
Deutsch
Schlagworte
Finance, Kapitalstruktur, kapitalstrukturtheorie, trade-off, trade-off theory, irrelevanz theorie, modigiani/miller, pecking-order, pecking-order-theory, Kapitalkosten, integrierte
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Anonym, 2020, Der Einfluss von Eigen- und Fremdkapital auf den Erfolg von Aktiengesellschaften, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/1009520

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