Leseprobe
INHALTSÜBERSICHT
ABBILDUNGSVERZEICHNIS
1. EINLEITUNG
2. THEMATISCHE ABGRENZUNG
2.1 DER DEUTSCHE MITTELSTAND
2.1.1 K URZCHARAKTERISIERUNG UND WIRTSCHAFTLICHE BEDEUTUNG DES MITTELSTANDES IN DEUTSCHLAND
2.1.2 DIE WIRTSCHAFTLICHE SITUATION MITTELSTÄNDISCHER UNTERNEHMEN
2.1.2.1 Die Finanzsituation traditioneller Mittelständler
2.1.2.2 Rahmenbedingungen für Unternehmensgründer und junge Unternehmen in Deutschland
2.2 ENTWICKLUNG UND GEGENWÄRTIGE SITUATION DES FORMELLEN VENTURE CAPITAL- MARKTES
2.3 ENTWICKLUNG UND AKTUELLE SITUATION DES INFORMELLEN VENTURE CAPITAL-
MARKTES
2.4 BEDEUTUNG VON BETEILIGUNGEN ALS FORM DER EIGENKAPITALFINANZIERUNG
2.4.1 EINORDNUNG UND ABGRENZUNG DER BETEILIGUNGSFINANZIERUNG ALS FINANZIERUNGSFORM
2.4.2 DIE BEGRIFFE DES PRIVATE EQUITY UND DES VENTURE CAPITAL IM AUßERBÖRSLICHEN BEREICH
3. DIE FINANZIERUNGSPHASEN IM BEREICH DES PRIVATE EQUITY
3.1 ÜBERBLICK ÜBER DIE FINANZIERUNGSPHASEN
3.2 DIE EARLY – STAGE – PHASE
3.2.1 DIE SEED-PHASE
3.2.2 DIE START – UP – PHASE
3.3 DIE EXPANSIONSPHASE
3.4 DIE LATE – STAGE – PHASE
3.4.1 MANAGEMENT-BUY-FORMEN
3.4.2 BRIDGE-FINANZIERUNG
3.5 SONDERANLÄSSE DER FINANZIERUNG
3.5.1 LEVERAGED-BUY-OUT (LBO)
3.5.2 REPLACEMENT CAPITAL
3.5.3 TURNAROUND-FINANZIERUNG
4. BUSINESS ANGELS ALS FINANZIERUNGSINSTRUMENT DER FRÜHEN UNTERNEHMENSPHASEN
4.1 C HARAKTERISTIKA DER BUSINESS ANGELS ALS F ORM DES INFORMELLEN V ENTURE C APITAL -M ARKTES
4.1.1 WESENTLICHE MERKMALE EINES BUSINESS ANGELS
4.1.2 BETEILIGUNGSMOTIVE
4.1.3 BETEILIGUNGSPRÄFERENZEN
4.1.4 MÖGLICHE FORMEN EINER BUSINESS ANGEL-BETEILIGUNG
4.1.4.1 Die stille Beteiligung
4.1.4.2 Kombination offener und stiller Beteiligungen
4.1.4.3 Die offene Beteiligung
4.1.4.4 Das Gesellschafterdarlehen mit Rangrücktritt
4.1.4.5 Das Genussscheinkapital
4.1.5 DIE PERSON DES BUSINESS ANGELS
4.1.6 T YPOLOGISIERUNG
4.2 A BLAUF EINER BUSINESS ANGELS -BETEILIGUNG
4.2.1 ÜBERBLICK
4.2.2 DER BUSINESS -PLAN ALS ÜBERZEUGUNGSINSTRUMENT
4.2.3 DER MATCHING -PROZESS
4.2.4 DUE DILIGENCE – DIE PRÜFUNG ZUR ERMITTLUNG DES UNTERNEHMENSWERTES
4.2.4.1 Die Ertragswertmethode Marktorientierte Bewertungsverfahren: Die Vergleichswertund die Multiplikatormethode
4.2.4.3 Die Exitwertmethode
4.2.4.4 Die Scoring-Methode
4.2.5 WICHTIGE VERTRÄGE
4.2.6 DAS LEBEN MIT DEM PARTNER
4.2.7 EXIT - BEENDIGUNGSMÖGLICHKEITEN DER PARTNERSCHAFT
4.3 DIE FUNKTION DER NETZWERKE
5. SCHLUSSBETRACHTUNG
QUELLENVERZEICHNIS
Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1: Größendefinition des Instituts für Mittelstandsforschung, Bonn
Abbildung 2: Der Begriff der kleinen und mittleren Unternehmen im Europarecht nach Verständnis der Kommission der Europäischen Gemeinschaften vom 3.4.1996 (gültig bis 31. Dezember 2004)
Abbildung 3: Der Begriff der kleinen und mittleren Unternehmen im Europarecht nach Verständnis der Kommission der Europäischen Gemeinschaften vom 6.5.2003 (gültig ab 1. Januar 2005)
Abbildung 4: Einordnung der Beteiligungsfinanzierung in die Struktur der Finanzierungsformen
Abbildung 5: Finanzierungsphasen
Abbildung 6: Finanzierungsprozess bei Business Angels-Beteiligungen
Abbildung 7: Ein Rechenbeispiel zur Ertragswertmethode
1. Einleitung
Verfolgt man die unterschiedlichsten Fachforen, Medienbeiträge oder Veröffentlichungen mittelstandsbezogener Verbände, hat es den Anschein, die Existenz des Mittelstandes sei sichtlich bedroht. Geplagt durch Steuerbelastung, marktbedingte Rezession oder den Strukturwandel auf den Finanzmärkten und im Bankensektor, die Rahmenbedingungen für den Mittelstand werden häufig beklagt. Viele Mittelständler machen sich sogar existenzielle Sorgen.1
Denn in Zeiten von Basel II mit verschärften Kredit–Rating-Verfahren ziehen sich Banken nicht nur aus der Mittelstandsfinanzierung zurück, sondern Bankdarlehen werden entsprechend des bestehenden Kreditrisikos bzw. der Bonität des Kreditnehmers teilweise auch teurer. Hinzu kommt die aus historischen Gründen relativ niedrige Eigenkapitalquote, die Kredite nach neuen Richtlinien für die überwiegende Anzahl von Mittelständlern aus Kostengründen nahezu unerreichbar erscheinen lässt. Darum wird der deutsche Mittelstand nicht umhin kommen, seine Finanzierungsstruktur zu verändern und insbesondere seine Eigenkapitalausstattung zu verbessern.2
Diese Entwicklungen betreffen nicht nur mittelständische Familienunternehmen traditioneller Branchen, sondern gehen an Unternehmensgründungen und jungen Wachstumsunternehmen ebenso wenig spurlos vorbei. Angesichts der wirtschaftlichen Situation und der vielen Insolvenzen, besonders von jungen Unternehmen, ist verstärkt Vorsicht und Zurückhaltung zu spüren, und das sowohl seitens potentieller Unternehmer als auch auf Seiten der Investoren.3
Deshalb soll Ziel dieser Arbeit sein, zu zeigen, dass neue Wege zur Eigenkapitalbeschaffung als Finanzierungsalternative bestehen, und deren Eigenheiten und Einsatzformen darzustellen. Schwerpunkt hierbei bilden Business Angels als eine der Möglichkeiten im Rahmen der Beteiligungsfinanzierung. Diese sind besonders für Existenzgründer und junge Unternehmen interessant.
Zuvor jedoch soll die thematische Abgrenzung zur Einführung wichtige Grundlagen schaffen und einen Überblick über die Thematik dieser Arbeit vermitteln. Dazu werden der deutsche Mittelstand sowie der formelle und informelle Venture-Capital-Markt betrachtet, und die Bedeutung des Eigenbzw. Beteiligungskapitals mit den Begriffen des Private Equity und des Venture Capital erörtert. Im Anschluss folgt die Beschreibung unterschiedlicher Finanzierungsphasen mit entsprechenden Finanzierungsanlässen, um nachfolgend eine Lösungsalternative im Frühphasenbereich, mit Hilfe der Business Angels, näher zu beleuchten.
Doch auch diese alternative Finanzierungsform, die sicherlich Hoffnung für den Mittelstand, insbesondere für Gründer, bietet, knüpft primär an definierte Leistungskennzeichen an. Hier ist es also auch an den Unternehmern, entsprechende Kriterien zu erfüllen und diverse Einschränkungen in Kauf zu nehmen. Denn jeder Geldgeber verfolgt gewisse Ziele mit seinem Investment. Wie diese Kriterien aussehen können, und welche Voraussetzungen erfüllt werden müssen, wird ebenfalls im Laufe der Arbeit eingehend erläutert.
Je nach Branchenzugehörigkeit und Überzeugungskraft können gegenüber der traditionellen Finanzierung zusätzliche Quellen für Eigenkapital gefunden werden.4
2. Thematische Abgrenzung
Im folgenden Kapitel soll der Einstieg in die Thematik erleichtert werden, indem die Ausgangssituation und die aktuellen Entwicklungen des Mittelstandes sowie des formellen und informellen Venture Capital-Marktes dargelegt werden. Außerdem sollen bereits einige themenspezifische Begriffe abgegrenzt und eingeordnet werden.
2.1 Der deutsche Mittelstand
Der „Mittelstand“– ein in Deutschland sehr bedeutsamer und viel verwendeter Terminus, der aber doch nicht eindeutig abgrenzbar ist. Bei genauer Betrachtung ist festzustellen, dass weder eine rechtsgültige Definition noch ein einheitliches Begriffsverständnis für das Phänomen Mittelstand vorhanden ist.5 Aus diesem Grund soll nachfolgend versucht werden, einige typische Merkmale des deutschen Mittelstandes sowie dessen Bedeutung für die deutsche Wirtschaft aufzuzeigen. Abschließend sollen in diesem Kapitel die Finanzsituation des traditionellen Mittelstandes sowie die Rahmenbe dingungen für Unternehmensgründer beleuchtet werden, um zu zeigen, welche Probleme in diesem Bereich bestehen, und warum es gerade hier wichtig ist, Lösungen wie die Business Angels anzubieten.
2.1.1 Kurzcharakterisierung und wirtschaftliche Bedeutung des Mittelstandes in Deutschland
Bevor die Beschreibung der Merkmale eines mittelständischen Unternehmens vorgenommen wird, sollte klar sein, dass zum Mittelstand eben nicht nur traditionelle, etablierte Familienunternehmen, sondern im weiteren Sinne auch freie Berufe, Handwerksbetriebe sowie junge (z.B. technologieorientierte) Unternehmen und Unternehmensgründer gehören.6 Letztere sind in Kapitel 4 im Rahmen der Business Angels als Finanzierungsform Gegenstand der Ausführungen.
Doch wie grenzt sich der Mittelstand nun wirklich ab und was zeichnet diesen aus?
Zuerst soll eine quantitative Abgrenzung angeführt werden, wie sie oft von offizieller Seite, beispielsweise von Banken, Verbänden oder sonstigen Institutionen verwandt wird. Diese quantitative Sichtweise kann allerdings unterschiedlich sein und sich verändern.7 An dieser Stelle sollen zwei in der Literatur häufiger erscheinende Größendefinitionen aufgeführt werden, die mittelständische Unternehmen anhand der Mitarbeiterzahl und des Umsatzes sowie der Bilanzsumme und der unternehmerischen Unabhängigkeit abgrenzen.
Abb. 1: Größendefinition des Instituts für Mittelstandsforschung, Bonn
Quelle: www.ifm-bonn.org/dienste/daten.htm (Stand: 01.12.03)
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Abb. 2: Der Begriff der kleinen und mittleren Unternehmen im Europarecht nach Verständnis der Kommission der Europäischen Gemeinschaften vom 03.04.1996 (gültig bis 31. Dezember 2004)
Quelle: Krimphove, D./ Tytko, D. (2002): Der Begriff „mittelständische Unternehmen“in betriebswirtschaftlicher und juristischer Diskussion, in: Praktiker-Handbuch Unternehmensfinanzierung - Kapitalbeschaffung und Rating für mittelständische Unternehmen, 1. Aufl. Stuttgart, S. 12
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Die bis 31. Dezember 2004 geltende oben aufgeführte Definition kleinerer und mittlerer Unternehmen (KMU) wurde am 6. Mai 2003 von der Europäischen Kommission geändert. Das Kriterium der Mitarbeiterzahl bleibt in der neuen Definition gleichermaßen enthalten. Lediglich die finanziellen Schwellenwerte (Umsatz und Bilanzsumme) wurden beträchtlich erhöht, um der seit 1996 eingetretenen Entwicklung von Preisen und Produktivität Rechnung zu tragen.8
Abb. 3: Der Begriff der kleinen und mittleren Unternehmen im Europarecht nach Verständnis der Kommission der Europäischen Gemeinschaften vom 06.05.2003 (gültig ab 1. Januar 2005)
Quelle: in Anlehnung an: http://europa.eu.int/scadplus/leg/de/lvb/n26026.htm (Stand: 01.12.03)
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten
Mittelstandsunternehmen sind jedoch nicht allein durch eine Eingruppierung zwischen Kleinbetrieb und Großunternehmen zu charakterisieren, sondern weisen einige noch typischere Merkmale auf. Denn auch der 500ste oder nach noch geltendem Europarecht der 251ste Mitarbeiter macht aus einem Mittelständler noch lange keinen Großbetrieb. Vielmehr zeichnen sich diese Unternehmen durch ein gewisses Charisma und eine hochgradige Heterogenität aus. Deshalb seien an dieser Stelle auch einige qualitative Merkmale erwähnt.
„Das mittelständische Unternehmen stellt sich für uns als lebender Organismus dar, in dem sich individuelle Werte, Normen und Verhaltensweisen ...finden“9. Zumindest noch intensiver als dies bei großen Unternehmen der Fall ist. Selten ist anderswo solch eine intensive Loyalität und eine derartige Solidargemeinschaft anzutreffen, in der sich die Mitarbeiter mit dem Unternehmen identifizieren und emotional verbunden fühlen. Kurz gesagt, es herrscht ein „common sense“, wie er in kaum einem Großunternehmen zu finden ist. Dies liegt nicht nur an der Größe, sondern ist überwiegend auch durch die traditionelle Ausrichtung zu begründen. Hier kennt man sich, oft bis hin zur obersten Hierarchieebene, oder aber Vater und auch Großvater haben bereits in diesem Betrieb gearbeitet.10
Dieses Unternehmensgeflecht als eine Art Familienverbund stärkt Motivation und Leistungsfähigkeit genauso wie den Anpassungswillen der Mitarbeiter. Dies verschafft dem Mittelstand einen der größten Wettbewerbsvorteile. Überwiegend findet man hier einen patriarchalischen Führungsstil. Bei diesem hält der Souverän und Kopf des Unternehmens alle Fäden in seiner Hand und vereint oft die alleinige Entscheidungsgewalt auf sich. Für seine Mitarbeiterschaft sorgt er ähnlich einem „Vater“.11 Er weist außerdem eine hohe Leistungsbereitschaft sowie eine sehr starke Identifikation mit seinem meist selbst aufgebauten oder aus Familientradition übernommenen Betrieb auf. Gerade dieses Engagement aller Beteiligten im Betrieb, die flach und flexibel gestalteten hierarchischen Strukturen und das meist vorherrschende lokale Ansehen der Firma zahlen sich aus. Denn dies führt sowohl zu einer starken Kundenbindung durch Vertrauen als auch zu einer immensen Innovationskraft durch Mitarbeiterbindung und Leistungswillen. Das bringt Mittelständlern einen weiteren erheblichen Vorteil; unter der Voraussetzung, dass die vorhandenen Stärken genutzt werden.
Damit sind und bleiben mittelständische Unternehmen in der Regel besonders anpassungsfähig und heterogen, was als Merkmal für die gesamte Mittelstandslandschaft betrachtet werden kann. Diese Unternehmen können nicht nach einer Schablone behandelt werden, da sie im Vergleich zu vielen Großunternehmen untereinander starke Unterschiede aufweisen.12
Allerdings sind auch mögliche Nachteile zu beachten. Demnach sind bei einigen mittelständischen Unternehmen auch Bereiche zu finden, in denen Nachholbedarf besteht.
Auffällig bei vielen Mittelständlern ist die noch immer mangelnde strategische Ausrichtung, die sich dadurch bemerkbar macht, dass selten eine Marktoder Markenstrategie vorhanden, das interne und das externe Rechnungswesen veraltet sind, und Entscheidungen „aus dem Bauch heraus“einer ergebnisund renditeorientierten Planung vorgezogen werden. Darin liegt ein nicht zu unterschätzendes Risikopotential, besonders im Bereich der Kapitalbeschaffung; denn heutzutage ist eine fundierte Planung die Bedingung eines jeden Kapitalgebers. Hier herrschen meist alteingefahrene Ansichten und Verfahrensweisen, die dem Interesse an neueren Entwicklungen und dem Vertrauen in moderne Methoden im Wege stehen.13 Damit geraten viele Unternehmen ins „Hintertreffen“oder verkalkulieren sich Existenz bedrohend.
Trotz dieser Schwächen gilt der Mittelstand als Motor unserer Wirtschaft. Denn er macht einen enorm großen Anteil der deutschen Wirtschaft aus und bildet damit einen sehr bedeutenden Arbeitgeber. Die kleineren und mittleren Unternehmen beschäftigen etwa 72% aller Arbeitnehmer, stellen rund 80% der Ausbildungsplätze zur Verfügung und machen im Gesamten 99,7% aller umsatzsteuerpflichtigen Unternehmen in Deutschland aus. Sie tätigen ca. 37% aller Bruttoinvestitionen und vereinen rund 49% der Bruttowertschöpfung aller Unternehmen auf sich; um nur ein paar Zahlen zu nennen.14 Durch ihre Branchenund Größenvielfalt tragen sie zur wirtschaftlichen Stabilität bei, erleichtern Strukturwandel und sind bei Innovationen oft führend. Häufig fehlt jedoch die finanzielle Ausstattung. Genau hier werden die modernen Finanzierungsalternativen benötigt, um diesen förderungswürdigen Bereich zu unterstützen. Letztlich tragen die kleinen und mittleren Unternehmen dem Wohlstand und Wachstum einer Volkswirtschaft wesentlich bei.15 Berücksichtigt man all dies, wird die Wichtigkeit des Mittelstandes für unsere Wirtschaft deutlich, und es erklärt sich von selbst, weshalb dieser geschützt und gefördert werden sollte.
2.1.2 Die wirtschaftliche Situation mittelständischer Unternehmen
„Das Scharnier für eine ausgewogene Finanzstruktur ist eine gute Dotierung des Eigenkapitals.“16
Dieses Zitat spiegelt das Dilemma des deutschen Mittelstandes recht treffend wider. Denn zum einen ist der Mittelstand mit einer weniger guten Ausstattung des Eigenkapitals gesegnet, und zum anderen versperrt eine nicht ausreichende Eigenkapitaldecke den Weg zu anderen Finanzierungsmöglichkeiten, insbesondere zu solchen, die eine hohe Risikoabsicherung sowie hinreichende Bonität verlangen. Dies lässt wiederum das Ziel einer ausgewogenen Finanzstruktur in die Ferne rücken. So scheint als logische Konsequenz, der Weg zu neuem Eigenkapital an erster Stelle zu stehen, das ebenso den Zugang zu Fremdkapital wieder erleichtern kann.
Dies wird später in dieser Arbeit für den Fall eines jungen Unternehmens in der Frühphasenfinanzierung aufgegriffen werden. Zuvor soll ein kurzer Einblick in die Finanzierungssituation bzw. die Rahmenbedingungen für traditionelle und junge Unternehmen sowie Unternehmensgründungen verschafft werden.
2.1.2.1 Die Finanzsituation traditioneller Mittelständler
Wie oben schon beschrieben, ist das Eigenkapital ein wesentlicher, um nicht zu sagen der wichtigste Faktor, wenn es um die Finanzierung eines Unternehmens geht. Das ist jedoch besonders für den Mittelstand problematisch. Denn die Eigenkapitalquote deutscher Mittelständler ist seit jeher eher gering und beträgt nur ca. 20% oder oftmals sogar weniger, während im internationalen Vergleich Unternehmen gleicher Größe besser abschneiden. So können Unternehmen gleicher Größe in den USA eine Quote von etwa 45% aufweisen.17
Die geringe Eigenkapitalquote ist zum einen begründet durch die momentane Wirtschaftskrise, die diese noch weiter ausdünnt und durch die hohe Steuerund Abgabenbelastung der Unternehmen, die besonders für kleinere Betriebe schwer zu tragen ist. Zudem ist die Tatsache, dass der Aufbau von Eigenkapital benachteiligt, oder anders ausgedrückt, die Eigenkapitalim Vergleich zur Fremdkapitalfinanzierung steuerlich nicht begünstigt wird, als weiterer Grund zu sehen. Hinzu kommt, dass viele Unternehmer Eigenkapital aus ihren Unternehmen abgezogen und alternativ angelegt haben. Zum anderen ist die schlechte Eigenkapitalausstattung auch ein Ergebnis der bereits erwähnten mangelhaften ertragsorientierten Planung mittelständischer Firmen, die ertragsverbessernde Handlungsspielräume erschließen könnte. Ein weiterer Grund liegt in dem für kleinere Unternehmen immer noch schwer zugänglichen Aktienmarkt aufgrund umfangreicher Voraussetzungen und bürokratischer Hemmnisse. Darum sind aus internationaler Sicht betrachtet vergleichsweise wenig deutsche Unternehmen börsennotiert.18 Dies ist wohl auch einer der Gründe für die große Differenz zwischen den oben genannten Eigenkapitalquoten deutscher und amerikanischer Mittelständler.
Was die Beschaffung von Fremdkapital betrifft, so hat dieses in den letzten Jahren häufig langfristigen und eigenkapitalersetzenden Charakter erlangt, weil die Finanzierungslücken durch fehlendes Eigenkapital einfach mit typischen Bankdarlehen gedeckt wurden. So wuchs zum Beispiel der jährliche Kreditbedarf deutscher Unternehmen (inkl. Mittelstand) von 1993 bis 2000 um 29,7%. Das hohe Kreditaufkommen wird spätestens als Folge der Einführung von Basel II sinken, denn über das Rating werden Kredite für Unternehmen mit geringer Bonität nicht nur teurer, sondern eine Eigenkapitalquote von ca. 20 oder 25% ist häufig sogar Voraussetzung für Kreditzusagen.
Hinzu kommen Transparenz und Offenheit als wesentliche Faktoren. Kreditinstitute verlangen, dass alle Zahlen offen gelegt werden, möglichst ein Finanzmanagement betrieben wird und vor allem, dass sämtliche Vorgänge im Unternehmen dokumentiert werden sowie zukünftiges Handeln mit einer fundierten Planung antizipiert wird. Diese Punkte betreffen kleine und mittlere Betriebe besonders, weil in diesen Bereichen meist Nachholbedarf besteht.19 Das Rating kann hier als Chance zur Erkennung von Schwachstellen eines Unternehmens genutzt werden.
Nach der Deregulierung und Internationalisierung der Finanzmärkte sowie der Europäischen Währungsunion haben sich auch für den Mittelstand neue Finanzierungsmöglichkeiten jenseits des traditionellen Bankkredits herauskristallisiert, für welche allerdings ebenfalls eine ausgewogene finanzielle Basis oder zumindest eine fundierte Planung vorausgesetzt werden.20 Hier werden besonders die Beteiligungsfinanzierungen, die in den letzten Jahren schon an Bedeutung gewonnen haben, weiter im Umfang zunehmen und ebenso zu neuen Varianten fortentwickelt werden. Durch die damit steigende Eigenkapitalquote wird sich die Bonität des Unternehmens sowie das Ergebnis eines Ratings verbessern und dem Unternehmen damit mehr Spielraum im Finanzierungsbereich ermöglichen. Dadurch werden neben der Beteiligungsfinanzierung, trotz allem die Innenfinanzierung und der klassische Bankkredit weiterhin zu den wichtigsten Finanzierungsinstrumenten für den Mittelstand gehören.21
2.1.2.2 Rahmenbedingungen für Unternehmensgründer und junge Unternehmen in Deutschland
Wie erwähnt, ist Deutschland auf den Mittelstand, insbesondere jedoch auf innovative, junge Unternehmen sowie Neugründungen, angewiesen. Diese Unternehmen positionieren sich häufig in neuen Märkten und schaffen neue, international wettbewerbsfähige Arbeitsplätze. Langfristig gesehen sichern Gründungen das volkswirtschaftliche Wachstum eines Landes. Aus diesem Grund wäre es wichtig, in Politik und Wirtschaft Hindernisse für die Gründung und das Wachstum junger Unternehmen abzubauen sowie adäquate Rahmenbedingungen zur Finanzierung und Förderung dieser Unternehmen zu schaffen.22 Es gibt zwar verschiedene Förderprogramme von Unternehmen und Institutionen wie die der KfW, der DtA, der gemeinsamen Mittelstandsbank, verschiedener Kapitalbeteiligungsgesellschaften oder diverser Kleinbanken und Sparkassen sowie Initiativen wie MittelstandPlus o.ä.. Hier werden Kredite, Eigenkapitalhilfen oder auch Beratungen bezüglich Existenzgründungen sowie dem erforderlichen Know-How und den notwendigen Vorbereitungen angeboten. Das allein jedoch reicht nicht aus.
Auch die Europäische Kommission plädiert für bessere Rahmenbedingungen und fordert eine Konzentration auf Frühphasenfinanzierungen bei kleinen und mittleren Unternehmen. Laut dieser könnten sich unternehmerische Initiative und ein entsprechendes Wachstum nur entwickeln, wenn die Rahmenbedingungen stimmten. Was die Frühphasenfinanzierung angehe, bestünde noch immer eine Finanzierungslücke, die vom öffentlichen und privaten Sektor gemeinsam geschlossen werden müsse.
Dementsprechend haben Staatsund Regierungschefs für ihre Frühjahrstagung im März 2004 einen Aktionsplan zur KMU-Finanzierung angefordert.23
Trotz allem ist das Gründergeschehen rückläufig und „das Realitätsbewusstsein hat endgültig über das Gründerfieber gesiegt“.24
Dabei ist irrelevant, ob man sich die Unternehmensgründungen (Unternehmen als Basis der Betrachtung) oder die Existenzgründungen (Gewerbeanmeldungen als Basis der Betrachtung) ansieht. Aus diesem Grund soll diese Unterscheidung hier auch nicht weiter vorgenommen werden.25 Allein im Oktober 2003 wurden 722 Konkurse gezählt, wobei diese Zahl überwiegend von kleinen Unternehmen gebildet wurde, denn über 84% der betroffenen Unternehmen waren Betriebe mit weniger als fünf Beschäftigten.26
Als hinderlich wird die Steuerund Finanzpolitik erachtet. Besonders problematisch erscheint dabei das Steuervergünstigungsabbaugesetz, bei dem die Auswirkungen auf Existenzgründer und junge Unternehmen sowie deren Finanziers nicht sorgfältig genug geprüft wurden.27 Allerdings ist durch die aktuelle Einigung im Vermittlungsausschuss bezüglich der Arbeitsmarktund Steuerreform zu erwarten, dass durch den Beschluss zur Senkung der Eingangsund der Spitzensteuersätze insbesondere Privatpersonen sowie der Mittelstand profitieren werden.28 Doch hinzu kommt, dass durch den heftigen Kurseinbruch am neuen Markt viel Vertrauenskapital verspielt wurde, und damit Vorsicht sowie Skepsis verstärkt Fuß fassen konnten. Überdies wird die ohnehin schwierige Markterschließung für junge Unternehmen durch aufwändige bürokratische Prozesse noch zusätzlich erschwert.29 Auch ist hinderlich, dass Deutsche an sich schon eher als vorsichtig gelten und „als Weltmeister in der Angst des Scheiterns“starke Rückstände im Gründungsverhalten zu verzeichnen haben.30 Denn vor einigen Jahren noch besetzte Deutschland in diesem Aspekt eine Führungsposition innerhalb Europas, mittlerweile jedoch ist Deutschland zurückgefallen, da andere europäische Länder wie Frankreich, Großbritannien und einige kleinere attraktive Bedingungen für junge innovative Unternehmen ins Leben gerufen haben. Weltweit besetzt Deutschland in der Gründerstatistik nur Platz 22 und belegt unter den führenden Wirtschaftsnationen ebenfalls nur Platz 6.31 Dies verdeutlicht, dass Deutschland, obwohl es eine der führenden Wirtschaftsnationen ist, im Vergleich zu anderen Ländern starke Rückstände im Gründergeschehen aufzuweisen hat.
Nicht zuletzt trägt zu diesem Trend die demographische Entwicklung bei, die eine strukturelle Alterung unserer Gesellschaft zu verzeichnen hat und deshalb auch für die nächsten Jahre geringere Gründungszahlen erwarten lässt.32
Die Rahmenbedingungen sind also, wie zu erkennen, nicht besonders ermutigend für potentielle Gründer.
Dennoch hat Deutschland auch diverse standortbezogene Vorzüge für Gründer aufzuweisen, die an dieser Stelle nicht vernachlässigt werden dürfen.
Zudem besteht eine gute Chance, sich von Deutschland aus in internationalen Märkten zu positionieren, da Deutschland eine exportorientierte Industrie besitzt, die jungen Unternehmen (z.B. Zulieferern) gute internationale Marktchancen eröffnen kann.
Deutschland besitzt des Weiteren eine gute Forschungsinfrastruktur durch leistungsfähige, öffentlich geförderte Hochschulen sowie außeruniversitäre Einrichtungen und Initiativen, die nicht selten auch mit der deutschen Industrie verbunden sind.
Eine ebenfalls wichtige Entwicklung ist der Mentalitätswandel und die steigende Risikosowie Innovationsbereitschaft junger Menschen, die bereit sind, für die Selbstständigkeit ein erhebliches Risiko einzugehen, wenn die Rahmenbedingungen stimmen. Dazu ist die Entwicklung einer Venture Capitalund Business Angels-Szene in Deutschland als hilfreich zu bewerten, da diese Gründertätigkeiten fördern und trotz auch dort bestehender Schwierigkeiten häufig unterstützend in Anspruch genommen werden.33
In Österreich beispielsweise besteht ein so genanntes Neugründungsförderungsgesetz, das Gründern seit dem 2. Mai 1999 hilft, im Verwaltungsbereich Gründungskosten und im Bereich der Lohnkosten ebenso zu sparen, falls im Gründungsjahr bereits Mitarbeiter beschäftigt werden.34 Ein ähnliches Gesetz könnte dem Standort Deutschland einen weiteren Vorteil bringen.
Auch wenn dem Mittelstand, ob traditionell oder innovativ, schwierige Zeiten bevorstehen, so gibt es doch auch positive Entwicklungen, die günstige Bedingungen für kleine und mittlere Betriebe sowie Neugründungen schaffen.
Hierzu gehören die erwähnten Business Angels. Dies sind vermögende Privatpersonen, die in Gründungen oder junge Unternehmen aus Wachstumsbranchen investieren.35
Wie diese die Gründerszene unterstützen, wie der Ablauf sich gestaltet und welche Probleme dabei entstehen können, soll eingehend in Kapitel 4 erläutert werden.
2.2 Entwicklung und gegenwärtige Situation des formellen Venture Capital- Marktes
Alles in allem ist der deutsche Beteiligungsmarkt noch relativ jung und nicht so weit entwickelt, was sich dadurch bemerkbar macht, dass sich zwar bereits viele verschiedene Arten von Beteiligungsgebern etabliert haben, diese aber verstärkt förderund wachstumsorientiert sind sowie einen noch eher geringen, aber zunehmenden Spezialisierungsgrad aufweisen. Weiterhin ist die Bedeutung institutioneller Anleger in diesem Bereich moderat. Erst seit der zweiten Hälfte der neunziger Jahre hat der Begriff und Markt der außerbörslichen Beteiligungen (Private Equity = Eigenkapital) sowie das Venture Capital (Wagnisoder Risikokapital), diese Begriffe sollen unter 2.3.2 näher erläutert werden, einen regelrechten Boom erfahren.36
Der Venture-Capital-Markt teilt sich in ein organisiertes Segment, in dem gewerbliche Beteiligungsgesellschaften zu finden sind, sowie in ein zweites informelles Segment, das durch Privatinvestoren, die in dieser Arbeit relevanten Business Angels, gestützt wird.37 Was das Marktumfeld der Business Angels kennzeichnet und welchen Entwicklungsstand dieses informelle Segment aufweist, wird unter dem folgenden Punkt
2.3 behandelt.
Der Venture Capital (VC) Gedanke wurde in den USA bereits in den 40er Jahren geboren, während die Anfänge in Deutschland erst in den 60er Jahren folgten, als dort die ersten Beteiligungsgesellschaften gegründet wurden. Dies war das Ergebnis einer Diskussion innerhalb des Bankensektors bezüglich privater Kapitaldefizite und der immer geringer werdenden Eigenkapitalquote kleiner und mittelständischer Betriebe.
In den 70er Jahren wurde die stattfindende Gründerwelle von den Fonds des European- Recovery-Program (ERP) zur Verbesserung der Eigenkapitalausstattung begleitet, während von den Bundesländern staatliche Beteiligungsgesellschaften für mittelständische Unternehmen gegründet wurden, die sich aus Mitteln des Marshall-Plans finanzierten.38 Hier wurde auch die Deutsche Wagnisfinanzierungsgesellschaft (WFG) in 1975 von 29 Banken und der Bundesregierung gegründet, was als eigentlicher Beginn der Venture Capital-Ära in Deutschland angesehen werden kann. Die WFG investierte im Unterschied zu den bisherigen Beteiligungsgesellschaften besonders auch in junge Unternehmen.39 Die Investitionen wurden allerdings immer noch vorwiegend in Form von stillen Beteiligungen und in späteren Phasen getätigt. Reines Eigenkapital und Frühphasenfinanzierung war zu der Zeit noch nicht üblich. Diese Finanzierungsmö- glichkeiten wurden in Deutschland, wie beschrieben, erst Ende der 70er Jahre bzw.
Anfang der 80er Jahre publik, so dass nun auch Gründer eine Option auf Unterstützung in der Finanzierung sehen konnten.40
Ende der 80er Jahre begannen auch andere Beteiligungsgesellschaften, die bisher nur Private Equity für klassische, risikoarme Unternehmen zur Verfügung stellten, nach amerikanischem Beispiel nach und nach in innovative, wachstumsund technologieorientierte Unternehmen zu investieren. Ab 1988 drängten dann ebenfalls ausländische Kapitalbeteiligungsgesellschaften auf den deutschen Markt. In dieser zweiten Hälfte der 80er Jahre wurden hohe Zuwachsraten erreicht. Viele Beteiligungen waren jedoch Verlust bringend und sind gescheitert, wodurch in der Folgezeit wieder verstärkt Beteiligungen in späteren Unternehmensphasen mit weniger Risiko vorgezogen wurden. Das führte zu einem Verwischen der Grenzen zwischen typischen VC-Gesellschaften und reinen Beteiligungsgesellschaften, die bereits vorher allein „Private Equity“ohne Managementunterstützung in eher späten Unternehmensphasen sowie traditionellen Branchen anboten, statt in Innovationsoder Wachstumsbereiche zu investieren. Heute ist eine klare Abgrenzung, wie später noch gezeigt wird, nahezu unmöglich.41
Erst zu Beginn der 90er Jahre konnte erneut eine steigende Aktivität im Bereich der Finanzierung von Gründungen und frühen Unternehmensphasen, aber auch im Bereich der Bridge-Finanzierung, verzeichnet werden. Dennoch zeigten die deutschen Venture- Capital-Gesellschaften im internationalen Vergleich ein noch recht konservatives Investitionsverhalten. Diese Entwicklungen wurden begünstigt durch den Aufschwung der
„New-Economy“, durch steigendes Privatisierungsbestreben der öffentlichen Hand (Netzmonopole), neue Technologieund Dienstleistungssegmente, das neue Börsensegment des „Neuen Marktes“als Exitmöglichkeit für Private Equity bzw. Venture Capital
- Investoren sowie durch verbesserte gesetzliche Rahmenbedingungen. All dies führte zu dem schon erwähnten Boom und einer sehr dynamischen Entwicklung dieses Marktes, in der die Bruttoinvestitionen von rund 0,51 Mrd. Euro in 1991 auf 2,8 Mrd. Euro in 1999 anstiegen.42
Am Jahresende 2000 betrug das anlagebereite Fondsvolumen 18 Mrd. Euro. In den letzten Jahren wurden Neuinvestitionen überwiegend im Early-Stageund Technologiebereich getätigt. Dieser starke Investitionszuwachs ist vor allem, den guten sich bietenden Ausstiegsmöglichkeiten durch die Börse, insbesondere durch den neuen Markt, zuzuschreiben. Nach dem Einbruch der New Economy jedoch ernüchterte sich das Klima, und gestandene, traditionelle Unternehmen rückten als Anlagemöglichkeit wieder ins Zentrum des Interesses.43 Der Stand des verfügbaren Kapitals per 31.12.2002 zeigte 33,3 Mrd. Euro. Die Bruttoinvestitionen 2002 jedoch standen bei 2,5 Mrd. Euro im Vergleich zu noch 4,4 Mrd. Euro in 2001. Diese Zahlen belegen die damals verhaltene Stimmung am Beteiligungsmarkt. Diese Beträge wurden von Buy-Outund Expansionsfinanzierungen dominiert, während Frühphasenfinanzierungen nach dem Einbruch nun wieder den geringeren Teil ausmachten und immer noch ausmachen.44
Es ist zu erkennen, dass, obwohl der deutsche Beteiligungsmarkt noch wenig entwickelt ist, er ein deutliches Wachstum aufweist, und dies auch für die Zukunft vorausgesagt wird. Im 3. Quartal 2003 konnten so ebenfalls steigende Investitionsaktivitäten und verbesserte Exitchancen mit gewinnträchtigen Desinvestitionen verzeichnet werden.45 Dies liegt nicht zuletzt an der sich mittlerweile etablierenden „Eigenkapitalkultur“in Deutschland.46
Im internationalen Vergleich allerdings lag Deutschland 1998 mit 13,2% bezogen auf das in Europa insgesamt investierte Kapitalvolumen (1998 insgesamt rund 40,6 Mrd. Euro) nur an zweiter Stelle hinter Großbritannien mit 48%, gefolgt von Frankreich mit 11,9%, den Niederlanden mit 7,1%, Italien mit 5,9% und Schweden mit 3,1%.47 Diese Rangfolge blieb in 1999 ebenfalls bestehen. Im Jahr 2000 jedoch fiel Deutschland auf den 3. Platz hinter Großbritannien und Frankreich zurück. Dies ist unter anderem als
Folge des Zusammenbruchs des Neuen Marktes zu sehen. Das investierte Kapitalvolumen betrug 2002 in Europa insgesamt rund 123 Mrd. Euro. Die Rangfolge wurde wieder angeführt von Großbritannien mit etwa 37%, gefolgt von Frankreich mit 17%, von
Deutschland mit 13%, Italien mit etwa 7%, den Niederlanden mit 6,5% und Schweden mit 5,7%.48
2.3 Entwicklung und aktuelle Situation des informellen Venture Capital-Marktes
Die Business Angels sind in Deutschland im Grunde kein neues Phänomen, allerdings waren sie wenig bekannt oder sind nicht wissenschaftlich untersucht worden. Auch früher schon wurden Unternehmensgründer von Angehörigen des Familienoder Bekanntenkreises sowohl finanziell als auch durch Erfahrungen und bestehende Kontaktnetzwerke unterstützt. Im Grunde ist das nichts anderes als eine Finanzierung durch einen Business Angel, außer dass die Engel meist fremde Investoren statt private Bekannte sind und unter Umständen über mehr Erfahrung verfügen. Der Begriff selbst stammt aus dem Amerikanischen und beschreibt diese Art der Beteiligung als spezielle Finanzierungsform für junge Unternehmen. Nach einiger Zeit erlangte dieser Begriff besondere Bedeutung und verbreitete sich nach und nach auch in anderen Ländern. Die Amerikaner beschäftigten sich schon Anfang bis Mitte der 80er Jahre intensiv mit den Tätigkeiten der „Engel“. Erst seit 1998 etwa werden Begriff und Wirken der Business Angels auch in Deutschland verwendet und geschätzt.
Der Markt des Venture Capital, zu dem die Business Angels zu zählen sind (siehe Kapital 2.2), nennt sich deshalb informell, weil er einen geringen bis gar keinen Organisationsgrad aufweist, keine festen Verhaltensweisen und Prinzipien vorliegen, er weitgehend intransparent ist, und die Akteure sich untereinander kaum kennen. Dies begünstigt die Erscheinungsform der Business Angels, da diese häufig im anonymen Umfeld agieren und keinen Wert auf Öffentlichkeit legen. Aus diesem Grund ist zu diesem Markt auch kaum Zahlenmaterial verfügbar, es gibt vergleichsweise wenig Erkenntnisse und eine immer noch recht geringe Anzahl an Literatur. Meist sind nur grobe Schätzungen erhältlich, die sehr unterschiedlich sein können. Um eine höhere Transparenz, sowie die Erleichterung der Kontaktaufnahme zwischen kapitalsuchenden Unternehmen und Business Angels ,sowie einer weitgehenden Vereinheitlichung der Verhaltensregeln, sind etablierte Business Angels-Netzwerke bemüht. Die überwiegende Zahl dieser Netzwerke entstand in den Jahren 1999 und 2000.49 Derzeit gibt es etwa 30 - 40 davon, die regional und überregional agieren, in denen insgesamt ca. 5.000, aber nicht alle existierenden „Engel“organisiert sind. Laut dem Business Angels Netzwerk Deutschland (BAND) sind es sogar nur 1.000, wobei jedoch nicht alle Netzwerke innerhalb des BAND organisiert sind. Die Netzwerke werden aufgrund ihrer Bedeutung später noch im Zentrum der Betrachtung stehen.
Laut einer Studie des Fraunhofer Instituts für Systemtechnik und Innovationsforschung (FhG –ISI) und des Zentrums für europäische Wirtschaftsforschung (ZEW) sind etwa
25.000 Business Angels in Deutschland aktiv, die rund 0,8 Mrd. Euro an Bruttoinvestitionen pro Jahr, tätigen. Dabei liegt die Annahme zu Grunde, dass jeder Beteiligungsgeber einmal im Jahr im Durchschnitt 25.000 – 50.000 Euro investiert. Das potenzielle Volumen in Deutschland zählt allerdings 220.000 Business Angels („Virgin Angels“ oder „Latent Angels“) und 6,5 Mrd. Euro möglichen Investitionsumfang. Von diesen
„Engeln“sind also nur etwa 11,5% tätig. In den USA sind hingegen ungefähr 250.000 und im gesamten EU-Raum 125.000 Investoren aktiv. Hier führt Großbritannien in Europa die Rangfolge an. Anhand des Ländervergleichs und der hohen Anzahl der nicht aktiven „Engel“ist deutlich zu erkennen, dass die deutsche Business-Angel-Szene noch
Entwicklungsbedarf aufweist.50
Immerhin leistet informelles Beteiligungskapital einen wesentlichen Beitrag zur „Wirtschaftsförderung“, da junge, innovative Unternehmen unterstützt und damit Wachstum und Fortschritt einer Volkswirtschaft vorangetrieben werden. Dies trägt im Wesentlichen dazu bei, die Wettbewerbsfähigkeit eines Landes langfristig zu sichern. Das Interesse, sich als Business Angel zu betätigen, steht derzeit wieder etwas höher im Kurs und scheint weiter anzusteigen, obwohl die steuerlichen Rahmenbedingungen hierzu nicht günstig erscheinen, worauf bereits unter 2.1.2.2 hingewiesen wurde.51
Denn zum einen sind die Steuersätze der Kapitalertragssteuer recht hoch und zum anderen besteht seit dem 1.1.2002 für die Veräußerung von Anteilen an einer Kapitalgesellschaft, die mindestens 5 Jahre gehalten wurden, die Kapitalertragsteuerpflicht. Diese Steuerpflicht tritt ein, sobald die Beteiligung an einem Unternehmen mehr als 1% des Gesamtvermögens des Unternehmens ausmacht. Voraussetzung hierfür ist, dass sie im Privatvermögen und nicht über eine Beteiligungsgesellschaft gehalten wird.
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1 Vgl. Niederdrenk (2003), S.22-23
2 Vgl. KfW/ DtA/ ZEW/ IfM/ Creditreform (2003), unter: www.kfw.de/DE/Research/Sonderthem68/MiMo_2003_Zusammenfassung.pdf (Stand: 27.12.03)
3 Vgl. Köhler (2003), unter: www.wiwo.de/pswiwo/fn/ww2/sfn/ma_artikel/print/1/dk/HBONLIN.../index.htm (Stand: 27.11.03)
4 Vgl. Strick (2003), S. 3
5 Vgl. Krimphove/ Tytko (2002), S. 4-13
6 Vgl. Mc Kinsey&Company (2003), S. 2
7 Vgl. v. Windau/ Schumacher (1996), S.27 f.
8 Vgl. o.V. (2003), unter: http://europa.eu.int/scadplus/leg/de/lvb/n26026.htm (Stand: 01.12.03)
9 v. Windau/ Schumacher (1996), S. 30
10 Vgl. v. Windau/ Schumacher (1996), S. 30 ff.
11 Vgl. Schneck (1998), S. 266/267
12 Vgl. v. Windau/ Schumacher (1996), S. 26-40
13 Vgl. o.V. (1999), S. 23
14 Vgl. o.V. (1999), S. 14 f./ Mc Kinsey&Company (2003), S. 2
15 Vgl. KfW/ DtA/ ZEW/ IfM/ Creditreform (2003), unter: www.kfw.de/DE/Research/Sonderthem68/MiMo_2003_Zusammenfassung.pdf (Stand: 27.12.03)
16 Heintzeler (1996), S. 7
17 Vgl. Niederdrenk (2003), S. 22
18 Vgl. Mc Kinsey&Company (2003), S. 5-8 / Heintzeler (1996), S. 7
19 Vgl. Niederdrenk (2003), S. 23
20 Vgl. o.V. (1999), S. 57
21 KfW/ DtA/ ZEW/ IfM/ Creditreform (2003), unter: www.kfw.de/DE/Research/Sonderthem68/MiMo_2003_Zusammenfassung.pdf (Stand: 27.12.03)
22 Vgl. Thomas (2003), S. 1-2 / o.V. (2003), unter:
http://www.karrierefuehrer.de/arbeitsmarkt/gruenderklima.html (Stand: 01.12.03)
23 Vgl. o.V. (2003), unter: www.handelsblatt.com/hbiwwwangebot/fn/relhbi/sfn/buildhbi/cn/GoArt!200012,203992,695827/SH/0/ depot/0/index.html (Stand: 23.12.03)
24 Köhler (2003), unter: www.wiwo.de/pswiwo/fn/ww2/sfn/ma_artikel/print/1/dk/HBONLIN.../index.htm (Stand: 27.11.03)
25 KfW/ DtA/ ZEW/ IfM/ Creditreform (2003), unter: www.kfw.de/DE/Research/Sonderthem68/MiMo_2003_Zusammenfassung.pdf (Stand: 27.12.03)
26 Vgl. Statistisches Landesamt - FÖD Wirtschaft, KMU, Mittelstand und Energie (2003), unter: http://statbel.fgov.be/indicators/bri_de.asp (Stand: 01.12.03)
27 Vgl. Thomas (2003), S. 1-2
28 Vgl. o.V. (2003), S. 1
29 Vgl. Thomas (2003), S. 1-2
30 Thomas (2003), S. 2
31 Vgl. o.V. (2003), unter: www.karrierefuehrer.de/arbeitsmarkt/gruenderklima.html (Stand: 01.12.03)
32 KfW/ DtA/ ZEW/ IfM/ Creditreform (2003), unter: www.kfw.de/DE/Research/Sonderthem68/MiMo_2003_Zusammenfassung.pdf (Stand: 27.12.03)
33 Vgl. Thomas (2003), S. 1-2
34 Vgl. Buchinger, Dr. (2003), unter: http://www.bmwa.gv.at/BMWA/Service/Unternehmensgruendung/neufoeg.htm (Stand: 01.12.03)
35 Vgl. Lüdke (2001), S. 14
36 Vgl. KfW - Bankengruppe (2003), S. 4-6
37 Vgl. o.V. (1999), S. 60
38 Vgl. Hertz-Eichenrode (2003), S. 22
39 Vgl. Betsch/Groh/Schmidt (2000), S. 72 / Schefczyk (2000), S. 108
40 Vgl. Hertz-Eichenrode (2003), S. 22
41 Vgl. Schween (1996), S. 30-31 / Pfirrmann/Wupperfeld/Lerner (1996), S. 29 f. / Schefczyk (2000), S. 109
42 Vgl. Schefczyk (2000), S. 112 ff. / BVK (2002), S. 53
43 Vgl. Römer/Groh (2002), S. 151 / Voss (2002), S. 67
44 Vgl. BVK (2003), unter: www.bvk-ev.de/index.php/aid.50 (Stand: 22.12.03)
45 Vgl. Thomson Venture Economics/PriceWaterhouseCoopers/European Private Equity & Venture Capital Association (2003), unter: www.evca.com/images/attachements/tmpl_13_art_46_att_474.pdf (Stand: 01.01.04)
46 Vgl. Voss (2002), S. 67
47 Vgl. Schefczyk (2000), S. 115
48 Vgl. Frommann (2003), S. 12
49 Vgl. Lüdke (2001), S. 13 ff. / Stedler/Peters (2002), S. 1 / Klandt/Hakansson/Motte (2001), S. 21
50 Vgl. Engelmann/Juncker/Natusch/Tebroke (2000), S. 89-91 / Lemmer (2003), S. 48 / o.V. (2003) unter: www.business-angels.de/presse/pressemitteilungen/031204.htm (Stand: 14.01.04) / o.V. (2004), S. 1, unter: http://bundesrecht.juris.de/bundesrecht/estg/__17.html (Stand: 15.01.04)
51 Vgl. o.V. (2003), unter: www.wiwo.de/pswiwo/fn/ww2/sfn/ma_artikel/print/1/dk/HBONLIN.../index.htm (Stand: 27.11.03)