Die Unabhängigkeit des Verwaltungsrates: Auswirkungen auf die Unternehmensperfomance und Managerlöhne

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1. Einleitung
1.1 Problemstellung
1.2 Zielsetzung
1.3 Vorgehensweise

2. Der Verwaltungsrat als Lösung für ein Organisationsproblem
2.1 Das Board of Directors als optimale Organisationsform – Theoretische Erklärungsansätze
2.1.1 Konventionelle ökonomische Theorie und Prinzipal – Agenten Beziehung
2.1.2 Ökonomische Argumente, die den Aktionär als Eigentümer in Frage stellen
2.1.3 Theorie der Teamproduktion
2.2 Der Verwaltungsrat als Corporate Governance Mechanismus
2.2.1 Die Kontrollfunktion des Board of Directors
2.2.2 Andere Mechanismen zur Disziplinierung des Managements
2.2.3 Die verschiedenen Mechanismen im Zusammenspiel
2.3 Aufgaben und Pflichten des Verwaltungsrats
2.3.1 Die vom Gesetzgeber vorgesehenen Funktionen
2.3.2 Folgerungen für die Zusammensetzung des Boards
2.4 Entstehung und Entwicklung
2.4.1 Die „Verenigde Oostindische Compagnie“ und die Ursprünge des Boards als Organ der Gesellschaft
2.4.2 Entwicklungen in jüngerer Vergangenheit
2.4.3 Die Aktiengesellschaft als Bestandteil eines modernen Feudalsystems

3. Rechtsgrundlagen zum Verwaltungsrat und gleichartigen Institutionen
3.1 Allgemeine Überlegungen zur Gesetzgebung
3.1.1 Gründe die für eine gesetzliche Regelung sprechen
3.1.2 Gefahren der gesetzlich verankerten Corporate Governance
3.2 Gesetzesreformen aufgrund spezieller Ereignisse
3.2.1 Der Sarbanes-Oxley Act
3.2.2 Codes of Best Practice
3.2.3 Rechtsgrundlagen im Ländervergleich

4. Die Unabhängigkeit des Verwaltungsrates im Blickfeld der Corporate Governance Diskussion
4.1 Theorien über das Verhalten von Boards
4.1.1 Argumente für unabhängige Verwaltungsräte
4.1.2 Argumente gegen unabhängige Verwaltungsräte
4.1.3 Theorie der Verhandlungsmacht
4.2 Empirische Resultate im Hinblick auf die Unternehmensperformance und auf Managerlöhne
4.2.1 Die Auswirkungen von Agenturkosten
4.2.2 Resultate im Zusammenhang mit der Unternehmensperformance
4.2.3 Ergebnisse im Zusammenhang mit der Theorie der Verhandlungsmacht
4.2.4 Entrenchment und finanzielle Anreize für Manager

5. Zusammenfassung und Schlussfolgerungen

Literaturverzeichnis

Appendix

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Organigramm gemäss der Prinzipal-Agenten-Theorie (Blair & Stout, 1999,
S. 262)

Abbildung 2: Organigramm gemäss der Teamtheorie (Blair & Stout, 1999, S. 280)

Abbildung 3: Aufgaben des Verwaltungsrats (in Anlehnung an Monks & Minow, 2001,
S. 208)

Abbildung 4: Einfluss der Eigenkapitalbeteiligung von Managern auf die Unabhängigkeit
des Verwaltungsrats (Arthur, 2001, S. 330)

Abbildung 5: Auswirkungen der Eigenkapitalbeteiligung von Managern auf die Unternehmensperformance (Eigene Grafik)

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Bestimmungen zu den Aufgaben des Boards (Ecomomiesuisse, 2002; The Business Roundtable, 2002; Regierungskomission Deutscher Corporate Governance Kodex, 2005)

Tabelle 2: Bestimmungen zur Trennung der Positionen von CEO und Verwaltungsratspräsident (Ecomomiesuisse, 2002; The Business Roundtable, 2002; Regierungskomission Deutscher Corporate Governance Kodex, 2005)

Tabelle 3: Bestimmungen über die Zusammensetzung des Verwaltungsrates (Ecomomiesuisse, 2002; The Business Roundtable, 2002; Regierungskomission Deutscher Corporate Governance Kodex, 2005)

Tabelle 4: Die Definition von Unabhängigkeit (Ecomomiesuisse, 2002; The Business Roundtable, 2002; Regierungskomission Deutscher Corporate Governance Kodex, 2005)

Tabelle 5: Bestimmungen zur Amtsdauer von Verwaltungsräten (Ecomomiesuisse, 2002;
The Business Roundtable, 2002; Regierungskomission Deutscher Corporate
Governance Kodex, 2005)

Tabelle 6: Bestimmungen über die Bildung von Komitees (Ecomomiesuisse, 2002; The Business Roundtable, 2002; Regierungskomission Deutscher Corporate Governance Kodex, 2005)

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Einleitung

1.1 Problemstellung

Die Skandale um Enron und Worldcom sowie die stetig steigenden Vergütungen für Topmanager hielten das Thema Corporate Governance in den letzten Jahren konstant in den Medien. Vielerorts gelangte man deshalb zur Überzeugung, dass für gewisse Führungspersönlichkeiten nicht das Wohl des Unternehmens, sondern die eigene Nutzenmaximierung im Vordergrund steht. In der Folge ist es in vielen Ländern zu Reformen, zur Einschränkung des Handlungsspielraums der Manager gekommen. Gleichzeitig hat sich der Schüsselbegriff Corporate Governance verbreitet und wurde zum Inbegriff für alles, was irgendwie mit diesen Themen in Verbindung steht.

Über die Bedeutung und den Umfang des Begriffs Corporate Governance gibt es bis heute verschiedene Ansichten. Einige benutzen ihn als Überbegriff für alle Regeln, die das Führen eines Unternehmens beeinflussen, andere brauchen ihn lediglich im Zusammenhang mit den spezifischen Offenlegungspflichten in der Unternehmensbuchhaltung. In meiner Arbeit konzentriere ich mich vor allem auf die Rolle und die Aufgaben des Verwaltungsrats im Unternehmen zur Entschärfung des Interessenkonflikts zwischen dem Management und den Aktionären. Insbesondere sein Kontroll- und Überwachungsfunktion und die damit in Zusammenhang stehende Forderung nach mehr unabhängigen Mitgliedern, soll genauer betrachtet werden. Der viel beachtete Sarbanes-Oxley-Act beispielsweise, verpflichtet alle börsenkotierten Unternehmen in den USA dazu, eine Mehrzahl an unabhängigen Verwaltungsräten im Board zu haben, eine Forderung, die sich auf der Annahme begründet, dass das Board als verlängerter Arm der Aktionäre zu dienen hat und seinen Zweck als Überwacher nur effektiv erfüllen kann, wenn es selbst frei von Interessenkonflikten ist.

Um die begriffliche Definition im weiteren Verlauf dieser Arbeit zu vereinfachen, wird lediglich der in der Literatur am häufigsten verwendete Begriff Board (Abstammend vom englischen Board of Directors) und die in der Schweiz gebräuchliche Form Verwaltungsrat verwendet. Da international keine einheitliche Organisationsstruktur existiert, die genauen Aufgaben etwas unterschiedlich sind und beinahe in jedem Land ein eigener Name für dieses Gremium verwendet wird, stehen diese beiden Begriffe aber repräsentativ für alle derartigen Organe.

1.2 Zielsetzung

Erstes Ziel dieser Arbeit ist es, die verschiedenen existierenden Theorien zum Verwaltungsrat aufzuzeigen und zu erklären. Insbesondere soll das Augenmerk dabei auf drei spezielle Fragen gerichtet werden: Erstens sollen die verschiedenen Ansichten, die die Existenz von Boards begründen, dargelegt und die Aufgaben und Funktionen, die sich daraus ableiten lassen erläutert werden. Zweitens sollen Theorien vorgestellt werden, die Zusammenhänge zu anderen Corporate Governance Massnahmen aufzeigen und deren Einflüsse auf die Arbeitsweise von Boards erklären. Drittens sollen verschiedene existierenende Anschauungen über den Einfluss und Nutzen von unabhängigen Board-Mitgliedern diskutiert und präsentiert werden.

Zweites Ziel dieser Arbeit ist, diese verschiedenen Theorien anhand von empirischen Untersuchungen zu überprüfen. Es soll versucht werden, diese Theorien zu bestätigen, sie allenfalls zu widerlegen oder ihre Gültigkeit in einem grösseren Zusammenhang zu erklären. Ausserdem wird die Beziehung von verschiedenen Einflussfaktoren zur Unternehmensperformance und zur Entschädigung der Manager untersucht, um Schlüsse über die tatsächlichen Aufgaben des Verwaltungsrats ziehen zu können und zu ergründen unter welchen Umständen er diese am besten erfüllen kann.

Schlussendlich sollen die erhaltenen Ergebnisse als Basis für Corporate Governance Reformen dienen. Es soll aufgezeigt werden, auf welche Art und Weise die Unabhängigkeit des Boards dessen Arbeit beeinflusst und welche Auswirkungen dies auf die Unternehmensperformance und die Löhne der Manager hat. Ausserdem wird versucht, die verschiedenen Beziehungen zwischen dem Verwaltungsrat, der Unabhängigkeit seiner Mitglieder sowie anderen Corporate Governance Mechanismen aufzuzeigen und dabei diejenigen Umstände zu ermitteln, die einerseits die Löhne der Manager optimieren und andererseits die Unternehmensperformance maximieren.

1.3 Vorgehensweise

Der weitere Aufbau dieser Arbeit gliedert sich in vier Kapitel. Im folgenden Kapitel 2 geht es hauptsächlich um die Beschreibung des Verwaltungsrat als Teil der Organisation innerhalb einer Aktiengesellschaft. Zuerst werden dazu die zwei wichtigsten theoretischen Erklärungsansätze, die die Existenz und Entwicklung dieses Organs auf unterschiedliche Weise erklären und dementsprechend unterschiedliche Aufgaben in den Mittelpunkt stellen, vorgestellt. Als nächstes wird genauer auf das Board als Corporate Governance Mechanismus eingegangen. Einerseits werden dabei verschiedene andere derartige Mechanismen vorgestellt und andererseits wird untersucht, in welchem Zusammenhang diese anderen Mechanismen zur Kontroll- und Überwachungsaufgabe des Verwaltungsrats stehen. Im darauffolgenden Abschnitt wird erläutert, wie der Gesetzgeber die Aufgaben und Pflichten des Boards definiert, die daraufhin mit den beiden grundlegenden, theoretischen Erklärungsansätzen verglichen werden. Zum Schluss des zweiten Kapitels wird ein Blick auf die historischen Ursprünge und die verschiedenen Entwicklungen des Boards geworfen.

Kapitel 3 befasst sich mit den Rechtsgrundlagen zum Verwaltungsrat. Zuerst werden die Auswirkungen von gesetzlichen Corporate Governance Regelungen diskutiert und ein anderer, auf Selbstregulierung basierender Ansatz vorgestellt. Als nächstes wird gezeigt, wie diese Ansätze in neueren Reformen als Antwort auf Corporate Governance Skandale umgesetzt werden. Abschliessend werden die in verschiedenen Ländern geltenden Bestimmungen miteinander verglichen und ein Bezug zu den grundlegenden Theorien hergestellt.

Im ersten Teil von Kapitel 4 werden die verschiedenen Argumente und Theorien vorgestellt, die sich für bzw. gegen unabhängige Board-Mitglieder aussprechen. Ebenfalls wird eine weitere wichtige Theorie, die die Managemententschädigung und die Unabhängigkeit des Boards in einen dynamischen Prozess einbettet, vorgestellt. Im zweiten Teil des Kapitels werden diese Theorien anhand von empirischen Untersuchungen überprüft und versucht, diese Ergebnisse in einem grossen Zusammenhang darzustellen, um so schematisch die Zusammenhänge zwischen dem Board, seiner Unabhängigkeit und seiner Corporate Governance Funktion deutlich zu machen.

Kapitel 5 fasst die wichtigsten Erkenntnisse nochmals zusammen und verbindet die verschiedenen hier vorgestellten Theorien miteinander. Ausserdem soll ein Überblick über die komplexe Thematik rund um den Verwaltungsrat erstellt werden, um die Übersicht über die verschiedenen, relativ spezifischen Analysen nicht zu verlieren.

2. Der Verwaltungsrat als Lösung für ein Organisationsproblem

2.1 Das Board of Directors als optimale Organisationsform – Theoretische Erklärungsansätze

Das Board of Directors ist Bestandteil einer äusserst erfolgreichen Organisationsform - namentlich der Aktiengesellschaft - und ist zudem Gegenstand vieler wissenschaftlicher Diskussionen mit Beiträgen aus unterschiedlichen Fachrichtungen. In der Ökonomie wird die Existenz dieses Gremiums grundsätzlich durch zwei verschiedene Theorien erklärt, zum einen durch die Prinzipal-Agenten Theorie und zum andern durch die Theorie der Teamproduktion.

2.1.1 Konventionelle ökonomische Theorie und Prinzipal – Agenten Beziehung

Die erste grundlegende Theorie, die zum besseren Verständnis des Sinns und Zwecks des Verwaltungsrates beigetragen hat, sieht die Unternehmung als einen Nexus von Verträgen (Jensen & Meckling 1976). Dieser in der ökonomischen Literatur dominierende Ansatz geht davon aus, dass in einem Unternehmen verschiedene Interessengruppen wie z.B. Lieferanten, Kunden, Mitarbeiter etc. zusammenkommen, ihre Ressourcen beitragen und durch ihre Zusammenarbeit versuchen, Synergien zu erzielen. Grundsätzlich gehen die verschiedenen Parteien dabei Verträge miteinander ein und definieren somit ex-ante mehr oder minder vollständig, welche Beiträge von wem zu leisten sind und wer welche Entschädigungsansprüche daraus stellen kann.

Eine Ausnahme hierbei ist die Anspruchsgruppe der Kapitaleigner, da deren Entschädigung als einzige nicht von vornherein festgelegt wird; ihre Anteile werden in sogenannten handelbaren Aktien verkörpert. Da die Rechte des Aktionärs ausschliesslich mit dem Besitz des Wertpapiers verbunden sind, können deren Besitzer mit diesen Rechten handeln oder diese weiterverkaufen. Diese Eigenschaft der Aktionärsrechte ermöglicht die Schaffung eines dynamischen Marktes für Aktien und somit die flexible Handhabung von Eigenkapital.

Der Inhaber eines solchen Wertpapiers hat keinerlei Anspruch auf eine Gewinnausschüttung. Wird jedoch eine solche von der Geschäftsleitung beschlossen, verbrieft die Aktie einen Anspruch auf eine anteilsmässige^[1] Gewinnbeteiligung, die sogenannte Dividende. Die Abfindung der Kapitalgeber besteht somit aus dem residualen Anteil an den erarbeiteten Erträgen, nachdem sämtliche anderen Ansprüche^[2] davon abgezogen worden sind. Da das Einkommen der Aktionäre somit vom Geschäftsverlauf des Unternehmens abhängt, haben sie ein besonderes Interesse an der Kontrolle über die Geschäftsleitung. Als weiteren Anspruch, den sie sich – soweit die Theorie – für das erhöhte Risiko der Residualansprüche erhandelt haben, besitzt jeder Aktionär ein Stimmrecht^[3] an der Generalversammlung, das es ihm ermöglicht über Angelegenheiten der Gesellschaft abzustimmen sowie die Unternehmensleitung zu wählen. Die Verwaltungsräte (Agenten) werden also in diesem Sinne von den Aktionären, den eigentlichen Eigentümern (Prinzipale) des Unternehmens, mit der Unternehmensleitung und der Überwachung des Managements beauftragt, da sie selbst weder ausreichend Zeit noch die Fähigkeiten dazu besitzen (Vgl. Abb. 1). Der Verwaltungsrat bildet somit das Überwachungsorgan, das den Gang der Geschäfte und das Management im Sinne der Aktionäre kontrolliert. Er soll dafür sorgen, dass der Marktwert^[4] des Unternehmens maximiert - und eigennütziges Verhalten der Manager unterbunden wird.

Da Interessenkonflikte zwischen den Aktionären und anderen Anspruchsgruppen aufgrund der vollständigen Verträge und den im vornherein festgelegten Ansprüchen ausgeschlossen werden können, besteht der einzige existierende Interessenkonflikt zwischen den Aktionären und der Unternehmensleitung und ergibt sich aus der Trennung von Eigentum und Kontrolle. Diese Problematik erkannte bereits Adam Smith (1776) und bemerkte:

„The directors of [joint stock] companies, however, being the managers rather of other people’s money than of their own, it cannot well be expected, that they should watch over it with the same anxious vigilance [as owners] ... Negligence and profusion, therefore, must always prevail, more or less, in the management of the affairs of such a company” (S. 700)

Jensen und Meckling (1976) beschreiben dies als Prinzipal–Agenten–Beziehung und bezeichnen, die aus den Interessenkonflikten entstehenden Ineffizienzen und Kosten als Agenturkosten der asymmetrischen Information, die sich aus den folgenden 3 Bestandteilen zusammensetzen:

- Die Kontroll- und Überwachungskosten, die dem Prinzipal aus den Anstrengungen entstehen, seinen Informationsnachteil zu verringern.
- Die Kosten der Angleichung der Interessen von Agent und Prinzipal
- Die Residualkosten, die sich aus der Abweichung vom Idealzustand der symmetrischen Information ergeben.

In der Praxis drücken sich solche Agenturkosten (engl. Agency costs) oft durch sogenanntes „Empire-Building“ des Managements auf Kosten der Kapitalgeber aus, sowie durch unangemessen vorsichtige Investitionen zur Verlängerung der Amtsdauer und zur Konstanthaltung des Lohnniveaus der Manager (Brudney, 1982). Die Überwachung der Manager ist somit das zentrale Anliegen dieses Ansatzes und es stellt sich die Frage, warum - angesichts der entstehenden Agenturkosten - der Markt keine effizienteren Lösungen oder weniger problematischen Organisationsformen gefunden hat. Hermalin und Weisbach (2001, S. 5-6) argumentieren, dass die weltweite Verbreitung von Boards und deren fortwährende Existenz darauf hinweisen, dass sie trotz der entstehenden Kosten eine Marktlösung für das Organisationsproblem darstellen. Die Theorie spricht hierbei von einer Pareto-effizienten^[5] Lösung. (Becht, Bolton & Röell, 2002, S. 8)

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Organigramm gemäss der Prinzipal-Agenten-Theorie (Blair & Stout, 1999, S. 262)

2.1.2 Ökonomische Argumente, die den Aktionär als Eigentümer in Frage stellen

Theorie der Optionen

Die Optionstheorie ermöglicht die Sichtweise von Fremd- und Eigenkapitalgeber einer Unternehmung als Vertrag zwischen dem Käufer und dem Verkäufer einer Option. Dies soll an einem Beispiel verdeutlicht werden [vgl. Blair & Stout (2001, S.9-10)].

Ein Unternehmer besitzt 100% des Eigenkapitals einer Firma und entscheidet nun, dass sich das Unternehmen Fremdkapital leihen soll und verkauft zu diesem Zweck eine Anleihe mit einem Wert von $20mio an einen Investor. Die Beziehung zwischen dem Unternehmer und dem Investor kann nun auf zwei verschiedene Weisen dargestellt werden:

1) Der Unternehmer „besitzt“ das Recht an den Gewinnen der Unternehmung. Durch die Ausgabe der Anleihe kauft er sich nun aber eine Put-Option^[6] oder mit anderen Worten das Recht, seinen Anteil am Unternehmen an den Investor zu verkaufen. Ist der Gegenwartswert der zukünftigen Gewinne geringer als die $20mio zum Zeitpunkt der Rückzahlung der Anleihe (entspricht dem Ausübungszeitpunkt der Option), so kann der Unternehmer vom Investor verlangen, dass dieser die Rechte an den Gewinnen zum Wert von $20mio aufkauft. Dies würde schlicht dadurch geschehen, dass der Unternehmer die Rückzahlung der Anleihe unterlässt und damit der Besitz der Firma auf den Investor übergeht. Damit sind die Verpflichtungen des Unternehmers vollständig abgegolten.
2) Die Beziehung kann auch andersherum dargestellt werden, nämlich so, dass der Investor die Rechte an den Gewinnen „besitzt“, gleichzeitig aber eine Call-Option^[7] an den Unternehmer verkauft. Mit anderen Worten hat der Unternehmer das Recht, sämtliche Ansprüche an den Gewinnen vom Investor zum Ausübungszeitpunkt für $20mio aufzukaufen. Ist der Gegenwartswert der zukünftigen Gewinne zum Rückzahlungszeitpunkt grösser als $20mio, so übt der Unternehmer seine Option ganz einfach durch die Rückzahlung der Anleihe aus. Ist dies nicht der Fall, so kann der Unternehmer entscheiden, seine Option nicht auszuüben und seinen Anteil dem Investor zu überlassen.

Diese beiden gegensätzlichen Standpunkte darüber, wer die Rechte an den finanziellen Erträgen innehat, sind völlig gleichwertig und verdeutlichen, dass der Inhaber des Eigenkapitals keineswegs eindeutig als Eigentümer der Unternehmung identifiziert werden kann.

Die Optionstheorie verdeutlicht ebenfalls, dass die Aktionäre keineswegs die einzige Anspruchsgruppe sind, die ein Interesse an der Kontrolle über das Unternehmen hat. Dies erklärt sich aus der Tatsache, dass eine Erhöhung des Risikos den Wert einer Option für den Inhaber zu Lasten der Gegenpartei (Optionsausgebers) erhöht. Im Kontext der Unternehmung bedeutet dies, dass eine risikoreichere Strategie den Wert der Ansprüche der Eigenkapitalgeber erhöht, während sie den Wert der Ansprüche der Fremdkapitalgeber verringert. Aktionäre wie auch Käufer von Call-Optionen tragen das sogenannte „Upside-Potential“ eines risikoreichen Projektes, während die Fremdkapitalgeber wie auch die Verkäufer von Put-Optionen das sogenannte „Downside-Potential“ tragen (Ross, Westerfield & Jaffe, 2005 S. 618-649). Auch dies soll an einem Beispiel erläutert werden [vgl. Blair & Stout (2001, S.11-12)].

Eine Firma mit einem Anteil von $15mio an Fremdkapital und einem Anteil von $20mio an Eigenkapital zieht ein Projekt in Betracht, das mit einer Wahrscheinlichkeit von 50% einen Gewinn von $6mio abwirft und mit der gleichen Wahrscheinlichkeit von 50% einen Verlust von $12mio verursacht. Das Projekt an sich hat dementsprechend einen negativen Erwartungswert von -$3mio. Obwohl also das Projekt den Wert des Unternehmens als Ganzes verringert, befürworten die Aktionäre das Projekt. Aus ihrer Sicht erwirtschaftet das Projekt einen positiven Erwartungswert von $0.5mio. (Falls das Projekt mit 50% Wahrscheinlichkeit den erwarteten Verlust einbringt, so würden die Aktionäre ihren Anteil am Unternehmen im Wert von $20mio für $15mio den Fremdkapitalgebern überlassen und lediglich einen Verlust von $5mio erleiden. Falls aber das Projekt mit einer Wahrscheinlichkeit 50% einen Gewinn von 6mio einbringt, so erhöht sich der Wert ihres Eigenkapitals ebenfalls um $6mio.)

Die beiden oben erläuterten Kritikpunkte, die die Aktionäre als alleinige Eigentümer und somit höchste Entscheidungsinstanz im Unternehmen in Frage stellen, sollen gleichzeitig die Zweifel an der Prinzipal-Agenten-Theorie offen legen; insbesondere auch die daraus gefolgerte Funktion des Verwaltungsrates als verlängerter Arm der Aktionäre.

Firmenspezifische Investitionen

Während die Optionstheorie nachweist, dass neben den Eigenkapitalgebern auch Fremdkapitalgeber einen Teil des unternehmerischen Risikos tragen, soll nun gezeigt werden, dass andere Anspruchsgruppen genauso von den strategischen Entscheidungen des Verwaltungsrates betroffen sind (Blair & Stout, 2001, S. 12-14). Am besten ist dies am Beispiel der Mitarbeiter zu erklären. Die Angestellten eines Unternehmens machen oft grosse Investitionen in ihre Firma in der Form von firmenspezifischem Humankapital. Ihre Fähigkeiten, ihr Fachwissen und ihre Beziehungen sind generell für ihren jetzigen Arbeitgeber von grösserem Wert als für anderen potentielle Arbeitgeber. Das zeigt sich oft dadurch, dass unverschuldet entlassene Mitarbeiter bei einer Wiedereinstellung einen Lohnabschlag akzeptieren müssen (Osterloh & Frey, 2005, S.10). Die Angestellten tätigen solche Investitionen, weil sie sich davon im Gegenzug vom Unternehmen Lohnerhöhungen, Beförderungen und Arbeitsplatzsicherheit erwarten. Solche Ansprüche sind aber normalerweise rechtlich nicht durchsetzbar. Tatsächlich gehen also die Mitarbeiter das Risiko ein, im Falle des Scheiterns einer risikoreichen Strategie nicht für ihre Investitionen entschädigt oder im Extremfall sogar entlassen zu werden.

Da ähnliche Beispiele für all diejenigen Parteien gemacht werden können, die eine firmenspezifische Investition tätigen, die nicht vollumfänglich durch einen rechtlich durchsetzbaren Vertrag abgesichert ist, verdeutlicht dies die Interessenkonflikte, die zwischen den verschiedenen Parteien bezüglich der Unternehmensstrategie bestehen. Die Sonderstellung des Aktionärs als Eigentümer der Unternehmung sollte deshalb aus einem kritischen Blickwinkel betrachtet werden.

2.1.3 Theorie der Teamproduktion

Um eine Antwort auf die oben erwähnten Problemen zu finden, entwickelten Blair und Stout (1999 und 2001) eine neue Theorie als Alternative zur Prinzipal – Agenten Sichtweise. Die Grundlage dafür bildet die von Alchian und Demsetz (1972) formulierte Teamtheorie, in der Teamarbeit als eine Produktion definiert wird, bei der mehrere Akteure einen gemeinsamen Output erzeugen, der über die Summe der individuellen Einzelbeiträge hinausgeht. Die erbrachten Leistungen besitzen dabei die Eigenschaft, dass sie von Aussenstehenden (z.B. einem Gericht) den einzelnen Teammitgliedern nicht mehr direkt zugerechnet werden können. Dies jedoch macht es für das Team enorm schwierig, Entschädigungsvereinbarungen mit adäquaten Leistungsanreizen für die einzelnen Mitglieder zu treffen, da sich jeweils entweder das Problem des möglichen Trittbrett-Fahrens^[8] oder das des Rent-seekings^[9] stellt.

Gemäss Alchian und Demsetz (1972) können Hierarchien einen wichtigen Beitrag zur Überwindung solcher Probleme leisten. Hierzu übernimmt jeweils ein Mitglied des Teams die Rolle des Überwachers, der dafür sorgt, dass sich kein anderes Teammitglied vor der Erbringung seiner Leistung drückt. Um dabei den Überwacher zu motivieren, seine Aufgabe gewissenhaft auszuführen, sollten ihm zur Entschädigung sämtliche residualen Erlöse zufallen, während alle anderen Teammitglieder eine fixe Entschädigung erhalten. Die Theorie der Eigentumsrechte empfiehlt hierzu die Kontrollfunktion derjenigen Partei zu übertragen, die den entscheidendsten Beitrag zum Erfolg des Unternehmens beisteuert (Blair & Stout, 1999, S. 273). Tatsächlich liegt diese Lösung den meisten privaten Unternehmen zugrunde, wobei sowohl die Aktienmehrheit als auch die Unternehmensführung in den Händen einer kleinen Gruppe von Individuen (die einen entscheidenden Beitrag zum Erfolg des Unternehmens beitragen) konzentriert ist.

Zwar schützt diese Organisationsform immerhin die firmenspezifischen Investitionen einer Interessengruppe, nämlich die der Hauptaktionäre, gleichzeitig erhält diese aber so die Möglichkeit, die anderen Teammitglieder und deren firmenspezifischen Investitionen z.B. durch eine besonders risikoreiche Firmenstrategie auszubeuten.

Blair und Stout (1999) schlagen - um auch die firmenspezifischen Investitionen der anderen Teammitglieder besser zu schützen - im Anschluss an die Arbeiten von Holmstrom (1982) und derjenigen von Rajan und Zingales (1998) vor, die Kontrollfunktion einem unabhängigen Dritten abzutreten, der selbst keine firmenspezifischen Investitionen getätigt und keine Residualansprüche am Unternehmen hat. Dieser neutrale Dritte übernimmt die Kontrolle über das gemeinsame Vermögen und vollführt die Verteilung der Erlöse an die verschiedenen Teammitglieder. Gemäss Blair und Stout hat diese Rolle des Vermittlers zwischen den verschiedenen anspruchsberechtigten Parteien das Unternehmen als juristische Person übernommen, das wiederum durch den Verwaltungsrat repräsentiert wird (Vgl. Abb. 2).

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2: Organigramm gemäss der Teamtheorie (Blair & Stout, 1999, S. 280)

Die Kontrollfunktion an eine hierarchisch übergeordnete Institution abzugeben, ist jedoch keine einzigartige Besonderheit von Kapitalgesellschaften. Diese Form von Aufgabenteilung spielt in der Politikwissenschaft eine zentrale Rolle und wurde bereits von Thomas Hobbes (1651) formuliert. Auch im Sport existiert eine solche übergeordnete Kontrollinstitution in vielen Disziplinen in der Form Schiedsrichters.

Blair und Stout (1999, S. 281) unterscheiden aber klar zwischen privaten und öffentlichen Aktiengesellschaften, wobei ihre Theorie des hierarchischen Mediators nur auf die Letzteren zutrifft. Die Entscheidung, ein Unternehmen an der Börse öffentlich zugänglich zu machen, erhält somit eine grosse Bedeutung. Auf der Suche nach Partnern, die ebenfalls Willens sind, in firmenspezifisches Kapital zu investieren (z.B. aussenstehende Eigenkapitalgeber), entscheidet somit der Eigentümer einer privaten Aktiengesellschaft, durch einen Börsengang vom Prinzipal-Agenten-Modell in das Modell eines hierarchischen Vermittlers überzuwechseln.

Die Rolle des Verwaltungsrates gemäss dem Gesellschaftsrecht

Die beiden Autorinnen Blair und Stout (2001, S. 23-25) zeigen, dass ihre Theorie des Verwaltungsrates als neutraler Vermittler in der Gesetzgebung eher widergespiegelt wird als diejenige des Prinzipal – Agenten – Modells. So ist die Unternehmung als juristische Person alleinige Besitzerin der erarbeiteten Erlöse und des gesamten Gesellschaftsvermögens. Ausserdem muss das Board, welches das Unternehmen führt, bei der Ausübung seiner Tätigkeit ausdrücklich den Interessen der gesamten Gesellschaft dienen (z.B. Art. 717, Abs. 1 OR). Diese Auffassung wird vom schweizerischen Bundesgericht bestärkt, das in BGE 113 II 52 E. 3a ausführt: „Strenge Massstäbe sind anzulegen, wenn Verwaltungsräte nicht im Interesse der Gesellschaft, sondern im eigenen Interesse, in demjenigen von Aktionären oder von Drittpersonen handeln.“ (Biland & Hilber, 1998, S.21)

Obwohl einzig und allein die Aktionäre zur Wahl des Verwaltungsrates berechtigt sind, so muss dies keineswegs bedeuten, dass dies der Theorie eines neutralen, unabhängigen Boards widerspricht. Die Aktionäre sind diejenige Anspruchsgruppe mit den homogensten Interessen, welche zudem am ehesten mit denjenigen der anderen Parteien übereinstimmen. Sie haben aber grosse Probleme bei der Durchsetzung ihrer Interessen, da sie keinerlei Möglichkeiten haben - ausser an der Generalversammlung durch die Wahl des Verwaltungsrates - auf das Unternehmen Einfluss zu nehmen oder ihren jeweiligen Eigentumsanspruch aus der Firma herauszutrennen^[10]. Viele Autoren verweisen darauf, dass die Aktionäre jederzeit die Möglichkeit haben, ihre Anteile an der Börse zu verkaufen. Dieses Argument wird jedoch von verschiedenen Seiten her kritisiert. Baysinger und Butler (1985, S.106-107) argumentieren, dass sich die Eigentümerstruktur vieler Unternehmen durch Grossaktionäre mit sehr grossen Anteilen auszeichnet. Derart umfangreiche Positionen erschweren einen schnellen Ausstieg, da ein solcher den Preis drücken würde und somit der Verkauf mit substantiellen finanziellen Verlusten verbunden wäre.

Die Wahl des Boards durch die Aktionäre macht ausserdem noch einmal den Unterschied zwischen privaten und öffentlichen Aktiengesellschaften deutlich. Mehrheitsaktionäre in privaten Aktiengesellschaften haben die Möglichkeit, die Verwaltungsräte im Unternehmen nach ihrem Willen aus- und allenfalls auch wieder abzuwählen, falls diese nicht gewillt sind, ihren Anordnungen Folge zu leisten. Die Wahl durch die Aktionäre in einer öffentlichen Aktiengesellschaft hingegen ist in der Praxis zu einer bedeutungslosen Zeremonie geworden. Um tatsächlich Einfluss nehmen zu können, müssten die Aktionäre ihr Vorgehen koordinieren. Ein Vorgang, der in Realität viel zu umständlich und kostspielig ist. Da das Management normalerweise die zur Wahl stehenden neuen Board-Mitglieder vorschlägt und diese von den Aktionären meist nur noch abgesegnet werden, folgern viele Autoren, dass im Prinzip in Wirklichkeit das Management das Board auswählt und nicht umgekehrt (Warther, 1998, S. 54).

Gleichermassen ist auch die Sorgfaltspflicht, der die Board-Mitglieder bei der Ausübung ihrer Tätigkeit unterliegen, ein mehr oder weniger bedeutungsloser Rechtsparagraph, denn in der Realität kommt es praktisch nur in Konkursfällen zur Haftung von Verwaltungsräten (Biland & Hilber, 1998, S. 24). In den USA z.B. haften die Mitglieder des Boards nicht, solange sie nachweisen können, dass sie sich für ihre Entscheidungen gründlich informiert haben, sie in gutem Glauben gehandelt und dass sie davon überzeugt waren, ihre Entscheidung im besten Interesse des Unternehmens getroffen zu haben^[11] (Blair & Stout, 1999, S. 300). So müssen in fast allen Fällen die wirtschaftlichen Folgen einer unternehmerischen Fehlentscheidung von den Aktionären, Gläubigern und der Gesellschaft selbst getragen werden. (Biland & Hilber, 1998, S. 31).

[...]

^[1] Entsprechend ihrer Beteiligung am Grundkapital.

^[2] z.B Löhne, Bezahlung der Lieferanten und Kreditoren, Zinszahlungen an die Fremdkapitalgeber etc.

^[3] Entsprechend seiner Beteiligung am Grundkapital.

^[4] Da das Verhältnis zwischen den Aktionären und der Unternehmung rein finanzieller Art ist, beschränkt sich auch deren Interesse auf möglichst hohe Finanzerträge aus Aktienkurssteigerungen und Dividendenzahlungen.

^[5] Eine Verhandlungslösung gilt als pareto effizient, wenn keine andere Lösung existiert, die von allen Verhandlungsparteien bevorzugt wird oder es mit anderen Worten keine Verhandlugslösung gibt, die eine Partei besser stellt ohne dabei eine Partei schlechter zu stellen.

^[6] Der Käufer einer Put-Option hat das Recht, aber nicht die Pflicht, einen Basiswert zu einem zukünftigen Zeitpunkt mit einem im vornherein fixierten Preis, an den Ausgeber der Put-Option zu verkaufen.

^[7] Der Verkäufer einer Call-Option gewährt dem Käufer das Recht, einen Basiswert zu einem zukünftigen Zeitpunkt mit einem im vornherein fixierten Preis aufzukaufen.

^[8] Unter Trittbrettfahren versteht man eine Situation, bei der jedes Teammitglied vom Nutzen aus den Investitionen der anderen Teammitglieder nicht ausgeschlossen werden kann. Eine solche Situation führt dazu, dass jedes Teammitglied versucht seine eigenen Investitionen zu minimieren und gleichzeitig opportunistisch von den Investitionen der anderen zu profitieren.

^[9] Unter rent-seeking bei Teamarbeit versteht man Aktivitäten, bei denen ein Individuum versucht leistungslose Einkommen durch Manipulation des ökonomischen Umfeldes oder durch Diskriminierung von Teammitgliedern zu erkämpfen.

^[10] Mitarbeiter können dies z.B. durch Kündigung oder Lieferanten durch Eigentumsvorbehalt an nicht bezahlter Ware.

^[11] Diese Regelung wird Business judgment rule genannt.