Galt die deutsche Wirtschaft bis in die frühen 1990iger Jahre hinein noch als reine Vertreterin des bankorientierten kontinentaleuropäischen Finanzierungssystems, so lässt sich durch die Auflösung der wechselseitigen Beteiligungen börsennotierter deutscher Unternehmen (ehemals sog. „Deutschland AG“), die Internationalisierung der Finanzmärkte und den wachsenden Einfluss institutioneller Investoren anglo-amerikanischer Prägung eine stetige Verschiebung hin zu einem kapitalmarktgetragenen Finanzsystem erblicken. Der europäische Gesetzgeber reagierte bereits relativ früh auf die neue Finanzkultur im kontinentaleuropäischen Raum und verabschiedete mit der Beteiligungstransparenz-Richtlinie 88/627/EWG (1988), der Insider-Richtlinie 89/592/EWG (1989) und der Wertpapierdienstleistungs-Richtlinie 93/22/EWG (1993) wesentliche kapitalmarktrechtliche Impulse, die in Deutschland durch das 2. Finanzmarktförderungsgesetz (1994) in nationales Recht umgesetzt wurden. Maßgebliches Produkt dessen war die Installation des Wertpapierhandelsgesetzes (WpHG), das laut Gesetzesbegründung die drei genannten Richtlinien umsetzen sollte. Aufgrund seines umfangreichen Regelungsgegenstandes wird das WpHG oft auch als das „Grundgesetz des deutschen Kapitalmarktes“ bezeichnet, was zweifelsohne erneut durch die Integration diverser Finanzberichterstattungspflichten im Zuge des Transparenzrichtlinie-Umsetzungsgesetzes TUG (2007) als treffende Umschreibung bestätigt wurde. Ungeachtet dessen ist die auf Funktionsfähigkeit des Kapitalmarktes gerichtete Regulierung weiterhin traditionell eine Querschnittsmaterie, deren Spuren jenseits des WpHG insbesondere das Börsenrecht ebenso wie das Bilanz- und Aktienrecht durchziehen. Dieser wissenschaftliche Seminarbeitrag beschäftigt sich mit dem wechselseitigen System von Informationspflichten der Emittenten am organisierten deutschen Kapitalmarkt, sowie den in der Praxis wichtigsten Haftungsfragen. Besondere Aufmerksamkeit gilt dabei der Pflicht zur Ad-hoc-Publizität und der Rechtsprechung des Bundesgerichtshofes zur Frage der Haftung für fehlerhafte Kapitalmarktinformationen (Fälle Infomatec, Comroad, EM.TV). Der Autor beleuchtet dabei eingängig die wissenschaftlich hoch umstrittene Kontroverse um den Kausalitätsnachweis des Anlegers und stellt das Haftungsregime des WpHG und des BörsG übersichtlich dar. Daneben wird ein kurzer Überblick über die gesellschaftsrechtlichen Publizitäts- und Haftungsnormen des HGB und des AktG gegeben.
Inhaltsverzeichnis
A. Einleitung
I. Wachsende Bedeutung der Kapitalmärkte
II. Vormarsch der Kapitalmarktregulierung
III. Kapitalmärkte im volkswirtschaftlichen Gefüge
IV. Transparenz als oberstes Ziel
B. Marktstrukturen
I. „Horizontale Marktstruktur“
II. „Vertikale Marktstruktur“
C. Informationspflichten am primären Kapitalmarkt
I. Prospektpflicht
II. Pflicht oder Obliegenheit?
D. Haftung am primären Kapitalmarkt aus §§ 44 f. BörsG
I. Anwendungsbereich
II. Zulassungsprospekt
III. Aktualisierung
IV. Fehlerhaftigkeit des Prospekts
V. Haftungsadressaten
VI. Ersatzberechtigung
VII. Haftungsbegründende Kausalität
VIII. Verschuldensvermutung
IX. Sonstiger Haftungsausschluss
X. Ersatz des Schadens
1. Geschädigter Noch-Inhaber der Papiere
2. Weiterveräußerung der Papiere vor Anspruchsstellung
E. Informationspflichten am sekundären Kapitalmarkt
I. Die Pflicht zur Ad-hoc-Publizität nach § 15 WpHG
1. Zweck und Reichweite
a) Inlandsemittenten von Finanzinstrumenten
b) Begriff der Insiderinformation
[aa.] Insiderpapiere
[bb.] Emittenten- bzw. Insiderpapierbezogenheit
[cc.] Konkrete Information
[dd.] Keine öffentliche Bekanntgabe
[ee.] Erhebliches Kursbeeinflussungspotenzial
c) Unmittelbarkeitskriterium
2. Selbstbefreiung, § 15 III WpHG
a) Berechtigte Interessen des Emittenten
b) Keine Irreführung der Öffentlichkeit
c) Gewährleistung der Vertraulichkeit
d) Unverzügliche Nachholung
3. Form der Veröffentlichung
II. Gesellschaftsrechtliche Publizität und Finanzberichterstattung
1. Transparenzgefüge
2. Jahres- und Konzernabschluss
3. Finanzberichterstattung
a. Jahresfinanzbericht, § 37v WpHG
b. Halbjahresfinanzberichte, § 37w WpHG
c. Zwischenmitteilungen, § 37x WpHG
III. Satzungsrechtliche Informationspflichten an der FWB
1. Grundsätzliches
2. Frankfurter Marktsegmentierung
3. Prime Standard
4. Pflicht oder Obliegenheit?
IV. Transparenz nach dem DCGK und Erklärung gem. § 161 AktG
V. Freiwillige Informationsmöglichkeiten und Investor Relations
F. Haftung am sekundären Kapitalmarkt
I. Die historische Entwicklung der Sekundärmarkthaftung
1. „Eine Spielhölle mit gezinkten Karten“
2. Juristische Aufarbeitung von Dotcom
3. Kein Anspruch aus § 823 II BGB i.V.m. § 15 WpHG
II. Allgemein-deliktsrechtliche Kapitalmarkthaftung aus § 826 BGB
1. Sittenwidrigkeit von Ad-hoc-Mitteilungen
2. „Allgemeine Markteuphorie“
3. Möglichkeit der Naturalrestitution
4. Anforderungen an die Kausalität
a) Standpunkt des BGH
b) Kritik
c) Kursdifferenzschaden
[aa.] Fehlender gesetzlicher Rückhalt für die Transaktionskausalität
[bb.] Efficient (capital) market hypothesis und Anscheinsbeweis
III. Originär-kapitalmarktrechtliche Haftung aus §§ 37b, 37c WpHG
1. Sinn & Zweck
2. Die haftungsbegründenden Tatbestände
a) Reine Emittentenhaftung
b) Die erfassten Fallgruppen
[aa.] Fälle, in denen der Anleger zu teuer kauft
(α) Unterlassen einer negativen Ad-hoc-Mitteilung
(β) Veröffentlichen einer unwahren positiven Ad-hoc-Mitteilung
[bb.] Fälle, in denen der Anleger zu billig verkauft
(α) Unterlassen einer positiven Ad-hoc-Mitteilung
(β) Veröffentlichen einer unwahren negativen Ad-hoc-Mitteilung
c) Unwahrheit einer Insiderinformation, § 37c I WpHG
3. Rechtfertigung des Unterlassens, § 15 III WpHG
4. Verschulden
5. Haftungsbegründende Kausalität
6. Schadenskontext
7. Ausschluss der Haftung
8. Verjährung
9. Konkurrenzen
IV. Haftung für fehlerhafte Regelpublizität
1. HGB-Publizität
2. WpHG-Publizität
3. § 826 BGB
G. Fazit und Schlussbemerkung
Zielsetzung & Themen
Diese Arbeit untersucht die rechtlichen Anforderungen an die Informationspflichten von Emittenten an deutschen Kapitalmärkten sowie die zivilrechtlichen Haftungsfolgen bei Verstößen gegen diese Pflichten. Dabei stehen insbesondere die Unterscheidung zwischen Primär- und Sekundärmarkt sowie die dogmatische Aufarbeitung der kapitalmarktrechtlichen Deliktshaftung im Fokus.
- Kapitalmarktregulierung und Publizitätspflichten
- Prospektpflichten und Haftung im Primärmarkt
- Ad-hoc-Publizität am sekundären Kapitalmarkt
- Haftungsansprüche nach § 826 BGB und §§ 37b, 37c WpHG
- Die Rolle der „Efficient Capital Market Hypothesis“ bei der Kausalitätsprüfung
Auszug aus dem Buch
Die historische Entwicklung der Sekundärmarkthaftung
Das Regime der deutschen Sekundärmarkthaftung wird besonders aus seiner geschichtlichen Entwicklung heraus verständlich. Während die börsengesetzliche Prospekthaftung ein seit 1896 existierendes, traditionelles Institut darstellt, entwickelte sich die Haftung für mangelhaftes Ad-hoc-Publizitätsverhalten maßgeblich in jüngster Vergangenheit.
„Eine Spielhölle mit gezinkten Karten“. Die tragische Geschichte begann im Jahr 1997, als die Deutsche Börse den sog. Neuen Markt als junges Technologiesegment an der FWB einführte. Nach dem Vorbild der New Yorker Hightechbörse Nasdaq sollte jungen Unternehmen ein erleichterter Weg in die Eigenkapitalfinanzierung geebnet werden. Doch rasch entwickelte sich um die neue Plattform eine maßlose Hysterie, die nicht unwesentlich durch tollkühne und extrem optimistische Berichterstattung selbstdarstellerischer Vorstände gespeist wurde. Binnen kurzer Zeit erstarkte der Neue Markt zum stärksten Technologiesegment Europas; doch aus dem Technologie-Boom entwickelte sich die „Dotcom-Blase“. Nach Gewinnwarnungen, Negativkorrekturen und spektakulären Pleiten brach der Markt 2000 ein: Auf dem Boden realistischer Einschätzungen angekommen, verloren viele Aktien des Neuen Marktes drastisch an Wert. Anleger, die zu Hausse-Preisen eingestiegen waren, büßten binnen kurzer Zeit große Teile ihres investierten Vermögens ein.
Juristische Aufarbeitung von Dotcom. Mangels originär kapitalmarktrechtlicher Tatbestände versuchten einige Anleger, einen Schadensersatzanspruch aus dem allgemeinen Deliktsrecht des BGB herzuleiten. Bei den Instanzgerichten scheiterten sie nahezu durchweg; und so hatte der II. Zivilsenat des BGH Gelegenheit, die Manifesten der kapitalmarktrechtlichen Haftung auf dem Sekundärmarkt maßgeblich zu gestalten.
Zusammenfassung der Kapitel
A. Einleitung: Diese Einleitung beleuchtet den Wandel Deutschlands zu einem kapitalmarktgetragenen Finanzsystem und betont die Rolle von Transparenz als zentrales Ziel der regulatorischen Maßnahmen.
B. Marktstrukturen: Hier erfolgt die grundlegende Differenzierung zwischen Primär- und Sekundärmarkt sowie eine Einordnung der regulierten Börsensegmente.
C. Informationspflichten am primären Kapitalmarkt: Dieses Kapitel erläutert die Prospektpflicht als Voraussetzung für die Zulassung von Wertpapieren und klärt den rechtlichen Status der Prospekterstellung.
D. Haftung am primären Kapitalmarkt aus §§ 44 f. BörsG: Hier werden die Voraussetzungen der Prospekthaftung, die Haftungsadressaten sowie die Kausalitätserfordernisse für geschädigte Anleger detailliert analysiert.
E. Informationspflichten am sekundären Kapitalmarkt: Das Kapitel behandelt die Ad-hoc-Publizität nach § 15 WpHG, die Möglichkeiten der Selbstbefreiung und ergänzende Pflichten durch Jahres- sowie Konzernabschlüsse.
F. Haftung am sekundären Kapitalmarkt: Dieser Hauptteil analysiert die historische Entwicklung der Sekundärmarkthaftung, insbesondere die BGH-Rechtsprechung zu § 826 BGB und die Einführung der §§ 37b, 37c WpHG.
G. Fazit und Schlussbemerkung: Das Fazit fasst die Bedeutung scharfer Haftungsbestimmungen zur Stärkung des Anlegervertrauens zusammen und fordert weitere gesetzliche Schritte zur Verbesserung der Rechtssicherheit.
Schlüsselwörter
Kapitalmarktrecht, Ad-hoc-Publizität, Wertpapierprospekt, Börsengesetz, WpHG, § 826 BGB, Prospekthaftung, Sekundärmarkt, Insiderinformation, Kursdifferenzschaden, Kausalität, Anlegerschutz, Transparenz, Corporate Governance, dotcom-Blase.
Häufig gestellte Fragen
Worum geht es in dieser wissenschaftlichen Arbeit grundsätzlich?
Die Arbeit befasst sich mit dem komplexen Rechtsgebiet der Haftung für fehlerhafte Kapitalmarktinformationen, insbesondere unter Berücksichtigung der Informationspflichten von Emittenten.
Was sind die zentralen Themenfelder der Untersuchung?
Die Arbeit analysiert die Unterschiede zwischen Primär- und Sekundärmarkt, die gesetzlichen Transparenzanforderungen sowie die zivilrechtlichen Folgen bei Falschinformationen oder Unterlassungen von Mitteilungen.
Welches ist das primäre Ziel oder die Forschungsfrage der Publikation?
Das Ziel ist die systematische Darstellung und kritische Würdigung des Haftungsregimes bei fehlerhaften Kapitalmarktinformationen unter besonderer Berücksichtigung der aktuellen Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs.
Welche wissenschaftliche Methode wird in der Arbeit angewendet?
Die Arbeit basiert auf einer fundierten rechtswissenschaftlichen Analyse, die gesetzliche Bestimmungen, Gesetzesbegründungen sowie umfangreiche obergerichtliche Rechtsprechung und Fachliteratur auswertet.
Was wird im Hauptteil der Arbeit primär behandelt?
Der Hauptteil gliedert sich in die Untersuchung der Prospekthaftung im Primärmarkt, die detaillierte Darstellung der Ad-hoc-Publizitätspflichten und die kritische Analyse der Haftung nach § 826 BGB sowie §§ 37b, 37c WpHG.
Welche Schlüsselwörter charakterisieren den Inhalt der Arbeit?
Die Arbeit lässt sich primär über Begriffe wie Kapitalmarktrecht, Ad-hoc-Publizität, Prospekthaftung, Kausalitätserfordernisse und die Rechtsprechung zu den „Infomatec“- und „Comroad“-Fällen definieren.
Wie bewertet der Autor die Rolle des § 826 BGB in der kapitalmarktrechtlichen Haftung?
Der Autor ordnet § 826 BGB als Auffangtatbestand ein, der den Vermögensschutz gewährleistet, jedoch durch die strenge BGH-Rechtsprechung zu Kausalitätshürden in der Praxis hohe Anforderungen an den Anleger stellt.
Was bedeutet die „Efficient Capital Market Hypothesis“ im Kontext der Arbeit?
Sie dient als Argumentationsgrundlage für die Anwendung eines Anscheinsbeweises, um Anlegern den Kausalitätsnachweis bei Kursdifferenzschäden zu erleichtern, da Marktinformationen in effizienten Märkten unmittelbar eingepreist werden.
- Quote paper
- Fabian Arhelger (Author), 2009, Kapitalmarktinformation und Kapitalmarkthaftung, Munich, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/124753
