Emergence of Bubbles as Prerequisite for Financial Crises

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Symbolverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

Formelverzeichnis

Anlagenverzeichnis

1. Immer wieder auf und nieder

2. Theoretische Grundlagen
2.1 Bubble
2.2 Spekulation
2.3 Fundamentaler Wert

3. Entstehung von Bubbles
3.1 Theorie effizienter Kapitalmärkte
3.2 Bubblebildung
3.3 Typischer Verlauf von spekulativen Krisen bzw. Bubbles

4. Bubbles und ihre Grundtypen
4.1 Rationale Bubbles
4.1.1 Stochastische bubbles
4.1.2 Deterministische bubbles
4.1.3 Agencyinduzierte bubbles
4.2 Irrationale bubbles

5. Bubbles – Voraussetzung für Finanzkrisen?
5.1 Überblick über historische bubbles
5.2 Immobilienblase in den USA (2008) und anschließende globale Krise

6. Zusammenfassende Betrachtungen

Anhang
Anlage 1 Bewertungsmodell und Transversalitätsbedingung
Anlage 2 Modell intrinsischer bubbles
Anlage 3 Die bekanntesten spekulativen bubbles in der Geschichte

Literaturverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Symbolverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Möglicher Verlauf eines Bubble

Abbildung 2: Phasen einer spekulativen Krise

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Bekannte Bubbles in der Geschichte

Formelverzeichnis

Formel (1.1): Fundamentalwert einer Aktie

Formel (1.2): Bubble-Komponente

Formel (1.3): Bubble-Komponente vor dem Platzen des Bubble

Formel (1.4): Bubble-Komponente nach dem Platzen des Bubble

Formel (2.1): Deterministischer Bubble

Formel (A 1.1): Wertpapierkurs bei Betrachtung von einer Periode

Formel (A 1.2): Wertpapierkurs bei Betrachtung von zwei Perioden

Formel (A 1.3): Wertpapierkurs bei unendlicher Betrachtung

Formel (A 1.4): Grenzwert des diskontierten Wertpapierkurses

Formel (A 2.1): Wertpapierkurs im Modell intrinsischer Bubbles

Formel (A 2.2): Bubble-Komponente des Wertpapierkurses

Formel (A 2.3): Berechnung der Variablen λ im Modell intrinsischer Bubbles

Formel (A 2.4): Dividendenmultiplikator

Anlagenverzeichnis

Anlage 1: Bewertungsmodell und Transversalitätsbedingung

Anlage 2: Modell intrinsischer Bubbles

Anlage 3: Die bekanntesten spekulativen Bubbles in der Geschichte

1. Immer wieder auf und nieder

„Es gibt nichts Schlimmeres, als einen Freund reich werden zu sehen“. Dieser bekannte Spruch verdeutlicht, dass eine der Haupttriebfedern einer Euphoriephase an den Börsen menschliche Gefühle wie Gier, Neid und Missgunst sind, die einen sogenannten bubble an den Finanzmärkten entstehen lassen.^[1] Bubbles, zu deutsch Spekulationsblasen, sind eine wiederkehrende Begleiterscheinung auf Finanzmärkten.^[2] Eine solche Blase stellt das Ergebnis einer Fehlentwicklung des Marktes, einen Spekulationswahn, der oftmals gemeinschaftlich von Finanzwelt und Industrie sowie der Regierung herbeigeführt wird, dar. Die spekulative Manie führt in der Regel zu einem Crash der Finanzsysteme und endet in einer Wirtschaftskrise.^[3] In der Literatur wird unter dem Begriff bubble oder Spekulationsblase eine Abweichung der Preise von ihren fundamentalen Werten verstan­den.^[4] Es kommt zu einer starken Überbewertung in den Preisen, wobei mit der Bezeich­nung bubble der Gedanke verbunden ist, dass diese Überbewertung nur von kurzer Dauer ist und die Seifenblase dann zerplatzt.^[5] Verschiedene makroökonomische Einflussfaktoren können Kurssteigerungen an den Börsen bewirken. Diese Kurssteige­rungen stellen für potentielle Anleger entgangene Gewinne dar, die weitere Kaufanreize auslösen. In der Hausse entsteht ein sogenannter Bullenmarkt, die entgangenen Ge­winne lösen einen Prozess aus, der sich selbst verstärkt. Es kommt zu Überbewertungen der Börsenkurse und zur Entstehung einer spekulativen Blase.^[6] Die einschlägige Litera­tur differenziert bubbles je nachdem, welche Ursachen hierbei unterstellt werden, in rationale und irrationale bubbles, wobei rationale bubbles weiter in deterministische bubbles, stochastische bubbles und agencyorientierte bubbles untergliedert werden.^[7] Ein deterministischer bubble folgt einem nichtlinearen Funktionszusammenhang, ein Platzen des bubbles ist dabei nicht möglich. Im Gegensatz dazu ist das bezeichnende Merkmal für einen stochastischen bubble, dass er einmal platzt.^[8] Ein agencyorientierter bubble kann entstehen, wenn die Informationen der Anleger über die zukünftigen Kurs­entwicklungen asymmetrisch verteilt sind.^[9] Bekannte historische Beispiele für die Bildung von bubbles an den Kapitalmärkten sind vor allem die Tulpenmanie in Holland (1634-1637), der South-Sea-Bubble in England (1720) und der Mississippi-Bubble in Frankreich (1719-1729) sowie der Börsenkrach in den USA (1929).^[10] Auch der Oktober-Crash (1987), als der Dow-Jones Index innerhalb weniger Stunden um 508 Punkte abstürzte, ist das Ergebnis des Zerplatzens einer Spekulationsblase.^[11] In jüngerer Vergangenheit waren es der New-Economy-Bubble (2000) und die Immobilienblase in den USA (2008), die die Börsen zum Einstürzen brachten.^[12]

2. Theoretische Grundlagen

2.1 Bubble

Ein bubble bzw. eine Spekulationsblase stellt eine starke Überbewertung in den Preisen von Wertpapieren dar. D. h. die Kurse der Wertpapiere werden von Investoren und Spe­kulanten, in der Endphase der Hausse letztendlich von allen Anlegern, so massiv in die Höhe getrieben, dass die Aktienkurse die Struktur und die Gewinnerwartungen der Un­ternehmen, die den Aktienkursen zugrunde liegen auch bei optimistischer Betrachtung nicht mehr widerspiegeln.^[13] Charakteristisch für einen bubble sind zwei Punkte: Zum einen eine starke, länger andauernde und mit der Zeit zunehmende Abweichung der Börsenkurse von ihren fundamentalen Werten und zum anderen eine extreme, kurz-fristige Korrektur dieser Börsenkurse in Richtung ihres fundamentalen Wertes am Ende dieser Kursanstiegsphase.^[14] Abbildung 1 verdeutlicht eine solche Entwicklung anhand eines möglichen Chartverlaufs.^[15] Allgemein kann man einen bubble als die Differenz zwischen dem Börsenkurs eines Wertpapiers und dessen fundamentalem Wert beschrei­ben. Mathematisch gesehen stellt ein bubble also die Restgröße dar welche verbleibt, wenn vom Börsenkurs eines Wertpapiers dessen fundamentaler Wert abgezogen wird.^[16] Mit der Bezeichnung bubble wird deutlich, dass die entstandene Überbewertung nur von kurzer Dauer sein wird - der bubble zerplatzt am Höhepunkt seiner Größe wie eine Seifenblase.^[17] Da Angebot und Nachfrage einen Marktpreis bestimmen kann es genau genommen eine Überbewertung von Gütern nicht geben, da der Marktpreis demzufolge immer ein gleichgewichtiger Preis ist. Aus diesem Grund muss sich eine Über-bewertung auf die Beständigkeit des Marktpreises stützen. Der mögliche Wertzuwachs der Güter darf nicht kleiner sein als ihr zeitlicher Wertverfall. Die Güter dürfen beispiels­weise nicht verderblich sein oder hohe Kosten der Lagerung bewirken. Da bei Aktien die potentiellen Gewinnsteigerungen in der Zukunft relativ hoch und die Kosten der Aufbewahrung relativ gering sind, sind Aktien in besonderem Maße anfällig für die Entstehung von bubbles.^[18] Möglicherweise wäre es genauer anstatt von einem bubble zu sprechen, die Bezeichnung Asset-Price Hyperinflation zu verwenden. Zunächst setzt eine starke Preissteigerung bestimmter Vermögenswerte ein, jeder Marktteilnehmer möchte auf diesen fahrenden Zug aufspringen, das Urteilsvermögen der Marktteilnehmer ist getrübt. An einem bestimmten Punkt dieses sich selbst verstärkenden Prozesses setzt dann eine Hyperinflation dieser Vermögenswerte ein. Die Blase stellt also sozusagen das Ergebnis des Spekulationswahns dar, das die Markteilnehmer erst erkennen, wenn sie wieder zur Besinnung gekommen sind.^[19]

Abbildung 1: Möglicher Verlauf eines Bubble

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Gruber (1988), S. 16.

2.2 Spekulation

Für das Auftreten von Finanzkrisen werden oftmals Spekulanten mitverantwortlich ge­macht. Die Spekulation wird im engeren Sinne definiert, Güter aus dem Zweck heraus zu erwerben bzw. zu veräußern um sie zu einem späteren Zeitpunkt wieder zu veräußern bzw. zu erwerben, wobei der Grund dieser Handlung ausschließlich erwartete Preisän­derungen sind.^[20] Dabei werden Spekulanten oftmals als raffgierige und rücksichtslose Marktakteure beschrieben, die die Wirtschaft in eine Art Spielcasino verwandeln. Die Spekulation erhöht mit zunehmendem Anteil an Spekulanten im Markt die Preis­schwankungen auf den Finanzmärkten und kann somit eine preisdestabilisierende Wir­kung entfalten, wodurch bubbles im Markt entstehen können.^[21] Die Spekulation trägt aber im Normalfall zur Erhöhung der Markteffizienz bei, indem sie preisstabilisierend wirkt, da durch sie die Volatilität der Preise vermindert wird. Voraussetzung dafür ist aber, dass der Spekulantenanteil im Markt relativ klein ist. In diesem Fall kann die Spe­kulation auf den Umfang der Preisveränderung Einfluss nehmen, aber nicht deren Richtung beeinflussen. Dabei wird davon ausgegangen, dass die Preisentwicklung von den Spekulanten besser vorhergesehen werden kann als von den übrigen Marktakteuren. Wäre dies nicht der Fall, würden Spekulanten Verluste realisieren und aufgrund derer den Markt verlassen.^[22] Spekulation wirkt also preisstabilisierend, wenn die Spekulanten daraus Gewinne erhalten. Ist der Preis für ein Gut im Markt hoch (niedrig) erhöht sich das Angebot (Nachfrage), da Spekulanten das Gut verkaufen (kaufen), was stabilisie­rend auf die Preise wirkt.^[23] Bei der Entstehung eines bubble hat die Spekulation anfäng­lich auch eine preisstabilisierende Wirkung. Zunächst lassen die Preise Veränderungen in den Fundamentalwerten erkennen. Mit zunehmender Spekulation werden die Erwar­tungen immer stärker von irrationalen Handlungen der Marktakteure bestimmt, denen keine entsprechenden Veränderungen der Fundamentalwerte gegenüber stehen. Die Spekulation verstärkt sich durch die steigende Anzahl der Mitläuferspekulanten, die vor allem gegen Ende der bubble-Bildung von der Euphorie um starke Preissteigerungen angezogen werden. Das sich anstauende, fundamentale Ungleichgewicht im Markt wird dann durch das Platzen des bubble und den daran anschließenden Preisverfall wieder korrigiert.^[24] Charakteristisch für die preisdestabilisierende Spekulation und die unter anderem dadurch bedingte Entstehung von bubbles sind also zum einen übersteigerte Erwartungen zum anderen die steigende Anzahl der Mitläuferspekulanten sowie die irrationalen Handlungen der Marktakteure.^[25]

2.3 Fundamentaler Wert

Ein zentraler Punkt für die Existenz eines bubble ist die immer stärker werdende Ab­weichung der Aktienkurse eines bestimmten Bereichs von ihren fundamentalen Werten. Der fundamentale Wert wird aus der Sicht des Investors als der Kapitalwert der Investi­tion in ein Wertpapier bestimmt, wobei dieser Kapitalwert durch die vom Investor er­warteten Rückflüsse aus diesem Wertpapier bestimmt wird. Dabei entspricht der Dis­kontierungsfaktor der Marktrendite.^[26] Dabei können zwei Perspektiven unterschieden werden. Der Investor kann seine Investition entweder aus der Sicht eines Anlegers, der seine Investition längerfristig halten möchte, oder aus der Sicht eines Spekulanten, der seine Investition möglichst schnell zu einem höheren Kurs verkaufen möchte, betrach­ten.^[27] Für den Anleger-Typ bestehen die Rückflüsse in den zukünftigen Ausschüttungen der betrachteten Unternehmung, für den Spekulanten-Typ bestehen die Rückflüsse aus dem zukünftigen Verkaufserlös seiner Kapitalanlage.^[28] Dabei werden Informationen, die der Prognose zukünftiger Zahlungen dienen, wie beispielsweise die Höhe der Er­träge oder Gewinne des Unternehmens oder Informationen zum Wettbewerb im ent­sprechenden Produktmarkt, staatliche Rahmenbedingungen oder Informationen zur Führung und Organisation des Unternehmens als Fundamentaldaten bezeichnet. Diese Informationen sind für den Anleger-Typ von großem Interesse um die zukünftigen Aus­schüttungen abschätzen zu können. Für den Spekulanten-Typ ist dagegen nur eine Än­derung der Fundamentaldaten von Interesse, die eine Änderung des Aktienkurses bewir­ken können, wie beispielsweise Ankündigungen der Unternehmensleitung. Der Funda­mentalwert wird daher als der Wert bezeichnet, den der Anleger-Typ betrachtet. Dieser fundamentale Wert lässt sich durch die Ausschüttungen errechnen, welche die Unter­nehmung zukünftig durch ihre realwirtschaftliche Tätigkeit generieren kann.^[29]

3. Entstehung von Bubbles

3.1 Theorie effizienter Kapitalmärkte

Die sogenannte „efficient market hypothesis“ geht von der Annahme aus, dass die Ka­pitalmärkte effizient sind. Im engeren Sinne wird unter dem Begriff der Kapitalmarktef­fizienz die effiziente Verarbeitung von Informationen durch die Märkte verstanden. Da­bei geht die strenge Form der Informationseffizienz davon aus, dass alle zur Verfügung stehenden Informationen sowohl aus der Vergangenheit, wie auch der Gegenwart und der Zukunft, die relevant für die Bildung des Marktpreises sind, in den Aktienkursen enthalten sind.^[30] Im Marktpreis von Finanzprodukten spiegelt sich also zu jeder Zeit die vollständige Informiertheit der Anleger wieder. Darüber hinaus geht die Theorie effi­zienter Kapitalmärkte davon aus, dass sich Aktienkurse gemäß eines Zufallsmechanis­mus, dem sogenannten Random Walk, entwickeln. Da die Bewegung eines Aktienkur­ses auf dem Zugang neuer Informationen beruht, deren Vorhersagbarkeit an ihrer Neu­heit scheitert und daher vom Zufall abhängt, können Kursänderungen prinzipiell nicht vorhergesagt werden und die Entwicklung der Preise beschreibt einen Zufallspfad.^[31] Gemäß dieser Theorie ist die Existenz von spekulativen Blasen auf Aktienmärkten nicht möglich, da im Falle eines fundamentalen Preisungleichgewichts durch die Arbitrage­handlungen der Investoren ein Preisungleichgewicht relativ schnell beseitigt werden würde. Bei einem bubble handelt es sich jedoch um eine längerfristige starke Abwei­chung des Aktienkurses von seinem Fundamentalwert. Dabei wird rationales Verhal­ten der Investoren unterstellt, irrationale Handlungen beeinflussen die Kurse von Aktien daher nicht. Irrational handelnde Marktakteure erleiden Verluste und scheiden aus dem Markt aus. Daher spiegelt sich in einem Aktienkurs der beste zur Verfügung stehende Informationsstand wieder. Aktienkurse ändern sich nur durch den Zugang neuer Infor­mationen.^[32] Der Effizienzthese zufolge würden die entsprechenden Handlungen der Marktakteure also bewirken, dass sich die Kurse der Wertpapiere ihren Fundamental­werten annähern und Fehlbewertungen damit bereinigt werden würden.^[33] Es findet sich allerdings auch eine Erklärung für bubbles, wenn von dem der Thesen der Kapital­markteffizienz zugrunde liegenden rationalen Verhalten der Anleger ausgegangen wird. Dabei wissen die Anleger, dass die Aktienkurse weit über ihren fundamentalen Werten liegen. Die Wahrscheinlichkeit, dass der bubble weiter anwächst ist kleiner als die Crashwahrscheinlichkeit. Dabei ist die euphorische Erwartung an zukünftige Kursstei­gerungen sehr hoch und jeder Anleger ist der Auffassung erlegen, dass er vor allen an­deren, also bevor es zum Platzen des bubble kommt, den Ausstieg schafft. Das heißt die Wahrscheinlichkeit eines Zusammenbruchs wird durch die erwarteten Kurssteigerungen mehr als aufgewogen. Somit ist der Erwartungswert des einzelnen Anlegers an weitere Kurssteigerungen größer als der Erwartungswert eines Zusammenbruchs. Wenn nun aber die euphorische Stimmung zu kippen beginnt und die Kurssteigerungen, welche zur Überkompensation der Wahrscheinlichkeit eines Zusammenbruchs benötigt werden, von den Anlegern nicht mehr erwartet werden, kommt es zum Platzen des bubble.^[34]

3.2 Bubblebildung

Am Anfang der Entstehung von bubbles steht eine Veränderung der bisherigen Gege­benheiten, die durch den technischen Fortschritt oder durch bestimmte andere Einfluss­faktoren aus dem makroökonomischen Umfeld^[35] der Unternehmen hervorgerufen wer­den können, so dass die Möglichkeiten Gewinne zu erzielen zumindest in einem be­stimmten Bereich der Wirtschaft steigen. Diese positive Situation werden sowohl die Unternehmen wie auch Anleger auszunutzen versuchen, was dazu führt, dass dieser Sektor einen Aufschwung erlebt.^[36] Dies führt zu einem Anstieg der Aktienkurse dieser Unternehmen an der Börse. Ein Kursanstieg bedeutet einen entgangenen Gewinn für die potentiellen, noch nicht eingestiegenen Anleger. Dadurch werden weitere Kaufanreize ausgelöst, immer mehr Anleger steigen ein und die Kurse steigen weiter. Dadurch stei­gen auch die entgangenen Gewinne für die noch nicht eingestiegenen Anleger, die Kaufanreize werden immer größer. Diese Situation führt zu einer positiven Stimmung im Markt und immer mehr Anleger bis hin zum Kleinanleger, der wenig Wissen über Wertpapiere besitzt, werden angezogen. Daraus resultieren Überbewertungen der Aktienkurse und es kommt zum Entstehen einer spekulativen Blase.^[37] Dieser aufkom­mende Spekulationswahn und die Vorstellung immer weiter steigender Kurse beruhen letztlich auf der Vorstellung bzw. dem Vertrauen immer noch einen Anleger zu finden, der für das gekaufte, bereits überbewertete Wertpapier, bereit ist einen noch höheren Preis zu bezahlen.^[38] Die Aufwärtsbewegung kann aber nicht dauerhaft bestehen. Da das Wertpapierangebot konstant ist, wird immer mehr Liquidität benötigt um die Aktien­kurse weiter zum Ansteigen zu bringen. Dazu sind immer weitere Käufer erforderlich, die, obwohl die Kurse bereits sehr hoch sind, mit weiteren Kursanstiegen rechnen. Wenn sämtliche potentiellen Anleger in diesen Markt eingestiegen sind, ist daher ein Crash unvermeidbar.^[39]

3.3 Typischer Verlauf von spekulativen Krisen bzw. Bubbles

Finanzielle Krisen können zum einen in einzelwirtschaftliche und gesamtwirtschaftliche Krisen differenziert werden und zum anderen in informationsbedingte und spekulative Krisen unterschieden werden. Dabei beziehen sich einzelwirtschaftliche Krisen auf ein bestimmtes Unternehmen oder auf bestimmte Sektoren der Ökonomie, während ge­samtwirtschaftliche Krisen mehrere Länder oder die gesamte Weltwirtschaft umfassen. Einzelwirtschaftliche Krisen sind dabei dadurch charakterisiert, dass sie auf bestimmte Sektoren einer Branche beschränkt bleiben. Dabei besteht die Möglichkeit, dass sich aus einer einzelwirtschaftlichen Krise eine gesamtwirtschaftliche Krise entwickeln kann, d. h. ausgehend von einem bestimmten Sektor einer Branche breitet sich die Krise auf die gesamte Volkswirtschaft aus.^[40] Eine informationsbedingte Krise ist durch das Auftre­ten neuer, negativer Informationen gekennzeichnet, woraus eine Veränderung der funda­mentalen Variablen resultiert. Auf einem effizienten Markt werden diese Informa­tionen sofort in den Preisen verarbeitet. Das charakteristische Merkmal von spekulati­ven Krisen ist dagegen die aufkommende Irrationalität, welche dazu führt, dass die Spe­kulation nicht mehr preisstabilisierend wirkt, sondern es sich hierbei um eine preisdes­tabilisierende Spekulation handelt. Krisen gesamtwirtschaftlicher spekulativer Art kön­nen durch ein Schema verschiedener Phasen beschrieben bzw. analysiert werden.^[41] Der Auslöser einer solchen Krise ist zunächst ein exogener Schock^[42], der auf das makroöko­nomische System einwirkt und zur Entstehung einer Boomphase führt. Aufgrund dieser vergrößert sich die Kredittätigkeit und die Spekulation, zunächst preisstabilisierender Art, setzt ein. Es werden immer mehr Spekulanten angezogen und die Spekulation wan­delt sich durch die immer größer werdende Zahl von Mitläuferspekulanten zur destabili­sierenden Spekulation. Es entwickelt sich eine Phase der Euphorie und die aufkom­mende Irrationalität spielt eine immer größere Rolle. Es bildet sich eine spekulative Blase. Bedingt durch ansteigende Zinssätze, den Rückgang von Preissteigerungen und die zunehmende Irrationalität verändern sich die Erwartungen der Marktakteure. Dadurch kommt es zu einer Panikphase, die Spekulationsblase zerplatzt, es kommt zu massenhaften Verkäufen und die Preise fallen in Richtung ihrer fundamentalen Werte zurück.^[43] Abbildung 2 verdeutlicht noch einmal die wichtigsten Punkte im Verlauf spekulativer Krisen im Zeitablauf.

Abbildung 2: Phasen einer spekulativen Krise

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Aschinger (1991), S. 274.

4. Bubbles und ihre Grundtypen

In der Literatur werde bubbles in rationale und irrationale bubbles untergliedert wobei rationale bubbles weiter in stochastische bubbles, deterministische bubbles und agency-induzierte bubbles differenziert werden. Das charakteristische Merkmal stochasti­scher bubbles ist das Vorliegen einer sich selbst verstärkenden, psychologisch bedingten Ent­wicklung der Überbewertung und die Tatsache, dass sie einmal platzen müssen. Deter­ministische bubbles können dagegen theoretisch unbegrenzt bestehen. Agency-orien­tierte bubbles beruhen auf Informationsasymmetrien zwischen den Anlegern. Das Auf­treten von Mischformen der Grundtypen von bubbles ist dabei ebenso denkbar wie ihre parallele Existenz.^[44] Irrationale bubbles kennzeichnet v.a., dass die Möglichkeit eines Platzens des bubble von den Marktakteuren ausgeblendet wird und sie darauf ver­trauen, dass der Aufwärtstrend an der Börse ungebremst andauert.^[45]

[...]

---

^[1] Vgl. Rethfeld (2004), S. 1.

^[2] Vgl. Hens (2001), S. 1148.

^[3] Vgl. Janszen (2008), S. 49.

^[4] Vgl. Aschinger (1991), S. 270 und Bruns (1994), S. 2.

^[5] Vgl. Conrad (2000), S. 135.

^[6] Vgl. Conrad (2000), S. 142.

^[7] Vgl. Bruns (1994), S. 3 und Conrad (2000), S. 135.

^[8] Vgl. Aschinger (1991), S. 271 und Bruns (1994), S. 3 und S. 33.

^[9] Vgl. Conrad (2000), S. 135 und Bruns (1994), S. 3. Diese Bubble-Art wird v. a. durch die verhaltensorientierte Forschungsrichtung New Behavioral Finance zu erklären versucht. Vgl. Conrad (2002), S. 521 f.

^[10] Vgl. Bruns (1994), S. 21 und Allen/ Gale (2000), S. 236.

^[11] Vgl. Aschinger (1988), S. 638.

^[12] Vgl. Hens (2001), S. 1 und S. 4 sowie Janszen (2008), S. 49 f.

^[13] Vgl. Conrad (2002), S. 519 und Rethfeld (2004), S. 1.

^[14] Vgl. Gruber (1988), S. 17.

^[15] Nicht jeder Chartverlauf, der Abbildung 1 ähnelt kann automatisch als Bubble-Bildung interpretiert werden. Ein solcher Kursverlauf kann auch durch Faktoren fundamentaler Art wie beispielsweise konjunkturelle Einflüsse entstehen. Vgl. Gruber (1988), S. 17.

^[16] Vgl. Bruns (1994), S. 22.

^[17] Vgl. Conrad (2000), S. 136.

^[18] Vgl Conrad (2000), S. 136 und Conrad (2002), S. 519.

^[19] Vgl. Janszen (2008), S. 49.

^[20] Vgl. Steinmann (1970), S. 3 f.

^[21] Vgl. Aschinger (1995), S. 17 und Aschinger (1997), S. 255, sowie Aschinger (1991), S. 270.

^[22] Vgl. Aschinger (1995), S. 19.

^[23] Vgl. Aschinger (1995), S. 21 f.

^[24] Vgl. Aschinger (1997), S. 266.

^[25] Vgl. Aschinger (1995), S. 17.

^[26] Vgl. Gruber (1988), S. 34.

^[27] Vgl. Spremann (2002), S. 369 und S. 371.

^[28] Vgl. Spremann (2002), S. 369 und S. 370.

^[29] Vgl. Spremann (2002), S. 370 und S. 372.

^[30] Vgl. Conrad (2002), S. 519 und Bruns (1994), S. 8. Vgl. dazu ausführlich Fama (1970), S. 383 ff.

^[31] Vgl. Shiller (2000), S. 197.

^[32] Vgl. Conrad (2002), S. 519. Eine Theorie, die der These von der Kapitalmarkteffizienz gegenübersteht ist das von Friedrich August von Hayek formulierte Informationsparadoxon. Dieses geht davon aus, dass im Marktpreis nicht alle zur Verfügung stehenden Informationen enthalten sein können, da, wäre dies der Fall, ein Anreiz zur Beschaffung neuer Informationen nicht mehr bestehen würde. Vgl. Jünemann (2000), S. 61 f.

^[33] Vgl. Shiller (2000), S. 198 f.

^[34] Vgl. Conrad (2002), S. 519 f. Dieser Erklärungsansatz erweist sich allerdings als sehr unrealistisch. Beispielsweise ist es nicht möglich die Entwicklungen des Börsencrashs 1987 in den USA mit seiner Hilfe zu erklären. In neueren Ansätzen zur Erklärung der Existenz von Börsenbubbles auf Aktienmärkten finden v.a. psychologische Faktoren Einzug. Beispielsweise die Ansätze des sog. Noise Trading, von welchen sich einige mit der Modellierung von Anlegergruppen mit irrationalem Verhalten beschäftigen. Vgl. Conrad (2002), S. 520.

^[35] Zum Beispiel war der Auslöser für den Wall-Street-Bubble (1987) das US-Handelsbilanzdefizit, das dazu führte, dass der US-Dollar stark an Wert verlor, was sich wiederum positiv auf die Aktienkurse der US Unternehmen auswirkte. Vgl. Gruber (1988), S. 21.

^[36] Vgl. Gruber (1988), S. 21.

^[37] Vgl. Conrad (2000), S. 141 f.

^[38] Nach dieser sog. „Greater Fool Theory“ kann es sich durchaus lohnen überbewertete Wertpapiere zu kaufen, solange es immer noch einen größeren Dummkopf (als man selber ist) gibt, der für diese Wertpapiere einen noch höheren Preis bezahlt. Vgl. Kensy/ Stindt (2001), S. 262.

^[39] Vgl. Conrad (2000), S. 142.

^[40] Dieser Sachverhalt wird mit dem Begriff Systemrisiko umschrieben, d.h. je größer das Systemrisiko, umso größer ist die Wahrscheinlichkeit, dass sich eine einzelwirtschaftliche Krise zu einer gesamtwirtschaftlichen Krise entwickelt. Vgl Aschinger (1999), S. 83.

^[41] Vgl. Aschinger (1999), S. 83 f.

^[42] Dabei kann es sich z.B. um eine neue Technologie oder einen Kriegsausbruch handeln. Vgl. Aschinger (1999), S. 84.

^[43] Vgl. Aschinger (1991), S. 274 und Aschinger (1999), S. 85, sowie Aschinger (1995), S. 50 f. Vgl. dazu ausführlich Kindleberger (2001), Kapitel 3.

^[44] Vgl. Bruns (1994), S. 22 f. und Conrad (2002), S. 519.

^[45] Vgl. Bruns (1994), S. 44.