Die EZB und die Finanzmarktkrise. Entstehung der Immobilienkrise und Feinsteuerungsoperationen der EZB

INHALTSVERZEICHNIS

ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS

1. EINLEITUNG

2. DIE EZB UND DIE IMMOBILIENKRISE
2.1. Die Entstehung der Immobilienkrise
2.2. Die Feinsteuerungsoperationen der EZB
2.3. Die Feinsteuerungsoperationen der EZB im Sommer 2007
2.4. Weitere stabilisierende Offenmarktgeschäfte

3. FAZIT

ANHANG

LITERATURVERZEICHNIS

ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. EINLEITUNG

Die weitreichenden Folgen der amerikanischen Immobilienkrise auf die internationalen Finanzmärkte und die Bankenwelt ist zur Zeit eines der brennendsten Finanzthemen. Immer wieder kommt es zu milliardenschweren Abschreibungen bei Finanzinstituten, welche sich in Folge des Risikohandels mit den sogenannten amerikanischen Sub Prime Loans verspekuliert haben. Im August 2007 führte dies zu einem gegenseitigen Misstrauen zwischen den Geschäftsbanken bei der gegenseitigen Liquiditätsvergabe. Die daraus resultierende Liquiditätsknappheit der Geschäftsbanken erforderte eine Intervention seitens der Europäischen Zentralbank (EZB), mittels ihrer geldpolitischen Instrumentarien. Die folgende Arbeit untersucht hierbei hauptsächlich, mit Hilfe welcher Instrumentarien die EZB während der akuten Phase der Geldmarktturbulenzen im August 2008 reagiert hat. Darüber hinaus werden auch die Gründe für die Auswahl der eingesetzten Instrumentarien untersucht.

2. DIE EZB UND DIE IMMOBILIENKRISE

Im Folgenden soll kurz die Entstehung der Immobilienkrise auf dem amerikanischen Immobilienmarkt beschrieben werden. Dies ermöglicht eine genauere Betrachtung der geldpolitischen Maßnahmen der EZB während der akuten Phase der Immobilienkrise.

2.1. Die Entstehung der Immobilienkrise

Als Folge der Terroranschläge vom 11. September, kam es zu einer expansiven Geldpolitik der Vereinigten Staaten. Somit wurden die Finanzmärkte mittels niedriger langfristiger Zinsen und geringen Risikoaufschlägen für Kreditausfälle regelrecht mit Liquidität überschwemmt. Vor allem Immobilienfinanzierer und Regionalbanken vergaben daraufhin Kredite in Milliardenhöhe. Dabei handelte es sich hauptsächlich um zweitklassige Hypothekendarlehen, um die sogenannten Sub Prime Loans. Diese waren teurer wie die herkömmlichen Darlehen, aber dafür wurden auch die unzureichenden Sicherheiten der Schuldner nicht beachtet. Im Jahr 2006 kam es dann, durch steigende Zinsen, zu vermehrten Zahlungsausfällen der Schuldner. Der durch den Bauboom ausgelöste Preisverfall der Immobilien hatte zur Folge, dass diese als Sicherheit für die entstandenen Zahlungsausfälle unbrauchbar geworden waren.

Die Hypothekenfinanzierer wurden somit von den zunehmenden Zahlungsausfällen ihrer Kunden überrascht und gerieten unter Druck. Andere Hypothekenfinanzierer hatten bei der Vergabe von Sub Prime Loans die Risiken durch einen Weiterverkauf der Kredite an Banken und Hedge Fonds minimiert. Die Käufer stückelten wiederrum die Kredite und schufen somit undurchsichtige Pakete, die sie weiterverkauften. Durch den länderübergreifenden Verkauf dieser Pakete kam es schließlich zu einer internationalen Krise der Bankenwelt. Die unbrauchbar gewordenen Kredite mussten somit von den beteiligten Banken abgeschrieben werden. Dies hatte solch gravierende Folgen, dass die Kreditwürdigkeit der Finanzinstitute stark beeinträchtigt wurde.¹ Die einzelnen Institute trauten einander nicht mehr und verliehen kaum noch Zentralbankgeld über die Geldmärkte. Die Zinsen auf den Geldmärkten stiegen deutlich an und erforderten somit ein eingreifen der Notenbanken. Dies führt zu der Frage, welche geldpolitischen Instrumentarien die EZB einsetzte, um die entstandene Liquiditätsknappheit der Geschäftsbanken zu beseitigen.²

2.2. Die Feinsteuerungsoperationen der EZB

Der oben beschriebene Zusammenbruch des Handels auf den Geldmärkten zwischen den Geschäftsbanken ereignete sich hauptsächlich im August 2007, als das Ausmaß der Immobilienkrise langsam ersichtlich wurde. Die EZB reagierte daraufhin primär mit Feinsteuerungsoperationen.³ Diese stellen eine von mehreren Optionen der Offenmarkt- geschäfte der EZB dar. Die Feinsteuerungsoperationen werden hauptsächlich angewandt, um die Marktliquidität und Zinssätze zu steuern, aber auch insbesondere um die Auswirkungen unerwarteter marktmäßiger Liquiditätsschwankungen auf die Zinssätze auszugleichen. Dabei erfolgt die Liquiditätsbereitstellung über befristete Transaktionen, Devisenswaps und endgültigen Käufen. Die Liquiditätsabschöpfung wird durch befristete Transaktionen, die Hereinnahmen von Termineinlagen und Devisenswaps sowie endgültigen Verkäufen umgesetzt. Die Feinsteuerungsoperationen zeichnen sich dabei in der Regel durch ein hohes Maß an Flexibilität aus, sie können nämlich der jeweiligen Art der Transaktionen und den dabei verfolgten individuellen Zielen angepasst werden. Die nicht standardisierte Laufzeit bei der Durchführung von Feinsteuerungsoperationen verdeutlicht ebenfalls die Flexibilität dieses geldpolitischen Instrumentes. Umgesetzt werden die Feinsteuerungsoperationen normalerweise von den nationalen Zentralbanken über sogenannte Schnelltender oder in selteneren Fällen über bilaterale Geschäfte. Der EZB-Rat hat allerdings auch die Möglichkeit zu entscheiden, ob in Ausnahmefällen bilaterale Feinsteuerungsoperationen von der EZB selbst umgesetzt werden.⁴

Das Tenderverfahren bei dem oben angesprochenen Schnelltender untergliedert sich in sechs Schritte. Zuerst erfolgt die Tenderankündigung, meist über Wirtschaftsinformationsdienste der EZB und anschließend der nationalen Zentralbanken. Im nächsten Schritt geben die Geschäftspartner (Geschäftsbanken) ihre Gebote ab und es erfolgt anschließend eine Zusammenstellung der Gebote. Hierauf kommt es zur Tenderzustellung und Bekanntgabe der Tenderergebnisse. Im fünften Schritt erfolgt die Bestätigung der einzelnen Zuteilungsergebnisse und schließlich werden im letzten Schritt die Transaktionen abgewickelt. Der Schnelltender wird im Normalfall 90 Minuten nach der Tenderankündigung durchgeführt. Der Zeitrahmen für die einzelnen Schritte kann dabei von der EZB angepasst werden.⁵

Darüber hinaus, kann auch zwischen dem Mengen- und dem Zinstender unterschieden werden. Beim Mengentender wird der Zins von der Notenbank vorgegeben und somit bleibt den Geschäftsbanken die Wahl der Geldmenge überlassen. Wird aber der von der EZB angestrebte Zuteilungsbetrag überschritten, erfolgte eine anteilige Zuteilung. Der Mengentender wird gewählt um eine möglichst elastische Finanzierung der Geschäftsbanken zu einem festen Zins zu ermöglichen. Alternativ dazu kann die EZB den Zinstender wählen um dem Markt Liquidität zuzuführen. Dabei wird eine Obergrenze für die auszugebende Geldmenge festgelegt und die einzelnen Geschäftsbanken können ihre Zinsgebote abgeben. Meist legt die EZB hierbei einen Mindestzinssatz fest. Die Zuteilung der Geldmenge richtet sich dann an den abgegeben Geboten, d.h. die Geschäftsbank mit dem höchsten Zinsgebot erhält zuerst die von ihr gewünschte Geldmenge.⁶ Die EZB benutzt dabei seit Mitte 2000 vorwiegend den Zinstender mit einem Mindestbietungssatz nach dem amerikanischen Verfahren. Bei dem amerikanischen Verfahren muss jede Bank die Zinssätze ihrer abgegebenen Gebote zahlen. Dies führt zu einem höheren durchschnittlichen Zinssatz der Pensionsgeschäfte, im Vergleich zu Verfahren die vor 2000 von der EZB eingesetzt wurden.⁷

2.3. Die Feinsteuerungsoperationen der EZB im Sommer 2007

Im August 2007 kamen nun gerade diese Feinsteuerungsoperationen der EZB zum Einsatz um die vorhandenen Liquiditätsengpässe der Geschäftsbanken zu beseitigen. So intervenierte die EZB im Zeitraum zwischen dem 9. August und dem 6. September gleich fünfmal mit Hilfe von Feinsteuerungsoperationen um den Liquiditätsbedarf der Geschäftsbanken zu decken.⁸ So kam es am 9. August infolge eines sehr geringen Handelsvolumens und dem plötzlichen Anstieg der kurzfristigen Geldmarktsätze zu Unregelmäßigkeiten im Geldmarkt. Diese Entwicklung spiegelte das fehlende Vertrauen der Geschäftsbanken, Gelder untereinander zur Verfügung zu stellen, auf Grund der möglichen Verstrickungen in die amerikanische Immobilienkrise. Diese Entwicklung veranlasste die EZB, eine Feinsteuerungsoperation mit taggleicher Abwicklung sowie eintägiger Laufzeit durchzuführen. Dabei ist besonders zu betrachten, dass dieser Schnelltender in Form eines Mengentenders durchgeführt wurde. Dieser kam deswegen zum Einsatz, da der Liquiditätsbedarf des Marktes wegen der Turbulenzen schwer abzuschätzen war. Durch die Wahl des Mengentenders bei der Liquiditätsvergabe ergab sich der Vorteil, dem Markt Liquidität entsprechend der Nachfrage der Geschäftspartner bereitzustellen. Die kumulierten Gebote von insgesamt 94,8 Mrd. € von 49 Banken konnten somit vollständig berücksichtigt werden. Der Zinssatz betrug dabei 4,00 %. Der zuvor angestiegene Tagesgeldsatz normalisierte sich in Folge des Eingriffes der EZB.⁹

Auch am 10. August führte die EZB eine zusätzliche Feinsteuerungsoperation durch. Auch hierbei betrug die Laufzeit einen Tag. Der eingesetzte Schnelltender unterschied sich jedoch in der Durchführung gegenüber dem Tender vom 9. August. Es kam der sonst bei den Hauptrefinanzierungsgeschäften übliche Zinstender zum Einsatz. Der Wechsel des Tenderverfahrens resultierte aus der Einschätzung, dass sich durch die vorangegangene Feinsteuerungsoperation vom 9. August, der Markt entspannt hatte. Ein weiterer Grund das Verfahren zu wechseln lag in dem Vorteil, Informationen über die Liquiditätsnachfrage des

Bankensystems zu erhalten. Diese Informationen würden sich durch die Gebotsaufstellung, bei der auch die Zinssätze abgegeben wurden, welche die einzelnen Geschäftsbanken zu zahlen bereit waren, generieren lassen. Bei dem am 10. August durchgeführten Schnelltender gaben insgesamt 62 Geschäftspartner ihre Gebote ab und die Summe belief sich auf eine Höhe von 110 Mrd. € zu Zinssätzen von 4,00 % bis 4,15 %. Dabei entschloss sich die EZB alle Gebote ab einem Zinssatz von 4,05 % bei der Liquiditätsvergabe zu nutzen. Die Gesamtsumme an bereitgestellter Liquidität betrug somit 62,1 Mrd. €.

Der Tagesgeldsatz notierte am Vormittag des 14. August nur 10 Basispunkte über dem Mindestbietungssatz. Allerdings waren die Umsätze auf dem Geldmarkt noch immer sehr gering und die Geld-Brief-Spanne, die einen Indikator für fehlende Liquidität auf dem Markt darstellt, weiterhin erhöht. Dies führte zur dritten Feinsteuerungsoperation im August auf Grund der Turbulenzen durch die US-Immobilienkrise. Dabei kam erneut das Zinstenderverfahren zum Einsatz und es gaben insgesamt 59 Geschäftspartner ihre Gebote ab. Die Spanne der abgegebenen Zinssätze reichte dabei von 4,00 % bis 4,10 % und es wurden alle Gebote ab einem Zinssatz von 4,06 % berücksichtigt. Die Gesamtsumme an zugeteilter Liquidität betrug dabei 47,7 Mrd. €. Die EZB interpretierte dabei eine Entspannung des kurzfristigen Segments des Geldmarkts, da der Tagesgeldzinssatz bei 4,10 %, im Gegensatz zu 4,14 % bei der Operation vom 10. August, lag.

Durch die am 14. August durchgeführte Feinsteuerungsoperation wurde deutlich, dass sich der Liquiditätsbedarf der Geschäftsbanken normalisierte. Indikatoren dafür waren zum einen das deutlich geringere Bietungsaufkommen und zum anderen die niedrigen Bietungssätze. Die Gesamthöhe der Gebote betrug nämlich 46 Mrd. € zu Zinssätzen von 4,00 % bis 4,09%. Daraufhin berücksichtigte die EZB alle Gebote ab einem Zinssatz von 4,07 % bei der Zuteilung von insgesamt 7,7 Mrd. €. Dabei hatte die EZB die Feinsteuerungsoperation aus dem Grund durchgeführt um etwaigen zusätzlichen Liquiditätsbedarf zu decken, da das am selben Tag zugeteilte Hauptrefinanzierungsgeschäft erst am nächsten Tag abgewickelt wurde.¹⁰ Schließlich wurde ein Eingreifen der EZB mittels Feinsteuerungsoperationen nochmals am 6. September notwendig, da der Tagesgeldzinssatz seit einer längeren Zeit einen deutlichen Aufwärtstrend abzeichnete. So notierte er am 4. September bei 4,588 %.

[...]

¹ Vgl. Krüger, Andrea (2008).

² Vgl. Sachverständigenrat (2007), Zf. 125ff.

³

⁴ Vgl. EZB (2006), S. 9f.

⁵ Vgl. EZB (2006), S. 25f.

⁶ Vgl. Spahn, Heinz-Peter (2006), S.92.

⁷ Vgl. EZB (2004), S.85ff.

⁸ s. Anhang, Tabelle 1.

⁹ Vgl. EZB (2007), S. 33.

¹⁰ Vgl. EZB (2007), S.34f.