Der Handel mit Kreditderivaten

"Structured Finance" und die Finanzmarktkrise


Seminararbeit, 2009

21 Seiten, Note: 1,7


Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1 Einleitung

2 Der US-Hypothekenmarkt und das Geschäft mit dem Risiko
2.1 Die Erwartung steigender Immobilienpreise
2.2 Subprimekredite
2.3 Verbriefungsarten

3 Verbriefungen als Instrument des Risikomanagements
3.1 Risikoallokation und Effizienz
3.2 Verkauf des systematischen Risikos
3.3 Verbleib des idiosynkratischen Risikos

4 Verbriefungen und die Finanzmarktkrise
4.1 Der Handel mit dem Risiko
4.2 Die Problematik der Transparenz
4.3 Die Ratingagenturen

5 Schlussbemerkung

6 Literaturverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1 Einleitung

In den letzten Jahren hat sich ein Trend zur Verbriefung von Forderungsbeständen abgezeichnet. Die Emission solcher strukturierter Finanzprodukte verzehnfachte sich innerhalb der letzten Dekade.[1] Dabei spielten verbriefte Forderungen aus US-Hypothekenkrediten eine wesentliche Rolle. Durch teilweise sehr kompliziert konstruierte Finanzinnovationen wollten hauptsächlich Banken neue Finanzierungsquellen erschließen und ihre Risikoallokation verbessern. Kreditderivate und strukturierte forderungsbesicherte Wertpapiere Asset-Backed-Securities (ABS) ermöglichen den Transfer und die Handelbarkeit von Kredit- und Unternehmensrisiken an den Kapitalmärkten.[2] Für die aktuelle Finanz- und Wirtschaftskrise hat sich jedoch genau dieses Bestreben als entscheidender Auslöser herausgestellt.

Im Folgenden werde ich mit dieser Arbeit einen Überblick über Kreditrisiken im US-Hypothekenmarkt geben. Dabei wird angesprochen, welche Rolle die Erwartungshaltung über die Entwicklung der Immobilienpreise bei der Entstehung von Kreditrisiken spielt. Einen Schwerpunkt bilden dabei so genannte Subprime-Hypotheken. So bezeichnet man Hypothekenkredite, die mit einem hohen Ausfallrisiko behaftet sind und häufig als Sicherheit bei ABS vorkommen. Ich gebe auch einen Einblick in die Technik des Verbriefens von besagten risikoreichen Kreditgeschäften und führe die wichtigsten Verbriefungsarten an. Kapitel drei beschäftigt sich mit der Rolle von Verbriefungen als modernes Instrument des Risikomanagements von Finanzintermediären. Es wird gezeigt, wie solche Finanzinstrumente die Risikoallokation und Effizienz in Bezug auf das systematische und idiosynkratische Risiko beeinflussen. Im vierten Kapitel wird genauer die Funktionsweise und die Ausgestaltung spezieller Hypothekenverbriefungen wie Residential-Mortgage-Backed-Securities (RMBS) und Collateralized-Debt-Obligations (CDO) gegeben. Dabei werde ich darstellen, welche Schwierigkeiten Mängel in der Transparenz der Ausgestaltung von CDO und asymmetrische Informationen bei der Ermittlung und korrekten Bepreisung des Risikos spielen. Eine wesentliche Rolle spielen in diesem Zusammenhang die Ratingagenturen wie Standard & Poor`s, Moody`s und Fitch Ratings, die durch unpassende Bewertungsmethoden und somit Fehlbewertungen ein falsches Vertrauen in die Sicherheit von A sset-Backed-Securiries (ABS) wie CDO geschaffen haben.[3]

Kapitel fünf enthält eine Schlussbemerkung und einen Ausblick auf die Zukunft von Asset-Backed-Securities (ABS) vor dem Hintergrund der aktuellen Krise.

2 Der US-Hypothekenmarkt und das Geschäft mit dem Risiko

In den USA stieg die Zahl der Hauseigentümer seit den 1990er Jahren kräftig an. Dies ist nach Siebert/Lorz unter anderem darauf zurückzuführen, dass das Angebot an Mietwohnraum zu gering war. Eine niedrige Sparquote und der Wunsch vieler US-Amerikaner eigenes Wohneigentum zu besitzen, hat die Kreativität cleverer Finanzakteure geweckt. Die Aufgabe bestand darin, auch Bürgern mit geringem oder gar keinem Vermögen den Kauf von Wohneigentum zu ermöglichen. Kredite bei derart schlechter Bonität werden Subprime genannt. Oftmals war schon beim Verkauf klar, dass diese Hypothekenschuldner dem Schuldendienst nicht ausreichend nachkommen konnten. Diese Subprime -Kredite wurden in den USA massenweise über selbstständige Absatzmittler verkauft, die Kreditnehmer mit anfangs niedrigen Zinsen lockten.[4]

2.1 Die Erwartung steigender Immobilienpreise

Die Erwartung steigender Immobilienpreise auf dem US-Immobilienmarkt war ein wesentliches Argument dafür, die geringe Bonität von Subprime -Krediten nahezu sorglos zu akzeptieren. Dahinter steht der Gedanke, dass bei Ausfall des Schuldendienstes des Kreditnehmers die finanzierte Immobilie als Sicherheit gepfändet und mit Gewinn veräußert werden kann.[5] Das führt natürlich dazu, dass das Risiko des Ausfalls des Schuldendienstes von Subprime -Kreditnehmern für die Baufinanzierer faktisch kein Risiko mehr darstellte. Mit Blick auf die Entwicklung der Immobilienpreise wird diese Annahme verständlich. In den Jahren 2001 bis 2005 sahen sich Hauseigentümer in den USA einer durchschnittlichen Wertsteigerungsrate von 34,7 Prozent ausgesetzt.[6] Die zweijährige Wertsteigerungsrate war im Zeitraum von März 1998 bis März 2007 kontinuierlich zweistellig.[7]

Für Hauseigentümer stellte die Wertsteigerung ihrer Immobilien die Grundlage für die Refinanzierung ihrer Hypothekenkredite dar. Mit sinkenden Immobilienpreisen verloren ihre Sicherheiten an Wert und das bedeutete regelmäßig einen Anstieg der Hypothekenzinsen. Im Umkehrschluss verbesserte sich ihre Kreditwürdigkeit mit steigendem Wert ihrer Immobilie. Auf diese Weise konnten Subprime -Kreditnehmer die Refinanzierung ihrer Hypothekenkredite aufrecht erhalten. So hängt die Stabilität des Subprime -Marktes wesentlich von der Entwicklung der Immobilienpreise ab.[8] Seit 2005 stagnierte die Preisentwicklung zunächst, um dann im Zeitverlauf sogar negative zweistellige Zuwachsraten zu verzeichnen. Die folgende Abbildung zeigt die Preisentwicklung seit 1997.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 1: Preissteigerung von Wohnimmobilien[9]

Kommt es nun dazu, dass sich Kreditausfälle häufen, versuchen mehr und mehr Baufinanzierer die hinterlegten Sicherheiten zu veräußern. Das Angebot am Immobilienmarkt steigt mitunter so schnell an, dass die vorher erwartete Preissteigerung beim Verkauf nicht realisiert werden kann und der Kreditgeber einen Verlust erleidet. Fallen in diesem Sinne eine große Anzahl von Kreditbeziehungen aus, kommt es zu einem wesentlichen Anstieg des Angebots, welches einer stagnierenden oder zurückgehenden Nachfrage gegenüber steht. Das Resultat liegt im Preisverfall der Immobilien. Dadurch verringert sich auch der Wert der Sicherheiten aller Besitzer von Hypothekenkrediten und ein resultierender Zinsanstieg trifft auch Kreditnehmer hart, die vielleicht bislang ihrem Schuldendienst nachgekommen sind.[10]

Die Struktur der Hypothekenkredite spielt dabei eine wesentliche Rolle. Auf Grund des Wunsches nach Wohneigentum ist es weitestgehend möglich gewesen, hybride Kreditstrukturen zu verkaufen. Dabei bestehen die Kredite aus einem festverzinslichen und einem variabel verzinslichen Anteil. So etwa die Adjustable-Rate-Mortgages (ARM). Es existieren hauptsächlich zwei Varianten mit einer Amortisationsdauer von 30 Jahren. Zunächst die Variante „2/28“, bei der die Zinsen die ersten zwei Jahre fix sind und die nächsten 28 Jahre flexibel. Bei der Variante „3/27“ verhält es sich simultan. Der Zinssatz ist die ersten drei Jahre fix und die nächsten 27 Jahre variabel. Wobei der Zinssatz beispielsweise mit dem LIBOR variiert. Eine weitere Komponente des variablen Zinssatzes ist das persönliche Kreditrisiko. Dieses Variiert unter anderem mit der Wertigkeit der Sicherheiten.[11]

2.2 Subprimekredite

Generell gibt es zwei Arten von Hypothekenkrediten im US-Immobilienmarkt. Unterschieden werden solche Kredite, bei denen der Schuldner auf Grund seines Einkommens oder seiner sonstigen Vermögenslage eine ausreichende Bonität aufweist. Diese Kredite werden Prime genannt. Kredite, bei denen eine ausreichende Bonität des Schuldners gemäß diesen Kriterien nicht zu erwarten ist, bei denen das Ausfallrisiko also entsprechend hoch ist und die Kreditvergabe sehr riskant, werden Subprime genannt. Quantitativ wird diese Tatsache durch den FICO Credit Score zum Ausdruck gebracht. Üblicherweise liegen Subprime -Kunden auf einer Skala zwischen 300 und 850 Punkten unter 640 Punkten. Kriterien, die den FICO Score beeinflussen, sind unzureichende finanzielle Mittel um die jeweilige Immobilie in bar zu erwerben, aktuelle oder frühere Probleme bei der Erfüllung des Schuldendienstes bei anderen Gläubigern, die Unfähigkeit der Dokumentation des Einkommens und allgemeine Informationsmängel bezüglich der Einschätzung der Bonität.[12]

Das ausstehende Volumen der von staatlichen Baufinanzierern wie Fannie Mae, Freddie Mac oder Ginni Mae geförderten und mit staatlichen Garantien versehenen Prime -Hypotheken verdoppelte sich in der Zeit zwischen 2000 und 2007. In derselben Zeit stieg der ausstehende Betrag im Subprime -Segment um 800 Prozent.[13]

Das Volumen der ausstehenden Beträge im Subprime-Segment stieg auf etwa USD 600 Mrd. im Jahre 2006. Es wurde also eine immense Menge Geld an Kreditnehmer verliehen, von denen bereits im Voraus erwartet wurde, dass sie ihrem Schuldendienst nicht ausreichend nachkommen. So entstand ein potentielles Ausfallvolumen in Höhe von USD 600 Mrd. Allein die Erwartung stets steigender Immobilienpreise hat dieses Risiko tragbar erscheinen lassen, denn eine staatliche Garantie gab es für Subprime -Hypotheken nicht. Es stellt sich also für Herausgeber von Subprime -Hypotheken die Frage, wie sie sich gegen dieses Risiko absichern können. Sie Absicherung konnte nur am privaten Kapitalmarkt erfolgen. Dazu bediente man sich einer Form der Kreditverbriefung in Form sog. Asset-Backed-Securities (ABS). Dabei handelt es sich um forderungsbesicherte Wertpapiere. Im Fall der Verbriefung von Hypotheken nennt man sie auch Mortgage-Backed-Securities (MBS), also hypothekenbesicherte Wertpapiere.[14]

Investoren solcher MBS hat es trotz des hohen Risikos genug gegeben. Der freie Markt hat bereitwillig die Absicherung für risikoreiche Immobilienhypotheken übernommen. Auch die deutsche IKB Deutsche Industriebank und die Sachsen-LB waren darunter.[15]

2.3 Verbriefungsarten

Die bereits angesprochenen forderungsbesicherten Wertpapiere (ABS) können verschiedene Aktiva als Sicherheiten besitzen. Darunter Kreditkartenforderungen, Leasingforderungen oder eben Hypothekenforderungen. Im Allgemeinen versuchen Finanzintermediäre mit solchen Produkten der „strukturierten Finanzierung“ Risiken aus einem Forderungsbestand an den Kapitalmarkt zu transferieren. Untergruppen von ABS sind beispielsweise MBS, RMBS (Residential -MBS) oder CDO (Collateralized-Debt-Obligations). Weltweit wurde dem Markt für den Transfer von Kreditrisiken im Jahr 2002 ein Volumen in Höhe von USD 1,95 Billionen zugesprochen. Die jährliche Wachstumsrate betrug 60 Prozent.[16]

Produkte aus dem Bereich der „strukturierten Finanzierung“ zeichnen sich regelmäßig dadurch aus, dass sie die Ansprüche aus vielen gleichartigen Kreditgeschäften zu einem einzigen Forderungsbestand zusammenfassen. Das sog. Pooling ist ein wesentlicher Bestandteil der Umstrukturierung mehrerer Einzelforderungen.[17]

Auf diese Weise können unterschiedliche Ausfallwahrscheinlichkeiten und spezifische Kreditrisiken diversifiziert werden. Das Pooling übernimmt eine unabhängige Zweckgesellschaft, an die die zuvor gesammelten Forderungen übertragen werden. Die Ansprüche gegenüber diesem Kreditportfolio werden dann am Kapitalmarkt als Wertpapiere verkauft. Dabei besitzen die Ansprüche gegenüber dem Kreditportfolio eine subordinative Struktur. Die Reihenfolge, in der Ansprüche befriedigt werden, unterliegt unterschiedlichen Prioritäten. Allerdings unterliegt auch die Beteiligung an Verlusten des Kreditportfolios als Sicherheit der Wertpapiere dieser Priorität. Vereinfachend dargestellt werden drei sog. Tranchen konstruiert. Die Tranche mit der höchsten Priorität wird Senior -Tranche genannt. Danach kommen die Mezzanine -Tranche und schließlich die Equity -Tranche. Natürlich ist in der Praxis eine Unterteilung in wesentlich mehr Tranchen üblich. Zahlungsströme des Kreditportfolios werden zunächst an die Wertpapiere der Senior -Tranche ausgezahlt. Sind die Ansprüche dieser Tranche vollständig bedient, partizipieren der Reihenfolge nach die anderen Tranchen am Zahlungsstrom. Bei den Verlusten verhält es sich umgekehrt. Hier absorbiert die Equity -Tranche entstehende Verluste. Sollte die unterste Tranche nicht ausreichen, wird der Verlust an die nachstehenden Tranchen gemäß derer Priorität verteilt.[18]

Die geringe Ausfallwahrscheinlichkeit der Senior -Tranchen bietet die Grundlage dafür, dass diese Tranchen ein ausgezeichnetes AAA- Rating genießen. So ist es möglich, aus einem Portfolio unterschiedlichster Forderungen Wertpapiere im erstklassigen Investment-Bereich zu konstruieren.[19]

[...]


[1] Vgl. Coval/Jurek/Stafford (2008), S. 21

[2] Vgl. Krahnen (2005), S. 49

[3] Vgl. Coval/Jurek/Stafford (2008), S. 3

[4] Vgl. Siebert/Lorz (2006), S. 265 ff.

[5] Vgl. Siebert/Lorz (2006), S. 266

[6] Vgl. Federal Housing Finace Board (2009), Tabelle 36

[7] Vgl. S&P/Case-Shiller Home Price Index, (2009).

[8] Vgl. Gorton (2008), S. 21

[9] Vgl. Gorton (2008), S. 21.

[10] Vgl. Münchau (2008), S. 22.

[11] Vgl. Gorton (2008), S. 4 f.

[12] Vgl. Gorton (2008), S. 2.

[13] Vgl. Gorton (2008), S. 3.

[14] Vgl. Coval/Jurek/Stafford (2008), S. 16 f.

[15] Vgl. Münchau (2008), S. 68 f.

[16] Vgl. Krahnen (2005), S. 499 f.

[17] Vgl. Coval/Jurek/Stafford (2008), S. 2 f.

[18] Vgl. Krahnen (2005), S. 503.

[19] Vgl. Coval/Jurek/Stafford (2008), S. 9. Produkte mit einem Rating zwischen AAA und BB zählen zum Investment -Bereich. Diese sind durch eine besonders geringe Ausfallwahrscheinlichkeit geprägt.

Ende der Leseprobe aus 21 Seiten

Details

Titel
Der Handel mit Kreditderivaten
Untertitel
"Structured Finance" und die Finanzmarktkrise
Hochschule
Universität Duisburg-Essen  (Allgemeine Volkswirtschaftslehre)
Veranstaltung
Seminar Geld und Währung - Die Finanzmarktkrise
Note
1,7
Autor
Jahr
2009
Seiten
21
Katalognummer
V134383
ISBN (eBook)
9783640426027
ISBN (Buch)
9783640423095
Dateigröße
598 KB
Sprache
Deutsch
Schlagworte
Structured Finance, Finanzmarktkrise, ABS, CDO, RMBS, Subprime, Prime, Strukturierte Finanzierung, Finanzinnovationen, Florian Wassenberg, CDO-Squared, Verbriefung, Tranchierung, Mortgage, Verbriefungsprozess, Risikotransfer, Finanzintermediäre, Risikoallokation, Außenfinanzierung, Zweckgesellschaft, SPV, Special purpose vehicle, Euro, Dollar, Yen, Bank, Banken, Risiko, Hedge, Investment Banking, Duisburg, Seminararbeit, Diplomarbeit, Thema, Universität
Arbeit zitieren
Florian Wassenberg (Autor), 2009, Der Handel mit Kreditderivaten, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/134383

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