Der folgende Text soll die Auswirkungen einer alternden Bevölkerung auf den Kapitalmarkt darstellen. Es werden zwei Meinungen präsentiert, die diesen Einfluss wiedergeben. Dies ist zum einen die empirische Untersuchungen zum anderen die theoretische Überlegungen. Hauptaugenmerk ist die Untersuchung von James Poterba und als Äquivalent dazu das Modell von Andrew Abel.
Hauptsächlich sind es Modell-theoretische Überlegungen, demnach eher wirtschaftstheoretisch orientiert, als wirtschaftspolitisch.
Inhaltsverzeichnis
1.Einleitung
1.1 Was bedeuteteinealterndeBevolkerung?
1.2 Alternde Bevolkerung und wirtschaftliche Konsequenzen
2. Modellerlauterung
2.1 Abel
2.1.1 Grundzuge
2.1.2 Produktionstechnologien
2.1.3 Konsumverhalten
2.1.4 Abel’s Schlussfolgerung
2.2 Poterba’s Modell
2.2.1 Grundzuge
2.2.2 Nachfrage
2.2.3 Die Wirkung des festen Angebots
2.2.4 Poterba’s empirische Untersuchung
2.3. Uberlegungen vonLimundWeil
2.4. DieUntersuchung vonBakshiundChen
2.4.1 Lebenszeit-Einkommenshypothese
2.4.2 Lebenszeit-Risikoaversionshypothese
2.4.3TestderHypothese
2.4.3.1 TestderLebenszeit-Einkommenshypothese
2.4.3.2 TestLebenszeit-Risikoaversionshypothese
2.4.4 SchlussfolgerungvonBakshiundChen
3. Schlussbemerkung
Literaturverzeichnis
Kurzzusammenfassung
Der folgende Text soll die Auswirkungen einer alternden Bevolkerung auf den Kapitalmarkt dar- stellen. Es werden zwei Meinungen prasentiert, die diesen Einfluss wiedergeben. Dies ist zum einen die empirische Untersuchungen zum anderen die theoretische Uberlegungen. Hauptaugen- merk ist die Untersuchung von Poterba und als Aquivalent dazu das Modell von Abel.
Wobei Poterba zu dem Schluss kommt, das Demografie und Kapitalmarkt lediglich in einem schwachen Zusammenhang stehen. Abel, der dies theoretisch uberpruft ist der Meinung, dass Demografie und Kapitalmarkt wesentlich verknupft sind. Am Ende werden dann beide Uberlegungen hinsichtlich ihrer Annahmen uberpruft.
1. Einleitung
1.1 Was bedeutet eine alternde Bevolkerung?
Das Thema der altemden Bevolkerung tritt in letzter Zeit immer mehr in die Offentlich- keit. Was bedeutet nun eigentlich alternde Bevolkerung? Die intuitive Losung wird meist in einem Anstieg der Lebenserwartung gesucht, dies trifft aber nur teilweise zu. Hauptur- sache fur eine alternde Bevolkerung ist die Geburtenrate bzw. vielmehr deren Ruckgang. Dies ist auch vollig klar. 1st die Geburtenrate Null, dann wird niemand mehr geboren und es gibt irgendwann nur noch Alte, d.h. ein signifikanter Anstieg des Durchschnittsalters[1] erfolgt. Steigt die Lebenserwartung bei einer uberproportional steigenden Geburtenrate sinkt sogar das Durchschnittsalter. Naturlich sind dies nur Extremfalle und werden so in der Realitat nicht vorkommen, dennoch sollten sie verdeutlichen, dass die Lebenserwartung eher einen kleinen Einfluss, aufjeden Fall aber ein kleineres Gewicht als die Geburtenrate auf die Alterung der Bevolkerung hat, wenn darunter eben ein Anstieg des durch- schnittlichen Alters verstanden wird.[2] Vergessen werden darf naturlich nicht, dass es eine Sterblichkeitsrate gibt, die ebenfalls einen starken Einfluss auf den Alterungsprozess hat. Eine steigende Geburtenrate ist ohne die Betrachtung der Sterberate nicht aussagefahig hinsichtlich der Alterung, denn steigen die Geburtenrate und die Sterberate proportional, dann andert sich ceteris paribus nichts an der Altersstruktur der Bevolkerung.[3] Hierzu gilt folgende Aussage: ,,At any given time, the population age structure is a complex product of past fertility, mortality, [...] As fertility and mortality rates change, he age structure will also vary, [.. .]”[4] Zusammenfassend kann gesagt werden, dass eine sinkende Geburtenrate und eine sinkende Sterberate der Alteren dazu fuhren, dass es zu einer Alterung kommt. Jedoch kann es einen weiteren Grund fur die Alterung geben, namlich eine sinkende Rate der Jungimmigranten.[5] Dem Altern einer Bevolkerung kann langfristig ge- sehen, nicht mit der Jungeinwanderung begegnet werden, da auch hier die Effekte einer sinkenden Geburtenrate zu Buche schlagen konnen,[6] somit bleibt die Losung im Setzen von Anreizen die die Geburtenrate erhohen.
1.2 Alternde Bevolkerung und wirtschaftliche Konsequenzen
Was bedeutet nun aber eine Alterung im wirtschaftlichen Zusammenhang? Erstmal be- deutet ein Altern, dass es mehr altere Menschen gibt als zu einem vorherigen Zeitpunkt. Implizit heiBt dies, dass das Verhaltnis alt zujung steigt. Somit ist klar, dass sich weitrei- chende Konsequenzen ergeben, denn wenn eine Bevolkerung altert, gibt es mehr Rentner, die nicht mehr arbeiten, trotzdem aber ein Einkommen benotigen, um leben zu konnen. Demnach muss also diese Rente von den jetzt Jungen verdient werden. Weniger Junge und dabei eine wachsende Zahl Rentner bedeutet demzufolge mehr Arbeit fur die Jungen, die das Einkommen der Alten mit verdienen mussen.[7] Dies istjedoch nicht der einzige Bereich auf den eine Alterung wirkt. So werden z.B. Spar- und Investitionsquote beein- flusst, was auch wiederum Auswirkungen auf andere Bereiche hat. Im Rahmen dieser Arbeit wird die Wirkung des Geburtenruckgangs auf den Kapitalmarkt untersucht. Grund fur das Interesse am Zusammenhang des Demographiewandels und des Finanzmarkt, ist das wahrend der 90iger auftretende Phanomen, dass der Preis fur Vermogenswerte[8] stieg. Dies ist der Annahme zu verschulden, dass die geburtenstarke Kohorte spart, um sich im Alter versorgen zu konnen. Im Verlauf des Textes werden hierzu zwei verschiedene Richtungen prasentiert, die versuchen den Einfluss des Geburtenruckgangs auf den Kapitalmarkt zu erklaren. Interessant dabei ist, dass einen theoretisch fundierten Weg gibt und der andere sich eben aus den Daten der Empirie bedient. Beide Uberlegungen kommen zu einem unterschiedlichen Ergebnis, wie nachfolgend erlautert wird.
2. Modellerlauterung
2.1 Abels Modell mit Erbmotiv
2.1.1 Grundzuge
Andrew Abel bedient sich theoretischer Uberlegungen, um die Auswirkungen des Geburtenruckgangs auf den Kapitalmarkt zu erlautern. Er prasentiert ein allgemeines Gleichge- wichtsmodell mit rationalen Erwartungen in einer geschlossenen Volkswirtschaft. Es wird angenommen, dass die Konsumenten ihren erwarteten Lebensnutzen maximieren. In diesem Modell werden Nt identische Konsumenten in Periode t geboren, sie reprasentie- ren die Arbeiter in t, mit dem Lohn wt. In t+1 sind die Konsumenten die in t geboren wur- den alt und arbeiten nicht mehr. Es wird hier zu Vereinfachung nur von zwei Generatio- nen ausgegangen, jung und alt.[9] In diesem Modell wirdjedoch angenommen, dass die Alten nicht alles konsumieren sondern ein Teil ihres Alterseinkommens ein behalten, um dies zu vererben.
2.1.2 Produktionstechnologie
Es gibt folgende zwei Produktionstechnologien:
Die Variable Kt gibt den aggregierter Kapitalstock in t, Nt den Input der Arbeit in t und totale Faktorproduktivitat (TFP) wird durch A angegeben. Die TFP ist ein positiver Wert. Die gesamte Produktion wird durch die folgende Konsumgutertechnologie angegeben
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten[10]
Wie zu sehen ist wird Kapital und Arbeit benotigt, um Yt produzieren zu konnen. Der Output Yt kann nicht nur konsumiert sondern auch als Input fur die Kapitalumwandlung benutzt werden, um fur die Folgeperiode Kapital herzustellen, diese Funktion wird Kapi- talumwandlungstechnologie genannt. Sie benutzt also den Output der Konsumgutertechnologie und Kapital, um Kapital fur die nachste Periode zu produzieren. Diese Kapital- umwandlungstechnologie kann wie folgt formuliert werden
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten[11]
Das EffizienzmaB der Technologie ist a. Der Preis von Kapital am Ende der Periode t ist qt, dieser gibt die Menge von Konsumgutern wieder, die benotigt wird, um eine zusatzli- che Einheit Kapital fur Periode t+1zu produzieren. Fur qt gilt
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Wird nun Gleichung (2) nach I, differenziert, ergibt sich unter der Bedingung der Glei-chung (3) fur q,
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Der Wert des Kapitalstocks der in t+1 ubertragen wird, gemessen in Konsumgutereinhei- ten in Periode t, gleicht dem Produkt von qt und K,+i somit ergibt sich
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Auf den Faktormarkten herrscht vollkommener Wettbewerb, so dass jeder Produktions- faktor sein Grenzprodukt verdient. Die folgende Formel besagt, dass der Lohn sich aus der Leistung eines Arbeiters Yt/Nt multipliziert mit dessen Produktionselastizitat (1-a ) ergibt. Unter der Voraussetzung von Gleichung (1) ist die Lohnrate w,
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Der totale Ertrag des Kapitals ergibt sich aus den beiden Produktionstechnologien, wobei der erste Ausdruck prinzipiell die ’Lohnrate’ des Kapitals aus der Konsumgutertechnolo- gie darstellt, also der Output pro Einheit Kapital multipliziert mit seiner Produktionselastizitat. Der zweite Ausdruck ist das Verhaltnis der Investition zum Kapital multiplikativ verknupft mit umgekehrtem Verhaltnis der Produktionselastizitaten der beiden Faktoren.
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Die Amortisationsrate Rt von dem, in t-1 bis zu t gehaltenen Kapital berechnet sich aus dem Kapitalertrag V t, geteilt durch den Preis der fur Kapital in t-1 gezahlt werden muss. Die Amortisationsrate setzt demzufolge den Kapitalertrag in das Verhaltnis zu den Kos- ten des Kapitals. Diese Relation sagt aus, dass je hoher die Kosten des Kapitals, umso langer dauert der Ruckfluss der eingesetzten Kosten.
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2.1.3 Konsumverhalten
Konsumenten die in t geboren werden konsumieren ct, wenn siejung sind und xt+i, wenn sie alt sind. Wie schon weiter oben beschrieben, gibt es ein Erbmotiv, d.h. der Konsument im Alter konsumiert nicht alles was ihm zur Verfugung steht. Die Konsumenten die in t geboren wurden verteilen b,+2 unter den Kindern n t+i am Anfang der Periode t+2, wenn diese ihre zweite Lebensphase beginnen. Den Betrag den die Alteren vererben, wird gleichmaBig auf alle Erbenden verteilt. Somit ergibt sich folgender Gegenwartswert der Ressourcen, uber die ein Konsument (geboren in t) in seinem Leben verfugen kann
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Die Nutzenfunktion eines am Anfang von t geborenen Konsumenten ist
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Hierbei ist Et der Erwartungswert in Abhangigkeit der zur Verfugung stehenden Informa- tionen. Die Variable f bestimmt das Gewicht des Alters im Konsum, genau wie 7 das Erbe gewichtet. Der Nutzen eines Konsumenten bestimmt sich demnach aus dem Konsum in der Jugend plus den Erwartungswert des Konsums im Alter plus den Erwartungswert des Erbes. Der Gegenwartswert der Ressourcen aller Konsumenten, ergibt sich aus dem Gegenwartswert der Ressourcen jedes einzelnen multipliziert mit der Anzahl der Konsumenten. Hierbei wird der Gegenwartswert der Ressourcen aller Altersgruppen ohne Gewichtung berucksichtigt Gleichung (9) kann etwas anders geschrieben werden, indem Gleichung (6) berucksichtigt wird und fur den zweiten Ausdruck gilt
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten[20]
Somit ergibt sich ein Gegenwartswert der Ressourcen aller Menschen in der Volkswirt- schaft von
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Wie erwartet ist auch dieser Wert von der Produktion sowie der Investition abhangig. Un- terschiedlich zu der Gleichung (9) ist, dass N, auf der anderen Seite steht, da die Produktion aller entscheidend ist. Ahnliches gilt fur die Investition, die auch nicht mehr pro Ein- heit angegeben wird, da nur der Gesamtwert relevant ist. Unerwartet ist ebenfalls nicht die Abhangigkeit der Investition von dem Faktoren Y und P , dennje nach dem wie der Alterskonsum gestaltet wird oder welchen Betrag ich vererben mochte, mussen dement- sprechend die Investitionen getatigt werden. Des weiteren ist t ein Faktor der die Investitionen beeinflusst, dies erscheint im Kontext der Gleichung (2) insofern klar, da t die Produktionselastizitat der Investitionen ist. Ahnliches gilt fur die Produktion. Der Wert der Ressourcen uber die momentan verfugt werden kann, bestimmt sich von den Konsumneigungen und dem Erbmotiv,jedoch muss dabei immer auch der Lohn (1 -a )Yt be- achtet werden. Ein weiterer interessanter Aspekt den Abel beschreibt, mochte ich gem im Folgenden einfugen. Dazu wird die Uberlegung benotigt, woraus die Investition bestimmt werden. Aus dieser Betrachtung geht hervor, dass die Investitionen dem Betrag entspre- chen, der sich aus der Subtraktion des Konsum von dem Einkommen ergibt. Gilt fur die Investition folgender Ausdruck
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten[21]
dann ist V das Verhaltnis von Investition zu dem Output. Wird hierfur nun folgendes an- genommen
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten[22]
und wird diese Funktion nach 1 abgleitet, stellt sich heraus, dass die erste Ableitung po- sitiv ist. Dies bedeutet demnach, dass bei einem hoheren 1 das Verhaltnis der Investition zur Produktion ebenfalls hoher ist.
2.1.4 Schlussfolgerung von Abel
In der Zeit in welcher der geburtenstarke Jahrgang seinen Arbeitslohn bekommt, ist das Sparen und Investieren auf einem hohen Niveau. Abel meint: „ [...] in a two-sector economy [...] a high rate of investment can be achieved only by driving up the supply price of capital.”[24] Daraus folgend fuhrt ein Baby Boom zu einem wachsenden Kapitalpreis. Abel betont „[...] to understand the behavior of the price of capital, it is important to take account of the supply of capital as well as the demand for capital.”[25] Durch die Betrach- tung nur eines Faktors, ob Angebot oder Nachfrage kann nicht vorhergesehen werden, was mit dem Preis des Kapitals geschieht. Das Fallen des Kapitalpreises wird bei sinken- der Geburtenzahl antizipiert, durch das Einfuhren des Erbmotivs wird dieses Sinken des Kapitalpreises jedoch nicht beeintrachtigt. Zusammenfassend kann gesagt werden, dass der Kapitalpreis durch die Bevolkerungsstruktur stark beeinflusst wird.
2.2 Poterbas Modell
2.2.1 Grundzuge
Auch Poterba benutzt als Grundannahme ein ’generation overlapping model’ in einer ge- schlossenen Wirtschaft, mit zwei Lebensperioden, jung und alt. Andere okonomische Ef- fekte, wie z.B. die Produktivitat, die einen entscheidenden Einfluss auf Vermogenswerte und die Amortisationsraten hat, werden hier nicht berucksichtigt. Auch Poterba nimmt (wie Abel) an, dass die junge Generation arbeitet und die Alten nicht mehr arbeiten. In diesem Modell werden ebenfalls zwei Guter hergestellt, ein Konsumgut und auch Kapi- talgut. Dieses ist dauerhaft haltbar und unterliegt einem festen Angebot.
2.2.2 Nachfrage
Von dem Arbeitseinkommen wird s gespart. Diese Sparquote s der Arbeiter Ny[26] wird als fest angenommen. Die Nachfrage nach Vermogenswerten ist demnach Ny*s. Ist K das Kapitalgut und der relative Preis[27] dieses Gutes p dann gilt
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten[28]
Dies besagt, dass die Nachfrage nach Vermogenswerten dem Preis mal dem Kapitalgut entspricht. Der individuelle Bestand im Alter a von Vermogenswerten ist
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten[29]
Wobei der erste Faktor a a die altersspezifische Nachfrage im Alter a ist. Mit 0 t wird die
periodenspezifische Anderung der Nachfrage in t angegeben und Y t- a spiegelt die Ko- hortenspezifische Nachfrage der in t-a Geborenen wider. Angenommen wird, dass eine Kohorte eine lineare Kombination von Alter und Zeit ist. Mit einem Panel oder einer Querschnittsanalyse ist es moglich zwei aber nicht drei Effekte zu schatzen.[30] Die endgul- tige Gewissheit wird jedoch erst eine ex post Analyse bringen. Wachst die Gruppe der Arbeiter, steigt ebenfalls der Preis fur die Vermogenswerte et vice versa. Durch einen Anstieg der Arbeiter und damit des Vermogenswertpreises, trifft eine erhohte Nachfrage auf das feste Angebot der Vermogenswerte. Unter diesen Annahmen gilt, dass eine Gruppe mit einer hohen Geburtenzahl[31] die Vermogenswerte zu einem hohen Preis kauft und verkauft sie zu einem niedrigeren Wert, somit hat diese Gruppe eine niedrige Amortisati- onsrate. Fur Geburtenschwache Kohorten gilt demnach der umgekehrte Fall.[32] Der Ein- fluss der Bevolkerungsentwicklung auf die Nachfrage der Vermogenswerte, funktioniert nur dann, wenn unterstellt wird, dass es so etwas wie einen Kohorteneffekt gibt. Dieser nimmt eben eine identische Reaktion aller Individuen einer Gruppe auf die Bevolke- rungswandel an.[33]
2.2.3 Wirkung des Festen Angebots
Die Fixation des Kapitalangebotes verstarkt den Schock auf die Vermogenswertnachfra- ge. In etwas realistischeren Annahmen wurde der Preis von Kapitalgutern auf den Kapi- talstock wirken, hier ist dies ausgeblendet. Unter anderem zeigen Abel, Weil und Lim, dass es einen moglichen Einfluss der Angebotkurve auf Demographie in Verbindung mit dem Vermogensguterpreis geben kann. Wird von einem variablen Kapitalstock ausgegan- gen, ohne Umwandlungskosten fur Kapital, dann hat jeglicher Wandel in der Bevolke- rungsstruktur keine Wirkung auf den Preis finanzieller Vermogenswerte, da der Preis fur Kapital dessen Reproduktionskosten entspricht.[34] Bei der Betrachtung solcher Modelle bleibt zu beachten, ob ein festes oder ein variables Angebot von Kapital angenommen wird, da der im folgendem beschriebene Effekt sehr empfindlich auf diese Annahmen reagiert und demnach falsche Schlusse gezogen werden konnen, wenn das Angebot nicht beachtet wird. Yoo entwickelte ein Modell in dem die Konsumenten 55 Jahre leben und arbeiteten davon die ersten 45 Jahre. Er fand heraus, dass bei einer geburtenstarken Ko- horte, gefolgt von einer geburtenschwachen Kohorte, die Preise der Vermogenswerte vor- erst steigt, bevor er dannjedoch sinkt.[35]
2.2.4 Poterbas empirische Untersuchungen
Poterba untersucht den Zusammenhang von Bevolkerungsstruktur und Finanzmarkt, em- pirisch. Dabei geht er besonders auf die Personen mittleren Alters und auf die Personen die alter als 65 Jahre sind, ein. Der Untersuchungszeitraum beginnt 1926 und endet 2003, somit wird auch die Nachkriegsgeneration von 1947 bis 2003 mit einbezogen. Das Ergeb- nis, welches aus Poterba’s Analyse hervorgeht ist, „[...] do not suggest important correlations between asset returns and demographic structure."[36] Damit bildet diese Untersu- chung genau das entgegengesetzte Resultat zu den aus Abels theoretischem Ansatz ge- wonnenen Erkenntnissen. Zwar existiert ein Zusammenhang zwischen Vermogenswert- ruckfluss und Bevolkerungsstrukture aber dieser ist laut der Untersuchung Poterbas ge- ringfugig und damit kontrar zu den allgemeinen Gleichgewichtsmodellen. Diese schwa- che Korrelation ist ,,[...] in the fixed income markets, and particularly the Treasury bill market[.. .]“[37] festzustellen. Poterba resumiert
,,None empirical findings provide a strong and convincing measure of the amount by which asset will change as the population of the United states and other developed nations ages.“[38]
Viele der theoretischen Modelle gehen von einem Anstieg des Preises der Vermogenswerte aus, wenn eine groBe alternde Gruppe beginnt fur das Alter Vorsorge zu treffen. Was wiederum einen positiven Ruckfluss des Kapitals und eine positive Verknupfungen zwischen der Hohe des Vermogenswertpreises und den demographischen Variable impli- ziert.[39]
2.3. Uberlegungen von Lim und Weil
Grundsatzlich werden in dem Papier von Lim und Weil zwei Wege verfolgt, zum einen wird untersucht ob der demographische Wandel als Ursache fur den Anstieg des Stock- preises gelten kann und zum anderen ob es zu einem ’asset meltdown’ kommt, wenn die
Baby Boom Kohorte in der Periode 2010 bis 2030 entspart. Spart ein Land genug fur den Ruhestand? Dies kann mit ja beantwortet werden, wenn die Voraussetzung gelten, dass rational, in die Zukunft schauende Individuen in der Wirtschaft handeln. AuBerdem gibt es hier keine externen Effekte. Dann wird das Sparen durch die Maximierung des abge- zinsten Gegenwartswertes bestimmt. Es kann davon ausgegangen werden, dass die eben gemachten Annahmen in den seltensten Fallen zutreffen, demnach gibt es Abweichungen von einem optimalen Sparwert. Es gibt verschiedene Effekte mit deren Hilfe die Diffe- renz von Optimalwert und tatsachlichen Wert des Sparens erklart werden kann. Hier ware der ’Abhangigkeit - Effekt’ zu nennen; wodurch ein hoheres Verhaltnis von Abhangigen[40] zu Arbeitern eine niedrigere pro Kopf Konsumption zur Folge hat. Der ’Solow’ Effekt besagt, dass eine sinkende Wachstumsrate der Arbeit, den Wert der Investitionen redu- ziert, um das benotigte Kapital-Arbeit-Verhaltnis konstant zu halten und zweitens impli- zieren steigende Kapitalausgaben hohere Investitionen, was zu einem kleiner werdenden Grenzprodukt des Kapitals fuhrt.[41] In dem Ansatz Lim und Weil wird uberlegt, was die optimale Antwort auf den Demographiewandel hinsichtlich des Sparens ist und ob eine Anderung der Demographie eines Landes einen Effekt auf den Stock Preis hat. Diese Uberlegungen fuhren sie zu der Einsicht, dass unter den Umstande bei denen ein Demographiewandel einen groBen Effekt auf den Stock Markt hat, die Fahigkeit ,,Sparen fur das Alter" eines Landes starker eingeschrankt sind, als von vornherein angenommen wur- de. AuBerdem . .]a large demographic effect on stock price is fairly weak.”[42] Zwar rau- men auch Lim und Weil einen fallenden Vermogenswertpreis ein, „ [...] but the magnitude of decline will be far too small tojustify the term ‘meltdown’.”[43]
2.4 Die Untersuchung Bakshi und Chen
Der Einfluss den eine Anderung der demographischen Struktur auf die Okonomie haben kann, ist vielfaltig. Nun gibt es die Meinung, dass ein Demographiewandel Einfluss auf die Schwankungen des Kapitalmarktes hat. Im Rahmen der Uberlegungen von Bakshi und Chen, wird dies untersucht. Es werden zwei Hypothesen getestet, die Lebenszyklus- Hypothese und die Lebenszeit-Risikoaversionshypothese.[44] Vorerst wirdjedoch eine kurze Erlauterung dieser beiden Thesen vorgenommen.
2.4.1 Lebenszeit -Einkommenshypothese
Diese Theorie wurde von Franco Modigliani[45] entwickelt. Sie versucht zu erklaren, durch welche Komponenten sich das Spar- und Konsumverhalten einer Person uber die Lebenszeit bestimmt. Die Grundidee dabei ist, dass das Einkommen von Menschen variiert, so- mit gibt es Abschnitte im Leben in denen ein hohes Einkommen verdient wird, wodurch mehr gespart werden kann. Damit ist es moglich diese Ersparnis in Einkommensschwa- che Zeitabschnitte zu verschieben. Das Ausscheiden aus dem Arbeitsleben durch Errei- chen des Rentenalters ist zwar nicht der einzige Grund[46] fur die Variation des Einkom- mens, jedoch ein sehr gravierender. Der Eintritt in das Rentnerdasein soll selbstverstand- lich nicht mit einem sinkenden Lebensstandard einhergehen, demnach ist eine Vorsorge fur das Alter schon injungen Jahren fur eine Person wichtig. Nehmen wir vereinfacht an, dass ein Mensch erwartet noch T Jahre zu leben. Ihm stehen ein Anfangsvermogen W und Einkommen Y zur Verfugung. Dieses Einkommen erhalt er noch bis er in R Jahren aus dem Erwerbsleben ausscheidet. Damit ergibt sich eine Gesamtsumme des Vermogens, die auf T Jahre gleichmaBige von
Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten[47]
Der Konsum ist C der auf T Jahre verteilt wird. Aus der Gleichung wird ersichtlich, dass der Konsum vom Anfangsvermogen aber auch vom Einkommen, das uber die erwartete Lebenszeitarbeitsdauer verdient wird, abhangt. Dieses Modell ist in der hiesigen Form sehr einfach. Einige GroBen wie z.B. Zinsen wurden hier nicht berucksichtigt. Empirische
Untersuchungen ergeben, dass Altere Personen nicht ganz so schnell entsparen wie in diesem Modell angenommen. Dies kann aus zwei Grunden erklart werden. Zum einen er- warten die Rentner zufalligen Schwankungen oder sie vermuten eine langere Lebenszeit als gedacht. Der zweite Punkt ist das Erbmotiv, also die Annahme, dass nicht alles konsu- miert wird, sondern ein Betrag an die Kinder weitergegeben wird.[48]
2.4.2 Lebenszeit-Risikoaversionshypothese
Grundsatzlich geht diese These von einer steigenden Risikoaversion mit zunehmendem Alter aus. Demnach bevorzugen altere Personen eine Finanzanlage bzw. Investition mit einem geringeren Risiko. Wenn diese Aussage wahr ist, „[...] then equilibrium market risk premiums should be correlated with demographic change.” Wird der zeitliche Kon- text betrachtet durfte klar sein, dass altere Menschen risikoscheuer sind als jungere, denn wurde ein Rentner Wertpapiere mit einem hoheren Risiko als Anlage nutzen, so konnte es passieren, dass sich aus der Investition eventuell ein Verlustgeschaft ergibt und demzufol- ge musste die Person ihren Konsum aufgrund dessen einschranken. Jungere Anleger kon- nen Verluste wegen der noch langer zu erwarteten Lebenszeit, und der damit verbunde- nen hoheren Einkommenserzielung kompensieren und somit auch in risikoreichere Anlage investieren.
2.4.3 Test der Hypothesen
2.4.3.1 Test der Lebenszeit-Einkommenshypothese
Die Untersuchung der Nachkriegsgeneration hat die Lebenszeit-Einkommenshypothese bestatigt. Eine alternde Bevolkerung, „[...] implies rising stock market prices and declining housing prices." Einige argumentieren, dass es keinen Zusammenhang zwischen de- mographischen Wandel und Kapitalmarktschwankungen gibt. Veranderung im Kapital- markt wurden sich durch andere okonomische Variablen ergeben, so z.B. Produktivitat oder aggregiertes Sparen. Unter diesen Annahmen mussten sich die Preise fur den Haus- halt[49] und die Stockmarktpreise parallel bewegen, da eine Anderung im Sparen oder der Produktivitat den gleichen Effekt auf die Kapitalnachfrage haben sollte. Dies geschieht jedoch nicht. Somit kann auf einen Zusammenhang zwischen Alterung und dem Kapital- markt geschlossen werden.[50]
2.4.3.2 Test der Lebenszeit - Risikoaversionshypothese
Bakshi und Chen berufen sich auf die Entwicklungen von Lucas and Cox. Sie bedienen sich fur ihre Untersuchung der Annahmen einer Mehrperiodenwirtschaft und der Existenz eines reprasentativen Investors, dessen Alter dem Durchschnittsalter entspricht. Die Hy- pothese der Risikoaversion kann von verschiedenen Standpunkten aus betrachtet werden. Angenommen werden konnte, dass die Risikobereitschaft hinsichtlich des Humankapitals eines Investors eine fallende Funktion des Alters ist; die verbleibenden Gehaltszahlungen sinken mit dem Alter. Somit ergibt sich mit steigendem Alter eine sinkende relative Risikoaversion im Zusammenhang mit Humankapital. Steigt nun auch die Lebenserwartung kann sich ein Investor es nicht leisten, eine abnehmende Risikobereitschaft zu haben, denn er mochte seinen Konsum nicht verringern. Da er aberjetzt langer lebt, musste sich der Investor bei einer abnehmenden Risikobereitschaft fur einen geringeren Konsum ent- scheiden. Mochte er dies nicht, so bleibt ihm nur die Investition in Anlagen mit hoherem Risiko, da nur bei diesen die moglichen Gewinne hoch genug sind, um die Kosten der zu- satzlich erwarteten Lebenszeit zu decken. Diese Behauptung, dass also mit steigendem
Alter die Risikoaversion nicht sinkt, wird von einigen empirischen Untersuchungen un- terstutzt, so z.B. von Bossons[51] oder auch Lampman. Beide analysierten Daten der USA. Hingegen fanden Morin und Suarez bei ihren Untersuchungen in Kanada heraus, dass sich die relative Risikoaversion gleichformig zum steigenden Alter bewegt.[52] Letztendlich kann kein allgemeingultiges Postulat uber die Riskoaversion von alteren aufgestellt wer- den, hierzu sei auf folgendes verwiesen:
„We find clear support for the postulate of decreasing relative risk aversion among the elderly. However, there is equally clear evidence that the relative risk aversion increases somewhat as the elderly grow older.”[53]
2.4.2 Schlussfolgerung aus den Uberlegungen Bakshi und Chen
Ein wichtiger Schluss den Bakshi und Chen aus ihrer Arbeit ziehen, ist, dass demographi- sche Schwankungen einen bedeutenden Einfluss auf den Kapitalmarkt ausuben. Die un- terschiedlichen Wege der Wirkung einer Bevolkerungsschwankung auf den Kapitalmarkt, wurde durch die Lebenszeit-Einkommenshypothese und durch die Lebenszeit-Risiko- aversionshypothese versucht darzustellen. Empirisch nachgewiesen werden kann, dass Personen im Alter von 20 und 30 Jahren weniger in den Finanzmarkt investieren. Diese Altersgruppe versucht gerade eine Familie zu grunden, vielleicht ein Eigenheim zu bau- en, ihre Investitionen werden demnach nicht am Finanzmarkt getatigt. Die Ausgaben in Humankapitaljungerer sind im Vergleich zu alteren wesentlich hoher, da diese eben erst noch Kinder bekommen; ein Rentner aber eventuell schon viele Kinder hat und dann in seine Altersvorsorge investiert. Demnach bedeutet eine alternde Bevolkerung, ,,[...]the aggregate demand for financial investment rises and that for housing declines."[54] Die Fol- ge, die sich daraus ergibt, ist, dass bei einer alternden Bevolkerung die Preise fur Human- kapital sinken und die Preise der finanziellen Vermogensguter steigen. Allgemein herrscht die Vorstellung einer Abnahme der Risikobereitschaft mit steigendem Alter, sollte dem so sein, musste die Demographie mit Marktrisikopramie verbunden sein. Bakshi und Chen behaupten, dass ein Wandel in der Altersstruktur auf die Preise des Ka- pitalmarktes wirkt. Der Anstieg des durchschnittlichen Alters tendiert zu einem Anstieg der Marktrisikopramien, dies ist sogar vorhersehbar, da ein Demographiewandel gut bere- chenbar ist. Die empirische Unterstutzung dieser Aussagen findet sich im Zeitraum von 1900 bis 1990 wieder. Speziell die Nachkriegsgeneration wird hierfur angefuhrt. In der Zeit direkt nach dem Krieg wurde eine ungewohnlich groBe Kohorte von Menschen ge- boren, aus diesem Grund scheint diese Gruppe besonders geeignet fur eine Untersuchung eines Bevolkerungsanstiegs. Wird diese Gruppe uber ihre Lebenszeit betrachtet, ergeben sich interessante Bewegungen zwischen der Nachkriegsgeneration und dem Kapital- markt.[55] Beobachtbar sind eben die Auswirkungen eines Baby Booms und einer hoheren Lebenserwartung auf Kapitalmarkt und den Humankapitalmarkt. So kann fur die Nach- kriegsgeneration gezeigt werden, dass sich in der Zeit bis 1965, in der die Kinder auf- wuchsen, sich der Finanzmarktpreis erhohte. In der Periode von 1965 bis 1980 ist ein Wandel von den Investitionen in die Familie, hin zu denen in den Kapitalmarkt zu kon- statieren und ein damit verbundener sinkender Stock Preis.[56] Bakshi und Chen schlieBen sich dem Ergebnis von Grandmont (1985) an, welches einen hohere Risikoaversion bei alteren aufweist als beijungeren Wirtschaftsteilnehmern.[57]
3, Schlussfolgerung
Bezugnehmend auf diese Arbeit wurde erlautert, was unter einer Alterung der Bevolke- rung verstanden werden sollte. Es wurde gezeigt, dass ein demographischer Wandel hin- sichtlich der Bevolkerungsstruktur Einfluss auf die verschiedensten Bereiche haben kann. Jedoch sollte mit dieser Arbeit lediglich die Auswirkungen einer alternden Bevolkerung auf den Kapitalmarkt untersucht werden. Eine weitreichende Analyse der verschiedensten Bereiche wurde den Rahmen dieser Arbeit sprengen. Die Wirkungen die eine Anderung der Bevolkerungsstruktur auf den Kapitalmarkt haben kann sind vielfaltig und nicht im- mer direkt ersichtlich. Dazu ist folgendes in dem Papier von Bakshi und Chen zu lesen: „[...] an aging population may mean higher pressure on Social Security, Medicare, and other social programs.”[58] Grundsatzlich sollte aus dem hier vorliegenden Text hervorge- hen, dass es zwei unterschiedliche Betrachtungsweisen hinsichtlich der Auswirkungen eines Altersstrukturwandels auf den Kapitalmarkt gibt. Die eine Seite ist die Empirische, sie kann keinen signifikanten Zusammenhang zwischen Kapitalmarktpreis und der Bevolkerungsstruktur sehen. Poterba schlieBt demnach aus seinen Untersuchungen: „The correlation between assets returns on stocks, bonds, or bills, and the age structure of the U.S. population over the last seventy years, is weak.”[59] Eine Ausnahme der empirischen Untersuchungen sind die von Bakshi und Chen, sie stellen gerade einen entscheidenden Einfluss zwischen dem Wandel der Altersstruktur und den Preisen der finanziellen Vermo- genswerte fest. Auch sie benutzten als Untersuchungsobjekt wie Poterba die Nachkriegs- generation. Der Grund fur die unterschiedlichen Ergebnisse trotz des gleichen Weges, den Poterba und auch Bakshi und Chen eingeschlagen haben, ist in den Annahmen zu su- chen. Wie weiter oben erlautert, untersuchen Bakshi und Chen die Lebenszyklus-Hypo- these von Modigliani und die Lebenszeit-Risikohypothese. Hingegen benutzt Poterba ganz andere Bedingungen in seinen Untersuchungen, wie z. B. die Annahme eines festen
Angebotes. Die Opposition zur Empirie ist naturlich die Theorie. In dem Fall der hiesigen Untersuchungen ist nicht nur der Weg unterschiedlich sondern auch das Resultat. Die Theoretiker gehen von einem wesentlichen Zusammenhang zwischen Kapitalmarkt und Demographie aus. Abel meint, dass der Kapitalpreis im Zusammenhang mit einem Baby Boom steigt. Es wird angenommen, dass dieser geburtenstarke Jahrgang ein hohes Ar- beitseinkommen besitzt und somit viel Sparen und investieren kann.[60] Im umgekehrten Fall einer geburtenschwachen Kohorte wird von einem sinkenden Kapitalpreis ausgegan- gen. Dies impliziert fur einen geburtenstarken Jahrgang gefolgt von einem geburtenschwachen Jahrgang, dass dieser die Vermogenswerte zu einem hohen Preis kauft und zu einem niedrigeren Preis verkauft.[61]
AbschlieBend mochte ich noch ein paar kritische Bemerkungen hinsichtlich der hier vor- gestellten Modelle unternehmen. Eine Gemeinsamkeit aller Simulationsmodelle ist, dass die Menschen den demographischen Schock vorhersehen konnen, somit wird eine unmit- telbare Wirkung auf den Markt der Vermogenswerte impliziert. Dies fuhrt letztendlich zu einer gemilderten Auswirkung des demographischen Schocks auf den Kapitalmarkt, da jede potentielle Wandlung antizipiert wird. Es ist demzufolge moglich auf die Erwartun- gen zu reagieren. Des Weiteren besagen die meisten theoretisch entwickelten Modelle, dass es eine groBe Auswirkung auf den Kapitalmarkt hat, wenn die Altersstruktur sich an- dert, jedoch ist die GroBe dieses Effektes nicht klar bestimmbar.[62] Wie schon weiter oben erwahnt, kritisiert Abel das Modell von Poterba, weil dieser nur die Nachfrage betrach- tet.[63] Die feste Sparquote die Poterba in seinem Modell benutzt ist ebenfalls zu beman- geln, da eher eine flexible Sparquote der Fall sein wird. Allgemein kann an beiden Aus- richtungen empirisch sowie theoretisch, die geschlossene Wirtschaft beanstandet werden, da somit eventuelle Interdependenzen zwischen Lander nicht beachtet werden. Ein weite- rer Kritikpunkt ist, dass die Wirkung anderer Effekte nicht berucksichtigt wird, dies ist kein Verweis auf die Chaostheorie, jedoch konnte es Abhangigkeiten zwischen Variablen geben die nicht mit in die Betrachtung einflieBen, obwohl sie Einfluss auf den Kapitalmarkt haben. Demzufolge konnte es zu einem falschen Resultat fuhren, andere GroBen auszuschalten.
Literaturverzeichnis
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Poterba, J.(2004), The Impact ofPopulation Aging on Financial Markets.
[...]
[1] Ein Anstieg des Durchschnittsalters wird auch von Bakshi und Chen als Anzeichen fur einen alternde Bevolkerung verwendet. Vgl., Bakshi und Chen, Baby Boom, Population Aging and CapitalMarkets, S. 167.
[2] Es gibt hierfur auch noch andere Indikatoren z.B. den Altenlastenquotient, der die Alten in ein Verhaltnis zu den Jungeren (Arbeiter) setzt. Vgl., Jan; Bevolkerungsruckgang, Alterung und Technischer Fortschritt, S. 28ff.
[3] Vgl., Loy, Okonomische Wirkungen eines Geburtenruckgangs, S. 5ff.
[4] Burtless, Does Population Aging Represent a Crisis for Rich Societies?, S. 6.
[5] Vgl., Poterba, The Impact of Population Aging on Financial Markets , S. 4.
[6] Die meisten Bevolkerungsgruppen (abgesehen von den Turken) die in Deutschland einwandern, haben eine ahnlich Geburtenrate wie die Deutschen.
[7] Dies sind Annahmen des Umlageverfahrens im Rentenversicherungsbereich, wie es noch in Deutschland existiert. Vgl., Loy, Okonomische Wirkungen eines Geburtenruckgangs, 43.
[8] Gemeint sind hiermit Vermogenswerte des Anlage- und Umlaufvermogens.
[9] Vgl., Abel, Will Bequests Attenuate the Predicted Meltdown in Stock Prices When Baby Boomers Retire, S.7.
[10] Abel, Will Bequests Attenuate the Predicted Meltdown in Stock Prices When Baby Boomers Retire?, S. 8.
[11] Ebd., S. 8.
[12] Ebd., S. 8.
[13] Ebd., S. 8.
[14] Abel, Will Bequests Attenuate the Predicted Meltdown in Stock Prices When Baby Boomers Retire?, S. 8.
[15] Ebd., S. 9.
[16] Ebd., S. 9.
[17] Ebd., S.9.
[18] Abel, Will bequests Attenuate the Predicted Meltdown in Sock Prices When Baby Boomers Retire?, S.9.
[19] Ebd., S. 10.
[20] Ebd., S. 11
[21] Abel, Will Bequests Attenuate the Predicted Meltdown in Stock Prices When Baby Boomers Retire?, S.11.
[22] Ebd., S. 12.
[23] Ebd., S. 12.
[24] Abel, The Effects of a Baby Boom on Stock Prices and Capital Accumulation in the Presence of Social Security, S.23.
[25] Ebd., S.20.
[26] Der Index y bedeutet young (jung).
[27] Gemessen in Konsumgutereinheiten.
[28] Vgl., Poterba, Demographic Structure and Asset Returns, S. 3.
[29] Poterba, Demographic Strukture and Asset Returns, S. 8.
[30] Vgl., Davis und Li Demographics and Financial Asset Prices in the Major Industrial Economies, S. 6.
[31] Es gilt selbstverstandlich ceteris paribus, das Gleichbleiben der anderen Faktoren, die die Geburtenzahl beeinflussen, so dass von einer grofieren Kohorte ausgegangen werden kann.
[32] Vgl., Poterba, Demographic Structure and Asset Returns, S. 3ff.
[33] Vgl., Ebd., S. 8.
[34] Vgl., Poterba, The Impact of Population Aging on Financial Markets, S. 7.
[35] Vgl., Poterba, The Impact of Population Aging on Financial Markets, S. 9.
[36] Ebd., S. 22.
[37] Ebd., S. 22.
[38] Ebd., S. 30.
[39] Vgl., Ebd., S.30.
[40] Gemeint ist die Alterer Generation, welche abhangig von den Arbeitern ist.
[41] Vgl., Lim, Weil, The Baby Boom and the Stock Market Boom, S. Iff.
[42] Ebd., S. 14.
[43] Ebd., S. 14.
[44] Vgl., Bakshi, Chen, Baby Boom, PopulationAging and Capital Markets, S. 165.
[45] Um auch den Mitarbeitern Albert Ando und Richard Brumberg, die halfen diese Hypothese mit zu entwickeln, gerecht zu werden, seien auch deren Namen genannt.
[46] Weitere Anlasse fur Lohnvariation konnen z. B. Beforderung und das Senioritatsprinzip sein.
[47] Mankiw, Makrookonomik, S. 497.
[48] Vgl. Ebd., S. 496ff.
[49] Damit sind die Ausgaben fur z. B. Kinder und Konsum gemeint.
[50] Vgl., Bakshi, Chen, Baby Boom, Population Aging and Capital Markets, S. 175.
[51] Vgl., Ebd., S. 176.
[52] Vgl. Bakshi, Chen, Baby Boom, Population Aging, and Capital, S. 176.
[53] Bellante, Green, Relative Risk Aversion Among the Elderly, S. 18.
[54] Vgl., Bakshi und Chen, Baby Boom, Population Aging, and Capital Markets S. 198.
[55] Vgl., Bakshi und Chen, Baby Boom, Population Aging, and Capital Markets , S. 198ff.
[56] Vgl., Bakshi und Chen, Baby Boom, Population Aging, and Capital., S.167.
[57] Vgl., Ebd., S.198ff.
[58] Vgl., Bakshi und Chen, Baby Boom, Population Aging, and Capital Markets S.166ff.
[59] Poterba, The Impact of Population Aging on Financial Markets, S.30
[60] Vgl., Abel, The Effects of a Baby Boom on Stock Prices and Capital Accumulation in the Presence ofSocial Security, S. 23
[61] Vgl., Davis und Li, Demographics and Financial Asset Prices in the Major Industrial Econom
ies, S.7.
[62] Vgl., Poterba, The Impact ofPopulation Aging on Finacial Markets, S.10ff.
Häufig gestellte Fragen
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Was versteht man unter einer alternden Bevölkerung?
Eine alternde Bevölkerung wird hauptsächlich durch einen Rückgang der Geburtenrate verursacht, was zu einem Anstieg des Durchschnittsalters führt. Auch eine sinkende Sterberate der Älteren und eine sinkende Rate der Jungimmigranten tragen dazu bei.
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Eine alternde Bevölkerung führt zu einem höheren Verhältnis von Alten zu Jungen, was Auswirkungen auf die Rentenversorgung, Spar- und Investitionsquoten hat. Es entsteht die Frage, wie die Rente der Älteren von den Jüngeren finanziert werden kann.
Was sind die Hauptmodelle, die im Text behandelt werden?
Das Modell von Abel mit Erbmotiv und Poterbas Modell werden detailliert erläutert, um die Auswirkungen des Geburtenrückgangs auf den Kapitalmarkt zu erklären.
Was sind die Grundzüge von Abels Modell?
Abel verwendet ein allgemeines Gleichgewichtsmodell mit rationalen Erwartungen in einer geschlossenen Volkswirtschaft, in der Konsumenten ihren erwarteten Lebensnutzen maximieren. Das Modell berücksichtigt zwei Generationen (jung und alt) und ein Erbmotiv.
Was sind die Grundzüge von Poterbas Modell?
Poterba verwendet ebenfalls ein 'generation overlapping model' in einer geschlossenen Wirtschaft mit zwei Lebensperioden (jung und alt). Im Gegensatz zu Abel nimmt Poterba ein festes Angebot an Kapitalgütern an und berücksichtigt nicht andere ökonomische Effekte wie die Produktivität.
Was sind die Schlussfolgerungen von Abel?
Abel kommt zu dem Schluss, dass die Bevölkerungsstruktur den Kapitalpreis stark beeinflusst. Ein Babyboom führt zu einem wachsenden Kapitalpreis, während ein Rückgang der Geburtenzahl zu einem sinkenden Kapitalpreis führen kann.
Was sind die Schlussfolgerungen von Poterba?
Poterbas empirische Untersuchungen zeigen, dass es keine wichtigen Korrelationen zwischen Vermögenswertrenditen und demografischer Struktur gibt. Dies steht im Gegensatz zu den Ergebnissen aus Abels theoretischem Ansatz.
Welche Überlegungen werden von Lim und Weil angestellt?
Lim und Weil untersuchen, ob der demografische Wandel als Ursache für den Anstieg des Aktienpreises gelten kann und ob es zu einem 'asset meltdown' kommt, wenn die Babyboom-Kohorte entspart. Sie kommen zu dem Schluss, dass ein großer demografischer Effekt auf den Aktienpreis relativ schwach ist.
Welche Hypothesen werden in der Untersuchung von Bakshi und Chen getestet?
Bakshi und Chen testen zwei Hypothesen: die Lebenszyklus-Einkommenshypothese und die Lebenszeit-Risikoaversionshypothese.
Was ist die Lebenszeit-Einkommenshypothese?
Diese Theorie, entwickelt von Franco Modigliani, erklärt das Spar- und Konsumverhalten einer Person über die Lebenszeit in Abhängigkeit von ihrem Einkommen.
Was ist die Lebenszeit-Risikoaversionshypothese?
Diese These geht von einer steigenden Risikoaversion mit zunehmendem Alter aus, was bedeutet, dass ältere Personen Finanzanlagen mit geringerem Risiko bevorzugen.
Welche Schlussfolgerungen ziehen Bakshi und Chen?
Bakshi und Chen kommen zu dem Schluss, dass demografische Schwankungen einen bedeutenden Einfluss auf den Kapitalmarkt ausüben. Eine alternde Bevölkerung führt zu einer steigenden Nachfrage nach finanziellen Investitionen und einem Rückgang der Nachfrage nach Wohnraum.
Welche Kritik wird an den Modellen geäußert?
Es wird kritisiert, dass die meisten Modelle den demografischen Schock als vorhersehbar annehmen, was die Auswirkungen auf den Kapitalmarkt mildert. Zudem wird die Annahme einer geschlossenen Wirtschaft und die Nichtberücksichtigung anderer Effekte bemängelt.
- Citation du texte
- Diplom-Volkswirt Ronny Höschel (Auteur), 2005, Auswirkungen einer alternden Bevölkerung auf den Kapitalmarkt, Munich, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/134431
