Zum Leverage-Effekt im Verhältnis zum WACC-Ansatz bei der Unternehmensbewertung

Inhaltsverzeichnis

1. Uberblick und Begriffsdefinitionen

2. Leverage-Effekt

3. Problem der optimalen Kapitalstruktur

4. WACC-Ansatz und Unternehmensbewertung

5. Zusammenhang zwischen Leverage-Effekt und WACC-Ansatz

6. Modigliani-Miller Theorem

7. Ausblick: Existenz eines optimalen Verschuldungsgrades

Literaturverzeichnis.

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Oberblick und Begriffsdefinitionen

Um sein Uberleben auf Dauer zu sichern muss ein Unternehmen Erträge erwirtschaften. Wir nehmen an, dass das Unternehmen dazu einen gewissen Kapitaleinsatz braucht. Es gibt, üblicherweise, 2 Arten von Kapital, die eingesetzt werden: Eigenkapital und Fremdkapital. Als Eigenkapital bezeichnen wir die "...finanziellen Mitteln, die dem Unternehmen von seinen Eigentümern ohne zeitliche Begrenzung zur Verfügung gestellt werden."¹ Das Eigenkapital "tragt das volle Risiko der Unternehmung. Im Falle der Insolvenz erhalten die Eigentümer nach allen anderen Kapitalgebern ihr Kapital zurück."² Eine andere Art von Kapital ist das Fremdkapital. Es kann auch als „Gegenstück zum Eigenkapital bezeichnet werden."³

"Als Fremdkapital werden die Schulden (Verbindlichkeiten) eines Unternehmens, wie zum Beispiel aufgenommene Kredite, bezeichnet. Die Finanzmittel stammen im Gegensatz zum Eigenkapital von unternehmensexternen Geldgebern."⁴ Die Aufnahme von Fremdkapital ist weniger riskant für ein Unternehmen "Das Fremdkapital tragt eigentlich kein »unternehmerisches Risiko« — scheitert ein Unternehmer, sind beim Fremdkapital die Banken die Leidtragenden, nicht er."⁵

Da das Eigenkapital das meiste Risiko abfängt, ist es auch für ein Unternehmen relativ teuer. Eigenkapitalgeber wollen durch h6here Dividenden für das Risiko entschädigt werden. Fremdkapital ist, dagegen, relativ günstig, da es viel weniger Risiko tragt (s. o.). Banken prüfen das Unternehmen noch vor der Kreditvergabe und verlangen in der Regel Sicherheiten. Deswegen kann es für ein Unternehmen plausibel sein teures Eigenkapital durch günstigeres Fremdkapital zu ersetzen. Es gibt zwei Möglichkeiten das zu tun.

Bei der ersten Variante erhöht das Unternehmen durch Annahme von mehr Fremdkapital seine Eigenkapitalrendite. Diese Variante heillt Leverage-Effekt (Leverage - engl. für Hebeleffekt/Hebelwirkung). "Mit Hilfe des Leverage erh6ht sich die Eigenkapitalrendite bei steigender Verschuldung."⁶ Bei der zweiten Variante werden durch Ersatz von Eigenkapital durch mehr Fremdkapital (Anderung des Verschuldungsgrades) die durchschnittlichen gewichteten

Gesamtkapitalkosten gesenkt und dadurch der Unternehmenswert erhöht. Diese Methode wird WACC-Ansatz genannt (WACC (Weighted Average Cost of Capital) -engl. fiir durchschnittlichen gewichteten Kapitalkosten). In dieser Studienarbeit werden wir den Einfluss der unterschiedlichen Fremdkapitalquoten auf Unternehmenswert, Gesamtkapitalkosten und Eigenkapitalrendite betrachten, sowie das Verhältnis des Leverage-Effektes zum WACC-Ansatz.

2. Leverage- Effekt

Wenn wir das Leverage-Effekt betrachten, miissen wir das Unternehmen von der Seite der Investoren (Eigenkapitalgeber) anschauen. Investoren stellen dem Unternehmen das Eigenkapital zur Verfiigung mit dem Ziel ihre Gewinne daraus zu ziehen. Das bedeutet: man will aus dem Unternehmen mehr bekommen, als das, was man in das Unternehmen eingezahlt hat. Diese (prozentuale) Erhöhung von Eigenkapital wird als Eigenkapitalrendite bezeichnet. Es wird unterstellt, dass eine Maximierung von Eigenkapitalrendite von Eigenkapitalgeber angestrebt wird. Dieses Ziel kann man erreichen, in dem man mehr Fremdkapital aufnimmt und damit den Anteil der Fremdfinanzierung erhöht. "Diese Abhängigkeit der Rentabilität des Eigenkapitals vom Anteil der Fremdfinanzierung wird als Leverage-Effekt bezeichnet."⁷

Wir können diesen Zusammenhang formal ableiten, dazu, aber, miissen wir noch ein paar zusätzliche Annahmen treffen.

Wie wir schon angenommen haben, muss ein Unternehmen Erträge erwirtschaften um auf Dauer iiberleben zu können (s. S.1). Wir werden hier eine bestimmte Art von Ertrag anschauen, und zwar NOPAT.⁸

Daneben miissen wir noch eine Aufteilungsregel fiir Periodeniiberschull voraussetzen. Er wird zwischen Eigenkapitalgeber und Fremdkapitalgeber aufgeteilt. "...die Fremdkapitalgeber (werden) aus den Periodeniiberschussen in vorher festgelegter Höhe bedient (Fremdkapitalzinsen: Rfk); das Eigenkapital verzinst sich entsprechend durch die verbleibende Residualgrölle" (Periodeniiberschusse ./. Fremdkapitalzinsen)." ⁹

Diese Eigenkapitalverzinsung werden wir als Rek beizeichnen.

Eine weitere Annahme besteht darin, dass das investierte Gesamtkapital

(GK) in das Eigenkapital (EK) und Fremdkapital (FK) aufgeteilt wird (vgl. S. 2). Also: GK = FK + EK

Daraus folgend können wir eine Formel ffir Gesamtkapitalrendite (Rgk)

(also ffir "die gemeinsame Rendite der Eigen- und Fremdkapitalgeber"¹⁰

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten ¹¹

Aus dieser Formel konnen wir sehen, dass die Egenkapitalrendite mit dem steigenden Verschuldungsgrad zunimmt. Das k6nnen wir an einem Beispiel

nachvollziehen:

Der Gesamtkapital GK betrage 1000 Einheiten, Periodenfiberschuss X (EBIT bzw. NOPAT) entspricht 100 Einheiten,

Gesamtkapitalrendite Rgk ist 10%, Fremdkapitalzins Rfk betrage 6% Es werden Auswirkungen einer fortschreitender Substitution des EK durch FK untersucht.

Annahmen: Fremdkapitalrendite Rfk und Gesamtkapitalrendite Rgk und Periodenfiberschusse X sind konstant.

Bsp.1 ¹²

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Hier sieht man deutlich, dass die Eigenkapitalrendite sich bei dem steigenden Verschuldungsgrad erhöht.

Dieser lineare Zusammenhang kann (vereinfacht) grafisch dargestellt werden:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb.1 ¹³

In dem Beispiel oben ist ein idealer Fall von Hebelwirkung beschrieben. Es gelten folgende Voraussetzungen: einerseits geht man von einem von Verschuldungsgrad unabhängigen konstanten Fremdkapitalzins aus, andererseits tritt der positive Hebeleffekt auf solange Gesamtkapitalrendite gröfler als Fremdkapitalzins ist. Was passiert, aber, wenn diese Voraussetzungen nicht erfiillt sind?

Annahme 1: Verschuldungsgradabhängiger Fremdkapitalzinssatz. Fremdkapitalzins spiegelt das Risiko des Kreditausfalls (vgl dazu S.1). Deswegen ist es logisch anzunehmen, dass mit dem steigenden Risiko die Fremdkapitalgeber den Zinssatz erhöhen werden. Wie wir auf der Abb.2 beobachten können, wächst die Eigenkapitalrendite in dem Fall auch, aber nicht mehr so stark, wie bei dem verschuldungsgradunabhängigen Fremdkapitalzinssatz. Es "...ergibt sich eine unterproportionale Abhängigkeit der Eigenkapitalrentabilität ... vom Verschuldungsgrad." ¹⁴ Es ist, also, kein lineares Wachstum mehr; Wachstumsraten werden immer kleiner bis das Wachstum fast vollkommen aufhört. Das kann auch graphisch dargestellt werden. (Abb. 2 ¹⁵ )

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

[...]

¹ http://www.wirtschaftslexikon24.net/d/eigenkapital/eigenkapital.htm

² Koss (Basiswissen Finanzierung, 2006) S.16

³ Vgl. http://www.wirtschaftslexikon2 4.net/d/eigenkapital/eigenkapital.htm

⁴ „Fremdkapital" in anleger-lexikon.de

⁵ Lang (Unternehmensfinanzierung 2004) S.16

⁶ http://www.manalex.de/d/leverage-effekt/leverage-effekt.php

⁷ Perridon, Steiner (Finanzwirtschaft der Unternehmung 1999). S. 445

⁸ Vgl. S.3

⁹ Ebd.

¹⁰ „Gesamtkapitalrendite" in controllerspielwiese.de

¹¹ Vgl. Perridon, Steiner (Finanzwirtschaft der Unternehmung 1999). S.446

¹² Vgl. ebd. S. 445

¹³ Vgl. Perridon, Steiner (Finanzwirtschaft der Unternehmung 1999). S. 446

¹⁴ Ebd. S. 447

¹⁵ Vgl. ebd