Portfolio Insurance

1 Einführung

Die Kursrückgänge an den internationalen Kapitalmärkten Anfang des 21. Jahrhunderts haben vielen privaten und institutionellen Anlegern vor Augen geführt, dass reine Aktienportfolios mit erheblichen Risiken verbunden sein können.

Durch die Krisenanfälligkeit der internationalen und insbesondere der deutschen Börse wurde bereits in den 80er Jahren die Idee einer Versicherung gegen Risiken aufgegriffen und mit dem Konzept der Portfolio-Insurance umgesetzt. Grundgedanke der Portfolio-Insurance war und ist eine Portfoliomindestrendite zu sichern und gleichzeitig Partizipationschancen an einer positiven Kapitalmarktentwicklung zu wahren.¹

Mit den Arbeiten von Black und Perold (1982) sowie Black und Jones (1987) erlebten die Portfolio-Insurance-Konzepte Mitte der Achtzigerjahre ihre Blütezeit. In den Neunzigerjahren verschwanden sie wieder vor allem angesichts der Aufwärtsbewegung an den Börsen fast vollständig vom Markt. Heute feiern sie aufgrund der veränderten Marktlage ein Comeback.²

Die vorliegende Hausarbeit soll einen Überblick geben über die verschiedenen statischen Portfolio-Insurance-Strategien, die sowohl von Privatanlegern als auch von institutionelle Anleger in der Praxis angewandt werden können, um eine Wertsicherung in bestehenden Portfolios zu implementieren.

Zu Beginn wird der Begriff Risiko definiert. Auf Grundlage dessen erfolgt eine Definition der Portfolio-Insurance. Der darauf folgende Abschnitt beinhaltet eine Übersicht von marktüblichen statischen Wertsicherungsmethoden. Im Speziellen werden hier die Stop-Loss-, die Protective-Put-, die Fiduciary-Call- sowie die Covered-Call-Strategie charakterisiert und anhand eines Beispiels berechnet. Zudem wird deren Wirkung graphisch dargestellt und eine Beurteilung für ihre Anwendbarkeit in der Praxis abgegeben.

Der letzte Abschnitt, das Fazit, fasst die Ergebnisse resümierend zusammen und gibt eine Beurteilung ab, welche Strategie für bestimmte Zwecke die Sinnvollste zu sein scheint.

2 Definition von Risiken

Portfolio-Insurance gibt es nur aufgrund dem Bestehen von Risiken. Daher wird der Begriff an dieser Stelle definiert. In der Literatur sind zahlreiche, unterschiedliche Risikodefinitionen zu finden. Der klassische Risikobegriff ist als Unsicherheit über zukünftige Umweltzustände aufzufassen Ein bekanntes und häufig verwendetes Risikomaß ist die Varianz oder Volatilität der Erträge, die als positive wie auch negative Abweichungen von Renditeerwartungen definiert wird.³ Privatanleger besitzen in der Regel ein anderes Risikoverständnis. Für sie ist lediglich die negative Abweichung vom Renditeerwartungswert als relevantes Risiko aufzufassen. Risikovermeindungsstrategien, wie auch die Portfolio- Insurance, sollen daher aus Sicht der Privatanleger in erster Linie auf das von ihnen verstandene Risiko abzielen.⁴

Unabhängig davon, ob eine ein- oder beidseitige Abweichung vom Renditeerwartungswert als Risiko interpretiert wird, lässt sich das Gesamtrisiko eines Aktienengagements in einen unsystematischen und einen systematischen Teil zerlegen. Dabei bezieht sich das unsystematische Risiko auf unternehmensspezifischen Faktoren, von denen ausschließlich die Aktie eines einzelnen Unternehmens betroffen ist. Risiken, die sich im Gegensatz dazu auf sämtliche Aktien einer bestimmten Kategorie auswirken und beispielsweise durch konjunkturelle oder politische Faktoren determiniert werden, werden als systematische Risiken bzw. als Marktrisiken bezeichnet.⁵

Während die unsystematische Risiken eines Aktien-Portfolios durch eine entsprechende Diversifikation reduziert oder sogar eliminiert werden können, lassen sich systematische Risiken durch die so genannte Portfolio-Insurance steuern.⁶

3 Definition von Portfolio-Insurance

Aus dem Begriff Portfolio-Insurance geht zunächst hervor, dass ganze Portfolios im Zentrum der Betrachtung stehen. Zum zweiten impliziert der Begriff Insurance eine Versicherung gegen einen als ungünstig angesehenen Fall. Entsprechend besteht das Ziel der Portfolio-Insurance darin, einen Portfolio-Mindestwert für einen gewissen Zeitraum im voraus zu garantieren (downside Protektion). Gleichzeitig besteht die Chance an steigenden Märkten zu partizipieren (upside Partizipation). Im Speziellen geht es, wie bereits angeführt, um die Kontrolle des systematischen Risikos.⁷

Diese Begrenzung des systematischen Risikos lässt sich auf zweierlei Art und Weise realisieren. Einerseits durch statische Strategien, die sich dadurch auszeichnen, dass die ursprüngliche Portfoliostrukturierung bis zum Ende des Anlagezeitraumes nicht aktiv verändert wird, und andererseits durch dynamische Strategien, bei denen die Absicherung durch einen regelgebundenen kontinuierlichen Umschichtungsprozess zwischen einer risikobehafteten und risikofreien Anlagesegmenten synthetisch erzeugt wird.⁸

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Klassifizierung von Portfolio-Insurance-Strategien für Aktienportfolios⁹

In der Abbildung zur Klassifizierung von Portfolio-Insurance-Strategien für Aktienportfolios ist die Unterscheidung zwischen den statischen und dynamischen Strategien zu erkennen. Zu den statische Strategien zählen die Stop-Loss-, die Protective-Put-, die Fiduciary-Call- sowie die Covered-Call-Strategie. Unter die Rubrik der dynamische Strategien fällt der Synthetic-Put- sowie die ConstantProportion-Portfolio-Insurance-Strategie.

Dies ist eine Auswahl von den zahlreichen Konzepten der Portfolio-Insurance. Sie werden an dieser Stelle angeführt, da sie zu den Marktüblichen zählen. Aufgrund des Umfangs der Hausarbeit beschränkt sich die Betrachtung auf die hier auserwählten statischen Strategien.

4 Statische Strategien

Statische Strategien können als Buy-and-Hold-Strategien verstanden werden. Sie zeichnen sich folglich dadurch aus, dass sie die ursprüngliche Aufteilung der Geldanlage bis zum Ende des Anlageintervalls nicht aktiv verändern. Dabei wird die Länge des Anlageintervalls entweder von vornherein zeitlich begrenzt, wie bei der Protective-Put-, Covered-Call- und Fiduciary-Call-Strategie, oder an einer bestimmten Kursmarke festgemacht, bei deren Erreichen das Portfolio aufgelöst wird. Hierbei ist die Stop-Loss-Strategie zu nennen, die im nächsten Kapitel genauere Betrachtung findet.¹⁰

4.1 Stop-Loss-Strategie

Die Stop-Loss-Strategie ist die klassische und die wohl auch am meisten verbreiteste Portfolio-Insurance-Strategie.

Zu Beginn des Anlagezeitraums wird das anzulegende Vermögen vollständig in eine Aktie investiert. Über dies hinaus wird eine Stop-Loss-Order unter Zahlung einer geringen Gebühr erteilt. Der Anleger bestimmt hier einen Kurs unterhalb der aktuellen Notierung, bei dem ein Verkaufsauftrag für die Aktie ausgelöst werden soll. Damit gelingt es, einen Mindestportfoliowert, der auch als Floor bezeichnet wird, zu erhalten. Die Aktie muss verkauft werden, sobald [Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten].¹¹

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

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¹Vgl. Garz, H.; Günther, S.; Moriabadi, C.: Portfolio-Management; Theorie und Anwendung, 1. Auflage, Frankfurt am Main 1997, S. 243

² Vgl. Steiner, M.; Bruns, C.: Wertpapiermanagement, 5. Auflage, Stuttgart 1996, S. 325

³Vgl. Homepage der Frankfurter Allgemeinen: http://boersenlexikon.faz.net/volatili.htm, 15.02.2009

⁴Vgl.Conrad, C.; Stahl, M.: Risikomanagement an internationalen Finanzmärkten, Systemrisiken, Crashpotential, Anlagemanagement, Risikosteuerung, 1.. Auflage, Stuttgart 2000, S. 184

⁵Vgl. Steiner, M.; Bruns, C.: Wertpapiermanagement, 5. Auflage, Stuttgart 1996, S.55f

⁶ Vgl. Rudolph, B.; Schäfer, K.: Derivative Finanzmarktinstrumente; Eine anwendungsbezogene Einführung in Märkte, Strategien und Bewertung, 1. Auflage, Heidelberg 2005, S. 5

⁷Vgl. Garz, H.; Günther, S.; Moriabadi, C.: Portfolio-Management; Theorie und Anwendung, 1. Auflage, Frankfurt am Main 1997, S. 14

⁸Vgl. Kleeberg, J.; Rehkugler, H.: Handbuch Portfoliomanagement; Strukturierte Ansätze für ein modernes Portfoliomanagement, 2. Auflage, Uhlenbruch 2002, S. 30

⁹Vgl. Steiner, M.; Bruns, C.: Wertpapiermanagement, 5. Auflage, Stuttgart 1996, 328

¹⁰Vgl. Hull, J.: Einführung in Futures- und Optionsmärkte, 3. Auflage, München 2001, S. 444

¹¹ Vgl. Steiner, M.; Bruns, C.: Wertpapiermanagement, 5. Auflage, Stuttgart 1996, S. 329