Im Zusammenhang mit der Finanzmarktkrise hat die Private Equity-Branche in den zurückliegenden Monaten einen rasanten Imagewechsel vollzogen. Wurden Private Equity-Fonds noch vor zwei Jahren als Heuschrecken bezeichnet, werden sie heute als finanzstarke Investoren wahrgenommen, die in die Krise geratene Unternehmen vor der drohenden Insolvenz bewahren können.
Seit den ersten nennenswerten Finanzierungen mit privatem Beteiligungskapital in den 1970er-Jahren in den USA hat sich Private Equity zu einer etablierten Asset-Klasse entwickelt. Allein in Deutschland, dem zweitgrößten europäischen Markt für Private Equity, haben entsprechende Fonds Ende 2008 Beteiligungen an über 6.000 Unternehmen mit insgesamt 212 Milliarden Euro Umsatz und 1,2 Millionen Beschäftigten gehalten.
Die zunehmende Attraktivität verdankt der Private Equity-Markt der verbreiteten Erwartung von überdurchschnittlichen Renditen und einer geringen Korrelation zu anderen Anlageformen, insbesondere zum Aktienmarkt. Diese kann zumindest bezüglich der hohen Rendite von Private Equity-Investitionen durch zahlreiche Studien bestätigt werden. Bei näherer Betrachtung der Studien lässt sich jedoch eine starke Heterogenität der Ergebnisse erkennen, die auf unterschiedlichen Datenquellen, uneinheitlichen Methoden zur Performancebestimmung und die Berücksichtigung von wechselnden Risiken zurückzuführen ist.
Für den börsennotierten Kapitalmarkt wurden bereits in den 1950er- und 1960er-Jahren vor allem von Markowitz (1952) und Sharpe (1964) allgemein anerkannte Methoden entwickelt, um den Erfolg sowie das Risiko von Investitionen zu bestimmen und zu bewerten. Die spezifischen Anforderungen einer adäquaten Performancemessung sowie -analyse in der Private Equity-Branche werden allerdings erst seit wenigen Jahren berücksichtigt. Im Gegensatz zum Kapitalmarkt ist der Markt für Private Equity durch ein hohes Maß an Illiquidität gekennzeichnet. Zudem weisen Private Equity-Investitionen unregelmäßige Zahlungsströme und wenig transparente Methoden zur Bewertung ihrer Beteiligungen auf. Die mangelnde Bereitschaft vieler Private Equity-Fonds zur Offenlegung ihrer Methoden und Ergebnisse sowie das Fehlen eines Sekundärmarktes für nicht an der Börse gelistete Beteiligungen erschweren die Bewertung von Private Equity-Investitionen zusätzlich.
Inhaltsverzeichnis
1 Einleitung
2 Grundlagen der Private Equity Assetklasse
2.1 Definition und Begriffsabgrenzung
2.2 Segmente und Finanzierungsphasen
2.3 Marktstruktur und -teilnehmer
2.3.1 Direktinvestitionen
2.3.2 Beteiligungsgesellschaften
2.3.3 Dachfonds und Publikumsfonds
2.4 Ablauf einer Private Equity-Transaktion
2.5 Entwicklung und volkswirtschaftliche Bedeutung
3 Performancemessung von Private Equity-Investitionen
3.1 Datenauswahl
3.1.1 Datenquellen
3.1.2 Selection Bias
3.2 Agency-Problematik
3.3 Illiquidität
3.4 Leverage
3.5 Bewertung nicht realisierter Beteiligungen
3.6 Methoden der Performancemessung
3.6.1 Multiples
3.6.2 Interner Zinsfuß vs. Time-Weighted Rate of Return
3.6.3 Profitabilitätsindex
3.6.4 Public Market Equivalent
3.6.5 Verbandsempfehlungen und Praxis
3.7 Aggregation der Performance
4 Performanceanalyse und Benchmarking von Private Equity
4.1 Werttreiber
4.2 Vergleichsgrößen
4.2.1 Innerhalb der Private Equity-Anlageklasse
4.2.2 Außerhalb der Private Equity-Anlageklasse
4.3 Risikomessung und -quantifizierung
4.3.1 Risikoarten
4.3.2 Klassische Risikokennzahlen
4.3.3 Alternative Methoden zur Risikomessung
4.4 Einflussfaktoren auf die Performance
4.4.1 Investitionsfokus
4.4.2 Fondsgröße und Fondsflüsse
4.4.3 Managementqualität
4.4.4 Marktzyklus von Private Equity-Investitionen
4.4.5 Corporate Governance
4.5 Private Equity in der strategischen Asset Allocation
5 Fazit und Ausblick
Zielsetzung & Themen
Diese Arbeit analysiert die spezifischen Herausforderungen bei der Performancemessung und -analyse von Private Equity-Investitionen. Das Ziel ist es, zu untersuchen, inwieweit eine ganzheitliche Erfolgsmessung trotz der immanenten Illiquidität und Informationsasymmetrie möglich ist, und wesentliche Werttreiber sowie Einflussfaktoren auf die Performance zu identifizieren.
- Methoden und Kennzahlen der Private Equity-Performancemessung (IRR, Multiples, PME).
- Herausforderungen durch Illiquidität, Agency-Probleme und die Bewertung nicht realisierter Anlagen.
- Analyse von Werttreibern (Dupont-Formel) und deren Wandel über Marktzyklen hinweg.
- Benchmarking-Ansätze im Vergleich zum öffentlichen Markt.
- Einflussfaktoren wie Managementqualität und Fondsgröße auf den langfristigen Erfolg.
Auszug aus dem Buch
3.1.2 Selection Bias
In der VentureXpert-Datenbank sind sowohl Daten von General wie auch von Limited Partnern enthalten. Dadurch gibt es laut Thomson Reuters „little opportunity for inconsistent reporting“, was allerdings aufgrund der privaten Natur der Daten schwer validiert werden kann. Wahrscheinlich ist vielmehr, dass ein „Under-Reporting“ der weniger erfolgreichen Fonds stattfindet, was wiederum zu einer Verzerrung der Rendite nach oben sowie zu einer Verzerrung der Persistenz nach unten führt.
Verschiedene Studien im Bereich der Investment-Fonds weisen darauf hin, dass es durch eine selektive Auswahl der Performancedaten zu einem Survivorship bzw. Selection Bias kommen kann. Carhart et al. (2002) geben einen ausführlichen Überblick über diese Problematik.
Kaplan & Schoar (2005) untersuchen deshalb, ob ein Private Equity-Fonds nach stark negativen Performancezahlen in der Folgeperiode sein Reporting stoppt. Bei der Regression einer Dummy-Variablen für das Reporting auf die Veränderung der Performance, erhalten sie einen Wert nahe Null für die Performanceänderung. Ein starkes Absacken der Performance hat also nahezu keine Auswirkung auf das Reporting-Verhalten der General Partner. Jesse Reyes, lange Zeit Vizepräsident von Thomson Venture Economics, bestätigt dieses Ergebnis. Darüber hinaus soll die Auswertung der Angaben von Limited Partnern für zusätzliche Sicherheit bei der Vollständigkeit der Daten sorgen.
Zu einem anderen Ergebnis gelangt Cochrane (2005). Werden bei der Berechnung der Performance und des Risikos von Private Equity-Investitionen ausschließlich Cash Flows herangezogen, so kommt es zu einer Verzerrung der Daten. Diese resultiert aus der Nichtbeachtung der Investitionen, die in privater Hand verbleiben und nicht z. B. durch einen IPO beendet werden. Cochrane berücksichtigt bei seiner Untersuchung individuelle Venture Capital-Projekte und betrachtet nicht Venture Capital-Fonds insgesamt. Durch die reine Berücksichtigung von Cash Flows kann ein Return erst ermittelt werden, wenn ein Unternehmen neues Kapital erhält oder verkauft wird. Da es wahrscheinlicher ist, dass erfolgreiche Projekte mehr Kapital erhalten bzw. an die Börse gehen, um verkauft zu werden, sind die ermittelten durchschnittlichen Renditen gegenüber der tatsächlichen Verteilung der Renditen nach oben verzerrt.
Zusammenfassung der Kapitel
1 Einleitung: Diese Einleitung beleuchtet den Imagewandel von Private Equity, die Bedeutung der Branche im deutschen Markt und die wissenschaftliche Notwendigkeit einer differenzierten Performancemessung aufgrund spezifischer Marktcharakteristika wie Illiquidität.
2 Grundlagen der Private Equity Assetklasse: Hier werden Definitionen, Marktsegmente (Venture Capital vs. Buy-out), der Transaktionsablauf sowie die volkswirtschaftliche Relevanz und historische Entwicklung des Private Equity-Marktes dargelegt.
3 Performancemessung von Private Equity-Investitionen: Dieses Kapitel widmet sich den Problemen der Datenerhebung, Agency-Konflikten, Bewertungsfragen nicht realisierter Beteiligungen und stellt diverse Messmethoden wie Multiples, IRR und PME detailliert gegenüber.
4 Performanceanalyse und Benchmarking von Private Equity: Hier liegt der Fokus auf der Identifikation von Werttreibern (z.B. Umsatzwachstum, Leverage), dem Vergleich mit Benchmarks innerhalb und außerhalb der Anlageklasse sowie der Analyse von Risikokennzahlen und Einflussfaktoren auf den Erfolg.
5 Fazit und Ausblick: Dieses abschließende Kapitel fasst die Eignung der vorgestellten Methoden zusammen, unterstreicht die Notwendigkeit einer kombinierten Kennzahlennutzung und identifiziert weiteren Forschungsbedarf, insbesondere hinsichtlich der Qualität des Fondsmanagements und der Datenverfügbarkeit.
Schlüsselwörter
Private Equity, Performancemessung, Internal Rate of Return (IRR), Multiples, Benchmarking, Venture Capital, Buy-out, Agency-Theorie, Illiquidität, Asset Allocation, Risikomanagement, Fondsperformance, Investitionsfokus, Corporate Governance, Kapitalmarkttheorie
Häufig gestellte Fragen
Worum geht es in dieser Arbeit grundsätzlich?
Die Arbeit befasst sich mit der Analyse der Performance von Private Equity-Investitionen. Sie untersucht, wie Erfolg und Risiko dieser Anlageklasse professionell gemessen und bewertet werden können.
Welche zentralen Themenfelder werden bearbeitet?
Die zentralen Themen sind die Grundlagen der Private Equity-Struktur, die Methoden zur Performancemessung, der Umgang mit Illiquidität, die Risikoquantifizierung sowie Faktoren, die den Investmenterfolg maßgeblich beeinflussen.
Was ist das primäre Ziel der Untersuchung?
Das Hauptziel besteht darin, die theoretische und praktische Eignung verschiedener Kennzahlen zur Erfolgsmessung zu beurteilen und aufzuzeigen, wie eine ganzheitliche Performanceanalyse unter Berücksichtigung der marktspezifischen Besonderheiten durchgeführt werden kann.
Welche wissenschaftlichen Methoden werden verwendet?
Die Arbeit nutzt eine umfangreiche Literaturanalyse, vergleicht mathematische Modelle (wie den IRR oder verschiedene Multiples) und bezieht Studienergebnisse ein, um die Performance-Treiber und Risikokennzahlen kritisch zu hinterfragen.
Was wird im Hauptteil der Arbeit behandelt?
Der Hauptteil gliedert sich in die methodische Herangehensweise zur Renditebestimmung, die Analyse von Agency-Problematiken, die Erläuterung von Risikomaßen sowie die Untersuchung von Einflussfaktoren wie Fondsgröße, Marktzyklen und die Qualität des Managements.
Welche Schlüsselbegriffe charakterisieren die Arbeit?
Die Arbeit wird durch Begriffe wie Private Equity, IRR, Performanceanalyse, Benchmarking, Venture Capital, Buy-out, Agency-Konflikte und Werttreiber charakterisiert.
Warum ist die Performancemessung bei Private Equity schwieriger als bei Aktien?
Da Private Equity-Investitionen illiquide sind, kein fortlaufender Markthandel existiert und die Transparenz durch Informationsasymmetrien zwischen Managern und Investoren eingeschränkt ist, ist eine objektive Bewertung nicht realisierter Werte deutlich komplexer als bei börsennotierten Aktien.
Welchen Einfluss hat der Verschuldungsgrad (Leverage) auf die Rendite?
Ein hoher Leverage, insbesondere bei Leveraged Buy-outs, kann die Eigenkapitalrendite linear erhöhen, birgt jedoch das Risiko einer erhöhten Insolvenzanfälligkeit und ist im aktuellen regulatorischen und wirtschaftlichen Umfeld zunehmend restriktiver handhabbar.
Welche Rolle spielt die Managementqualität für den Erfolg?
Es existiert eine belegbare Persistenz in der Fondsperformance. Erfolgreiche General Partner zeichnen sich durch proprietären Zugang zu Transaktionen, tiefgreifende Branchenexpertise und eine bessere Verhandlungsbasis aus, was eine langfristige Outperformance ermöglicht.
- Arbeit zitieren
- Thomas Börger (Autor:in), 2009, Private Equity Investments. Fondsperformance und Benchmarks, München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/142580
