Dispositionseffekt aus theoretischer und empirischer Sicht

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1 Einleitung

2 Theoretische Erklärungsansätze des Dispositionseffektes
2.1 Prospect Theory
2.2 Mental Accounting
2.3 Regret Theory und Self Control
2.4 Mean Reversion
2.5 Kognitive Dissonanz

3 Empirischer Betrachtung des Dispositionseffektes

4 Der Dispositioneffekt als Erklärungsansatz für den Momentumeffekt
4.1 Die Momentum-Strategie
4.2 Der Dispositionseffekt als theoretischer Erklärungsansatz für die Momentum-Strategie
4.3 Empirische Evidenz

5 Fazit

Literaturverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Nutzenfunktion der PT im Vergleich zur Erwartungsnutzentheorie

Abbildung 2: Nutzen durch Anwendung der PT und Ergebnis des Marktportfolios für verschiedene Zeiträume und verschiedene Transaktionskosten

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1 Einleitung

Im Jahre 1985 prägten Shefrin und Statman den Begriff des Dispositionseffektes, welcher die Eigenschaft von Investoren beschreibt, Gewinner zu schnell zu verkaufen und Verlierer zu lange zu halten.¹ Diese Beobachtungen stehen im Kontrast zur klassischen Finanzmarkttheorie, welche von der absoluten Gleichbewertung von Gewinnen und Verlusten im Aktiengeschäft ausgeht und machen den Dispositionseffekt zu einer Finanzmarktanomalie auf dem Gebiet der Behavioral Finance.² Der Dispositionseffekt verursacht nicht nur scheinbar Ineffizienzen in der unmittelbaren Anlageentscheidung,³ in verschiedenen Arbeiten wurde nachgewiesen, dass er für den Markt auch weitergehende Konsequenzen hat und beispielsweise den Momentumeffekt verursachen könnte.⁴

Diese Arbeit soll den Dispositionseffekt in einem ersten Schritt aus theoretischer und empirischer Sicht darstellen und in einem zweiten Schritt die Verbindung zum Phänomen des MomentumEffektes aufzeigen.

In Kapitel zwei werden zunächst die theoretischen Erklärungsansätze für den Dispositionseffekt dargestellt. Kapitel drei wird die empirische Evidenz nachvollziehen und setzt sich folgendermaßen zusammen: Nachdem kurz auf die Entdeckung des Dispositionseffektes und die in Kapitel zwei beschriebenen Erklärungen eingegangen wird, werden Untersuchungen vorgestellt, welche ihn empirisch bestätigen. Außerdem wird auf alternative Erklärungsansätze und Kritik eingegangen. Im Anschluss wird anhand relevanter Arbeiten auf die Fragen eingegangen, inwieweit der Dispositionseffekt Kosten verursacht, wer von Ihm betroffen ist und anhand welcher Variablen man ihn vorhersagen kann.

Kapitel vier widmet sich dem Bezug zum Momentumeffekt und legt zunächst die theoretischen Grundlagen für die Untersuchung, um dann die Auswirkungen des Dispositioseffektes theoretisch zu beschreiben und diese empirisch zu untermauern.

Kapitel fünf resümiert die allgemeine Untersuchung des Dispositioseffektes und die Verbindung zur Momentumstrategie.

2 Theoretische Erklärungsansätze des Dispositionseffektes

Im Folgenden werden verschiedene Erklärungsansätze für das Phänomen des Dispositionseffektes vorgestellt. Hier muss stets klar sein, dass die verschiedenen Theorien keine sich ausschließenden Ansätze darstellen, sondern auch in Verbindung miteinander wirken können und sollen.⁵

2.1 Prospect Theory

Für die Abbildung von Entscheidungen unter Risiko gilt die normative Erwartungsnutzentheorie (ENT) von v. Neumann und Morgenstern (1944) aufbauend auf Bernoulli (1754) als Standardwerk. Sie nimmt an, dass Individuen als rational handelnde „homo oeconomicus“, Entscheidungen durch das Bilden von Erwartungsnutzen treffen, indem sie den Erwartungswert einer Situation mit dessen verbundenem Risiko bewerteten. Hierbei gilt das Prinzip des abnehmenden Grenznutzens (vgl. „Nutzenfunktion der Erwartungsnutzentheorie“ in Abbildung 1).

Die Annahme dieses Verhaltens für Entscheidungen unter Risiko wurde in den kommenden Jahren durch empirische Untersuchungen weitestgehend widerlegt.⁶ Auf Grundlage dieser Ergebnisse entwickelten Kahneman und Tversky im Jahr 1979 das Modell der Prospect Theory (PT). Diese führt eine modifizierte, S-förmige Nutzenfunktion (vgl. „Wertefunktion der PT“ in Abbildung 1) ein, welche sich an empirische Untersuchungen anlehnt und einen Anspruch auf deskriptive Gültigkeit hat. Diese Form ist auf die Ergänzung der ENT um drei wesentliche Aspekte zurückzuführen:

1.) Statt der Abbildung eines fixen Vermögenswertes, werden Gewinne und Verluste betrachtet. Dies führt zu der Annahme, dass Personen Ergebnisse nun nicht mehr nach ihrem absoluten Wert beurteilen, sondern relativ zu einem Referenzpunkt (vgl. Abbildung 1). Dessen Lage kann variieren und befindet in der Regel zwischen dem aktuellen Kurs und dem Kaufpreis.⁷ Ausgehend vom Referenzpunkt wird die Situation also vom Schnittpunkt der Koordinatenachsen aus neu beurteilt. Diese Abhängigkeit der Entscheidung von dieser Perspektive⁸ gab der Theorie Ihren Namen und ist auf den „Framing-Effekt“ zurückzuführen, welchen Tversky und Kahneman in Ihren Untersuchungen 1979 und 1981 feststellten.⁹

2.) Asymmetrische Risikoaversion. Die Nutzenfunktion der PT verläuft im ersten Quadranten konkav (Risikoaversion), im dritten Quadranten jedoch konvex (Risikofreude).¹⁰

3.) Generelle Verlustaversion,- Verluste werden stärker gewichtet als Gewinne. Die Steigung der Nutzenfunktion ist im Bereich des dritten Quadranten wesentlich steiler als im ersten Quadranten.¹¹

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Nutzenfunktion der PT im Vergleich zur Erwartungsnutzentheorie

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an Roßbach (2001), S.15

[...]

¹ Vgl. Shefrin, H., Statman, M. (1985), S. 785

² Vgl. Wang, M. (2006), S. 1

³ Shumway, T., Wu, G. (2005), S. 65

⁴ Shumway, T., Wu, G. (2006): S. 83

⁵ Vgl. Shefrin, H., Statman, M. (1985), S. 777 und Odean, T. (1998), S. 1778

⁶ Zu nennen sind hier bspw. das Allais Paradoxon.Vgl. hierzu Allais, M. (1953) und Wang, M. (2006), S. 3 für eine Erklärung im Bezug auf den Dispositionseffekt.

⁷ Die genaue Lage des Referenzpunktes und dessen Bewegung im Zeitablauf wird von Kahneman und Tversky (1979) nicht hinreichend erklärt. Sie variiert in Abhängigkeit von individuellen Gegebenheiten und der Situation des Investors: Realisierung von Gewinn oder Verlust, kultureller Hintergrund, Höhe der Investition und andere Determinanten werden in der Literatur diskutiert. Vgl. hierzu Arkes et al. (2007)

⁸ Perspektive = engl. „Prospect“

⁹ Während einer Untersuchung von Tversky und Kahneman (1981) wurden Probanden befragt, welches von zwei Programmen zur Bekämpfung einer lebensgefährlichen Krankheit sie bevorzugen, vor dem Hintergrund, dass 600 Menschen davon bedroht sind. Die erste Perspektive: Programm A rettet 200 Menschen sicher und Programm B mit einer Whs. von 1/3 alle, mit einer Whs. von 2/3 niemanden (Referenzpunkt 600 tote - es können nur Gewinne gemacht werden). Perspektive zwei: Programm A lässt 400 Menschen mit Sicherheit sterben, Programm B 600 Menschen mit einer Whs. von 1/3 leben und mit einer Whs. von 2/3 sterben (Referenzpunkt 0 tote - es können nur Verluste gemacht werden). Die Probanden entscheiden sich entsprechend im Gewinnbereich risikoavers für Programm A und im Verlustbereich risikofreudig für Programm B.

¹⁰ Wang, M. (2006), S. 2

¹¹ „Die meisten Personen finden symmetrische, faire Wetten, d.h. ein Gewinn bzw. Verlust von x mit je 50% Wahrscheinlichkeit unattraktiv“, vgl. Wang, M. (2006), S. 3. Knetsch (1989) verschenkte an eine repräsentative Gruppe von Studierenden Kaffeetassen und bot ihnen hinterher an, die Tassen gegen Schokolade einzutauschen. Ca. 90% der Probanden waren hierzu nicht bereit. Bei einer anderen Gruppe verschenkte er Schokolade und wollte diese gegen Kaffetassen eintauschen, auch hier waren ca. 90% nicht bereit sich auf einen Tausch einzulassen. Vgl. für weitere Beispiele Kahneman, D., Knetsch, J. L., Thaler, R.H. (1991)