Die Zentralbank als Lender of Last Resort

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1 Einleitung

2 Theorie der Zentralbank als Lender of Last Resort
2.1 Die immanente Instabilität im Finanzsystem
2.2 Die Funktionsfähigkeit des Interbankenmarktes

3 Interventionsmöglichkeiten der Zentralbank als Lender of Last Resort
3.1 Makroökonomische Intervention
3.2 Mikroökonomische Intervention

4 Kosten-Nutzen-Analyse eines Lender of Last Resort

5 Schlussbetrachtung

Literaturverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1 Einleitung

Die Frage, ob ein Finanzsystem einen Lender of Last Resort (LOLR) benötigt oder nicht, ist zurückzuführen auf die Pionierarbeiten von Henry Thornton¹ im Jahr 1802 und Walter Bagehot² im Jahr 1873. Beide Autoren untersuchten die Rolle der Bank of England (BoE), die im 18 und 19. Jahrhundert immer wieder mit Bankenpaniken konfrontiert war, und legten den Grundstein zur LOLR-Theory. Unter einem LOLR, also einem Kreditgeber der letzten Instanz, versteht man einen Geldgeber, der in der Lage ist, Liquidität in ausreichender Höhe zur Verfügung zu stellen, während andere potentielle Geldgeber entweder nicht in der Lage oder nicht bereit sind, Kredite zu gewähren. Einem LOLR ist es hierdurch möglich, Zusammenbrüche von Banken und Unternehmen zu verhindern und damit eventuell entstehenden Gefahren von Spillover-Effekten auf das Finanzsystem, die zu Finanzkrisen und realwirtschaftlichen Krisen führen können, vorzubeugen.³ Als potentielle LOLR kommen Zentralbanken, Staaten und Sonderorganisationen wie der Internationale Währungsfonds oder die Weltbank in Betracht. In dieser Arbeit werden Zentralbanken fokussiert, die in entsprechenden Notsituationen die Mikro- und Makro­ebene, also einzelne Banken sowie den gesamten Markt, mit ausreichend Liquidität versorgen könnten, um das gesamte Finanzsystem zu stabilisieren. Ein immanentes Risiko für die Zentralbank als LOLR besteht darin, nicht unterscheiden zu können, ob es sich bei dem Kreditnehmer um eine insolvente Bank handelt oder eine solvente Bank mit nur vorüber­gehender Illiquidität. Des Weiteren birgt die Existenz eines LOLR die Gefahr, dass Marktakteure eine mögliche Unterstützung antizipieren und aus diesem Grund Risiken eingehen, welche sie ohne einen LOLR nicht wagen würden. Dies könnte besonders bei einer „Too-Big-To-Fail"- Institution der Fall sein, bei der der volkswirtschaftliche Schaden aus ihrer Insolvenz die Kosten durch eine Kreditgewährung bei weitem übersteigen würde. Das heißt, alleine das Bestehen eines LOLR birgt Gefahren wie Moral Hazard, adverse Selektion und Bailouts.⁴

Seit Beginn der Subprime-Finanzkrise im Frühsommer 2007, welche sich zu einer globalen Wirtschaftkrise entwickelt hat und die Weltwirtschaft permanent bedroht, und infolge vorhergehender, regionaler Krisen⁵ ist die Diskussion um einen LOLR erneut entfacht. Ziel dieser Arbeit ist es, die Theorie der Zentralbank als LOLR zu hinterfragen, hierbei die Inter­ventionsmöglichkeiten aufzuzeigen, um eine Bankenkrise oder -panik zu verhindern, und die möglichen Kosten und Schwierigkeiten aus dem Ein­greifen eines LOLR aufzudecken.

2 Theorie der Zentralbank als Lender of Last Resort

Das Bestehen eines LOLR begründet sich zum einen durch die besondere Stellung des Finanzsystems in einer Volkswirtschaft und zum anderen durch ineffiziente Marktallokationen im Interbankenmarkt. Folgend werden die beiden Hauptmotive für einen LOLR näher dargestellt.

2.1 Die immanente Instabilität im Finanzsystem

Eine Hauptfunktion von Finanzinstituten besteht darin, als Intermediäre zwischen Geldgeber und Geldnehmer zu fungieren und hierbei positive Effekte aus diversen Transformationsfunktionen zu erzielen.⁶ Stabilität im Finanzsystem resultiert aus dem jederzeit einlösbaren Rückzahlungs­versprechen der Banken gegenüber den Depositoren und aus Vertrauen in das reibungslose Funktionieren des Systems. Seit etwa zwei Jahr­hunderten basieren Finanzsysteme auf einem „Fractionel Reserve Banking"-System. Die Besonderheit in solch einem Finanzsystem ist es, dass nur ein Bruchteil der Einlagen als Reserve gehalten wird, während der Großteil zur Vergabe von langfristigen Krediten gegen Zinsen verwendet wird. Auf der Aktivseite befinden sich also langfristige, illiquide Darlehen und eine geringe liquide Reserve, während auf der Passivseite eine Vielzahl kurzfristiger, liquidierbarer Einlagen bestehen.⁷ Diese zwei kon- fligierenden Zeithorizonte bilden die Basis dafür, dass Zweifel an dem Rückzahlungsversprechen auftreten können. Es besteht die Angst, dass durch eine zu große Zahl von Depositoren, die ihre Einlagen abheben, ein Bank Run ausgelöst werden könnte. Durch das Auftreten eines adversen Schocks⁸ kann es zu einer außergewöhnlichen Liquiditätsnachfrage kommen, für die die vorhandene liquide Reserve zur Befriedigung nicht ausreicht. Hierbei werden zwei Arten adverser Schocks unterschieden. Zum einen ein idiosynkratischer Schock und zum anderen ein aggregierter Schock. Während von ersterem nur ein einzelnes Finanzinstitut oder Asset betroffen ist, wirkt sich der letzt genannte simultan auf das gesamte Finanzsystem aus. Die in der Realität auftretenden Schocks sind meist eine hybride Form aus den beiden Extremen.⁹ Um den auftretenden Liquiditäts­mangel dennoch zu kompensieren, besteht die Möglichkeit, durch Not­verkäufe - Fire Sales - an sich nicht marktfähige Vermögenswerte zu liquidieren. Durch die Notverkäufe kommt es zu einem teilweise extrem sinkenden Marktwert der betroffenden Assets, aus dem auch für andere Finanzinstitute Vermögenseinbußen resultieren, sofern sie die betroffenen Vermögenswerte in ihrem Portfolio halten. Durch das Halten eines Bruch­teils der Einlagen als Reserve besteht eine immanente Instabilität im Finanzsystem, die neben kurzfristiger Illiquidität noch das größere Risiko der Insolvenz birgt, wenn Assets sehr volatil sind oder es zu erheblichen Kreditausfällen kommt.¹⁰

In der Theorie haben sich zwei Sichtweisen entwickelt, die durch ver­schiedene Modelle einen Bank Run oder eine Bankenpanik zu erklären versuchen. Zum Einen gibt es die Sichtweise, die den Bank Run als zufälliges Ereignis - einen so genannten Sunspot - sich selbst erfüllender pessimistischer Erwartungen der Anleger betrachtet, das heißt als einen panikbasierten Bank Run. Der Einlagenabzug würde ohne besonderen Anlass, lediglich durch veränderte Erwartungen der Anleger, ausgelöst.¹¹ Zum Anderen gibt es die Sichtweise, die den Einlagenabzug auf rationales Verhalten nach Veröffentlichung bankenrelevanter Informationen zurück­führt, also als informationsbasierten Bank Run betrachtet.¹² Das grundlegende Modell zum Verständnis panikbasierter Runs wurde von Diamond und Dybvig (DD) aufgestellt. Zuerst zeigen sie die Pareto- Superiorität von Spareinlagen bei Finanzinstituten gegenüber dem ein­fachen Tausch am Gütermarkt auf. Danach legen sie in einem 3-Perioden Modell dar, dass einige Haushalte (HH) durch unvorhersehbare Konsum­schocks im Zeitraum t=1 gezwungen sein können, ihre langfristigen Investitionen (in t=2) vorzeitig zu liquidieren. Durch asymmetrische Informa­tionen ist es den risikoaversen HH in t=0 nicht möglich zu unterscheiden, zu welchem Typ von HH - liquide oder illiquide - sie gehören. Die Ein­schaltung eines risikoneutralen Finanzintermediärs, der kurzfristige Einlagen in langfristige Investitionen transformiert, bietet sowohl Ab­sicherung gegen einen Schock als auch die Möglichkeit der Geldmehrung durch Zinszahlung auf die Einlagen.¹³ Bei Auftreten eines Schocks ist es illiquiden HH möglich, ihre Spareinlage beim Finanzinstitut abzuziehen, welches hierfür die entsprechende langfristige Investition liquidiert. Die restlichen liquiden HH überlassen dem Finanzinstitut ihre Einlagen bis t=2, so dass dieses die optimalen Auszahlungen der langfristigen Investitionen erreicht. Neben diesem positiven Nash-Gleichgewicht (GG) existiert aller­dings noch ein negatives Nash-GG. Denn sofern einige liquide HH zusätz­lich zu den illiquiden HH ebenfalls in t=1 ihre Einlagen abziehen, wird das Finanzinstitut bei einer großen Anzahl an Rückforderungen gezwungen sein, alle langfristigen Investitionen zu liquidieren. Durch das „First Come, First Served“-Auszahlungprinzip besteht nun das Risiko, dass zu spät kommende Depositoren ihre Einlagen verlieren. Für die übrigen liquiden HH, die den Depositenvertrag eigentlich erst in t=2 auflösen wollen, ist es unter diesen Umständen sinnvoll, ebenfalls in t=1 ihre Einlagen abzu­ziehen. Andernfalls besteht das Risiko, dass aus den übrig gebliebenen, langfristigen Investitionen in t=2 ein geringerer optimaler Auszahlungs­betrag generiert wird als die Einlage in t=1; es kommt zu einem Bank Run als selbsterfüllende Prophezeiung.¹⁴ DD schlagen zur Verhinderung eines Bank Runs u.a. die Etablierung eines LOLR, die Einrichtung einer Ein­lagenversicherung oder die Aussetzung der Zahlungspflicht vor.¹⁵ Des Weiteren wurden einige Modelle aufgestellt, die das Modell von DD modifizieren.

Eine Vielzahl von Ökonomen erachten Bank Runs als durch bestehende Informationsasymmetrien erklärbares rationales Verhalten der Depositoren. Sämtliche Reaktionen der Depositoren basieren auf der Wahrnehmung und Interpretation aggregierter Informationen. Letztere geben aber nicht die Realität wieder, sondern führen zu Ineffizienzen. In Verbindung mit dem „First Come, First Served“-Auszahlungsprinzip und der Undurchschau- barkeit der Bankenbilanz für Anleger werden Bank Runs erklärbar.

Ein Modell von Gorton erläutert einen Bank Run aufgrund asymmetrischer Informationen wie folgt: Alle Wirtschaftssubjekte (WiSu) besitzen identische Präferenzen und erhalten in t=1 durch einen aggregierten Schock ein Signal über den in t=2 zu erwartenden Auszahlungsbetrag ihrer Sparein­lagen. Ist der durch das Signal erwartete Auszahlungsbetrag in t=2 nun geringer als der erwartete Rückfluss aus Bargeldhaltung, resultiert daraus ein Bank Run.¹⁶ Die Befürchtung einer schlechten Qualität der Portfolios im Finanzsystem, ohne dass ein einzelner Depositor zwischen solventer oder insolventer Bank unterscheiden kann, führt zu einem kollektiv rationalem Verhalten.

Chari und Jagannathan dagegen untersuchen, wie die WiSu Signale inter­pretieren. Basis ihres Modell ist, dass ein Teil der Anleger, die eigentlich erst in t=2 ihren Kontrakt auflösen wollten, in t=1 Informationen zur Ent­wicklung der Bankeinlage bis in t=2 erhalten. Die uninformierten Anleger, die eigentlich auch erst in t=2 ihren Kontrakt lösen wollten, können nun nur Informationen aus der Warteschlange vor der Bank ziehen. Die Motivation zur Kontenauflösung kann zum Einem im ungünstigen Signal oder zum Anderen in dem Wunsch nach Liquidität liegen. Eine Fehlinterpretation durch die uninformierten Depositoren kann nun auf zwei Arten erfolgen. Es wird entweder ein Bank Run verursacht, obwohl dies nicht notwendig ist, oder die Einlagen werden nicht abgezogen, obwohl es ökonomisch sinnvoll wäre.¹⁷ '

In anderen Modellen begründet sich ein Bank Run durch ein Prinzipal- Agent-Problem.¹⁸ Der Prinzipal - der Depositor - überlässt dem Agent - das Finanzinstitut - Spareinlagen; der Agent könnte dem moralischen Risiko unterliegen, die Spareinlagen für hoch spekulative, riskante Inves­titionsvorhaben, welche auch ihm einen Gewinn bringen, zu nutzen. Weitere Probleme resultieren aus dem Missmanagement der Agents, wie unzureichender Bonitätsprüfung bei der Kreditvergabe und mangelnder Diversifikation. Anstatt eines Bank Runs könnten die Depositoren - bei ausreichender Marktmacht - auch höhere Zinsen als Risikoausgleich für die Undurchschaubarkeit im System - gute vs. schlechte Bank - verlangen, allerdings bestände dann das Risiko adverser Selektion „schlechter“ Banken, da nur diese die Forderung einer erhöhten Risikoprämie durch spekulative Investitionen bedienen könnten.

[...]

¹ Vgl. Thornton (1802).

² Vgl. Bagehot (1873).

³ Vgl. Krugman, Obstfeld (2009), S. 790.

⁴ Zur Begriffserläuterung von „Moral Hazard" siehe Pindyck, Rubinfeld (2009), S. 814 f., „adverse Selektion" siehe ebd., S. 803.

⁵ Zur Übersicht regionaler Krisen: Vgl. Knittel (2007), S. 23 ff.

⁶ Vgl. Bitz, Stark (2008), S. 8 ff.

⁷ Vgl. Knittel (2007), S. 9 ff.

⁸ Bspw.: exzessive Preisänderung eines essentiellen volkswirtschaftlichen Rohstoffs (Öl), „Platzen" einer Vermögenspreisblase, ein Desaster (11.September), unerwartete massive Kreditausfälle, Marktliberalisierung etc.

⁹ Vgl. De Bandt, Hartman (2002), S. 251 ff.

¹⁰ Vgl. ebd., S. 256 f.

¹¹ Vgl. Bagehot (1873), S. 48 f.

¹² Vgl. Bhattacharya, Jacklin (1988), S. 569.

¹³ Vgl. Diamond, Dybvig (1983), S. 405 ff.

¹⁴ Vgl. ebd., S. 408 ff.

¹⁵ Vgl. ebd., S. 411, 416 f.

¹⁶ Vgl. Gorton (1985), S. 181 ff.

¹⁷ Vgl. Chari, Jagannathan (1988), S. 753 ff.

¹⁸ Zur Begriffserläuterung von „Prinzipal-Agent-Problem“ siehe Pindyck, Rubinfeld (2009), S. 816 f.