Management von Währungsrisiken in internationalen Unternehmen

Inhaltsverzeichnis

1. Einführung

2. Währungsrisiko und –management
2.1. Risikobegriff
2.2. Wechselkursrisiko
2.3. Bestimmung der Währungsexposure
2.3.1. Währungsumrechnungsexposure
2.3.2. Währungstransaktionsexposure
2.3.3. Ökonomisches Wechselkursexposure
2.4. Konvertierungs-, Transfer- und Währungseventualrisiken
2.5. Währungsmanagement
2.5.1. Notwendigkeit
2.5.2. Ziele und Strategien
2.5.3. Organisation

3. Methoden und Instrumente des Managements von Währungsrisiken
3.1. Interne Absicherungsmethoden
3.1.1. Währungsklauseln
3.1.2. Währungsoptionsrechte
3.1.3. Treasury Management
3.1.3.1. Leading und Ladding
3.1.3.2. Netting und Matching
3.2. externe Absicherungsmethoden
3.2.1. Devisentermingeschäfte
3.2.1.1. Devisenforwardsgeschäfte
3.2.1.2. Devisenfuturesgeschäfte
3.2.1.3. Devisenswaps
3.2.2. Währungsswaps
3.2.3. Währungsoptionen
3.2.3.1. Währungsoptionen als Kurssicherungsinstrument
3.2.3.2. Berechnung von Optionspreisen
3.3. Problem der Wahl des einzusetzenden Absicherungsinstrumentes

4. Auswirkungen der Einführung des Euro auf international tätige Unternehmen

5. Schlussbemerkung

1. Einführung

Eine plötzlich einsetzende Dollarschwäche, Turbulenzen auf internationalen Märkten oder auch die aktuellen Vorgänge in Argentinien führen uns immer wieder vor Augen, dass in unserer auf die wirtschaftlich vielfältigste Art und Weise verflochtenen, modernen Welt Entwicklungen in anderen Ländern und Nationen enorme Auswirkungen auf unsere Ökonomie haben können.

In der Zeit von 1945 bis zum Anfang der 70er Jahre ermöglichte das Abkommen von Bretton Woods den Unternehmen ein System fester Wechselkurse innerhalb bestimmter Bandbreiten und damit eine sichere Planung. Als dieses Fixkurssystem schließlich zusammenbrach, gingen die Industrienationen 1973 – zuerst lediglich als vorübergehende Notmaßnahme gedacht – zum Floating über. Seitdem gehört das Handling von Kursschwankungen und die dadurch erhöhte Unsicherheit aufgrund der oben angesprochenen engen Verflechtung zum täglichen Problemkreis international tätiger Unternehmen.

Deutschland als traditionell stark außenwirtschaftlich orientierte Volkswirtschaft betrifft dies in hohem Maße. Doch selbst Unternehmen, die nur im innereuropäischen Markt agieren, sind latenten Währungsrisiken ausgesetzt, da ausländische Konkurrenten unter Umständen aufgrund von Wechselkursänderungen tiefere Preise durchsetzen können.

Der Volatilität, die der risikoadversen Einstellung von Unternehmen zuwider läuft, lässt sich generell auf zwei Arten begegnen: Einerseits können Versuche unternommen werden, zukünftige Entwicklungen auf den Finanzmärkten vorherzusehen und entsprechend zu reagieren, andererseits können Absicherungen gegen potentielle Kursänderungen vorgenommen werden. Bedingung dafür ist, dass im Unternehmen vorhandene Währungsrisiken als solche erkannt und quantifiziert werden^[1].

Die vorliegende Arbeit hat nun das Ziel, einen generellen Überblick über das Management von Währungsrisiken zu geben. Hauptaugenmerk wird dabei auf international tätigen Unternehmen, sog. multinationalen Unternehmen (MNU), liegen, die natürlich von Wechselkursänderungen in erster Linie betroffen sind.

2. Währungsrisiko und –management

Es gibt genug Beispiele (vgl. Kapitel 2.5.1), die zeigen, dass internationale Unternehmen unter ungünstigen Umständen horrende Währungsverluste erleiden können. Kein Unternehmen, das nach der Maxime der Gewinnmaximierung arbeitet, kann es sich leisten, durch nicht vorhandenes oder fehlerhaftes Management solcher Währungsrisiken große Summen zu verlieren. Wie oben bereits angedeutet, ist es zuerst wichtig, dem Risiko ausgesetzte Positionen zu ermitteln und zu quantifizieren. Die wichtigsten Ansätze dazu werden im Folgenden vorgestellt.

2.1 Risikobegriff

Der Begriff „Risiko“ also solcher wird im allgemeinen Sprachgebrauch meist nur in seinem negativen Sinn verwendet, sprich als Möglichkeit, dass eine gefällte Entscheidung nicht zum erwünschten Ziel führt. Nicht beachtet wird zumeist, dass der Begriff auch eine positive Auslegung ermöglicht, d. h. den Charakter einer Chance beinhaltet. Der ökonomische Risikobegriff sieht beide Ausprägungen: Eine Veränderung im Wechselkurs hat für die eine Seite den Vorteil, den die andere Seite als Nachteil sieht und umgekehrt. Folgen des ökonomischen Risikos können also sowohl Währungsverluste als auch Währungsgewinne sein.

Als Beispiel könnte folgendes Szenario dienen:

Beispiel 1: Ein europäischer Exporteur hat aus einem Güterhandel mit den USA Forderungen in Höhe von 1 Mio Euro. Bei einem Kurs von 1 €/ 1 $ ist der Gegenwert ebenfalls 1 Mio $. Hat sich bei Zahlungseingang der Kurs auf 1,1 €/ 1 $ verändert, erhält der Händler 1,1 Mio € und damit einen Währungsgewinn von 100.000 €. Fällt der Kurs hingegen auf 0,9 €/ 1 $ so bekommt der Händler nur noch 900.000 €, erleidet also einen Währungsverlust in Höhe von 100.000 €.

Dieses simple Beispiel zeigt, dass das Risiko der künftigen Entwicklung von Wechselkursen die Höhe von in Inlandswährung bewerteten Forderungen und Verbindlichkeiten unsicher macht. Im Hinblick auf die risikoadverse Einstellung von Unternehmen wird im Folgenden der Risikobegriff hauptsächlich in seiner negativen Interpretation gebraucht.

Bei Entscheidungen zur Risikoabsicherung im Unternehmen stellen das Wechselkursrisiko und das Wechselkursexposure die beiden wichtigsten Größen dar, die in den nächsten Abschnitten im Detail beschrieben werden. Sie sind als zwei sich bedingende, aber getrennt zu untersuchende Problemkreise im Währungsmanagement zu verstehen. Ein Währungsrisiko ist überhaupt nur dann existent, wenn diesem auch Positionen ausgesetzt sind^[2].

2.2 Wechselkursrisiko

Das Wechselkursrisiko besteht darin, dass sich der Wechselkurs^[3] einer Währung ändert und ein Unternehmen infolgedessen einen finanziellen Schaden erleidet bzw. sich der Unternehmenswert verringert (vgl. Interpretation des Risikobegriffs in 2.1). Bestimmt wird es durch die Schwankung des Wechselkurses um seinen Erwartungswert, der z. B. durch Prognosen ermittelt wird. Es hängt stark von externen Faktoren wie Notenbankpolitik, Zahlungsbilanzsaldo, Inflationsunterschieden, etc. ab.

In der Literatur werden grundsätzlich drei Aspekte des unternehmerischen Wechselkursrisikos unterschieden:

- Währungsumrechnungsrisiko (translation risk)
- Währungstransaktionsrisiko (transaction risk)
- Ökonomisches Wechselkursrisiko (economic risk)

Das Währungsumrechnungsrisiko ist ein Risiko, das innerhalb zweier Berichtsperioden eines MNU auftreten kann. Binnen dieser Zeit können sich die Wechselkurse zwischen den lokalen Währungen der Tochterunternehmen und der Konzernmutter geändert haben. Die Konsequenz solcher Wechselkursschwankungen spiegelt sich im ausgewiesenen Konzer-Unternehmenswert bzw. dem Eigenkapital wider. In diesem Zusammenhang wird auch vom bilanziellen Konsolidierungsrisiko gesprochen^[4].

Das Währungstransaktionsrisiko ist auf einen bestimmten Transaktionszeitpunkt (betragsmäßig und zeitlich fixierte Zahlungen in Auslandwährung) bezogen und meint eine tatsächlich vollzogene Zahlungsbewegung, die einen effektiven Verlust – relativ zu einem Ausgangszeitpunkt – realisiert. Im Gegensatz zu Wertänderungen im Rahmen des Währungsumrechnungsrisikos ist dies ein liquiditätswirksamer Vorgang.

Der dritte Aspekt, das ökonomisches Wechselkursrisiko, schließt die Lücke, die das vergangenheitsbezogene translation risk und das gegenwartsbezogene transaction risk hinterlassen, indem es potentielle, in der Zukunft liegende, vertraglich noch nicht fixierte Zahlungsströme (z. B. erwartete Cash Flows) berücksichtigt. Hauptannahme ist, dass künftige, unerwartete Änderungen der Wechselkurse die Wettbewerbsposition des Unternehmens und dessen Entwicklungsmöglichkeiten am Markt entscheidend beeinflussen können. Die Beurteilung des ökonomischen Wechselkursrisikos ist also strategischer Natur, es muß im Management des Unternehmens langfristig Berücksichtigung finden^[5].

2.3 Bestimmung der Währungsexposure

Die Positionen in Bilanz und GuV, die in Fremdwährung geführt werden, sowie dem Kursrisiko ausgesetzte Cash Flows stellen das unternehmensspezifische Exposure dar.

Dem Exposure verleiht erst die Kombination mit möglichen Kursschwankungen Risikogehalt, so dass nur das Produkt aus Exposure und Kursschwankung im Nachhinein die Feststellung von Währungsgewinnen oder –verlusten erlaubt^[6].

In der Literatur werden analog zum Wechselkursrisiko drei Exposuretypen unterschieden:

- Währungsumrechnungsexposure (translation exposure)
- Währungstransaktionsexposure (transaction exposure)
- Ökonomisches Wechselkursexposure (economic exposure)

2.3.1 Währungsumrechnungsexposure

Dieser Ansatz erfasst die Risikoposition, die bei der Konsolidierung der Bilanzen und Erfolgsrechnungen ausländischer Tochtergesellschaften zum Zwecke der Erstellung eines Konzernabschlusses entsteht. Das Exposure ist die Differenz aus den am Bilanzstichtag in die Währung der Muttergesellschaft umgerechneten Aktiva und Passiva der Auslandsbilanz, die sich aufgrund verschiedener Bewertungsmethoden wie z. B. dem Niederstwertprinzip ergibt. Je nach Umrechnungsmethode können sich dabei unterschiedliche Werte und somit ein nicht objektives Exposure ergeben. Deswegen ist ein verwertbares Ergebnis nur dann gegeben, wenn die Konversion zu Stichtags-Wechselkursen durchgeführt wird. Da die europäische Gesetzgebung – im Gegensatz zur amerikanischen – keine Konversionsmethode festlegt, ist man in der Praxis gemäß internationaler Standards zur „Closing-Rate-Method“ übergegangen, d. h. zur Bewertung zum aktuellen Stichtagskurs^[7].

2.3.2 Währungstransaktionsexposure

Im Gegensatz zum translation exposure werden hier tatsächlich stattfindende Transaktionen in fremder Währung betrachtet. Das Exposure ist als der Betrag definiert, der dem Währungstransaktionsrisiko unterliegt. Er ermittelt sich durch die Differenz aus vorhandenen offenen Forderungen und Verbindlichkeiten, die auf dieselbe Fremdwährung lauten. Es wäre ökonomisch auch nicht sinnvoll, jede Position für sich betrachtet abzusichern, da sich ja Wechselkursschwankungen – siehe Kapitel 2.1 Risikobegriff – auf Forderungen und Verbindlichkeiten entgegengesetzt auswirken, Währungsgewinne durch Verluste zumindest teilweise kompensiert werden und umgekehrt. Das Währungstransaktionsexposure wird für jede Währung einzeln berechnet und heißt deswegen auch Währungseinzelposition, die Summe aller Einzelpositionen Gesamtposition. Nur eine für jede Währung ausgeglichene Einzelposition schützt gegen Kursverluste, eine ausgeglichene Gesamtposition alleine jedoch verständlicherweise nicht^[8].

Die Zeitspanne, die zwischen dem Verbuchen und dem tatsächlich erfolgenden Zahlungseintritt liegt, bringt einen Unsicherheitsfaktor bzgl. potentieller Auswirkungen von Wechselkursschwankungen mit sich. Bei größeren Projekten ist es durchaus üblich, dass zwischen Angebot und evt. Vertragsabschluß mehrere (Verhandlungs-)Monate liegen, in denen der Preis und der Wechselkurs variieren können, so dass das Unternehmen besser dastünde, wenn es sich im Vorfeld abgesichert hätte. Umgekehrt treten Probleme bei Nichtabschluss und erfolgter Absicherung auf.

Das Währungstransaktionsexposure ist liquiditäts­wirksam, da es sich direkt auf den Wert abgeschlossener Verträge auswirkt.

Das transaction exposure ist Ausdruck einer eher kurzfristigen Betrachtungsweise, da vor allem vertraglich fixierte Transaktionen, auf Fremdwährung lautendes Umlaufvermögen sowie kurzfristiges Fremdkapital davon betroffen sind^[9].

2.3.3 Ökonomisches Wechselkursexposure

Im Gegensatz zu den beiden bisher betrachteten Exposuretypen beachtet das ökonomische Wechselkursexposure auch zukünftige Cash-Flows. Es fußt auf der Erkenntnis, dass die Summe der jeweilig diskontierten Cash-Flows der Perioden den Unternehmenswert darstellt. Diesen auf lange Sicht zu maximieren, muss oberstes Ziel eines jeden gewinnorientierten Unternehmens sein. Das Exposure stellen nun alle Unternehmenswertveränderungen dar, die aufgrund von Wechselkursschwankungen auftreten könnten. Faktoren, die das Exposure beeinflussen, sind beispielsweise Unterschiede in der Unternehmensbesteuerung im Ausland, die Stabilität des Absatzes (Marktvolumen), Organisation der jeweiligen Branche oder die langfristige Unternehmensstrategie und -ausrichtung. Anhand der - sehr kurzgehaltenen – Liste lässt sich schon die Komplexität dieses Exposuretyps erahnen. Dadurch, dass das Unternehmen einerseits theoretisch mit seinen sämtlichen Aktivitäten als Ganzes betrachtet wird, wird das Konzept andererseits nur sehr schwer für die Praxis anwendbar, man ist auf Schätzungen angewiesen.

Aufgrund dieser Problematiken finden in der Praxis hauptsächlich das Konzept des Währungstransaktions- und -umrechnungsexposure im Management von Währungsrisiken Anwendung^[10].

[...]

^[1] Vgl. Linares (1999), S. 39f

^[2] vgl Linares (1999), S. 46

^[3] als Wechselkurs wird der Preis einer Einheit der ausländischen Währung in Einheiten der inländischen Währung verstanden

^[4] vgl. Linares (1999), S. 48

^[5] vgl. Fastrich/ Hepp (1991), S. 7f

^[6] vgl. Linares (1999), S. 52f

^[7] vgl. Linares (1999), S. 54f

^[8] vgl. Eilenberger (1986), S. 58ff

^[9] vgl. Linares (1999), S. 55ff

^[10] vgl. Linares (1999), S. 58ff