Vor- und Nachteile von multilateralen Handelssystemen im Vergleich zu Börsen


Examensarbeit, 2010

60 Seiten, Note: 16 points out of 18 points


Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS

LITERATURVERZEICHNIS

I. EINLEITUNG

II. DEFINITION UND ERLÄUTERUNG DER BEGRIFFE
1. Die Börse i. S. d. § 21 BörsG
2. Das multilaterale Handelssystem i. S. d. § 2III Nr. 8 WpHG

III. UNTERSCHIEDE VON MULTILATERALEN HANDELSSYSTEMEN IM VERGLEICH ZU BÖRSEN
1. Unterschiede für den Betreiber der Handelsplätze
a. Genehmigung zum Betrieb einer Börse und eines multilateralen Handelssystems
b. Aufsicht überBörsen und multilaterale Handelssysteme
c. EuropäischerPass
2. Unterschiede fürden Emittenten
a. Zulassung der Wertpapiere
b. (Zuiassungs-) Folgepflichten und Sanktionen nach dem WpHG
aa. Ad-hoc-Publizitätspflicht gem. § 15 und Veröffentlichung der Director's Dealings gem. § 15a
bb. Notwendige Informationen für die Wahrnehmung von Rechten aus Wertpapieren gern. §§ 30a ff.
cc. Überwachung von Unternehmensabschlüssen und Veröffentlichung von Finanzberichten gern. §§ 37n ff.
dd. Sanktionen gern. §§ 38, 39
c. Haftung des Emittenten
aa. Haftung nach §§ 44-47 BörsG
bb. Haftung nach §§ 37b, 37c
cc. Prospektpflicht nach dem WpPG
dd. Haftung nach §§ 823 II BGB i. V. m. Schutzgesetz
3. Unterschiede für den Anleger
a. Zugang zum Handelsplatz
b. Meldepflichten gern. §§21 ff.
c. Haftung gern. § 823 H BGB i. V. m. §§21ff.
aa. §§21 ff. als Schutzgesetze i. S. d.§823 II BGB
bb. §§21 ff. nichtals Schutzgesetze i. S. d.§823 II BGB
cc. Stellungnahme
d. Haftung für Angebotsunterlage gern. § 12 WpÜG
f Liquidität der Handelsplätze
g. Preisermittlung
h. Clearing- und Handelskosten
i. Anonymität

IV. BEWERTUNG UND AUSBLICK
1. Ermittlung der Vor- und Nachteile an Hand einer Gesamtbetrachtung
a. Vor- und Nachteile für den Betreiber
b. Vor- und Nachteile für den Emittenten
aa. Juristische Sichtweise
bb. Ökonomische Sichtweise
c. Vor- und Nachteile für den Anleger
2. Realisierung der Zielsetzung der MiFID
a. Stärkung des Wettbewerbs
b. Anlegerschutz

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

LITERATURVERZEICHNIS

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

I. Einleitung

Seit der Umsetzung der MiFID1 durch das FRUG im November 2007 stellt sich in Deutschland und der Europäischen Union die Frage der Vor- und Nachteile von multilateralen Handelssystemen im Vergleich zu Börsen. Seitdem gibt es eine Dreiteilung der Handelsplätze für Finanzinstrumente in Börsen (§ 2 I BörsG], multilaterale Handelssy­steme (§ 2 III Nr. 2 WpHG2 ] und systematische Internalisierer (§ 2 X].3 Börsen sowie multilaterale Handelssysteme stellen im Ge­gensatz zu systematischen Internalisierern multilaterale Systeme dar, also Systeme, in denen eine Vielzahl von Interessen der am Kauf oder Verkauf beteiligten Parteien berücksichtigt wird. Durch die Mi­FID wollte die Kommission den europäischen Wettbewerb auf dem Kapitalmarkt (insb. unter den Handelsplätzen] stärken und zugleich den Anlegerschutz verbessern.4 Diese beiden Aspekte: Stärkung des Wettbewerbs (Funktionsschutz des Kapitalmarktes] und Verbesse­rung des Anlegerschutzes stellen die zwei elementaren Grundprinzipien des Kapitalmarktrechts dar.5

Hier soll die These aufgestellt werden, dass eine Verbesserung des Wettbewerbs mit einer Verringerung des Anlegerschutzes einher­geht und andersherum. Ob dies tatsächlich der Fall ist, soll am Ende dieser Studienarbeit beantwortet werden. Dazu werden zunächst die Begriffe Börse und multilaterales Handelssystem definiert sowie erläutert [II.]. Sodann erfolgt eine Darstellung ausgewählter Unter­schiede beider Handelsplätze aus der Sicht des Betreibers, Emitten­ten und Anlegers [III.]. Im letzten Teil der Arbeit werden die Unter­schiede in Vor- und Nachteile gewichtet, um daraus herzuleiten, ob die Ziele der MiFID erreicht wurden bzw. noch erreicht werden kön­nen [IV.].

II. Definition und Erläuterung der Begriffe

1. Die Börse i.S.d.§ 2 I BörsG

Gem. § 2 I BörsG sind Börsen teilrechtsfähige Anstalten des öffent­lichen Rechts, die nach Maßgabe dieses Gesetzes multilaterale Sy­steme regeln und überwachen, welche die Interessen einer Vielzahl von Personen am Kauf und Verkauf von dort zum Handel zugelasse­nen Wirtschaftsgütern und Rechten innerhalb des Systems nach fest­gelegten Bestimmungen in einer Weise zusammenbringen oder das Zusammenbringenfördern, die zu einem Vertrag über den Kauf dieser Handelsobjekte führt. Daraus lässt sich zum einen entnehmen, dass Börsen immer auf Grund ihrer Teilrechtsfähigkeit eine sog. duale Organisationsstruktur aufweisen. Sie benötigen eine juristische Per­son als Zurechnungsobjekt ihrer Rechte und Pflichten, den sog. Bör­senträger. Zum anderen lässt sich aus der Formulierung nach Maß­gabe dieses Gesetzes regeln und überwachen ableiten, dass Börsen i. S. d. BörsG geregelt und überwacht sind, d. h. regulierte Märkte darstellen.6

Weiterhin stellt die Börse einen organisierten Markt dar. Ein organi­sierter Markt i S. d. § 2 V ist ein im Inland, in einem anderen Mitglied­Staat der Europäischen Union oder einem anderen Vertragsstaat des Abkommens über den Europäischen Wirtschaftsraum betriebenes oder verwaltetes, durch staatliche Stellen genehmigtes, geregeltes und überwachtes multilaterales System, das die Interessen einer Vielzahl von Personen am Kauf und Verkauf von dort zum Handel zugelasse­nen Finanzinstrumenten innerhalb des Systems und nach festgeleg­ten Bestimmungen in einer Weise zusammenbringt oder das Zusam­menbringen fördert, die zu einem Vertrag über den Kauf dieser In­strumente führt. Aus dieser Definition und der des § 2 I BörsG lässt sich erkennen, dass die Börse ein durch staatliche Stellen genehmig­tes, geregeltes und überwachtes multilaterales System ist, in dem auch das Fördern des Zusammenbringens der verschiedenen Inter­essen genügt. Beide Definitionen unterscheiden sich lediglich darin, dass der geregelte Markt ein solcher i. S. d. BörsG ist, also im Inland betrieben und von nationalen Stellen überwacht wird und der orga­nisierte Markt im Inland, in einem andern Mitgliedstaat der Europäi­schen Union oder einem anderen EWR-Staat betrieben werden kann und auch dort überwacht wird. Aus dem Vergleich der Definitionen lässt sich also festhalten, dass ein regulierter Markt auch immer zu­gleich ein organisierter Markt ist.7

2. Das multilaterale Handelssystem i. S.d.§2 III Nr. 8 WpHG

Gern. § 2 III Nr. 8 ist ein multilaterales Handelssystem der Betrieb eines multilateralen Systems, das die Interessen einer Vielzahl von Personen am Kauf und Verkauf von Finanzinstrumenten innerhalb des Systems und nach festgelegten Bestimmungen in einer Weise zusammenbringt, die zu einem Vertrag über den Kauf dieser Finanzin- strumenteführt.

Zunächst ist aus dieser Definition zu erkennen, dass das multilaterale Handelssystem, ebenfalls wie die Börse, ein multilaterales System ist. Allerdings muss nach dem Wortlaut des § 2 III Nr. 8 der Vertrag über die Finanzinstrumente innerhalb des Systems abgeschlossen werden. Ein alleiniges Fördern des Zusammenbringens von Interessen einer Vielzahl von Personen am Kauf und Verkauf von Finanzinstrumenten, wie es bei dem organisierten Markt, also der Börse genügt ist bei dem multilateralen System nicht ausreichend.8

Ferner ist der Begriff des multilateralen Systems hinsichtlich des zu handelnden Gegenstandes enger. Es sind nur Finanzinstrumente i. S. d. § 2 Ilb erfasst, wohingegen an der Börse Wirtschaftsgüter und Rechte gehandelt werden können.

Des Weiteren fehlt in der Legaldefinition des § 2 III Nr. 8 der Passus des § 2 V, der den organisierten Markt ausmacht, nämlich ein durch staatliche Stellen genehmigtes, geregeltes und überwachtes multilate­rales System. Daraus ist zu erkennen, dass der Gesetzgeber das multi­laterale Handelssystem aus der Definition des organisierten Marktes herausnehmen wollte. Das multilaterale Handelssystem gleicht inso­fern materiell dem organisierten Markt,9 indem es ein multilaterales System darstellt, das die Interessen einer Vielzahl von Personen am Kauf und Verkauf von Finanzinstrumenten innerhalb des Systems und nach festgelegten Bestimmungen in einer Weise zusammen­bringt, die zu einem Vertrag über den Kauf dieser Finanzinstrumente führt. Als Differenzierungskriterium des multilateralen Handelssy­stems zur Börse kann folglich kein materieller Aspekt herangezogen werden. Die Abgrenzung erfolgt also an Hand formaler Kriterien, wie der Genehmigung, Regelung und Überwachung durch staatliche Stel­len und der Rechtsform der Börse als teilrechtsfähige Anstalt des öffentlichen Rechts.10 Es kann also festgehalten werden, dass multila­terale Handelssysteme im Gegensatz zu Börsen keinen organisierten Markt i. S.d. § 2 V, mithin keinen regulierten Markt darstellen.11 Zur Vervollständigung der Darstellung multilateraler Handelssyste­me wird kurz der Freiverkehr i. S. d § 48 BörsG dargestellt. Nach § 48 I BörsG werden im Freiverkehr Wertpapiere gehandelt, die we­der zum Handel im regulierten Markt zugelassen, noch dort einbezo­gen sind. Aus dieser Definition ist zu erkennen, dass der Freiverkehr keinen regulierten Markt darstellt und folglich keinen organisierten Markt. Vielmehr fällt er unter die Definition des § 2 III Nr. 8, sodass der Freiverkehr einen Speziatali des multilateralen Handelssystems darstellt.12 Der Freiverkehr ist trotz seiner Normierung im BörsG rein privatrechtlich organisiert.13 Auf Grund der privatrechtlichen Natur dieses Handelssegmentes sind die aufsichtrechtlichen Regelungen des WpHG und des BörsG grundsätzlich nicht anzuwenden, es sei denn eine Anwendbarkeit wird ausnahmsweise normiert.14 § 48 III BörsG beispielsweise normiert eine Anwendbarkeit bestimm­ter börsenrechtlicher Regelungen. Auf Grund der Sonderstellung des Freiverkehrs wird dieser in der folgenden Erörterung der Vor- und Nachteile von multilateralen Handelssystemen im Vergleich zu Bör­sen ausgenommen. Der Freiverkehr ist durch seine privatrechtliche Form nicht mit der öffentlich-rechtlich ausgestalteten Börse zu ver­gleichen. Interessant ist eher der Vergleich von multilateralen Han­delssystemen zu Börsen, da diese sich auf Grund der gesetzlichen Vorgaben in bestimmten Aspekten weitestgehend ähneln.

III. Unterschiede von multilateralen Handelssystemen im Ver­gleich zu Börsen

Auf Grund der materiellen Ähnlichkeit von multilateralen Handelssy­stemen zu Börsen und der infolgedessen einhergehenden formalen Abgrenzung scheint es auf den ersten Blick keine nennenswerten Unterschiede zwischen den beiden Handelsplattformen zu geben. Daher stellt sich die Frage, an Hand welcher Kriterien sich jeweils der Betreiber, Emittent und Anleger für die eine oder andere Handels­plattform entscheidet. In dem folgenden Abschnitt liegt daher der Schwerpunkt auf den Unterschieden aus der Sicht der jeweiligen Personengruppe. Erstens erfolgt eine Darstellung aus der Sicht des Betreibers [1.]. Zweitens folgen die wichtigsten Unterschiede aus der Sicht des Emittenten [2.] und im Anschluss erfolgt eine Differenzie­rung aus der Sicht des Anlegers [3.].

1. Unterschiede für den Betreiber der Handelsplätze

In diesem Abschnitt werden die Voraussetzungen für den Erhalt der Erlaubnis zum Betrieb einer Börse und eines multilateralen Handels­systems [a.], sowie die zuständige(n] Aufsichtsbehörde^] [b.] dar­gestellt. Im Anschluss erfolgt eine Darstellung der Wettbewerbsfä­higkeit beider Handelsplätze, bezogen auf die Auswirkungen des Europäischen Passes [c.].

a. Genehmigung zum Betrieb einer Börse und eines multilatera­len Handelssystems

Gern. § 4 I BörsG bedarf der Börsenträger zur Errichtung einer Börse der Erlaubnis der Börsenaufsichtsbehörde. Diese wird von der zu­ständigen obersten Landesbehörde durch einen Verwaltungsakt er­teilt.15 Die Erlaubnis ermächtigt auf der einen Seite zum Betrieb der Börse als teilrechtsfähige Anstalt des öffentlichen Rechts und berech­tigt und verpflichtet auf der anderen Seite die Börse auch zu betrei- ben und künftig zu erhalten, vgl. § 5 I BörsG.16 Die Erlaubnis begrün­det also eine sog. Betriebs- und Fortentwicklungspflicht.17 Der Betreiber eines multilateralen Handelssystems bedarf gern. §§ 32 1,11,Ia2 Nr. lb KWG der Erlaubnis durch die BaFin. Diese wird in der Form eines Verwaltungsaktes erteilt. Im KWG findet sich aller­dings keine dem § 5 BörsG vergleichbare Regelung, die eine Betriebs­und Fortentwicklungspflicht normiert. Daraus ist zu schließen, dass die Erlaubnis zum Betrieb eines multilateralen Handelssystems nicht eine sog. doppelte Rechtsfolge wie die Börsenerlaubnis aufweist.

Bei einem Vergleich des § 4 II BörsG und § 32 I KWG wird deutlich, dass beiden Betreibern weitestgehend gleiche Anforderungen ge­stellt werden. Differenzierungen ergeben sich nur hinsichtlich zwin­gender Gründe, die aus der Art der jeweiligen Handelsplattform re­sultieren. Zum Betrieb der Börse muss gern. § 4 II Nr. 3 das Regel­werk der Börse aus dem Geschäftsplan hervorgehen. Nach § 32 I Nr. 5 KWG muss dies nicht für den Betreiber eines multilatera­len Handelssystem aus dem Geschäftsplan hervorgehen, allerdings bestimmt dafür § 32 I Nr. 6 KWG, dass etwaige Beteiligungen an dem Institut zu eröffnen sind. Somit wird deutlich, dass hinsichtlich der zu erfüllenden Voraussetzungen für das Erteilen der Erlaubnis durch die jeweils zuständige Aufsichtsbehörde weitestgehend gleiche An­forderungen gestellt werden. Kleinere Differenzen ergeben sich für Betreiber multilateraler Handelssysteme aus dem KWG und für Betreiber von Börsen aus dem BörsG. Des Weiteren ist die Erlaubnis zum Betrieb eines multilateralen Handelssystems zu versagen, wenn gern. § 33 I 1 Nr. 1 lit. b KWG das erforderliche Eigenkapital von min­destens 125.000 € fehlt. Für die Börse ist in § 5 V BörsG normiert, dass der Börsenträger über ausreichende finanzielle Mittel für eine ordnungsgemäße Durchführung des Börsenbetriebs verfügen muss. Nach § 4 II Nr. 1 BörsG ist ein Nachweis dieser finanziellen Mittel zur Erteilung der Genehmigung erforderlich. Demnach erfordert die bör­senrechtliche Regelung ein höheres Anfangskapital, da der Betrieb einer Börse durch die umfangreicheren organisatorischen Pflichten des BörsG teurer ist. Bei dem multilateralen Handelssystem genügt der Nachweis des festen Anfangskapitals, unerheblich, ob dies tat­sächlich ausreicht, um den Betrieb aufzunehmen. Diese Unterschei­dung rechtfertigt sich aus dem öffentlich-rechtlichen Charakter der Börse.

Wer allerdings ohne Erlaubnis ein Finanzdienstleistungsinstitut (also u. a. ein multilaterales Handelssystems] betreibt, wird mit Freiheits­strafe oder Geldstrafe sanktioniert, vgl. § 54 I Nr. 2 KWG. Der Betrieb einer Börse umfasst nach § 2 I BörsG materielle und formelle Aspekte (z. B. teilrechtsfähige Anstalt des öffentlichen Rechts], Damit stellt der Betrieb einer „Börse" ohne Erlaubnis den Betrieb eines multilateralen Handelssystems dar.18 Somit liegt auch kein Verstoß gegen das BörsG vor, sodass eine Sanktion ggf. nach § 54 KWG erfolgt.19

b. Aufsicht über Börsen und multilaterale Handelssysteme

Börsenrecht unterliegt gern. Art. 72 I, 74 I Nr. 11 GG der konkurrie­renden Gesetzgebung, sodass ein durch den Bund gern. Art. 72 II GG erlassenes Gesetz von den Bundesländern als eigene Angelegenheit nach Art. 83 GG ausgeführt wird. Aus diesem Grund erfolgt die Bör­senaufsicht durch drei Verwaltungsebenen, der des Bundes, der Län­der und der Börsenselbstverwaltung.20 Umgesetzt wurde dies, indem fünf Instanzen die Börsen überwachen.21

Erstens überwacht die BaFin gern. § 4 die Märkte und das Verhalten der Marktteilnehmer. Zweitens kontrolliert die Börsenaufsichtsbe­hörde gern. § 3 I BörsG das Einhalten des BörsG, die Börsenorgane und die Börsengeschäftsabwicklung. Drittens überwacht die Handel­überwachungsstelle gern. § 7 I 1 den Handel an der Börse und die Börsengeschäftsabwicklung. Der Leiter der Handelsüberwachungs­stelle hat gern. § 7 II 1 regelmäßig an die Börsenaufsichtsbehörde zu berichten. In den Fällen des § 7 V BörsG muss eine unverzügliche Information an die Börsenaufsichtsbehörde und Geschäftsführung erfolgen. Viertens kontrolliert der Börsenrat gern. § 12 II 1 Nr. 3 die

Geschäftsführung der Börse. Alt letztes ist in § 5 die Zusammenarbeit des Wertpapierrates mit der BaFin normiert.

Demzufolge unterliegt die Börse einem ausdifferenzierten Überwa­chungssystem. Insbesondere durch die Handelsüberwachungsstelle und den Börsenrat werden Verstöße gegen das BörsG an die Börsen­aufsichtsbehörde weitergeleitet, sodass ein ordnungsgemäßes Ein­halten der börsenrechtlichen Vorschriften weitestgehend gewährlei­stet ist.

Der Betreiber eines multilateralen Handelssystems hingegen unter­liegt als Finanzdienstleistungsinstitut i. S. d. § 1 Ia Nr. lb nicht der Börsenaufsicht, sondern nur der Aufsicht der BaFin gern. § 6 I KWG.22 Diese nimmt auf der einen Seite ihre Aufgaben nach § 4 wahr, auf der anderen Seite überwacht sie das Einhalten der kreditwesengesetzli­chen Vorschriften gern. § 6 ff. KWG. Dieser zusätzliche Aufgabenbe­reich gern. § 6 ff. KWG ist mit der Börsenaufsicht gern. § 3 I BörsG zu vergleichen. Lediglich eine Aufsicht über den Handel an dem multila­teralen Handelssystem (Handelsüberwachungsstelle] und eine Überwachung der Geschäftsführung (Börsenrat], findet nicht statt. Demgemäß ist die Aufsicht über multilaterale Handelssysteme nicht so detailliert ausgestaltet wie bei Börsen. Das Fehlen einer Handels­überwachungsstelle und einer dem Börsenrat entsprechenden Stelle führt dazu, dass die Überwachung durch Stellen des multilateralen Handelssystems selbst fehlt; der BaFin fehlt dadurch ein regelmäßi­ger Einblick in den Handel, so wie es der Börsenaufsichtsbehörde durch die Handelsüberwachungsstelle möglich ist. Auch besteht bei einem multilateralen Handelssystem keine Überwachung der Ge­schäftsführung, sodass keine organisatorische Überwachung wie bei der Börse vorhanden ist.

Insgesamt unterliegen Börsen einer strengeren und umfassenderen Überwachung als multilaterale Handelssysteme.

c. Europäischer Pass

Gem. §§ 24a i. V. m. 1 III d 2 i. V. m. 1 I Nr. lb KWG können Betreiber von multilateralen Handelssystemen unter den in § 24a KWG nor­mierten Voraussetzungen eine Zweigniederlassung oder einen grenzüberschreitenden Dienstleitungsverkehr in einem EWR-Staat gründen (Europäischer Pass]23. In diesem Fall bedarf es keiner zwei­ten Zulassung durch den Gaststaat, sodass eine Aufsicht allein durch den Heimatstaat (hier: BaFin] erfolgt.24

Für den Börsenbetreiber findet sich im BörsG keine dem § 24a KWG entsprechende Regelung. Fraglich ist daher, ob es für den Börsen­betreiber auch einen Europäischen Pass gibt. Zwar wurden die An­forderungen für Betreiber von Börsen europarechtlich durch die MiFID vereinheitlicht, jedoch wurde kein Europäischer Pass nor­miert. Vielmehr kann sich der Börsenbetreiber nur auf die Dienstlei­stungsfreiheit berufen. Börsen stellen einen Markt zum Handel bereit und erbringen demnach eine Leistung gegen Entgelt, die nicht unter den Begriff der Warenverkehrs-, Kapitalverkehrsfreiheit und Freizü­gigkeit der Personen fällt, vgl. Art. 57 I AEUV. Folglich unterfällt der Betrieb einer Börse der Dienstleistungsfreiheit gern. Art. 56 ff. AEUV.25 Der Börsenbetreiber genießt also lediglich die Er­leichterungen aus der Dienstleistungsfreiheit, muss aber trotzdem den Genehmigungsvoraussetzungen des jeweiligen Landes entspre­chen und unterliegt zugleich dessen Aufsicht.26 Folglich ist es für den Betreiber eines multilateralen Handelssystems leichter europaweit tätig zu werden und auf diese Weise einen großen Marktanteil zu erreichen.

2. Unterschiede für den Emittenten

Der Emittent wird bei der Platzierung der Wertpapiere insbesondere abwägen, an welcher Handelsplattform höhere Zulassungsanforde­rungen für den Handel gegeben sind, welche Zulassungsfolgepflich­ten einhergehen und wo er einer größeren Haftungswahrscheinlich­keit ausgesetzt ist. Daher werden zunächst die Zulassungsanforde­rungen an Börsen und multilateralen Handelssystemen dargestellt [a.]. Anschließend erfolgt ein Vergleich der (Zulassungs-] Folge­pflichten und der Sanktionen nach dem WpHG [b.], sowie der mögli­chen Haftungsgrundlagen [c.].

a. Zulassung der Wertpapiere

§ 32 BörsG regelt die Voraussetzungen zur Erteilung der Zulassung zum Handel durch die Börsengeschäftsführung. Diese Zulassung stellt einen Verwaltungsakt i. S. d. § 35 S. 1 VwVfG dar.27 Die Voraus­setzungen der Zulassung der Wertpapiere zum Handel an der Börse ergeben sich aus § 32 II, III BörsG sowie den Regelunge der Börs- ZulV.

Für die Zulassung von Wertpapieren zum Handel an einem multilate­ralen Handelssystem ist eine solche Norm nicht gegeben. § 31g INr.2 bestimmt lediglich, dass der Betreiber des multilateralen Handelssystems Regelungen für die Einbeziehung von Finanzinstru­menten festlegen muss. Wie diese Regelungen auszugestalten sind, ist nicht gesetzlich normiert. Insbesondere fehlt ein Verweis auf eine entsprechende Anwendung des § 32 BörsG. Somit stellt die Zulassung zum Handel an einem multilateralen Handelssystem keinen Verwal­tungsakt dar und unterliegt auch nicht den Voraussetzungen eines solchen formalen Zulassungsverfahrens. Der Betreiber gestaltet also auf privatrechtlicher Basis die Zugangsvoraussetzungen i. d. R. in Form von allgemeinen Geschäftsbedingungen gern, der §§ 305 ff. BGB aus. Diese sind weniger streng als die öffentlich-rechtlichen Zulas­sungsvoraussetzungen des BörsG und der BörsZulV. Beispielsweise ist zum Erhalt der Handelszulassung an Chi-X Europe Ltd. (Chi-X]

eine Regulierung durch die FSA, einer gleichwertigen Organisation, oder der Beweis an Chi-X, dass der Emittent zur Zulassung geeignet ist, erforderlich.28 Ferner sind die in der Document Library auf der Homepage von Chi-X gelisteten Formulare auszufüllen.29 Für den Emittenten ist es folglich preislich und organisatorisch gün­stiger, eine Zulassung zum Handel an einem multilateralen System zu beantragen.

b. (Zulassungs-) Folgepflichten und Sanktionen nach dem WpHG

Hinsichtlich der Zulassungs- bzw. Folgepflichten30 ergeben sich für den Emittenten Unterschiede. Erfolgt die Primärplatzierung, also Zulassung der Wertpapiere, an einer Börse, dann hat der Emittent höhere Zulassungsfolgepflichten einzuhalten, als wenn die Primär­platzierung an einem multilateralen Handelssystem erfolgt. Bei­spielsweise sind die Pflichten der §§ 32, 40, 41 BörsG nur für Emit­tenten von Wertpapieren an Börsen einzuhalten. Zudem beziehen sich die meisten Regelungen des AktG auf börsennotierte Unterneh­men i. S. d. § 3 II AktG, auf Unternehmen also, die ihre Aktien an der Börse emittiert haben.31 Die Pflichten des BörsG und diejenigen des AktG, die an eine Börsennotierung anknüpfen, gelten somit nicht für Emittenten von Wertpapieren bzw. Aktien, die an einem multilatera­len Handelssystem gehandelt werden.

Grundsätzlich ist das WpHG gem. § 1 I auf den börslichen und außer­börslichen Handel von Finanzinstrumenten anzuwenden, unabhän­gig davon, ob ein Handel an der Börse oder einem multilateralen Handelssystem stattfindet. Es finden sich allerdings viele Normen, die an das Merkmal des organisierten Marktes anknüpfen und des­halb nicht für Emittenten von Wertpapieren an multilateralen Han­delssystemen gelten. In diesem Abschnitt werden die Anwendbarkeit der §§ 15,15a, 30a ff. und 37n ff. und dessen Auswirkung auf etwaige Sanktionen nach dem WpHG dargestellt.

aa. Ad-hoc-Publizitätspflicht gem. § 15 und Veröffentlichung der Director’s Dealings gem. § 15a

Für Inlandsemittenten von Finanzinstrumenten gilt gern. §15 11 eine Pflicht zur unverzüglichen Veröffentlichung von Insiderinformatio­nen. Finanzinstrumente sind gern. § 2 VII Nr. 1 u. a. Emittenten, für die die Bundesrepublik Deutschland der Herkunftsstaat ist. Nach § 2 VI Nr. 1 wird dazu u. a. darauf abgestellt, ob die Wertpapiere an einem organisierten Markt zugelassen sind. Die Börse stellt einen organisierten Markt dar, sodass die Inlandsemittenteneigenschaft vorliegt und eine Anwendbarkeit des § 15 zu bejahen ist. Für Emit­tenten an einem multilateralen Handelssystem hingegen kann §15 nicht gelten, da das multilaterale Handelssystem keinen organi­sierten Markt darsteht und daher die Eigenschaft als Inlandsemittent zu verneinen ist. Daher ist § 15 nicht auf Emittenten anzuwenden, deren Wertpapiere an einem multilateralen Handelssystem gehan­deltwerden.32

Gem. § 15a I3Nr. 1 gilt die Pflicht zur Veröffentlichung der Director’s Dealings u. a. nur bei Emittenten, dessen Aktien an einer inländi­schen Börse zum Handel zugelassen sind. Demzufolge gilt auch § 15a nicht bei multilateralen Handelssystemen.33

bb. Notwendige Informationen für die Wahrnehmung von Rech­ten aus Wertpapieren gern. §§ 30a ff.

Die §§ 30a I, 30b I, 30c stellen jeweils auf den Emittenten, dessen Herkunftsstaat Deutschland ist, ab, § 30d auf das Merkmal des orga­nisierten Marktes, § 30e auf die Inlandsemittenteneigenschaft. Damit sind die §§ 30ff.

[...]


1 RL 2004/39/EG vom 21. April 2004.

2 Alle folgenden Paragraphen ohne Bezeichnung sind solche des WpHG.

3 Hirschberg, AG 2006, 398, 401; Holzborn/Israel, NJW 2008, 791, 795.

4 Vgl. Erwägungsgründe Nr. 1, 34 der MiFID.

5 Rittner/Dreher, § 33, Rn. 16.

6 Vgl. Gomber/Hirschberg, AG 2006, 777, 779.

7 Vgl. Zwirner, in Petersen/Zwirner, Teil III. XVII. 2. b.

8 Spindler/Kasten, WM 2007,1245,1246.

9 Holzborn/Israel, NJW 2008, 791, 795; vgl. Spindler/Kasten, WM 2007,1245,1247.

10 Vgl. Groß, § 2 BörsG, Rn. 6.

11 Vgl. Ekkenga, in MüKo-HGB, Effektengeschäft, Rn. 11; Vgl. Holzborn/Israel, NJW 2008, 791, 795.

12 Brockhausen, in Becker/Förschler/Klein, S. 85, Rn. 240.

13 Harrer/Müller, WM 2006,653,654.

14 Hahn.S. 18.

15 Vgl. Groß, § 4 BörsG, Rn.3.

16 GrojS,§4BörsG, Rn. 3.

17 Groß, § 5 BörsG, Rn. 4-6.

18 Groß, § 4, Rn. 3; Hopt, in Baumbach/Hopt-HGB, § 4 BörsG, Rn. 2.

19 Vgl. Groß, § 4, Rn. 3, Vgl. Hopt, in Baumbach/Hopt-HGB, § 4 BörsG, Rn. 2.

20 Groß, § 3 BörsG, Rn. 4.

21 Vgl. Groß, § 3 BörsG, Rn. 6.

22 Vgl. Bröcker, in Claussen, § 6, Rn. 67; Vgl. Schanz, § 11, Rn. 11.

23 Braun, in Boos/Fischer/Schulte-Mattler-KWG, § 24a, Rn. 1.

24 Braun, in Boos/Fischer/Schulte-Mattler-KWG, § 24a, Rn. 2.

25 Vgl. Weber, in Dauses, Hdb. EU-WirtschaftsR, F. III. 3. b., Rn. 140.

26 Umkehrschluss aus Beck, in Schwark KMRK, § 1 BörsG, Rn. 13; Umkehrschluss aus Groß, § 4 BörsG, Rn. 6.

27 Buck-Heeb, § 3, Rn. 147.

28 http://www.chi-x.com/regulation/trading-membership.asp, zuletzt besucht am 01.03.10.

29 http://www.chi-x.com/regulation/trading-membership.asp, zuletzt besucht am 01.03.10.

30 Mangels eines formellen Zulassungsverfahrens werden die Pflichten der Emitten­ten an multilateralen Handelssystemen Folgepflichten genannt.

31 Vgl. Hüffer-AktG, §3Rn.5.

32 Buck-Heeb, § 3, Rn. 122; Jahresbericht der BaFin 2006, S. 144; Weber, NJW 2007, 3688, 3690;.

33 Buck-Heeb, § 3, Rn. 122; Weber, NJW 2007, 3688, 3690 (Fn. 21].

Ende der Leseprobe aus 60 Seiten

Details

Titel
Vor- und Nachteile von multilateralen Handelssystemen im Vergleich zu Börsen
Hochschule
Gottfried Wilhelm Leibniz Universität Hannover  (Juristische Fakultät)
Veranstaltung
Handels-Wirtschaft und Unternehmensrecht-Schwerpunktbereich
Note
16 points out of 18 points
Autor
Jahr
2010
Seiten
60
Katalognummer
V182258
ISBN (eBook)
9783656057024
ISBN (Buch)
9783656056751
Dateigröße
699 KB
Sprache
Deutsch
Schlagworte
vor-, nachteile, handelssystemen, vergleich, börsen
Arbeit zitieren
Neda von Rimon (Autor), 2010, Vor- und Nachteile von multilateralen Handelssystemen im Vergleich zu Börsen , München, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/182258

Kommentare

  • Noch keine Kommentare.
Im eBook lesen
Titel: Vor- und Nachteile von multilateralen Handelssystemen im Vergleich zu Börsen



Ihre Arbeit hochladen

Ihre Hausarbeit / Abschlussarbeit:

- Publikation als eBook und Buch
- Hohes Honorar auf die Verkäufe
- Für Sie komplett kostenlos – mit ISBN
- Es dauert nur 5 Minuten
- Jede Arbeit findet Leser

Kostenlos Autor werden