Leseprobe
Inhaltsverzeichnis
Tabellenverzeichnis
1 Einleitung
2 Theoretische Grundlagen
3 Empirische Forschung
3.1 Auswahl der Forschungsaufsätze
3.2 Darstellung der empirischen Methoden
3.2.1 Korrelations- und Regressionsanalyse
3.2.2 Die abhängige Variable: Maße der Managementvergütung
3.2.3 Die unabhängige Variable: Maße des Unternehmenserfolgs
3.3 Darstellung der empirischen Ergebnisse
3.3.1 Die Baumol-Hypothese: Unternehmensgröße vs. Unternehmenserfolg .
3.3.2 Pay-for-Performance im Rahmen von Unternehmensfusionen
3.3.3 Der Einfluss von Kontrollinstanzen
3.3.4 Der Einfluss staatlicher Regulierung
3.3.5 Der Einfluss des Managements
3.3.6 Das Management als Anteilseigner am Unternehmen
3.4 Übertragbarkeit der Erkenntnisse
4 Zusammenfassung und Diskussion
ANHANG
Literaturverzeichnis
Tabellenverzeichnis
Tabelle 1: Auswahl der Forschungsaufsätze
Tabelle 2: Übersicht der untersuchten Aufsätze (in chronologischer Reihenfolge)
1 Einleitung
Ziel der vorliegenden Arbeit ist es, einen Überblick über die empirische Forschung zur erfolgsabhängigen Managementvergütung zu geben. Dazu werden 90 Aufsätze aus über fünf Jahrzehnten der empirischen Forschung im Hinblick auf ihre Methoden und Ergebnisse analysiert.
Die Relevanz von Forschung zum Thema der Managementvergütung in der Betriebswirtschaftslehre scheint offensichtlich. Die Entlohnung von Managern wird in verschiedenen betriebswirtschaftlichen Teildisziplinen wie z.B. dem Personalwesen und der Kostenrechnung, aber auch in der Motivationsforschung behandelt. Mit dem Thema der Managementvergütung beschäftigt sich jedoch nicht nur die wissenschaftliche Forschung seit langer Zeit. Da die mit der Thematik verwandte Frage nach der Angemessenheit von Managementvergütung das Gerechtigkeitsempfinden anspricht, wird sie ebenso regelmäßig mit großem Eifer in der internationalen Presse diskutiert. Ein Großteil der Managementvergütung geht heute auf Aktienoptionen und andere erfolgsabhängige Vergütungsbestandteile zurück, die besonders im Fokus dieser Arbeit liegen werden. Erfolgsabhängige Managementvergütung wird häufig durch das Argument gerechtfertigt, dass es unerlässlich sei, dem Management die richtigen Anreize zur Unternehmensführung zu geben. Viele Beobachter stellen den Sinn dieser Vergütung allerdings in Frage und betrachten sie als exzessive Bereicherung. Diese beiden Positionen - die erste in der Forschung als Agency-Theorie, die zweite als Managerialism-Ansatz bekannt - bilden den theoretischen Rahmen dieser Arbeit.
Die Arbeit gliedert sich folgendermaßen: Nach einer kurzen Diskussion der theoretischen Grundlagen in Abschnitt 2 wird die empirische Forschung in Abschnitt 3 im Hinblick auf die Methoden und Ergebnisse analysiert und dargestellt. Schließlich bietet Abschnitt 4 eine Zusammenfassung der Ergebnisse und eine abschließende Diskussion.
2 Theoretische Grundlagen
Zur Höhe und Struktur der Managementvergütung finden sich in der Theorie unterschiedliche Erklärungsansätze. Dazu gehören, als zwei der wichtigsten, die Agency-Theorie auf der einen und der Managerialism-Ansatz auf der anderen Seite. Beide Denkschulen werden im Folgenden kurz vorgestellt. Eine umfassendere Beschäftigung erscheint nicht zielführend, vielmehr gilt es, die Grundzüge dieser Ansätze nachzuzeichnen und auf singuläre Arbeiten im Hinblick auf das Ziel der Arbeit hinzuweisen. Weitere Erklärungsansätze für die Managementvergütung werden an dieser Stelle nicht behandelt, da diese einerseits sowohl in der empirischen als auch in der theoretischen Forschung wenig Aufmerksamkeit finden und andererseits im Hinblick auf die Fragestellung dieser Arbeit, nämlich die Erfolgsabhängigkeit der Managementvergütung, als wenig relevant erscheinen.
Ausgangspunkt sowohl für den Agency- als auch für den Managerialism-Ansatz ist die Erkenntnis, dass in modernen Unternehmen der Besitz (ownership) von der Kontrolle (control) getrennt ist, d.h. die Anteilseigner der Unternehmen übertragen die Führung der Geschäfte an finanziell nicht beteiligte Manager. Bereits Adam SMITH (1776) weist in seinem Werk „The Wealth of Nations“ auf einen Konflikt hin, der entsteht, wenn Manager das Investment fremder Geldgeber verwalten:
„ The directors of such companies, however, being the managers rather of people ’ s money than of their own, it cannot well be expected, that they watch over it with the same anxious vigilance with which the partners in a private copartnery frequently watch over their own “ (ebd., Book 5, Chapter 1).
In der modernen Betriebswirtschaftslehre begann die Beschäftigung mit ebendiesem Phänomen jedoch erst durch die Arbeit von BERLE und MEANS (1967). In ihrer Untersuchung der modernen Unternehmung treffen die Autoren drei wichtige Aussagen. Erstens zeigen sie, dass moderne Unternehmen i.d.R. durch Streubesitz gekennzeichnet sind, d.h. kein Anteilseigner besitzt einen bedeutenden Anteil am Gesamtunternehmen und eine effektive Kontrolle des Managements von Seiten der Anteilseigner kann somit kaum stattfinden. Zweitens halten die Manager oft nur sehr geringe Anteile an dem Unternehmen, das sie leiten. Und drittens können die Interessen von Anteilseignern und Managern voneinander abweichen (vgl. STIGLER und FRIEDLAND (1983), S. 238).
Diese Phänomene haben offensichtlich große Auswirkungen auf das Verhalten der Manager in den Unternehmen. Manager werden daher in der Theorie als risikoaverse, selbst-zentrierte Personen mit eigenen Interessen gesehen (vgl. TOSI et al. (2000), S. 304). BERLE und MEANS (1967) schlussfolgern demnach:
„ If we are to assume that the desire for personal profit is the prime force motivating control, we must conclude that the interests of control are different from and often radically opposed to those of ownership; that the owners most emphatically will not be served by a profit-seeking controlling group. “ (ebd., S. 113).
Die Agency-Theorie, in welcher die Besitzer des Unternehmens als Prinzipale und die Manager als Agenten bezeichnet werden, sieht die Lösung dieses Konflikts in einem Vertrag. Im Fall vollkommener Information würde dieser Vertrag Kontrollmaßnahmen beinhalten, welche ein Verhalten des Agenten im Sinne des Prinzipals sicherstellen würden. Die Annahme vollkommener Information ist jedoch wenig realistisch. Die im operativen Geschäft tätigen Manager wissen z.B. weitaus mehr über die Prozesse und Handlungsmöglichkeiten als die Prinzipale, was als asymmetrische Information bezeichnet wird. Zudem lassen sich Managementaufgaben nicht beliebig zur Festlegung in einem Vertrag strukturieren (vgl. TOSI et al. (2000), S. 304). Ein Versuch, die Interessen von Managern und Eignern durch einen Vertrag in Übereinstimmung zu bringen, in dem strenge Kontrollen vorgesehen sind, scheint somit zum Scheitern verurteilt. Aus diesem Grund empfiehlt sich aus Sicht der Agency-Theorie eine second-best Lösung, welche darin besteht, den Manager durch einen Anreizvertrag zu einem Verhalten im Sinne des Prinzipals zu motivieren. Ein solcher Vertrag macht die Entlohnung des Agenten von den beobachtbaren Ergebnissen seines Handelns abhängig und transferiert somit das Unternehmerrisiko z.T. auf diesen (vgl. ebd., S. 305). Die Agency-Theorie sieht in der erfolgsabhängigen Managementvergütung, mit der sich diese Arbeit beschäftigt, einen solchen Anreizvertrag, der den Konflikt zwischen Prinzipals- und Managerinteressen lösen soll. Sollte dieser Erklärungsansatz stimmen, so müsste die Managementvergütung empirisch in engem Zusammenhang mit dem Unternehmenserfolg stehen (im Nachfolgenden als Pay-for-Performance- Zusammenhang bezeichnet).
Der Managerialism-Ansatz auf der anderen Seite geht davon aus, dass dieser Konflikt zumindest in der Praxis keineswegs gelöst ist. Von externer Kontrolle aufgrund des Streubesitzes weitestgehend befreit, zeigen sich die Manager stärker daran interessiert, die Größe des Unternehmens als den Unternehmenserfolg zu maximieren, wie es im eigentlichen Sinne der Eigner wäre. Sie versprechen sich davon u.a. eine höhere Entlohnung, größere Macht und mehr Prestige (vgl. ebd., S. 303). Die Manager verfolgen also gemäß dem Managerialism-Ansatz in erster Linie persönliche Ziele, die u.U. in Konflikt zu den Interessen der Eigner stehen. Sollte der Managerialism-Ansatz zutreffen, so würde sich die Managementvergütung empirisch vor allem durch die Größe eines Unternehmens erklären. Zudem dürfte die Besitzstruktur eines Unternehmen und der Grad der Kontrolle über das Management signifikante Auswirkungen auf die Höhe der Managementvergütung haben.
3 Empirische Forschung
In diesem Abschnitt werden empirische Untersuchungen im Hinblick auf die Fragestellung dieser Arbeit und vor dem Hintergrund der oben beschriebenen theoretischen Ansätze analysiert.
Dazu wird in Abschnitt 3.1 zunächst das Vorgehen bei der Auswahl der Untersuchungen beschrieben. Abschnitt 3.2 stellt die in den untersuchten Aufsätzen angewendeten Methoden dar, während Abschnitt 3.3 die Ergebnisse präsentiert. Schließlich widmet sich Abschnitt 3.4 der Frage, ob diese Ergebnisse übertragbar sind, sowohl international - insbesondere auf die Situation in Deutschland - als auch im Zeitverlauf. Dies erscheint notwendig, da die untersuchten Aufsätze fast ausschließlich der englischsprachigen Forschung entstammen, einen Fokus auf die USA (und in beschränktem Maße Großbritannien) legen und zudem häufig einen relativ kurzen Zeitraum untersuchen.
3.1 Auswahl der Forschungsaufsätze
Die Sichtung und Auswahl der relevantesten Literatur legt die Basis für jedes Forschungsprojekt, weshalb das Vorgehen dabei essentiell ist. In einer Arbeit, deren Ziel es ist, einen Literaturüberblick zu geben, gilt dies in besonderem Maße.
Grundlage der vorliegenden Arbeit sind n=90 wissenschaftliche Aufsätze, welche den Pay-for-Performance-Zusammenhang empirisch analysieren. Die Aufsätze decken einen Zeitraum von über 50 Jahren ab (1959-2010), weshalb es nicht nur möglich ist, die Methoden und Ergebnisse einzelner Studien zu analysieren, sondern auch Veränderungen und Trends im Zeitverlauf zu erkennen und zu beschreiben. Im Folgenden wird die zur Auswahl der 90 Aufsätze genutzte Methodik beschrieben.
Ursprünglich sollte die Auswahl der Literatur mit Hilfe des „Social Sciences Citation Index“ (SSCI) erfolgen, welcher auch als „Web of Knowledge“ bezeichnet wird. Das „Web of Knowledge“ ist eine wissenschaftliche Suchmaschine, die neben den traditionellen Suchkriterien auch die Möglichkeit bietet, Aufsätze nach Häufigkeit der Referenzen auf eine jeweilige Arbeit zu ordnen. Je häufiger ein Aufsatz zitiert wird, desto relevanter erscheint er für die wissenschaftliche Diskussion. Das „Web of Knowledge“ bietet somit ein Maß für die Relevanz eines Aufsatzes an. Bei der Nutzung dieser Suchmaschine zeigten sich jedoch einige Probleme, welche ebendiese Methode zur Auswahl der Literatur für den vorliegenden Literaturüberblick als ungeeignet erscheinen ließen. Erstens erwies sich die Suche mit thematischen Schlagwörtern als schwierig, da die im „Web of Knowledge“ enthaltenen Quellen offensichtlich nicht hinreichend systematisch katalogisiert werden. So werden u.a. die Schlagwörter CEO compensation, executive compensation, managerial compensation, top management compensation, etc. synonym verwendet, was eine Begrenzung auf relevante Stichwörter schwierig machte. Außerdem ließen sich empirische Arbeiten nicht automatisch von theoretischen Aufsätzen trennen, was die Suche nach relevanten Quellen für diese Arbeit weiter erschwerte. Zweitens, und weitaus wichtiger, sind die im „Web of Knowledge“ enthaltenen Quellen i.d.R. neueren Datums. Aufsätze aus den 1980er Jahren oder früher finden sich nur recht selten. Diese Arbeit soll hingegen die Entwicklung der Forschung im Zeitverlauf aufzeigen.
Aus den oben genannten Gründen wurde von der Nutzung des „Web of Knowledge“ als primärer Methode zur Auswahl der Literatur für diese Arbeit Abstand genommen. Als Referenz hierzu diente vielmehr eine Arbeit von TOSI et al. (2000) mit dem Titel „How Much Does Performance Matter? A Meta-Analysis of CEO Pay Studies“. TOSI et al. (2000) nutzen in ihrer Metaanalyse Daten aus 137 empirischen Untersuchungen, welche nun auch die Grundlage für diese Arbeit bilden. Um zusätzlich neuere wissenschaftliche Forschung zu berücksichtigen, wurden weitere Aufsätze der 2000er Jahre hinzugenommen. Von den 137 Aufsätzen aus TOSI et al. (2000) konnten letztendlich 83 für die Analyse und den Literaturüberblick in dieser Arbeit genutzt werden, die übrigen 54 mussten aus unterschiedlichen Gründen ausgeschlossen werden: 22 nicht veröffentlichte Arbeiten, insbesondere nicht veröffentlichte Doktorarbeiten, wurden nicht berücksichtigt, da diese einerseits nicht öffentlich verfügbar waren und andererseits auch die Qualität dieser Arbeiten nicht in gleicher Weise gewährleistet ist, wie bei einer Veröffentlichung in einer unabhängigen Fachzeitschrift. Zudem wurden aus denselben Gründen 3 working papers oder Arbeiten von unbekannten Autoren ausgeschlossen. Es wurden außerdem 6 Monographien aus der Auswahl genommen, da sich diese Arbeit auf empirische Aufsätze in Fachzeitschriften konzentrieren soll. Schließlich wurden weitere 23 Aufsätze ausgeschlossen, da sie sich nicht mit dem Pay-for-Performance- Zusammenhang befassten und somit irrelevant im Hinblick auf das Ziel dieser Arbeit sind.
Um des Weiteren auch neuere Quellen für den vorliegenden Literaturüberblick zu berücksichtigen - die Arbeit von TOSI et al. (2000) liegt bereits mehr als 10 Jahre zurück - wurden nunmehr mit Hilfe des „Web of Knowledge“ relevante Arbeiten der 2000er Jahre identifiziert. Eines der zwei oben geschilderten Probleme bei der Literaturauswahl mit dieser Suchmaschine spielt für diesen Zeitraum nun keine Rolle mehr. Es wurde hierbei folgendermaßen vorgegangen: Die Schlagwörter (topics) (1) „compensation“, (2) „performance“ sowie (3) „empirical analysis“ wurden simultan in die Suchmaschine eingegeben. Als Zeitraum wurden die Jahre 2000-2011 gewählt. Diese Suchspezifikationen erzielten 180 Treffer in der Datenbank, welche nach Relevanz („Times Cited - highest to lowest“) sortiert wurden.1 Die grundlegende Metaanalyse von TOSI et al. (2000) findet sich in dieser nach Relevanz geordneten Liste auf Platz 2, was die Eignung als Grundlage für diese Arbeit belegt. Aus den übrigen 179 aufgeführten Quellen konnten 7 relevante empirische Studien zur Pay- Performance-Fragestellung identifiziert werden, so dass die gesamte Anzahl aller für diese Arbeit berücksichtigten Aufsätze 90 beträgt.
Tabelle 1 fasst die Auswahl der 90 berücksichtigten Aufsätze überblicksartig zusammen, während Tabelle 2 im Anhang die einzelnen Aufsätze in chronologischer Reihenfolge aufführt. Komplette Referenzen der einzelnen Aufsätze sind im Literaturverzeichnis im Anhang zu finden.
Tabelle 1: Auswahl der Forschungsaufsätze
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3.2 Darstellung der empirischen Methoden
In den untersuchten Aufsätzen lassen sich grundsätzlich zwei Methoden der empirischen Analyse unterscheiden, mit denen sich die Autoren der Fragestellung der erfolgsabhängigen Managemententlohnung nähern. Die beiden ältesten untersuchten Aufsätze, ROBERTS (1959) und MCGUIRE et al. (1962), sowie ein späterer Aufsatz, CISCEL (1974), nutzen die Technik der Korrelationsanalyse. Alle anderen Aufsätze wenden Verfahren der Regressionsanalyse an. Beide Analysemethoden werden im folgenden Abschnitt 3.2.1 kurz in ihren Grundzügen dargestellt. Zur näheren Beschäftigung mit der Methodik wird auf die einschlägige Literatur verwiesen. Im Anschluss gehen die Abschnitte 3.2.2 sowie 3.2.3 näher auf die Spezifikationen der im Rahmen der empirischen Analysen verwendeten abhängigen und unabhängigen Variablen ein.
3.2.1 Korrelations- und Regressionsanalyse
Unter Korrelation versteht man in der Statistik eine Beziehung, die die lineare Abhängigkeit zwischen zwei Zufallsvariablen bzw. Realisationen ausdrückt. Der Bravais-Pearson-Korrelationskoeffizient ist definiert als
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Der Bravais-Pearson-Korrelationskoeffizient kann Werte zwischen -1 bis 1 annehmen. Ein Wert von 0 weist auf keinen bzw. einen nicht-linearen Zusammenhang zwischen zwei Variablen hin, während ein Wert von -1 bzw. 1 für einen perfekten negativen bzw. positiven linearen Zusammenhang zwischen den Variablen steht (vgl. ebd. S. 115).
In den untersuchten Aufsätzen berechnen ROBERTS (1959), MCGUIRE et al. (1962) und CISCEL (1974) Korrelationen zischen der Variablen für die Managementvergütung einerseits und der Variablen für den Unternehmenserfolg bzw. die Unternehmensgröße andererseits. Die Autoren sehen dabei die Notwendigkeit, den Einfluss weiterer Variablen auf das Abhängigkeitsverhältnis zu eliminieren (vgl. u.a. ROBERTS (1959), S. 275). Dies liegt in dem hohen Maß der Multikollinearität begründet, dass die gewählten Variablen für Unternehmenserfolg (Gewinn) und Unternehmensgröße (Umsatz) aufweisen. Allein mit Mitteln der Korrelationsanalyse macht diese Eigenschaft der Variablen klare Aussagen in Bezug auf den Pay-for- Performance-Zusammenhang schwierig, wie ROBERTS (1959) bemerkt:
„ Apparently dollar profit and sales are so closely related that it is not meaningful to inquire whether compensation is independently related to one or the other; they constitute a package with which compensation is correlated “ (ebd., S. 276).
Um die Beziehung zwischen den Variablen genauer darzustellen und insbesondere, um die Wirkungsrichtung des Zusammenhangs zu bestimmen, berechnen MCGUIRE et al. (1962) deshalb sogenannte net correlations, also reine Nettokorrelationskoeffizienten, welche die Effekte einer dritten Variablen nicht ausweisen. Dazu nutzen die Autoren die Formel
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Das Problem der Mulitkollinearität wird in dem letzten Aufsatz, welcher sich in seiner Methodik auf die Korrelationsanalyse beschränkt, CISCEL (1974), bestätigt. Der Autor berechnet nur einfache Korrelationen und kommt zu dem Schluss, dass die Variablen Umsatz und Gewinn jeweils ein Schätzer der anderen sein könnten und spricht deshalb sogar von der grundsätzlichen Unmöglichkeit, die Beziehungen dieser Variablen zur Managementvergütung ursächlich zu bestimmen (vgl. ebd., S. 617).
Alle weiteren untersuchten empirischen Analysen wurden - wohl auch aufgrund der beschriebenen Probleme im Hinblick auf die Korrelationsanalyse - anhand der Regressionsanalyse durchgeführt. In den untersuchten Aufsätzen stellt die Managementvergütung als zu erklärende Variable stets die abhängige Variable dar. Ein (oder mehrere) Maße des Unternehmenserfolgs stellen die unabhängigen Variablen dar.2 Zwischen den Variablen wird eine statistische Funktion der Form
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angenommen (vgl. WOOLDRIDGE (2003), S. 755), wobei gilt: = abhängige Variable;
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Die Regressionsfunktion wird mit Hilfe der zu analysierenden Datensätze durch ein mathematisches Verfahren geschätzt. Dies geschieht in den untersuchten Aufsätzen i.d.R. mit der Methode der kleinsten Quadrate (Ordinary Least Squares, OLS)3, die den quadrierten orthogonalen Abstand der angepassten Funktion zu den einzelnen Datenpunkten minimiert (vgl. ebd., S. 27-35)4. Das GAUSS-MARKOV-Theorem beweist, das dieses Schätzverfahren zu den besten linearen, unverzerrten Schätzern
(BLUE) führt. Es setzt die Gültigkeit folgender fünf Annahmen voraus (vgl. ebd. S. 82-84, 92-94, 101):
(1) Linearität in den Parametern: ;
(2) und seien Zufallsvariablen;
(3) Erwartungswert ;
(4) keine perfekte Multikollinearität;
(5) Homoskedastizität:
In den untersuchten Aufsätzen finden sich einige Abweichungen von dem oben beschriebenen Vorgehen, welches im Folgenden als Standardmodell bezeichnet wird. Diese Anpassungen des Verfahrens sind insbesondere notwendig, wenn oben genannte Annahmen verletzt sind, da unter diesen Umständen das OLSSchätzverfahren nicht mehr BLUE ist. Dabei sind die am häufigsten anzutreffenden Verletzungen Heteroskedastizität5 und Autokorrelation6.
In den untersuchten Aufsätzen finden sich zwei Verfahren, die auf ebendiese Eigenschaften reagieren. Eine Variation des oben beschriebenen Standardmodells stellt ein gewichtetes Regressionsmodell dar. Dieses kann auch bei Vorliegen von Heteroskedastizität zum Einsatz kommen (vgl. ebd., S. 261-271). In den untersuchten Aufsätzen findet sich ein entsprechendes Vorgehen u.a. bei LEWELLEN und HUNTSMAN (1970) sowie BELKAOUI (1992).
Eine alternatives Verfahren zur Neutralisierung der Heteroskedastizität stellt die Anwendung eines Regressionsmodells dar, in das die Variablen in logarithmierter Form eingehen. In einer Vielzahl der untersuchten Aufsätze werden eine oder mehrere der Variablen als Logarithmus in das Modell eingebracht (vgl. u.a. COSH (1975), DYL (1988), DOUGLAS und SANTERRE (1990)). In den meisten Aufsätzen bleibt diese Entscheidung unbegründet; es ist jedoch davon auszugehen, dass die Logarithmierung auf Daten angewendet wird, die die beschriebenen heteroskedastischen Tendenzen aufweisen. Eine Diskussion der Gründe für die Logarithmierung in einem konkreten Fall findet sich bei SRIDHARAN (1986) (vgl. ebd., S. 56). BAKER (1969) untersucht die Eignung verschiedener funktioneller Spezifikationen zur Untersuchung des Pay-for-Performance-Zusammenhangs und kommt zu dem Ergebnis, dass eine semi-logarithmische Spezifikation, bei der lediglich die unabhängige Variable als Logarithmus einfließt, nicht jedoch die abhängige Variable, das höchste Bestimmtheitsmaß erreicht (im Vergleich zu einer vollkommen Logarithmierung der Regressionsgleichung und einer gewöhnlichen Spezifikation) (vgl. ebd., S. 381). Trotz dieses Ergebnisses wird die unabhängige Variable des Unternehmenserfolgs in den untersuchten Aufsätzen weitaus seltener in logarithmierter Form verwendet, als dies für die abhängige Variable der Managementvergütung zu beobachten ist. Tabelle 2 im Anhang dieser Arbeit stellt überblickartig dar, in welchen Aufsätzen die Variablen als Logarithmus in die Regressionsmodelle eingehen.
Während bei perfekter Mulitikollinearität das OLS-Verfahren nicht mehr angewendet werden kann, führt ein hohes Maß an Kollinearität zwischen den erklärenden Variablen zwar zu ungenaueren, aber weiterhin unverzerrten Schätzern, wie CISCEL und CARROLL (1980) bemerken (vgl. ebd. S. 8).
Das Problem der Autokorrelation ist in den untersuchten Aufsätzen relativ selten anzutreffen. HAMBRICK und FINKELSTEIN (1995) definieren die unabhängige Variable aber z.B. als Veränderung zur Vorperiode, um so das Problem der Autokorrelation in der Datenbasis zu umgehen (vgl. ebd., S. 184).
Zusätzlich zum beschriebenen Verfahren der Regressionsanalyse nutzen BELKAOUI (1993) sowie BILIMORIA (1997) zusätzlich das Verfahren der Pfadanalyse7, um die Abhängigkeitsbeziehungen zwischen den Variablen weiter in direkte und indirekte Effekte zu unterteilen. BELKAOUI (1993) erhält erste Schätzungen für die Pfadkoeffizienten durch Regression einer jeden Variable im Modell auf alle weiteren Variablen, d.h. durch simultane Schätzung. Pfadkoeffizienten, die nicht auf dem 10% Niveau signifikant sind, werden ausgeschlossen und bei einer zweiten, finalen Schätzung nicht mehr berücksichtigt (vgl. ebd. S. 45-46). BILIMORIA (1997) geht analog vor (vgl. ebd. S.845-846). Die durch die Pfadkoeffizienten zum Ausdruck gebrachten direkten und indirekten Zusammenhänge werden jeweils in einem Schaubild dargestellt (vgl. BELKAOUI (1993), S. 47; BILIMORIA (1997), S. 848).
Dieser Abschnitt hat Grundlagen der Methoden vorgestellt, mit denen sich Autoren in der empirischen Forschung der Fragestellung des Zusammenhangs von Managementvergütung und Unternehmenserfolg nähern. In den folgenden beiden Abschnitten wird die konkrete Ausgestaltung der abhängigen (Abschnitt 3.2.2) sowie unabhängigen Variablen (Abschnitt 3.2.3) in den Modellen genauer diskutiert.
3.2.2 Die abhängige Variable: Maße der Managementvergütung
Die Messgröße der Managementvergütung stellt die abhängige Variable in den empirischen Untersuchungen des Pay-for-Performance-Zusammenhangs dar. Die Managementvergütung kann dabei grundsätzlich unterschiedliche Bestandteile beinhalten. Neben dem Grundgehalt, welches i.d.R. fix ist, erhalten Manager häufig einen jährlichen Bonus sowie langfristige Anreize, insbesondere Aktienoptionen, die eine nachhaltige Unternehmensführung sicherstellen sollen (vgl. FRYDMAN und JENTER (2010), S. 81). Die abhängigen Bestandteile der Managervergütung, d.h. Bonus und vor allem Aktienoptionen, sollen, wie in Abschnitt 2 beschrieben, die Interessen der Manager an diejenigen der Aktionäre angleichen (alignment of interests).
Im Folgenden werden die Variablen beschrieben, welche in den untersuchten Aufsätzen als Maße der Managementvergütung genutzt werden. Da sich hierbei eine klare Entwicklung im Zeitverlauf feststellen lässt, folgt dieser Abschnitt einem chronologischen Aufbau.
Der älteste Aufsatz in der Auswahl, ROBERTS (1959), definiert die Managementvergütung als Cash Compensation, d.h. sie enthält alle Bestandteile, die in bar ausbezahlt werden. Dies sind das Grundgehalt, der Bonus sowie u.U. zurückgestellte, aber der Höhe nach festgelegte Zahlungen (deferred compensation). Der Autor begründet den Ausschluss von Aktienoptionen damit, dass diese bis in die 1950er Jahre selten gewesen seien (vgl. ebd., S. 272). In der Gesamtschau aller Aufsätze zeigt sich, dass die Cash Compensation das am häufigsten verwendete Maß für die Managementvergütung ist, was nicht zuletzt daran liegen dürfte, dass die Höhe der Zahlungen feststeht und nicht aufwendig bestimmt werden muss, wie es z.B. für Aktienoptionen der Fall ist, wie später gezeigt werden kann.
MCGUIRE et al. (1962) berücksichtigen neben der bereits erwähnten Cash Compensation außerdem Aktienpakete, welche Manager als Teil ihrer Vergütung erhalten, jedoch wiederum keine Aktienoptionen. Die Aktienpakete werden zum jeweiligen Zeit- bzw. Marktwert angesetzt. Auch LEWELLEN und HUNTSMAN (1970) bewerten nicht in bar ausgezahlte Vergütungsbestandteile zum Zeitwert (vgl. ebd., S. 714).
Von den untersuchten Aufsätzen berücksichtigt erstmals MASSON (1971) explizit Aktienoptionen als Teil der Managementvergütung. Diese werden dabei ähnlich dem Vorgehen bei LEWELLEN und HUNTSMAN (1970) behandelt: „Stock options are calculated on a present-value basis net of opportunity cost of exercise of option“ (ebd., S. 1283). MASSON (1971) spricht sich in seiner Studie für eine Berücksichtigung aller Vergütungsbestanteile aus, da nur so eine genaue Beurteilung der Anreizeffekte möglich sei (vgl. ebd., S. 1282-1283). Etliche Autoren erklären jedoch, dass die Cash Compensation als Variable ausreiche. Die Hinzunahme weiterer Vergütungsbestanteile liefere wenig zusätzliche Informationen, da ein Großteil der Varianz bereits durch die Cash Compensation erklärt werde, und es zudem Schwierigkeiten bei der Bewertung gebe (vgl. u.a. KOSTIUK (1990), S.92; NATARAJAN (1996), S. 6)). Zu einer gegensätzlichen Beurteilung kommen hingegen PLATT und MCCARTHY (1985), die feststellen, dass Grundgehalt und Bonus zusammen weniger als 40 Prozent der Gesamtvergütung eines durchschnittlichen CEOs ausmachen (vgl. ebd., S. 52).
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1 Der Zugriff erfolgte am 07.10.2011. Eine Liste aller 180 Aufsätze ist auf Anfrage erhältlich.
2 Näheres zur konkreten Ausgestaltung der abhängigen und unabhängigen Variablen in den untersuchten Aufsätzen ist in den Abschnitten 3.2.2 sowie 3.2.3 zu finden.
3 Ein alternatives Verfahren, die Maximum-Likelihood-Schätzung, wird lediglich in zwei der untersuchten Aufsätze angewendet, nämlich in DAILY (1998) und PENNATHUR (2005). Für weitere Informationen zu diesem Verfahren siehe WOOLDRIDGE (2003), S. 533-534.
4 Ein Maß der Güte der Regression ist somit der Anteil der durch das Modell erklärten Abweichungen (Bestimmtheitsmaß). Siehe hierzu WOOLDRIDGE (2003), S. 39-41.
5 Unter Heteroskedastizität versteht man, dass die Varianz des Fehlerterms nicht konstant, d.h. nicht identisch verteilt, ist. Dieses Phänomen verletzt die fünfte Annahme des GAUSS-MARKOV- Theorems. Für eine ausführliche Diskussion siehe WOOLDRIDGE (2003), S. 248-274.
6 Bei Autokorrelation liegt eine Korrelation im Fehlerterm vor, d.h. der Fehlerterm ist nicht unabhängig verteilt. Für eine ausführliche Diskussion siehe WOOLDRIDGE (2003), S. 320-322.
7 Für weitere Informationen zum Verfahren der Pfadanalyse siehe HOLTMANN (2010), S. 124-162.