Das Discounted Cashflow-Verfahren zur Unternehmensbewertung

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

1. Einleitung

2. Discounted Cashflow Verfahren
2.1 Die verschiedenen DCF Ansätze
2.2 Die Entity Methode
2.3 Die Equity Methode
2.4 Entity vs Equity

3. Die Entity Ansätze
3.1 Formel
3.2 Cashflow

4. Berechnung des Unternehmenswertes mit der Entity Methode
4.1.1 Weight Average Cost of Capital
4.1.2 Autonome Finanzierungsstrategie
4.1.2 Wertorientierte Finanzierungsstrategie
4.2 Adjusted Present Value
4.2.1 Autonome Finanzierungsstrategie
4.2.2 Wertorientierte Finanzierungsstrategie
4.2.3 Rechenbeispiel APV
4.3 APV vs WACC

5. Fazit

Literaturverzeichnis

Anhang

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Die Varianten des Discounted Cashflow Verfahrens

Quelle:http://finance.wiwi.tudresden.de/Wikifi/index.php/Datei:%C3%9Cbersicht_DCF.png

Abkürzungsverzeichnis

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1. Einleitung

Die Bewertung von Unternehmen stellt seit Jahren eine Hauptkomponente der Betriebswirtschaftslehre dar. In den vergangenen Jahren wurden dabei immer neue Bewertungsansätze konzipiert, um das Risiko von Fehlbewertungen zu minimieren. Entscheidend dabei ist, dass die neuen Bewertungsverfahren die jeweiligen individuellen Besonderheiten des zu bewertenden Objektes berücksichtigen und nicht mehr nur eine allgemein gültige Bewertungsgrundlage bilden. In der Vergangenheit kam hier verstärkt das Ertragswertverfahren zum Einsatz, welches jedoch immer mehr durch das Discounted Cashflow Verfahren (DCF) abgelöst wird.^[1] Diese Arbeit soll einen Überblick über das Discounted Cashflow Verfahren und seiner Ansätze geben. Hierzu werden die einzelnen Verfahren mit Ihren Vor- und Nachteilen dargestellt und eine Wertung vorgenommen. In Abschnitt 4.2.3 wird zu einem der Ansätze ein ausführliches Beispiel aufgezeigt. In Abschnitt 4.3 und im Fazit werden die gängigsten Methoden abschließend kritisch betrachtet.

2. Discounted Cashflow Verfahren

2.1 Die verschiedenen DCF Ansätze

Das Discounted Cashflow Verfahren basiert auf der Investitionstheorie. Die zu bewertenden Unternehmen werden bei dieser als Investitionsobjekt betrachtet, die den Besitzern Dividenden oder Zinsen zufließen lassen, welche als Cashflow bezeichnet werden.^[2] Der Wert des Unternehmens wird hierbei nicht aus der Summe der im Unternehmen befindlichen Schulden, bzw. Vermögensgegenstände abgeleitet, sondern aus der Leistungsfähigkeit des Unternehmens und der Prognose der zu erwartenden Erträge.^[3] In der Literatur werden zwei verschiedene Arten der Berechnung des zukünftigen Unternehmenswertes dargestellt: Der Bruttoansatz (Entity Approach) und der Nettoansatz (Equity Approach).^[4] Aus diesen beiden bilden sich je nach Betrachtung vier verschiedene Ansätze heraus: die ersten zwei, das Weight Average Cost of Capital (WACC) und das Adjusted Present Value Verfahren (APV) sind Bruttoverfahren. Das Flow to Equity Verfahren (FTE) ist ein Nettoverfahren.^[5] Die vierte Methode, der Total Cashflow Ansatz (TCF) wird jedoch in der Praxis kaum angewandt und somit nicht weiter betrachtet^[6].

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Die Varianten des Discounted Cashflow Verfahrens

Quelle:http://finance.wiwi.tu-dresden.de/Wikifi/index.php/Datei:%C3%9Cbersicht_DCF.png

2.2 Die Entity Methode

Bei der Entity Methode wird der Unternehmenswert mittels eines zweistufigen Verfahrens festgestellt. In Stufe eins wird zunächst der Marktwert des Gesamtkapitals (der Bruttounternehmenswert) des zu bewertenden Objektes bestimmt. Dieser Marktwert entspricht der Summe aller Werte der Positionen, die die Kapitalgeber dem zu bewertenden Unternehmen bereitgestellt haben und folglich der Summe der Marktwerte des in Zukunft zu erwartenden Cashflows. In der zweiten Stufe wird dann durch Subtraktion des Fremdkapital Marktwertes vom Gesamtkapital Marktwert der Marktwert des Eigenkapitals (Nettounternehmenswert) bestimmt.^[7]

2.3 Die Equity Methode

Bei der Equity Methode wird der Nettounternehmenswert bestimmt, wofür diese Methode lediglich einen Schritt benötigt. Die in Zukunft zu erwartenden Zahlungsströme der Eigentümer werden mit risikoäquivalenten Renditeforderungen abgezinst und ergeben den Marktwert des Eigenkapitals.^[8] Es wird also unterstellt, dass sämtliche Überschüsse ausgeschüttet werden und die Ansprüche der Fremdkapitalgeber bereits befriedigt wurden. Formell wird der Unternehmenswert so berechnet:^[9]

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UW : Unternehmenswert
EK : Marktwert des Eigenkapitals
CFtEK: Erwartungswert des Cash Flows für die Eigentümer in Periode t (konstantes Wachstum wird unterstellt).
rEK : Erwartungswert der Rendite, risikoangepasste Renditeforderung, Kapitalkosten der Eigentümer
RWn: Restwert der Unternehmung nach Ablauf der Planungshorizontes zum Zeitpunkt t = n

2.4 Entity vs Equity

Basis für die auf der Bruttomethode beruhenden DCF Verfahrens Varianten sind die operativen Cashflows, welche zur Verteilung an alle Kapitalgeber zur Verfügung stehen. Zahlungen die fremdfinanzierungsbezogen sind wie z.B. Tilgungen, Zinsen und Kapitalaufnahmen dürfen sich dabei nicht auf die Überschüsse auswirken.^[10] Der Entity Ansatz wird dabei in Free Cashflows und Total Cashflows unterteilt, je nachdem, wie der Einfluss der Finanzierung auf die zu zahlende Unternehmenssteuer berücksichtigt wird. Berechnet man hingegen nach dem APV oder WACC Ansatz werden die Unternehmenssteuerersparnisse nicht berücksichtigt. Bei diesen werden die Free Cashflows der Eigentümer unter der Voraussetzung vollständiger Eigenfinanzierung samt Steuern ermittelt, die ein rein eigenfinanziertes Unternehmen zu entrichten hätte.^[11]

Betrachtet man den Entity Ansatz, so entsprechen die Cashflows dem Betrag, der zur Zahlung an alle Kapitalgeber zur Verfügung steht. Dieser Bruttobetrag wird dann mit einem gewogenen durchschnittlichen Kapitalkostensatz abgezinst.^[12]

Im Nettoverfahren werden die zu diskontierenden Cashflows ermittelt unter Beachtung der Zahlungen an die Fremdkapitalgeber. Hierzu werden die zu zahlenden Fremdkapitalzinsen vom Total Cashflow subtrahiert und die Änderungen im Fremdkapital berücksichtigt.^[13] Da die Equity Methode mehr dem Prinzip des Ertragswertverfahrens entspricht^[14], welches ja gerade durch das DCF Verfahren mehr und mehr abgelöst wird und zudem die Entity Methoden in der Praxis immer häufiger angewandt werden, im Ergebnis aber beide Methoden zu den gleichen Ergebnissen führen, wird in der Folge die Equity Methode nicht weiter betrachtet.

[...]

^[1] Vgl. Kup, A, S. 159.

^[2] Vgl. Ballwieser, W, S. 8.

^[3] Vgl. Hommel, M./Dehmel,I., S. 45.

^[4] Vgl. Born, K, S. 9.

^[5] Vgl. Ballwieser, W, S.132f.

^[6] Vgl. Ballwieser, W, S. 187.

^[7] Vgl. Fackler, M./Schacht, U., S. 189.

^[8] Vgl. Baetge, J./Niemeyer, K./Kümmel, J./Schulz, R., S. 350f.

^[9] Quelle: Der Discounted Cash Flow, Die direkte Ermittlung des DCF (Equity Methode), unter: http://finanzportal.wiwi.uni-saarland.de/fund/42.htm, vom 19.01.2013.

^[10] Vgl. Fackler, M./Schacht, U.,S. 191.

^[11] Vgl. Ballwieser, W., S. 133.

^[12] Vgl. Hagenloch, T.,S. 97.

^[13] Vgl. Fackler, M./Schacht, U.,S. 204f.

^[14] Vgl. Seppelfricke, P.,S 21f.