Die asset allocation in der Praxis der Wertpapier-Vermögensverwaltung unter besonderer Berücksichtigung ausgewählter strukturierter Kapitalmarktprodukte

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

Symbolverzeichnis

A. Einleitung
I. Aufbau und Zielsetzung der Arbeit
II. Begriffliche Abgrenzungen und methodisches Vorgehen
III. Die Bedeutung und der Stellenwert der asset allocation innerhalb des Portfoliomanagements

B. Die Portfolio Selection Theory nach Markowitz als Grundlage für asset allocation-Entscheidungen
I. Annahmen des Markowitz-Modells
II. Der Begriff der Rendite
III. Die Volatilität als Risikomaß
IV. Die Diversifikation, Kovarianz und Korrelation von Wertpapieren
V. Die Risikoeinstellung des Investors
VI. effiziente und optimale Portfolios
VII. Modellkritik
VIII. Weiterentwicklungen der Portfoliotheorie

C. Der asset allocation Prozess
I. Strategische asset allocation
1. Bedürfnisstruktur und Risikotoleranz des Anlegers
2. Ertrag, Risiko und Korrelation von Assetklassen an realen Kapitalmärkten
3. Der Einfluß des Anlagezeitraums auf die Anlagepolitik
4. Die Bedeutung von Benchmarks
5. aktiver Investmentstil
6. passiver Investmentstil
7. semi-passiver Investmentstil mittels Zertifikaten
8. Assetklassen-, Länder- und Währungsdiversifikation
II. Taktische asset allocation
1. Die Prognose von Finanzmarktdaten
2. Der Top-Down und der Bottom-Up Ansatz
3. Wertpapier-Selektion

D. Der Einsatz von ausgewählten strukturierten Kapitalmarktprodukten in der asset allocation
I. Die Bedeutung von strukturierten Produkten und Finanzinnovationen
II. Basiselemente von strukturierten Produkten
III. Die Bewertung strukturierter Produkte
IV. Charakteristika spezifischer strukturierter Kapitalmarktprodukte
1. Index-Discountzertifikate
a. Besondere Merkmale im Unterschied zu herkömmlichen Indexzertifikaten
b. Bewertung eines Index-Discountzertifikats
c. Ertrag und Risiko eines Index- Discountzertifikats
d. Einflussfaktoren auf den Kurs von Index- Discountzertifikaten
e. Wichtige Kennzahlen
f. Portfolio-Strategien mit Index-Discountzertifikaten
2. Garantiezertifikate
a. Merkmale und Funktionsweise von Index- Garantiezertifikaten
b. Bewertung von Index-Garantiezertifikaten
c. Ertrag und Risiko von Index-Garantiezertifikaten
3. Weitere Formen strukturierter Kapitalmarktprodukte
a. Barrier-Discountzertifikat
b. Rolling-Discountzertifikat
c. Inflation Protect Zertifikat

E. Anlagestrategien unter Einsatz von strukturierten 80 Kapitalmarktprodukten
I. Defensive Strategie
1. Zusammensetzung des Portfolios
2. Renditechancen und Risiko des Gesamtportfolios
II. Offensive Strategie
1. Zusammensetzung des Portfolios
2. Renditechancen und Risiko des Gesamtportfolios
III. Portfolio-Insurance mittels Knock-Out-Short-Indexzertifikaten
1. Funktionsweise von Knock-Out-Short-Indexzertifikaten
2. Gemeinsamkeiten und Unterschiede zu herkömmlichen Put-Optionsscheinen und Futures
3. Bewertung von Knock-Out-Short-Indexzertifikaten
4. Absicherungsstrategie und Zusammensetzung des Portfolios

F. Fazit und Schlussbetrachtung
Literaturverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abb. 1: Einteilung der Vermögensverwaltung

Abb. 2: Stufen des Investmentprozesses

Abb. 3: Normalverteilung

Abb. 4: Erwartungswert und Standardabweichung von Aktie A-C

Abb. 5: Erwartungswert und Standardabweichung Portfolio A-D und Einzelaktien A-C

Abb. 6: Nutzenfunktion

Abb. 7: Indifferenzkurven im Rendite-Risiko-Diagramm

Abb. 8: Effizienzlinie

Abb. 9: Effizienzlinie, Indifferenzkurve und optimales Portfolio

Abb. 10: Bestimmungsgrößen der strategischen asset allocation

Abb. 11: Volatilitätsentwicklung in Abhängigkeit von der Zeit

Abb. 12: Assetklassen

Abb. 13: Idealtypischer Zinszyklus

Abb. 14: Basiselemente strukturierter Finanzprodukte

Abb. 15: Optionen - die wichtigsten Merkmale im Überblick

Abb. 16: Bewertung strukturierter Kapitalmarktprodukte

Abb. 17: Überblick exotische Zertifikate

Abb. 18: Index- versus Discountzertifikat

Abb. 19: Kursverlauf Dax und 2 Discountzertifikate von Sept. 2002 bis Aug.

Abb. 20: Rendite-Risiko-Profil Garantiezertifikat

Abb. 21: Defensives Portfolio

Abb. 22: Rendite-Risiko-Diagramm

Abb. 23: offensives Portfolio

Abb. 24: Rendite-Risiko-Diagramm

Abb. 25: Rückzahlungsprofil

Abb. 26: Wertentwicklung Knock-Out-Short-Zertifikat und Short-Forward

Abb. 27: Restlaufzeit und Wert des Knock-Out-Short-Zertifikats

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Jährliche Rendite eines Wertpapiers

Tabelle 2: Rendite, Erwartungswert und Standardabweichung von drei Aktien

Tabelle 3: Kapitalmarktrenditen

Tabelle 4: Anlagerisiken und Methoden ihrer Messung

Tabelle 5: Korrelationsmatrix

Tabelle 6: Finanzmarktdaten 1900-2000

Tabelle 7: Benchmark-Indizes

Tabelle 8: Beispiel für ein Indexzertifikat

Tabelle 9: Rendite und Risiko S&P 500 Index in US-$ und DM

Tabelle 10: Renditeprognose durch Szenarien

Tabelle 11: Konjunkturindikatoren und Zyklusphasen

Tabelle 12: Indexzertifikat und Index-Discountzertifikat im Vergleich

Tabelle 13: Wert Call und Put

Tabelle 14: Bewertung Zerobond

Tabelle 15: Kennzahlen Discountzertifikat

Tabelle 16: Deep-Index-Discountzertifikat

Tabelle 17: Beispielzertifikat für Anleihen-Strategie

Tabelle 18: Beispiel-Discountzertifikat für hohen Risikopuffer

Tabelle 19: Einfluß der Volatilität auf die Höhe des Discounts

Tabelle 20: Index-Garantiezertifikat

Tabelle 21: Wertbestimmung Index-Garantiezertifikat

Tabelle 22: Barrier-Discountzertifikat

Tabelle 23: Korrelation von US Inflation Indexed Bonds (10 Jahre Laufzeit) von 1970-

Tabelle 24: Rückzahlungsbetrag Inflation Protect Zertifikat

Tabelle 25: Muster-Allokationen

Tabelle 26: Rebalancing Ansätze

Tabelle 27: Portfoliozusammensetzung defensiv

Tabelle 28: Rendite und Risiko defensives Portfolio

Tabelle 29: Portfoliozusammensetzung offensiv

Tabelle 30: Rendite und Risiko offensives Portfolio

Tabelle 31: Knock-Out-Short-Indexzertifikat

Tabelle 32: Knock-Out-Short-Indexzertifikat

Tabelle 33: Wertentwicklung Portfolio für verschiedene Kursszenarien

Symbolverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

A. Einleitung

A.I Aufbau und Zielsetzung der Arbeit

Die Entwicklung an den weltweiten Kapitalmärkten seit Anfang 2000 hat viele institutionelle und private Anleger^[1] in eine schwierige und bisweilen sogar prekäre Situation gebracht. Die über viele Jahrzehnte aufgebauten Reserven und Rücklagen vieler Versicherungen, Pensionskassen und Versorgungswerke sind durch die drastischen Kursrückgänge, insbesondere an den Aktienmärkten, auf ein Minimum reduziert worden und teilweise weisen die Bilanzen anstatt stiller Reserven nunmehr stille Lasten auf.^[2] Im Zuge dieser unerwartet ausgeprägten und langen Marktkorrektur wurde offensichtlich, dass viele Anleger und Portfoliomanager die Basiskonzepte der strategischen asset allocation vernachlässigt haben. Zum einen mangelte es an ausreichender Kapitalanlageplanung, zum anderen wurde die eigene Risikotragfähigkeit überschätzt. Daneben zeichneten sich zahlreiche Portfolios durch zu viel Statik und zu wenig Flexibiliät aus, so dass überhaupt nicht oder viel zu spät auf die anhaltende Baisse der Aktienmärkte reagiert wurde.^[3]

Die realen Erträge am Aktienmarkt erreichten in der Zeit von 1980 bis Ende 2000 durchschnittlich rund 10,25% p.a.. Die Ergebnisse lagen damit um 5,5 Prozentpunkte über dem langjährigen Durchschnitt. Für die kommenden Jahre wird für den Aktienmarkt ein realer Ertrag von 6% bis 8% p.a. erwartet. Dies wäre deutlich weniger als der Durchschnitt der außergewöhnlich guten 80er und 90er Jahre.^[4]

Vor diesem Hintergrund werden im Rahmen der asset allocation verstärkt alternative Investmentmöglichkeiten, wie z.B. Kapitalanlagen in

Emerging Markets, Hedge Fonds^[5], Rohstoffen oder auch in strukturierten Kapitalmarktprodukten eingesetzt, da die Konzentration auf traditionelle Anlageklassen nicht mehr ausreicht. Durch die Aufteilung des Vermögens auf derartige Anlageobjekte kann das Rendite-Risiko-Profil eines Gesamtportfolios verbessert werden und die traditionelle asset allocation in Aktien, Renten und Geldmarktprodukte sinnvoll ergänzt werden.

Ziel der folgenden Arbeit ist daher, festzustellen, ob durch den Einsatz und die Beimischung von strukturierten Kapitalmarktprodukten, insbesondere von Index-Discountzertifikaten und Garantiezertifikaten, die Performance eines Portfolios gesteigert werden kann. Dabei wird dies aus der Sichtweise unabhängiger Vermögensverwaltungsgesellschaften und Vermögensverwalter betrachtet, die in ihrer Beratung und Produktauswahl keinerlei Restriktionen oder anderer Vorgaben unterliegen, wie dies z.B. für bankinterne Vermögensverwaltungen und Fondsgesellschaften gilt. Als Vermögensgegenstände werden ausschließlich handelbare Wertpapiere wie Aktien, Anleihen, Zertifikate, Investmentfonds ausgewählt. Nicht standardisierte Anlageobjekte wie u.a. Kunstgegenstände, Antiquitäten, Münzen, eigene oder vermietete Immobilien werden nicht berücksichtigt.

Zu Beginn dieser Arbeit wird die Portfoliotheorie nach Markowitz erläutert, da die Kernaussagen dieser Theorie die Philosophie der asset allocation bis heute beeinflussen. Anschließend wird der eigentliche Prozess der asset allocation dargestellt. Im zweiten Teil der Untersuchung werden ausgewählte strukturierte Kapitalmarktprodukte hinsichtlich ihrer Funktionsweise und Zusammensetzung analysiert und bewertet. In Abschnitt E wird aufgezeigt, wie strukturierte Kapitalmarktprodukte innerhalb einer Anlagestrategie implementiert werden können. Zum Abschluss dieser Arbeit werden die wichtigsten Ergebnisse zusammengefasst und daraus mögliche Handlungsempfehlungen formuliert.

[...]

^[1] Im nachfolgenden Text werden bei Personenbezeichnungen grundsätzlich nur die männlichen Formen genannt; sie werden als Gattungsbegriffe verstanden, die stets auch die entsprechenden weiblichen Personen einschließen.

^[2] Vgl. Dichtl, Hubert: Dynamische Asset Allocation im Lichte der Präferenzen institutioneller Anleger. In: Dichtl, Hubert / Kleeberg, Jochen / Schlenger, Christian (Hrsg.): Handbuch Asset Allocation. Uhlenbruch Verlag, Bad Soden, 1. Aufl. 2003, S. 179-202, S. 180.

^[3] Vgl. ebd., S. 181.

^[4] Vgl. Kaiser, Helmut u. Krämer, Werner: Muss man in diesen Zeiten noch Aktien besitzen? In: Die Bank, H. 2/2003, S. 82-87, S. 87.

^[5] Zum Begriff Hedge Fonds siehe Kapitel C.I.4, S. 34