Am 01.01. 2002 ist das Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz in Kraft getreten, das
erstmals verbindlich Leitlinien zur fairen und geordneten Durchführung der Übernahme einer
inländischen börsennotierten Unternehmung regelt.1 Es orientiert sich an internationalen
Standards und bezweckt neben der Stärkung des Finanzplatzes Deutschland vor allem den
Schutz der Minderheitsaktionäre.2 Im Rahmen der vorliegenden empirischen Untersuchung
werden für den Zeitraum der Ankündigung einer Übernahmeabsicht die
Marktwertänderungen von börsennotierten deutschen Unternehmen, die nach dem WpÜG
Ziel einer Wertpapierübernahme geworden sind, analysiert. Diese Untersuchung geht über
den Rahmen bereits vorliegender anderer über die Auswirkungen des WpÜG hinaus. In
Kapitel 2 erfolgt zunächst eine Erläuterung des WpÜG, das für den Untersuchungszeitraum
die rechtliche Grundlage der untersuchten Unternehmensübernahmen darstellt. Danach
werden die Untersuchungsgegenstände herausgearbeitet. Kapitel 3 stellt das der Untersuchung
zugrundeliegende theoretische Bewertungsmodell vor und spezifiziert es in Bezug auf das
vorliegende Datenmaterial. Methoden werden vorgestellt, mit der die Validität des Marktmodells
und die zugrundeliegenden Modellannahmen überprüft werden können. Am Ende
wird geklärt, welche Relevanz mögliche Probleme einer Verletzung der Modellannahmen
besitzen. In Kapitel 4 erfolgt eine ausführliche Darstellung der Untersuchungsergebnisse und
ihrer Aussagefähigkeit. Kapitel 5 analysiert die Stichprobenwerte hinsichtlich der Untersuchungsgegenstände
und Kapitel 6 fasst die Arbeit zusammen.
Inhaltsverzeichnis
1. Einführung
2. Einordnung der Untersuchung
2.1 Das Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz
2.2 Darstellung der Untersuchungsgegenstände
2.2.1 Gesamtstichprobe
2.2.2 Angebotsart
2.2.3 Investor
2.2.4 Going Private
2.3 Zusammenfassung der Hypothesen
3. Untersuchungsdesign
3.1 Zur Ermittlung abnormaler Renditen
3.1.1 Darstellung des Marktmodells
3.1.2 Schätzung des Marktmodells mittels der Zeitreihenregression
3.1.3 Alternatives Modell zur Ermittlung von abnormalen Renditen
3.1.4 Signifikanztest zur Überprüfung der Ergebnisse
3.2. Spezifikation des Modells zur Ermittlung abnormaler Renditen
3.2.1 Datenmaterial
3.2.2 Datenquelle und Berechnung der täglichen Aktienkursrendite
3.2.3 Zeitliche Eingrenzung der Regressionsschätzung
3.2.3.1 Festlegung der Schätzperiode
3.2.3.2 Festlegung der Ereignisperiode
3.2.4 Bestimmung des Marktfaktors
3.3 Überprüfungsmethoden zur Validität des Marktmodells
3.3.1 Empirische Relevanz der Modellannahmen
3.3.1.1 Normalverteilung der Residuen
3.3.1.2 Autokorrelation der Residuen
3.3.1.3 Heteroskedastizität der Residuen und Stationarität der Modellparameter
3.3.1.4 Korrelation zwischen Residuen verschiedener Gesellschaften
3.3.2 Illiquider Handel
3.3.3 Güte der linearen Regression zur Schätzung der Modellparameter
4. Validität, Bestimmung und Signifikanztest der Überrenditen
4.1 Überprüfung der Validität des Marktmodells
4.1.1 Überprüfung der Güte der linearen Regression
4.1.2 Überprüfung auf Autokorrelation
4.1.3 Überprüfung der Stationarität der Beta-Faktoren
4.1.4 Zusammenfassung der Ergebnisse bezüglich der Validität des Marktmodells
4.2 Ermittlung abnormaler Renditen im Ereigniszeitraum
4.2.1 Gesamtstichprobe
4.2.2 Angebotsart
4.2.2.1 Erwerbsangebote
4.2.2.2 Pflichtangebote
4.2.2.3 Freiwillige Angebote
4.2.3 Investor
4.2.4 Going Private
4.3 Aussagefähigkeit der Ergebnisse in Bezug auf die Untersuchungsgegenstände
5. Überprüfung der Untersuchungsgegenstände
5.1 Angebotsart
5.2 Investor
5.3 Going Private
6. Zusammenfassung
Zielsetzung & Themen
Die vorliegende Arbeit untersucht empirisch die Aktienkursreaktionen von börsennotierten deutschen Unternehmen, die nach dem Inkrafttreten des Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetzes (WpÜG) am 1. Januar 2002 Ziel einer Unternehmensübernahme wurden. Das primäre Ziel ist es, den Informationsgehalt dieser Ereignisse zu bewerten und zu prüfen, inwieweit unterschiedliche Angebotsarten, Investorentypen und die Absicht eines "Going Private" die beobachtbaren Überrenditen beeinflussen.
- Analyse der Marktwertänderungen bei Unternehmensübernahmen nach WpÜG.
- Test auf Informationseffizienz des deutschen Aktienmarktes im Umfeld von Übernahmeankündigungen.
- Einfluss der Angebotsart (Erwerbs-, Pflicht- und freiwillige Angebote) auf die Überrenditen.
- Differenzierung der Übernahmemotive nach strategischen Investoren und Finanzinvestoren.
- Untersuchung der Auswirkungen eines geplanten "Going Private" auf die Angebotsprämien.
Auszug aus dem Buch
2.2.1 Gesamtstichprobe
Im Rahmen der vorliegenden Untersuchung soll die Aktienkursreaktion einer Zielgesellschaft im Zeitraum um die Ankündigung der Übernahmeabsicht untersucht und dabei der Frage nachgegangen werden, wie sich verschiedene Einflussfaktoren und Komponenten auf die Entwicklung des Aktienkurses der Zielgesellschaft innerhalb dieses Zeitraums auswirken. Voraussetzung für die Überprüfung der Untersuchungsgegenstände ist eine möglichst schnelle Verarbeitung neuer bewertungsrelevanter Informationen, d.h. ein hoher Grad an Informationseffizienz.
In einem Übersichtsartikel zur Untersuchung der Informationseffizienz von Aktienmärkten auf Basis täglicher Aktienkurse kommt Fama (1991) zu dem Ergebnis, dass Aktienkurse in der Regel innerhalb eines Tages auf die Ankündigung eines firmenspezifischen Ereignisses reagieren, und dass bei schneller Anpassung des Aktienkurses auf ein unternehmensspezifisches Ereignis auf Informationseffizienz geschlossen werden kann. Informationseffizienz liegt vor, wenn zu jedem Zeitpunkt jede verfügbare Information, die für die Bestimmung des Aktienkurses relevant ist, im Aktienkurs inkorporiert ist. Dabei wird Informationseffizienz in drei verschiedene Formen unterteilt.
Da in der vorliegenden Untersuchung die Aktienkursreaktion im Zeitraum des firmenspezifischen Ereignisses „Ankündigung der Übernahmeabsicht“ untersucht wird, stellt dieses gleichzeitig einen Test auf Informationseffizienz dar. Ist eine hohe Aktienkursreaktion im Zeitraum weniger Tage um die Übernahmeankündigung zu beobachten, liegt Informationseffizienz vor. Die erste Hypothese geht von einer informationseffizienten Reaktion der Stichprobenwerte aus, da sonst eine Überprüfung der weiteren Untersuchungsgegenstände gar nicht möglich wäre.
Zusammenfassung der Kapitel
1. Einführung: Darstellung der rechtlichen Neuerung durch das WpÜG und Erläuterung der Zielsetzung sowie des methodischen Aufbaus der empirischen Studie.
2. Einordnung der Untersuchung: Systematische Einordnung der Übernahmeverfahren und theoretische Begründung der gewählten Untersuchungsgegenstände, wie Angebotsarten und Investorentypen.
3. Untersuchungsdesign: Erläuterung der Event-Study-Methodik, des Marktmodells zur Renditeprognose und der Spezifikation des Untersuchungszeitraums sowie der Datengrundlage.
4. Validität, Bestimmung und Signifikanztest der Überrenditen: Empirische Berechnung der Modellparameter und statistische Überprüfung der Validität des Marktmodells sowie Ermittlung der tatsächlichen Überrenditen im Ereigniszeitraum.
5. Überprüfung der Untersuchungsgegenstände: Detaillierte Analyse der Ergebnisse unter Berücksichtigung der in Kapitel 2 aufgestellten Hypothesen zu Angebotsarten, Investoren und Going Private.
6. Zusammenfassung: Synthese der Ergebnisse und Schlussfolgerungen zur Informationseffizienz und den Auswirkungen von Übernahmen auf den Unternehmenswert.
Schlüsselwörter
Wertpapiererwerbs- und Übernahmegesetz, WpÜG, Überrenditen, Abnormale Renditen, Event-Study-Methodik, Marktmodell, Informationseffizienz, Angebotsarten, Pflichtangebot, Freiwilliges Übernahmeangebot, Strategische Investoren, Finanzinvestoren, Going Private, Aktienkursreaktion, Kapitalmarkt.
Häufig gestellte Fragen
Worum geht es in der Arbeit grundsätzlich?
Die Arbeit untersucht die Auswirkungen des 2002 eingeführten WpÜG auf die Aktienkurse deutscher Zielgesellschaften bei Übernahmeangeboten.
Was sind die zentralen Themenfelder?
Im Fokus stehen die Messung abnormaler Renditen, die Effizienz des Aktienmarktes bei der Verarbeitung von Übernahmeinformationen sowie der Vergleich verschiedener Übernahmemotive.
Was ist das primäre Ziel der Studie?
Das Ziel ist die empirische Überprüfung, ob und wie verschiedene Merkmale von Übernahmeangeboten – wie etwa die Angebotsart oder die Absicht eines Börsenrückzugs – signifikante Kursreaktionen bei Zielunternehmen auslösen.
Welche wissenschaftliche Methode wird verwendet?
Die Studie nutzt die klassische Event-Study-Methodik, um den Einfluss von Übernahmeankündigungen anhand des Marktmodells (unter Verwendung des CDAX) zu analysieren.
Was wird im Hauptteil behandelt?
Der Hauptteil gliedert sich in die methodische Spezifikation des Modells, die statistische Überprüfung der Modellgüte und die detaillierte empirische Auswertung der Überrenditen für diverse Teilstichproben.
Welche Schlüsselwörter charakterisieren die Arbeit?
WpÜG, Event-Study, Überrenditen, Informationseffizienz, Going Private und Marktmodell.
Welche Rolle spielt die Unterscheidung zwischen strategischen Investoren und Finanzinvestoren in der Studie?
Die Unterscheidung dient dazu zu testen, ob renditeorientierte Finanzinvestoren tatsächlich geringere Überrenditen erzielen als strategische Investoren, deren Zahlungsbereitschaft oft durch Synergieerwartungen oder Principal-Agent-Konflikte geprägt ist.
Was bedeutet der Begriff "Going Private" in diesem Kontext?
In der Studie bezeichnet "Going Private" Transaktionen, bei denen der Bieter durch eine hohe Konzentration von Anteilen den vollständigen Rückzug der Zielgesellschaft vom Eigenkapitalmarkt und ein mögliches Delisting anstrebt.
- Quote paper
- Mathias Bimberg (Author), 2002, Unternehmensübernahmen nach dem WpÜG - Eine empirische Studie, Munich, GRIN Verlag, https://www.grin.com/document/22668
