Traditionelle Formen des Mezzanine Kapital als flexible Finanzierungsform für KMU

Inhaltsverzeichnis

1 Einleitung

2 Finanzierung im Kontext von Basel-II

3 Konzeptionelle Grundlagen des Mezzanine Kapital
3.1 Zum Begriff des Mezzanine Kapital
3.2 Charakteristika von Mezzanine Kapital
3.2.1 Nachrangkapital
3.2.2 Zeitliche Befristung
3.2.3 Flexible Gestaltbarkeit
3.2.4 Qualifizierung als Betriebsaufwand
3.3 Ausgewählte Ausprägungsformen des Mezzanine Kapital
3.3.1 Allgemeines
3.3.2 Nachrangdarlehen
3.3.3 Partiarisches Darlehen
3.3.4 Stille Gesellschaft
3.3.5 Wandel- und Optionsanleihe
3.3.6 Genussschein

4 Bedeutung für den Mittelstand
4.1 Notwendigkeit von Mezzanine Finanzierungen
4.2 Der Mezzanine Markt – eine Bestandsaufnahme
4.3 Vorteile des Mezzanine Kapital
4.3.1 Finanzwirtschaftliche Aspekte
4.3.2 Unternehmensspezifische Optimierungspotentiale
4.3.3 Wahrung der Eigentums- und Machtverhältnisse
4.4 Nachteile des Mezzanine Kapital
4.4.1 Verpflichtung zu Transparenz
4.4.2 Höheres Entgelt für Kapitalbereitstellung

5 Kritische Würdigung

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1 Einleitung

Bereits seit einigen Jahren lässt sich eine Umbruchstimmung sowohl an den nationalen, als auch an den internationalen Kapital- und Finanzmärkten erkennen.^[1] Globalisierung, Liberalisierung und Konkurrenzintensivierung stellen dabei nur einige der Schlagworte dar, die die veränderten Rahmenbedingungen der heutigen Wirtschaft umschreiben.^[2] Damit einhergehend werden insbesondere KMU, als tragende Säule der Volkswirtschaft, vor neuen Herausforderungen, mitunter auch aus finanzwirtschaftlicher Perspektive, gestellt.^[3]

Unter anderem trägt auch die Diskussion um die Neue Baseler Eigenkapitalvereinbarung dazu bei, dass speziell bei KMU, die Bedeutung einer entsprechenden Kapitalstruktur sowie adäquater Finanzierungsinstrumente in den Vordergrund der Überlegungen rückt.^[4] Neben den traditionellen Finanzierungsmöglichkeiten, wie etwa Aktien, Standardobligationen oder die klassische Kreditfinanzierung, die quasi Extremformen der Eigen- bzw. Fremdfinanzierung darstellen, etablierten sich zu zunehmend innovative Finanzprodukte.^[5]

Im Zuge dessen entstanden unter anderem eine Vielzahl von neuartigen Hybridkontrakten,^[6] sog. Mischformen aus Eigen- und Fremdkapital, auf die im Rahmen dieser vorliegenden Arbeit Bezug genommen wird. Nach einer kurzen Skizzierung der derzeitigen Ausgangssituation wird das Finanzierungsinstrument des Mezzanine Kapitals näher betrachtet, indem die wesentlichen Merkmale sowie traditionelle Erscheinungsformen dieser Eigenkapitalsurrogate dargestellt werden.

Anschließend wird gezeigt, wie sich durch Einsatz solcher hybrider Mittel neue Perspektiven für den Mittelstand offenbaren und welche Konsequenzen daraus resultieren. Letztlich wird dieser Beitrag durch ein Resümee abgeschlossen.

2 Finanzierung im Kontext von Basel-II

Mit dem zukünftigen Inkrafttreten der neuen Baseler Eigenkapitalverordnung (Basel-II) wird eine stärkere Kopplung der Eigenmittelausstattung der Kreditinstitute an die Bonität des Unternehmens gefordert.^[7] Neben Maßnahmen wie die Förderung der Marktdisziplin durch entsprechende Offenlegungsvorschriften (3. Säule) und dem aufsichtsrechtlichen Prüfungsverfahren (2. Säule), bildet die „erste Säule“ den zentralen Ansatzpunkt für die Mindesteigenkapitalanforderungen der Kreditinstitute.^[8]

Zur Ermittlung der Eigenmittelanforderungen stehen drei alternative Ansätze zur Auswahl. Neben dem Standardansatz, der sich auf externe Bonitätsbeurteilungen stützt, bestehen zwei sog. interne Verfahren, die auf bankinternen Ratings beruhen.^[9] Auf Grundlage dieser Ratings bestimmen sich die Kredit- und Zinskonditionen.^[10] Die einheitliche Haftungskapitalunterlegung von 8 % für Unternehmenskredite, wie im Rahmen des ersten Akkord des Baseler Ausschusses vereinbart, wird nun mit Basel-II durch eine feinere Justierung der Eigenkapitalunterlegung nach Risikoklassen ersetzt.^[11]

Obwohl die Eckpunkte von Basel-II durch Verhandlungen in der Vergangenheit insbesondere für KMU, Erleichterungen mit sich brachte, sind dennoch Indikatoren erkennbar, die eine signifikante Veränderung der Finanzstruktur aufzeigen.^[12] So hat der Mittelstand eine deutlich schwache Eigenkapitalquote zu verzeichnen, die sich entsprechend auf die Bonität auswirkt und in den Kreditkonditionen ihren Niederschlag findet.^[13] An anderer Stelle ist bei den Kreditinstituten ein Trend hin zu verstärktem Risikobewusstsein erkennbar.^[14]

Angesichts der eben aufgezeigten Umstände müssen Unternehmen ihre Bemühungen verstärkt in Richtung einer nachhaltigen Stärkung der Eigenkapitalbasis bis hin zu einer Veränderung der Unternehmensfinanzierung lenken. Ein möglicher Ausweg bietet sich durch die Aufnahme von Mezzanine Kapital,^[15] um die sich immer stärker abzeichnende Finanzierungslücke, hervorgerufen durch den Wegfall der traditionellen Bankenfinanzierung, zu schließen.^[16]

3 Konzeptionelle Grundlagen des Mezzanine Kapital

3.1 Zum Begriff des Mezzanine Kapital

Nach der Systematisierung der Finanzierungsformen nach der Mittelherkunft, lässt sich das Mezzanine Kapital eindeutig der Außenfinanzierung zuordnen.^[17] Dabei erfolgt eine Zuführung finanzieller Mittel durch Einlagen der Unternehmenseigner, Beteiligungen von Gesellschaftern, Kreditkapital oder diverser Subventionen.^[18] Hinsichtlich einer exakten Einordnung nach der Rechtsstellung der Kapitalgeber zu Fremd- bzw. Eigenfinanzierung bestehen jedoch teils Abgrenzungsschwierigkeiten.^[19]

Der Begriff „Mezzanine“ weist auf eine Zwischenstellung des Kapitals zwischen besichertem Fremdkapital und unbesichertem Eigenkapital hin.^[20] Demnach stellt die Mezzanine Finanzierung eine hybride Finanzierungsart dar, die Wesensmerkmale beider Kapitalformen aufweist^[21] und sich durch ein Auseinanderfallen der ökonomischen und der steuerlichen Zuordnung zum Eigen- bzw. Fremdkapital auszeichnet.^[22]

Somit wird offensichtlich, dass Mezzanine Kapital in Anlehnung an den Attributen wie Haftung, Verzinsung, Tilgung, Fristigkeit und Verfügbarkeit, je nach konkreter Ausgestaltung sich mehr der Eigenkapital- oder mehr der Fremdkapitalseite zuordnen lässt.^[23]

Grundsätzlich wird Mezzanine Kapital im Falle reiferer, stabilerer Unternehmen eingesetzt^[24] und ist kein Instrument für early-stage-Finanzierungen, da ein Unternehmen über positive, wachsende Cashflows verfügen sollte.^[25]

Dabei zeigt sich oft, dass situationsspezifische Anlässe den Begriff des Mezzanine Kapital substituieren.^[26] So etwa der Begriff des „Bridge Financing“, welcher auf die zur Verfügungstellung mezzaniner Mittel im Rahmen der ersten Expansionsphase des Unternehmens, kurz vor Börsengang (Third Stage) verweist.^[27]

Angesichts der weitreichenden Definitionen, angefangen von hybriden Finanzierungsinstrumenten über Mezzanine Kapital bis hin zur Mezzanine Finanzierung,^[28] wird im Rahmen dieser Arbeit auf eine spezifische Abgrenzung verzichtet und folglich synonym verwendet.

3.2 Charakteristika von Mezzanine Kapital

3.2.1 Nachrangkapital

Mezzanine Kapital ist Risikokapital, das sich durch die Nachrangigkeit gegenüber dem vorrangigen Kreditkapital,^[29] sowie einer fehlenden Besicherung auszeichnet.^[30] Diese strukturgeprägte Nachrangigkeit zeigt sich darin, dass Mezzanine Mittel erst nach sonstigen Gläubigern zu bedienen sind, unabhängig dessen, ob diese besichert sind oder nicht.^[31] Unter wirtschaftlichen Gesichtspunkten betrachtet übernimmt Mezzanine Kapital somit einen Teil der Haftungs- und Risikofinanzierungsfunktion, die traditionell dem Eigenkapital zugesprochen werden.^[32]

Im Falle der Insolvenz werden demgemäß zuerst die Ansprüche der vorrangigen Gläubiger befriedigt und erst anschließend erfolgt eine Bedienung der Mezzanine Kapital Geber aus der noch vorhandenen Insolvenzmasse.^[33] Somit impliziert Mezzanine Kapital gegenüber dem übrigen Fremdkapital ein höheres Risiko für die Mezzanine Investoren.^[34] Obwohl sich dieser nachrangige Charakter grundsätzlich auf den Fall der Liquidation des Unternehmens bezieht, besteht durchaus die Möglichkeit, diese Subsidiarität auf selektive Gläubigergruppen zu begrenzen.^[35]

Trotz des Nachrangcharakters des Mezzanine Kapitals ist dieses jedoch vorrangig dem „echten“Eigenkapital zu bedienen.^[36] In diesem Sinne bilden Mezzanine Mittel quasi einen Puffer zwischen risikobelastetem Eigenkapital und reinrassigem Fremdkapital, sodass sich daraus diese typische „Sandwichposition“ des Mezzanine Kapitals ergibt.^[37]

3.2.2 Zeitliche Befristung

Die Kapitalmittel aus einer Mezzanine Finanzierung werden zeitlich befristet gewährt, wobei diese Befristung entweder vorweg bereits vereinbart wird oder dem Mezzanine Kapital Investor zumindest ein Kündigungsrecht zusteht.^[38] In der Regel zeigt sich ein auf fünf bis zehn Jahre befristetes Engagement des Investors,^[39] sodass Mezzanine Kapital als langfristige Finanzierung zu verstehen ist.^[40]

Oftmals zeigt sich auch, dass klassische Fremdkapitalgeber darauf bestehen, dass eine Rückführung der Mezzanine Mittel erst nach Tilgung ihres bereitgestellten Fremdkapitals erfolgt.^[41] Dem Umstand wird bei Mezzanine Finanzierungen meist durch entsprechend ausgestaltete Rückzahlungsmodalitäten Rechnung getragen, sodass eine Kündbarkeit von Mezzanine erst nach Ablösung der vorrangig besicherten Kredite vereinbart wird, um so eine frühzeitige finanzielle Belastung des Unternehmens zu verhindern.^[42]

3.2.3 Flexible Gestaltbarkeit

Durch die Forderung nach mehr Individualität und Gestaltungsfreiheit der Finanztitel hat sich eine neue Forschungsrichtung, das Financial Engineering^[43] etabliert.^[44] Die damit einhergehend individuellen Ausgestaltungsmöglichkeiten des Mezzanine Kapital zeichnen sich durch eine optimale Anpassung an bestimmte Bedingungslagen bzw. spezifischer Unternehmenssituationen sowie hoher Flexibilität aus.^[45] Der daraus resultierende Mix verschiedener Grundelemente kann dabei jeweils für den Einzelfall erfolgen, aber auch zu neuen Standardlösungen führen.^[46]

Mezzanine Kapital kann demnach im Hinblick auf den fixen oder variablen Verzinsungsansprüchen, den Tilgungsmodalitäten und sonstiger Reglements flexibel ausgestaltet werden. Dabei stellen wertbezogene Vergütungen in Form einer Teilhabe an Gewinnen, Wertsteigerungen oder Cashflows des emittierenden Unternehmens gemeinsames verbindendes Merkmal aller Mezzanine Instrumente dar.^[47]

Vielfach wird zusätzlich zum laufzeitbezogenen Entgelt ein sog. Equity-Kicker ^[48] vereinbart,^[49] durch dessen Einsatz der Mezzanine Kapital Investor in weiterer Folge die Möglichkeit hat, zu bei Beteiligungseintritt vereinbarten Sonderkonditionen, Anteile des Unternehmens zu erwerben.^[50] Man spricht in diesem Zusammenhang auch vom sog. Equity-Link.^[51] Alternativ dazu können sog. Non-Equity-Kicker oder virtuelle Equity-Kicker Einsatz finden. Während erstgenannter, eine einmalige von der Unternehmensentwicklung unabhängige Sonderverzinsung darstellt, wird beim virtuellen Equity-Kicker diese Sonderzahlung von der Entwicklung des Unternehmenswertes abgeleitet.^[52]

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^[1] Vgl. Steiner [Unternehmensfinanzierung 2003], S. 513;

Engelmann [Unternehmensfinanzierung 2000], S. 19f

^[2] Vgl. Engelmann [Unternehmensfinanzierung 2000], S. 17

^[3] Vgl. Pleister [Mittelstandsfinanzierung 2002], S. 529

^[4] Vgl. Steiner [Unternehmensfinanzierung 2003], S. 513

^[5] Vgl. Goergen [Finanzinnovationen 2000], S. 1

^[6] Vgl. Goergen [Finanzinnovationen 2000], S. 1

^[7] Vgl. Steiner [Unternehmensfinanzierung 2003], S. 513

^[8] Vgl. Taistra [Basel II 2003], S. 1f; Nelles [Basel II 2003], S. 2ff

^[9] Vgl. Steiner [Unternehmensfinanzierung 2003], S. 514

^[10] Vgl. Knaier [Mezzanine-Kapital 2004], S. 30

^[11] Vgl. Grabherr [Private Equity 2003], S. 223

^[12] Vgl. Nelles [Basel II 2003], S. 5

^[13] Vgl. Steiner [Unternehmensfinanzierung 2003], S. 524; S. 518

^[14] Vgl. Taistra [Basel II 2003], S. 20

^[15] Vgl. Nelles [Basel II 2003], S. 6 ; S. 8

^[16] Vgl. Knaier [Mezzanine-Kapital 2004], S. 30

^[17] Vgl. Drukarczyk [Finanzierung 1993], S. 15f

^[18] Vgl. Perridon [Finanzwirtschaft 2002], S. 355f

^[19] Vgl. Lang [Hybride Finanzierungen 1991], S. 13ff; Drukarczyk [Finanzierung 1993], S. 581

^[20] Vgl. Cramer [Lexikon 1999], S. 1330f

^[21] Vgl. Nelles [Basel II 2003], S. 6

^[22] Vgl. Krumnow [Gabler 1999], S. 691

^[23] Vgl. Nathusius [Gründungsfinanzierung 2001], S. 20

^[24] Vgl. Grabherr [Private Equity 2003], S. 222

^[25] Vgl. Dörscher [Wachstumskapital 2004], S. 161

^[26] Die Abgrenzung zwischen typischem Venture Capital bzw. Mezzanine Kapital wird auch in der

Literatur nicht eindeutig beantwortet.

Vgl. Hierzu etwa: Gerke [Venture Capital 2001], S. 2130; S. 2132;

Janeba-Hirtl [Venture Capital 2003], S. 129

^[27] Vgl. Cramer [Lexikon 1999], S. 1331

^[28] Vgl. Haun [Finanzierungsinstrumente 1996], S. 7ff

^[29] Vgl. Schäfer [Unternehmensfinanzen 2002], S. 220

^[30] Vgl. Grabherr [Private Equity 2003], S. 244f

^[31] Vgl. Fahrholz [Unternehmensfinanzierung 1998], S. 89

^[32] Vgl. Gereth [Mezzanine 1992], S. 9

^[33] Vgl. Dörscher [Mezzanine Capital 2003], S. 607

^[34] Vgl. Rudolph [Mezzanine-Kapital 2004], S. 12

^[35] Vgl. Fahrholz [Unternehmensfinanzierung 1998], S. 89

^[36] Vgl. Fahrholz [Unternehmensfinanzierung 1998], S. 89

^[37] Vgl. Daferner [Eigenkapitalausstattung 2000], S. 151

^[38] Vgl. Fahrholz [Unternehmensfinanzierung 1998], S. 89

^[39] Vgl. Raupach [Mezzanine-Fonds 2004], S. 18

^[40] Vgl. Daferner [Eigenkapitalausstattung 2000], S. 151

^[41] Vgl. Fahrholz [Unternehmensfinanzierung 1998], S. 89

^[42] Vgl. Gereth [Mezzanine 1992], S. 15

^[43] Hierzu: Perridon [Finanzwirtschaft 2002], S. 210f: Financial Engineering bzw. Finanzchemie

bezeichnet die Aufspaltung (Unbundling) von Finanztitel in ihre Grundelemente, wie etwa Zins, Tilgung, Währung, Fristigkeit, Sicherheiten und Zusatzrechte, um sie entsprechend individueller Zielsetzungen bausteinartig neu zusammenzufügen (Bundling).

^[44] Vgl. Perridon [Finanzwirtschaft 2002], S. 23f ; Zwirner [Financial Engineering 2001], S. 692

^[45] Vgl. Nathusius [Gründungsfinanzierung 2001], S. 19;

Goergen [Finanzinnovationen 2000], S. 5ff; S. 83

^[46] Vgl. Nathusius [Gründungsfinanzierung 2001], S. 119

^[47] Vgl. Rudolph [Mezzanine-Kapital 2004], S. 12f

^[48] Einen Überblick über die verschiedenen Ausgestaltungsmöglichkeiten des Equity-Kickers liefert

Dörscher [Wachstumskapital 2004], S. 164f

^[49] Vgl. Fahrholz [Unternehmensfinanzierung 1998], S. 90

^[50] Vgl. Daferner [Eigenkapitalausstattung 2000], S. 152

^[51] Vgl. Fahrholz [Unternehmensfinanzierung 1998], S. 90

^[52] Vgl. Nelles [Basel II 2003], S. 7