Unternehmensanleihe im Vergleich zu Credit Linked Notes

Inhaltsverzeichnis

1. Einleitung

2. Unternehmensanleihe
2.1 Definition und Merkmale
2.2 Einordnung in den Rentenmarkt
2.3 Motivation für das Unternehmen
2.4 Emission
2.5 Handel
2.6 Ausgestaltungsmöglichkeiten und Unterscheidung1
2.6.1 Bonität
2.6.2 Zinszahlung
2.6.3 Besicherung
2.6.4 Rückzahlung
2.6.5 Sonderformen
2.7 Chancen und Risiken

3. Credit Linked Notes
3.1 Definition und Merkmale
3.2 Einordnung in den Kreditderivatemarkt
3.3 Anwendungsmöglichkeiten von Kreditderivaten
3.4 Struktur und Funktionsweise
3.5 Motivation für den Emittenten
3.6 Chancen und Risiken

4. Fazit

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1 : Ausstattungsmerkmale von Schuldverschreibungen

Abbildung 2 : Rendite von Unternehmensanleihen

Abbildung 3 : Entwicklung der Renditen 10-jähriger Staatsanleihen in Prozent

Abbildung 4 : Renditen im Vergleich

Abbildung 5 : Emissionsarten und Möglichkeiten der Fremdemission

Abbildung 6 : Ratingeinstufungen der großen Ratingagenturen

Abbildung 7 : Zusammenhang zwischen Ratingergebnis und Finanzierungskosten

Abbildung 8 : Zahlung einer Anleihe mit festem Kupon

Abbildung 9 : Zahlung einer Floating Rate Note

Abbildung 10 : Merkmale eines Zerobonds

Abbildung 11 : Merkmale einer Stufenzinsanleihe (Step-up-Note)

Abbildung 12 : Instrumente zum Transfer von Kreditrisiken

Abbildung 13 : Marktentwicklung für Kreditderivate

Abbildung 14 : Vergleich der Rendite von CLNs unterschiedlicher Referenzschuldner

Abbildung 15 : Anwendungsmöglichkeiten von Kreditderivaten

Abbildung 16 : Struktur einer Credit Linked Note

Abbildung 17 : Grundstruktur eines CDS

Abbildung 18 : Kreditereignisse

Abbildung 19 : Kapitalflüsse einer CLN

Abbildung 20 : Kapitalflüsse bei Eintreten eines Kreditereignisses

1. Einleitung

Die Immobilienkrise in den USA im Jahr 2007 hat sich zu einer Finanz- und Wirtschaftskrise für die Vereinigten Staaten und Europa entwickelt. Im Zuge der Finanzkrise sind viele Banken in Verruf geraten. Daraufhin hat sich das Verhalten vieler Banken in Bezug auf risikoreiche Investments verändert. Es wird weniger Risiko bei Investments in Kauf genommen und auch im Interbankenhandel vertrauen sich die Banken untereinander nicht mehr. Dies führt dazu, dass die Zentralbanken gezwungen sind, die Leitzinsen zu senken. Die Banken werden dadurch mit Liquidität versorgt, um weitere Zusammenbrüche, wie den der US-Großbank Lehman Brothers, zu verhindern. Außerdem ist das Ziel, die Wirtschaft mit billigem Geld zu versorgen, damit sie nicht zusammenbricht. Sinkende Zinsen haben dazu geführt, dass sich die Zinsspanne der Banken enorm verschmälert hat. Die Geschäftsbanken stehen durch die gesunkenen Zinsen unter Ertragsdruck, was durch gesunkene Zinsspannen im Einlagen- und Kreditgeschäft bedingt ist. Durch den Eigenhandel können Banken nicht so viel Rendite erwirtschaften wie zuvor, da das gesunkene Zinsniveau sich auf alle verzinslichen Anlageklassen ausgewirkt hat. Durch das gesunkene Zinsniveau ist es für Banken von Nöten ihr Kapital so anzulegen, dass sie selbst beim momentanen Niedrigzinsumfeld noch einen gewissen Grad an Rendite erreichen. Deshalb genügt es für viele Banken nicht mehr, lediglich in klassische Anlageprodukte wie Anleihen zu investieren, sondern sie müssen auf strukturierte Produkte zugreifen, um ihre Kosten decken und betriebswirtschaftlich sinnvoll weiterarbeiten zu können.

Ziel dieser Arbeit ist es die große Anlageklasse der Unternehmensanleihen zu veranschaulichen und aufzuzeigen, welche Möglichkeiten es bei der Investition in diese gibt und was sie für den institutionellen Investor sowie den Emittenten für Vorteile hat. Außerdem soll das Produkt der Credit Linked Note (CLN) näher beschrieben und erklärt werden. Die Ähnlichkeiten und Unterschiede von Unternehmensanleihen und Credit Linked Notes sollen erörtert sowie die Chancen und Risiken, die sich durch das Investment in ein jeweiliges Produkt ergeben, aufgezeigt werden.

Zunächst wird in Kapitel 2 die Unternehmensanleihe näher betrachtet. Im Verlaufe dieses Kapitels werden Definition, Einordung in den Rentenmarkt, Motivation der Unternehmen sowie die Emission und der Handel dieser Produkte beschrieben. Der Schwerpunkt dieses Kapitels liegt in den Ausgestaltungsmöglichkeiten einer Anleihe. Abschließend werden Chancen und Risiken dieser Anlageklasse gegenübergestellt. In Kapitel 3 wird die Credit Linked Note vorgestellt. Zunächst erfolgt eine begriffliche Definition und Einordnung in den Kreditderivatemarkt. Danach werden die Anwendungsmöglichkeiten von Kreditderivaten erläutert. Anschließend wird die Funktionsweise bzw. die Struktur dargestellt. Außerdem wird die Motivation von Emittenten dieses Produktes erläutert, um abschließend auch bei diesem Produkt die Chancen und Risiken aufzuzeigen. Abschließend erfolgt dann im Fazit eine vergleichende Betrachtung.

2. Unternehmensanleihe

2.1 Definition und Merkmale

„Eine Anleihe oder Bond kann als Kredit definiert werden, für den, statt einem Kreditvertrag, die Form des handelbaren Wertpapiers gewählt wurde. Der Kreditgeber (Käufer der Anleihe) gibt dem Kreditnehmer (Emittent) einen Geldbetrag und erhält im Gegenzug während der Laufzeit Zinszahlungen (Kupon) und am Ende der Laufzeit den Geldbetrag (Tilgung) zurück.“^[1]

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Abbildung 1: Ausstattungsmerkmale von Schuldverschreibungen

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an: Beike, Rolf, Schlütz, Johannes: Finanznachrichten lesen – verstehen - nutzen, Stuttgart 1999, S. 317

Anleihen lassen sich anhand von Merkmalen wie dem Emittenten, dem Nominalwert, dem Kupon (Zinszahlung), der Laufzeit, der Währung, dem Rang im Insolvenzfall sowie der Tilgung klassifizieren. Deshalb trifft die oben genannte Definition nicht auf alle Formen der Anleihe zu, da der Emittent vor der Emission die Merkmale seiner Anleihe festlegt. Somit ist eine noch genauere als die oben genannte Definition für alle Formen der Anleihe unmöglich, weil Anleihen aufgrund ihrer verschiedenen Merkmale und Ausgestaltungsmöglichkeiten sehr unterschiedlich sein können (Näheres im Kapitel 2.6).

Auch die rechtliche Ausgestaltung ermöglicht eine Diversifikation von Anleihen. Hierbei unterscheiden sich die Anleihen in Inhaberpapiere und Namenspapiere. Bei Inhaberpapieren ist der Besitzer der Anleihe Gläubiger des Emittenten und hat das Recht auf Rückzahlung des Nominalwertes am Ende der Laufzeit sowie den Zinsen für die letzte Periode. Namenspapiere hingegen lauten auf einen bestimmten Namen, was die Übertragbarkeit und somit auch die Handelbarkeit erschwert.^[2]

2.2 Einordnung in den Rentenmarkt

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Abbildung 2: Rendite von Unternehmensanleihen

Quelle: http://scottgrannis.blogspot.de/2012/12/corporate-bonds-are-moderately.html, 12.12.2012

High Yields sind hochverzinsliche Anleihen, deren Emittenten ein schlechtes Rating haben. Hat der Emittent einer Anleihe mindestens das Rating BBB-/Baa3, so entspricht dies dem Investment Grade.

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Abbildung 3: Entwicklung der Renditen 10-jähriger Staatsanleihen in Prozent

Quelle: Eigene Darstellung, Daten aus Bloomberg

Unternehmensanleihen verfügen zumeist für den Investor über eine höhere Rendite als Staatsanleihen, da Staaten für solventer gehalten werden als Unternehmen. Im Zuge der Finanzkrise, in welcher viele Staaten in Zahlungsschwierigkeiten gekommen sind, ist dies auch nicht mehr für alle Staaten der Fall. Während einer Schuldenkrise werden Unternehmensanleihen auch als die neuen Staatsanleihen gehandelt, was vor allem aufgrund ihrer besseren Fundamentaldaten der Fall ist.^[3]

Im Vergleich zu Bankanleihen haben Unternehmensanleihen aber deutlich an Bedeutung gewonnen und die Spreads (Abstände zwischen den Renditekurven der Anleihegattungen) sind deutlich geringer, wie Abbildung 4 deutlich macht. Der rote Graph ist die historische Entwicklung der Rendite fünfjähriger Bankanleihen (A gerated), der grüne Graph beschreibt die Entwicklung der Unternehmensanleihen und der blaue Graph spiegelt die Entwicklung der Bundesanleihe wider.

Im weiteren Zeitverlauf (bis zum heutigen Tag) ist die Rendite bei vielen Unternehmen mit gutem bis sehr gutem Rating sogar niedriger und somit die Anleihe sicherer als Bankanleihen, was die zunehmende Bedeutung von Unternehmensanleihen in der momentanen Marktsituation widerspiegelt.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 4: Renditen im Vergleich

Quelle: Bloomberg

2.3 Motivation für Unternehmen

Unternehmen wählen die Form der Anleihe als Kapitalbeschaffungs- maßnahme zur Finanzierung der laufenden Geschäftstätigkeit, Erweiterung der Geschäfte, Steigerung des Bekanntheitsgrads insbesondere in der Finanzöffentlichkeit oder Finanzierung eines Projektes, bei der Unternehmen die Ausgestaltungsmöglichkeiten selbst bestimmen können. Die Flexibilität für das Unternehmen ist bei Anleihen wesentlich höher im Vergleich zu einem Bankkredit.^[4] Dies bezieht sich vor allem auf die Besicherung und die Zweckbindung des aufgenommenen Kapitals. Des Weiteren versuchen Unternehmen sich durch die Emission von Anleihen günstiger zu finanzieren als durch die Aufnahme von Krediten. Außerdem sind höhere Volumina denkbar.

Abhängig von der Ausgestaltung der Anleihe kann das Kapital dem Fremd- oder dem Eigenkapital zugerechnet werden. Ist das Kapital, das dem Unternehmen durch die Anleihe zufließt, Fremdkapital, so ist die Rückzahlung des Kapitals und der Zinsaufwand unabhängig vom Geschäftserfolg der Unternehmung. Darum sind diese Zahlungen auch im Falle eines Verzuges zu leisten. Bei Anleihen, deren Investitionskapital dem Eigenkapital des Emittenten zugerechnet wird, sind die Rückzahlung und der Zinsaufwand an den Erfolg der Geschäftsentwicklung des Unternehmens gekoppelt. Allerding sehen sie keine Mitbestimmungsrechte für den Investor vor, wie das bei Aktien der Fall ist.^[5]

2.4 Emission

Eine Emission von Wertpapieren ist die Ausgabe von Wertpapieren sowie deren Platzierung am Kapitalmarkt.^[6]

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Abbildung 5: Emissionsarten und Möglichkeiten der Fremdemission

Quelle: Eigene Darstellung in Anlehnung an: Beike Rolf, Schlütz, Johannes: Finanznachrichten lesen-verstehen-nutzen, Stuttgart 1999, S. 349

Bei einer Selbstemission trägt der Emittent alle damit verbundenen Aufgaben, wie die Erstellung des Verkaufsprospekts, den Vertrieb und vor allem das Platzierungsrisiko.^[7] Allerdings sollten dies nur Unternehmen anstreben, die selbst über genügend Kontakte zu Investoren verfügen und somit sicherstellen können, dass ihr geplantes Emissionsvolumen auch am Markt abgesetzt wird. Durch Selbstemission kann der Emittent die Kosten der Fremdemission sparen, was für manche Unternehmen Anreiz ist, eine Emission selbst durchzuführen.^[8]

Bei Fremdemissionen werden zumeist Banken zu Hilfe gezogen, weil diese über die notwendigen Kontakte zu den Investoren und Erfahrung am Kapitalmarkt verfügen. Die Banken schließen sich zu einem sogenannten Konsortium zusammen, welches den Emittenten hinsichtlich der Ausgestaltung und den Konditionen der Anleihe berät, den Verkaufsprospekt erstellt und die Anleihe am Kapitalmarkt platziert. Hierbei wird zwischen Festübernahme oder kommissionsweiser Platzierung (auch Begebungskonsortium genannt) und Privatplatzierung oder öffentlicher Platzierung unterschieden.

Bei einer Festübernahme nehmen die Konsortialbanken die Emission in ihre eigenen Bücher und verkaufen diese jeweils an ihre Investoren ab. Somit liegt das Platzierungsrisiko bei den Konsortialbanken. Aus Sicht der Konsortialbanken ergibt sich allerdings die Möglichkeit, die Emission zu einem höheren Preis zu verkaufen.^[9]

Bei einer kommissionsweisen Platzierung verkaufen die Konsortialbanken die Emission im eigenen Namen, aber auf Rechnung des Emittenten. Diese Variante wird dann gewählt, wenn dem Konsortium das Platzierungsrisiko zu hoch ist oder der Emittent den gesamten Betrag nicht sofort benötigt. Das Konsortium erhält in diesem Fall lediglich eine Gebühr, da sie die Emission zum Einstandspreis weiterverkauft.^[10]

Privatplatzierungen zeichnen sich dadurch aus, dass sie nicht über die Börse gehandelt werden, sondern nur ausgewählten Investoren zur Zeichnung angeboten werden. Ein späterer Verkauf könnte aufgrund des Liquiditätsrisikos erschwert werden, da die Anleihe nicht an der Börse eingeführt wurde. Demgegenüber stehen geringere Emissionskosten und ein schnellerer Verkauf.^[11]

Bei einer öffentlichen Platzierung werden drei Formen unterschieden: öffentliche Zeichnung, freihändiger Verkauf sowie der Verkauf an der Börse. „Im Rahmen der Auflegung zur öffentlichen Zeichnung publiziert das Emissionskonsortium Prospekte und fordert Investoren damit zur Abgabe von Zeichnungserklärungen innerhalb einer vorgelegten Frist auf.“^[12]

[...]

^[1] Diwald, H.: Anleihen verstehen, Grundlagen verzinslicher Wertpapiere und

weiterführende Produkte, München 2012, S. 4

^[2] vgl. Diwald, H., a.a.O., S.7

^[3] vgl. Handelsblatt (Hrsg.), Wo es noch Rendite gibt, In: http://www.handelsblatt.com/finanzen/boerse-maerkte/anleihen/anleihen-unternehmensanleihen-sind-die-neuen-staatsanleihen/7246316-2.html, 12.10.2012

^[4] vgl. Prof. Dr. Mann, G.: Die Stellung der Anleihe im Finanzierungsmix mittelständischer Unternehmen, In: Mittelstandsanleihen, Bösl, K., Bock, R., Wiesbaden 2012, S. 25

^[5] vgl. Diwald, H., a.a.O., S.29

^[6] vgl. Gabler Wirtschaftslexikon (Hrsg.), Emission, In: http://wirtschaftslexikon.gabler.de/Definition/emission.html

^[7] vgl. Beike, R., Schlütz, J.: Finanznachrichten lesen- verstehen- nutzen, Stuttgart 1999, S. 349

^[8] vgl. Diwald, H.: a.a.O, S. 36

^[9] vgl. ebenda, S. 34

^[10] vgl. Beike, R., Schlütz, J.: a.a.O., S. 349

^[11] vgl. Diwald, H.: a.a.O, S. 35

^[12] Beike, R., Schlütz, J.: a.a.O, S. 350